1、证券研究报告 行业年度投资策略报告 建筑材料增持（维持）2022年2月16日宽信用可期，周期和成长齐升宽信用可期，周期和成长齐升建材行业建材行业 2022年度年度策略策略请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明投资要点投资要点2展望2022年，稳增长政策下宽信用逐步发力，财政政策发力下基建增速回升，保障房和地产放松稳定地产投资预期。2022年1月份金融数据也初步验证宽信用的到来。建材板块估值已经回落到合理低位，我们认为周期建材和成长建材的投资机会都存在。回顾2010年以来地产周期，建材板块估值与地产共振，“地产政策底”一般也是“建材估值底”，第一波机会来自于

2、经济下行中不断强化的稳增长政策和金融数据的好转。第二波机会将体现为分化的个股行情，信号是公司盈利关键要素的好转，比如，产品价格的超预期上涨，装修建材公司的发货增速拐点。大宗建材方面，大宗建材方面，基于错峰延长和行业自律强化，我们测算2022年行业剔除错峰后供给能力同比减少0.1%，叠加稳投资对需求的支撑，水泥景气仍能维持高位，旺季具备一定价格弹性。2021年度59%的分红收益率使得当前67倍的市盈率估值具有修复空间，建议关注业绩确定性较强，中长期产业链延伸有亮点的华新水泥、海螺水泥和上峰水泥华新水泥、海螺水泥和上峰水泥等，中长期关注受益北方市场整合、景气弹性大的冀东水泥、天山股份冀东水泥、天山

3、股份等。消费建材方面，消费建材方面，此前装修建材板块受需求放缓、原材料上行、现金流压力等影响估值已处在历史中枢偏下位置，在地产边际放松预期、原料成本高位回落、坏账计提和现金流风险预期逐渐释放之下，板块整体有望迎来业绩及估值修复。参考消费建材板块历史经验和当前的竞争态势来看，在地产行业资金缓和+信心从底部逐渐恢复的阶段，部分公司或将率先借助渠道领先布局、经营效率优势或融资加杠杆等进一步提升份额、进入新的扩张周期，发货或订单增速的拐点可作为右侧信号。关注坚朗五金、东方雨虹坚朗五金、东方雨虹，其次关注中国联塑、公元股份、伟星新材、北新建材、科顺股份、凯伦股份、蒙娜丽莎中国联塑、公元股份、伟星新材、北

4、新建材、科顺股份、凯伦股份、蒙娜丽莎、海象新材、海象新材等。 9ZcZyXhUjZdWyXrQmNoO9PbP9PpNpPmOnPjMqQsQfQpOoR6MnNvMwMsQnQwMnNyQ请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明建材板块公司估值表及分红收益率测算表建材板块公司估值表及分红收益率测算表3数据来源数据来源:Wind，东吴证券研究所，东吴证券研究所 （备注：表中上市公司盈利预测来自于（备注：表中上市公司盈利预测来自于Wind一致预期）一致预期）20202021E2022E2023E20202021E2022E2023E20202021E2022E

5、2023E600585.SH海螺水泥2231351.3344.8365.7371.132.032.032.032.05.04.95.25.3600801.SH华新水泥43856.360.172.180.640.240.240.240.25.25.56.67.4000877.SZ天山股份126815.2-33.233.233.233.20.4000401.SZ冀东水泥32928.5-24.824.824.824.82.1000672.SZ上峰水泥18120.324.928.131.133.733.733.733.73.84.65.25.8600720.SH祁连山8414.411.813.616.

6、036.736.736.736.76.35.25.97.0600449.SH宁夏建材629.69.211.512.333.233.233.233.25.14.96.26.6000789.SZ万年青10614.816.918.119.337.737.737.737.75.36.06.46.9002233.SZ塔牌集团13117.819.921.222.550.050.050.050.06.87.68.18.6601636.SH旗滨集团44718.344.148.457.050.950.950.950.92.15.05.56.5股票代码股票代码归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）分红率及假设（分红

7、率及假设（%）股息率（股息率（%）股票简称股票简称2022/2/15总总市值市值（亿元）（亿元）20202021E2022E2023E20202021E2022E2023E002791.SZ坚朗五金4728.211.516.021.557.641.029.522.0002271.SZ东方雨虹1,24733.941.954.268.236.829.823.018.3600176.SH中国巨石67324.260.165.171.927.811.210.39.4600801.SH华新水泥43856.360.172.180.67.87.36.15.4601636.SH旗滨集团44718.344.148

8、.457.024.410.19.27.8600585.SH海螺水泥2,231351.3344.8365.7371.16.46.56.16.0000877.SZ天山股份1,26815.2-83.4-000401.SZ冀东水泥32928.5-11.5-000672.SZ上峰水泥18120.324.928.131.18.97.36.45.8600720.SH祁连山8414.411.813.616.05.87.16.25.3600449.SH宁夏建材629.69.211.512.36.56.75.45.0000789.SZ万年青10614.816.918.119.37.26.35.95.5002233

9、.SZ塔牌集团13117.819.921.222.57.46.66.25.8000012.SZ南玻A2637.821.227.636.933.712.49.57.1600586.SH金晶科技1263.317.620.723.738.27.26.15.3600552.SH凯盛科技771.22.03.24.664.238.524.116.7002080.SZ中材科技49120.535.640.246.324.013.812.210.6300196.SZ长海股份722.75.77.08.326.712.610.38.7605006.SH山东玻纤601.75.96.87.935.310.28.87.6

10、603601.SH再升科技753.62.73.75.120.827.820.314.7002088.SZ鲁阳节能1033.75.36.57.927.819.415.813.0688398.SH赛特新材350.91.21.72.238.929.220.615.9000786.SZ北新建材56728.637.545.552.919.815.112.510.7002372.SZ伟星新材35211.913.015.818.229.627.122.319.3002641.SZ永高股份687.76.47.911.58.810.68.65.9300737.SZ科顺股份1858.99.713.717.720.

11、819.113.510.5300715.SZ凯伦股份652.83.44.96.623.219.113.39.8002798.SZ帝欧家居505.75.26.28.38.89.68.16.0003012.SZ东鹏控股1468.57.011.113.717.220.913.210.7002918.SZ蒙娜丽莎945.76.78.611.716.514.010.98.0002398.SZ垒知集团503.73.55.16.413.514.39.87.8002043.SZ兔宝宝884.06.57.99.622.013.511.19.216.482.4158.537.525.16.717.825.912.

12、18.5003011.SZ海象新材331.91.12.43.217.430.013.810.3股票代码股票代码股票简称股票简称2022/2/15总总市值市值（亿元）（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）市盈率（倍）市盈率（倍） 目录目录1. 宏观环境宏观环境宽信用预期升温，大宗建材需求有支撑宽信用预期升温，大宗建材需求有支撑1.1 2021年地产快速回落，2021Q4以来逐步释放宽松信号1.2 宽信用或逐步发力，大宗建材需求有一定支撑2.水泥：水泥： 结构性宽信用下供需改善，盈利和估值有望开启上行周期结构性宽信用下供需改善，盈利和估值有望开启上行周期2.1 错峰力度和供给约束边际趋严+需

13、求韧性，行业产能利用维持高位2.2 中期供需改善+行业自律，盈利与估值有望开启回升周期2.3 投资建议：结构性宽信用周期有望开启，盈利和估值有望修复3. 玻璃：玻璃： 供给步入存量时代，关注龙头企业新增量供给步入存量时代，关注龙头企业新增量3.1 供给步入存量时代，成本曲线迎来重塑，看好中长期盈利中枢提升3.2 短期受益下游补库，中期供需有望出现积极变化4. 玻纤：玻纤： 龙头强者恒强，景气周期有望拉长龙头强者恒强，景气周期有望拉长4.1 外需显韧性，玻纤需求高景气有望延续4 5. 消费建材：渠道动能切换，关注小消费建材：渠道动能切换，关注小B业务开拓情况业务开拓情况5.1 2017年以来精装

14、渗透率提升带来了建材集采增加5.2 龙头企业借助集采迅速提升份额5.3 工程集采对资金占用量大，建材企业负债率快速提升5.4 本轮地产调控加剧房企信用风险暴露，产业链资金紧张5.5 增速动能切换，小B接力大B成为龙头企业提升份额的主战场5.6 非房业务场景丰富，小B占比更高5.7 政策底已现、市场底渐近，消费建材企业业绩有望迎来修复5.8 针对房企信用违约风险，龙头企业加大减值计提轻装上阵6. 风险提示风险提示目录目录5 1宏观环境宏观环境宽信用预期升温，大宗建材需求有支撑宽信用预期升温，大宗建材需求有支撑 2021年地产快速回落，大宗建材景气前高后低年地产快速回落，大宗建材景气前高后低 宽信

15、用逐步发力，大宗建材需求有一定支撑宽信用逐步发力，大宗建材需求有一定支撑请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:Wind，东吴证券研究所，东吴证券研究所1.12021年地产快速回落，年地产快速回落，2021Q4以来逐步释放宽松信号以来逐步释放宽松信号72021年内宏观经济走势高位回落，地产在多项政策严控下快速下行。年内宏观经济走势高位回落，地产在多项政策严控下快速下行。2021年年Q4以来地产方面逐以来地产方面逐步释放宽松信号，近期据财联社报道，全国性商品房预售

16、资金监管的意见已于近日出台，预售资步释放宽松信号，近期据财联社报道，全国性商品房预售资金监管的意见已于近日出台，预售资金监管有望迎来改善，我们预计后续房企和消费者融资端有望边际放松，此外十四五期间加快保金监管有望迎来改善，我们预计后续房企和消费者融资端有望边际放松，此外十四五期间加快保障性租赁住房建设带来部分增量。障性租赁住房建设带来部分增量。-40-30-20-100102030----04基建投资（累计同比基建投资（累计同比/%）固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比固定资产投资

17、完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比-500501002013/022014/042015/062016/082017/102018/122020/022021/04房地产开发投资（累计同比房地产开发投资（累计同比/%）房地产开发投资完成额:累计同比（%）房地产开发投资完成额:建筑工程:累计同比（%）房地产开发投资完成额:安装工程:累计同比（%）土地购置费:累计同比（%）图图2：拿地和新开工端是表现最弱的环节：拿地和新开工端是表现最弱的环节图图1：2021年内基建投资维持低速增长年内基建投资维持低速增长 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据

18、来源数据来源:Wind，东吴证券研究所，东吴证券研究所1.2宽信用逐步发力，大宗建材需求有一定支撑宽信用逐步发力，大宗建材需求有一定支撑82022年年1月金融数据超预期，社融和信贷迎来“开门红”，得益于企业信贷和政府债融资显著多增，月金融数据超预期，社融和信贷迎来“开门红”，得益于企业信贷和政府债融资显著多增，反映宽财政和宽货币同步发力。央行货币政策执行报告也显示“稳增长”仍是货币政策主基调，强调反映宽财政和宽货币同步发力。央行货币政策执行报告也显示“稳增长”仍是货币政策主基调，强调“保持货币信贷总量稳定增长”、“保持信贷结构稳步优化”，“保持货币信贷总量稳定增长”、“保持信贷结构稳步优化”，

19、“ 更好满足购房者合理住房需求”更好满足购房者合理住房需求”，货币政策有助于稳增长持续发力。我们预计中期货币政策稳中趋向宽松，结构性宽信用周期有望开，货币政策有助于稳增长持续发力。我们预计中期货币政策稳中趋向宽松，结构性宽信用周期有望开启；出口需求短期或有下行压力，但有望具备韧性。大宗建材需求和景气底部或较为平缓。启；出口需求短期或有下行压力，但有望具备韧性。大宗建材需求和景气底部或较为平缓。水泥中期需求有望较2021Q4的底部企稳回升，但受地产下行的拖累弹性较弱玻璃中期需求具备一定韧性玻纤中期需求维持平稳增长或有所减速 大宗建材中期和长期的景气判断大宗建材中期和长期的景气判断 2.水泥：水泥

20、： 结构性宽信用下供需改善，盈利和估值有望开启上行周期结构性宽信用下供需改善，盈利和估值有望开启上行周期 3.玻璃：玻璃： 供给步入存量时代，关注龙头企业新增量供给步入存量时代，关注龙头企业新增量 4.玻纤：玻纤： 龙头强者恒强，景气周期有望拉长龙头强者恒强，景气周期有望拉长请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.1错峰力度和供给约束边际趋严错峰力度和供给约束边际趋严+需求韧性，行业产能利用维持高位需求韧性，行业产能利用维持高位10 置换项目增加趋势下，置换项目增加趋势下，2

21、021年净新增产能水平维持低位，供给冲击主要是云南、广西等局部年净新增产能水平维持低位，供给冲击主要是云南、广西等局部地区。地区。 产能置换政策修订对置换条件和置换比例进一步收紧，将把控供给总量。产能置换政策修订对置换条件和置换比例进一步收紧，将把控供给总量。 水泥产能置换比例的提升将提高减量置换的效果 置换条件严格化有利于防止“僵尸”产能指标借机复活 201号文继续推动水泥错峰生产常态化，为后续各地错峰生产方案提供政策支撑和基本指导，号文继续推动水泥错峰生产常态化，为后续各地错峰生产方案提供政策支撑和基本指导，有利于保障行业中长期良好效益。有利于保障行业中长期良好效益。 错峰力度维持 错峰督

22、查有望更为严格 突出差异化错峰 随着市场集中度的提升和新增产能的整体受限，以及短周期需求冲击下价格波动加大，中期行业自律也有望边际改善 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:数字水泥网，东吴证券研究所数字水泥网，东吴证券研究所2.2中期供需改善中期供需改善+行业自律，盈利与估值有望开启回升周期行业自律，盈利与估值有望开启回升周期11结构性宽信用下，水泥需求有望企稳。供给侧受错峰整体延长和潜在环保能耗约束有望收缩，结构性宽信用下，水泥需求有望企稳。供给侧受错峰整体延长和潜在环保能耗约束有望收缩，我们测算我们测算2022年剔除错峰后熟料供给能

23、力将下降年剔除错峰后熟料供给能力将下降0.1%，行业产能利用率有望维持高位，支撑行，行业产能利用率有望维持高位，支撑行业景气中高位震荡。业景气中高位震荡。供给侧是区域景气差异的核心因素，看好高产能利用率的长三角、两广地区，以及格局改善、供给侧是区域景气差异的核心因素，看好高产能利用率的长三角、两广地区，以及格局改善、整合加快的三北区域。整合加快的三北区域。年份年份全国水泥熟料全国水泥熟料实际产能实际产能/供应能力测算供应能力测算（万吨万吨/年年）熟料产量熟料产量（万吨万吨）全国水泥熟料全国水泥熟料产能利用率产能利用率剔除错峰后剔除错峰后未剔除错峰未剔除错峰剔除错峰后剔除错峰后未剔除错峰未剔除错

24、峰2057813348770.50%67.90%2093613761480.10%68.90%2070113996685.30%69.90%2052814226989.60%71.30%2036515232595.00%76.40%2020E015880098.80%79.00%2021E915880097.70%78.40%2022E悲观需求情景悲观需求情景415244893.00%74.70%4

25、15721295.90%77.00%乐观需求情景乐观需求情景416197698.80%79.30%表表1：水泥熟料产能利用率测算：水泥熟料产能利用率测算11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明2.3投资建议：结构性宽信用周期有望开启，盈利和估值有望修复投资建议：结构性宽信用周期有望开启，盈利和估值有望修复12 短期来看，随着节后开工高峰到来，水泥需求也将迎来旺季，在当前产能利用率下长三角和短期来看，随着节后开工高峰到来，水泥需求也将迎来旺季，在当前产能利用率下长三角和两广市场旺季具备较好的价格弹性。两广市场旺季具备较好的价格弹性。

26、 2022年1月金融数据超预期，社融和信贷迎来“开门红”，得益于企业信贷和政府债融资显著多增，反映宽财政和宽货币同步发力，节后开工基建需求成色可期。 冬季错峰时间延长，行业自律改善，有望为旺季奠定较好的库存基础。 中期稳增长力度加强，宽信用发力，行业盈利预期和估值修复有望延续。中期稳增长力度加强，宽信用发力，行业盈利预期和估值修复有望延续。 当前板块市净率和市盈率等相对估值尚处历史低位水平。当前板块市净率和市盈率等相对估值尚处历史低位水平。0070801月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月全国水泥平均库容比（全国水泥平均库容比（%）201720182019

27、20202023003504004505005506006507006月7月8月9月10月11月12月全国全国 P 0 42.5含税价（元含税价（元/吨）吨）2002020212022图图3：全国水泥价格在能耗双控严格限电的背景下创出新高：全国水泥价格在能耗双控严格限电的背景下创出新高图图4：全国水泥：全国水泥平均库容比平均库容比数据来源数据来源:卓创资讯，东吴证券研究所卓创资讯，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明3玻璃：玻璃： 供给步入存量时代，关注龙头企业新增量供给步入存量时代，关注龙头企

28、业新增量133.1 供给步入存量时代，成本曲线迎来重塑，看好中长期盈利中枢提升供给步入存量时代，成本曲线迎来重塑，看好中长期盈利中枢提升 供给侧进入新阶段，步入存量时代，行业中长期产能利用率中枢有望提升，利好盈利中枢提供给侧进入新阶段，步入存量时代，行业中长期产能利用率中枢有望提升，利好盈利中枢提升。升。潜在的供给增量主要来自于前期通过产能置换新建的生产线当前冷修窑炉占正常生产周期窑炉的比重已经处于历史较低水平，后续开工率进一步提升的空间极为有限。由于产能置换政策的收紧，剩余闲置产能指标多数属于“已停产两年或三年内累计生产不超过一年的生产线”或存在环保等方面的问题，未来通过置换净新增产能的难度

29、较大。需求端：建筑节能标准的提升将推动建筑玻璃应用的发展，有利于单位建筑面积价值量的提高。 环保、能源政策等因素将使得北方企业燃料成本优势减弱，拥有资源等先发优势的龙头企业环保、能源政策等因素将使得北方企业燃料成本优势减弱，拥有资源等先发优势的龙头企业成本优势进一步凸显成本优势进一步凸显02004006008001,0001,2001,4001,6002014/012015/032016/052017/072018/092019/112021/01华北部分地区燃煤薄板玻璃盈利（元华北部分地区燃煤薄板玻璃盈利（元/吨）吨）数据来源数据来源:国家统计局、数字水泥网，东吴证券研究所国家统计局、数字水

30、泥网，东吴证券研究所华东地区水泥煤炭价格差（元华东地区水泥煤炭价格差（元/ /吨）吨）图图6：华东地区水泥煤炭价格差华东地区水泥煤炭价格差图图5：华北部分地区燃煤薄板玻璃盈利华北部分地区燃煤薄板玻璃盈利 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:玻璃期货网，东吴证券研究所玻璃期货网，东吴证券研究所3.2短期受益下游补库，中期供需有望出现积极变化短期受益下游补库，中期供需有望出现积极变化14 短期受益下游补库，年后在刚需启动的拉动下，贸易商和加工厂环节持续补库，短期推动玻短期受益下游补库，年后在刚需启动的拉动下，贸易商和加工厂环节持续补库，短期

31、推动玻璃价格超预期反弹，持续性需观察后续终端订单的支持。璃价格超预期反弹，持续性需观察后续终端订单的支持。 中期建筑玻璃供需基本面有望出现积极变化，若玻璃生产线加速冷修，或终端需求改善，行中期建筑玻璃供需基本面有望出现积极变化，若玻璃生产线加速冷修，或终端需求改善，行业整体库存的削减有望持续，价格有望底部超预期回升。业整体库存的削减有望持续，价格有望底部超预期回升。01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0006月7月8月9月10月 11月 12月全国全国8省玻璃库存（万重箱）省玻璃库存（万重箱）2002020212022120,000

32、130,000140,000150,000160,000170,000180,0001月2月 3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月玻璃在产产能图（日熔量：玻璃在产产能图（日熔量：t/d）2002020212022图图7：玻璃原片库存自：玻璃原片库存自2021年年8月开始明显累积月开始明显累积图图8：建筑浮法建筑浮法玻璃玻璃在产产能图在产产能图 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明4玻纤：玻纤： 龙头强者恒强，景气周期有望拉长龙头强者恒强，景气周期有望拉长15 外需显韧性，玻纤需求高景气有望延续外需显韧性，玻纤需求高景

33、气有望延续海外建筑需求维持景气风电中长期需求有较大潜力，新能源车需求亦有看点 中期产能投放加速受约束，景气韧性有望好于上一轮中期产能投放加速受约束，景气韧性有望好于上一轮 强者恒强是长期趋势，关注龙头扩品类和延伸产业链的能力强者恒强是长期趋势，关注龙头扩品类和延伸产业链的能力05540451月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月全国样本企业合计表观需求量（所有样本）全国样本企业合计表观需求量（所有样本）（万吨（万吨/月）月）2020202120224,0004,5005,0005,5006,0006,5007,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月1

34、0月11月12月无碱无碱2400缠绕纱价格（元缠绕纱价格（元/吨）吨）2002020212022数据来源数据来源:卓创资讯，东吴证券研究所卓创资讯，东吴证券研究所图图9：玻纤全国样本企业合计表观需求量玻纤全国样本企业合计表观需求量图图10：玻纤无碱：玻纤无碱2400Tex缠绕纱价格缠绕纱价格 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:Wind，东吴证券研究所，东吴证券研究所4.1外需显韧性，玻纤需求高景气有望延续外需显韧性，玻纤需求高景气有望延续16全球经济景气有望延续较高水平，外需仍有一定韧性，有望支撑玻纤需求景气。全

35、球经济景气有望延续较高水平，外需仍有一定韧性，有望支撑玻纤需求景气。G4:PMIG4:工业生产指数工业生产指数图图11：海外主要经济体：海外主要经济体PMI图图12：海外主要经济体工业生产指数：海外主要经济体工业生产指数 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:卓创资讯，东吴证券研究所卓创资讯，东吴证券研究所4.2中期产能投放加速受约束，景气韧性有望好于上一轮中期产能投放加速受约束，景气韧性有望好于上一轮17考虑到外需的支撑和风电需求的改善，尽管行业新增产能投放加速，但我们测算短期行业供需紧考虑到外需的支撑和风电需求的改善，尽管行业新增产能

36、投放加速，但我们测算短期行业供需紧平衡难以被快速破坏，行业低库存状态仍将持续一段时间。平衡难以被快速破坏，行业低库存状态仍将持续一段时间。基于原纱内需增长4%和出口增长6%的中性假设，我们测算2022年行业库存有望延续中低水平，若供给投放受限明显，库存有望维持低位，预计中期景气仍然具备较强韧性。年份年份国内玻纤产量国内玻纤产量/供给供给国内企业库存变化假设国内企业库存变化假设国内企业绝对库存国内企业绝对库存水平假设水平假设国内玻纤原纱需求测算国内玻纤原纱需求测算（万吨）（万吨）（月）（月）原纱内需yoy出口yoy合计（万吨）（万吨）（万吨）201950116.70.4 1.842310%61-

37、7%4842020495-33(0.8)147412%53.7-12%5282021E533-8.9(0.2)0.84842%69.8 30%5442022E (需求悲观假设)593 27.4 0.6 1.4 494 2%71.9 4%566 2022E （需求中性假设）593 16.3 0.3 1.1 503 4%73.3 6%577 2022E （需求乐观假设）593 5.3 0.1 0.9 513 6%74.7 8%588 表表2：国内玻纤行业供需平衡表：国内玻纤行业供需平衡表 5消费建材：渠道动能切换，关注小消费建材：渠道动能切换，关注小B业务开拓情况业务开拓情况请务必阅读正文之后的信

38、息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明18 2017年以来精装渗透率提升带来了建材集采增加，目前大年以来精装渗透率提升带来了建材集采增加，目前大B赛道格局逐渐拥挤赛道格局逐渐拥挤 本轮地产调控加剧房企信用风险暴露，产业链资金紧张本轮地产调控加剧房企信用风险暴露，产业链资金紧张 行业增速动能切换，小行业增速动能切换，小B接力大接力大B成为成为龙头企业提升份额的主战场，龙头企业提升份额的主战场，非房业务非房业务场景丰富，小场景丰富，小B占比更高占比更高 政策底已现、市场底渐近，消费建材企业业绩有望迎来修复，龙头企业加大政策底已现、市场底渐近，消费建材企业业绩有望迎来修复，龙头企业加

39、大减值计提轻装上阵减值计提轻装上阵 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:奥维云网，东吴证券研究所奥维云网，东吴证券研究所5.1192017年以来，随着地产全装修的大力推进之下，地产开发商在材料采购方面纷纷采用“战略集采”的模年以来，随着地产全装修的大力推进之下，地产开发商在材料采购方面纷纷采用“战略集采”的模式。战略集采对于建材供应商的品牌、资金、服务等方面都提出了较高的要求，大大抬升了材料供应门式。战略集采对于建材供应商的品牌、资金、服务等方面都提出了较高的要求，大大抬升了材料供应门槛。槛。2020年以来随着地产调控趋紧，精装房套数增

40、速放缓，年以来随着地产调控趋紧，精装房套数增速放缓，2020年部分企业为加速资金回收，出现精装年部分企业为加速资金回收，出现精装改毛坯现象，但精装渗透率提升整体趋势仍然不变，改毛坯现象，但精装渗透率提升整体趋势仍然不变，2021全国商品住宅精装项目新开盘房间累计数量全国商品住宅精装项目新开盘房间累计数量286.1万套，万套，较较2020年年下滑下滑12.1%，精装渗透率为，精装渗透率为34.6%。图图13：装修开盘套数及同比增速：装修开盘套数及同比增速图图14：精装修渗透率变动情况（开盘口径）：精装修渗透率变动情况（开盘口径）2017年以来精装渗透率提升带来了建材集采增加年以来精装渗透率提升带

41、来了建材集采增加19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:中国建筑防水协会、中国涂料工业协会、中国塑料业协会、中国建筑卫生陶瓷年鉴、中国建筑防水协会、中国涂料工业协会、中国塑料业协会、中国建筑卫生陶瓷年鉴、WIND，东吴证券研究所，东吴证券研究所5.2龙头企业借助集采迅速提升份额龙头企业借助集采迅速提升份额20在地产精装修持续渗透背景之下，在地产精装修持续渗透背景之下，消费建材龙头企业借助地产集采迅消费建材龙头企业借助地产集采迅速提升市场份额，行业整体集中度速提升市场份额，行业整体集中度大大提升。大大提升。从消费建材的细分板块防水、建涂

42、从消费建材的细分板块防水、建涂、管道、瓷砖的市占率变动来看：、管道、瓷砖的市占率变动来看：防水龙头东方雨虹市占率从2015年的2.87%提升至2021H1的12.48%；建涂龙头三棵树市占率从2015年的2.93%提升至2020年的13.80%；塑管龙头中国联塑市占率从2015年的11.53%提升至2020年的16.28%；建筑陶瓷龙头帝欧家居市占率从2015年的0.37%提升至2020年的1.61%。图图15：防水材料龙头企业集中度变动情况（以收入计）：防水材料龙头企业集中度变动情况（以收入计）图图16：建筑涂料龙头企业集中度变动情况（以产量计）：建筑涂料龙头企业集中度变动情况（以产量计）图

43、图17：塑料管道龙头企业集中度变动情况（以产量计）：塑料管道龙头企业集中度变动情况（以产量计） 图图18：建筑陶瓷龙头企业集中度变动情况（以收入计）：建筑陶瓷龙头企业集中度变动情况（以收入计） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:公司公告、公司公告、WIND，东吴证券研究所，东吴证券研究所5.3工程集采对资金占用量大，建材企业负债率快速提升工程集采对资金占用量大，建材企业负债率快速提升21大大B业务扩张较快，并且需要较多的资金支持，主营业务扩张较快，并且需要较多的资金支持，主营B端工程业务的消费建材企业规模扩张的同时，负端工程业务的消费

44、建材企业规模扩张的同时，负债端也持续扩张，资金压力不断增加。以工程业务为主的消费建材企业纷纷在债端也持续扩张，资金压力不断增加。以工程业务为主的消费建材企业纷纷在2020年前后密集定增以补年前后密集定增以补充流动资金或新建生产基地扩张规模。充流动资金或新建生产基地扩张规模。公司公司 预案日预案日 名称名称 募集金额募集金额 募集资金用途募集资金用途 进度进度 亚士创能亚士创能 2021/11/16 2021 年度非公开发行 A 股股票预案 6 亿元 补流 股东大会通过 三棵树三棵树 2021/4/8 2021 年度非公开发行 A 股股票预案 37 亿元 项目融资 股东大会通过 科顺股份科顺股份

45、 2021/3/18 发行股份及支付现金购买资产预案 3.94 亿元 融资收购其他资产 证监会通过 东方雨虹东方雨虹 2020/10/16 非公开发行 A 股股票预案 80 亿元 项目融资 已实施 凯伦股份凯伦股份 2020/8/8 2020 年创业板向特定对象发行 A 股股票预案 15 亿元 补流 已实施 亚士创能亚士创能 2020/7/14 2020 年度非公开发行 A 股股票预案 4 亿元 补流 已实施 雄塑科技雄塑科技 2020/6/16 2020 年非公开发行 A 股股票预案 5 亿元 项目融资 已实施 惠达卫浴惠达卫浴 2020/5/21 2020 年度非公开发行 A 股股票预案

46、0.85 亿元 补流 已实施 蒙娜丽莎蒙娜丽莎 2020/5/6 2020 年度非公开发行股票预案 5.6 亿元 引入战略投资者 停止实施 帝欧家居帝欧家居 2020/4/13 2020 年度非公开发行 A 股股票预案 5 亿元 补流 停止实施 三棵树三棵树 2020/4/13 2020 年度非公开发行 A 股股票预案 4 亿元 补流 已实施 垒知集团垒知集团 2020/3/5 2020 年度非公开发行 A 股股票预案 1 亿元 补流 已实施 科顺股份科顺股份 2020/3/4 2020 年度非公开发行 A 股股票预案 2.31 亿元 补流 已实施 图图19：以直销为主的消费建材企业资产负债率

47、变动（：以直销为主的消费建材企业资产负债率变动（%）表表3：工程为主的消费建材：工程为主的消费建材企业在企业在2020年前后密集定增年前后密集定增 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:公司公告、公司公告、WIND，东吴证券研究所，东吴证券研究所5.4本轮地产调控加剧房企信用风险暴露，产业链资金紧张本轮地产调控加剧房企信用风险暴露，产业链资金紧张222020年年8月以来“三道红线”、银行贷款集中度管理、土地供应“两集中”等政策使得地产行业景气度持月以来“三道红线”、银行贷款集中度管理、土地供应“两集中”等政策使得地产行业景气度持续下行，部

48、分房地产企业信用风险暴露。加之原材料成本上行，对大续下行，部分房地产企业信用风险暴露。加之原材料成本上行，对大B端议价能力有限，端议价能力有限，2021年以来多数年以来多数工程为主的消费建材龙头账期拉长、现金流承压、业绩下行。工程为主的消费建材龙头账期拉长、现金流承压、业绩下行。图图20：工程业务为主的企业经营性现金流：工程业务为主的企业经营性现金流/营收（营收（%）图图21：经销业务为主的企业经营性现金流：经销业务为主的企业经营性现金流/营收（营收（%） 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明数据来源数据来源:公司公告，东吴证券研究所公司公告，东吴证券研

49、究所5.523地产景气度下行和精装渗透的阶段性放缓带来地产整体需求放缓，整体大地产景气度下行和精装渗透的阶段性放缓带来地产整体需求放缓，整体大B赛道格局逐渐拥挤；同时随赛道格局逐渐拥挤；同时随着部分房地产企业信用风险暴露，龙头企业主动收缩风险大着部分房地产企业信用风险暴露，龙头企业主动收缩风险大B客户业务，而单体体量适中、业务分布广客户业务，而单体体量适中、业务分布广泛、市场空间最大、回款质量优异的小泛、市场空间最大、回款质量优异的小B业务更加吸引了龙头企业的注意，龙头企业纷纷发力小业务更加吸引了龙头企业的注意，龙头企业纷纷发力小B业务，业务，小小B市场成为接力地产大市场成为接力地产大B的龙头

50、企业提升份额的主战场，的龙头企业提升份额的主战场，在工程经销渠道在工程经销渠道有比较多布局的企业将会率先有比较多布局的企业将会率先进入新的扩张周期。进入新的扩张周期。增速动能切换，小增速动能切换，小B接力大接力大B成为成为龙头企业提升份额的主战场龙头企业提升份额的主战场公司公司年报或半年报中关于小年报或半年报中关于小B业务的表述业务的表述小小B业务发展情况业务发展情况坚朗五金坚朗五金 面对小B客户的多品类直销平台模式公司国内外销售网络点超600个，销售团队5000余人。东方雨虹东方雨虹直销及工程渠道深度融合、协同作战，充分发挥渠道+直销“1+12”的优势截至21H1末，经销商已达近3000家，