1、恒星科技（002132） 证券研究报告公司研究钢铁 1 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 厚积薄发的厚积薄发的金刚线潜在龙头金刚线潜在龙头 买入（首次） 盈利预测与估值盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 2,833 3,425 8,071 9,700 同比（%） -16.34% 20.91% 135.65% 20.18% 归母净利润（百万元） 122 163 791 1004 同比（%） 44.15% 33.48% 384.55% 26.93% 每股收益（元/股） 0.09

2、0.12 0.56 0.72 P/E（倍） 61.88 46.36 9.57 7.54 投资要点投资要点 金属制品行业龙头，金属制品行业龙头，发力新材料、新能源发力新材料、新能源领域领域。恒星科技业务布局金属材料（钢绞线、钢帘线和金刚石线等）和精细化工（有机硅）两大板块。产品广泛应用于汽车轮胎、电力电缆、高速铁路、港口、光伏太阳能用硅晶片切割等行业。公司 2021 年拥有河南、内蒙及广西 4 个实体制造基地，可生产 7 大类 40 多个规格品种的产品，是国内金属制品行业细分龙头企业。 传统业务： 营收基石， 稳步扩产。传统业务： 营收基石， 稳步扩产。 金属制品业务是公司的传统业务， 2020

3、年收入占比超过 90%。新能源汽车及子午轮胎行业需求热度持续，核心骨架材料钢帘线需求抬升。基建规模扩大、电网建设增加，带动 PC 钢绞线等产品迎来新发展机遇。公司用于高速公路、广西钦州年产 20 万吨预应力钢绞线项目也按计划推进中。 金刚线：光伏需求景气，有望跻身头部玩家。金刚线：光伏需求景气，有望跻身头部玩家。金刚线对于太阳能行业而言，是革命性的进步，具有“高速切割、环保生产，成本低廉”诸多优点， 有力推动光伏产品的规模化应用。 光伏装机景气， 金刚线需求猛增，我们预计 2025 年光伏行业金刚石线总需求量 16979 万公里，2021-2025金刚石线市场规模复合增速有望超过 20%。公司

4、扩产计划落地十分迅速， 2022 年二季度扩增产能所需要的场地建设已经得到确保， 公司预计未来可形成年 4600 万 KM 的金刚线生产能力， 有望成为行业头部玩家。公司是行业内首家推进八线机的厂家，金刚线产品新一代“十六线机”研制成功并投入生产；且公司掌握了 40-50 微米金刚线从盘条到成品的全生产链核心工艺技术， 行业内唯一一家拥有全产业链技术的金刚线企业（母线拉拔，金刚石微粉镀覆、分选，金刚线镀覆、设备）。 有机硅：前景广阔，纵享成本优势。有机硅：前景广阔，纵享成本优势。有机硅产品应用领域广泛，新型产业发展带动需求升级。公司全资子公司扩产后产量可达 12 万吨位居行业领先地位，产区内资

5、源丰富，可就地取材降低运输成本。低位能源及交通成本进一步提高盈利能力。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司 2021-2023 年实现收入 34.3、80.7、97.0 亿元，同比增长 21%、136%、20%；归母净利润分别为 1.6、7.9、10.0 亿元，同比增长 33%、385%、27%。考虑公司业务结构，此处选取大业股份（钢帘线等业务为主）、美畅股份（金刚线业务为主）、合盛硅业（有机硅业务利润占比较高）为可比公司，2022-2023 年 PE 均值为16/13 倍，公司 2022-2023 年 PE 为 10/8 倍，低于可比公司。考虑公司切入高景气赛道的金刚线业务

6、且产能增长迅速，传统业务经营稳健，故首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：风险提示：产品价格波动；项目推进不及预期；产业政策变动等。 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 5.40 一年最低/最高价 2.99/7.26 市净率(倍) 2.19 流通 A 股市值(百万元) 6769.17 基础数据基础数据 每股净资产(元) 2.26 资产负债率(%) 56.55 总股本(百万股) 1401.54 流通 A 股(百万股) 1253.55 2022 年年 03 月月 13 日日 -26%0%26%51%77%103%129%-072021-11恒星科技沪深300

7、 2 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 内容目录内容目录 1. 恒星科技：金属制品龙头，发力新材料、新能源领域恒星科技：金属制品龙头，发力新材料、新能源领域 . 4 1.1. 深耕金属丝线领域，多元化提升竞争力. 4 1.2. 股东持股比例稳定，子公司布局高附加值产业. 5 1.3. 公司经营情况向好，收入保持稳定增长. 6 2. 传统业务：营收基石，有序扩产传统业务：营收基石，有序扩产 . 7 2.1. 金属制品行业龙头，传统业务经营稳定. 7 2.2. 钢帘线业务：收入稳定，受益新能源子午轮胎高景气. 8

8、 2.3. 钢绞线：高度专业化，新基建扩张刺激未来需求. 10 3. 金刚线业务：光伏需求景气，有望跻身头部玩家金刚线业务：光伏需求景气，有望跻身头部玩家 .11 3.1. 金刚线：硅料切割核心产品. 11 3.2. 光伏装机景气，金刚线需求高增. 12 3.3. 勇抓行业变革时机，扩产计划落地迅速. 15 3.4. 金刚线产能有望跻身行业头部. 16 3.5. 技术领先，客户关系良好. 17 4. 有机硅业务：前景广阔，纵享成本优势有机硅业务：前景广阔，纵享成本优势 . 17 4.1. 有机硅：供应稳定，需求稳步增长. 17 4.2. 恒星科技布局有机硅，后发优势逐步凸显. 20 4.3.

9、厂区工业配套完善，成本优势明显. 20 5. 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级 . 21 6. 风险提示风险提示 . 23 sYrXyU8WmVMB6M9R8OtRmMpNmOlOpPnOkPnMqM9PpPxOMYqRqMMYpPxP 3 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图表目录图表目录 图 1：恒星科技发展历程. 4 图 2：公司主要产品. 5 图 3：公司股权结构图-前十大股东（2022 年 3 月 12 日） . 6 图 4：恒星科技营业总收入及同比增长. 7 图 5：恒星科技归母净利润及同比增

10、长. 7 图 6：按行业分类的业务营收占比. 7 图 7：2021H1 按产品分类的业务营收占比 . 7 图 8：2016-2020 中国汽车产销量及同比增长 . 8 图 9：2016-2020 中国新能源汽车产销量及同比增长 . 8 图 10：中国轮胎、子午轮胎产量及子午化率. 9 图 11：2020 年我国骨架材料产量分布 . 9 图 12：2016-2020 中国电力电缆产量及电网基本投资 . 11 图 13：2016-2020 中国特高压工程线路长度 . 11 图 14：金刚线用途示意图. 11 图 15：全球光伏累计装机量. 12 图 16：中国 2021-2025 年新增光伏装机量

11、 . 12 图 17：中国 LED 照明市场规模走势 . 15 图 18：中国近年来消费电子行业市场规模走势. 15 图 19：各企业 2020 年金刚线出货量（单位：万公里）. 16 图 20：各企业 2020 年金刚线毛利率对比. 16 图 21：多绳矩切割机加工图解. 17 图 22：2010-2023 年全球有机硅产能、产量情况及预测 . 18 图 23：2016-2021 年中国有机硅产量情况及预测 . 18 图 24：2016-2021 年中国有机硅消费量情况及预测 . 19 图 25：2016-2021 年中国金属硅产量情况及预测 . 20 图 26：中国有机硅下游产品细分结构（

12、需求量口径）. 20 表 1：钢帘线市场龙头企业竞争格局简介. 9 表 2：2021-2025 硅片金刚石线市场需求预测 . 13 表 3：公司分业务营收毛利拆分（单位：百万元）. 21 表 4：可比公司估值（2022 年 3 月 12 日）. 23 4 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 1. 恒星科技：金属制品龙头，发力新材料、新能源领域恒星科技：金属制品龙头，发力新材料、新能源领域 1.1. 深耕金属丝线领域，多元化提升竞争力深耕金属丝线领域，多元化提升竞争力 河南恒星科技股份有限公司成立于1995年 （

13、前身为巩义市恒星金属制品有限公司） ，二十多年来一直致力于金属制品产业的发展，公司主要生产子午轮胎用钢帘线、镀锌钢绞线、PC 钢绞线、金刚线等产品，广泛应用于新材料、新能源领域，公司 2021 年在河南、内蒙及广西等地合计拥有 4 个实体制造基地，可生产 7 大类 40 多个规格品种的产品，是国内金属制品行业细分龙头企业。 公司增强自主创新及研发能力，提升核心竞争力，加速智能制造升级转型以提升市场影响力和品牌价值，不断进军高技术及高附加值的金属线材产品领域，继续推进有机硅项目建设，扩大金刚线产能，产品种类不断增多，加速公司金属、新材料双主业格局发展， 提升了公司整体竞争实力和发展可持续性。 公

14、司先后被授予 “河南省高新技术企业”、“中国最具品牌价值中小企业百强”、“中国民营 500 强”等十多项省部级荣誉称号。公司产品先后被评为“国家免检产品”、“河南省名牌产品”、“河南省高新技术产品”等，具有较高品质保障及较强的产品优势，产品也销往国外多个地区。 图图 1：恒星科技发展历程恒星科技发展历程 数据来源：公司官网，东吴证券研究所 恒星科技一直致力于新材料金属材料的自主研发、创新升级，始终围绕金属线材制 5 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 品深加工产业链深耕细作，已成为规模化、专业化的金属线材制品主

15、流供应商。目前已形成轮胎用钢帘线、合金镀层钢丝钢绞线、PC 钢绞线、超精细金刚线五大主营产品格局，广泛应用于汽车轮胎、橡胶软管、电力电缆、架空电力线、高速铁路、港口、太阳能晶硅切割等行业， 在钢绞线领域参与国家标准制定， 是金属线材制品细分的龙头企业。 近些年公司多元化发展推进转型升级，大力布局金刚线产品，成为行业内唯一一家拥有全产业链技术的金刚线生产企业，拥有专业的金刚线产品研发团队，倚靠技术优势不断扩大产能。同时，恒星科技子公司恒星化学的有机硅项目也存在较好的发展前景，已于 2021 年 12 月末试生产，我们预计将于 2022 年贡献较大利润增量，有效促进公司布局新能源领域。 图图 2：

16、公司主要产品公司主要产品 数据来源：公司官网，东吴证券研究所 1.2. 股东持股比例稳定，子公司布局高附加值产业股东持股比例稳定，子公司布局高附加值产业 公司下辖多个全资（控股）子公司，其中河南恒星钢缆专业生产预应力混凝土用钢绞线、预应力钢丝、无粘接钢绞线等产品。产品广泛应用于高速公路、铁路、大跨度高架桥梁等大型号工程项目。 6 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 3：公司股权结构图公司股权结构图-前十大股东前十大股东（2022 年年 3 月月 12 日）日） 数据来源：wind，东吴证券研究所 内蒙古恒

17、星化学有限公司成立于 2018 年，位于鄂尔多斯市达拉特旗经济开发区，主营高性能有机硅聚合物的研发、生产、销售。并且公司“年产 12 万吨高性能有机硅聚合物项目”依托于内蒙古更低的甲醇、煤炭等基础原材料价格及充足的整齐配套，公司具备明显的成本优势。 1.3. 公司经营情况向好，收入保持稳定增长公司经营情况向好，收入保持稳定增长 公司是金属制品领域的专业制造商,目前已形成包括产品研发、 批量制造、 技术服务、产品升级的完整制造服务体系，凭借其专业化、规模化的优势，在行业内拥有较高的品牌知名度， 成为细分行业龙头。 2016-2020 年度公司营业收入情况良好， 归母净利润 2019-2020 连

18、续两年实现快速增长，运营能力较好。 7 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 图图 4：恒星科技营业恒星科技营业总总收入及同比增长收入及同比增长 图图 5：恒星科技归母净利润及同比增长恒星科技归母净利润及同比增长 数据来源：公司报表，东吴证券研究所 数据来源：公司报表，东吴证券研究所 2. 传统业务：营收基石，有序扩产传统业务：营收基石，有序扩产 2.1. 金属制品行业龙头，传统业务经营稳定金属制品行业龙头，传统业务经营稳定 恒星科技的传统业务是金属制品的生产销售。从营收占比来看，目前钢帘线、钢绞线仍然是公司最主

19、要的营收来源， 近些年一直维持在 30%左右的占比。 2021 年上半年，公司钢帘线产品取得 6.54 亿元的营收，占比 38.49%，预应力钢绞线和镀锌钢绞线分别取得 4.756 亿元和 2.648 亿元营收，为公司第二、第三大收入来源。 公司在钢帘线、钢绞线、钢丝等金属制品领域收入占比 2017-2020 逐年提升，连续三年占比超过九成。2020 年下半年，公司加大了对金刚线的投入力度，产能逐步释放，因此 2021 年 H1 公司光伏产品领域的收入占比明显提升，我们预计未来会进一步提升。 -20%-15%-10%-5%0%5%10%15%25.027.530.032.535.0201720

20、1820192020营业总收入（亿元）收入同比-右轴-400%-350%-300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%(2.0)(1.5)(1.0)(0.5)0.00.51.01.520020归母净利润（亿元）利润同比-右轴图图 6 6：按行业分类的业务营收占比按行业分类的业务营收占比 图图 7 7：2021H1 按产品分类的业务营收占比按产品分类的业务营收占比 70%80%90%100%200202021H1其他(补充)光伏产品行业金属制品行业38.49%27.97%15.57%8.48%6.09%2.25%0.82%

21、0.32%钢帘线预应力钢绞线镀锌钢绞线胶管钢丝金刚线镀锌钢丝其他(补充)博宇产品 8 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 2.2. 钢帘线业务：收入稳定，受益新能源子午轮胎高景气钢帘线业务：收入稳定，受益新能源子午轮胎高景气 传统的斜交胎是用纤维（如聚酯帘线、尼龙帘线）作为骨架材料的，而新型的子午线轮胎则选用钢帘线作为骨架材料， 按其结构可分为全钢子午线轮胎和半钢子午线轮胎，前者的带束层和胎体全部采用钢帘线作为骨架材料，后者的带束层用钢帘线、胎体用纤维作为骨架材料。轿车、轻型卡车一般采用半钢子午线轮胎，载重型卡

22、车、工程机械车采用全钢子午线轮胎。 随着我国经济的快速发展和高速公路建设投资的增加， 子午轮胎凭借其优越的性能已逐步取代斜交轮胎，在汽车配套市场和替换市场保持着良好的发展势头。与此同时，新能源汽车产销量持续走高，在“双碳”计划的进一步刺激下，未来仍会保持较快的增长速度， 对子午轮胎的需求较高。 钢帘线是子午轮胎首选的骨架材料,受下游汽车工业特别是新能源汽车以及子午轮胎产业的带动,未来发展空间广阔。 随着经济高速发展、城市交通网络的升级，人们对汽车的需求得到了一定的提升，2016-2017 年产量增长。虽然之后几年总量有所下降，但在“双碳”政策号召下，新能源汽车热度持续高涨，在 2016 到 2

23、018 年大幅增长，2021 年新能源汽车延续高景气度，需求继续抬升。受益于新能源汽车产销量的快速增长，核心部件子午轮胎仍存在较大的需求增长空间。 随着我国轮胎子午化率提升， 子午轮胎钢帘线市场广阔。 据中国橡胶工业协会统计，2019 年中国轮胎产量为 6.52 亿条，其中子午胎产量为 6.16 亿条，子午化率为 94.48%。目前，子午轮胎及其配套材料子午轮胎钢帘线成为国家重点支持和发展的产业。国家先数据来源：wind，东吴证券研究所 数据来源：wind，东吴证券研究所 图图 8：2016-2020 中国汽车产销量及同比增长中国汽车产销量及同比增长 图图 9：2016-2020 中国新能源汽

24、车产销量及同比增长中国新能源汽车产销量及同比增长 数据来源：中国汽车工业协会，东吴证券研究所 数据来源：中国汽车工业协会，东吴证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%2,2002,4002,6002,8003,000200192020汽车产量(万辆)-左轴YOY(%)-右轴-20%0%20%40%60%80%100%305070900200192020新能源汽车产量(万辆)-左轴YOY(%)-右轴 9 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研

25、究 后出台一系列优惠政策扶持国内轮胎企业发展全钢和半钢子午轮胎， 淘汰落后的斜交轮胎产品， 从而大大利好子午轮胎钢帘线的生产。 橡胶行业“十四五”发展规划指导纲要提出发展目标，在“十四五”期间轮胎子午化率要达到 96%，巨型工程胎子午化率要达100%。 据中国橡胶工业协会统计，2020 年我国钢帘线产量为 245.79 万吨，占比骨架材料总量比重为 58.76%，远超占比 22.37%的胎圈钢丝，是应用最广泛的轮胎骨架材料，结合下游新能源汽车需求的持续增长趋势，我们预计 2021-2025 年内子午线轮胎需求量将继续保持增长。 图图 10：中国轮胎、子午轮胎产量及子午化率中国轮胎、子午轮胎产量

26、及子午化率 图图 11：2020 年我国骨架材料产量分布年我国骨架材料产量分布 数据来源：中国橡胶工业协会，东吴证券研究所 数据来源：中国橡胶工业协会，东吴证券研究所 我国汽车轮胎行业的不断发展将对钢帘线产品提出更高技术要求。 恒星科技深耕行业二十余年， 长期专注于特种钢丝的研发与生产。 2020 年， 公司研制出 2730ST， 0328ST钢帘线，全面提升公司产品的核心竞争力。同时，在内部生产上，研发半钢帘线现场装箱技术、预应力钢绞线拉丝机提速技术，有效降低公司生产成本，并通过提高设备车速大幅度提升了生产效率，夯实公司业绩增长基础。 钢帘线产品通过改变单丝变形量，降低捻制断丝率，同时通过研

27、发半钢帘线现场装箱技术，解决了钢帘线扭转控制难效果差的问题，有效降低包装成本，对于钢帘线业务稳定持续发展大有裨益，助力公司在行业内保持较高水平。 90%91%92%93%94%95%0200182019轮胎产量(亿条)-左轴子午轮胎产量(亿条)-左轴子午化率-右轴59%22%6%13%钢帘线胎圈钢丝胶管钢丝其他表表 1：钢帘线市场龙头企业竞争格局简介钢帘线市场龙头企业竞争格局简介 公司公司 主营业务主营业务 钢帘线业务钢帘线业务 江苏兴达 主要从事子午轮胎的主要骨架原料,即钢帘线和胎圈钢丝的产销 钢帘线方面，2020 年产能为 798000 吨，20

28、21 年上半年年产能增长至 930,200 吨；2020 年取得钢帘线总销 10 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 2.3. 钢绞线：高度专业化，新基建扩张刺激未来需求钢绞线：高度专业化，新基建扩张刺激未来需求 预应力钢绞线主要运用于高速公路、 铁路、 桥梁、 大型体育场馆、 高层建筑、 机场、港口、码头、核电站、水坝、城市高架和轻轨等基础设施建设领域。随着国家经济的快速增长，交通运输业迅猛发展和城市化进程加速推进，对高速公路、高速铁路及其他轨道交通的需求也迅速上升。另外，在西部大开发、一带一路等国家战略背景

29、下，国家持续加大西部地区的基础设施建设投入力度，使公路铁路等领域的建设需求持续扩大。上述基础设施建设规模的不断扩大,将为预应力钢绞线产品创造较大的需求空间。 根据中长期铁路网规划，2030 年我国铁路网规模将达到 20 万公里，其中高速铁路 4.5 万公里。2015-2020 我国公路固定资产投资逐年提升，里程逐渐增加，铁路在2016-2019 年维持平稳数值，2020 年因疫情影响而有所下降。公司 2021 年上半年在预应力钢绞线业务端取得 5864 万元的毛利润，毛利率 12.33%，处于行业领先地位，在增资扩产后继续保持较强的竞争力。 镀锌钢丝、镀锌钢绞线作为电力电缆的核心骨架材料，直接

30、服务于电力和电网建设及其改造更新。近年来，国家给予“新基建”、“碳达峰”、“碳中和”等重点战略的政策以及资金扶持，在“十四五”纲要中，提到了优化国内能源结构、提高新能源的比重、建设智慧电网和超远距离电力输送网等指导意见，多次提到要加大对于电力电缆行量 70 余万吨，国内销售 55 万吨。是国内目前钢帘线产能最高的行业龙头企业 贝尔卡特 主要从事金属及非金属材料、相关产品技术的研发，技术工程支持等相关服务，同时产销工业设备、烘干设备等 凭借技术和品牌优势，在国内拥有较大的市占率，在我国钢帘线市场产销水平仅次于江苏兴达，但近两年受疫情影响，业务水平有所下降 大业股份 主要从事胎圈钢丝、钢帘线以及胶

31、管钢丝的研发、产销 完成对胜通集团的收购后，公司现合并钢帘线年产能逾 50 万吨，成为中国钢帘线一线厂商，打造成全国橡胶骨架材料行业龙头企业，在行业内保持较高水平 首长宝佳 主要从事子午线轮胎用钢帘线、制造切割钢丝及胶管钢丝的产销 2021 年公司预计完成 16 万吨产能，钢帘线分部于2021 上半年销售 105,947 吨，目标为年产 30 万吨，在行业内保有一定的竞争力 恒星科技 主要从事制造子午轮胎用钢帘线、镀锌钢绞线、PC 钢绞线、胶管钢丝、金刚线、多晶硅片等产品 2020 年金属制品产量 42.95 万吨，钢帘线产能约 6 万吨，在智能化项目持续推进后产能有扩大趋势，且公司钢帘线盈利

32、能力较强，利润水平较高，在行业内保有一定的竞争力 福星股份 主要生产钢帘线、钢绞线、钢丝绳、轮胎钢丝等产品以及房地产领域业务 2020 金属制品总体利润 4943 万元，2019 年钢帘线业务利润 1609 万元，2021 钢帘线产能有所扩张 数据来源：choice，东吴证券研究所 11 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 业的支持力度。作为重要的上游材料，随着国家电力电网建设力度的不断加大，镀锌钢丝、钢绞线产品也将迎来新的发展机遇。 2015 年-2019 年我国特高压工程累计线路长度呈逐年增长趋势，镀锌钢丝

33、、钢绞线是特高压线缆钢芯铝绞线的主要材料。受到下游特高压产业需求以及国家政策的带动，恒星科技通过改造扩建镀锌钢丝、钢绞线产能，淘汰落后设备，降本增效，产销量全国领先。2021 年 H1，公司镀锌钢绞线、镀锌钢丝分别取得 2934 万元、520.3 万元的毛利润，是公司占比较高的业务。公司钢绞线产品经上海电缆研究所、中国水电物资总公司实地检测， 被指定为三峡电力外送、 西电东输及特大型工程专用产品， 并参与制定了 架空绞线用镀锌钢线、橡胶软管增强用钢丝国家标准，持续保持行业领先地位。 3. 金刚线业务：光伏需求景气，有望跻身头部玩家金刚线业务：光伏需求景气，有望跻身头部玩家 3.1. 金刚线：硅

34、料切割核心产品金刚线：硅料切割核心产品 金刚线是金刚石切割线的简称， 是一种在钢线表面镀覆金刚石磨料的固结磨料切割线，现阶段主要应用于硬脆材料的切割，工业上许多硬质材料都是用切割钢线或者更高质量的金钢线来切割的，比如光伏领域的多晶硅切片，单晶硅，晶棒，蓝宝石，磁性材料，陶瓷材料。 金刚线压在硅材料表面，固结在钢线基体上的金刚石颗粒在钢线带动下快速移动，产生磨削效果，磨去部分硅料，形成“刀缝”，从而达到切割的目的。 图图 14：金刚线用途示意图：金刚线用途示意图 图图 12：2016-2020 中国电力电缆产量及电网基本投资中国电力电缆产量及电网基本投资 图图 13：2016-2020 中国特高

35、压工程线路长度中国特高压工程线路长度 数据来源：国家电网，国家统计局，东吴证券研究所 数据来源：国家电网，国家能源局，东吴证券研究所 4,4004,7005,0005,3005,6001,0002,0003,0004,0005,0006,000200192020电力电缆产量(万KM)-左轴电网基本投资(亿元)-右轴0%10%20%30%40%50%60%010,00020,00030,00040,000200192020特高压工程线路长度(公里)-左轴YOY(%)-右轴 12 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请

36、务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 数据来源：高测股份招股说明书，东吴证券研究所 金刚石线切割工艺相较上一代游离磨料砂浆切割工艺具有明显优势，主要体现在： 提高切割速度，大幅提升切片效率； 提高材料利用率，大幅降低切割磨损； 大幅降低线耗成本； 摒弃游离磨料砂浆切割所使用的昂贵且不环保的碳化硅等砂浆材料。 因此， 最近几年金刚石线快速取代游离磨料砂浆线成为光伏行业晶硅切片的主流切割工艺。 3.2. 光伏装机景气，金刚线需求高增光伏装机景气，金刚线需求高增 据“2060 碳中和”远景目标，光伏新能源行业即将迎来四十年的黄金发展期。金刚线对于太阳能行业而言，是革命性的进步，具有“高速切割

37、、环保生产，成本低廉”诸多优点，有力推动光伏产品的规模化应用，让光伏新能源走进千家万户。目前国内金刚线主要用于光伏行业的晶硅切片，随着光伏发电成本优势的快速提升，光伏发电对传统能源发电方式的替代效应将逐步显现，将为光伏行业发展打开全新市场空间，亦将为金刚线带来较大的需求空间。 图图 15：全球光伏累计装机量：全球光伏累计装机量 图图 16：中国：中国 2021-2025 年年新增光伏装机量新增光伏装机量 13 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 数据来源：中国光伏工业协会，东吴证券研究所 数据来源：中国光伏工业

38、协会，东吴证券研究所 我们我们预计预计 2025 年光伏行业金刚石线年光伏行业金刚石线总需求量总需求量 17949.20 万公里，万公里，市场空间市场空间 72.00 亿亿元，元，2021-2025 金刚石线需求复合增速金刚石线需求复合增速 24.22%。我们预测 2021-2025 年全球光伏新增装机量年均复合增速为 21%。 （1）容配比：根据光伏发电相关规范，2021 年按照 1.2 的容配比进行测算。在一定范围内适当提高容配比，可以提高其他设备的利用率，摊薄投资成本，降低造价和发电成本，因此之后每年基于技术更迭和能效提升，容配比有小幅增加。 （2）硅片型号占比及单片功率：根据中国光伏行

39、业协会测算，大尺寸单晶硅将成为未来硅片行业的主流产品，182、210 硅片占比将逐年提升，而 166 硅片占比将大幅减小。我们预计未来随技术和能效提升，单片功率将有所增加。 （3）硅片线损及线耗：在金刚线细线化趋势下，金刚石线线损将逐年增多，硅片型号不同和线损大小而不同。 （4）价格及市场需求测算：2021 年以来，金刚石线市场供需较为平衡，金刚石线价格有所下降，我们预计未来随上下游需求增加、投资回归理性以及技术水平提升，金刚石线价格将保持稳定，存在小幅下降趋势。据此，我们大致测算 2021 年全球金刚线需求量为 5760 万公里，2025 年将达到 16979 万公里，增长 195%。 表表

40、 2：2021-2025硅片金刚石线市场需求预测硅片金刚石线市场需求预测 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 全球光伏新增装机量（GW） 165 210 240 280 350 容配比 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 硅片需求量（GW） 198.00 273.00 336.00 420.00 560.00 166 硅片占比 45% 20% 5% 0% 0% 005006007008002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020全球累计光伏装机量(GW)02040608010012014

41、020212022E2023E2024E2025E我国光伏新增装机量(GW) 14 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 166 硅片需求量（GW） 89.10 54.60 16.80 0.00 0.00 166 硅片单片功率（W） 6.25 6.34 6.40 6.45 6.49 166 硅片需求量（亿片） 142.56 86.12 26.25 0.00 0.00 166 硅片金刚石线损 20% 21% 22% 23% 24% 166 单片硅片金刚石线耗（m/片） 1.68 1.70 1.79 1.89 1.9

42、8 166 硅片金刚石线需求量（万公里） 2395.01 1462.75 470.93 0.00 0.00 182 硅片占比 35% 40% 45% 40% 35% 182 硅片需求量（GW） 69.30 109.20 151.20 168.00 196.00 182 硅片单片功率（W） 7.49 7.51 7.53 7.55 7.57 182 硅片需求量（亿片） 92.52 145.41 200.80 222.52 258.92 182 硅片金刚石线损 21% 22% 23% 24% 25% 182 单片硅片金刚石线耗（m/片） 2.45 2.46 2.50 2.55 2.59 182 硅片

43、金刚石线需求量（万公里） 2265.90 3572.63 5024.94 5665.27 6699.47 210 硅片占比 20% 40% 50% 60% 65% 210 硅片需求量（GW） 39.60 109.20 168.00 252.00 364.00 210 硅片单片功率（W） 10.00 10.10 10.20 10.30 10.40 210 硅片需求量（亿片） 39.60 108.12 164.71 244.66 350.00 210 硅片金刚石线损 25% 28% 30% 32% 34% 210 单片硅片金刚石线耗（m/片） 2.78 2.81 2.87 2.92 2.94 21

44、0 硅片金刚石线需求量（万公里） 1098.90 3035.98 4727.06 7153.86 10279.50 硅片金刚石线需求总量（万公里） 5759.81 8071.35 10222.92 12819.14 16978.97 YOY - 40.13% 26.66% 25.40% 32.45% 金刚石线价格（元/公里） 52.50 48.30 44.92 42.22 40.11 金刚石线市场需求（亿元） 30.24 38.98 45.92 54.13 68.11 YOY - 28.92% 17.79% 17.87% 25.83% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注：因金刚石线下游需求

45、中光伏硅片行业占比较大，其他需求端数值较小，因此以硅片金刚石线需求量作为金刚石线市场总需求测算数值。 作为金刚线制造行业的下游产业，蓝宝石行业也直接影响金刚线的市场需求。目前蓝宝石的下游需求主要来自 LED 行业和消费电子行业，根据前瞻产业研究院，2018 年LED 衬底应用占蓝宝石市场份额约 80%。 消费电子行业中， 蓝宝石材料在智能手机和可穿戴设备上的应用不断扩展，为其在消费电子市场的需求提供了增长空间。 LED 衬底需求主要包括 LED 照明以及 LED 背光。随着 LED 行业技术的进步以及全 15 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正

46、文之后的免责声明部分 公司深度研究 球“禁白令”的大力推进，我们预计未来半导体照明行业将继续呈现上升态势，LED 下游行业应用领域的快速增长将导致对上游蓝宝石衬底材料的大量需求。 图图 17：中国：中国 LED 照明市场规模走势照明市场规模走势 数据来源：中国产业信息网，东吴证券研究所测算 蓝宝石在消费电子领域的需求具备较高潜力。消费电子产品对蓝宝石需求主要有以下几个主要方面：一是部分手机产品的摄像头镜头保护盖；二是部分智能可穿戴设备的屏幕；三是部分高端手机的屏幕。 图图 18：中国近年来消费电子行业市场规模走势：中国近年来消费电子行业市场规模走势 数据来源：电子信息行业联合会，东吴证券研究所

47、测算 3.3. 勇抓行业变革时机，扩产计划落地迅速勇抓行业变革时机，扩产计划落地迅速 公司生产的超精细金刚线产品主要应用于晶体硅、蓝宝石等硬脆材料的切割，是太阳能光伏用多晶硅片或单晶硅片在生产过程中不可或缺的必备耗材之一。随着 2018 年01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002000182019LED照明市场规模（亿元）60,00080,000100,000120,000140,0002001920202021E市场规模(亿元)市场规模(亿元) 16 / 25 东吴证券研究所东吴证券研究所 请

48、务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 公司深度研究 “531 新政”改革，过去单线机多产量就高的局面已经被打破，金刚线的生产工艺由化学改为了电镀， 行业内的工艺装备都需要重新调试， 部分企业主营业务已经发生了改变。公司抓住行业变革的机会，为应对下游光伏和蓝宝石行业的需求变化，制定了一系列的扩产计划。公司在 2022 年 2 月公布的投资者调研纪要中提及：公司金刚线产品已达月产 100 万公里的产能。 公司扩产计划落地十分迅速， 通过扩张场地和车间厂房， 2022 年二季度扩增产能所需要的场地建设已经得到确保，公司 2022 年 2 月金刚线产能为 100 万 KM/月

49、，未来可形成年 4600 万 KM 的金刚线生产能力。全球光伏装机主要集中在国内完成，为满足快速的需求扩张，公司通过加快推进新产线落地以及技改项目，降低生产成本并巩固目前市场地位，有望在行业内保持产能领先地位。 在 2021 年， 金刚线产品营收取得较大增长。 虽然金刚线价格在过去几年降幅较大，但从 2021Q4 开始价格已经逐步稳定，降幅趋缓。目前，金刚线下游产品对其价格不存在持续下降的需求，更多需求转向对线材质量的改善，结合 2019-2021 年光伏行业整体投资回归理性，未来金刚线价格下降空间不大，将逐渐趋于平稳。2022 年随下游光伏装机需求的进一步释放，金刚线扩产将为公司带来可观收益

50、。 3.4. 金刚线产能有望跻身行业头部金刚线产能有望跻身行业头部 在金刚线领域，美畅股份、高测股份、恒星科技、岱勒新材、东尼电子、三超新材等公司是行业内比较成熟的公司。 图图 19：各企业：各企业 2020 年金刚线出货量年金刚线出货量（单位（单位：万：万公里）公里） 图图 20：各企业：各企业 2020 年年金刚线毛利率对比金刚线毛利率对比 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 美畅股份一直占据着市场龙头地位， 在过去多年金刚线出货量和营业收入都居于行业内第一。同时，高测股份在完成技改后，产能水平也将大幅提升。随着恒星科技金刚线业务的扩产计划实施，未来可形