1、 我国能源、煤炭需求中长期预测（二） Table_Industry 煤炭开采 Table_ReportDate2022 年 02 月 15 日 2 证券研究报告 行业研究 行业专题研究（普通） 煤炭开采煤炭开采 投资评级投资评级 看好看好 上次评级上次评级 看好看好 1号 楼 我国我国能源能源、煤炭需求煤炭需求中长期中长期预测预测（二）（二） Table_ReportDate 2022 年 02 月 15 日 本期内容提要本期内容提要: : Table_Summary 在 2021 年 12 月 14 日发布的我国能源、煤炭中长期需求展望报告中， 我们对2016年以来能源消费弹性 （能源消费总

2、量增速/实际GDP增速） 逐年抬升的逻辑以及后续演绎的趋势进行分析， 在这里， 我们补充对本轮能源消费弹性上行的拉动力进行拆分， 并结合最新的 2021 全年经济增长和能源消费数据对 2022 年及以后的能源煤炭需求测算进行更新。 近两年整体电力消费弹性系数加快的进程中， 二产的贡献度明显回落。近两年整体电力消费弹性系数加快的进程中， 二产的贡献度明显回落。2016 年以来全国的电力消费弹性系数趋势抬升，2016-2021Q3 年均提升 0.226；近两年 2020-2021Q3 年均提升 0.243，提升幅度加快。分产业看，在 2016-2021Q3 年均提升 0.226 中，一产、二产、三

3、产、城乡居民分别贡献 0.002、 0.184、 0.033、 0.006， 贡献度分别为 1.03%、81.69%、14.81%、2.47%；2020-2021Q3 年均提升的 0.243 中，一产、二产、三产、城乡居民分别贡献 0.018、0.133、0.060、0.031，贡献度分别为 7.59%、54.90%、24.65%、12.86%；由此可见，在近两年整体电力消费弹性系数加快的进程中，二产的贡献度明显回落，降 26.79 个 pct；而一产、三产以及城乡居民用电明显提升，贡献度分别提升 6.56、9.84、10.39 个 pct。 2022-2025 煤炭消费量煤炭消费量有望保持年

4、均有望保持年均 2.07%的增长。的增长。伴随着国内经济结构的调整，传统重化工业对国内经济、用能用电的贡献正逐步让位于“两新一重”产业，而伴随着单位 GDP 能耗/电耗高且能源/电力消费弹性小的传统重化工业的衰退，必然会带动全社会单位 GDP 能耗/电耗下降以及能源/电力消费弹性的边际提升。2021 年 GDP 增速8.1%，单位 GDP 能耗下降 2.7%，则 2021 年能源消费总量增速约为5.2%，能源消费弹性系数为 0.64。2019-2021 年能源消费复合增速3.71%，GDP 复合增速 5.18%，平均能源消费弹性系数 0.716。考虑到近两年“疫情”扰动下能源消费弹性系数偏高，

5、 我们认为在 2022-2025年年均 5%的 GDP 增速假设下，能源消费弹性系数为 0.66 较为合理。则自 2022 年起全国能源消费总量将以年均 3.3%的增速到 2025 年达到 59.4 亿吨标煤。能源消费总量里扣除石油、天然气和一次电力及其他能源贡献，2022-2025 年煤炭消费量增速分别为 2.05%、2.50%、2.06%、1.68%。 行业评级与投资建议：行业评级与投资建议：当前市场严重低估煤炭需求的韧性、弹性以及持续性， 且产能周期下行， 供给弹性收敛， 行业景气程度与持续性有望超预期， 而板块估值远未反映。 低估值、 高业绩确定性和可观的股息收益使得煤炭板块 “攻守兼

6、备” ， 系统性重估行情刚刚开始， 维持行业 “看好”评级。建议关注三条主线：一是低估值、高股息动力煤龙头兖矿能源、 陕西煤业、 中国神华； 二是兼具资源稀缺性和显著成长性的平煤股份、盘江股份；三是国有煤炭集团提高资产证券化率带来的外延式扩9Z8VxUlYmUcXyXrQnMmM6M8QbRnPrRoMsQeRnNsQeRqRtN8OqQxOwMtQoQuOtRpP 3 张潜力较大的山西焦煤及晋控煤业。 催化因素：催化因素：风、光、水、核等非化石能源装机不及预期；风力、光伏发电消纳不及预期。 风险因素：风险因素：宏观经济失速下行；节能降耗技术超预期发展与普及压制能源消费弹性系数；可控核聚变技术

7、成熟。 4 目 录 弹性系数的增量构成与能源煤炭需求测算 . 5 1、弹性系数增量构成拆分 . 5 2、正常情形下的能源煤炭需求量测算. 9 投资建议 . 14 催化及风险及因素 . 14 1、催化因素 . 14 2、风险因素 . 14 表 目 录 表 1：公共服务及管理组织门类中包含的细分项 . 6 表 2：公共服务及管理组织门类中包含的细分项 . 8 表 3：国内研究机构对“十四五”时期油气消费量预测（亿吨标煤） . 10 表 4：非化石能源新增装机预测（万千瓦） . 11 表 5：非化石能源装机量预测（万千瓦） . 11 表 6：非化石能源利用小时数预测（小时） . 11 表 7：非化石

8、能源发电量预测（亿千瓦时、亿吨标煤） . 13 表 8：能源及煤炭消费量预测（亿千瓦时、亿吨标煤） . 13 图 目 录 图 1：2016-2021Q3 主要经济门类的年均电力消费系数 . 5 图 2：2020-2021Q3 主要经济门类的年均电力消费系数 . 5 图 3：弹性系数贡献（分产业） . 6 图 4：弹性系数贡献率（分产业） . 6 图 5：弹性系数贡献（分行业） . 6 图 6：弹性系数贡献率（分行业） . 6 图 7：2019-2021Q3 分行业用电量增量贡献度与用电量占比之差 . 8 图 8：2019-2021Q3 分行业用电量增量贡献度/用电量占比 . 8 图 9：二产的

9、电力消费弹性系数低于三产和整体 . 10 图 10：二产的单位 GDP 电耗高于三产和整体 . 10 5 弹性系数的增量构成与能源煤炭需求测算 在 2021 年 12 月 14 日发布的我国能源、煤炭中长期需求展望报告中，我们对 2016 年以来能源消费弹性（能源消费总量增速/实际 GDP 增速）逐年抬升的逻辑以及后续演绎的趋势进行分析，在这里，我们补充对本轮能源消费弹性上行的拉动力进行拆分，并结合最新的经济增长和能源消费数据对 2022 年及以后的能源煤炭需求进行测算。 1、弹性系数增量构成拆分 在国民经济行业分类中，划分门类、大类、中类和小类四级；同时公布 GDP 和电力消费数据的是国民经

10、济主要门类，我们对这些门类的电力消费弹性系数进行计算。 图图 1：2016-2021Q3 主要经济门类的年均电力消费系数主要经济门类的年均电力消费系数 资料来源: wind，信达证券研发中心 图图 2：2020-2021Q3 主要经济门类的年均电力消费系数主要经济门类的年均电力消费系数 资料来源: wind，信达证券研发中心 2016 年以来全国的电力消费弹性系数趋势抬升，2016-2021Q3 年均提升 0.226；近两年2020-2021Q3 年均提升 0.243，提升幅度加快。 分产业看， 在2016-2021Q3年均提升0.226中， 一产、 二产、 三产、 城乡居民分别贡献0.002

11、、0.184、0.033、0.006，贡献度分别为 1.03%、81.69%、14.81%、2.47%；2020-2021Q3 年均提升的 0.243 中，一产、二产、三产、城乡居民分别贡献 0.018、0.133、0.060、0.031，贡献度分别为 7.59%、54.90%、24.65%、12.86%；由此可见，在近两年整体电力消费弹性系数加快的进程中，二产的贡献度明显回落，降 26.79 个 pct；而一产、三产以及城乡居民用电明显提升，贡献度分别提升 6.56、9.84、10.39 个 pct。 6 图图 3：弹性系数贡献（分产业）弹性系数贡献（分产业） 资料来源: wind，信达证券

12、研发中心 图图 4：弹性系数贡献率（分产业）弹性系数贡献率（分产业） 资料来源: wind，信达证券研发中心 分门类看， 在农林牧渔业、 工业和房地产业对整体电力消费弹性增长的贡献回落外， 建筑业、批发零售业、金融业、租赁和商务服务业、以及公共服务及管理组织对整体电力消费弹性增长的贡献在提升。 图图 5：弹性系数贡献（分行业）弹性系数贡献（分行业） 资料来源: wind，信达证券研发中心 图图 6：弹性系数贡献率（分行业）弹性系数贡献率（分行业） 资料来源: wind，信达证券研发中心 当然， 这种提升有一定受疫情影响的偶然因素但也并不完全是， 比如公共服务及管理组织门类中， 包含教育和医疗卫

13、生分类近两年的用能用电收到明显催化； 与此同时该门类中也包含生态保护和环境治理业，也是近两年政策扶持的重点方向。 表表 1：公共服务及管理组织门类中包含的细分项：公共服务及管理组织门类中包含的细分项 公共服务及管理组织 科学研究和技术服务业 研究和试验发展 自然科学研究和试验发展、工程和技术研究和试验发展、农业科学研究和试验发展、医学研究和试验发展、社会人文科学研究 专业技术服务业 气象服务、地震服务、海洋服务、测绘地理信息服务、质检技术服务、环境与生态监测检测服务、地质勘查、工程技术与设计服务、工业与专业设计及其他专业技术服务 科技推广和应用服务业 技术推广服务、知识产权服务、科技中介服务、

14、创业空间服务、其他科技推广服务业 7 水利、环境和公共设施管理业 水利管理业 防洪除涝设施管理、水资源管理、天然水收集与分配、水文服务、其他水利管理业 生态保护和环境生态保护和环境治理业治理业 生态保护、环境治理业生态保护、环境治理业 公共设施管理业公共设施管理业 市政设施管理、环境卫生管理、城乡市容管理、绿化管理、城市公园管理、游览景区市政设施管理、环境卫生管理、城乡市容管理、绿化管理、城市公园管理、游览景区管理管理 土地管理业 土地整治服务、土地调查评估服务、土地登记服务、土地登记代理服务、其他土地管理服务 居民服务、修理和其他服务业 居民服务业 家庭服务、托儿所服务、洗染服务、理发及美容

15、服务、洗浴和保健养生服务、摄影扩印服务、婚姻服务、殡葬服务、其他居民服务业 机动车、电子产品和日用产品修理业 汽车、摩托车等修理与维护、计算机和办公设备维修、家用电器修理、其他日用产品修理业 其他服务业 清洁服务、宠物服务、其他未列明服务业 教育、文化、体育和娱乐业 教育教育 学前教育、初等教育、中等教育、高等教育、特殊教育、技能培训、教育辅助及其他学前教育、初等教育、中等教育、高等教育、特殊教育、技能培训、教育辅助及其他教育教育 新闻和出版业 新闻业、出版业 广播、电视、电影和录音制作业 广播、电视、影视节目制作、广播电视集成播控、电影和广播电视节目发行、电影放映、录音制作 文化艺术业 文艺

16、创作与表演、艺术表演场馆、图书馆与档案馆、文物及非物质文化遗产保护、博物馆、烈士陵园、纪念馆、群众文体活动、其他文化艺术业 体育 体育组织、体育场地设施管理、健身休闲活动、其他体育 娱乐业 室内娱乐活动、游乐园、休闲观光活动、彩票活动、文化体育娱乐活动与经纪代理服务、其他娱乐业 卫生和社会工作 卫生卫生 医院、基层医疗卫生服务、专业公共卫生服务、其他卫生活动医院、基层医疗卫生服务、专业公共卫生服务、其他卫生活动 社会工作 提供住宿社会工作、不提供住宿社会工作 公共管理和社会组织、国际组织 中国共产党机关 国家机构 国家权力机构、国家行政机构、人民法院和人民检察院、其他国家机构 人民政协、民主党

17、派 人民政协、民主党派 群众团体、社会团体和其他成员组织 群众团体、社会团体、基金会、宗教组织 基层群众自治组织及其他组织 社区居民自治组织、村民自治组织 国际组织 资料来源: 国民经济行业分类，信达证券研发中心 此外，在国民经济分类中比“门类”颗粒度更细一层为“大类” ，我们用 66 个大类的用电量数据来分析，2019-2021Q3 近三年年均各大类对全社会用电量的边际贡献情况 （用电量增量贡献度-用电量占比） 。 传统六大 （4+2）高耗能产业（黑色、有色、化工、建材、燃料加工、电力热力生产）累计边际贡献 -2.7%；而高技术与装备制造业（汽车制造业、计算机/通讯和其他电子设备制造业、医药

18、制造业、金属制品业、通用设备制造业、专用设备制造业、电气机械和器材制造业、仪器仪表制造业、铁路/船舶/航空航天和其他运输设备制造业 9 个行业）累计边际贡献为 1.13%，且有 6 个行对全社会用电量增长是正拉动。 此外，对全社会用电量增长起到正拉动作用排名前四的分别是计算机/通信和其他电子设备制造业、软件和信息技术服务业、互联网和相关服务、电气机械和器材制造业，边际贡献分别为 2.84%、1.31%、1.15%和 1.10%，基本属于“两新一重”范畴以及产业升级、消费升级的方向，发展潜力巨大且极具持续性。 8 图图 7：2019-2021Q3 分行业用电量增量贡献度与用电量占比之差分行业用电

19、量增量贡献度与用电量占比之差 资料来源: 中电联，信达证券研发中心 图图 8：2019-2021Q3 分行业用电量增量贡献度分行业用电量增量贡献度/用电量占比用电量占比 资料来源: 中电联，信达证券研发中心 表表 2：公共服务及管理组织门类中包含的细分项：公共服务及管理组织门类中包含的细分项 大类 中类 小类/说明 计算机、通信和其他电子设备制造业 计算机制造 计算机整机制造、计算机零部件制造、计算机外围设备制造、工业控制计算机及系统制造、信息安全设备制造、其他计算机制造 通信设备制造通信设备制造 通信系统设备制造、通信终端设备制造通信系统设备制造、通信终端设备制造 广播电视设备制造 广播电视

20、节目制作及发射设备制造、广播电视接收设备制造、广播电视专用配件制造、专业音响设备制造、应用电视设备及其他广播电视设备 制造 9 雷达及配套设备制造 非专业视听设备制造 电视机制造、音响设备制造、影视录放设备制造 智能消费设备制造智能消费设备制造 可穿戴智能设备制造、智能车载设备制造、智能无人飞行器制造、服务消费机器人可穿戴智能设备制造、智能车载设备制造、智能无人飞行器制造、服务消费机器人制造、其他智能消费设备制造制造、其他智能消费设备制造 电子器件制造电子器件制造 电子真空器件制造、半导体分立器件制造、集成电路制造、显示器件制造、半导体电子真空器件制造、半导体分立器件制造、集成电路制造、显示器

21、件制造、半导体照明器件制造、光电子器件制造、其他电子器件制造照明器件制造、光电子器件制造、其他电子器件制造 电子元件及电子专用材料电子元件及电子专用材料制造制造 电阻电容电感元件制造、电子电路制造、敏感元件及传感器制造、电声器件及零件电阻电容电感元件制造、电子电路制造、敏感元件及传感器制造、电声器件及零件制造、电子专用材料制造、其他电子元件制造制造、电子专用材料制造、其他电子元件制造 其他电子设备制造 软件和信息技术服务业 软件开发 基础软件开发、支撑软件开发、应用软件开发、其他软件开发 集成电路设计 指 IC 设计服务，即企业开展的集成电路功能研发、设计等服务 信息系统集成和物联网技信息系统

22、集成和物联网技术服务术服务 信息系统集成服务、物联网技术服务信息系统集成服务、物联网技术服务 信息处理和存储支持服务信息处理和存储支持服务 信息技术咨询服务 数字内容服务 地理遥感信息服务、动漫、游戏数字内容服务、其他数字内容服务 其他信息技术服务业 呼叫中心、其他未列明信息技术服务业 互联网和相关服务 互联网接入及相关服务 互联网信息服务 互联网搜索服务、互联网游戏服务、互联网其他信息服务 互联网平台互联网平台 互联网生产服务平台、互联网生活服务平台、互联网科技创新平台、互联网公共服互联网生产服务平台、互联网生活服务平台、互联网科技创新平台、互联网公共服务平台、其他互联网平台务平台、其他互联

23、网平台 互联网安全服务互联网安全服务 包括网络安全监控，以及网络服务质量、可信度和安全等评估测评活动包括网络安全监控，以及网络服务质量、可信度和安全等评估测评活动 互联网数据服务互联网数据服务 指以互联网技术为基础的大数据处理、云存储、云计算、云加工等服务指以互联网技术为基础的大数据处理、云存储、云计算、云加工等服务 其他互联网服务 电气机械和器材制造业 电机制造电机制造 发电机及发电机组制造、电动机制造、微特电机及组件制造、其他电机制造发电机及发电机组制造、电动机制造、微特电机及组件制造、其他电机制造 输配电及控制设备制造输配电及控制设备制造 变压器、整流器和电感器制造、电容器及其配套设备制

24、造、配电开关控制设备制变压器、整流器和电感器制造、电容器及其配套设备制造、配电开关控制设备制造、电力电子元器件制造、光伏设备及元器件制造、其他输配电及控制设备制造造、电力电子元器件制造、光伏设备及元器件制造、其他输配电及控制设备制造 电线、电缆、光缆及电工器材制造 电线、电缆制造、光纤制造、光缆制造、绝缘制品制造、其他电工器材制造 电池制造电池制造 锂离子电池制造、镍氢电池制造、铅蓄电池制造、锌锰电池制造、其他电池制造锂离子电池制造、镍氢电池制造、铅蓄电池制造、锌锰电池制造、其他电池制造 家用电力器具制造 家用制冷电器具制造、家用空气调节器制造、家用通风电器具制造、家用厨房电器具制造、家用清洁

25、卫生电器具制造、家用美容、保健护理电器具制造、家用电力器具专用配件制造、其他家用电力器具制造 非电力家用器具制造 燃气及类似能源家用器具制造、太阳能器具制造、其他非电力家用器具制造 照明器具制造 电光源制造、照明灯具制造、舞台及场地用灯制造、智能照明器具制造、灯用电器附件及其他照明器具制造 其他电气机械及器材制造 电气信号设备装置制造、其他未列明电气机械及器材制造 资料来源: 国民经济行业分类，信达证券研发中心 2、能源煤炭需求量测算 2.1、能源消费弹性系数预测能源消费弹性系数预测 伴随着国内经济结构的调整，传统重化工业对国内经济、用能用电的贡献正逐步让位于“两新一重”产业，而伴随着单位 G

26、DP 能耗/电耗高且能源/电力消费弹性小的传统重化工业的衰退，必然会带动全社会单位 GDP 能耗/电耗下降以及能源/电力消费弹性的边际提升。 10 图图 9：二产的电力消费弹性系数低于三产和整体二产的电力消费弹性系数低于三产和整体 资料来源: wind，信达证券研发中心 图图 10：二产的单位二产的单位 GDP 电耗高于电耗高于三产和整体三产和整体 资料来源：wind，信达证券研发中心 2021 年 GDP 增速 8.1%，单位 GDP 能耗降低 2.7%左右， 2021 年能源消费总量增速约为5.2%，能源消费弹性系数为 0.64。 2019-2021 年能源消费复合增速 3.71%，GDP

27、 复合增速 5.18%，平均能源消费弹性系数0.716。考虑到近两年“疫情”扰动下能源消费弹性系数偏高，我们认为 2022-2025 年年均5%的 GDP 增速下，能源消费弹性系数为 0.66 较为合理。 2.2、石油、天然气需求预测、石油、天然气需求预测 我们对比清华气候院、中石油经研院、国网能源研究院对“十四五”期间石油、天然气消费量的预测后，选取中性偏乐观的中石油经研院预测数据，预计到“十四五末，石油消费量为10.4 亿吨标煤， 天然气需求为 5.5 亿吨标煤； ” “十四五” 期间石油消费年均增速为 1.72%，天然气消费年均增速为 5.79%。 表表 3：国内研：国内研究机构对“十四

28、五”时期油气消费量预测（亿吨标煤）究机构对“十四五”时期油气消费量预测（亿吨标煤） 2020 年年 清华气候院清华气候院 中石油经研院中石油经研院 国网能源院国网能源院 十四五年均增速十四五年均增速 石油 4.2 9.9 10.36 9.21 1.72% 天然气 7.8 6.05 5.54 5.39 5.79% 资料来源：清华气候院、中石油经研院、国网能源院、信达证券研发中心 2.3、非化石能源需求预测、非化石能源需求预测 2.3.1、装机预测、装机预测 水电一般的建设周期在五年以上，根据目前水电开工及建设进度，可以确定“十四五”期间拟投产规模，预计到 2025 年装机量累计新增 4108 万

29、千瓦达到 37975 万千瓦； “十五五”1.470.391.250.88-0.241.241.161.580.801.470.771.602.18(0.5)0.00.51.01.52.02.5二产三产整体00.010.020.030.040.050.060.000.050.100.150.200.250.30整体二产三产（右） 11 期间水电装机预计新增 3000 万千瓦。 核电建设周期在五年， 可以预测 “十四五” 期间新增装机约 1605 万千瓦达到 6594 万千瓦；“十五五”假设核电总装机达到目前市场最乐观预期的 13000 万千瓦，则“十五五”新增核电装机约 6406 万千瓦。 假

30、设“十四五”期间风力和光伏发电年均新增装机 1.2 亿千瓦，并按风、光 1:2 的比例进行分配，新增装机呈逐年上升趋势，到“十四五”末风、光装机分别达到 49153、64343 万千瓦。 “十五五”风力、光伏发电年均新增装机上调至 1.8 亿千瓦，其他假设不变，到“十五五”末风、光装机分别达到 78903、124343 万千瓦。 表表 4：非化石能源新增装机预测（万千瓦）：非化石能源新增装机预测（万千瓦） 发电装机容量发电装机容量 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 常规水电 887 952 771 351 1255 1

31、676 960 175 557 740 核电 648 218 884 408 115 475 348 60 241 481 风电 1672 1578 2102 2578 7149 3000 3500 4000 4500 5000 太阳能发电 3413 5310 4491 3035 4875 6000 7000 8000 9000 10000 生物质发电 262 305 473 698 590 531 407 448 493 资料来源：wind、信达证券研发中心 表表 5：非化石能源装机量预测（万千瓦）：非化石能源装机量预测（万千瓦） 发电装机容量发电装机容量 2016 2017 2018 20

32、19 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 常规水电 30538 31489 32260 32611 33867 35543 36503 36678 37234 37975 核电 3364 3582 4466 4874 4989 5464 5812 5872 6113 6594 风电 14747 16325 18427 21005 28153 32153 35653 39653 44153 49153 太阳能发电 7631 12942 17433 20468 25343 30343 37343 45343 54343 64343 生物质发电 1214 1476

33、1781 2254 2952 3542 4074 4481 4929 5422 资料来源：wind、信达证券研发中心 2.3.2、利用小时数预测、利用小时数预测 对非化石能源的利用小时数，水电我们取近三年均值，预计年均为 3838 小时；核电我们取近三年中高值，预计年均为 7300 小时；风电和光伏我们在近三年均值基础上，考虑技术进步，适度调高利用小时数；生物质发电取近三年均值，预计为 4856 小时。 表表 6：非化石能源利用小时数预测（小时）：非化石能源利用小时数预测（小时） 发电装机容量发电装机容量 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2

34、024E 2025E 预测依据预测依据 常规水电 3746 3685 3717 3895 3903 3838 3838 3838 3838 3838 取 18-20 年均值 核电 6337 6928 6605 7154 7341 7300 7300 7300 7300 7300 取 18-20 年中高值 风电 1633 1859 1985 1932 1657 2000 2020 2040 2060 2080 在 2000 小时的基础上，考虑技术进步，适度调高利用小时数 太阳能发电 872 901 1015 1093 1030 1050 1055 1060 1065 1070 在 18-20 年

35、均值的基础上，考虑技术进步，适度调高利用小时数 生物质发电 5329 5382 5087 4929 4492 4836 4836 4836 4836 4836 取 18-20 年均值 资料来源：wind、信达证券研发中心 2.3.3、发电量预测、发电量预测 由此可以测算出水、核、风、光、生物质发电的合计发电量在 2021-2025 年分别为 28961、31365、33427、36021、39120 亿千瓦时，年均增速 8.95%；2026-2030 年分别为 42663、46586、50832、55264、59886 亿千瓦时，年均增速 8.89%。 我们通过供电煤耗把发电量折算成以标煤记的

36、能源消费量，这里假设 2021-2025 年度电煤耗较 2020 年逐年下降，分别为 304、303、302、301 和 300 g/kWh；2026-2030 年延续年 12 均 1g/kWh 的降幅。 非化石能源 2021-2025 可分别解决 8.80、9.50、10.10、10.84、11.74 亿吨标煤的能源消费量； 2026-2030 年可分别解决 12.76、 13.88、 15.10、 16.36、 17.67 亿吨标煤的能源消费量。 2.4、能源煤炭能源煤炭需求预测需求预测 假设 2022-2025 年年均 GDP 为 5%，能源消费弹性系数为 0.66，则自 2022 年起

37、全国能源消费总量将以年均 3.3%的增速到 2025 年达到 59.4 亿吨标煤。能源消费总量里扣除石油、天然气和一次电力及其他能源贡献，2022-2025 年煤炭消费量增速分别为 2.05%、2.50%、2.06%、1.68%。 “十四五”期间非化石能源消费比重提高至 19.7%；单位 GDP 能耗下降9.48%。 假设 2026-2030 年年均 GDP 为 4.5%，考虑节能技术的进步与普及，能源消费弹性系数假设为 0.66， 则十五五期间能源消费总量将以年均 3%的增速到 2030 年达到 68.8 亿吨。 2026-2030 年煤炭消费量增速分别为 0.83%、0.58%、0.40%

38、、0.35%、0.30%。 “十五五”期间非化石能源消费比重提高至 25.7%；单位 GDP 能耗下降 7.32%。 http:/ 13 表表 7：非化石能源发电量预测（亿千瓦时、亿吨标煤）：非化石能源发电量预测（亿千瓦时、亿吨标煤） 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 十四五年均十四五年均 复合增速复合增速 十五五年均十五五年均 复合增速复合增速 非化石能源发电量（亿千瓦时） 17313 19119 21275 23592 25481 28961 31365

39、33427 36021 39120 42663 46586 50832 55264 59886 8.95% 8.89% 其中：常规水电 11440 11619 11992 12702 13218 13642 14011 14078 14292 14576 14806 15036 15267 15497 15727 1.98% 1.53% 核电 2132 2481 2950 3487 3662 3989 4243 4287 4463 4814 5544 6424 7446 8468 9490 5.62% 14.54% 风电 2420 3046 3658 4053 4665 6431 7202 8

40、089 9096 10224 11404 12721 14125 15617 17201 16.99% 10.97% 光伏 674 1178 1769 2240 2611 3186 3940 4806 5788 6885 8078 9347 10692 12115 13616 21.40% 14.61% 生物质发电 647 795 906 1111 1326 1713 1970 2167 2384 2622 2832 3058 3303 3567 3853 14.61% 8.00% 供电煤耗（g/kWh） 312 309.06 308 308.3 305.5 304 303 302 301 3

41、00 299 298 297 296 295 非化石能源发电量折合一次能源消费量 （发电煤耗法） （亿吨标煤） 5.40 5.91 6.55 7.27 7.78 8.80 9.50 10.10 10.84 11.74 12.76 13.88 15.10 16.36 17.67 8.56% 8.52% 资料来源：wind、信达证券研发中心 表表 8：能源及煤炭消费量预测能源及煤炭消费量预测（亿千瓦时、亿吨标煤）（亿千瓦时、亿吨标煤） 2016 2017 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 203

42、0E 能源消费总量（亿吨标煤） 44.1 45.6 47.2 48.7 49.8 52.4 54.1 55.9 57.7 59.6 61.4 63.2 65.1 67.1 69.0 YOY 1.70% 3.25% 3.53% 3.19% 2.26% 5.18% 3.30% 3.30% 3.30% 3.30% 2.97% 2.97% 2.97% 2.97% 2.97% 能源消费弹性系数 0.25 0.47 0.52 0.55 0.94 0.64 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 0.66 分类别分类别 石油 8.26 8.62 8.92 9.20 9

43、.51 9.68 9.84 10.01 10.18 10.36 10.51 10.67 10.83 10.99 11.15 天然气 2.69 3.15 3.59 3.94 4.18 4.43 4.68 4.95 5.24 5.54 5.87 6.22 6.59 6.98 7.40 一次电力及其他能源 5.74 6.20 6.84 7.45 7.82 8.80 9.50 10.10 10.84 11.74 12.76 13.88 15.10 16.36 17.67 煤炭 27.46 27.62 27.84 28.10 28.29 29.48 30.08 30.84 31.47 32.01 32.

44、28 32.47 32.60 32.73 32.83 YOY -0.85% 0.59% 0.80% 0.92% 0.66% 4.20% 2.06% 2.51% 2.07% 1.69% 0.84% 0.60% 0.42% 0.37% 0.32% 校验校验 单位 GDP 能耗下降 3.46% 3.01% 2.50% 0.19% 3.00% 2.70% 1.62% 1.62% 1.62% 1.62% 1.46% 1.46% 1.46% 1.46% 非化石能源占比 13.00% 13.60% 14.50% 15.30% 15.70% 16.81% 17.56% 18.06% 18.78% 19.68%

45、 20.77% 21.95% 23.18% 24.40% 25.59% 煤炭消费占比 62.20% 60.60% 59.00% 57.70% 56.80% 56.27% 55.60% 55.17% 54.51% 53.66% 52.55% 51.34% 50.07% 48.81% 47.55% 资料来源：wind、信达证券研发中心 14 投资建议 当前市场严重低估煤炭需求的韧性、弹性以及持续性，且产能周期下行，供给弹性收敛，行业景气程度与持续性有望超预期，而板块估值远未反映。低估值、高业绩确定性和可观的股息收益使得煤炭板块“攻守兼备” ，系统性重估行情刚刚开始，维持行业“看好”评级。 建议关注三条主线：一是低估值、高股息动力煤龙头兖矿能源、陕西煤业、中国神华；二是兼具资源稀缺性和显著成长性的平煤股份、 盘江股份； 三是国有煤炭集团提高资产证券化率带来的外延式扩张潜力较大的山西焦煤及晋控煤业。 催化及风险及因素 1、催化因素 （1）风、光、水、核等非化石能源装机不及预期； （2）风力、光伏发电消纳不及预期。 2、风险因素 （1）宏观经济失速下行； （2）节能降耗技术超预期发展与普及压制能源消费弹性系数； （3）可控核聚变技术成熟。