1、 投资评级：投资评级：买入买入( (调高调高) ) 深 度 报 告 深 度 报 告 公 司 公 司 研 究 研 究 财 通 证 券 研 究 所 整 理 财 通 证 券 研 究 所 整 理 市场数据市场数据 20202020- -0303- -3030 收盘价（元） 15.70 一年内最低/最高(元) 9.89/20.65 市盈率 25.9 市净率 2.53 基础数据基础数据 净资产收益率(%) 11.16 资产负债率(%) 29.5 总股本(亿股) 12.37 最近最近 1212 月股价走势月股价走势 -40% -27% -13% 0% 13% 27% 40% 53% -

2、082019-12 亿帆医药 中小板指 化学制药 2020 年 03 月 31 日 表表 1 1： 公司财务及预测数据摘要： 公司财务及预测数据摘要 2017A2017A 2018A2018A 2019E2019E 2020E2020E 2021E2021E 营业收入（百万营业收入（百万） 4373.29 4631.80 5308.15 6577.43 8097.89 增长率增长率 24.8% 5.9% 14.6% 23.9% 23.1% 归属母公司股东净利润（百万归属母公司股东净利润（百万） 1305.1 737.4 921.7 1265.4 1628.4 增长率增长率 85.2% -43.

3、5% 25.0% 37.3% 28.7% 每股收益（元）每股收益（元） 1.06 0.60 0.75 1.02 1.32 市盈率市盈率( (倍倍) ) 14.9 26.3 21.1 15.3 11.9 健能隆：国内领先的创新药企，多个重磅品种健能隆：国内领先的创新药企，多个重磅品种 公司研发核心公司健能隆多次创造国内记录，领先地位突出，拥有双 分子和双抗技术平台，中美双报的重磅品种 F-627，具备强效长效经 济的多方面优势，国内三期临床顺利完成，美国三期即将完成，预计 年底可以报产，切分美国 10%市场销售峰值有望达到 6 亿美金，国内 有望达到 6 亿人民币。F-652 为 IL-22 双

4、分子结构的全球首创药，多 个适应症处于二期临床。 代理品种代理品种销售保持稳定，销售保持稳定，自产品种核心自产品种核心品种爆发快品种爆发快 作为销售代理起家的企业，亿帆销售队伍遍布国内，扬帆海外从代理 品种来看，目前主要品种公立医院销售额保持稳定。比如核心产品头 孢他啶，以及阿奇霉素、长春西汀、吡拉西坦均保持稳定。公司代理 品种一般剂型上有明显优势，且品种数量多，预计国家层面带量采购 影响不大。 公司管理层善于把握政策，积极选择优质并购标的，侧重创新药、国 际化产品和独家产品，拥有复方黄黛片、缩宫素鼻喷雾剂、妇阴康洗 剂及皮敏消胶囊等 38 个独家品种， 善于把握政策机遇， 17 年 12 个

5、品 种进医保目录， 18 年 5 个独家品种进入基药目录， 成为医保目录大赢 家，核心独家产品预计未来 3-5 年重点培育，有 50%以上的增长。预 计自产制剂整体未来三年能够保持 20-30%的增长。 原料药原料药：受益：受益供给侧政策，供给侧政策，业绩弹性业绩弹性大大 公司原料药板块居于行业龙头地位，规模效应强，工艺领先，酶拆法 纯度高，成本低，环境友好，兼顾 D-泛醇的生产，考虑供给侧改革、 环保压力，且主要企业竞争力度放缓，预计泛酸钙价格维持 250 元左 右水平，每年净利润约 5 亿左右。 盈利预测盈利预测与投资评级与投资评级 预计公司 2019-2021 年归母净利润分别为 9.2

6、2、12.65、16.28 亿， EPS 分别为 0.75/1.02/1.32 元，对应 PE 分别为 21.1 倍、15.3 倍、 11.9 倍。给予买入评级，目标价 22.5 元。 风险提示风险提示: :商誉减值、国际化经营、研发不达预期、环保等 证 券 证 券 研 究 报 告 研 究 报 告 销售起家审时度势，独具慧眼销售起家审时度势，独具慧眼收购收购整合整合 计 算 机 软 件 与 服 务 计 算 机 软 件 与 服 务 证 券 证 券 研 究 报 告 研 究 报 告 亿帆医药亿帆医药( (002019002019) ) 联系联系信息信息 沈瑞沈瑞 分析师分析师 SAC 证书编号：S0

7、1 张文录张文录 分析师分析师 SAC 证书编号：S01 相关报告相关报告 1 亿帆医药(002019):F627 国内三期临床成 功，未来有望提升业绩 2020-01-09 2 亿帆医药(002019):业绩符合预期，制剂 及国际化稳步推进 2018-10-29 3 亿帆医药(002019):业绩符合预期，自有 产品增速突出 2018-09-02 公 司 公 司 研 究 研 究 财 通 证 券 研 究 所 整 理 财 通 证 券 研 究 所 整 理 化 学 制 药 化 学 制 药 以才聚财以才聚财，财通天下，财通天下 目标

8、价目标价: :22.522.5 元元 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 内容目录内容目录 1 1、 公司介绍及概述公司介绍及概述 .7 7 1.1 发展历程. 7 1.1.1 亿帆生物借壳前 . 7 1.1.2 亿帆药业上市前 . 8 1.1.3 借壳上市后 . 8 1.2 股权结构及子公司架构. 9 1.3 公司整体业务分析. 13 1.4 业务板块划分. 14 2 2、 公司研发、生产、营销三大板块概况公司研发、生产、营销三大板块概况 .1515 2.1 独具慧眼，精选收购. 1

9、5 2.2 逐步整合，打造五大生产中心. 15 2.2.1 辽宁沈阳为主的骨科药、治疗型大输液生产中心 . 16 2.2.2 四川成都为主的皮肤科、妇科药生产中心 . 16 2.2.3 以安徽为主的小分子高端化药、植物药生产中心 . 17 2.2.4 以浙江为主的原料药生产中心 . 17 2.2.5 北京、上海为主的大分子生物药研发与生产中心 . 17 2.2.6 高端国际化生产基地制造 . 17 2.2.7 文号转移 18 年基本完成 . 18 2.3 代理起家，销售能力是核心竞争力之一. 18 2.3.1 销售队伍 . 18 2.3.2 销售条线整合与调整 . 19 2.3.3 国际化销售

10、依托赛臻、特克 . 19 2.4 收购健能隆后研发投入快速增长. 19 2.4.1 研发投入和人员 16 年后迅猛增长 . 19 2.4.2 除生物药外高端制剂研发项目较多 . 20 3 3、 自产药剂：重点做大核心独家品种自产药剂：重点做大核心独家品种 .2121 3.1 自产药剂厂家产品管线. 21 3.1.1 自产制药厂产品文号较多 . 21 3.1.2 制药子公司药品适应症侧重抗感染、皮肤、消化等 . 21 3.2 制药子公司独家品种丰富. 22 3.3 制药子公司化药营收略有下降. 23 3.3.1 宿州亿帆化药近两年销售额处于低位 . 24 3.3.2 沈阳圣元化药近两年显著反弹

11、. 24 3.3.3 沈阳志鹰：大输液近三年逐年下降 . 25 3.3.4 四川德峰化药近两年小幅下滑 . 26 3.3.5 招标周期影响短期放量 . 27 3.3.6 文号转移的影响放量 . 27 3.4 善于把握政策机遇，医保目录大赢家. 27 3.4.1 17 年 12 个品种进医保目录 . 27 3.4.2 19 年医保目录变化不大. 28 3.4.3 5 个独家品种进入 18 年基药目录 . 28 3.4.4 经典名方可能是未来一个方向 . 29 3.5 重点做大核心产品. 29 3.5.1 核心产品“531”培育计划 . 29 3.5.2 血液肿瘤类：复方黄黛片有望成为过亿品种 .

12、 29 3.5.3 皮肤科核心产品数量较多 . 31 3.5.4 妇科也是核心产品布局的战略方向 . 33 3.5.5 儿科：小儿金翘（青翘）颗粒新冠疫情治疗获推荐 . 37 pOpQqQmQqNsMmOrQqPvMtQaQbPbRtRqQsQqQeRoOmQlOpPuNbRnNzRMYmQpMvPnNzQ 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 3 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 3.5.6 内分泌科：胰岛素国际化布局协同效应强 . 38 3.6 带量采购政策影响不大. 39 3.6.1 中成药且独家产品受影响不大 . 3

13、9 3.6.2 特殊剂型竞争格局好受影响不大 . 39 4 4、 代理品种大部分保持平稳代理品种大部分保持平稳 .4040 4.1 两票制对国产经销模式有一定影响. 40 4.2 代理品种主要分为三类，关注特定代理. 40 4.2.1 注射用头孢他啶：近年来公司公立医院销售额保持稳定 . 41 4.2.2 注射用重组人生长激素：市占率低 . 43 4.2.3 阿奇霉素颗粒（II） ：近三年保持较快增长 . 45 4.2.4 硝苯地平缓释片（III） ：公司近年高速增长 . 47 4.2.5 注射用长春西汀：近年基本稳定 . 48 4.2.6 吡拉西坦氯化钠注射液：市占率较高，销售额平稳 . 5

14、0 4.2.7 坤宁颗粒集调经止血于一体 . 51 4.3 借助 Novotek 引进国际优质药物制剂 . 52 4.3.1 Novotek 公司简介. 52 4.3.2 进口批件管线 . 52 4.3.3 加快国际化战略，全球整合药品资源 . 53 4.4 收购赛臻公司，打造新加坡为中心的亚太销售网络. 53 4.4.1 赛臻公司介绍 . 53 4.4.2 收购可以借力赛臻的销售网络和资源，有利于拓展国际化市场 . 53 5 5、 健能隆：国内领先的创新药企，多个重磅品种健能隆：国内领先的创新药企，多个重磅品种 .5555 5.1 健能隆简介. 55 5.2 健能隆打造两大研发技术平台. 5

15、6 5.2.1 双分子技术平台 . 56 5.2.2 双特异性抗体平台 . 56 5.3 F-627（贝格司亭） ：中美双报的重磅品种. 57 5.3.1 重组人粒细胞刺激因子药物介绍 . 57 5.3.2 G-CSF 国内外市场空间很大. 58 5.3.3 F-627 具备强效长效经济的多方面优势. 58 5.3.4 G-CSF 国外市场格局：数家生物类似药逐步上市. 59 5.3.5 G-CSF 的国内市场格局：三大巨头瓜分长效市场. 60 5.3.6 研发进展 . 61 5.3.7 F627 销售前瞻. 62 5.4 F-652：IL-22 双分子结构的全球首创药 . 63 5.4.1

16、产品机理适应症介绍 . 63 5.4.2 F-652 的处于二期临床有望直接申报. 64 5.4.3 F-652 销售前瞻. 65 6 6、 原料药：受益供给侧政策，时而有原料药：受益供给侧政策，时而有惊喜惊喜 .6666 6.1 泛酸钙泛醇简介. 66 6.1.1 泛酸钙主要用于饲料、食品添加剂和医药产品 . 66 6.1.2 泛酸主要运用于化妆品行业 . 66 6.2 泛酸钙工艺对比：酶拆法环保经济. 67 6.2.1 拆分方法介绍 . 67 6.2.2 合成方法对比：酶拆法成本低更环保 . 67 6.3 全球需求格局:饲料为主刚性需求. 68 6.4 全球泛酸钙供应呈现寡头垄断格局. 6

17、9 6.4.1 全球泛酸钙产能国内为主、集中度较高 . 69 6.4.2 上游原料供应议价能力一般 . 70 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 4 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 6.4.3 行业存在显著的规模、技术（环保）壁垒 . 70 6.4.4 替代产品尚未出现 . 70 6.4.5 未来两家独大，竞争整体缓和 . 71 6.5 泛酸钙价格受环保、疫情、新玩家影响波动较大，预计今年持续高位 . 71 6.6 原料药板块受价格影响波动大，爆发力强. 72 6.7 公司原料药技术渠道竞争优势明显. 74 6.7.1

18、微生物酶拆法环保优质且处于专利期 . 74 6.7.2 规模效应强，形成壁垒 . 74 6.7.3 原材料自给自足 . 74 6.7.4 研发工艺优势领先 . 74 6.7.5 以销定产，海外渠道强大 . 74 7 7、 高分子材料前景广阔高分子材料前景广阔 .7575 7.1 可降解生物材料市场快速增长. 75 7.2 公司高分子材料前景广阔. 76 7.2.1 PBS 介绍. 76 7.2.2 PVB 介绍. 77 7.2.3 高分子材料的近年跃上新台阶 . 78 8 8、 盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级 .7979 9 9、 风险风险提示提示 .8080 图表目录图表目录 图图 1

19、 1：亿帆药业股权结构及控制关系：亿帆药业股权结构及控制关系 .8 8 图图 2 2：亿帆医药发展简要历程：亿帆医药发展简要历程 .9 9 图图 3 3：股权结构简略图：股权结构简略图.1010 图图 4 4：公司营业收入及净利润变化：公司营业收入及净利润变化 .1313 图图 5 5：公司营业收入构成：公司营业收入构成 .1313 图图 6 6：20152015- -20192019 年公司三项费用率年公司三项费用率 .1414 图图 7 7：20142014- -20192019 年公司净利率年公司净利率 .1414 图图 8 8：20192019 上半年亿帆医药主营占比上半年亿帆医药主营

20、占比.1414 图图 9 9： 5 5 个生产中心及主要公司分布图个生产中心及主要公司分布图 .1616 图图 1010：销售人员保持快速增长：销售人员保持快速增长 .1818 图图 1111：20152015- -20182018 年研发投入金额年研发投入金额 .1919 图图 1212：20152015- -20182018 年研发人员数量情况年研发人员数量情况 .1919 图图 1313：宿州亿帆化药公立医疗机构的销售额及增速：宿州亿帆化药公立医疗机构的销售额及增速.2424 图图 1414：沈阳圣元化药：沈阳圣元化药公立医疗机构销售额及增速公立医疗机构销售额及增速 .2525 图图 1

21、515：沈阳志鹰化药公立医疗机构销售额及增速：沈阳志鹰化药公立医疗机构销售额及增速 .2525 图图 1616：四川德峰化药公立医疗机构的销售额及增速：四川德峰化药公立医疗机构的销售额及增速.2626 图图 1717：四川德峰缩宫素鼻喷雾剂近三年略有下降：四川德峰缩宫素鼻喷雾剂近三年略有下降 .3636 图图 1818：头孢类公立医疗机构销售情况：头孢类公立医疗机构销售情况 .4141 图图 1919：头孢他啶公立医疗机构销售情况：头孢他啶公立医疗机构销售情况 .4242 图图 2020：海南海灵头孢他定销售额及增长率：海南海灵头孢他定销售额及增长率.4343 图图 2121：海南海灵头孢他定

22、市场份额：海南海灵头孢他定市场份额 .4343 图图 2222：生长激素（不含长效）公立医疗机构销售额：生长激素（不含长效）公立医疗机构销售额.4444 图图 2323：LGLG 生长激素公立医疗机构销售额（万元）生长激素公立医疗机构销售额（万元） .4545 图图 2424：阿奇霉素内服公立医疗机构销售额：阿奇霉素内服公立医疗机构销售额.4646 图图 2525：公司阿奇霉素公立医疗机构销售额：公司阿奇霉素公立医疗机构销售额.4747 图图 2626：硝苯地平公立医疗机构销售额：硝苯地平公立医疗机构销售额 .4848 图图 2727：长春西汀公立医疗机构（含：长春西汀公立医疗机构（含基层）销

23、售额及增速基层）销售额及增速 .4949 谨请参阅尾页重要声明及谨请参阅尾页重要声明及财通财通证券股票和行业评级标准证券股票和行业评级标准 5 证券研究报告证券研究报告 深度报告深度报告 图图 2828： 河北智同的长春西汀公立医院销售额先降后升河北智同的长春西汀公立医院销售额先降后升 .5050 图图 2929：吡拉西坦公立医疗机构销售额：吡拉西坦公立医疗机构销售额 .5151 图图 3030：健能隆在研项目临床进展：健能隆在研项目临床进展 . .5555 图图 3131：DiKineTMDiKineTM .5656 图图 3232：ITabTMITabTM 作用机理图作用机理图 .5757

24、 图图 3333：G G- -CSFCSF 的更新换代的更新换代 .5858 图图 3434：美国：美国 AmgenAmgen 公司短效和长效公司短效和长效 G G- -CSFCSF 销售情况销售情况.5959 图图 3535：20201818 年国内长效年国内长效 G G- -CSFCSF 市场占比市场占比 .6161 图图 3636：国内：国内 G G- -CSFCSF 的销售情况的销售情况 .6161 图图 3737：5P5P 模型在模型在 F F- -627627 上的应用（仅包括美国市场）上的应用（仅包括美国市场） .6363 图图 3838：泛酸：泛酸钙、泛醇等产品钙、泛醇等产品

25、.6666 图图 3939：生物拆分法生产工艺：生物拆分法生产工艺 .6767 图图 4040：D D泛酸系列生产工艺泛酸系列生产工艺 .6868 图图 4141：近年我国泛酸钙出口量：近年我国泛酸钙出口量 .6969 图图 4242：近年我国泛酸钙出口金额：近年我国泛酸钙出口金额 . .6969 图图 4343：全球泛酸钙产能分布：全球泛酸钙产能分布 .7070 图图 4444：全球泛酸钙价格走势图：全球泛酸钙价格走势图 .7272 图图 4545：公司原料药收入及增速：公司原料药收入及增速 .7373 图图 4646：公司原料药毛利及增速：公司原料药毛利及增速 .7373 图图 4747：原料药毛利率：原料药毛利率 .7373 图图 4848：生物降解塑料市场规模：生物降解塑料市场规模 .7575 图图 4949：我国生物降解材料需求量：我国生物降解材料需求量 . .7676 图图 5050：我国生物降解材料产量：我国生物降解材料产量 .7676 图图 5151：PBSPBS 类材料用途广泛类材料用途广泛.7777 图图 5252：PBSPBS、PVBPVB 胶片、胶片、PVBPVB 树脂树脂. .7777 图图 5353：高分子业务收入及增速：高分子业务收入及增速 .7878 图图 5454：高分子业务毛利及增速：高分子业务毛利及增速 .7878 图图