1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 新天绿能新天绿能（600956） 证券证券研究报告研究报告 2022 年年 03 月月 07 日日 投资投资评级评级 行业行业 公用事业/燃气 6 个月评级个月评级 增持（首次评级） 当前当前价格价格 14.28 元 目标目标价格价格 16.4 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 2,348.09 流通A 股股本(百万股) 134.75 A 股总市值(百万元) 33,530.71 流通A 股市值(百万元) 1,924.23 每股净资产(元) 3.27 资产负债率(%) 71.43 一年内最高

2、/最低(元) 22.39/7.56 资料来源：聚源数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 天然气天然气+风电双轮驱动，多方加码助力稳步成长风电双轮驱动，多方加码助力稳步成长 简简介介： “天然气“天然气+风电”双轮驱动的清洁能源公司风电”双轮驱动的清洁能源公司 公司为河北省清洁能源产业上市平台，主营天然气销售业务及风力发电业务。公司公司 2021 年实现天然气售气量年实现天然气售气量 38.1 亿立方米，风电亿立方米，风电发电量发电量 135.7 亿亿千瓦时千瓦时；伴随主营业务规模快速扩张，公司营收规模与净利润持续增加，2021年前三季度营业收入年前三季度营业收入107.01亿元亿元， 同比

3、增长， 同比增长28.64%， 归母净利润， 归母净利润15.32亿亿元元，同比增长，同比增长 62.67%。 天然气：管网工程助力市场拓展，唐山天然气：管网工程助力市场拓展，唐山 LNG 项目战略性凸显项目战略性凸显 公司持续推进管网建设，公司持续推进管网建设，下游下游市场快速拓展，业务布局不断完善。市场快速拓展，业务布局不断完善。公司持续推进基建工程建设，截至截至 2021 年年 6 月月 30 日，公司累计运营管线长度达日，公司累计运营管线长度达7087.99 公里。公里。依托于管线运营长度及覆盖范围优势，公司下游市场快速拓展，天然气业务布局不断完善。截至截至 2021 年年 6 月月

4、30 日，公司累计拥有日，公司累计拥有用户用户 441284 户，运营户，运营 CNG 母站母站 7 座、座、CNG 子站子站 6 座、座、LNG 加注站加注站 3 座、座、L-CNG 合建站合建站 2 座。公司售气量持续增长，天然气业务长期向好。座。公司售气量持续增长，天然气业务长期向好。 唐山唐山 LNG 项目战略意义项目战略意义凸显凸显，催化业绩高增催化业绩高增。京津冀地区天然气消费不均衡性突出，调峰需求较大。公司新建唐山 LNG 项目，供应及调峰能力辐射整个京津冀地区，战略意义显著。同时该项目经济效益可观，投产后预计该项目经济效益可观，投产后预计贡献归母净利润达贡献归母净利润达 7.2

5、 亿元，公司业绩有望显著增长亿元，公司业绩有望显著增长。 可再生能源：风电领跑，多类型新能源项目布局可再生能源：风电领跑，多类型新能源项目布局 公司享受新能源行业政策及降本红利，风电业务规模高速扩张。公司享受新能源行业政策及降本红利，风电业务规模高速扩张。风电项目成本下降，其红利向运营商转移，公司抓住机遇，风电装机规模高速扩张，截至 2021 年 6 月 30 日，公司风电控股装机容量达 5656.45MW，项目覆盖全国多个省份。同时，依托于全国多省份项目布局及项目所在地的优质风能资源，公司风电可利用小时数公司风电可利用小时数高于平均水平，发电水平维持高位。高于平均水平，发电水平维持高位。 多

6、类型新能源项目布局，公司成长属性强化。截至多类型新能源项目布局，公司成长属性强化。截至 2020 年年 12 月月 31 日，日，公司累计运营光伏项目规模达公司累计运营光伏项目规模达 118.59MW， 控股光伏容量持续增加。控股光伏容量持续增加。 另外，公司加码氢能及储能赛道，公司加码氢能及储能赛道，一方面布局新能源制氢项目，未来天然气+风电（光伏）两大主营业务有望通过氢能产业链连接，大幅激发公司增长潜力；另一方面，公司参股投资建设河北丰宁抽水蓄能电站项目，考虑到当前调峰、填谷等需求及储能领域发展态势，公司成长性有望进一步强化。 盈利预测与估值：盈利预测与估值：公司 2021-2023 年预

7、计可实现营业收入 153.1、163.6 和223.8 亿元，归母净利润 21.8、22.6 和 29.4 亿元。给予公司 2023 年目标价 16.4 元，给予“增持”评级。 风险风险提示提示：天然气价格波动，唐山 LNG 项目建设或运营状况不及预期，项目所在地新能源政策变动，储备项目推进情况不及预期，项目所在地电力消纳能力不足等。 财务数据和估值财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 11,969.42 12,510.89 15,307.61 16,358.75 22,379.09 增长率(%) 19.79 4.52 22.35 6.87

8、 36.80 EBITDA(百万元) 4,267.09 4,631.64 6,264.38 6,834.79 8,227.36 净利润(百万元) 1,414.79 1,510.56 2,180.61 2,255.84 2,939.45 增长率(%) 11.53 6.77 44.36 3.45 30.30 EPS(元/股) 0.34 0.36 0.52 0.54 0.70 市盈率(P/E) 43.89 41.11 28.48 27.53 21.12 市净率(P/B) 5.25 4.72 3.36 3.29 2.80 市销率(P/S) 5.19 4.96 3.73 3.80 2.77 EV/EBI

9、TDA 0.00 14.44 14.55 13.86 12.48 资料来源：wind，天风证券研究所 -14%10%34%58%82%106%130%-072021-11新天绿能沪深300 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录内容目录 1. “天然气天然气+风电风电”双轮驱动的清洁能源公司双轮驱动的清洁能源公司 . 4 1.1. 简介：河北省清洁能源产业上市平台 . 4 1.2. 业务：“天然气+风电”双轮驱动 . 4 1.3. 财务：风电业务支撑毛利水平，投资支出持续增长 . 6 2. 天然气：管网工程

10、助力市场拓展，唐山天然气：管网工程助力市场拓展，唐山 LNG 项目战略性凸显项目战略性凸显 . 7 2.1. 天然气转型支撑作用凸显，政策加码赋予行业空间 . 8 2.2. 省内“一张网”布局逐步成型，管网工程助力市场拓展 . 9 2.3. 储气设施建设步伐加快，唐山 LNG 项目“应运而生” . 12 3. 可再生能源：风电领跑，多类型新能源项目布局可再生能源：风电领跑，多类型新能源项目布局 . 14 3.1. 双碳目标加速能源电力结构转型，风、光成长性增强 . 14 3.2. 风电业务规模高速扩张，发电水平维持高位 . 15 3.3. 多类型新能源项目布局，公司成长属性强化 . 18 4.

11、 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 19 4.1. 盈利预测 . 19 4.2. 估值 . 20 5. 风险提示风险提示 . 21 图表目录图表目录 图 1：公司发展沿革 . 4 图 2：公司股权结构（截至 2022 年 1 月 6 日） . 4 图 3：公司主营天然气销售及新能源发电（风电、光伏）业务 . 4 图 4：公司营收规模变化 . 6 图 5：公司归母净利润变化 . 6 图 6：公司 2020 年营收结构 . 7 图 7：公司毛利贡献结构 . 7 图 8：各业务毛利率水平对比 . 7 图 9：公司投资活动现金流出量 . 7 图 10：公司资产负债率水平 . 7 图 11：化石能源碳排

12、放水平对比 . 8 图 12：我国天然气消费量不断增长 . 8 图 13：我国天然气消费占比持续提升 . 8 图 14：“十四五”期间京津冀地区预计天然气消费量（亿立方米） . 9 图 15：中长期天然气主干官网规划示意图 . 9 图 16：公司运营管线长度变化 . 10 图 17：公司用户数量持续增加 . 11 图 18：公司售气量持续增长 . 11 cU8VxUjWkWcXNApOmNqQbR9R6MtRoOsQsQiNoOpMlOmMyQ7NrRzQxNnMwOvPoPpQ 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 图 19：地下储气

13、库（群）总工作气量（亿立方米） . 12 图 20：沿海 LNG 接收站储罐罐容（万立方米）. 12 图 21：唐山 LNG 接收站外输管线项目示意图 . 13 图 22：我国历年电源结构 . 14 图 23：各国能源结构对比 . 14 图 24：我国可再生能源发电累计装机容量占比增长情况 . 14 图 25：截至 2021 年 10 月各类型累计装机容量（亿千瓦） . 14 图 26：我国风电累计装机容量及增长率 . 15 图 27：我国光伏累计装机容量及增长率 . 15 图 28：陆上风电项目总投资结构 . 15 图 29：我国历年风机价格变动趋势 . 15 图 30：2019 年我国陆上

14、风电容量效率提升至 31% . 16 图 31：我国陆上风电平均 LCOE 下降情况（USD/kw） . 16 图 32：2025 年我国陆上风电 LCOE 有望下降至 0.240.45 元/kwh . 16 图 33：公司风电控股装机容量变化（MW） . 16 图 34：公司风电业务毛利率呈增长态势 . 16 图 35：公司风电业务分布省份 . 17 图 36：2021 年上半年风电可利用小时数对比. 17 图 37：公司光伏项目规模稳步增长（MW） . 18 图 38：公司氢能业务布局 . 18 表 1：公司主要天然气项目简况（截至 2020 年 12 月 30 日） . 5 表 2：公司

15、控股风电项目简况（截至 2020 年 12 月 31 日） . 6 表 3：天然气产业相关政策 . 8 表 4：公司正在推进项目情况 . 10 表 5：公司 CNG、LNG 项目情况 . 11 表 6：国内 LNG 接收站分布情况（截至 2021 年 1 月） . 12 表 7：唐山 LNG 项目情况 . 13 表 8：公司 LNG 购销合同情况 . 13 表 9：项目经济效益情况 . 14 表 10：河北丰宁抽水蓄能电站项目情况 . 19 表 11：公司核心经营数据展示 . 20 表 12：公司经营业绩展示 . 20 表 13：可比公司估值表（天然气业务板块） . 20 表 14：可比公司估

16、值表（风电（光伏）业务板块） . 21 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 1. “天然气天然气+风电风电”双轮驱动的双轮驱动的清洁能源公司清洁能源公司 1.1. 简介：简介：河北省清洁能源产业上市平台河北省清洁能源产业上市平台 河北省清洁能源产业上市平台，河北省清洁能源产业上市平台，华北地区领先的清洁能源开发与利用公司。华北地区领先的清洁能源开发与利用公司。公司成立于2010 年 2 月， 由河北建投与建投水务发起设立， 通过对河北天然气及建投新能源的经营资通过对河北天然气及建投新能源的经营资产进行整合，产进行整合，搭建起统一的搭建

17、起统一的河北省新能源产业河北省新能源产业管控体系管控体系。公司聚焦于天然气销售及风力发电业务，经过长久发展，先后于 2010 年 10 月、2020 年 6 月在香港联交所及上交所两地主板上市，成为河北省清洁能源产业上市平台及华北地区领先的清洁能源开发与利用公司。 图图 1：公司发展沿革公司发展沿革 资料来源：公司招股说明书，Wind，天风证券研究所 公司控股股东为河北建投，公司控股股东为河北建投，实控人河北省实控人河北省国资委国资委，持股比例，持股比例 49.17%。股权结构方面，截至2022 年 1 月 6 日， 公司控股股东为河北建设投资集团有限责任公司， 河北省国资委通过河北建投间接持

18、有公司 49.17%股份，为公司实际控制人。H 股投资者合计持有公司 43.84%股份，登记于香港中央结算（代理人）有限公司名下。公司为地方国有企业，主要通过参控公司为地方国有企业，主要通过参控股公司来开展天然气、风电、光伏等清洁能源业务。股公司来开展天然气、风电、光伏等清洁能源业务。 图图 2：公司公司股权结构股权结构（截至（截至 2022 年年 1 月月 6 日）日） 资料来源：公司公告，天风证券研究所 1.2. 业务： “天然气业务： “天然气+风电”双轮驱动风电”双轮驱动 公司主营天然气销售业务及风力发电业务公司主营天然气销售业务及风力发电业务，为河北省清洁能源产业龙头。，为河北省清洁

19、能源产业龙头。公司主要从事清洁能源的开发与利用，聚焦于天然气销售及新能源（风电、光伏）发电业务。依托“天然依托“天然气气+风电”双轮驱动的业务结构，公司业务规模快速扩张，已经成为风电”双轮驱动的业务结构，公司业务规模快速扩张，已经成为河北省最大的天然气河北省最大的天然气分销商及风电运营商。分销商及风电运营商。主营业务中的其他各项业务系公司利用其在天然气领域及风力发电领域的资源和技术优势开展的配套或延伸业务。 图图 3：公司主营天然气销售及新能源发电（风电、光伏）业务公司主营天然气销售及新能源发电（风电、光伏）业务 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露

20、和免责申明 5 资料来源：公司官网，天风证券研究所 天然气天然气业务业务：业务类型完善，集中于河北省内。：业务类型完善，集中于河北省内。公司处于天然气行业的中下游，主要业务涉及天然气长输管线的建设及运营管理、天然气销售等环节。截至 2020 年 12 月 31 日，公司共拥有 6 条天然气长输管道、 18 条高压分支管道、 30 个城市燃气项目、 22 座分输站、18 座门站、7 座 CNG 母站、7 座 CNG 加气子站、3 座 LNG 加气站，累计运营天然气管线 6501.77 公里，拥有用户 430854 户，项目范围集中于河北省内。 表表 1：公司主要天然气项目简况公司主要天然气项目简

21、况（截至（截至 2020 年年 12 月月 30 日）日） 项目类别项目类别 项目位置项目位置 项目类别项目类别 项目位置项目位置 长输管道长输管道 涿州市至邯郸市 城市燃气项目城市燃气项目 邯郸开发区 高邑县至清河县 肥乡县 肃宁县至深州市 衡水市 藁城区至深州市 深州市 承德兴洲首站至承德市 饶阳县 清河县至临西县 安平县 城市燃气项目城市燃气项目 石家庄高新技术产业开发区、经济开发区、长安区 承德市 石家庄循环化工园区 滦平县 石家庄南部工业区 平泉县 辛集市 卢龙县 晋州市 昌黎县 高邑县 乐亭县 保定市 肃宁县 保定开发区 赞皇县 涞源县 CNG 母站母站 石家庄 安国市 沙河 蠡县

22、 临西县 沙河市 承德市 清河县 保定市 宁晋县 宁晋县 大曹庄管理区 安平县 临西县 资料来源：公司公告，天风证券研究所 风电业务风电业务：装机规模装机规模可观可观，项目地覆盖多个省份。，项目地覆盖多个省份。公司以河北为依托，在全国范围内投资开发风电项目。截至 2020 年 12 月 31 日，公司风电控股装机容量公司风电控股装机容量 5471.95MW，权益装，权益装 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 6 机机容量容量 4965.9MW，装机规模可观，项目地覆盖河北、山西、新疆、山东、云南、内蒙古等地区。 表表 2：公司控股风电项目

23、简况：公司控股风电项目简况（截至（截至 2020 年年 12 月月 31 日）日） 地区地区 项目名称项目名称 装机容量（装机容量（MW） 河北 张家口区域风电场 1976.50 承德区域风电场 1634.75 沧州区域风电场 49.5 保定区域风电场 99 秦皇岛区域风电场 78 唐山区域风电场 300 邢台区域风电场 50 山西 山西区域风电场 198 新疆维吾尔自治区 新建区域风电场 100 云南 云南区域自治区 193.6 内蒙古自治区 内蒙古区域风电场 249.3 山东 山东区域风电场 40 广西壮族自治区 广西区域风电场 100 河南 河南区域风电场 64.2 江苏 江苏区域风电场

24、 130.6 黑龙江 黑龙江区域风电场 99 江西 江西区域风电场 65.5 湖南 湖南区域风电场 44 总计 5471.95 资料来源：公司公告，天风证券研究所 1.3. 财务：财务：风电业务支撑毛利水平风电业务支撑毛利水平，投资支出持续增长投资支出持续增长 营收规模营收规模与净利润与净利润持续持续增加增加，业绩长期向好。，业绩长期向好。伴随公司业务规模持续扩张，其营收规模持续增加，2016-2020 年 CAGR 达 29.9%，2021 年前三季度营收规模为 107.01 亿元，同比增加 28.64%；营业收入快速扩张带动公司净利润上涨，公司 2017-2020 年归母净利润CAGR 达

25、 16.0%，2021 年前三季度归母净利润达 15.32 亿元，同比增加 62.67%。公司总体业绩长期向好。 图图 4：公司营收规模变化公司营收规模变化 图图 5：公司归母净利润变化公司归母净利润变化 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 天然气业务为主要收入来源，风电业务支撑毛利水平。天然气业务为主要收入来源，风电业务支撑毛利水平。从营收规模来看，天然气业务为公司主要收入来源，2020 年天然气/风电（光伏）业务收入占比分别为 62.56%/35.53%;但从毛利贡献来看，由于风电业务毛利率水平远高于天然气业务，因此风电业务已成为公司的主要利润来源，20

26、20 年风电（光伏）/天然气业务毛利占比分别为 79.5%/16.5%。风电业风电业 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 7 务规模持续扩张支撑公司毛利水平。务规模持续扩张支撑公司毛利水平。 图图 6：公司公司 2020 年年营收结构营收结构 资料来源：Wind，天风证券研究所 图图 7：公司毛利贡献结构公司毛利贡献结构 图图 8：各业务各业务毛利率水平对比毛利率水平对比 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 投资支出持续增加，投资支出持续增加，资产负债率维持高位。资产负债率维持高位。一方面，伴随公司天然

27、气及风电业务规模的高速扩张， 其投资支出持续增加， 2020 年投资活动现金流出达 100.6 亿元， 同比增长 59.6%；另一方面，资金需求规模较大导致公司负债水平较高，2020 年资产负债率为 70.8%，维持高位且伴有小幅增长。 图图 9：公司投资活动现金流出量公司投资活动现金流出量 图图 10：公司资产负债率水平公司资产负债率水平 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2. 天然气：天然气：管网工程助力市场拓展管网工程助力市场拓展，唐山唐山 LNG 项目项目战略性凸显战略性凸显 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的

28、信息披露和免责申明 8 2.1. 天然气转型支撑作用凸显，政策加码赋予行业空间天然气转型支撑作用凸显，政策加码赋予行业空间 能源转型背景下天然气支撑作用凸显，能源能源转型背景下天然气支撑作用凸显，能源占比持续提升。占比持续提升。天然气属于低碳化石能源，一方面，其相比于煤、石油等碳排放水平更低，在低碳化发展、污染治理等领域发挥着重要的替代作用；另一方面，其能源供应相比于新型可再生能源更为稳定，能够在电网调峰等其能源供应相比于新型可再生能源更为稳定，能够在电网调峰等场景下担任重要角色，从而为各项技术突破赢得时间，为能源体系平稳转换提供支撑。场景下担任重要角色，从而为各项技术突破赢得时间，为能源体系

29、平稳转换提供支撑。因因此天然气是未来能源结构不可或缺的一部分。此天然气是未来能源结构不可或缺的一部分。我国 2020 年天然气消费量达 3305.8 亿立方米，近十年 CAGR 为 11.7%，能源消费占比持续提升，2020 年达 8.4%。 图图 11：化石能源碳排放水平化石能源碳排放水平对比对比 资料来源：碳排放交易网，天风证券研究所 图图 12：我国天然气消费量不断增长我国天然气消费量不断增长 图图 13：我国天然气消费占比持续提升我国天然气消费占比持续提升 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：国家统计局，天风证券研究所 政策政策加码加码推动天然气推动天然气加速加速发展，发展，

30、 产业体系不断优化。产业体系不断优化。 国家近年来出台多项天然气相关政策，从利用类型、替代改造、发展规划、勘探开发、基础建设、运营体系、价格机制等多个层面推动天然气加速发展。2022 年 2 月 10 日，国家发改委及能源局印发关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见 ，提出建立健全多层次的天然气储气调峰和应急体系，从而优化其产业结构。 表表 3：天然气产业相关政策天然气产业相关政策 日期日期 政策政策 相关内容相关内容 2012 年 10 月 14 日 天然气利用政策 将天然气利用分为城市燃气、工业燃料、天然气发电、天然气化工、其他用户等五个领域及优先类、允许类、限制类、禁止类四类、

31、 2014 年 11 月 19 日 国务院办公厅关于印发能源发展战略行动计划 （2014-2020 年） 的通知 坚持发展非化石能源与化石能源高效清洁利用并举，逐步降低煤炭消费比重，提高天然气消费比重。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 9 2017 年 1 月 19 日 国家发展改革委关于印发石油天然气发展“十三五”规划的通知 加强天然气勘探开发增加国内资源供给、加快天然气管网建设、加快储气设施建设提高调峰储备能力、培育天然气市场和促进高效利用等。 2018 年 5 月 25 日 国家发展改革委关于理顺居民用气门站价格的通知 理顺居民

32、用气门站价格、完善价格机制，对低收入群体等给予适当补贴，保障基本民生等。 2018 年 9 月 5 日 国务院关于促进天然气协调稳定发展的若干意见 加大国内勘探开发力度，健全天然气多元化海外供应体系与多层次储备体系，强化天然气基础设施建设与互联互通等。 2021 年 5 月 25 日 国家发展改革委关于“十四五”时期深化价格机制改革行动方案的通知 适应“全国一张网”发展方向，完善天然气管道运输价格形成机制，制定出台新的天然气管道运输定价办法，进一步健全价格监管体系，合理制定管道运输价格。 2022 年 2 月 10 日 国家发展改革委 国家能源局关于完善能源绿色低碳转型体制机制和政策措施的意见

33、 建立健全多层次的天然气储气调峰和应急体系，优化产业结构 资料来源：招股说明书，中国政府网，国家发改委，天风证券研究所 “工业煤改气”“工业煤改气”快速快速推进， “十四五”推进， “十四五”期间期间京津冀地区天然气京津冀地区天然气消费消费空间空间仍存仍存。 “十四五”期间， “煤改气”工程将继续有序开展，工业燃料作为“煤改气”中占比最大的领域，有望快速发展，而京津冀地区作为大气污染重点防治区域，其天然气消费量有望进一步增长京津冀地区作为大气污染重点防治区域，其天然气消费量有望进一步增长。根据中国“十四五”天然气消费趋势分析 ，2025 年中国工业燃料天然气消费量预计达1605 亿立方米，京津

34、冀地区“十四五”期间天然气消费总量预计达 3022 亿立方米，年均增长率为 6.4%。 图图 14： “十四五”“十四五”期间京津冀地区预计期间京津冀地区预计天然气消费量天然气消费量（亿立方米）（亿立方米） 资料来源： 中国“十四五”天然气消费趋势分析 ，天风证券研究所 2.2. 省内“一张网”布局省内“一张网”布局逐步成型逐步成型，管网工程管网工程助力市场拓展助力市场拓展 天然气“全国一张网”骨架初步形成，京津冀及周边地区天然气供应能力进一步提升。天然气“全国一张网”骨架初步形成，京津冀及周边地区天然气供应能力进一步提升。伴随我国天然气多元供应体系不断完善，管网建设已成为当前的重点工作。目前

35、天津等重点地区瓶颈已被打通，天然气“全国一张网”骨架初步形成，主干管网已覆盖除西藏外全部省份。未来将继续积极推进干线管道建设和管网互联互通，京津冀及周边地区燃气供应能力有望持续提升。 图图 15：中长期天然气主干官网规划示意图中长期天然气主干官网规划示意图 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 10 资料来源：国家发改委，天风证券研究所 公司响应政策规划，持续推进管网建设，公司响应政策规划，持续推进管网建设， “省内一张网省内一张网”布局逐步成型。布局逐步成型。公司积极响应国家天然气政策规划，持续推进基建工程建设，从而增强天然气供应保障能力

36、，实现省内外互联互通。截至 2021 年 6 月 30 日，公司累计运营管线 7087.99 公里，同比增长 34%，同时多个管道工程项目处于建设过程中，未来公司管网覆盖范围有望进一步扩大， “省内一张网”布局逐步成型。 图图 16：公司运营管线长度公司运营管线长度变化变化 资料来源：公司公告，天风证券研究所 表表 4：公司正在推进项目情况公司正在推进项目情况 项目名称项目名称 建设阶段建设阶段 涿州-永清输气管道工程 累计完成线路焊接 79.25 公里 鄂安沧-京石邯管线邯郸联络线项目 累计完成线路焊接 103.13 公里 “京石邯”输气管道复线工程 累计完成线路焊接 71.90 公里 冀中

37、管网四期工程 取得开工前环评等重要批复手续，正在开展招标工作 秦皇岛-丰南沿海输气管道工程 取得发改委核准，办理开工前 环评等重要批复手续 鹿泉连接线项目 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 11 鹿泉-井陉输气管线项目 保定南部联络线项目 沿海输气管线（沧州段） 保定清苑-沧州肃宁管线项目 正在办理核准前置手续 资料来源：公司公告，天风证券研究所 依托依托管线管线运营运营优势优势，公司公司市场快速拓展，业务布局进一步完善。市场快速拓展，业务布局进一步完善。依托于管线运营长度及覆盖范围优势，公司一方面大力发展天然气终端客户，其用户市场快速

38、拓展；另一方面积极响应交通领域气化战略，审慎发展 CNG、LNG 项目，完善天然气业务布局。截至 2021 年6 月 30 日，公司累计拥有用户 441284 户，同比增加 23%，累计运营 CNG 母站 7 座、CNG子站 6 座、LNG 加注站 3 座、L-CNG 合建站 2 座。 图图 17：公司用户数量公司用户数量持续增加持续增加 资料来源：公司公告，天风证券研究所 表表 5：公司公司 CNG、LNG 项目情况项目情况（截至（截至 2021 年年 6 月月 30 日日） 项目类型项目类型 规模规模 CNG 母站 7 座 CNG 子站 6 座 LNG 加注站 3 座 L-CNG 合建站

39、2 座 合计合计 18 座座 资料来源：公司公告，天风证券研究所 公司公司售气量持续增长售气量持续增长，天然气业务天然气业务长期向好。长期向好。受益于天然气业务规模的快速拓展，公司售气量也随之增加，其 2021 年批发气量与零售气量合计达 37.1 亿立方米，同比增长 8%，增速可观。叠加叠加“十四五”期间天然气需求增量及公司区域龙头优势，其售气量有望持续增“十四五”期间天然气需求增量及公司区域龙头优势，其售气量有望持续增长，天然气业务长期向好。长，天然气业务长期向好。 图图 18：公司售气量持续增长公司售气量持续增长 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信

40、息披露和免责申明 12 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2.3. 储气设施建设储气设施建设步伐加快步伐加快，唐山唐山 LNG 项目项目“应运而生”“应运而生” 储气设施建设储气设施建设步伐加快步伐加快，以，以 LNG 接收站储罐为主的综合调峰体系基本形成。接收站储罐为主的综合调峰体系基本形成。优化天然气产业结构的目标对储气、 调峰及应急等能力提出了更高的要求， 各方储气责任进一步压实，储气设施建设步伐加快。截至 2020 年，全国已建成地下储气库（群）总工作气量比 2015年增加 89 亿立方米，增幅达 160%，沿海 LNG 接收站储罐罐容实现翻番，相比 2015 年增加 566 万立方

41、米，增幅达 113%。以地下储气库和沿海以地下储气库和沿海 LNG 接收站储罐为主，其他调峰方接收站储罐为主，其他调峰方式为补充的综合调峰体系已基本形成。式为补充的综合调峰体系已基本形成。 图图 19：地下储气库（群）总工作气量（亿立方米）地下储气库（群）总工作气量（亿立方米） 图图 20：沿海沿海 LNG 接收站储罐罐容（万立方米）接收站储罐罐容（万立方米） 资料来源： 中国天然气发展报告（2021） ，天风证券研究所 资料来源： 中国天然气发展报告（2021） ，天风证券研究所 京津冀地区天然气京津冀地区天然气消费不均衡性突出，消费不均衡性突出，调峰需求调峰需求较较大大。受气候影响，京津冀

42、地区天然气消费季节性峰谷差与调峰量大， 采暖季天然气供应明显趋紧， 不均衡性突出。 而当前而当前国内国内 LNG接收站储罐主要集中于东南部沿海地区，京津冀地区接收及储气能力偏弱，接收站储罐主要集中于东南部沿海地区，京津冀地区接收及储气能力偏弱，难以难以满足满足其其天天然气调峰需求，需要增加新的保供通路和资源。然气调峰需求，需要增加新的保供通路和资源。 表表 6：国内：国内 LNG 接收站分布情况接收站分布情况（截至（截至 2021 年年 1 月）月） LNG 接收站接收站 所在地区所在地区 LNG 接收站接收站 所在地区所在地区 启东 LNG 接收站 江苏 宁波 LNG 接收站 浙江 珠海 L

43、NG 接收站 广东 青岛董家口 LNG 接收站 山东 如东 LNG 接收站 江苏 大连 LNG 接收站 辽宁 上海五号沟 LNG 接收站 上海 上海洋山港 LNG 接收站 上海 舟山 LNG 接收站 浙江 莆田 LNG 接收站 福建 粤东 LNG 接收站 广东 广东大鹏 LNG 接收站 广东 深圳迭福 LNG 接收站 广东 九丰 LNG 接收站 广东 广西北海 LNG 接收站 广西 海南洋浦 LNG 接收站 海南 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 13 深圳燃气 LNG 接收站 广东 中海油天津中海油天津 LNG 接收站接收站 天津天津

44、 唐山唐山 LNG 接收站接收站 河北河北 中石化天津中石化天津 LNG 接收站接收站 天津天津 资料来源：能源互联网时代，天风证券研究所 公司唐山公司唐山 LNG 项目项目规模可观，规模可观，供应及调峰能力可辐射整个京津冀地区，战略意义供应及调峰能力可辐射整个京津冀地区，战略意义显著显著。为响应国家天然气产业规划及储气调峰需求，公司新建唐山 LNG 项目。一方面，该项目两阶段拟建成 12 座 20 万方 LNG 储罐、1 座 8-26.6 万方 LNG 船舶接卸泊位、1 座 1-26.6 万方 LNG 船舶接卸泊位及相关配套设施，设计接卸能力达 1000 万吨/年，其规模可观；另一方面，该项

45、目位于中心地带，并配备外输管线，供应及调峰能力可辐射整个京津冀地区。该项目有望进一步强化公司京津冀地区该项目有望进一步强化公司京津冀地区主要主要天然气天然气运营运营商地位，战略意义商地位，战略意义显著显著。 表表 7：唐山唐山 LNG 项目情况项目情况 项目所在地项目所在地 河北省唐山市曹妃甸港口物流园区河北省唐山市曹妃甸港口物流园区 第一阶段第一阶段 LNG 储罐 4 座（20 万方） LNG 船舶接卸泊位 1 座（8-26.6 万方） 设计接卸能力 500 万吨/年 计划建成期 2022 年 第二阶段第二阶段 LNG 储罐 8 座（20 万方） LNG 船舶接卸泊位 1 座（1-26.6

46、万方） 设计接卸能力 500 万吨/年 计划建成期 2025 年 资料来源：公司公告，天风证券研究所 图图 21：唐山唐山 LNG 接收站外输管线项目接收站外输管线项目示意图示意图 资料来源：公司公告，天风证券研究所 该项目该项目投产后将进一步投产后将进一步完善完善公司天然气业务布局，公司天然气业务布局，增强天然气供应能力增强天然气供应能力。唐山 LNG 项目投产后，公司将具备 LNG 接收、气化加工等能力，并更为有效地发挥天然气储运及调峰功能，从而进一步完善其天然气业务布局。另外，LNG 接收站能够有效拓宽公司天然气采购接收站能够有效拓宽公司天然气采购渠道，渠道，根据公司公告，公司已与 Qa

47、tar Liquefied Gas Company Limited (2)签订 15 年液化天然气购销合同，年度合同量达 100 万吨，其气源更为多元，从而降低天然气紧缺风险，其气源更为多元，从而降低天然气紧缺风险，增强天然气供应能力。增强天然气供应能力。 表表 8：公司：公司 LNG 购销合同情况购销合同情况 公司名称 Qatar Liquefied Gas Company Limited (2) 合同数量 约 100 万吨/年 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 14 合同价格 与国际原油价格指数挂钩 起始日期 2022 年底至 20

48、23 年 供货周期 15 年 资料来源：公司公告，天风证券研究所 项目经济效益可观，投产后将有效带动公司业绩增长。项目经济效益可观，投产后将有效带动公司业绩增长。根据项目可行性分析，预计运营期内唐山 LNG 项目主体年平均净利润达 9.0 亿元，外输管线项目年平均利润达 5.0 亿元，公司持股比例为 51%，因此项目投产后预计贡献归母净利润达项目投产后预计贡献归母净利润达 7.2 亿元，亿元，而公司 2020 年天然气业务毛利润为 5.6 亿元，业绩增长显著。 表表 9：项目经济效益情况项目经济效益情况 项目主体净利润 9.0 亿元/年 外输管线项目净利润 5.0 亿元/年 持股比例 51%

49、公司所得净利润 7.2 亿元/年 资料来源：公司公告，天风证券研究所 3. 可再生能源可再生能源：风电领跑，：风电领跑，多类型新能源多类型新能源项目项目布局布局 3.1. 双碳目标加速能源电力结构转型，风、光双碳目标加速能源电力结构转型，风、光成长性增强成长性增强 碳中和、碳达峰承诺下，电力部门深度脱碳是必经之路。碳中和、碳达峰承诺下，电力部门深度脱碳是必经之路。经济增长背景下我国能源需求不断增加，而我国当前能源结构仍然以化石能源为主。据 IEA 发布的 2019 年数据，我国能源消费产生的二氧化碳排放量中，电力与热力部门碳排放占比高达 55%，电力部门深度脱碳是实现碳中和的重要途径。目前我国

50、电源结构仍以煤电为主，2020 年煤炭发电占比达61%。因此提高可再生能源发电占比，是电力部门实现能源减排的必由之路。 图图 22：我国历年电源结构：我国历年电源结构 图图 23：各国能源结构对比：各国能源结构对比 资料来源：Ember，天风证券研究所 资料来源：Ember，天风证券研究所 国内可再生能源装机量高速增长，占比持续增加。国内可再生能源装机量高速增长，占比持续增加。截至 2021 年 10 月，我国可再生能源发电累计装机容量达到 10.02 亿千瓦， 与 2015 年相比实现翻番， 占全国发电总装机容量的比重达到 43.5%。其中，风电、太阳能发电和生物质发电装机分别达到 2.99