1、 甬金股份甬金股份(603995) 持续扩张的不锈钢持续扩张的不锈钢冷轧冷轧龙头龙头 甬金股份首次覆盖报告甬金股份首次覆盖报告 李鹏飞李鹏飞(分析师分析师) 魏雨迪魏雨迪(分析师分析师) 张树玮张树玮(研究助理研究助理) 证书编号 S0880519080003 S0880520010002 S0880118100060 本报告导读：本报告导读： 公司公司自研自研生产生产设备设备有效降低有效降低固定固定成本，通过高效管理成本，通过高效管理获得获得生产成本优势，高周转生产成本优势，高周转造就造就 公司公司远高行业的远高行

2、业的 ROE。未来随着。未来随着公司公司产能产能的有序扩张的有序扩张，公司公司业绩将业绩将稳步稳步释放释放。 投资要点：投资要点： 首次首次覆盖，给予“增持”评级覆盖，给予“增持”评级。公司是我国冷轧不锈钢行业龙头企业，我 们预测公司 2020-2022 年归母净利润分别为 4.05/5.79/7.43 亿元，EPS 分别为 1.75/2.51/3.22 元。参考同类公司，给予公司 2020 年 20 倍 PE 进行估值，对应每股价值 35 元， “增持”评级。 与市场认知不同，不锈钢加工行业的竞争优势在于高周转，而不是毛利与市场认知不同，不锈钢加工行业的竞争优势在于高周转，而不是毛利 率率。

3、公司自研设备成本低于外购设备，带来公司固定成本优势。同时公司 管理机制优秀、周转率高、生产成本低，造就公司远高行业的 ROE。相比 上游公司扩张不受限制，2020 年开始公司产能扩张进入快车道，业绩将 快速释放。 设备、管理设备、管理优势明显，周转率行业领先优势明显，周转率行业领先。公司自研设备较外购设备成本低 30%以上，有效降低折旧、利息费用等固定成本。同时，公司股东及经营 层激励机制顺畅，人员效率高，成材率达到 98%以上，高于行业 92%水平。 2019 年公司资产周转率 3.86，领先行业。高成材率、高周转带来了公司 远超行业水平的 ROE 水平，公司盈利能力较强。 产能快速扩张，业

4、绩将逐步释放产能快速扩张，业绩将逐步释放。公司成本较低，运营效率较高且融资能 力领先行业，根据公司产能计划，公司产能将由 2019 年的 93.45 万吨逐 步上升至 2022 年 240 万吨左右。公司 2019 年产能利用率 130%左右，新 产能已充分摸底下游， 我们认为随着公司产能的投放， 公司业绩将不断释 放。 风险提示：风险提示：新建产能进度不及预期，下游需求大幅下降，行业竞争加剧。 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入营业收入 15,650 15,828 20,033 25,338 31,840 (+/-)%

5、29% 1% 27% 26% 26% 经营利润（经营利润（EBIT） 528 479 585 837 1,075 (+/-)% 24% -9% 22% 43% 28% 净利润（归母）净利润（归母） 331 333 405 579 743 (+/-)% 53% 0% 22% 43% 28% 每股净收益（元）每股净收益（元） 1.44 1.44 1.75 2.51 3.22 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.70 0.52 0.61 0.78 利润率和估值指标利润率和估值指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 经营利润率经营利润率(%) 3.4% 3.0% 2.

6、9% 3.3% 3.4% 净资产收益率净资产收益率(%) 23.0% 11.5% 12.7% 16.0% 17.7% 投入资本回报率投入资本回报率(%) 19.2% 10.2% 11.4% 14.5% 16.2% EV/EBITDA 0.25 8.55 4.41 3.10 2.23 市盈率市盈率 16.93 16.85 13.86 9.69 7.55 股息率股息率 (%) 0.0% 2.9% 2.1% 2.5% 3.2% 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 35.00 当前价格： 24.31 2020.07.19 交易数据 52 周内股价区间（元）周内股价区间（元）

7、 20.11-32.43 总市值（百万元）总市值（百万元） 5,608 总股本总股本/流通流通 A 股（百万股）股（百万股） 231/58 流通流通 B 股股/H 股（百万）股（百万） 0/0 流通股比例流通股比例 25% 日均成交量（百万股）日均成交量（百万股） 4.49 日均成交值（百万元）日均成交值（百万元） 108.87 资产负债表摘要 股东权益（百万元）股东权益（百万元） 2,951 每股净资产每股净资产 12.79 市净率市净率 1.9 净负债率净负债率 -31.99% EPS（元） 2019A 2020E Q1 0.22 0.23 Q2 0.42 0.50 Q3 0.40 0.4

8、8 Q4 0.41 0.54 全年全年 1.44 1.75 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 9% 14% 相对指数 -0% 1% -10% 公 司 首 次 覆 盖 公 司 首 次 覆 盖 -38% -27% -16% -5% 7% 18% -22020-42020-6 52周内股价走势图周内股价走势图 甬金股份上证指数 金属，采矿，制品金属，采矿，制品/原材料原材料 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 of 18 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 模型更新时间： 2020.07.

9、19 股票研究股票研究 原材料 金属，采矿，制品 甬金股份(603995) 首次覆盖首次覆盖 评级：评级： 增持增持 目标价格：目标价格： 35.00 当前价格： 24.31 2020.07.19 公司网址 公司简介 公司成立于 2003 年 8 月 27 日,主营业务 为冷轧不锈钢板带的研发、生产和销售， 产品覆盖精密冷轧不锈钢板带和宽幅冷 轧不锈钢板带两大领域,是国家高新技术 企业和国家火炬计划项目承担单位，自 成立以来十分注重生产工艺的改进和技 术装备的研发。截至 2017 年末，公司共 获得 90 项专利，其中发明专利 15 项， 实用新型专利 75 项。 绝对价格回报（%） 52 周

10、内价格范围 20.11-32.43 市值（百万） 5,608 财务预测（单位：百万元）财务预测（单位：百万元） 损益表损益表 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业总收入营业总收入 15,650 15,828 20,033 25,338 31,840 营业成本 14,713 14,939 18,946 23,867 29,976 税金及附加 30 29 37 47 58 销售费用 115 111 132 167 208 管理费用 46 47 59 74 92 EBIT 528 479 585 837 1,075 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 投资收益 -2 1

11、 1 1 1 财务费用 58 26 34 43 53 营业利润营业利润 489 480 584 836 1,073 所得税 102 94 115 164 210 少数股东损益 56 55 67 95 122 净利润净利润 331 333 405 579 743 资产负债表资产负债表 货币资金、 交易性金融资产 324 1,410 1,420 2,005 2,622 其他流动资产 0 355 355 355 355 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产合计 1,753 1,636 2,036 2,116 2,286 无形及其他资产 231 213 213 213 213 资产合计资产合计 3,

12、017 5,190 5,839 6,827 7,876 流动负债 1,226 1,664 1,962 2,416 2,780 非流动负债 111 362 362 362 362 股东权益 1,680 3,164 3,515 4,049 4,734 投入资本投入资本(IC) 2,174 3,763 4,114 4,648 5,333 现金流量表现金流量表 NOPLAT 418 385 470 674 865 折旧与摊销 155 158 500 520 530 流动资金增量 -204 -153 -58 -130 -102 资本支出 -196 -331 -898 -598 -698 自由现金流自由现

13、金流 173 59 14 465 595 经营现金流 816 389 1,027 1,322 1,494 投资现金流 -175 -630 -897 -597 -697 融资现金流 -582 1,197 -120 -140 -180 现金流净增加额现金流净增加额 58 955 10 585 617 财务指标财务指标 成长性成长性 收入增长率 28.6% 1.1% 26.6% 26.5% 25.7% EBIT 增长率 24.3% -9.3% 22.0% 43.2% 28.4% 净利润增长率 52.6% 0.5% 21.6% 43.1% 28.3% 利润率 毛利率 6.0% 5.6% 5.4% 5.

14、8% 5.9% EBIT 率 3.4% 3.0% 2.9% 3.3% 3.4% 净利润率 2.1% 2.1% 2.0% 2.3% 2.3% 收益率收益率 净资产收益率(ROE) 23.0% 11.5% 12.7% 16.0% 17.7% 总资产收益率(ROA) 12.8% 7.5% 8.1% 9.9% 11.0% 投入资本回报率(ROIC) 19.2% 10.2% 11.4% 14.5% 16.2% 运营能力运营能力 存货周转天数 11.2 12.5 12.0 12.0 10.0 应收账款周转天数 2.6 3.2 3.2 3.2 3.5 总资产周转周转天数 70.4 119.7 106.4 9

15、8.3 90.3 净利润现金含量 2.5 1.2 2.5 2.3 2.0 资本支出/收入 1.3% 2.1% 4.5% 2.4% 2.2% 偿债能力偿债能力 资产负债率 44.3% 39.0% 39.8% 40.7% 39.9% 净负债率 79.6% 64.0% 66.1% 68.6% 66.4% 估值比率估值比率 PE 16.93 16.85 13.86 9.69 7.55 PB 0.00 2.16 1.76 1.55 1.34 EV/EBITDA 0.25 8.55 4.41 3.10 2.23 P/S 0.27 0.35 0.28 0.22 0.18 股息率 0.0% 2.9% 2.1%

16、 2.5% 3.2% 9%9%10%11%12%13%14%15% 1m 3m -10% 3% 17% 30% 44% 57% -38% -30% -23% -15% -8% 0% -32020-6 股票绝对涨幅和相对涨幅股票绝对涨幅和相对涨幅 甬金股份价格涨幅 甬金股份相对指数涨幅 1% 7% 12% 18% 23% 29% 18A19A20E21E22E 利润率趋势利润率趋势 收入增长率(%) EBIT/销售收入(%) 10% 13% 15% 18% 20% 23% 18A19A20E21E22E 回报率趋势回报率趋势 净资产收益率(%) 投入资本回报率(%) 64%

17、 67% 70% 73% 76% 80% 1337 1698 2060 2421 2782 3143 18A19A20E21E22E 净资产净资产( (现金现金)/)/净负债净负债 净负债(现金)(百万) 净负债/净资产(%) rQtMmMsNpQoMvNrOsOoRtQ9PcM6MpNmMpNoOjMoOtMjMtRpP7NpPzQMYrNqQuOrNrQ of 18 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 目录目录 1. 核心观点 . 4 2. 不锈钢冷轧龙头企业，自研设备带来固定成本优势 . 5 2.1. 公司自研生产设备，固定成本低于行业水平 . 5

18、2.2. 与上游深度合作，原材料来源稳定 . 5 2.3. 公司产能布局经济、合理 . 6 2.4. 公司原材料稳定且价格合理 . 7 3. 公司管理优秀、技术先进，高周转造就高 ROE . 7 3.1. 高周转打造高 ROE，公司盈利能力出众 . 7 3.2. 员工激励到位，高管持股构建利益共同体 . 8 3.3. 公司产品技术与服务能力行业领先 . 9 3.4. 融资能力较强，具备扩张实力 . 10 4. 产能持续扩张，业绩或超市场预期 . 11 4.1. 行业竞争格局良好，公司将持续受益 . 11 4.2. 公司产品结构逐渐优化，毛利率有望逐渐走高 . 12 4.3. 公司具有成本优势，

19、产能扩张有效率且空间广阔 . 13 4.4. 伴随产能投放，公司业绩将逐渐释放 . 14 5. 业绩预测及投资建议 . 14 6. 风险提示 . 16 6.1. 新建产能进度不及预期 . 16 6.2. 下游需求大幅下降 . 16 6.3. 行业竞争加剧 . 17 of 18 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 1. 核心观点核心观点 与众不同的观点与众不同的观点： 市场认为公司是普通不锈钢加工企业，毛利率较低，竞争优势不明显。 而我们认为，不锈钢加工行业的竞争优势在于高周转，而不是毛利率。 公司自研生产设备较外购设备成本低30%以上， 带来公司固定成本优

20、势。 同时公司管理机制优秀、周转率高、生产成本低，造就公司远高行业的 ROE。相比上游公司扩张不受限制，2020 年开始公司产能扩张进入快车 道，业绩将快速释放。 催化剂催化剂：公司新建产能落地，业绩快速释放。 盈利预测与目标价盈利预测与目标价：我们预测公司 2020-2022 年归母净利润分别为 4.05/5.79/7.43 亿元，EPS 分别为 1.75/2.51/3.22 元。根据 PE/FCFF 两种 估值方法，给予公司 2020 年 PE 20 倍进行估值，目标价 35 元， “增持” 评级。 风险提示风险提示： 新建产能进度不及预期； 下游需求大幅下降； 行业竞争加剧。 of 18

21、 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 2. 不锈钢不锈钢冷轧冷轧龙头企业， 自研设备带来龙头企业， 自研设备带来固定固定成本优势成本优势 2.1. 公司自研公司自研生产生产设备，固定成本低于行业水平设备，固定成本低于行业水平 公司具备自主研发设备能力，公司吨产能投入资本较行业内其他公司低，公司具备自主研发设备能力，公司吨产能投入资本较行业内其他公司低， 后续生产成本优势更加明显。后续生产成本优势更加明显。公司依靠自身研发，具备了自主研发设备 的能力，根据公司投资者交流纪要披露，公司自主研发设备成本相比进 口设备成本降低 30-40%， 公司后续生产的折旧和

22、利息费用相对行业其他 企业低。根据公司招股说明书，截至 2019 年 6 月底公司固定资产原值 23.53 亿元，以公司 93.45 万吨不锈钢冷轧产线计算，公司吨产能投资资 本为 2518 元。对比来看，宁波宝新不锈钢的 60 万吨不锈钢冷轧产能总 投资为 73.4 亿，吨产能投资 1.22 万元，甬金股份单吨产能的资本投入 相对较低。 图图 1 公司单位产品期间费用逐渐降低公司单位产品期间费用逐渐降低 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 2.2. 与上游深度合作，原材料来源稳定与上游深度合作，原材料来源稳定 与与上游上游深度合作，原材料来源稳定。深度合作，原材料来源稳定。青山集团是世界最

23、大的不锈钢生产 商，年不锈钢产量占世界产量的 20%左右。从公司布局来看，子公司福 建甬金由公司和青山集团分别持股 70%和 30%,青山集团是公司重要的 战略合作方。且青山集团与克虏伯公司合作的青拓上克交由福建甬金承 租，福建甬金负责其具体的生产。与青山集团深度合作带来了公司稳定 的原材料来源， 2016-2019 年， 公司与青山集团及其控制企业采购原材料 的交易额分别为 21.68、38.81、34.17、38.69 亿元，占公司采购金额的比 例分别为 29.12%、34.87%、23.56%、25.81%。我们认为公司与青山集团 的深度合作给公司带来了稳定、价格合理的原材料来源，公司竞

24、争优势 明显。 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 500 20019 单位产品期间费用(万元/吨) of 18 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 图图 2 福建甬金福建甬金为为公司与青山的合资公司公司与青山的合资公司 图图 3 公司采购中青山集团的占比较高公司采购中青山集团的占比较高 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 2.3. 公司产能布局经济、合理公司产能布局经济、合理 公司生产基地距上游或下游较近，有效降低运输成本，公司产能布局

25、合公司生产基地距上游或下游较近，有效降低运输成本，公司产能布局合 理理。不锈钢压延加工行业的生产成本中 90%以上为原材料成本，而不锈 钢热轧的价格波动加大、 行业毛利率较低， 稳定的原材料来源保障了高产 能利用率和资产的高周转率， 是行业内公司的核心竞争力。 公司四大生产 基地分别布局在浙江省兰溪市、 江苏南通市、 福建福安市、 广东省阳江市， 其中福建、 广东基地为我国重要不锈钢产地， 江苏基地靠近我国不锈钢主 要消费地无锡市。公司基地所在地与上游原材料或下游消费地相距较近， 能够有效降低运输成本，公司产能布局经济、合理，核心竞争力凸显。 表表 1 公司基地均处于不锈钢生产基地周边公司基地

26、均处于不锈钢生产基地周边 生产基地生产基地 所在地所在地 产品产品 毗邻不锈钢生毗邻不锈钢生 产基地产基地 毗邻企业毗邻企业 产能产能( (万吨万吨) ) 甬金科技 浙江省兰溪市 精密不锈钢 10.45 江苏甬金 江苏省南通市 宽幅不锈钢 无锡不锈钢消费市 场 33 福建甬金、青拓上 克 福建省福安市 宽幅不锈钢 福建省宁德市 青山控股宁德基地 50、30 广东甬金 广东省阳江市 宽幅不锈钢 广东省阳江市 广东广青 28 数据来源：公司招股说明书，国泰君安证券研究 图图 4 公司原材料占营业成本比例在公司原材料占营业成本比例在 90%以上以上 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 0

27、 2000 4000 6000 8000 10000 12000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 总员工人数（个） 0 5 10 15 20 25 30 35 40 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 20019 从青山集团采购金额(亿元)占比(%,右轴) 93% 94% 94% 95% 95% 96% 96% 97% 20019 原材料占营业成本比 of 18 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 2.4. 公司原材料稳定且价格合理公司

28、原材料稳定且价格合理 公司公司原材料来源稳定且价格原材料来源稳定且价格合理合理。根据公司招股说明书，子公司福建甬 金从青山集团控股公司鼎信科技采购的 300 系不锈钢价格低于鼎信科技 向非园区客户提供的价格。我们认为，在不锈钢行业各个企业不断向上 下游产业链延伸的背景下，公司与青山集团的合作带来了双赢的局面， 公司的原材料的来源稳定且价格合理，而青山集团亦可专注热轧生产。 公司与青山集团的合作关系将长期维持，公司原材料的采购优势将长期 存在。 表表 2 公司公司采购价格合理采购价格合理 交易时间交易时间 产品型号产品型号 向福建甬金售价向福建甬金售价 （元元/吨吨） 向非园区客户售价向非园区客

29、户售价 （元元/吨吨） 价格差异价格差异（元元/吨吨） 2016/1/11 304 9,850 10,000 -150 2016/3/3 304 9,850 10,000 -150 2016/3/29 304 10,350 10,500 -150 2016/6/15 304 11,050 11,000 50 2016/6/27 304 10,650 10,700 -50 2016/8/9 304 11,950 12,000 -50 2017/2/9 304 14,450 14,500 -50 2017/3/1 304 15,350 15,500 -150 2017/3/31 304 13,85

30、0 14,000 -150 2017/4/5 304 13,850 13,915 -65 2017/5/2 304 12,650 12,600 50 2017/8/17 304 14,750 14,850 -100 2018/5/3 316L 19,850 19,900 -50 2018/5/7 316L 19,950 20,000 -50 2018/5/29 316L 20,550 20,600 -50 2018/7/25 304 14,750 14,800 -50 2018/9/4 316 21,650 21,700 -50 2018/10/9 316 21,450 21,500 -50

31、数据来源：公司招股说明书，国泰君安证券研究 3. 公司管理优秀、技术先进公司管理优秀、技术先进，高周转，高周转造就造就高高 ROE 3.1. 高周转打造高高周转打造高 ROEROE，公司盈利能力出众公司盈利能力出众 高周转构建公司高周转构建公司出众出众盈利能力。盈利能力。市场认为公司整体毛利率较低，但我们 认为公司经营模式的核心护城河是高周转率。与行业其他行业相比，不 锈钢加工行业的销售毛利率普遍偏低，但不锈钢加工行业的核心竞争力 为周转率，也即“薄利多销” 。对比行业公司来看，我们认为公司产销周 期较短， 整体经营效率较高， 使得公司 ROE 达到 20%的水平， 公司赚钱 能力出众。 of

32、 18 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 图图 5 公司销售毛利率较低公司销售毛利率较低 图图 6 公司公司 ROE 水平领先行业水平领先行业 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图图 7 公司资产周转率领先行业公司资产周转率领先行业 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 3.2. 员工激励到位，员工激励到位，高管持股构建利益共同体高管持股构建利益共同体 公司员工激励到位，高管持股构建公司利益共同体。公司员工激励到位，高管持股构建公司利益共同体。公司对基层员工均 有明确的考核标准， 生产指标细化到每一条产

33、线， 充分践行精细化管理。 公司高管持股较多，除公司实际控制人虞纪群、曹佩凤外，公司董事、 总经理、监事、董秘和副总经理合计持有公司 906.5 万股，占公司持股 比例的 7.9%，公司高级管理人员与公司的利益高度一致。在高效的激励 机制作用下， 公司员工被充分调动， 公司福建甬金 50 万吨产能员工数仅 为 400 左右，而行业其他公司如宁波宝新 60 万吨产能员工数达到 2000 人以上。从成材率来看，公司平均成材率在 98%以上，福建甬金成材率 高达 99.5%以上，而行业平均水平仅 92%左右，公司生产成本低于行业 水平。我们认为，公司激励机制灵活高效，管理层及经营层与公司利益 高度一

34、致，公司经营效率被充分挖掘。 0 10 20 30 20019 各公司销售毛利率（%） 太钢不锈大明国际 久立特材甬金股份 0 10 20 30 40 20019 各公司ROE（%） 太钢不锈大明国际 久立特材甬金股份 0 1 2 3 4 5 6 201720182019 各公司资产周转率 太钢不锈大明国际久立特材甬金股份 of 18 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 表表 3 公司高管持股公司高管持股比例比例较高较高 股东名称股东名称 发行前发行前 发行后发行后 数量（数量（万万股）股） 持股比例持股比例 数

35、量（数量（万万股）股） 持股比例持股比例 虞纪群 6018 34.79% 6018 26.09% 曹佩凤 4891 28.27% 4891 21.20% 周德勇 270 1.56% 270 1.17% 董赵勇 220 1.27% 220 0.95% 李庆华 150 0.87% 150 0.65% 朱惠芳 70 0.40% 70 0.30% 王丽红 70 0.40% 70 0.30% 申素贞 70 0.40% 70 0.30% 黄卫莲 46.5 0.27% 46.5 0.20% 单朝晖 10 0.06% 10 0.04% 数据来源：公司招股说明书，国泰君安证券研究 3.3. 公司产品技术与服务能

36、力行业领先公司产品技术与服务能力行业领先 公司产品技术与服务能力行业领先。公司产品技术与服务能力行业领先。公司深耕不锈钢冷轧板行业，积累 了先进的生产工艺及强大的研发实力，截至 2020 年 6 月底，公司共获 得专利 115 项，其中发明专利 18 项。公司通过自主研发，形成了具有自 主知识产权的全套不锈钢冷轧自动化生产线解决方案，使公司成为国内 少数几家能够自主设计研发冷轧不锈钢自动化生产线的企业之一。相对 同行公司来讲， 公司加工厚度范围更广、交货时间更短。与此同时，公 司注重下游客户服务，与下游如美的、惠而浦、苏泊尔等形成长期紧密 的合作，在不锈钢行业市场中具有良好的口碑和较强的竞争优

37、势。 表表 4 公司产品技术行业领先公司产品技术行业领先 序号序号 证书名称证书名称 颁发机构颁发机构 1 浙江省级高新技术企业研究开发 中心 浙江省科学技术厅 2 浙江省高新技术产品 精密 冷轧不锈钢超薄板钢带 浙江省科学技术厅 3 江苏省超精密不锈钢带工程技术 研究中心 江苏省科技厅 4 江苏省特宽超薄不锈钢板带及制 造装备工程技术研究中心 江苏省科技厅 5 高新技术产品认定证书 家 用电器面板用精密不锈钢带产品 江苏省科学技术厅 6 高新技术产品认定证书 300 系奥氏体光亮面精密不锈钢带 江苏省科学技术厅 7 高新技术产品认定证书 车 用特宽超薄不锈钢板带 江苏省科学技术厅 数据来源：

38、公司公告，国泰君安证券研究 表表 5 公司下游客户实力雄厚公司下游客户实力雄厚 行业行业 下游客户下游客户 家用电器 美的、老板电器、惠而浦、苏泊尔、ARCELIK A.S、 of 18 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 浙江美大等 电子信息 长盈精密、华商通电子等 环保设备 大唐环保科技等 机械设备 银轮股份等 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 募投产品将进一步提高公司产品的技术含量募投产品将进一步提高公司产品的技术含量。公司技术领先行业，募投 产能相较公司原有产品精度更高、表面质量更好，属于冷轧不锈钢板带 中的高端产品，募投产能的投产将进一步提高

39、公司产品的技术含量。精 密不锈钢板带下游主要为电子信息、医疗器械、新能源等领域，包括折 叠手机用背光基板、手机中板、注射针、柔性太阳能用基板等，电子信 息、医疗产业的快速发展将带动精密不锈钢冷轧板带材的需求。 图图 8 电子信息产业规模快速增长电子信息产业规模快速增长 图图 9 医疗器械行业市场规模快速扩张医疗器械行业市场规模快速扩张 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：公司招股说明书 3.4. 融资能力较强，具备扩张实力融资能力较强，具备扩张实力 公司在宽幅和精密不锈钢板带行业融资能力突出，借助上市公司的融资公司在宽幅和精密不锈钢板带行业融资能力突出，借助上市公司的融资 优势，公

40、司具备扩张实力优势，公司具备扩张实力。宽幅不锈钢板带材加工行业中，宏旺集团、北 海诚德和张家港浦项均为非上市公司， 太钢不锈虽为上市公司， 但主要侧 重为不锈钢生产而非加工。 而在精密不锈钢板带加工行业中， 公司是唯一 一家上市公司，其他如上海实达、宁波奇亿均未上市。综合来看，我们认 为公司是不锈钢加工行业极少数上市公司之一，借助上市公司的平台优 势，公司融资能力行业领先，有望能够实现快速扩张。 表表 6 精密不锈钢企业中，公司是唯一上市公司精密不锈钢企业中，公司是唯一上市公司 2018 年中国精密冷轧不锈钢年中国精密冷轧不锈钢 市占率市占率 甬金科技 23.53% 上海实达 12.93% 宁

41、波奇亿 11.78% 太钢精密 4.93% 呈飞精密 1.11% 无锡华生 2.25% 上海业展 0.86% 其他 42.61% 数据来源：公司公告，国泰君安证券研究 0% 10% 20% 30% 40% 0 5000 10000 15000 20000 200162017 电子信息行业营收（亿元）同比(%,右轴) of 18 Table_Page 甬金股份(603995) 甬金股份(603995) 图图 10 公司公司资产负债率资产负债率低于低于行业行业水平水平 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 4. 产能持续扩张，业绩或超市场预期产能持续扩张，业绩或超市

42、场预期 4.1. 行业竞争格局良好，公司将持续受益行业竞争格局良好，公司将持续受益 公司产品市占率行业领先，行业格局强者恒强。公司产品市占率行业领先，行业格局强者恒强。公司主要生产宽幅冷轧 不锈钢板带和精密冷轧不锈钢板带两类产品， 截至 2018 年， 公司宽幅冷 轧不锈钢板带产品市占率 12.72%，位列行业第三；精密冷轧不锈钢板带 市占率 23.53%，位列行业第一。宽幅冷轧不锈钢板带和精密冷轧不锈钢 板带两类市场行业集中度较高，在宽幅冷轧市场，中小企业由于竞争力 较差已经逐渐退出市场。我们认为精密冷轧行业将复制宽幅冷轧市场的 发展路径，以公司为代表的大企业将逐渐取代小企业，行业格局将逐渐

43、 优化，行业强者恒强。 图图 11 宽幅不锈钢冷轧市场集中度较高宽幅不锈钢冷轧市场集中度较高 图图 12 精密不锈钢冷轧市场集中度仍待提升精密不锈钢冷轧市场集中度仍待提升 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 我国不锈钢需求逐年增长， 公司产品市场空间广阔我国不锈钢需求逐年增长， 公司产品市场空间广阔。 我国不锈钢产量逐年 递增，增长趋势十分稳定：一方面我国城镇化、工业化的发展提高了全国 不锈钢的需求，不锈钢产量稳步上升；另一方面，随着我国不锈钢产业链 的成熟， 不锈钢的生产成本不断降低， 不锈钢相对于普碳钢的成本优势越 发明显，不锈钢的渗透率不断提升，占整体粗钢产量的比重稳步上升。我 们认为， 我国不锈钢产销量上升的趋势仍将维持， 公司产品的下游市场空 间广阔。 0 10 20 30 40 50 60 70 80 20019 资产负债率（%） 太钢不锈久立特材甬金股份酒钢宏兴 27.67% 17.06% 12.72% 9