1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 器械+服务双业务线助力公司驰骋肿瘤医疗赛道 Table_StockNameRptType 盈康生命（盈康生命（3 30014300143） 公司深度 投资评级：买入（首次）投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-03-06 收盘价（元） 1 12.052.05 近 12 个月最高/最低（元） 29.15/11.1629.15/11.16 总股本（亿股） 6 6.42.42 流通 A 股（亿股） 5 5.46.46 流通股比例（%） 85.0085.00 总市值（亿元） 7 77 7 流通市值（亿元） 6 66 6 公司价格与公司价格与创业板

2、指创业板指走势比较走势比较 主要观点：主要观点： 公司业绩整体企稳，海尔集团为公司发展提供长足动力公司业绩整体企稳，海尔集团为公司发展提供长足动力 公司以食用菌业务起家，2015 年 8 月重组收购玛西普、2017 年 1 月重组剥离食用菌业务后以 “一体两翼” 战略转型肿瘤放疗设备与肿瘤医疗服务，2019 年实控人变更为海尔集团后公司纳入海尔的大健康生态品牌“盈康一生” 。公司 2021 年前三季度实现营业总收入 4.92 亿元（同比+0.84%） ，归母净利润 1.00 亿元（同比+135.94%） 。 医疗服务： “医疗服务： “1 1+N+n+N+n”战略性布局医院及放疗中心，单体医院

3、具备可复”战略性布局医院及放疗中心，单体医院具备可复制性，剥离亏损医院后业绩兑现可期制性，剥离亏损医院后业绩兑现可期 目前公司体内共有三个单体医院：1 1）四川友谊医院：）四川友谊医院：公司旗下大型成熟医院，持股 100%，2021 年前三季度实现营业收入 3.22 亿元；2 2）重）重庆华健友方医院庆华健友方医院：公司持股 51%，2021 年前三季度实现营业收入 0.66亿元；3 3）苏州广慈肿瘤医院：）苏州广慈肿瘤医院：公司 2021 年 11 月正式并入上市公司体内，2020 年实现收入 3.95 亿元（同比+17%） ，2021 年上半年收入 2.37亿元， 预计未来将持续贡献收入；

4、 此外公司托管运城第一医院和长春盈托管运城第一医院和长春盈康医院康医院，有望增厚业绩。2021 年上市公司将体内长沙盈康、杭州怡康、长春盈康剥离至体外孵化， 上市公司财务数据有望改善。 目前四川友谊医院与运城第一医院都具备互联网医疗资质，未来线上+线下同步发展将进一步提高医院影响力。 医疗器械：伽玛刀产品矩阵渐丰，现有产品放量在即医疗器械：伽玛刀产品矩阵渐丰，现有产品放量在即 公司全资子公司玛西普为公司提供放疗设备支持，目前拥有三款头部&体部伽玛刀产品；注重研发，2021 年前三季度研发投入 2106.28 万元（同比+80.36%） ；重视产品创新迭代，布局医用直线加速器获批在即，Proto

5、m 质子刀有望引入国内。2021 前三季度公司医疗器械板块实现营收 4722 万元，未来随着医用大型设备配置监管的放开和需求的拉升，玛西普的伽玛刀产品有望迎来放量，销售业绩提振可期。 行业利润增速放缓，公司估值溢价仰赖“管理红利”行业利润增速放缓，公司估值溢价仰赖“管理红利” 1 1）需求：）需求：人口老龄化加剧、肿瘤新发病人不断增加、人均消费水平提高、人均医疗保健支出增加等多个因素推高民众对肿瘤医疗服务的需求；2 2）供给：）供给：肿瘤医疗服务作为严肃医疗的代表，天然受政策强监管，高行业壁垒隔绝新进入者， 为赛道内玩家减轻行业竞争压力； 肿瘤科医疗资源稀缺且地域分布不均， 患者天然倾向于选择

6、公立医院就诊， 造成患者爆满、 医疗资源稀缺的现状。 公司有望凭借精细的差异化服务承接公司有望凭借精细的差异化服务承接公立医院的患者溢出，树立良好口碑，形成规模效应。公立医院的患者溢出，树立良好口碑，形成规模效应。 投资建议投资建议 我们看好公司双业务线一体化协同发展的能力，首次覆盖给予“买入”评级；们预计公司 2123 年分别实现营业收入 11.1/14.1/17.8亿元，实现归母净利润 1.65/2.58/3.31 亿元，对应 P/E 46/29/23x；对应 EPS 0.26/0.40/0.51。 00500600-60.00%-40.00%-20.00%0.00%

7、20.00%40.00%成交金额盈康生命创业板指 Table_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 26 证券研究报告 风险提示风险提示 收购医院业绩不及预期；体外医院爬坡不及预期；政策风险 n Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位: :百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2020A2020A 2021E2021E 2022E2022E 2023E2023E 营业收入 661 1112 1414 1776 收入同比（%） 15.4% 68.3% 27.1% 25.6% 归属母公司净利润 128 1

8、65 258 331 净利润同比（%） 118.2% 28.7% 56.6% 28.1% 毛利率（%） 33.7% 48.8% 47.8% 46.6% ROE（%） 5.8% 6.9% 9.8% 11.2% 每股收益（元） 0.22 0.26 0.40 0.51 P/E 90.00 45.91 29.32 22.90 P/B 5.75 3.18 2.88 2.56 EV/EBITDA 116.54 24.74 17.61 14.26 资料来源： wind，华安证券研究所 cUcZNAkZmUfUxUoPoPrR8OcM6MsQqQsQmOiNqQtQeRpPuM9PnNvMwMoMuMxNqR

9、tOTable_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 26 证券研究报告 正文目录正文目录 1 1 肿瘤医疗服务优质供应商，海尔集团实控为公司长期发展赋能肿瘤医疗服务优质供应商，海尔集团实控为公司长期发展赋能 . 5 1.11.1 生物科技成功转型肿瘤医疗服务生物科技成功转型肿瘤医疗服务 . 5 1.21.2 海尔集团通过海尔集团通过“盈康一生盈康一生”平台为公司赋能平台为公司赋能 . 7 1.31.3 财务情况财务情况转型成功提振业绩，收入利润双增转型成功提振业绩，收入利润双增 . 7 2 2 医疗服务板块：医疗服务板块：

10、“大专科、强综合大专科、强综合”，深耕肿瘤治疗康复领域，深耕肿瘤治疗康复领域 . 9 2.12.1 四川友谊医院四川友谊医院公司旗舰医院，未来潜力无限公司旗舰医院，未来潜力无限 . 9 2.22.2 重庆华健友方医院重庆华健友方医院稳定爬坡，增速可期稳定爬坡，增速可期 . 10 2.32.3 苏州广慈肿瘤医院苏州广慈肿瘤医院大学附属医院，大学附属医院，2121 年收入预超年收入预超 4 4 亿亿 . 11 2.2.4 4 托管医院托管医院体外孵化，资产质量优异体外孵化，资产质量优异 . 12 3 3 医疗器械板块：玛西普助力公司构筑深厚护城河医疗器械板块：玛西普助力公司构筑深厚护城河 . 13

11、 3.13.1 三款核心产品在售，头部伽玛刀装机量市场第一三款核心产品在售，头部伽玛刀装机量市场第一 . 13 3.23.2 专注高端放疗设备的研发，未来收入增长可期专注高端放疗设备的研发，未来收入增长可期 . 14 4 4 肿瘤医疗服务肿瘤医疗服务市场：供需失衡为民营医院打开发展之窗市场：供需失衡为民营医院打开发展之窗 . 15 4.14.1 需求：癌症高发群体基数持续扩大需求：癌症高发群体基数持续扩大 . 15 4.24.2 供给：政策宽松、监管严格，头部企业迎来利好供给：政策宽松、监管严格，头部企业迎来利好 . 18 5 5 盈利预测与估盈利预测与估值值 . 21 5.15.1 盈利预测

12、盈利预测 . 22 5.25.2 投资建议投资建议 . 23 风险提示：风险提示： . 24 财务报表与盈利预测财务报表与盈利预测 . 25 Table_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 26 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 1 公司发展沿革公司发展沿革 . 5 图表图表 2 2 公司重要高管介绍公司重要高管介绍 . 6 图表图表 3 3 公司前十大股东明细（截至公司前十大股东明细（截至 2022021Q31Q3） . 6 图表图表 4 4 公司公司 20222022 年度股权激励计划年度股权激励计划 .

13、6 图表图表 5 5 盈康一生品牌矩阵盈康一生品牌矩阵 . 7 图表图表 6 6 盈康生命业务模式盈康生命业务模式 . 7 图表图表 7 7 公司营业收入公司营业收入& &净利润变动（净利润变动（RMB MNRMB MN） . 8 图表图表 8 8 公司资公司资产负债率与毛利率变动产负债率与毛利率变动 . 8 图表图表 9 9 公司三费费率变动公司三费费率变动 . 9 图表图表 1010 公司前三大收入组成（公司前三大收入组成（RMB MNRMB MN） . 9 图表图表 1111 四川友谊医院基本信息四川友谊医院基本信息 . 10 图表图表 1212 四川友谊医院收入预测四川友谊医院收入预测

14、 . 10 图表图表 1313 重庆华健友方医院基本信息重庆华健友方医院基本信息 . 11 图表图表 1414 重庆华健友方医院收入预测重庆华健友方医院收入预测 . 11 图表图表 1515 苏州广慈肿瘤医院苏州广慈肿瘤医院 . 11 图表图表 1616 运城第一医院运城第一医院& &长春盈康医院基本信息长春盈康医院基本信息 . 12 图表图表 1717 长春盈康营业收入（长春盈康营业收入（RMB MNRMB MN） . 13 图表图表 1818 运城第一医院运城第一医院& &长春盈康医院收入预测长春盈康医院收入预测 . 13 图表图表 1919 不同品牌伽玛刀性能对比不同品牌伽玛刀性能对比

15、. 14 图表图表 2020 公司现有伽玛刀产品信公司现有伽玛刀产品信息息 . 14 图表图表 2121 P PROTOM RADIANCE ROTOM RADIANCE 300300 . 15 图表图表 2222 医用直线加速器医用直线加速器 . 15 图表图表 2323 我国人口老龄化趋势不可逆我国人口老龄化趋势不可逆 . 16 图表图表 2424 癌症多发于癌症多发于 6565 岁以上群体（每岁以上群体（每 1010 万人发病率）万人发病率） . 16 图表图表 2525 20202020 全球癌症发病数分布比例全球癌症发病数分布比例 . 17 图表图表 2626 各国恶性肿瘤死亡率占比

16、各国恶性肿瘤死亡率占比 . 17 图表图表 2727 中国恶性肿瘤病发总数按地域拆分（千人）中国恶性肿瘤病发总数按地域拆分（千人） . 17 图表图表 2828 支付支付能力与支付意愿逐年上升能力与支付意愿逐年上升 . 17 图表图表 2929 肿瘤医院病床使用率肿瘤医院病床使用率 . 18 图表图表 3030 民营医院肿瘤医疗收入占比不断扩大民营医院肿瘤医疗收入占比不断扩大 . 18 图表图表 3131 三线城市三线城市为肿瘤治疗服务收入主要来源为肿瘤治疗服务收入主要来源 . 18 图表图表 3232 政策支持社会办医政策支持社会办医 . 19 图表图表 3333 三种主流肿瘤治疗方案对比三

17、种主流肿瘤治疗方案对比 . 19 图表图表 3434 20182018 年中美放疗渗透率对比年中美放疗渗透率对比 . 20 图表图表 3535 中国人均放疗设备保有量低于世界其他国家（中国人均放疗设备保有量低于世界其他国家（20182018 年每百万人口放疗设备年每百万人口放疗设备/ /台）台） . 20 图表图表 3636 我国放疗设备地域性分布不均（我国放疗设备地域性分布不均（20182018 年中国每百万人放疗设备保有量年中国每百万人放疗设备保有量/ /台）台） . 20 图表图表 3737 对放疗设备的政策逐步放开对放疗设备的政策逐步放开 . 20 图表图表 3838 放疗治疗中心门槛

18、高监管严放疗治疗中心门槛高监管严 . 21 图表图表 3939 公司收入及增速预测（人民币百万元）公司收入及增速预测（人民币百万元） . 22 图表图表 4040 可比公司可比公司对比对比 . 22 Table_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 26 证券研究报告 1 1 肿瘤医疗服务优质供应商，海尔集团实控为公肿瘤医疗服务优质供应商，海尔集团实控为公司长期发展赋能司长期发展赋能 1 1.1 .1 生物科技成功转型肿瘤医疗服务生物科技成功转型肿瘤医疗服务 生物科技转型肿瘤医疗服务， 资产重组、 引入新实控人助力公司长期稳

19、定发展。生物科技转型肿瘤医疗服务， 资产重组、 引入新实控人助力公司长期稳定发展。盈康生命成立于 1998 年，前身为东莞市星河实业有限公司，主营鲜品食用菌的研发生产与销售；2015 年 8 月进行资产重组，收购放疗设备制造商玛西普，通过收购和新建肿瘤医院切入肿瘤医疗服务领域；2019 年实施股权转让，公司实控人变为海尔集团，借助海尔集团在大健康领域的丰富经验和医疗资源实现公司华丽转身。 图表图表 1 1 公司发展沿革公司发展沿革 阶段阶段 时间时间 事件事件 业务转型阶段，跨界业务转型阶段，跨界进入肿瘤器械领域进入肿瘤器械领域 1998.8 公司初创，名为东莞市星河实业，主营食用菌 2010

20、.12 公司在深交所创业板上市 2015.1 更名为广东星河生物科技股份有限公司 2015.8 实施重大资产重组，以发行股份购买资产的形式收购玛西普 100%股权，跨界进入肿瘤医疗器械领域 2017.1 剥离食用菌业务 深耕肿瘤医疗领域，深耕肿瘤医疗领域，器械器械& &服务同步布局服务同步布局 2017.2 星普医科对外投资设立境外全资子公司美国星河生物科技股份有限公司；收购杭州中卫中医肿瘤医院（现为杭州怡康中医肿瘤医院） 2017.4 通过全资子公司玛西普现金收购四川友谊医院 75%股权 2017.8 通过全资子公司星玛康对外投资设立湖南中西友谊医院（现为长沙盈康医院）及长春星普医院（现为长

21、春盈康医院） 2018.2 通过全资子公司星玛康现金收购重庆华健友方医院 51%股权 2018.6 通过全资子公司玛西普现金收购四川友谊医院 25%股权 海尔实控，专业团队海尔实控，专业团队赋能资源与经验，打赋能资源与经验，打造肿瘤医疗服务全产造肿瘤医疗服务全产业链覆盖的综合企业业链覆盖的综合企业 2019.1 公司控股股东、实际控制人叶运寿、主要股东刘岳均、马林、刘天尧、徐涛以现金交易将 29%总股本以 11.5 元/股的价格转让给青岛盈康医疗投资有限公司（实控人海尔集团） 2019.3 海尔集团以 11.5 元/股（总价 18.2 亿）受让 1.59 亿股股份，公司实控人变更交割完成 20

22、20.7 非公开发行 0.96 亿股、总额 7.33 亿元，海尔集团持股比例上升为 39.69%，融资为公司长期发展提供充足现金流 2019.7 广东星普医学科技股份有限公司更名为盈康生命，公司实控人由叶运寿变更为海尔集团公司 资料来源：公司公告，华安证券研究所 公司实控人变更，为公司注入发展新力量。公司实控人变更，为公司注入发展新力量。海尔集团深耕医疗服务多年，具备丰富的医护人才储备和医疗资源优势，接手公司后对公司管理团队进行深度改革，销售和管理能力得到大幅提高。 Table_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 26 证

23、券研究报告 图表图表 2 2 公司重要高管介绍公司重要高管介绍 姓名姓名 职务职务 背景背景 谭丽霞谭丽霞 董事长 中央财经大学经济学学士，中欧国际工商学院工商管理硕士，全球特许管理会计师(CIMA)、高级国际注册内部控制师(CICP)，1992 年 8 月加入海尔集团公司，2019 年 5月至今任盈康生命董事长。 彭文彭文 董事、总经理 上海医科大学博士，美国马里兰大学肾病研究中心博士后，上海市高级中西医结合人才，曾任海尔金控医疗平台副总裁，2020 年 9 月至今任公司董事、上海永慈医院投资管理有限公司董事、苏州广慈肿瘤医院有限公司董事长等职务，2021 年 8 月至今任公司总经理。 潘绵

24、顺潘绵顺 董事 曾任上海长海医院教授，合肥脑科医院伽玛刀中心主任、副院长，武警上海总队医院肿瘤放射诊疗中心主任，2019 年 9 月至今任玛西普盈康医学负责人，2020 年 9 月至今任公司董事。 谈波谈波 CFO 2008 年 2 月加入海尔集团，曾任上海盈康护理院、上海盈康养老院财务总监，海尔集团金控医疗平台财务经理，2021 年 4 月至今任公司财务总监。 胡园园胡园园 董事会秘书 曾任海尔集团财务经理，青岛海尔产城创高级预算经理，海尔金控资本运作小微总经理，2019 年 5 月至今任公司董事会秘书。 资料来源：公司公告、公司官网，华安证券研究所 截至 2021 年第三季度，公司大股东名

25、称及持股比例如下图；青岛盈康医疗投资有限公司占比最高，其实控人为海尔集团。 图表图表 3 3 公司前十大股东明细（截至公司前十大股东明细（截至 2 2021Q3021Q3） 资料来源：wind，华安证券研究所 股权激励计划出台， 彰显公司长期发展信心。股权激励计划出台， 彰显公司长期发展信心。 2022 年 1 月 12 日， 公司发布 2022年限制性股票激励计划，根据公告内容，公司拟向 131 名激励对象授予的限制性股票总量为418.90万股， 约占本激励计划草案公告时公司股本总额6.42亿股的0.65%。 图表图表 4 4 公司公司 2 2022022 年度股权激励计划年度股权激励计划

26、指标指标 内容内容 营业收入营业收入 20222024 年度营业收入增速分别不低于 30%/69%/120% 营收增长率营收增长率 20222024 年触发营收增长率分别为 20%/44%/73% 授予价授予价 限制性股票授予价格 7.27 元/股 激励对象激励对象 共 131 人，包括公告激励计划时在公司任职的董事、高级管理人员及核心骨干员工，其中授予董事、高级管理人员共 5 人，其余39.69%2.88%2.81%2.59%2.38%1.58%1.15%1%0.84%0.75%0.00%5.00%10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00

27、% 45.00%青岛盈康医疗投资有限公司徐涛章志坚叶运寿富国天惠精选成长混合型证券投资基金(LOF)睿郡稳享私募证券投资基金华安添利6个月持有期债券型证券投资基金汇玖3号私募证券投资基金陈纯萍中信证券股份有限公司 Table_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 26 证券研究报告 核心骨干员工 126 人，获授股票均未超过公司总股本的 1% 行权行权 股票期权分三次行权，对应等待期分别为自股票期权授予日起 12个月、24 个月、36 个月，对应行权比例分别为 30%、30%、40% 资料来源：公司公告，华安证券研究所 1

28、1.2 .2 海尔集团通过“盈康一生”平台为公司赋能海尔集团通过“盈康一生”平台为公司赋能 海尔集团入主公司后，将公司纳入其医疗大健康生态品牌盈康一生，为公司长海尔集团入主公司后，将公司纳入其医疗大健康生态品牌盈康一生，为公司长期发展赋能。期发展赋能。盈康一生以研发为核心竞争力，线上基于物联网模式，以物联网生态为基础、以数字智慧化为工具、以生态场景为服务单元，搭建 AI 医疗服务场景，线下与专家、医院、药企等建立连接，发展至今已经孵化出海尔生物（688139.SH） 、盈康生命(300143.SZ)两家上市公司，在全国范围内布局 20 余家医院，同时拥有新兴产业品牌：海尔国际细胞库。盈康生命围

29、绕“盈康生命围绕“物联网肿瘤治疗综合生态品牌物联网肿瘤治疗综合生态品牌”的定”的定位开展服务，位开展服务，主营业务可以分为肿瘤医疗器械制造板块和肿瘤医疗服务板块，二者相辅相成，共同推动公司长期稳定发展。 图表图表 5 5 盈康一生品牌矩阵盈康一生品牌矩阵 图表图表 6 6 盈康生命业务模式盈康生命业务模式 资料来源：公司官网，华安证券研究所 资料来源：公司官网，华安证券研究所 1 1.3 .3 财务情况财务情况转型成功提振业绩，收入利润双增转型成功提振业绩，收入利润双增 公司在 2015 年涉足肿瘤医疗服务领域之前营业收入遇到瓶颈，2015 年收购玛西普尝试转型后效果良好，收入迎来增长，201

30、7 年由于收购杭州怡康 100%股权和四川友谊医院 75%股权，公司当年费用增加较多，影响收入。2018 年公司收购重庆华健友方医院 51%股权和四川友谊医院 25%股权，受上市公司体内四川友谊医院、重庆华健友方医院并表影响，收入有较大幅度增加。2019 年由于公司计提商誉减值，净利润有所影响。2020 年，公司在疫情的环境下仍然实现收入利润双增，可见公司优秀的经营管理能力，我们认为未来在后疫情时代，公司将进一步发挥其在医疗服务领域的专长， 进一步提高公司旗下医院爬坡速度。 2021 年公司剥离亏损医院出体外，进行重大资产重组，装入苏州广慈肿瘤医院，基本面进一步夯实。未来随着运城第未来随着运城

31、第一医院和长春盈康医院的托管稳定运营、大股东解决同业竞争问题的逐步兑现、中一医院和长春盈康医院的托管稳定运营、大股东解决同业竞争问题的逐步兑现、中心旗舰医院的加速布局，公司业绩有望进一步增长。心旗舰医院的加速布局，公司业绩有望进一步增长。 Table_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 26 证券研究报告 图表图表 7 7 公司营业收入公司营业收入& &净利润变动（净利润变动（r rmb mnmb mn） 资料来源：wind，华安证券研究所 从资产负债端资产负债端看，食用菌业务的瓶颈使得公司资产负债率逐年升高，2017 年

32、初剥离原有业务后资产负债率有大幅缓解，偿债能力得到提高。从盈利能力来看，公司剥离食用菌业务后毛利率有所上升，2017 年后由于收购两家医院、业务调整，且医疗服务版块前期由于收购、基建等原因，CAPEX 支出大于医疗器械板块、上市公司体内尚有医院处于前期爬坡阶段，未实现盈亏平衡；加之商誉减值等问题，毛利率有所下滑。考虑到长沙盈康、杭州怡康、长春盈康已经剥离出上市公司体内、装入苏州广慈肿瘤医院并托管运城第一医院和长春盈康医院，公司目前具备实力强劲的管理团队和稳定的盈利能力，毛利率有望企稳回升。 图表图表 8 8 公司资产负债率与毛利率变动公司资产负债率与毛利率变动 资料来源：wind，华安证券研究

33、所 从费用角度费用角度看，2017 年管理费用有较大幅度增加，主要系当年收购两家医院，前期运营管理投入高，导致费用陡增；2019 年海尔集团入主后进行业务内部调整，如销售团队的建设、研发的投入等，导致费用又一次上升。我们看好公司运营管理的能力，随着对长沙盈康、长春盈康和杭州怡康的剥离，以及运城第一医院、长春盈康医院的托管，上市公司体内医院的经营状态均保持良好，未来公司费用率有望降低。 -4500%-4000%-3500%-3000%-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%-800.00-600.00-400.00-200.000.00200.00400.00600

34、.00800.0020000202021Q3营业总收入净利润营收yoy%净利润yoy%0%10%20%30%40%50%60%70%20000202021Q3资产负债率销售毛利率 Table_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 / 26 证券研究报告 图表图表 9 9 公司三费费率变动公司三费费率变动 资料来源：wind，华安证券研究所 分业务来看，公司业务来源主要分为医疗服务和医疗器械：分业务来

35、看，公司业务来源主要分为医疗服务和医疗器械：1）医疗服务贡献最主要收入来源；2）医疗器械板块主要通过销售伽玛刀获得收入，主要有直接销售、代理销售、 经销商品三种模式。 从收入占比收入占比来看， 医疗服务收入占总收入的 69.30%，其次为伽玛刀业务（15.42%） ，第三为经销商品收入（15.23%） ；从毛利占比来看，医疗服务毛利占总体的 54.36%，伽玛刀其次，占总毛利的 35.37%，经销商品贡献毛利的 10.23%，位列第三。 图表图表 1010 公司前三大收入组成（公司前三大收入组成（r rmb mnmb mn） 资料来源：wind，华安证券研究所 2 2 医疗服务板块：医疗服务板

36、块：“大专科、强综合大专科、强综合”，深耕肿，深耕肿瘤治疗康复领域瘤治疗康复领域 2.1 2.1 四川友谊医院四川友谊医院公司旗舰医院，未来潜力无限公司旗舰医院，未来潜力无限 发展历程：发展历程：四川友谊医院成立于 2013 年，是四川地区少有的集医疗、科研、教-5%0%5%10%15%20%25%2000192020销售费用率管理费用率财务费用率187.91416.92428.48458.16274.8490.8358.0088.40101.929.900.0027.4755.04100.659.310.0050.00100.00150.00200

37、.00250.00300.00350.00400.00450.00500.00200202021H1医疗服务伽玛刀设备经销商品 Table_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 10 / 26 证券研究报告 学为一体的三级甲等综合医院，2021 年 4 月通过三甲医院评选，目前开放 600 张，最大可开放至 800 张。 根据公司披露信息， 2014 年医院投入运营后 2015 年即实现盈亏平衡，挂牌四川省人民医院，夯实口碑，实现患者、医生的良性交互循环。 图表图表 1111 四川友谊医院基本信息四川友谊医院基

38、本信息 基本信息基本信息 内容内容 级别级别 三甲综合 占地面积占地面积 5 万+平方米 股权变更历史股权变更历史 2017 年 5 月收购 75%股份；2018 年 7 月收购 25%股份 床位规划床位规划 2020 年床位数 600 张，2022 年预计增至 800 张；目前床位平均利用率 99%，肿瘤科室超 120% 学科专业学科专业 普外科、肿瘤科、中医科、神经内/外科等 40+个科室，常规诊疗与 MDT 治疗模式兼备 医护团队医护团队 高级职称 68 人，教授 11 人 医疗资源医疗资源 拥有后装治疗机、西门子新型 PET-CT、直线加速器、TOMO刀、玛西普头部伽玛刀、GE 128

39、 层螺旋 CT 等多种进口医疗设备 外部合作外部合作 与四川省人民医院（公立）达成合作；与省内多家大型三甲医院和基层医疗机构建立双向转诊服务 资料来源：医院官网，公司公告，华安证券研究所 布局互联网医疗，打通线上线下全诊疗体系，开启新增长曲线。布局互联网医疗，打通线上线下全诊疗体系，开启新增长曲线。四川友谊医院盈康一生互联网医院自 2021 年 1 月开始筹建，21 年 3 月通过成都市卫健委现场验收，为医院向互联网诊疗新模式探索打开出口。 “互联网+医疗服务”可以帮助医院改善用户就医体验，推进患者在线复诊服务享受线下医保支付政策在医院的落地，从惠民的根本落脚点出发，做好患者运营，提高患者满意

40、度，进一步树立口碑。 友谊医院单体收入平稳增长，2019 年净利润有所下降，主要系海尔集团成为实控人后对友谊医院进行了战略改革与科室调整，造成费用支出有较大幅度增长，进而业绩承诺未兑现，并在当年计提商誉减值。2020 年受疫情影响，财务情况和上年基本持平，2021 年恢复良好，上半年实现营收 2.17 亿元，恢复增速可期。考虑到医院 2021 年获得三甲评级，口碑持续积累，在 2021、2022 年医院将进一步吸引患者到来，形成正向循环，收入保持 30%左右增速，23 年进入平稳期。 图表图表 1212 四川友谊医院收入预测四川友谊医院收入预测 单位：单位：r rmb mnmb mn 2 20

41、16016 2 2017017 2 2018018 2 2019019 2 2020020 2 2021E021E 2 2022E022E 2 2023E023E 2 2024E024E 营业收入营业收入 173 259 337.64 337.86 359.84 437.21 550.88 694.11 853.75 yoy%yoy% 54% 50% 29.91% 0.07% 6.51% 21.50% 26.00% 26.00% 23.00% 资料来源：公司公告，华安证券研究所 2.2 2.2 重庆华健友方医院重庆华健友方医院稳定爬坡，增速可期稳定爬坡，增速可期 发展历程：发展历程：重庆华健友

42、方医院成立于 2017 年，除产教研医疗以外还提供康复保健服务。2017 年 7 月开始运营并于当年实现盈亏平衡，有望凭借其高端的设备和优秀的医护团队持续保持收入增长。 Table_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 11 / 26 证券研究报告 图表图表 1313 重庆华健友方医院基本信息重庆华健友方医院基本信息 基本信息基本信息 内容内容 级别级别 二级综合 占地面积占地面积 2.5 万+平方米 股权变更历史股权变更历史 2018 年通过全资子公司星玛康现金收购重庆华健友方医院51%股权，重庆友方成为公司旗下控股子公司 床位规

43、划床位规划 2020 年床位数 150 张，有望增至 300 张 学科专业学科专业 肿瘤内外科、放化疗、生物治疗，骨科等 20+个科室 医护团队医护团队 医护人员 195 人，高级含副高 50 人，中级职称 80 人；引进2 名国内知名肿瘤放疗专家：肿瘤专家夏廷毅、核物理医学专家张红志 医疗资源医疗资源 10 兆双光子直线加速器、TOMO 刀、PET-CT、玛西普头部&体部伽玛刀、1.5T 磁共振、64 排 128 层 CT、前列腺等离子电切仪等先进诊疗设备 资料来源：医院官网，公司公告，华安证券研究所 重庆华健友方医院 2020 年单体收入与 2019 年基本持平， 主要系： 1） 疫情影响

44、，线下实体医院整体受挫；2）医院于 2020 年新引进高端放疗设备 TOMO 刀、引进重庆医科大学专家入院参与会诊，造成设备与人工成本增加。进入 2021 年，在疫情常态化的背景下，医院将逐步消化疫情的冲击，加之放疗设备和明星医师的引流效应，医院营收和净利润将重回快速增长的爬坡趋势，有望在 2022、23 年达到收入增速顶峰，2024 年进入稳定期。 图表图表 1414 重庆华健友方医院收入预测重庆华健友方医院收入预测 单位：单位：r rmb mnmb mn 2 2018018 2 2019019 2 2020020 2 2021E021E 2 2022E022E 2 2023E023E 2

45、2024E024E 营业收入营业收入 63 79 80 97.20 121.50 153.76 189.12 yoy%yoy% 25.40% 1.27% 21.50% 25.00% 26.55% 23.00% 资料来源：公司公告，华安证券研究所 2 2.3 .3 苏州广慈肿瘤医院苏州广慈肿瘤医院大学附属医院，大学附属医院，2 21 1 年收入预超年收入预超 4 4 亿亿 发展历程：发展历程：苏州广慈医院（苏州大学附属第一医院医疗集团广慈医院）是以康复和肿瘤为特色的综合型医疗机构，2020 年获国家级行业标准最高等级“3A5 星”认证，为苏州首家五星级 3A 非公立医院。苏州广慈以肿瘤科室为支柱

46、，通过打造差异化肿瘤医疗服务的模式吸引患者前来就诊，打造长期的利润增长曲线。2018 年广慈医院被海尔集团收购，运营管理效率高，2021 年上半年床位使用率达 98%、床位周转天数 7.51 天，2021 年 11 月纳入上市公司体内，有望为公司进一步提振收入。 图表图表 1515 苏州广慈肿瘤医院苏州广慈肿瘤医院 基本信息基本信息 内容内容 级别级别 二级专科 占地面积占地面积 2 万平方米 收购历史收购历史 2021 年 4 月公司发布公告拟收购青岛盈康医院管理有限公司持有的苏州广慈 100%股权；11 月 10 日通过关于苏州广慈重大资产重组的协议；11 月 18 日完成过户登记 Tab

47、le_CompanyRptType1 盈康生命（盈康生命（300143） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 12 / 26 证券研究报告 床位规划床位规划 开放床位 483 张 学科专业学科专业 24 个专业科室 医护团队医护团队 医护团队共 362 人（医生 165 人、护士 197 人） 医疗资源医疗资源 3.0T 磁共振(MRI)、64 排 CT、DSA、彩色数字超声诊断仪、全自动生化分析仪、多功能康复训练设备、电子胃镜等 外部合作外部合作 与苏州大学附属第一医院合作，年均输送 100 位左右医师前往广慈坐诊，建立良好口碑 资料来源：公司公告，华安证券研究所 2 2.4 .4 托管医院托管

48、医院体外孵化，资产质量优异体外孵化，资产质量优异 运城第一医院运城第一医院位于运城市北部新区，总建筑面积 20 余万平方米，是一所引入社会资本投资建设的集医疗、急救、教学、科研、预防保健、康复为一体的高标准、现代化三级综合医院，是运城市城市医联体核心单位。运城第一医院还是是山西省首批成立的互联网医院，在“中国非公立医院竞争力排行榜”上，2019 年全国排名第110 位，2021 年全国排名第 101 位。目前公司对运城第一医院持股比例 100%，2021年底日均门诊量约 800 人次，2022 年以来日均门诊量突破 1000 人次；日均手术量4060 次。 长春盈康医院长春盈康医院于 2019

49、 年开业，是由长春市卫健委批准设立的二级综合医院。2021 年 8 月公司发布公告， 将公司持有的长春盈康医院 100%股权出售予控股股东盈康医投，回归股东盈康医投继续完善运行模式。 为进一步解决同业竞争问题，运城第一医院和长春盈康医院将委托公司旗下友谊医院进行管理和运营。 图表图表 1616 运城第一医院运城第一医院& &长春盈康医院基本信息长春盈康医院基本信息 基本信息基本信息 内容内容 运城第一医院运城第一医院 级别级别 三级综合 床位规划床位规划 设置床位 1500 张，在 2021 年全国社会办医院床位 100 强中并列第 40 位。开设临床、医技科室 50 余个 医护团队医护团队

50、现有职工 1542 人，卫生专业技术人员 1369 人，占全院总人数的 88.8%，其中医师 410 人，护理 779 人，医技 180 人；其中高级职称 144 人，中级职称 311 人，初级职称 914 人；卫生技术人员中硕士学历及以上 72 人，本科 766 人 医疗资源医疗资源 3.0T 核磁共振、光子双源 128 排 CT、PET-CT、DSA、直线加速器等各类医疗设备 9000 余台（件） ；从百级到万级手术室30 间，各类重症监护室床位 200 余张 外部合作外部合作 是山西医科大学、大同大学、长治医学院等高等医学院校教学医院 长春盈康医院长春盈康医院 级别级别 二级综合 收购历