1、行业研究报告行业研究报告1中国不良资产管理行业信用研究（中） 行业发展与演变 中国不良资产管理行业历经 20 年的发展，市场规模不断壮大、市场层次不断丰富、监管体系不断完善。逐步实现了由政策性主导到市场化发展的转型，业务模式和市场参与主体由单一向多元化持续发展。不良资产管理公司在防范和化解金融风险、护航实体经济发展等方面发挥了重要作用。一、 由政策性向商业化的转变一、 由政策性向商业化的转变 （一） 政策性债权处置阶段（一） 政策性债权处置阶段（19992003 年）年） 20 世纪 90 年代，随着党的十五大确立了公有制为主体、多种所有制经济共同发展的基本经济制度，中国初步建立社会主义市场经

2、济体制框架。1993 年 12 月，国务院发布国务院关于金融体制改革的决定，深化金融改革，四大行（即中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行，以下分别简称“工行”、“农行”、“中行”和“建行”）剥离政策性业务，由专业银行转变成国有大型商业银行。在经济体制改革过程中，尚未完全按照市场化运作的国有商业银行较为激进地承担了国家宏观调控的任务，在大规模的信贷投放过程中累积了沉重的不良资产包袱。加之 1997 年亚洲金融危机的外部冲击，使得中国金融体系资产质量问题于 20 世纪 90 年代末期集中爆发，四大行账面平均不良债权达数千亿，合计约为 1.4万亿元。 为化解金融系统性风险、促进国有企业

3、改革脱困和最大限度保全国有资产，经国务院批准，由财政部控股的 4 家全国性金融资产管理公司，又被称作“四大 AMC”（即中国信达资产管理公司、中国华融资产管理公司、中国长城资产管理公司和中国东方资产管理公司，以下分别简称“信达”、“华融”、“长城”、和“东方”）于 1999 年注册成立，以政策性方式收购、经营和处置债权。成立时财政部向四大 AMC 各拨付 100 亿元作为注册资本金；另由央行提供合计 5700 亿元再贷款；并由四大 AMC 向其对应的四大行发行金额合计 8200 亿元的金融债券。 信达、 华融、 长城和东方成立时分别承接建行、 工行、 农行和中行 3730 亿元、4007 亿元

4、、3458 亿元和 2674 亿元的不良贷款，四家 AMC 合计接收约 1.4 万亿元的不良贷款，并需在 10 年内（即以 2009 年末为限）处理完毕。 在此阶段，四大 AMC 的不良资产管理业务完全以政策性方式开展。四大 AMC 仅负责剥离四大行的不良资产，且是按照 1：1 的比例进行平价收购。但受到收购价格、收购对象完全不市场化， 以及 10 年处置期限的制约， 四大 AMC 处置不良资产的回收率较低， 截至 2004 年新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告23 月末，四大资产管理公司累计处置不良资产达 5286.8 亿元，累计回收现金 1054.8 亿元，现金回收率仅为 19.9

5、5%。 （二） 商业化转型阶段（二） 商业化转型阶段（2004 年年2009 年）年） 随着经济体制改革进入完善社会主义市场经济体制的新阶段，2004 年 3 月，财政部下发财金200440 号文件，明确了商业化收购业务风险管理办法，并放宽不良资产收购对象至境内全部金融机构，为四大 AMC 由政策性向商业化经营的转变提供了政策基础。同期财政部对四大 AMC 设置了现金回收率和费用率指标等考核方式以推进不良资产处置。 历经第一波政策性剥离国有银行不良资产后，四家银行的不良贷款存量仍然居高不下。2002 年末，按照五级分类的不良贷款规模为 2.07 万亿元，不良贷款率为 26.12%，平均资本充足

6、率仅为 4.27%，且银行内控管理严重不足。此时正值中国加入 WTO，各界对国内金融机构竞争前景普遍担忧，银行体制改革滞后问题引起关注。中央第二次金融工作会议决定成立中国银行业监管委员会，将金融监管改革作为金融改革任务的重中之重，并确定了国有银行通过股份制改造和上市实现市场化的路径。为配合国有商业银行的股改上市需求，2004 年，四大 AMC 再次承接了中行、建行、工行及中国交通银行（以下简称“交行”）合计 0.78 万亿的不良贷款，此次收购的部分资产按照财政部给出的 50%的折扣比例进行转让。2005 年，四大行进行了第三次不良资产剥离， 工行将 2460 亿损失类贷款委托华融进行处置， 并

7、将 4500亿元可疑类贷款分作 35 个资产包，四大 AMC 以逐包报价的方式收购不良资产包，自此四大AMC 的政策性收购正式转为商业性市场化收购。 2006 年，随着四大资产管理公司陆续完成财政部政策性不良债权回收考核目标任务，四大资产管理公司成立之初剥离的政策性不良资产基本处置完毕，政策性业务正式画上句号。 表表1： 四大： 四大AMC累计处置规模（亿元）累计处置规模（亿元） 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 表表2： 四大： 四大AMC累计现金回收（亿元）累计现金回收（亿元） 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 0.002000.004000.006000.008000.0

8、010000.00华融长城东方信达0.00500.001000.001500.002000.00华融长城东方信达新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告3表表3： 四大： 四大AMC累计现金回收率（累计现金回收率（%） 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 2004-2009 年间，财政部、原银监会相继发文对四大 AMC 商业化业务开展过程中的尽职指引、公司内控管理办法、资产处置管理工作程序和资产处置行为等进行了规范，并强调信贷资产转让过程中的真实出表，禁止资产的非真实转移，明确提出在进行信贷资产转让时，转出方自身不得安排任何显性或隐性的回购条件。监管政策的引导适时遏制了前期政策性处置下

9、一味求快而忽视定价和资产回收最大化的弊端，促进了不良资产的处置和资产管理公司的规范运作。 2009 年四大 AMC 的 10 年经营期限已到，然而回收的现金不够覆盖其对外债务。对此债权人四大行在财政部担保下选择对持有债券延期，央行对再贷款作停息挂账处理。2009 年建行将对信达 2470 亿元债券维持原有 2.25%的利率并延期 10 年。2010 年中行和工行同样分别将对东方 1600 亿元和对华融 3129.96 亿元债券维持原有 2.25%利率并延期 10 年。 表表4： 信达、东方、华融延期债务余额（亿元）： 信达、东方、华融延期债务余额（亿元） 债务人债务人 债权人债权人 2009

10、年末年末 2010 年末年末 2011 年末年末 2012 年末年末 2013 年末年末 2014 年末年末 2015 年末年末 2016 年末年末 2017 年末年末 2018 年末年末信达 建行 2470.002062.61 1677.61576.22188.52- -东方 中行 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1600.00 1588.06 1536.27 华融 工行 3129.963129.96 3129.961750.961460.461121.281081.87942.49 903.09903.09数据

11、来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 （三） 规范化经营阶段（三） 规范化经营阶段（2010 年至今）年至今） 2010 年以来，针对四大 AMC 的监管政策逐步完善，原银监会对四大 AMC 的逐步形成了资本充足率为核心的全面监管体系。2010 年及 2012 年，信达和华融先后引入境内外战略投资者，完成股份制改造，并于 2013 年及 2015 年先后于香港联交所上市。2016 年，东方和长城股份制改革相继完成，四大 AMC 全部转型为股份制金融机构。改制后的四大 AMC 朝着金融控股集团方向发展，步入规范化经营阶段。 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.

12、0040.0004Q1 04Q2 04Q3 04Q4 05Q1 05Q2 05Q3 05Q4 06Q1平均华融长城东方信达新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告4表表5： 截至： 截至2019年末四大年末四大AMC基本情况（亿元、基本情况（亿元、%） 公司 初始注册资本 最新注册资本 上市情况 财政部持股比例 公司 初始注册资本 最新注册资本 上市情况 财政部持股比例 信达 100.00 381.65 代码：1359.HK 64.45 华融 100.00 390.70 代码：2799.HK 63.35 东方 100.00 682.43 未上市 79.50 长城 100.00 512.34

13、未上市 81.70 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 二、 由单一性向多元化的转变二、 由单一性向多元化的转变 在当前中国经济结构调整和转型背景下， 不良资产管理行业在化解金融系统风险、 优化增量和盘活存量等方面持续发挥重要作用业务。伴随着中国金融市场日趋多元、完善，不良资产管理行业的市场竞争主体和业务模式经历了由单一向多元化发展的转变，市场化程度持续提升。 （一） 市场竞争主体多元化（一） 市场竞争主体多元化 1. “4+1”格局”格局 2008 年，为抵御美国次贷危机引发的全球性金融危机对中国产生的不利影响，中国政府提出扩大内需、促进经济平稳较快增长的 4 万亿元投资计划，以大规模

14、的基础设施建设投资拉动国内经济增长。2008-2011 年间，在 4 万亿财政政策刺激下，央行资产负债表快速扩表、国内社融规模迅速扩张，形成了以人民币贷款规模放量支撑社会融资总额，并促使企业及政府部门加杠杆的传导机制，最终导致了国内债务规模直线攀升。2012 年以来，信贷资产大规模扩张的后遗症逐步暴露， 随着国内宏观经济的下行， 商业银行体系内的不良资产逐渐暴露，不良资产规模逐渐攀升，不良贷款率较为平稳，经济进入长 L 型走势。 2012 年，财政部发布金融企业不良资产批量转让管理办法，省级人民政府原则上允许一家省级 MAC，参与本省不良资产的批量转让工作；2013 年，中国银监会发布关于地方

15、资产管理公司开展金融企业不良资产批量收购处置业务资质认可条件等有关问题的通知，允许各省设立或授权一家地方资产管理公司，参与本省范围内金融企业不良资产批量收购和处置业务，为地方资产管理公司的成立提供了政策依据。2013 年起至 2015 年银监会共批复了 19 家地方 AMC。2014 年 7 月，原银监会批准江苏、浙江、安徽、广东和上海五省市设立或授权地方资产管理公司从金融机构购买不良贷款。首批试点主要集中于长三角，也是银行“不良”最先暴露的区域，此后的试点也以经济发达的重点省、市为主，2014 年 11 月，北京、天津、重庆、福建、辽宁等五省市获批成立地方资产管理公司。自此，不良资产管理市场

16、参与主体由四大 AMC 寡头垄断转变为四大 AMC 作为市场参与主体、 省级政府设立或授权新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告5的地方 AMC 作为补充的“4+1”市场格局。 表表6： 第一批获批复地方： 第一批获批复地方AMC概况（单位：亿元）概况（单位：亿元） 地区 公司名称 初始注册资本最新注册资本 （2019 年末） 成立时间 地区 公司名称 初始注册资本最新注册资本 （2019 年末） 成立时间 上海 上海国有资产经营有限公司 50.00 55.00 1999 年 10 月 广东 广东粤财资产管理有限公司 12.00 30.00 2006 年 9 月 江苏 江苏资产管理有限公司

17、 50.00 50.00 2013 年 5 月 浙江 浙江省浙商资产管理有限公司 10.00 60.18 2013 年 8 月 安徽 国厚资产管理股份有限公司 （原国厚金融资产管理股份有限公司、安徽国厚金融资产管理有限公司） 21.50 25.00 2014 年 4 月 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 2. “4+2+N”格局”格局 2015 年以来，受经济增速放缓、实体企业经营状况恶化等因素的影响，我国银行业金融机构信贷资产质量趋于恶化，不良贷款规模和不良贷款率显著上升，拨备覆盖率持续下降。资产质量及拨备水平的下降，使得商业银行不良资产处置需求相应增加，并带动不良资产供给规模的上升

18、，进而为不良资产管理公司的发展创造了更为有利的条件。行业内涌现不少非持牌 AMC 企业， 不少上市公司也投身于不良资产管理业务， 不良资产二级市场交易活跃。 非持牌 AMC 凭借其灵活的处置手法、 高度的市场化程度、 和专业特色优势明显， 成为四大 AMC和地方 AMC 等持牌机构的有效补充。 为减轻不良激增对区域金融业生态的负面影响， 降低金融机构负担， 加快推动不良资产处置力度，监管层也逐步放松了不良资产管理公司的准入限制。2016 年银监办便函20161738号继续扩容，即省级地方政府可以设立 2 家地方 AMC，由各省级人民政府（含计划单列市）履行主体监管责任，并且取消地方 AMC 不

19、得对外转让不良的规定，对外转让的主体亦不受地域限制，“4+2+N”的行业竞争格局形成。 3. “4+2+N+银行系”格局银行系”格局 2016 年，国发201654 号文提出地方 AMC 可开展债转股业务，即将从银行受让的债权转为对企业的股权，拉开了市场化债转股的序幕。2017 年 7-12 月，中行、农行、工行、建行和交行分别成立了专门开展债转股及配套支持业务的资产管理公司，市场竞争主体进一步丰富。2018 年以来，银保监会推行了金融资产投资公司（以下简称“AIC”）试行管理办法对其进行管理。目前，市场已呈“4+2+N+银行系”发展模式。 新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告6表表7：

20、 截至： 截至2019年末年末 AIC概况概况 序号 公司 注册资本 序号 公司 注册资本 1 交银金融资产投资有限公司 100 亿 2 中银金融资产投资有限公司 100 亿 3 农银金融资产投资有限公司 100 亿 4 工银金融资产投资有限公司 120 亿 5 建信金融资产投资有限公司 120 亿 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 4. “4+2+N+银行系银行系+外资”格局外资”格局 2018 年 3 月， 国务院批复同意建投中信资产管理有限责任公司转型为第五家全国性 AMC的方案，并更名为中国银河资产管理有限公司。目前第五家全国性金融资产管理公司设立工作尚在推进中，若成功设立，则

21、全国性 AMC 将打破原有的四大 AMC 格局。 不良资产管理行业竞争主体的多元化还体现在股东背景和对外开发进程中。 成立初期， 四大AMC均为财政部全资子公司， 目前已转变为其控股子公司。 而第一批获批的地方AMC中，除广东粤财、江苏资管和上海资产为国资全资子公司外，剩余 2 家均引入了社会资本。截至目前，在已获得原银监会或银保监会批复的 56 家地方 AMC 中，38 家为国有企业，其余均为混合所有制企业。一些大型集团还设立了专门处理集团内部不良资产的 AMC，市场也出现了各类专业从事清收、并购重组的民营非持牌 AMC，国内不良资产管理公司参与主体更趋多元化。 随着金融开放的进程持续推进，

22、 不良资产管理行业对外开放程度不断提高， 外资对境内不良资产管理行业的参与度持续提升。 在改制阶段， 四大 AMC 曾引入外资作为战略投资者。 例如，2012 年 3 月，信达引入瑞银集团和渣打银行作为战略投资者。2014 年 8 月，华融引入的外商投资者包括美国华平集团、马来西亚国库控股公司和高盛集团。而中国作为万亿级规模的不良资产市场吸引了外资纷纷入场，近年来外资机构投资中国不良资产市场的意愿不断提升。继 2019 年 10 月汇发（2019）28 号文、汇发（2019）29 号文的发布，以及 2019 年 12 月国务院常务会议明确指出将开展银行不良债权和贸易融资等跨境转让试点后，202

23、0 年 1 月中美贸易协定中披露中国应允许美国金融服务提供者在中国申请 AMC 牌照，进一步加快推动了不良资产管理行业对外开放的进程，为不良资产市场带来新的资金实力强大的收购方，让外资可以不再通过中间人而是直接参与不良资产收购的一级市场，进一步激活中国不良资产市场的同时也加剧了行业竞争。 新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告7（二） 业务模式多元化（二） 业务模式多元化 不良资产管理公司诞生初期， 业务模式仅局限于单一的收购处置。 随着不良资产管理行业市场化转型的持续推进， 债务追偿、 资产租赁、 资产转让、 资产重组、 债转股 （阶段性持股） 、不良资产的证券化和破产管理等多种处置方式

24、放开并不断规范，进一步提升了不良资产的处置效率。 现有全国性 AMC 接受监管机构的委托，对出现财务问题或经营问题的证券公司、信托公司等金融机构进行托管、清算和重组，并通过发起设立或收购相关公司，开始多元化金融布局，目前已逐步发展成为综合金融服务平台。 总体而言， 监管政策的放松使得不良资产管理行业市场参与主体更为多元， 但同时亦带来了更为激烈的竞争。现阶段不良资产管理行业已形成全国性 AMC 的核心地位仍然稳固、地方 AMC 和银行系 AIC 谋求错位发展，非持牌 AMC 作为补充的“4+2+N+银行系”的竞争格局。随着金融开放的持续深入，未来还将有外资主体参与竞争。在不良资产处置行业已经出现大量投资者涌进的情况下，不良资产转让市场的卖方格局仍将长期存续，不良资产管理业务市场竞争将更加激烈。同时，金融创新持续对不良资产管理行业的渗透速度加快，不良资产管理机构参与不良资产处置的方式等趋于多样化和复杂化。依靠低价收购不良资产包再高价处置获取价差收入，和作为通道方帮助银行实现资产出表获取通道费收入的盈利模式已难以维系，如何对不良资产包准确估值和灵活通过多元化手段高效处置不良资产将成为不良资产管理公司的核心竞争力。 新世纪评级版权所有