1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 Table_Title 锂盐锂盐新贵新贵，买矿买矿+扩产扩产驶入驶入成长快车道成长快车道 主要观点：主要观点： Table_Summary 地勘龙头转战稀有轻金属，盈利能力快速提升地勘龙头转战稀有轻金属，盈利能力快速提升 中矿资源以地勘起家，通过三次重要收购，公司逐渐转型锂盐中矿资源以地勘起家，通过三次重要收购，公司逐渐转型锂盐+铯铷。铯铷。中色矿业为第一大股东，王平卫、刘新国等七人为实控人。公司是地勘行业龙头，利用先发优势介入矿权投资，寻找优质资源。公司拥有矿权78 个，采矿权 35 个，探矿权 43，拥有 4 座矿山，资源储量丰富。两两次并购

2、实现业务转型升级，并表后公司业绩显著提升次并购实现业务转型升级，并表后公司业绩显著提升。2021Q3，公司实现营收和归母净利润13.95亿元、 3.02亿元， 同比+69.43%、 200.72%。稀有金属支撑公司利润， 毛利遥遥领先于其他业务， 2020 年毛利达 3.98亿元，占总毛利的 74%。 锂盐板块：锂资源多点开花强势加码锂电赛道，氟化锂龙头地位稳固锂盐板块：锂资源多点开花强势加码锂电赛道，氟化锂龙头地位稳固 Bikita+Tanco 双重资源保障，产能快速释放双重资源保障，产能快速释放。公司锂盐布局分三步走：第一步：锂盐 2.5 万吨新增产能项目达产，尽享锂价上涨红利。第二步：保

3、障锂矿资源供给，提高原料自给率。2022 年收购年收购 Bikita，强化锂资，强化锂资源布局。源布局。受疫情和矿山出售影响，Bikita 近两年业绩波动大，中矿收购后有望盘活资源。第三步：产能扩张规划。我们预计 Tanco 今年将有21 万吨选矿能力，约折合 4000 吨 LCE；23 年将有 30 万吨选矿能力，可折合 6000 吨 LCE。 Bikita 将有 70 万吨选矿能力， 对应锂精矿 7 万吨，折合 4000-6000 吨 LCE；23 年拥有 175 万吨选矿能力，折合碳酸锂约2.6-2.8 万吨 LCE。为充分发挥锂矿资源储量和锂盐技术加工的优势。投资投资 10 亿元新建年

4、产亿元新建年产 3.5 万吨锂盐项目，锂盐产能将达万吨锂盐项目，锂盐产能将达 6 万吨。万吨。 优质客户优质客户+产能扩张，氟化锂龙头地位稳固产能扩张，氟化锂龙头地位稳固。中矿资源氟化锂扩产至6000 吨/年，市占率第一。公司通过供货日本森田化工稳定地供入了特斯拉供应链， 客户资源优质。 氟化锂毛利率较高， 支撑锂板块利润。 2021年前三季度，锂盐的利润贡献是 27%，主要是来源于氟化锂。 铯铷板块：垄断优质资源打造行业霸主地位，现金奶牛为公司发展保驾铯铷板块：垄断优质资源打造行业霸主地位，现金奶牛为公司发展保驾护航护航 铯铷应用广泛但资源分布较为集中， 公司拥有的 Tanco 矿山是全球唯

5、一可供开采的主力矿山。 因此公司掌握因此公司掌握了了全球全球 80%以上已探明的铯矿产资以上已探明的铯矿产资源储量，产销量复合增长率达源储量，产销量复合增长率达 24.3%。同时公司还是全球甲酸铯唯一供应商，与印度签订大合同放量在即。铯铷毛利率高盈利能力强，2020年铯铷产品毛利率达 68.69%。下游市场兴盛、国内市场逐步打开加上甲酸铯的订单量增加，预计未来铯盐业务环比年增长预计未来铯盐业务环比年增长 30%。 投资建议投资建议 我们预计 2021-2023 年，公司分别实现营收 22.5 亿元、108.5 亿元、106.4 亿元，分别实现归母净利润 5.40 亿元、32.1 亿元、45.4

6、 亿元，同比分别增长 210%、494%、41%。 Table_StockNameRptType 中矿资源（中矿资源（002738） 公司研究/公司深度 投资评级：买入（首次）投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-02-28 Table_BaseData 收盘价（元） 97.99 近 12 个月最高/最低（元） 97.99/21.47 总股本（百万股） 325 流通股本（百万股） 296 流通股比例（%） 91.07 总市值（亿元） 319 流通市值（亿元） 290 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_CompanyReport

7、相关报告相关报告 -30%47%123%200%276%3/216/219/2112/21中矿资源沪深300 Table_CompanyRptType 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 24 证券研究报告 铯铷作为现金流和盈利的重要支撑为公司提供发展的安全边际，眼光独到、 脚踏实地的锂矿并购+锂盐产能扩张充分享受当前行业高景气红利，专业深耕的地勘团队为公司找矿买矿赋能，我们认为公司业绩将迎来又一轮快速提升。2021-2023 年，公司对应当前市值的 PE 分别为 56X、9X、7X，在近期股价表现较好的同时，依旧保持着较低的估值水平，正值布局良机。 风

8、险提示风险提示 锂矿生产进度不及预期风险，锂盐产能释放不及预期风险，锂盐及铯盐价格大幅下跌风险，Bikita 项目收购进展不及预期风险。 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 1276 2245 10850 10644 收入同比（%） 9.5% 76.0% 383.3% -1.9% 归属母公司净利润 174 540 3209 4538 净利润同比（%） 24.4% 210.1% 493.8% 41.4% 毛利率（%） 42.1% 51.9% 55.6% 70.9% ROE（

9、%） 5.5% 14.6% 46.4% 39.6% 每股收益（元） 0.63 1.76 10.47 14.81 P/E 42.25 55.55 9.36 6.62 P/B 2.56 8.10 4.34 2.62 EV/EBITDA 34.18 41.51 8.22 4.93 资料来源： wind，华安证券研究所 qWrXyU9XiZyX7NdN6MoMnNsQnPfQoOtQlOoOpO8OpOmMxNsRtMvPoOpNTable_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 24 证券研究报告 正文目录正文目录 1 地勘龙头转战

10、稀有轻金属，盈利能力快速提升地勘龙头转战稀有轻金属，盈利能力快速提升 . 5 1.1 深耕海外地勘矿投市场，“经验+技术”奠定行业领先地位 . 5 1.2 两次并购切入稀有轻金属赛道，业绩飞速提升 . 7 2 锂盐板块：锂资源多点开花强势加码锂电赛道，氟化锂龙头地位稳固锂盐板块：锂资源多点开花强势加码锂电赛道，氟化锂龙头地位稳固 . 10 2.1 BIKITA+TANCO双重资源保障，产能快速释放 . 10 2.2 优质客户+产能扩张，氟化锂龙头地位稳固 . 13 3 铯铷板块：垄断优质资源打造行业霸主地位，现金奶牛为公司发展保驾护航铯铷板块：垄断优质资源打造行业霸主地位，现金奶牛为公司发展保

11、驾护航 . 15 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 18 4.1 铯铷板块铯铷板块 . 18 4.2 锂板块锂板块 . 19 4.3 地勘板块地勘板块 . 21 4.4 投资建议投资建议 . 22 5 风险提示：风险提示： . 22 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 23 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 24 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 公司发展历程公司发展历程 . 5 图表图表 2 公司股权结构图公司股权结构图 . 6 图表图表 3 公司主要地勘项目及客户公司主要地勘

12、项目及客户 . 7 图表图表 4 2017 年公司营业收入结构（年公司营业收入结构（%） . 7 图表图表 5 2020 年公司营业收入结构（年公司营业收入结构（%） . 7 图表图表 6 2020 年公司稀有轻年公司稀有轻金属营收细分（亿元，金属营收细分（亿元，%）. 8 图表图表 7 2016-2020 公司国内外营收变化公司国内外营收变化 . 8 图表图表 8 公司营业收入及增速（亿元，公司营业收入及增速（亿元，%） . 8 图表图表 9 公司归母净利润及增速（亿元，公司归母净利润及增速（亿元，%） . 8 图表图表 10 公司毛利率情况（公司毛利率情况（%） . 9 图表图表 11 公

13、司毛利细分（亿元，公司毛利细分（亿元，%） . 9 图表图表 12 2021Q4 归母净利润将大幅上升归母净利润将大幅上升 . 10 图表图表 13 2021Q4 扣非净利润将大幅上升扣非净利润将大幅上升 . 10 图表图表 14 BIKITA锂锂矿区累计探获的保有锂矿产资源量情况矿区累计探获的保有锂矿产资源量情况 . 11 图表图表 15 BIKITA矿区主要锂矿石及储量情况矿区主要锂矿石及储量情况 . 11 图表图表 16 BIKITA近两年财务情况（万美元）近两年财务情况（万美元） . 12 图表图表 17 2022-2023 产能扩张计划产能扩张计划 . 12 图表图表 18 氟化锂主

14、要企业氟化锂主要企业产能（吨产能（吨/年）年） . 13 图表图表 19 氟化锂主要企业产能（吨氟化锂主要企业产能（吨/年）年） . 13 图表图表 20 2018-2020 公司锂业务综合毛利率（公司锂业务综合毛利率（%） . 14 图表图表 21 全球氧化铯储量分布情况全球氧化铯储量分布情况 . 15 图表图表 22 全球氧化铷储量分布情况全球氧化铷储量分布情况 . 15 图表图表 23 公司铯铷盐产量情况（吨公司铯铷盐产量情况（吨/年）年） . 16 图表图表 24 公司甲酸铯主要客户为欧美知名石油企业公司甲酸铯主要客户为欧美知名石油企业 . 16 图表图表 25 铯盐市场价持续走高，目

15、前达到铯盐市场价持续走高，目前达到 700 元元/克克 . 17 图表图表 26 铯铷板铯铷板块盈利预测块盈利预测 . 18 图表图表 27 锂板块盈利预测锂板块盈利预测 . 19 图表图表 28 地勘板块盈利预测地勘板块盈利预测 . 21 图表图表 29 公司整体盈利预测公司整体盈利预测 . 22 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 24 证券研究报告 1 地勘龙头转战稀有轻金属，盈利能力快速提升地勘龙头转战稀有轻金属，盈利能力快速提升 1.1 深耕海外地勘矿投市场，深耕海外地勘矿投市场，“经验经验+技术技术

16、”奠定行业领先地位奠定行业领先地位 中矿资源中矿资源以以地勘地勘起家，通过三次重要收购，公司逐渐转型锂盐起家，通过三次重要收购，公司逐渐转型锂盐+铯铷铯铷。公司成立于 1999 年，2014 年在深交所上市，是地勘行业唯一的上市公司。2018 年以前公司以地质勘探技术服务为基础，构建出地勘+矿权投资、地勘+矿山工程、地勘+矿产品贸易产业链。2018 年收购了东鹏新材，开始转型稀有轻金属；2019 年收购 Carbot特殊流体事业部， 加码铯铷盐赛道， 产品结构越发多元化； 2022 年收购 Bikita 矿山，锂盐产能的原料得以保障。 图表图表 1 公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司官网

17、，华安证券研究所 中色矿业为第一大股东，王平卫、刘新国等七人为实控人。中色矿业为第一大股东，王平卫、刘新国等七人为实控人。公司的控股股东为中色矿业， 持有中矿资源 16.11%股权。 而王平卫、 刘新国等七人持有中色矿业 94.75%股权，并直接持股中矿资源 2.69%，成为公司实际控制人。公司收购东鹏新材时，向其原股东孙梅春、钟海华发行股份，截止目前两人分别持有公司 7.10%、3.11%股权。公司旗下拥有众多子公司，其中最重要的是东鹏新材、中矿赞比亚和中矿香港，其中东鹏新材和中矿赞比亚分别负责稀有轻金属加工和地勘矿权业务，中矿香港收购Cabot特殊流体事业部后全资控股旗下三家子公司Tanc

18、o、 CSFInc和CSFLtd，为公司提供资源保障。 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 24 证券研究报告 图表图表 2 公司公司股权结构图股权结构图 资料来源：公司年报，华安证券研究所 公司是地勘行业龙头，利用先发优势公司是地勘行业龙头，利用先发优势介入矿权投资，寻找优质资源。介入矿权投资，寻找优质资源。公司多来年深耕地勘矿投业务，为众多中国大型矿业企业“走出去”的项目提供地质勘查技术服务，依托自身的经验和技术优势，承担了多个具有国际影响力的勘查项目并获得了良好的市场声誉。公司 2018-2020 年地勘

19、业务的营业收入分别为 5.77、4.55和 5.7 亿元，毛利润分别为 1.54、1.33 和 1.35 亿元，经营较为稳健。 然而， 公司并不以地勘服务为主要收入来源， 而是利用在海外市场积累的经验、客户等资源，介入矿权投资与矿山开发。公司拥有矿权 78 个，采矿权 35 个，探矿权 43 个。公司主要的矿山有加拿大 Tanco 矿、赞比亚的铜矿、赞比亚铁矿和津巴布韦铬铁矿，资源储量较为丰富。同行其他公司由于没有地勘板块，必须把项目资源评价外包，不仅耗费时间长，还可能存在评价客观与否的问题，因此中矿在获取和评价资源上具有一定优势，有助于公司高效寻找优质矿源，是公司转型铯铷锂领域、优先抢占市场

20、的助推剂。 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 24 证券研究报告 图表图表 3 公司主要地勘项目及客户公司主要地勘项目及客户 项目名称项目名称 项目客户项目客户 项目所在地项目所在地 谦比希铜矿 中国有色 赞比亚 瑞木镍钴矿 中冶集团 巴布亚新几内亚 艾娜克铜矿 中冶集团 江西铜业 阿富汗 韦铂钯矿 北方工业 津巴布韦 柯米卡铜钴矿 北方工业 刚果金 卡莫阿铜矿 紫金矿业 刚果金 资料来源：公司年报，华安证券研究所 1.2 两次并购切入稀有轻金属赛道，业绩飞速提升两次并购切入稀有轻金属赛道，业绩飞速提升 两次

21、并购实现业务转型升级，稀有轻金属快速发力。两次并购实现业务转型升级，稀有轻金属快速发力。公司分别于 2018、2019年收购了东鹏新材和 Carbot 特殊流体业务事业部，正式切入稀有轻金属赛道，构建了从矿产勘探、开采到加工业务，至精细化工和终端消费市场的整个产业链。并购之前，固体勘察技术服务贡献了 48.11%的营收（2017 年） ，到 2020 年该业务营收比例下降至 16.49%，而稀有金属营收占比过半（54.85%） 。稀有轻金属主要包括铯铷盐、锂盐和甲酸铯，2020 年三种产品的营收分别为 3.1 亿元、1.91 亿元、1.99亿元，其中铯铷占比最大（24.33%） 。另外，公司海

22、外营收主要来于固体矿产勘查技术服务和国际工程建设业务，转型后来自海外的营收占比呈现下降趋势，从 2017年的 86.60%下降至 2020 年的 58.89%。 图表图表 4 2017 年公司营业收入结构（年公司营业收入结构（%） 图表图表 5 2020 年公司营业收入结构（年公司营业收入结构（%） 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 24 证券研究报告 图表图表 6 2020 年公司稀有轻金属营收细分（亿元，年公司稀有轻金属营收细分（亿元

23、，%） 图表图表 7 2016-2020 公司国内外营收变化公司国内外营收变化 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 并表后公司业绩显著并表后公司业绩显著提升提升， 稀有金属毛利可观。， 稀有金属毛利可观。 自 2018 年收购东鹏新材以来，公司业绩一路上涨。 2018 年公司营收和归母净利润相比于 2017 年分别增加 50.48%、102.33%，随后一直呈现上升趋势。2021Q3，公司实现营收和归母净利润 13.95 亿元、3.02 亿元，同比+69.43%、200.72%。 图表图表 8 公司营业收入及增速（亿元，公司营业收入及增速（亿元，%） 图表图

24、表 9 公司归母净利润及增速（亿元，公司归母净利润及增速（亿元，%） 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 毛利方面， 2018 年是公司综合毛利率的一个拐点， 16-18 年， 毛利率从 35.63%下降至 30.82%，随后持续上涨至 2021Q3 的 48.94%。拆分来看，稀有金属支撑公司利润，毛利遥遥领先于其他业务，2020 年毛利达 3.98 亿元，占总毛利的 74%。而固体矿产勘察技术服务的毛利占比逐年下降， 2020 年只有 0.67 亿元， 占比 12%。 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参

25、阅末页重要声明及评级说明 9 / 24 证券研究报告 图表图表 10 公司毛利率情况（公司毛利率情况（%） 图表图表 11 公司毛利细分（亿元，公司毛利细分（亿元，%） 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 10 / 24 证券研究报告 2 锂盐板块：锂盐板块： 锂资源多点开花强势加码锂电赛道，锂资源多点开花强势加码锂电赛道，氟化锂龙头地位稳固氟化锂龙头地位稳固 2.1 Bikita+Tanco 双重资源保障，产能快速释放双重资源保障，产能快速释放

26、公司锂盐布局分三步走：公司锂盐布局分三步走：1）新建新建 2.5 万吨锂盐产线迈入万吨锂盐产线迈入氢氧化锂氢氧化锂新赛道新赛道；2）保障锂矿资源供给；保障锂矿资源供给； 3） 持续扩张产能。 目前第一步已经实现， 而持续扩张产能。 目前第一步已经实现， 而 2019 年收购年收购 Tanco和近期收购和近期收购 Bikita 是实现第二步的重要举措，有望强化锂资源布局。资源加持下，是实现第二步的重要举措，有望强化锂资源布局。资源加持下，产能快速释放，实现第三步指日可待。产能快速释放，实现第三步指日可待。 第一步：第一步：锂盐锂盐 2.5 万吨新增产能项目达产，尽享锂价上涨红利。万吨新增产能项目

27、达产，尽享锂价上涨红利。 收购东鹏后扩张产能，收购东鹏后扩张产能， 追根溯源公司追根溯源公司并非锂业新兵。并非锂业新兵。 2019 年， 公司在原有 3000吨碳酸锂产能的基础上，投资建设年产 1.5 万吨电池级氢氧化锂、年产 1 万吨电池级碳酸锂柔性生产线项目，目前产线已于 2021 年 8 月实现达产并且逐渐放量，实现了公司锂盐业务的突破。 锂盐业务均建立在 2018 年收购的东鹏新材的基础上， 东鹏新材此前已经在氟化锂和透锂长石提锂方面有丰富的生产经验，就此来说，中矿并非行业新兵。 锂盐团队技术积淀及生产经验丰富。锂盐团队技术积淀及生产经验丰富。中矿之所以能快速实现顺利扩产，得益于东鹏积

28、累的技术经验优势，东鹏新材的创始人孙春梅曾任江西锂厂厂长，部分技术团队也源自江西锂厂，因此技术团队具备深厚的技术积淀，在扩产之前已具备成熟的透锂长石提锂经验，因此扩产 2.5 万吨锂盐产能能够快速落地投产。 21Q4 电池级氢氧化锂已实现产量并顺利销售部分产品。电池级氢氧化锂已实现产量并顺利销售部分产品。在需求爆发、锂价上涨的背景下，随着新建产能的逐步释放、锂精矿资源自给率的提升，公司的盈利水平将大幅提升。21Q4 锂盐销量锂盐销量 2000 吨，吨，2.5 万吨产能快速释放万吨产能快速释放。2021 年预计实现归母净利润 5-5.6 亿元，同比+186.92%-221.35%；扣非净利润 4

29、.88-5.48 亿元，同比+ 221.10%-260.57%。拆分来看，Q4 单季盈利在 2-2.6 亿左右，增长较快，说明公司成长性与盈利能力迈上了新的台阶，进入业绩高增长期。 图表图表 12 2021Q4 归母净利润将大幅上升归母净利润将大幅上升 图表图表 13 2021Q4 扣非净利润将大幅上升扣非净利润将大幅上升 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 第二步：第二步：保障锂矿资源供给，提高原料自给率。保障锂矿资源供给，提高原料自给率。 收购收购 Bikita，强化锂资源布局强化锂资源布局。中矿资源拟以 1.8 亿美元收购 Bikita，Bikita

30、的 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 11 / 24 证券研究报告 主要资产是位于津巴布韦的Bikita锂矿项目， 该锂矿资源禀赋十分优秀， 目前有Shaft、SQI6 两个矿权区在进行开发，总共拥有 2941 万吨的矿石量，氧化锂平均品位为1.17%，氧化锂含量为 34.4 万吨，除此之外 SQI6 矿体还伴生钽矿产资源量 840 万磅 Ta2O5,Ta2O5 平均品位 186ppm。 图表图表 14 Bikita 锂矿区累计探获的保有锂矿产资源量情况锂矿区累计探获的保有锂矿产资源量情况 资源类别资源类别 矿石量（

31、万吨）矿石量（万吨） 平均品位平均品位 Li2O(%) Li2O 金属量（万吨）金属量（万吨） 探明的资源量 312 1.82 5.68 控制的资源量 2543 1.10 27.98 推断的资源量 86 0.86 0.74 合计合计 2941 1.17 34.40 资料来源：wind，华安证券研究所 Bikita 矿区的主要锂矿床矿石类型为生有铯榴石的透锂长石和锂辉石型矿石。 其中 Shaft 有 200+万吨的透锂长石， 品位 1.90%， 折合约 10 万吨 LCE； SQI6 有 2000+万吨锂辉石量，品位 1.32%，折合约 70 万吨 LCE。中矿与 Bikita 有着长达 20

32、多年的合作关系，是 Bikita 公司生产的铯榴石和透锂长石中国区独家代理商，尤其在透锂长石冶炼方面有着丰富的经验。同时，公司在津巴布韦开展过多个地勘项目，对当地的资源、工作条件等十分了解，此次并购将有利于公司进一步挖掘非洲锂矿，强化资源布局。 图表图表 15 Bikita 矿区主要锂矿石及储量情况矿区主要锂矿石及储量情况 主要锂矿石主要锂矿石 矿石量（万吨）矿石量（万吨） 品位（品位（%） 折合折合 LCE （万吨）（万吨） Shaft 透锂长石 200+ 1.90 10 SQI6 锂辉石 2000+ 1.32 70 资料来源：公司公告，华安证券研究所 受疫情和矿山出售影响，受疫情和矿山出售

33、影响， Bikita 近两年业绩波动大， 中矿收购后有望盘活资源。近两年业绩波动大， 中矿收购后有望盘活资源。2020 年至 2021 年，Bikita 净资产分别为-2,815.94 万美元、-1,745 万美元，分别实现营业收入 521.12 万美元、1,966.23 万美元，分别实现净利润-3,552.73 万美元、-280.86 万美元。Bikita 持续亏损的原因主要是受新冠疫情影响，Bikita 近两年产销量均有所下降。加上启动矿山出售计划，一直未满负荷运营，2021 年产销量有所回升。Bikita2020 年度销售透锂长石 1.55 万吨，2021 年销售透锂长石 2.49 万吨

34、，同比增长 60.73%。净资产为负的主要是津巴布韦元持续贬值造成汇兑损失、美元长期有息借款的利息费用等所致。中矿接手后将重新理顺矿山生产，产能利用率有望大幅提升， 未来公司将继续优化 105 万吨/年采选产能扩产项目可研， 进一步发挥 Bikita的资源潜力。 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 12 / 24 证券研究报告 图表图表 16 Bikita 近两年财务情况（万美元）近两年财务情况（万美元） 项目项目 2020 2021 资产 169.2 390.45 负债 2985.14 2135.59 净资产净资产

35、-2815.94 -1745.14 营业收入 521.12 1966.23 营业利润 -364.96 765.77 净利润净利润 -3552.73 -280.86 资料来源：公司公告，华安证券研究所 Tanco 矿山矿山：公司于 2019 年收购 Tanco 矿山，该矿山保有未开采的锂矿石资源储量 460 万吨，其中 208 万吨矿石氧化锂平均品位 3.15%，252 万吨矿石氧化锂平均品位 1.85%，折合氧化锂金属量 11.22 万吨。Tanco 矿山 12 万吨锂辉石采选产能于 2021 年 10 月正式投产（目前已基本达产） ，且规划积极推进 Tanco 矿露天开采方案和新建 50 万

36、吨产能选矿厂。 第三步：产能第三步：产能扩张扩张规划。规划。 Tanco:1）目前 12 万吨选矿厂已经恢复生产，首批矿石预计 3 月到达江西的锂盐厂； 2） 计划 22 年建成 18 万吨选厂， 下半年贡献部分产能， 假设按 50%计算； 3）我们预计 Tanco 今年将有 12+9=21 万吨选矿能力，约折合 4000 吨 LCE；23 年将有 12+18=30 万吨选矿能力，可折合 6000 吨 LCE。 Bikita:1）今年会将 70 万吨选矿能力和 Shaft 配套并释放产能，目前 Shaft 正在进行上层废石剥离工作，剥离完成后选矿能力开始释放；2）计划投资 1 亿元，用9 个月

37、时间新建 105 万吨选矿厂和 SQI6 配套并完成废石剥采， 预计 2023 年释放产能；3）我们预计今年 70 万吨选矿能力，对应锂精矿 7 万吨，折合 4000-6000 吨LCE； 预计 23 年拥有 70+105=175 万吨选矿能力， 折合碳酸锂约 2.6-2.8 万吨 LCE。 图表图表 17 2022-2023 产能扩张计划产能扩张计划 2022 2023 Bikita Shaft70 万吨选矿能力， 对应 4000-6000 吨 LCE Shaft（70 万吨）+ SQI6（105 万吨）选矿能力， 对应 2.6-2.8 万吨 LCE Tanco 12+9=21 万吨选矿能力

38、， 对应 4000 吨 LCE 12+18=30 万吨选矿能力， 对应 6000 吨 LCE 合计合计 约 8000-10000 吨 LCE 约 3.2-3.4 万吨 LCE 资料来源：公司公告，华安证券研究所 10 亿元亿元新建新建年产年产 3.5 万吨锂盐项目万吨锂盐项目， 锂盐产能将达， 锂盐产能将达 6 万吨万吨。 根据以上产能规划，2023 年公司可以自给 3.2-3.4 万吨 LCE，而锂盐产品的生产能力只有 2.5 万吨，原料自给能力大于锂盐加工能力。 根据 2 月 26 日公告， 为了充分发挥锂矿资源储备和锂盐冶炼加工的技术优势，今年中矿将通过下属全资公司春鹏锂业在江西新余投资

39、建设年产 3.5 万吨高纯锂盐项目，主产品为电池级碳酸锂、电池级氢氧化锂，建设周期为 1 年。公司在建设一期 2.5 万吨锂盐项目时积累了宝贵的技术管理经验，预计 3.5 万吨高纯锂盐二期项目将能更顺利、更高效的实施完成。 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 13 / 24 证券研究报告 2.2 优质客户优质客户+产能扩张，产能扩张，氟化锂氟化锂龙头地位稳固龙头地位稳固 中矿资源氟化锂扩产至中矿资源氟化锂扩产至 6000 吨吨/年，市占率第一。年，市占率第一。氟化锂是生产六氟磷酸锂的原料， 下游应用为锂电池电解液。 公

40、司电池级氟化锂产能已从3000吨/年扩产至6000吨/年，2022 年 1 月按照 6000 吨直接达产，不需要爬坡，行业内其他主要企业的产能分别为赣锋锂业 1500 吨/年、百吉瑞 1000 吨/年，与中矿存在较大差距。公司氟化锂市占率位居行业第一，目前有望超过 50%，形成垄断性优势。 图表图表 18 氟化锂主要企业产能（吨氟化锂主要企业产能（吨/年）年） 资料来源：公司公告，华安证券研究所 氟化锂氟化锂进入特斯拉产业链，进入特斯拉产业链，下游客户优质下游客户优质。公司通过供货日本森田化工稳定地供入了特斯拉供应链， 整体产业链为： 氟化锂 （东鹏新材） -六氟磷酸锂 （日本森田）-电解液（

41、三菱）-动力锂电池（松下）-特斯拉） 。同时，公司也向新泰材料、九九久、杉杉股份、金牛电源等国内 6F 和电解液企业提供氟化锂产品，客户资源优质。中矿在氟化锂除杂上拥有技术优势，且前端原料依赖程度低，能够在保证产量的同时保证产品质量，获取客户忠诚度。 图表图表 19 氟化锂主要企业产能（吨氟化锂主要企业产能（吨/年）年） 资料来源：公司公告，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 14 / 24 证券研究报告 氟化锂毛利率较高，支撑锂板块利润。氟化锂毛利率较高，支撑锂板块利润。公司目前锂板块的综合毛利率由碳

42、酸锂和氟化锂共同构成，由于电池级碳酸锂的业务模式为采购工碳并提纯，仅赚取工碳和电碳之间的价差，而这一价差并不大，导致碳酸锂的毛利显著低于氟化锂，后者盈利能力更强。在 2018-2020 锂价持续下跌的背景下，公司锂盐业务的毛利率仍维持在 35%左右， 高于同行业可比公司。 2021 年前三季度， 锂盐的利润贡献是 27%，主要是来源于氟化锂。 图表图表 20 2018-2020 公司公司锂业务综合毛利率锂业务综合毛利率（%） 资料来源：wind，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 15 / 24 证券研

43、究报告 3 铯铷板块：垄断优质资源打造行业霸主地位，铯铷板块：垄断优质资源打造行业霸主地位，现金奶牛为公司发展保驾护航现金奶牛为公司发展保驾护航 铯铷应用广泛但资源分布较为集中， 公司拥有的铯铷应用广泛但资源分布较为集中， 公司拥有的 Tanco 矿山是全球唯一可供开矿山是全球唯一可供开采的主力矿山。采的主力矿山。铯铷盐广泛应用于新能源、电子通讯、国防军工、特种玻璃等高科技、 战略性产业， 西方发达国家是主要消费国， 仅美国的铯消费量就占到全球的 50%以上，我国的应用市场正随着科技技术的进步逐步被打开。然而，铯铷是全球战略性稀缺资源，全球氧化铯资源储量约 22 万吨，主要分布于加拿大、津巴布

44、韦、纳米比亚和澳大利亚四国。目前全球可规模化开采的铯榴石矿仅有三个，分别是加拿大Tanco 矿、津巴布韦 Bikita 矿和澳大利亚 Sinclair 矿，其中 Bikita 铯榴石矿资源面临枯竭，Sinclair 矿 2019 年已经完成所有经济可采矿石的开发，目前 Tanco 矿是目前全球铯资源的仅剩的主力可开采矿山。 图表图表 21 全球氧化铯储量分布情全球氧化铯储量分布情况况 图表图表 22 全球氧化铷储量分布情况全球氧化铷储量分布情况 资料来源：USGS，华安证券研究所 资料来源：USGS，华安证券研究所 公司掌握全球公司掌握全球80%以上以上已探明的铯矿产资源储量已探明的铯矿产资源

45、储量， 产销量复合增长率达， 产销量复合增长率达24.3%。2018 年收购东鹏新材后，公司成为国内最大的铷铯盐生产商和供应商，国内市场占有率高达 75%。2019 年公司通过收购 Cabot 公司的特殊流体事业部控制了其旗下的 Tanco 矿山，该矿山目前保有未开采铯矿石资源量 11.72 万吨，其中氧化铯含量1.62 万吨；铯尾矿矿石资源量 352.22 万吨，其中氧化铯含量 2.6 万吨，合计氧化铯资源量为 4.22 万吨。 两次收购完成后， 公司掌握 80%以上全球已经探明的铯榴石矿储量，现有铷铯盐产能达到 1500 吨/年。资源保障下近年来公司铯盐产品的产销量快速增长，复合增长率达到

46、 24.3%，在全球铯市场占有率超过 50%以上，拥有全球定价权。 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 16 / 24 证券研究报告 图表图表 23 公司铯铷盐产量情况（吨公司铯铷盐产量情况（吨/年）年） 资料来源：公开发行 A 股可转换公司债券信用评级报告，华安证券研究所 公司是全球甲酸铯唯一供应商，与印度签订大合同放量在即。公司是全球甲酸铯唯一供应商，与印度签订大合同放量在即。甲酸铯主要用于石油天然气行业， 在高温高压油气井的钻井和完井作业中作为钻井液、 完井液使用。公司是全球最大的甲酸铯生产商和供应商，为众多知名

47、的油服企业和世界级石油公司提供甲酸铯产品和技术服务，同时也在积极布局国内市场，提前储存 7000+桶甲酸铯产品。 图表图表 24 公司甲酸铯主要客户为欧美知名石油企业公司甲酸铯主要客户为欧美知名石油企业 资料来源：公司公告，华安证券研究所 铯铷毛利率高盈利能力强，铯铷毛利率高盈利能力强，预计未来铯盐业务环比年增长预计未来铯盐业务环比年增长 30%。资源垄断优势使公司具有全球铯铷盐产品的定价权，毛利率一直较高，2020 年铯铷产品毛利率达68.69%。而随着铯盐价格逐年走高，公司该业务板块的业绩也十分可观。2020 年铯铷盐产品贡献了 3.1 亿元营收， 比 2018 年增长 303%； 营收占

48、比 24.33%， 比 2018年增长 15.4pct。下游市场兴盛、国内市场逐步打开加上甲酸铯的订单量增加，预计未来铯盐业务环比年增长 30%。 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 17 / 24 证券研究报告 图表图表 25 铯盐市场价持续走高，目前达到铯盐市场价持续走高，目前达到 700 元元/克克 资料来源：百川盈孚，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 中矿资源（中矿资源（002738） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 18 / 24 证券研究报告 4 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建

49、议 4.1 铯铷板块铯铷板块 作为铯铷的绝对龙头，我们认为公司将凭借铯铷资源绝对优势占领绝大部分市场，利润率稳定，以量取胜，为公司提供充分的现金牛和盈利。我们预计铯铷板块平稳增长，预计 2021-2023 年分别实现营收 7.4 亿元、9.6 亿元、12.2 亿元，分别实现毛利 4.7 亿元、6.0 亿元、7.7 亿元。 预测基于以下假设： 1）假设板块整体经营稳健，年均增速 30%；甲酸铯业务相对来说订单旺盛，给予更高增速； 2）成本假设相对固定，因此毛利率也较为稳定，假设铯精细化工和甲酸铯的毛利率分别约为 68%和 58%，整体毛利率约为 63%； 3）铷的需求体量较小，因此并不进行预测。

50、 图表图表 26 铯铷板块盈利预测铯铷板块盈利预测 铯精细化工 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 310.39 383.34 490.67 637.87 yoy 24% 28% 30% 营业成本（百万元） 97.19 122.67 157.01 204.12 毛利（百万元） 213.20 260.67 333.66 433.75 毛利率 69% 68% 68% 68% 甲酸铯 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 198.53 357.36 464.56 580.71 yoy 80% 30% 25% 营业成本（百万元） 84.50 1