1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 海量数据（603138）公司深度报告 华为国产数字底座上的“明珠” 2022 年 02 月 20 日 Table_Summary 公司是国内领先的数据技术提供商，受益数据产业蓬勃发展。公司是国内领先的数据技术提供商， 专注于数据解决方案。 同时， 公司广泛拓展业务落地场景，与大型商业客户具备良好合作关系。公司自研数据库产品入围中央机关采购名录，并曾为深圳市政府政务云提供数据库更换及迁移服务。 数据时代叠加国产化浪潮，数据库产业开启新征程。大数据时代对数据库应用提出新的要求，包括分布式支持、可拓展性和容错性等。数据库行

2、业竞争格局已产生松动，传统巨头垄断格局被打破，群雄逐鹿时代开启。同时，数据库是基础软硬件国产化重要组成部分。国产数据库市场占有率低，提升空间大。且国产数据库与国际产品技术差距正不断缩小。 多款产品全面开花，打造国产数据库龙头企业。公司的产品分为自主研发数据库、一体机和迁移服务。公司自主研发云图数据库产品家族，专注于企业级私有云数据库，也可在空间地理、工业、金融、能源、交通及人工智能等新兴领域发挥巨大价值。公司的一体机业务是软硬一体的数据存储及数据安全解决方案，包括数据库一体机、归档一体机和脱敏一体机。公司的迁移服务是解决国产化业务痛点的增值服务。目前，公司迁移服务人才储备丰富，有多个成功案例落

3、地经验，且产品本身具备无损迁移能力。 投资建议：公司是国内聚焦数据管理产品与系统服务的龙头企业，一方面，5G、云计算、人工智能等技术变革带来数据行业蓬勃发展，将带来公司数据系统相关产品和服务的自然增长需求；另一方面，国产化大浪潮下，公司自主数据库产品和面向各类国产数据库的迁移运维服务都将迎来巨大机遇。 预计公司 2021-2023 年归母净利润为 0.11/0.15/0.35 亿元，EPS 分别为 0.04/0.05/0.13 元，对应 PE 分别为 561X、429X、181X。考虑到公司目前尚处于加大自主化产品研发投入的阶段，净利润并非衡量公司长期发展能力的核心指标，因而采用 PS法对公司

4、进行估值。参考公司业务特性，我们选取以国产化软硬件为核心业务并处于高投入阶段的金山办公、寒武纪、中望软件作为可比公司，相关公司 2021年平均 PS（寒武纪采用 Wind 一致预期）为 51X，2022 年平均 PS（寒武纪采用 Wind 一致预期）为 33X，公司具备估值优势，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：国产化业务落地不及预期；公司产品研发和拓展不及预期。 Table_Profit 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 397 520 694 940 增长率（%） -28.0 31.1 33.4 35.6 归属母公司股

5、东净利润（百万元） 35 11 15 35 增长率（%） -41.0 -67.1 31.0 137.1 每股收益（元） 0.14 0.04 0.05 0.13 PE 162 561 429 181 PB 7.0 7.0 6.8 6.6 资料来源：Wind，民生证券研究院预测； （注：股价为 2022 年 2 月 18 日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 22.62 元 相关研究 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 公司是国内领先的数据技术提供商，受益数据产业蓬勃发展 . 3 1.1 国产数据库先锋，产品在

6、政企客户中广受欢迎 . 3 1.2 公司运营稳健，逐步实现产品自主化转型逐步 . 4 2 数据时代叠加国产化浪潮，数据库行业开启新征程 . 5 2.1 数据时代降临，数据库业务面临新需求 . 5 2.2 国产化大潮汹涌而至，市场需求旺盛 . 8 3 多款产品全面开花，打造国产数据库龙头企业 . 11 3.1 Vastbase 数据库：面向未来的全国产化数据库产品 . 11 3.2 数据计算：“服务器+一体机”打造数据库便捷实施交付应用 . 13 3.3 数据存储：产品矩阵覆盖多个存储应用场景 . 14 4 盈利预测与投资建议 . 16 4.1 盈利预测假设与业务拆分 . 16 4.2 投资建议

7、 . 17 5 风险提示 . 19 插图目录 . 21 表格目录 . 21 dVcZNAjWkWdWwVmNpOpPbRcM7NpNrRmOsQfQqQpNeRnPoM9PnNyRNZqNvMMYmNnN海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 公司是国内领先的数据技术提供商，受益数据产业蓬勃发展 1.1 国产数据库先锋，产品在政企客户中广受欢迎 公司是国内领先的数据技术提供商，专注于数据解决方案。公司成立于 2007年， 主要从事以数据库管理系统为核心的数据管理和数据安全相关的软件研发、 销售和技术服务，核心产品包括企

8、业级关系型数据库、事务型数据库、大数据服务平台、 数据分析产品， 同时还为用户提供定制化的应用系统开发和解决方案咨询服务。公司秉承“专注数据，创造价值”的发展战略，构建数据技术产业链闭环，打造系列自主知识产权数据库产品。 公司广泛拓展业务落地场景， 与大型商业客户具备良好合作关系。 公司在金融、信息服务、通信及电力行业已有效推广，产品在中国平安、中国移动、国家电网、京东方、华晨宝马等大型企业得到成功应用。2019 年 11 月 30 日，公司参加了第九届 PostgreSQL 中国技术大会。大会以“开源驱动 自主研发”为主题，云集了来自互联网、电商、教育、金融等各行业领域的企业与专家。公司作为

9、国内数据技术领航企业、PostgreSQL 的积极推动者，获得社区“特殊贡献奖”殊荣，并正式成为中国 PostgreSQL 开源数据库认证与培训合作伙伴。 公司自研数据库产品入围中央机关采购名录， 彰显自研产品实力。 根据公司官方微信公众号披露，2019 年 8 月，海量数据云图数据库管理系统 AtlasDB V1.0曾入围中央国家机关 2019 年软件协议供货采购项目。2021 年 3 月 19 日，中央政府采购网发布中央国家机关 2021 年数据库软件协议供货采购项目成交公告。 其中，海量数据旗下的海量数据库 G100 管理系统再度成功入围。此次入围产品为海量数据库 G100 管理系统（V

10、astbase G100） ，是海量数据基于多年数据库研发积累打造的高性能、高兼容、高安全企业级关系型数据库。根据公司官网披露，Vastbase 在全国产环境下，在双路的鲲鹏处理器服务器上达到了 164 万 tpmC值，在同类产品中遥遥领先，具备极致性能、高度兼容、安全可控、平滑迁移、智能运维的优势。 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 图 1：公司自研数据库产品入围 2021 年中央机关采购名录 资料来源：中央政府采购网，民生证券研究院 1.2 公司运营稳健，逐步实现产品自主化转型逐步 公司财务表现稳健，逐步实现产品

11、自主研发转型。公司 2017-2021Q3 的营业收入分别为 5.18/5.37/5.51/3.97/2.94 亿元；2017-2021Q3 年的归母净利润分别为 0.57/0.54/0.59/0.35/0.08 亿元。公司 2017-2019 收入及净利润增长放缓，2020 年整体承压，主要由于公司处于由系统集成向自主研发的转型期。 图 2：公司 2017-2021Q3 营收规模及增速 图 3：公司 2017-2021Q3 归母净利润规模及增速 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 公司持续加大自主化业务占比带来毛利润率提升，持续加大研发投入。公司2017-

12、2021Q3 毛利率分别为 21.24%/26.53%/29.78%/30.87%/35.84%， 2017-2021Q3 净利率分别为 10.92%/10.01%/10.33%/7.61%/1.51%，公司毛利率在2018-2019 年实现大幅跃升，主要由于自研数据库产品完成，压缩了采购成本。公司 2018-2021Q3 期间费用持续提升，主要由于销售费用和研发费用的增长，主要由于公司加大自主数据库产品的研发投入和市场投入。 -30%-20%-10%0%10%20%00021Q3营收规模（亿元）增速-80%-60%-40%-20%0%20%40%0

13、%20%40%60%80%200202021Q3归母净利润（亿元）增速 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 图 4： 公司 2017-2021Q3 毛利润率/净利润率情况 （%） 图 5：公司 2018-2021Q3 费用情况（单位：亿元） 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 2 数据时代叠加国产化浪潮，数据库行业开启新征程 2.1 数据时代降临，数据库业务面临新需求 2.1.1 多重信号共振，数据时代到来 云计算革命， 数据平台化收集能力持续增强。 自 200

14、7 年起亚马逊、 谷歌、 IBM相继入局云计算，云计算产业进入跨越式发展期。根据 Gartner 相关统计，2020年全球公有云市场规模约 2083 亿美元。 云平台的持续扩张为数据的统一化存储铺平道路， 逐步消除了数据存储的碎片化问题， 为数据时代海量数据的管理利用提供有利条件。 0%10%20%30%40%200202021Q3毛利润率净利润率-0.200.20.40.620021Q3销售费用管理费用研发费用财务费用 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 图 6：2016-

15、2020 全球云计算市场规模及增长率情况 资料来源：Gartner，民生证券研究院 5G 时代来临，数量流量将进一步激增。自 2019 年 6 月工信部正式向中国电信、中国移动、中国联通、中国广电发放 5G 商用牌照，我国宣告正式进入 5G 商用。自 1983 年以来，移动通信技术约以 10 年为周期进行技术迭代。5G 作为移动通信的第五代技术， 具备峰值高达 10Gbps 的超高传输速度， 令高清视频直播、VR、车联网等应用成为可能。5G 的超高传输速度将进一步扩充互联网流量，并提高互联网数据的积累速度。 2.1.2 大数据颠覆传统应用，数据库行业竞争格局已产生松动 大数据对数据库应用提出新

16、的要求。 随着大数据系统的引入， 新兴应用场景对数据库软件提出了新的要求。我们认为，相比于传统数据库应用，面向大数据系统的数据库软件需要具备以下三个特点： 分布式支持：针对大数据应用场景，软件平台所处理的数据规模往往达到 TB以上量级。 为实现海量数据的有效存储， 文件系统一般采用分布式存储模式。 因此，面向大数据系统的数据库软件需要具备对分布式文件系统的有效支持。 可拓展性： 随着数据不断积累， 大数据应用系统需要根据需求不断扩充自身容量，具体表现在存储集群节点的扩充。传统数据库由于 ACID 语义的严格限制，扩展行非常有限。面向大数据系统的数据库软件应具备更强的可拓展能力。 0%20%40

17、%050002500200192020SaaSPaaSIaaS增长率 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 容错性：面向大数据应用场景，业务存储往往采用多节点模式。传统数据库在作业执行过程中某节点出现故障时将面临使用问题。 相比之下， 面向大数据系统的数据库软件应具备足够的容错能力。 表 1：传统 SQL 数据库与大数据 HIVE 数据库对比 传统 SQL 数据库 以 HIVE 为代表的新兴数据库 ANSI SQL 支持 不完全支持 更新 UPDATEINSERTDELETE

18、insert OVERWRITEINTO TABLE 事务 支持 不支持 模式 写模式 读模式 数据保存 块设备、本地文件系统 HDFS 延时 低 高 多表插入 不支持 支持 子查询 完全支持 只能用在 From 子句中 视图 Updatable Read-only 可扩展性 低 高 数据规模 小 大 资料来源：iteblog，民生证券研究院 传统巨头垄断格局被打破， 群雄逐鹿时代开启。 在大数据及人工智能技术的持续革新之下，大量新兴应用场景诞生，传统的数据库巨头 Oracle、IBM 和微软等并未能做出快速反应。相比之下，根据 DBEngine 的相关统计及测算，以 HIVE 为代表的新型大

19、数据专用数据库产品受欢迎度正在不断提升。 我们认为， 针对新兴的大数据及人工智能应用场景， 传统的数据库巨头优势正在丧失，主要由于： （1） 新兴场景令 Oracle、 微软等巨头多年构建的软件生态优势逐步丧失。 传统的数据库巨头之所以能够长期保有超高的市场份额，除了由于其与大量政企客户长期合作建立的用户黏性，更加得益于厂商配套的 Java EE、Windows、Office等基础及应用软件所构建的软件生态协同能力。 在大数据时代， 面向大数据应用场景诞生出 Hadoop、Spark 等新兴平台系统，颠覆了传统的软件生态，为 HIVE 等新兴的数据库产品创造了条件。 （2）新兴场景对性能提出更

20、高的要求。面向大数据应用，数据系统对分布式设计以及容错能力均提出更高要求。传统数据厂商产品往往针对早期应用场景设计， 且迭代多年造成软件系统庞大繁杂， 难以针对新兴应用场景做出颠覆式修改以 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 8 提高性能。 （3）新兴场景对定制化提出更高的要求。传统数据库产品往往采用闭源的商业化销售模式，不够开放。在大数据及人工智能应用场景下，用户的需求更加多元化，对定制提出更高要求。即使如 Oracle 这一级别的数据库巨头也在进行云化转型，市场需求的改变同样为新兴数据库厂商及产品带来了机会。 2.2

21、国产化大潮汹涌而至，市场需求旺盛 2.2.1 国产化业务规模巨大，数据库是其重要组成部分 数据库国产化率尚处于较低水平，市场空间广阔。安全、稳定、高效运行的数据库系统对于政企业务的运转至关重要。当规模扩张、业务拓广、服务多元化后，有效的数据管理是政府与企业持续发展的保证。数据库与操作系统同样作为计算机的基础软件，在中国的情况也很相似。参考 Gartner 在 2017 年的相关统计，国内数据库市场前五大企业均为国外厂商，占据约 70%份额。本土数据库厂商市场份额较大的主要有南大通用、山东瀚高、爱可生、人大金仓和武汉达梦等。目前，国内数据库市场主要被甲骨文，微软，IBM 等国外厂商垄断，国产数据

22、库市占率极低，国产化替换空间广阔。 图 7：国产数据库发展历程 图 8：2017 年我国数据库市场份额 资料来源：中国信息产业网，民生证券研究院 资料来源：Gartner，民生证券研究院 2.2.2 数据库国产化具备业务门槛，优势技术厂商面临行业机会 国产数据库与国际产品技术差距不断缩小。 经过多年发展， 国产数据库在技术、 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 产品、市场等方面已经取得一定的突破，从产品成熟度、易用性和性价比方面都达到了一定的水平。 受制于新功能使用推广进度， 国外数据库的功能平均使用率相对有限。相比之

23、下，国产数据库保留了用户常用的功能，简化一些不必要的功能，使用户以更优惠的价格使用到安全、 放心的数据库产品， 并且还可以享受国产数据库厂商的高质量原厂服务。 传统数据库巨头缺乏国产化平台适配经验。受到国产化产业“木桶效应”的影响， 全栈式的国产化体系搭建要求自底层芯片、 操作系统至上层数据库、 办公软件、邮件系统等应用均由国产化厂商紧密配合。尽管 Oracle、IBM 和微软等厂商产品装机量大，兼容性强，却缺乏与龙芯、申威、飞腾等国产化芯片以及麒麟、UOS 等国产化操作系统的适配经验。 相比之下， 国产化数据库厂商通过科研项目和政企项目长期对国产化芯片及操作系统进行适配，在信创业务中优势明显

24、。 数据库迁移能力是重中之重。 针对信创业务应用场景， 除国产化数据库产品的具体性能表现外，相关政企客户由原有数据库产品迁移至新国产化数据库产品过程的平稳度同样是重要考量标准。 由于数据库产品定位于计算机系统基础软件， 大量行业应用软件均依托于基础数据库产品搭建，故而其更换可能为客户整个平台系统带来稳定性与兼容性问题。快捷稳定的数据库迁移服务同样有望在信创产业中赢得市场。 2.2.3 巨头入局基础软件研发， 华为 openGuass 有望带动数据库产品国产化“突围” 华为 openGuass 猛攻国产化数据库，打造社区理事会以开源开放姿态打造生态。 9 月 25 日， 华为于 2021 全联接

25、大会上宣布成立 openGuass 社区理事会。此前，华为已官宣将于 9 月 25 日推出 openEuler 的全新版本。openGuass 是面向企业级场景需求的开源关系型数据库管理系统。伴随华为相继推出 openEuler和 openGuass 两款面向服务器端的企业级软件， 我们认为华为产业链的软件自主化基础愈发扎实，有望以开源开放的形式重塑国产化数字底座。 openGauss 是面向企业级的开源数据库系统。openGauss 是一款开源的关系型数据库,采用客户端/服务器，单进程多线程架构，支持单机和一主多备部署方式，备机可读，支持双机高可用和读扩展。openGauss 具备高性能、高

26、可用、高安全、易运维、全开放五大特点。openGauss 提供了面向多核架构的并发控制技术结合鲲鹏硬件优化，在两路鲲鹏下 TPCC Benchmark 达成性能 150 万 tpmc。 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 作为采用木兰宽松许可证协议发行的软件产品，openGauss 数据库内核能力全开放，并提供丰富的伙伴认证，培训体系和高校课程。 图 9：openGauss 逻辑架构图 资料来源：openGauss，民生证券研究院 理事会是管理 openGauss 等华为基础软件开源项目的核心机构。理事会是开源社区决

27、策机构和领导机构， 主要职责为规划社区的发展方向、 审视技术委员会的工作、组织社区开源基础设施的建设和运营工作、宣传和推广 openGauss 开源社区、发展社区生态，提升社区活力。理事会一般由开源项目的发起者和生态合作伙伴担当。openGauss 社区理事会于 9 月 25 日华为全联接 2021 大会上正式成立，理事单位由华为、海量数据、神舟通用、云和恩墨、虚谷伟业、深信服、超图软件、中国农业银行、中国 openGau 建设银行、中国邮政储蓄银行、招商银行、华夏银行、中国民生银行、中国移动、中国电信、中国联通、清华大学等多家openGauss 社区合作伙伴、用户和科研院校组成。 图 10：

28、openGauss 社区理事会成员 资料来源：openGauss，民生证券研究院 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 3 多款产品全面开花，打造国产数据库龙头企业 3.1 Vastbase 数据库：面向未来的全国产化数据库产品 公司的国产化数据库产品主要包括 Vastbase G100、Vastbase E100 和配套智能工具。 Vastbase G100：Vastbase G100 是公司基于 openGauss 内核研发的企业级关系型数据库。 产品从架构到引擎等多维度均进行了的大范围优化， 针对指令集进行了深度

29、适配，其国产代码率接近 100%，是 ARM 原生的纯国产数据库。借助于芯片、操作系统和数据库内核的深度适配，以及研发团队间的高度配合，Vastbase G100 能够给用户提供更高级别的产品质量保障和运行支撑。从性能、可靠性和代码保障等多角度来看，均是各行业用户数据库国产化的优选方案。 图 11：Vastbase G100 测试情况 资料来源：中国软件测试中心，民生证券研究院 Vastbase E100：Vastbase E100 是公司基于开源技术打造的通用型 HTAP数据库管理系统。 产品的高性能内核， 能够很好地支持高压力地交易和大数据量地分析应用，甚至在混合负载场景，均能表现优异。同

30、时，Vastbase E100 具备极强的通用性和稳定性，兼容绝大多数国内外 IT 基础平台，可广泛应用于各类企业级业务系统，也可在空间地理、工业自动化、社交分析、环保监测、人工智能等新兴领域发挥巨大价值。 具备数据库配套工具软件， 涵盖多个数据库运维相关工具， 包括 exBase 迁移系统、VEM 运维监控平台和 Xcloud 云化平台： 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 exBase 迁移系统：一键式异构数据库迁移系统，集数据库迁移评估、应用迁移评估、自动采集、数据库结构迁移、数据迁移及数据校验等功能于一体，协

31、助用户轻松将数据库迁移到国产化数据库或开源数据库中。 VEM 运维监控平台：企业数据库一站式运维监控平台。用户可实现在单一平台上对多个不同的应用系统数据库进行统一监控预警与运维。直观的图形化界面、大屏监控功能、向导式维护过程等，提高数据库故障或隐患的发现速度、降低人手介入占比、减轻数据库运维管理人员的工作量。 Xcloud 云化平台：即申即用、稳定可靠、可弹性伸缩的企业级关系型数据库即服务（DBaaS）平台，具备高度透明、自动化程度高、支持向上集成等特点。Xcloud 能够帮助企业快速建设云架构体系，减轻运维管理成本，提升集成度与管理效率。 与华为进行多项合作，有望伴随巨头成长做大做强。202

32、1 年 10 月 28 日，在第四届中国金融科技产业峰会期间， 华为曾携手海量数据和爱可生公司， 联合发布面向分布式数据库的创新存储方案。此前根据公司官微 2021 年 8 月 4 日发布的消息，在“共创未来比亚迪携手海量数据库 Vastbase 启动仪式”活动上，公司已与比亚迪达成合作，相关成果于 2021 华为全联接大会上进行了展示。 公司曾于2021年9月荣获 “华为2021技术贡献类优秀合作伙伴” 奖， 并获得 “openGuass最佳时间伙伴” 称号。我们认为，公司作为 openGauss 社区版理事会成员，是openGauss 重要的商业发行伙伴，其核心数据库产品 Vastbase

33、 有望充分融合吸收 openGauss 社区版功能优势。另一方面，公司作为多年的数据库迁移服务商，有望与华为进行多元化深度合作。伴随华为 openGauss 产品功能持续迭代完善，并在行业信创大背景下进行持续推广，公司有望伴随巨头做大做强。 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 图 12：公司数据计算产品 资料来源：华为官网，民生证券研究院 3.2 数据计算： “服务器+一体机”打造数据库便捷实施交付应用 公司的数据计算产品包括服务器和一体机。 Vastdata E1000 系列服务器：公司基于新一代英特尔至强可扩展处

34、理器平台自主设计研发的机架式服务器。该系列服务器具备高性能、低能耗、高可靠、高扩展、易管理等特性。可广泛应用于互联网、云计算、IDC 互联网数据中心、企业市场、电信业务等复杂工作场景。 Vastdata E3030：Vastdata E3030 数据库一体机采用开放融合架构设计，将遵循工业标准的计算节点、存储节点、闪存介质等设备，通过 Infiniband 高速网络互连，集成优化融入一站式机柜；通过对主流数据库系统预集成与优化，为复杂的 OLTP、OLAP 数据库和混合工作负载提供强劲性能、海量吞吐、微秒时延和智能统一可视化监控管理。 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业

35、务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 图 13：公司数据计算产品 资料来源：公司官网，民生证券研究院 3.3 数据存储：产品矩阵覆盖多个存储应用场景 公司打造了针对中端、高端和分布式场景： Vastorage G1020/G1030/G1050： 该系列是基于鲲鹏多核处理器的中端智能混合闪存存储系统，为用户提供数据服务。Vastorage G1020/G1030/G1050具备面向云架构的存储操作系统、 闪存优化的强劲性能和智能的管理软件， 在功能、效率、可靠性和智能运维上都相对领先。满足中大型数据库 OLTP/OLAP、文件共享等各种应用的数据存储需求，助力企业业务平滑上云

36、，广泛适用于政府、金融、运营商、制造、教育、医疗等行业。 Vastorage G1090：Vastorage G1090 高端智能混合闪存存储系统定位于面向企业关键应用的存储产品， 为企业核心业务提供最高水平的数据服务。 凭借业界领先的智能矩阵架构、SAN 与 NAS 一体化双活、闪存优化技术、高效能的硬件平台以及丰富的效率提升和数据保护方案，Vastorage G1090 在可靠性、性能和解决方案方面都达到业界领先水平，满足了大型数据库 OLTP/OLAP、云计算等各种应用的数据存储需求，广泛适用于政府、金融、运营商、制造、医疗等行业，是企业核心应用的最佳选择。 Vastorage 2000

37、：横向扩展文件存储采用先进的分布式架构，为上层应用提供块存储、文件存储、对象存储一体化解决方案。以其领先的卓越性能、大规模扩展能力及多样的标准接口为用户提供统一的存储资源，消除异构存储所带来的复杂运营问题，帮助企业实现系统承载稳定、数据使用高效和成本结构优化。 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 图 14：Vastorage G1020/G1030/G1050 系列产品参数 资料来源：公司产品宣传册，民生证券研究院 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究

38、报告 16 4 盈利预测与投资建议 4.1 盈利预测假设与业务拆分 收入假设： （1）数据库业务：一方面，公司经历多年的自主数据库研发，有望在未来三年迎来数据库业务高速增长。另一方面，数据库产品受政策影响，未来国产化需求旺盛， 假设数据库业务 2021-2023 年营收增速分别为 50%/50%/50%。 公司专注于发展自主数据库业务，未来其他业务发展优先级或将调整。 （2）数据计算、数据存储及其他业务：数据计算、数据存储等业务 2020 年受疫情影响产生负增长，2021 年有望恢复并保持正增长，收入增速伴随规模增大逐步放缓。假设数据计算、数据存储及其他业务 2021-2023 年营收增速分别

39、为10%/8%/5%。具体拆分详见表 2. 毛利润率假设：公司整体运营较为稳健，各项业务毛利润率较为稳定，假设未来三年公司各项业务毛利润率仍能保持过往水平。 基于以上假设， 公司 2021-2023年对应毛利润率分别为 31.29%/31.81%/32.30%。 表 2：公司营收拆分预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 数据库 营收（亿元） 2.43 2.09 3.14 4.70 7.05 增长率 -13.92% 50.00% 50.00% 50.00% 毛利润率 33.59% 34.26% 34.00% 34.00% 34.00% 数据计算 营收（亿元） 1.39 1

40、.03 1.13 1.22 1.28 增长率 -25.88% 10.00% 8.00% 5.00% 毛利润率 27.23% 27.85% 28.00% 28.00% 28.00% 数据存储 营收（亿元） 1.66 0.79 0.87 0.94 0.99 增长率 -52.50% 10.00% 8.00% 5.00% 毛利润率 25.20% 23.41% 24.00% 24.00% 24.00% 其他 营收（亿元） 0.03 0.05 0.06 0.06 0.06 增长率 97.82% 10.00% 8.00% 5.00% 毛利润率 91.94% 62.02% 60.00% 60.00% 60.0

41、0% 合计 营收（亿元） 5.51 3.96 5.19 6.92 9.39 增长率 -28.08% 31.11% 33.36% 35.56% 毛利润率 29.72% 30.78% 31.29% 31.81% 32.30% 资料来源：Wind，民生证券研究院预测 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 17 费用假设：1）销售费用率：公司整体运营较为稳健，考虑到公司近期大力投入自主产品，2021年市场投入或将有所提升。参考公司2021年业绩预告销售费用支出情况，预计2021-2023年销售费用率为9.5%、9.5%、9.5%。2

42、）管理费用率：公司管理架构整体稳定，未来投入相对平稳，预计 2021-2023 年管理费用率为6.6%、6.6%、6.6%。3）研发费用率：公司转型数据库产品自主化研发，未来仍将会进行大力研发投入，参考公司2021年业绩预告研发费用支出情况，预计2021-2023年研发费用率为14%、17%、18%。4）财务费用：由于公司2021年定增募集资金到位且整体借贷较少，故而公司财务费用短期内支出压力较小，并有望带来一定盈余。 2022E/2023E归母净利润和部分财务指标说明：2022年归母净利润预计达0.15亿，2023年预计达0.35亿。公司2022年及2023年归母净利润相比于2021年有一定

43、增加，一方面由于公司当下净利润整体规模较小，2021年定增募集资金到位，有望增厚公司相关损益；另一方面，公司前期研发投入已初步获得成效，相关自主化产品已经推出，未来伴随收入提升带来的规模效应，有望逐步释放利润。 4.2 投资建议 公司是国内聚焦数据管理产品与系统服务的龙头企业， 一方面， 5G、 云计算、人工智能等技术变革带来数据行业蓬勃发展，将带来公司数据系统相关产品和服务的自然增长需求；另一方面，国产化大浪潮下，公司自主数据库产品和面向各类国产数据库的迁移运维服务都将迎来巨大机遇。预计公司 2021-2023 年归母净利润为 0.11/0.15/0.35 亿元，EPS 分别为 0.04/0

44、.05/0.13 元，对应 PE 分别为561X、429X、181X。 考虑到公司目前尚处于加大自主化产品研发投入的阶段，净利润并非衡量公司长期发展能力的核心指标， 因而采用 PS 法对公司进行估值。 参考公司业务特性，我们选取以国产化软硬件为核心业务并处于高投入阶段的金山办公、 寒武纪、 中望软件作为可比公司，相关公司 2021 年平均 PS（寒武纪采用 Wind 一致预期）为51X，2022 年平均 PS（寒武纪采用 Wind 一致预期）为 33X，公司具备估值优势，首次覆盖，给予“推荐”评级。 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明

45、证券研究报告 18 表 3：可比公司 PS 数据对比 股票代码 公司简称 市值 （亿元） 营收（亿元） PS（倍） 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 688111 金山办公 1016 22.61 33.99 46.48 45 30 22 688256 寒武纪 326 4.59 7.09 10.22 71 46 32 688083 中望软件 164 4.56 6.67 9.58 36 25 17 平均值 51 33 24 603138 海量数据 64 3.97 5.20 6.94 16 12 9 资料来源：wind，民生证券研究院预测； 注：寒武纪数据采用

46、Wind 一致预期，股价时间为 2022 年 2 月 18 日 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 19 5 风险提示 1）国产化业务落地不及预期。目前海外数据库巨头企业在产品功能、客户群体方面均具备较为明显的竞争优势，如果以行业信创为驱动的数据库国产化业务落地不及预期，公司面临收入增速下滑风险。 2）公司产品研发和拓展不及预期。公司逐步由原有的数据库迁移服务等业务向自主化数据库产品业务转型，如果公司自主化数据库产品研发进展及商业化推广不及预期，则公司面临收入增速下滑风险。 海量数据(603138)/计算机 本公司具备证券

47、投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 20 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 397 520 694 940 成长能力（%） 营业成本 274 357 473 606 营业收入增长率 -28.04 31.11 33.36 35.56 营业税金及附加 2 3 3 5 EBIT 增长率 -47.25 -89.28 -440.78 173.23 销售费用 25 49 66 89 净利润增长率 -41.02 -67.06 30.96 137.11 管

48、理费用 20 34 46 62 盈利能力（%） 研发费用 48 73 118 169 毛利率 30.87 31.29 31.81 35.56 EBIT 34 4 -12 9 净利润率 7.61 2.00 1.96 3.43 财务费用 -5 -1 -19 -17 总资产收益率 ROA 4.81 1.02 1.24 2.71 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率 ROE 6.71 1.24 1.60 3.65 投资收益 5 5 7 9 偿债能力 营业利润 38 13 17 40 流动比率 3.84 5.83 4.20 3.30 营业外收支 0 0 0 0 速动比率 3.25 5.23 3.6

49、6 2.80 利润总额 38 13 17 40 现金比率 2.62 3.97 2.56 1.75 所得税 8 3 3 8 资产负债率（%） 29.19 18.36 22.75 26.61 净利润 30 10 14 32 经营效率 归属于母公司净利润 35 11 15 35 应收账款周转天数 91.10 87.60 89.06 88.92 EBITDA 39 5 -11 11 存货周转天数 84.00 63.70 67.06 68.76 总资产周转率 0.55 0.46 0.58 0.72 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 461 6

50、80 612 550 每股收益 0.14 0.04 0.05 0.13 应收账款及票据 101 127 172 232 每股净资产 2.04 3.25 3.31 3.43 预付款项 0 0 0 0 每股经营现金流 0.34 -0.11 0.01 0.02 存货 63 62 87 114 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 50 129 132 137 估值分析 流动资产合计 674 998 1003 1034 PE 162 561 429 181 长期股权投资 0 0 0 0 PB 7.0 7.0 6.8 6.6 固定资产 6 5 4 3 EV/EBITDA 80.