1、行业研究报告行业研究报告1中国不良资产管理行业信用研究（下） 行业信用表现与信用展望 一、 不良资产行业基本信用特征一、 不良资产行业基本信用特征 （一） 双周期性（一） 双周期性 不同于一般金融机构， 不良资产管理公司具有显著的双周期性， 即不良资产供给的逆周期性和经营风险的顺周期性。具体来看，当宏观经济增速放缓时，企业经营风险加大，金融机构不良资产供给规模上升，不良资产管理公司拥有更多收购不良资产的机会；但与此同时，资产价格也面临着较大的下行压力，不良资产处置、经营难度增大，不良资产管理公司面临的经营风险相对上升。当经济状况好转时，企业现金流及盈利状况改善，资产价格上升，不良资产处置难度下

2、降，处置收益大幅增加；但同时不良资产供给规模的减少又使得不良资产管理公司面临较大转型压力。 表表1： ： GDP增速与商业银行不良贷款率（单位：增速与商业银行不良贷款率（单位：%） 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 不良资产供给的逆周期性和经营风险的顺周期性相叠加，使得不良资产管理公司通常在经济下行时期布局资产更为有利、而在经济上升时期更易于处置资产，这决定了其业务周期很长、盈利体现很慢，因此，不良资产管理公司对于经济周期的把控较为重要。且预期之外的经济周期单边延长或变化会加大其经营风险。当经济增速回落的幅度和持续时间相对较短0.002.004.006.008.0010.0012.00

3、14.0016.0018.0020.00商业银行不良贷款率GDP增速新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告2时，不良资产供给增加带来的正面效应将超过经营风险上升的负面效应，经济周期对不良资产管理公司的影响相对正面；而当下行幅度和持续时间超过预期时，经营风险上升的负面效应或将超过业务机会增加带来的机遇。 （二） 牌照优势（二） 牌照优势 目前国内四类不良资产管理公司参与主体中，全国性 AMC、地方 AMC 和 AIC 的设立均采取事前审批制度，存在进入壁垒。但因监管准入要求的差异，三类主体的进入壁垒强度有所不同。其中，现有全国性 AMC 是历史上为集中管理和处置工农中建四大国有商业银行历史遗

4、留的不良贷款而专门成立的非银金融机构，由国务院决定设立，财政部出资，银保监会核发金融许可证并进行监管，注册资本金 100 亿元（含）以上，又被称为“四大 AMC”。地方 AMC 是由各省、自治区、直辖市人民政府设立或授权，核准设立或授权，文件同时抄送财政部和银保监会，各省级人民政府原则上可设立 2 家，且注册和实缴资本最低限额为 10 亿元人民币。AIC 的设立需经银保监会批准并核发金融许可证，由符合条件的商业银行作为主要股东发起，注册资本为一次性实缴货币资本，最低限额为 100 亿元人民币或等值自由兑换货币，受银保监会监管。而非持牌 AMC 的设立无特殊监管，进入壁垒小。 全国性 AMC 和

5、 AIC 由银保监会核发金融许可证，是监管认可的金融机构，在融资渠道及成本、承接的不良债权可继续计息、拨备和税收等方面具有较强优势；且注册资本最低限额均为 100 亿元，直接导致其具备极强的资本实力，有助于业务规模的扩张。地方 AMC 和非持牌 AMC 则不具备金融机构身份。除金融不良资产来源受到金融企业不良资产批量转让管理办法及相关文件的限制外，地方 AMC 的金融不良资产处置业务和其他业务均由所在省级政府金融监管部门监管，相较全国性 AMC 和 AIC 而言监管环境较为宽松，因此业务开展更具灵活性。且地方 AMC 在护航当地经济金融稳定方面具有重要性，更易获得更多地方政府支持。非持牌 AM

6、C 则不受到特殊监管，所享有的政策红利亦有限。 从业务资源获取的角度来看，全国性 AMC 和地方 AMC 均可批量1受让金融企业不良资产。但地方 AMC 只能参与本省（区、市）范围内不良资产的批量转让工作，而全国性 AMC在批量购入不良资产方面则无地域限制。非持牌 AMC 则无法批量收购不良资产，只能通过单个或 2 个资产一组的形式来受让银行不良资产，或从其他持牌资产管理公司处进行二次收购。而 AIC 强调以债转股为目的收购银行对企业的债权2，将债权转为股权并对股权进行管1 金融企业对一定规模的不良资产（3 户/项以上）进行组包2 包括但不限于不良类资产新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报

7、告3理，但对于未能转股的债权也可进行重组、转让和处置。且 AIC 是由商业银行作为主要股东发起设立，在商业银行债转股业务资源的获取和遴选等方面具有天然的优势。 目前市场上 AIC 均为银行 100%控股，在起步阶段，其主营的债转股业务作为的新兴金融风险化解形式虽受到现阶段政策鼓励，但在并表管理的监管要求下，实践过程中业务开展的积极性受到商业银行针对股权类资产的风险资本计提权重较高，占用资本仍较大等因素制约3。2018 年 6 月，银保监会在新出台的金融资产投资公司管理办法(试行)中提出 AIC 应依据国有金融资产管理规定做好相关工作。而针对国有金融资产的金融资产管理公司资本管理办法(试行)对市

8、场化债转股的风险权重要求为 150%。虽然债转股业务资本占用比例大幅降低，但仍高于债权类资产 100%的风险权重。金融资产投资公司管理办法(试行)同时删去了“商业银行作为主要股东须有良好的并表管理能力”的表述，仅要求 AIC 由境内商业银行作为主要股东发起设立，但并不要求商业银行控股，放松 AIC 的股东资质要求，允许其他符合条件的投资者投资入股金融资产投资公司。该项政策或将引导 AIC 股权结构产生变化，将有助于缓解债转股业务风险权重较高、资本占用较多的问题，助推后续债转股业务快速发展。 表表2： 不良资产管理公司分类简表： 不良资产管理公司分类简表 是否拥有特许经营资质 是否金融机构 最低

9、注册资本 主管部门 是否拥有特许经营资质 是否金融机构 最低注册资本 主管部门 全国性 AMC 是 是 100 亿 银保监会 地方 AMC 是 否 10 亿 各省金融办 AIC 是 是 100 亿 银保监会 非持牌 AMC 否 否 无要求 无特殊监管 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 整体而言，现有全国性 AMC 凭借其悠久的历史，极强的股东背景和进入壁垒，在政策优惠、行业经验、专业人才、分销和服务网络及资本实力等方面具有显著的竞争优势，在国内金融机构不良资产的收购处置中占据核心地位。地方 AMC 作为不良资产管理行业虽起步较晚，且只能参与本省（区、市）范围内不良资产的批量转让，但发展

10、速度较快，已成为防范化解区域系统金融风险的重要力量，面临广阔的发展空间。AIC 主营的债转股业务模式作为的新兴金融风险化解形式受到广泛关注，随着相关配套政策的逐步推行，后续或将在不良资产管理行业发挥重要作用。 而非持牌 AMC 虽不受到特殊监管， 业务方式灵活多样， 但同时也无法享受牌照红利，在行业内的竞争优势和市场地位较弱。 3 商业银行被动持有的工商企业股权投资和因政策性原因并经国务院特别批准的对工商企业股权投资的风险权重为 400%，对工商企业的其他股权投资的风险权重为 1250%。新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告4 （三） 资金密集型（三） 资金密集型 不良资产管理行业属于典

11、型的资金密集型行业，资本实力和融资能力衡量不良资产管理公司市场竞争力和抗风险能力的关键因素。不良资产的收购通常需要消耗大量资金，且不良资产处置程序通常较长，存在较大的不确定性，可即时变现能力弱。因此，资本实力雄厚、融资渠道通畅的资产管理公司在市场竞争中具有更大优势。全国性 AMC 和 AIC 由于设立要求的注册资本限额较高，加之具有金融机构身份，拥有更强的资本实力、更为畅通的融资渠道和更有利的融资成本。而地方 AMC 和非持牌 AMC 的融资渠道相对狭窄、融资成本也相对较高。 （四） 专业化程度高（四） 专业化程度高 由于不良资产管理行业主要围绕已经出现较大风险的资产开展业务，其经营风险相对较

12、高，因此，对不良资产的尽调、估值、定价、管理和处置等各业务环节均对不良资产管理公司的专业化水平提出较高要求。近年来，由于债权债务关系趋于复杂化，不良资产处置难度加大，处置周期拉长，对资产管理公司的经营能力和风控能力都提出了更高要求。不良资产管理公司的业务资源的获取能力、专业化团队的组建、实践经验的积累和制度体系的完善程度对公司竞争优势影响较大，通常会为行业先入者提供较强的先发优势，且这种竞争优势具有长期性。 经过多年经营积累， 现有全国性 AMC 在不良资产处置行业方面形成了领先的市场份额和广泛的品牌认可度，具备极强的先发优势。地方 AMC 组建历史相对短暂，人才储备不足，在业务经验和市场操作

13、方面经验积累欠缺，容易受到市场竞争的冲击；但其具有一定的地方政府资源（如法院、税务）协调优势，并对于当地的优势产业、资产价格等方面具备信息优势。AIC 尚处于起步阶段，业务模式仍待逐步探索，对该类公司的经营和风控能力亦提出较高要求。 此外， 大部分资产管理公司业务范围除了传统不良资产管理主业外， 已广泛涉足金融股权投资、产业类企业经营、房地产投资、类金融投资等多元化领域。一方面，多元化经营有助于分散风险，若协同水平高则可以扩大规模效应；另一方面，业务过度多元化可能造成不良资产经营主业不突出，核心竞争不明显，管理专业化水平要求进一步提高等问题。 新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告5二、

14、不良资产管理行业市场竞争格局二、 不良资产管理行业市场竞争格局 （一） 产业链上下游关系：较强的卖方格局（一） 产业链上下游关系：较强的卖方格局 不良资产管理的上游， 即不良资产供给方， 主要有三类机构， 包括银行、 非银行金融机构、非金融企业。这三类机构作为不良资产一级市场出让方，通过直接出售、委托处置等多种方式将不良资产转让给处置方。银行所产生的信贷不良资产为最主要的不良资产供应来源。银行业的监管政策和信贷资产质量很大程度上影响了不良资产管理公司的不良资产供给。 表表3： ： 2006-2019年商业银行不良贷款情况年商业银行不良贷款情况 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 不良资产

15、管理行业的中游，即不良资产的收购处置方，逐步形成了“4+2+N+银行系”的竞争格局。业务模式由政策性处置向市场化运营，市场参与主体从单一向多元化的转变使得一级市场参与门槛逐步下降，不良资产管理买方竞争加剧，卖方主动权提升。 不良资产管理的下游投资者主要为最终购买不良资产（包括实物资产、债权、股权）的买家，包括上市公司、个人投资者、境外投资者以及对冲基金等。近年来，不良资产转让二级市场的交投活跃度提高，国内和国际机构，个人投资者除了参与到以不良资产为基础资产的各类基金、资管计划中，也更多的直接参与到不良资产的投资中。但交投活跃程度区域分化较大。 此外，不良资产产业生态中存在大量资产交易所、律师事

16、务所、会计师事务所、资产评估机构、征信公司等中介机构，为不良资产处置提供相应中介服务。 目前不良资产管理产业链体现为较强的卖方格局， 上游供给端卖方主动权较强， 中游收购处置端由于一级市场的进入壁垒形成的垄断红利仍然存在，下游投资端竞争激烈。未来持牌05101520250.000.501.001.502.002.503.---------

17、-------032019-09不良贷款余额 (万亿元)不良贷款率 (%)新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告6不良资产管理公司因进入壁垒形成的政策红利仍将长期存在，但随着宏观经济由高增长阶段向高质量增长阶段转变，市场化运营程度逐步提高，未来不良资产管理行业的主动管理能力重要程度凸显，专业的处置能力将成为影响业务竞争力的重要因素。 （二） 集中度较高，但随监管政策的变更呈下降趋势（二） 集中度较高，但随监管政策的变更呈下降趋势 从资本

18、金的角度来看，不良资产管理公司的业务规模和自身资本实力密不可分。全国性AMC 和 AIC 的注册资本被规定在 100 亿元以上，直接导致其具备极强的资本实力、有助于后续业务规模的扩张从而提升行业影响力。现阶段地方 AMC 的注册资本亦呈现出明显的梯段差异。现有全国性 AMC 由于成立时间早，网点基本覆盖全国，业务和管理经验丰富，已经积累了极强的先发优势，且这种优势具有长期性，使得其在不良资产管理行业中长期发展中将稳居龙头地位。而随着监管政策的逐步放开，市场化运营程度逐步提高，行业竞争主体不断丰富，不良资产管理行业集中度呈下降趋势。截至 2019 年末，除台湾、香港、澳门外，其余省级行政区均设立

19、地方 AMC。其中，山东省（青岛计划单列市）、广东省（深圳计划单列市）、福建省（厦门计划单列市）、浙江省（宁波计划单列市）各 3 家；北京市、贵州省、贵州省、海南省、河北省、湖南省、吉林省、江西省、青海省、陕西省、四川省、西藏自治区、新疆自治区、云南省各 1 家；其余地区各 2 家。 表表4： ： 2019年末地方年末地方AMC注册资本分布注册资本分布 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 从区域分布来看， 不良资产收购规模上体现出明显的区域特性， 在经济较为发达的东部沿海地区，如上海、江苏、浙江、广东、福建等省市，不良资产交易活跃，不良资产价格因激烈的竞争相对较高。而北京市的银行业不良贷

20、款余额和不良贷款率历来远低于全国水平，且北京市的银行业金融机构质量较好，多手段消化不良资产能力较强，市场化剥离的批量不良资0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告7产包长期处于低位水平。长期来看，随着去产能、稳杠杆、结构转型的推进，中西部和东北地区重工业、能源业比重较高的省份承担着传统产业（钢铁、煤炭、化工、有色、建材等）转型升级的较大压力，不良资产在未来几年很可能继续上升，不良资产管理市场需求较大，或将为不良资产管理行业带来新的发展机遇。 三、 不良资产管理业务主要模式及特点三、 不良资产管理业务主要模式及特点 随着“

21、4+2+N+银行系”多元化格局的形成，行业竞争日益加剧，优质资产包收购价格呈现出整体走高趋势。 资产包价格的上涨， 导致资产管理公司收包成本增加， 利润空间被压缩；资产管理公司仅仅依靠批量转让、委托处置等传统处置方式已变得不足以维持不良资产管理公司的长远发展，采用多元化创新模式处置不良资产是不良资产管理公司当前及未来的发展方向。 现阶段不良资产管理业务的模式大致可分为： 传统收购处置、 通道类业务、 债务重组、市场化债转股和资产证券化五大类。 1. 传统收购处置传统收购处置 传统收购处置是指不良资产管理公司通过公开竞标或协议转让方式承接不良资产包，直接继承原有的债权债务关系后进行处置清收，收益

22、主要来自于最终实际收回的现金流与债权收购成本之间的差额。由于在收购时并没有确认处置方式及未来的现金流，因此处置手段更为多样，通常包括二次出售（单户转让、打包转让）、债务人折扣清偿、债权重组（若以债转股、以股抵债、追加股权投资等形式进行债务重组则转化为投资类业务）、本息清收、破产清算、诉讼追偿、债转股等方式。 传统收购处置的清收回款速度因市场环境、资产质量和处置方式的选择等因素呈现差异。收购处置模式业务周期通常为 13 年，且随着时间的推移处置难度递增，清收回款现金流存在较大的不确定性。 2. 通道类业务通道类业务 通道类业务是具有一级市场批量收购资质的不良资产管理公司基于自身牌照隐含优势所产生

23、的业务。一方面，具有批量购买资质的合格买家成为不良资产真实买家的通道。另一方面，在不良资产收购清收过程中，通过交易结构的设计，自身不承担或承担极少的不良资产清收风险，同时获取相对稳定收益的不良资产收购处置模式，以达到协助信贷类金融机构资产出表的目的。 2016 年 3 月，原银监会发布中国银监会办公厅关于规范金融资产管理公司不良资产收新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告8购业务的通知，要求金融资产管理公司收购不良资产时，要实现资产和风险的真实、完全转移，不得与转让方在转让合同等正式法律文件之外签订或达成影响资产和风险真实性完全转移的改变交易结构、风险承担主体及相关权益转移过程等的协议或约

24、定。协助信贷类金融机构资产出表的通道类业务开展受限。因此，该类业务虽然使得不良资产管理公司在业务开展过程中承担的风险较小，但其本质偏离了不良资产管理业务的实质，有悖于不良资产管理公司成立的初衷，同时不利于其专业收购处置经验的积累。若该类业务占比较高，未来将面临较大的监管风险和转型压力，长期来看不利于自身营收和利润的稳定。 3. 债务重组债务重组 债务重组是指不良资产管理公司在向原债权人收购不良资产时就已经与原债权人与债务人协商达成债务重组方案，确定合同权利义务关系，约定还款金额、还款方式、还款时间、抵质押物与担保安排。收益来源于重组过程中资产价值提升的溢价收益和企业经营咨询顾问费。 此种业务模

25、式下， 债权处置方式和现金流相对确定。 不良资产管理公司在向债权企业收购债权的同时与债务企业及关联方达成重组协议，采用重组方式处置不良资产的主要收益重组模式在风险可控的前提下可以追求较高重组溢价，不良资产管理公司的估值能力与资本运作价值提升能力是该类业务发展的核心竞争力。 4. 市场化债转股市场化债转股 市场化债转股是指不良资产管理公司通过以股抵债等方式获得得企业不良资产，随后通过改善企业经营模式逐步提升企业资产价值，最终通过资产置换、并购、重组和上市方式等退出，实现债转股资产增值。债转股整体依靠积极地资本化运作，提高证券化率推动企业资产流动性提升，同时通过资产价值重估推动未上市股权价值的提升

26、，锁定未来退出收益。对于在上市公司债转股业务中持有的股份不良资产管理公司可以通过二级市场逐步进行减持；对于非上市公司中的股份，退出方式包括其他股东增持、债转股公司回购和股份转让。 债转股盈利方式包括处置收益、重组收益、分红收入、投资收益以金融服务收入。债转股模式中，不良资产管理公司是否能有效提升债转股资产的证券化率，推动未来上市资产价格以及未上市资产评估价值提升，将决定不良资产管理公司在债转股业务中是否具有较强的市场竞争力。 整体而言， 近年来不良资产管理公司提倡回归本源， 顺应监管形势压降通道类不良资产管新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告9理业务，并将业务重心回归至自主清收类不良资产

27、管理业务上，并采用多元化创新模式进行管理和处置。除不良资产的收购、处置与经营业务之外，不良资产管理公司通常还会协同主营业务开展资产管理、投资业务（如金融股权投资、产业类企业经营、房地产投资等）和其他金融服务业务（类金融业务、投行业务等）。此类业务对不良资产管理公司的自身主动管理能力要求较高，在发挥协同性作用的同时亦有助于分散风险，提升公司经营稳定性；但过度多元化可能造成不良资产经营主业不突出，核心竞争力不明显，管理专业化水平要求进一步提高等问题。 四、 不良资产管理公司资本实力四、 不良资产管理公司资本实力 资本是不良资产管理公司吸收风险损失的重要缓冲工具， 是保障债务偿付的最后防线， 因而资

28、本状况成为衡量不良资产管理公司抗风险能力的关键要素。现有全国性 AMC 历经长期经营积累，资本实力极强；AIC 虽普遍成立时间较短，但因准入门槛的要求使得成立初期便具备极强的资本实力；而地方 AMC 的净资产规模分化较大。 表表5： ： 2018年末已发债持牌不良资产管理公司净资产规模（单位：亿元）年末已发债持牌不良资产管理公司净资产规模（单位：亿元） 全国性全国性 AMC 股东权益股东权益 AIC 股东权益股东权益 中国信达资产管理股份有限公司 1785.68 农银金融资产投资有限公司 103.52 中国长城资产管理股份有限公司 645.07 中银金融资产投资有限公司 101.08 中国东方

29、资产管理股份有限公司 1271.08 工银金融资产投资有限公司 128.51 中国华融资产管理股份有限公司 1686.05 建信金融资产投资有限公司 120.98 地方地方 AMC 股东权益股东权益 地方地方 AMC 股东权益股东权益 华融晋商资产管理股份有限公司 42.65 江西省金融资产管理股份有限公司 19.33 深圳市招商平安资产管理有限责任公司 30.25 晋阳资产管理股份有限公司 32.52 兴业资产管理有限公司 31.42 山东省金融资产管理股份有限公司 119.25 苏州资产管理有限公司 20.95 陕西金融资产管理股份有限公司 65.04 光大金瓯资产管理有限公司 32.21

30、 浙江省浙商资产管理有限公司 109.34 广州资产管理有限公司 384.96 中原资产管理有限公司 107.85 国厚资产管理股份有限公司 42.31 重庆渝康资产经营管理有限公司 29.53 河北省资产管理有限公司 13.94 四川发展资产管理有限公司 33.39 河南资产管理有限公司 52.21 湖北省资产管理有限公司 39.75 湖南省资产管理有限公司 27.44 - - 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 表表6： ： 2018年末已发债持牌不良资产管理公司净资产结构合计（单位：年末已发债持牌不良资产管理公司净资产结构合计（单位：%） 全国性全国性 AMC AIC 地方地方 A

31、MC 股本 35.69 96.90 68.71 资本公积 8.83 - 3.04 盈余公积 3.36 0.29 1.16 未分配利润 19.63 1.29 12.98 新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告10 全国性全国性 AMC AIC 地方地方 AMC 一般风险准备 8.45 1.59 0.72 其他 3.07 -0.06 -0.52 少数股东权益 20.99 - 13.90 所有者权益合计所有者权益合计 100.00 100.00 100.00 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 从股东背景来看，现有全国性 AMC 均为财政部控股，参股股东多为大型国企、央企，股东实力极强，能

32、够对公司信用获得极强的支持；目前 AIC 均为国有银行全资持股，随着监管政策对 AIC 股东资质的放宽，后续股东背景有望更加多元化；而地方 AMC 的股东背景较为丰富，通常以地方国资，包括地方财政、地方国企、地方金控集团等占主导，亦有不少上市公司、全国性 AMC、传统金融机构和民营股东参与投资，形成混合所有制或民营 AMC。股东性质和实力极大程度的影响着不良资产管理公司的资本补充能力、业务发展定位和策略、以及公司治理及管控水平。 五、 不良资产管理公司杠杆水平和融资渠道五、 不良资产管理公司杠杆水平和融资渠道 由于不良资产的收购通常需要消耗大量资金，不良资产管理公司在业务开展过程中通常会进行较

33、大规模的外部融资，不良资产管理公司的资产负债率通常很高，且债务期限结构以中长期为主。而不良资产处置程序通常较长，且存在较大的不确定性等特点，使得融资能力成为不良资产管理公司的重要竞争力之一。 表表7： 已发债持牌不良资产管理公司杠杆水平和债务期限结构： 已发债持牌不良资产管理公司杠杆水平和债务期限结构 全国性全国性 AMC 资产负债率资产负债率* 短期债务短期债务/ 有息债务有息债务 AIC 资产负债率资产负债率* 短期债务短期债务/有息债务有息债务 中国信达资产管理股份有限公司 85.50 31.12 农银金融资产投资有限公司 69.04 0.00 中国长城资产管理股份有限公司 89.37

34、27.80 中银金融资产投资有限公司 52.26 100.00 中国东方资产管理股份有限公司 84.68 42.42 工银金融资产投资有限公司 70.13 0.00 中国华融资产管理股份有限公司 88.77 26.00 建信金融资产投资有限公司 63.07 0.00 地方地方 AMC 资产负债率资产负债率* 短期债务短期债务/ 有息债务有息债务 地方地方 AMC 资产负债率资产负债率* 短期债务短期债务/ 有息债务有息债务 华融晋商资产管理股份有限公司 80.67 46.04 江西省金融资产管理股份有限公司 77.67 73.11 深圳市招商平安资产管理有限责任公司 73.95 65.37 晋

35、阳资产管理股份有限公司 64.34 54.08 兴业资产管理有限公司 76.51 20.47 山东省金融资产管理股份有限公司 70.62 19.92 苏州资产管理有限公司 68.56 68.51 陕西金融资产管理股份有限公司 47.93 40.20 光大金瓯资产管理有限公司 52.03 36.96 浙江省浙商资产管理有限公司 76.39 58.24 广州资产管理有限公司 48.29 38.59 中原资产管理有限公司 85.47 41.33 国厚资产管理股份有限公司 69.39 44.37 重庆渝康资产经营管理有限公司 80.94 31.64 河北省资产管理有限公司 59.21 0.00 四川发

36、展资产管理有限公司 67.86 1.46 河南资产管理有限公司 57.47 22.68 湖北省资产管理有限公司 49.87 20.04 新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告11湖南省资产管理有限公司 60.52 12.92 - - - 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 注 1：资产负债率*=（期末总负债-期末应付代理证券款-期末吸收存款）/（期末总资产-期末应付代理证券款-期末吸收存款）100% 注 2：短期债务/有息债务=（期末短期借款+期末拆入资金+期末同业存放+期末卖出回购金融资产+期末交易性金融负债+期末衍生金融负债+期末一年内到期的非流动负债）/（期末短期借款+期末拆入

37、资金+期末同业存放+期末卖出回购金融资产+期末交易性金融负债+期末衍生金融负债+期末一年内到期的非流动负债+期末长期借款+期末应付债券）100% 全国性 AMC 和 AIC 因其金融机构的身份能够通过同业拆借市场进行融资、发行金融债券等获得较低的资金成本。而地方 AMC 仅能通过短期融资券和中期票据的发行在银行间市场获得融资，且从商业银行获得中长期贷款成本偏高，虽然政策的放宽使得部分地方不良资产管理公司能够尝试发行债券进行融资，但受制于较严格的资格和额度审批以及出于对债券销售和成本的考虑，一般仅有中大型不良资产管理公司通过中长期债券进行融资，且融资规模相对有限。对于地方 AMC 和非持牌 AM

38、C 而言，融资成本高企也是现阶段制约业务发展的主要因素之一，限制了不良资产收购处置规模，同时也增加了不良资产处置难度。 表表8： 不良资产管理公司发债统计（单位：亿元）： 不良资产管理公司发债统计（单位：亿元） 数据来源：新世纪评级根据公开信息整理绘制 部分不良资产管理公司还探索通过多渠道、多方式筹集资金，2016 年 2 月，不良资产证券化业务试点正式重启， 银行间交易商协会也发布 不良贷款资产支持证券信息披露指引 （试行）予以配合。不良资产管理公司通过资产证券化方式，即银行将不良资产批量转让给不良资产管理公司，由不良资产管理公司作为主导方，委托第三方设立 SPV，根据自身情况选010020

39、03004005006007008009001000四大AIC地方四大AIC地方四大AIC地方四大AIC地方四大AIC地方四大AIC地方2001720182019企业债公司债中期票据短期融资券私募债资产支持证券金融债新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告12择认购部分次级或优先级份额，并向金融机构或其他社会资本募集其余优先级或次级份额，在增加营运资金来源的同时降低融资成本，推动业务发展和金融创新，与行业内其他主体合力完成不良资产处置，从而实现共赢。 在不良资产转让过程中， 对于受让方存在短期资金周转需求的， 不良资产管理公司还会结合业务开展需要灵活的通过延迟付款（通常

40、搭配一定比例的保证金和名义资产所有权形式）或者发行资管产品等方式给予受让方资金支持或获取出让方的资金支持。 六、 不良资产管理行业信用展望六、 不良资产管理行业信用展望 1. 新常态下不良资产供给增加，机遇和挑战并存新常态下不良资产供给增加，机遇和挑战并存 当前中国经济步入“新常态”，且处于经济增速换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期三期叠加，区域性、局部性风险暴露增多，不良资产管理行业发展面临机遇和挑战并存。经济增速下滑，实体经济偿债压力持续积累，金融机构逾期及不良风险加重，金融风险进一步暴露，非金融机构盈利水平下降，部分企业面临负债率偏高、应收账款周转率偏低的困境，社会不良资产规模加

41、大。在非银行金融机构快速发展的同时，信托公司、企业集团财务公司、消费金融公司、融资租赁公司等非银行业金融机构存在处置不良资产的客观需要。不良资产管理公司在化解金融风险、盘活存量资产、维护金融稳定、护航实体经济等方面发挥着重大作用，在当前经济与金融形势下机遇和挑战并存。 2. 卖方格局稳定、市场竞争激烈卖方格局稳定、市场竞争激烈 监管政策的放松使得不良资产管理行业市场参与主体更为多元，但同时亦带来了更为激烈的竞争。现阶段不良资产管理行业已形成全国性 AMC 的核心地位仍然稳固、地方 AMC 和银行系 AIC 谋求错位发展，非持牌 AMC 作为补充的“4+2+N+银行系”的竞争格局。随着金融开放的

42、持续深入，未来还将有外资主体加入，在不良资产处置行业出现大量投资者涌进的情况下，不良资产转让市场的卖方格局仍将长期存续，不良资产管理业务市场竞争将更加激烈。在激烈的市场竞争下，各主体间有效的合作更易促进共赢，形成行业合力，提升整体竞争力。 3. 通道类业务走向消亡、核心竞争力凸显通道类业务走向消亡、核心竞争力凸显 金融创新持续对不良资产管理行业的渗透速度加快，不良资产管理机构参与不良资产处置的方式等趋于多样化和复杂化。依靠低价收购不良资产包再高价处置获取价差收入，和作为通道方帮助银行实现资产出表获取通道费收入的盈利模式已难以维系，如何对不良资产包新世纪评级版权所有行业研究报告行业研究报告13准

43、确估值和灵活通过多元化手段高效处置不良资产将成为不良资产管理公司的核心竞争力。 4. 创新业务模式考验风控能力创新业务模式考验风控能力 目前不良资产管理公司的后台运行和管理较为欠缺，随着中国金融市场的持续改革与不断创新，以及不良资产管理市场市场化的逐步推进，不良资产管理公司的运营模式将面临较多变革，各类不良资产管理公司在专业性和差异化方面将逐步显现。随着监管对于去通道、遏制不良资产非真实出表等政策的不断收紧，以及不良资产管理创新业务模式的不断丰富与主动管理型业务规模的逐步扩大，不良资产管理公司在资产评估、收购、处置、融资能力及流动性管理等核心竞争力方面将面临较大考验。 新世纪评级版权所有行业研

44、究报告行业研究报告14附录一附录一 2014-2019年不良资产管理公司发债明细（单位：亿元、年、年不良资产管理公司发债明细（单位：亿元、年、%） 发行人 债券简称 券种 发行 规模 起息日 发行 期限 利率特殊条款主体级别 债项级别评级机构 发行人 债券简称 券种 发行 规模 起息日 发行 期限 利率特殊条款主体级别 债项级别评级机构 中国信达资产管理股份有限公司 14 中国信达债 01 非银金融债 100 2014/5/29 3.00 5.2 - AAA AAA 中诚信国际14 中国信达债 02 非银金融债 100 2014/5/29 5.00 5.35- AAA AAA 中诚信国际中国华

45、融资产管理股份有限公司 14 中国华融债 01 非银金融债 100 2014/12/2 3.00 4.6 - AAA AAA 中诚信国际14 中国华融债 02 非银金融债 100 2014/12/2 5.00 4.8 - AAA AAA 中诚信国际中国信达资产管理股份有限公司 15 中国信达债 01 非银金融债 100 2015/5/22 3.00 4.1 - AAA AAA 中诚信国际15 中国信达债 02 非银金融债 100 2015/5/22 5.00 4.3 - AAA AAA 中诚信国际15 中国信达债 05 非银金融债 100 2015/9/24 10.00 4.6 - AAA A

46、AA 中诚信国际15 中国信达债 04 非银金融债 40 2015/9/24 5.00 3.75- AAA AAA 中诚信国际15 中国信达债 03 非银金融债 20 2015/9/24 3.00 3.5 - AAA AAA 中诚信国际中国华融资产管理股份有限公司 15 中国华融债 01 非银金融债 175 2015/7/30 3.00 4.01- AAA AAA 中诚信国际15 中国华融债 02 非银金融债 175 2015/7/30 5.00 4.21- AAA AAA 中诚信国际浙江省浙商资产管理有限公司 15 浙资 01 私募债 12 2015/7/3 3.00 5.35可回售 AAA

47、 AA+ 大公国际 15 浙资 02 私募债 8 2015/8/21 3.00 5.9 可回售 AAA AA+ 大公国际 国厚资产管理股份有限公司 16 国厚债 私募债 5 2016/3/25 3.00 5.7 - AA+ AAA 联合信用 中国信达资产管理股份有限公司 16 信达二级资本债 01 非银金融债 100 2016/6/16 10.00 3.7 可赎回 AAA AAA 联合资信 中国华融资产管理股份有限公司 16 中国华融债 01 非银金融债 100 2016/3/4 5.00 3.39- AAA AAA 中诚信国际16 中国华融债02A 非银金融债 125 2016/11/22

48、3.00 3.35- AAA AAA 中诚信国际16 中国华融债02B 非银金融债 125 2016/11/22 5.00 3.54- AAA AAA 中诚信国际中国信达资产管理股份有限公司 17 中国信达债 02 非银金融债 40 2017/4/14 5.00 4.4 - AAA AAA 中诚信国际中国华融资产管理股份有限公司 17 华融二级资本债 01 非银金融债 100 2017/6/29 10.00 4.95可赎回 AAA AAA 中诚信国际中国东方资产管理股份有限公司 17 东方二级资本债 01 非银金融债 40 2017/9/8 10.00 4.9 可赎回 AAA AAA 中诚信国

49、际陕西金融资产管理股份有限公司 17 陕金资债转股NPB01 企业债 5 2017/9/19 6.00 5.6 可回售 AAA AAA 联合资信 17 陕金资债转股NPB02 企业债 3 2017/12/4 6.00 5.7 可回售 AAA AAA 联合资信 广东粤财投资控股有限公司 18 粤财 01 公司债 20 2018/5/10 5.00 4.75可回售 AA AAA 中诚信证评18 粤财 02 公司债 20 2018/8/20 5.00 4.2 可回售 AA AAA 中诚信证评18 粤财 03 公司债 10 2018/8/20 7.00 4.5 可回售 AA AAA 中诚信证评广州资产

50、管理有限公司 18 粤资产 PPN001 私募债 5 2018/11/27 3.00 5.3 可回售 AAA - 中诚信国际18 粤资产 PPN002 私募债 10 2018/11/30 3.00 5.3 可回售 AAA - 中诚信国际18 粤资产 PPN003 私募债 5 2018/12/7 3.00 5.18可回售 AAA - 中诚信国际国厚资产管理股份有限公司 18 国厚 01 私募债 10 2018/5/2 5.00 7.5 可回售 AA+ AA+ 大公国际 18 国厚金融PPN001 私募债 5 2018/8/17 5.00 6.4 可回售 AA+ - - 18 国厚金融PPN002