1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币） ： 209.00 元 目标价格（ 人民币） ：285.88 元 市场数据市场数据( (人民币人民币) ) 总股本(亿股) 1.20 已上市流通 A股(亿股) 0.79 总市值(亿元) 250.80 年内股价最高最低(元) 355.50/209.12 沪深 300 指数 4307 上证指数 3310 A AI Io oT T 驱动驱动智能音频智能音频 S SoCoC 龙头龙头长期成长长期成长 公司基本情况公司基本情况( (人民币人民币) ) 项目项目 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 649

2、1,061 1,765 2,760 4,049 营业收入增长率 96.65% 63.55% 66.36% 56.34% 46.70% 归母净利润(百万元) 67 198 408 670 980 归母净利润增长率 3705.77% 194.44% 105.81% 64.21% 46.19% 摊薄每股收益(元) 0.749 1.653 3.402 5.587 8.168 每股经营性现金流净额 0.58 2.20 1.90 4.41 7.30 ROE(归属母公司)(摊薄) 12.91% 3.61% 6.92% 10.20% 12.97% P/E N/A 200.21 89.64 54.59 37.3

3、4 P/B N/A 7.23 6.20 5.57 4.84 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑投资逻辑 TWS 耳机耳机+智能手表双管齐下智能手表双管齐下，智能可穿戴设备驱动主控智能可穿戴设备驱动主控 SoC 芯片成长芯片成长。1）TWS 耳机将经历从 0-1-10-N 三个发展阶段，出货量增速将呈螺旋式上升。目前正处于第二个阶段，随着品牌取代白牌及手机取消耳机接口将刺激 TWS 耳机销量恢复增长，2021 年全球安卓品牌 TWS 耳机出货量为 1.41 亿副，同比增长60%，与手机配臵比仅为 13%，假设到 2026 年配臵比达到 50%，预计 TWS 耳机主控芯片市场规模将达到 14

4、 亿美元，22-26 年 CAGR 为 25%。公司定位中高端市场，21 年在热门 TWS 新品耳机芯片中份额位居第一，品牌替代白牌将驱动公司份额再次提升。2）后疫情时代健康监测驱动智能手表需求增长，21 年安卓端智能手表配臵率仅 4%，假设未来 5 年行业出货量 CAGR 为 20%，对应 2026年主控芯片市场空间将达到 11.35 亿美元，22-26 年 CAGR 为 17%。公司智能手表主控芯片定位智能蓝牙手表，集成度高、功耗低，已成功导入大客户，预计22 下半年推出的第二代 12nm 芯片有望助力市场开拓。 全屋智能趋势下智能家居火爆全屋智能趋势下智能家居火爆，带动智能音箱带动智能音

5、箱 SoC 芯片放量芯片放量。智能音箱是智能家居的生态入口。品牌化、高端化和下沉市场化将驱动智能音箱市场长期增长，Omdia 预计未来 5 年全球智能音箱出货量 CAGR 为 20.5%。公司首创单芯片全集成的 WiFi/蓝牙双模 AIoT SoC 已应用于阿里、天猫精灵，处于量产出货阶段的双频 WiFi 产品广受认可，正在部署的 Wi-Fi6 智能音箱芯片有望携手国内外厂商进一步开拓全球市场，预计 21-23 年营收 CAGR 超 30%。 恒玄科技两大优势恒玄科技两大优势：1）重视研发投入，技术先发优势显著：研发费用率均可比肩行业均值，多次股权激励绑定人才，核心人员占比超 80%。高研发投

6、入下，公司形成主动降噪、蓝牙和低时延与低功耗三大核心技术，助力终端智能产品性能提升。2）深度绑定高端客户，赋能公司长期成长：公司与高端手机品牌、专业音频厂商和互联网公司取得合作，同华为、小米等实现全产品线协作，有益于进一步巩固市场份额，赋能长期可持续发展。 投资建议投资建议 我们看好公司是国内智能音频主控 SoC 行业龙头，受益于 TWS 耳机渗透率提升、智能手表芯片与智能音箱芯片驱动新的成长。预计 22-23 年净利润为6.7/9.8 亿元，同比增长 64.2%/46.2%，给予公司 23 年 35 倍 PE，目标市值为343.06 亿元，对应目标价为 285.88 元，首次覆盖给予“买入”

7、评级。 风险风险 需求不及预期；行业竞争加剧；原材料涨价；股票解禁；汇率风险等。 0200400600800234.04259.08284.12309.16334.222人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 恒玄科技 沪深300 2022 年年 03 月月 12 日日 创新技术与企业服务研究中心创新技术与企业服务研究中心 恒玄科技 (688608.SH) 买入（首次评级） 公司深度研究公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录内容目录 一、三大成长驱动力 .4 1.1 TWS

8、耳机主控：从 0-1-10-N三个发展阶段，TWS耳机渗透率不断提升4 1.2 智能手表芯片：健康监测驱动智能手表渗透率提升 .8 1.3 WiFi 智能音频芯片：全屋智能趋势下，智能音箱成长空间巨大 . 11 二、技术先发优势、优质客户资源，构筑强大护城河 .15 2.1 高研发驱动，技术先发优势明显 .15 2.2 高端客户深度绑定，引领公司长期成长 .20 三、恒玄科技：全球智能音频主控 SoC 设计龙头 .21 3.1 公司基本情况介绍 .21 3.2 股权架构及高管情况 .22 3.3 财务分析 .23 四、盈利预测与投资建议 .25 盈利预测 .25 投资建议及估值.26 五、风险

9、提示 .27 图表目录图表目录 图表 1：不同品牌 TWS耳机.4 图表 2：TWS耳机工作原理 .4 图表 3：类比智能手机，TWS耳机发展过程（单位：亿部） .5 图表 4：主流智能手机品牌 3.5mm耳机插孔配臵情况.5 图表 5：先进功能特性对 TWS耳机购买决策影响 .6 图表 6：使用 TWS耳机中遇到的问题.6 图表 7：2016-2025E全球 TWS耳机出货量及结构（单位：亿部） .6 图表 8：2021年 TWS耳机热门蓝牙音频 SoC 情况 .7 图表 9：2020-2026E安卓端品牌 TWS耳机主控芯片市场规模测算 .7 图表 10：智能手表十大应用场景 .8 图表

10、11：三大智能手表分类 .8 图表 12：健康监测位居智能手表各功能受欢迎度第一.9 图表 13：Apple Watch Series 7 部分健康监测功能 .9 图表 14：2018-2021 年全球智能手表出货量及同比 .9 图表 15：成人智能手表多功能发展趋势.10 图表 16：2019-2025E中国成人智能手表出货量及增速 .10 图表 17：助力小米 Watch S1 打造商务人士高端手表 .10 图表 18：助力 vivo WATCH2 打造运动健康管理 .10 图表 19：全球智能手表（剔除苹果）主控芯片市场规模测算 . 11 图表 20：2020-2025E全球智能音箱出货

11、量. 11 3ZkXgXeXpXuZpOnPmPaQaO8OtRmMnPsQiNmMnOkPmNtPbRrQqQNZmQzQMYoMwP公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 21： 2016 年-2021 年中国智能音箱市场销量 . 11 图表 22：全球智能音箱发展史.12 图表 23：2021 年中国智能音箱市场品牌格局 .12 图表 24：21Q1-22Q1 分月屏幕音箱销量占比 .12 图表 25：2020-2021 年部分头部公司带屏智能音箱产品 .12 图表 26：AliOS Things 系统优势 .13 图表 27：华为 AI音箱 2e 结构图 .13 图表

12、 28：金属屏蔽罩下的 BES2600WM主控芯片 .13 图表 29：小米小爱音箱结构图.14 图表 30：小米小爱音箱蓝牙主控芯片 .14 图表 31：WiFi 协议迭代历程 .14 图表 32：2018-2024E年中国家用网络无线市场规模预测.15 图表 33：2021 年中国智能音箱十大品牌榜单 .15 图表 34：恒玄科技物联网 SoC 与同业产品对比.15 图表 35：2017-2021 前三季度恒玄科技研发费用率同业对比 .16 图表 36：恒玄科技核心技术人员情况 .16 图表 37：恒玄科技股权激励情况 .17 图表 38：搭载恒玄芯片的产品功能.17 图表 39：ANC

13、主动降噪技术原理 .18 图表 40：ENC 环境降噪技术原理 .18 图表 41：恒玄科技降噪功能产品系列 .18 图表 42：恒玄科技蓝牙芯片与主流芯片降噪技术指标对比.18 图表 43：TWS耳机传输技术对比.19 图表 44：恒玄科技蓝牙芯片与主流芯片传输技术对比.19 图表 45：IBRT 技术下 TWS耳机连接图解 .20 图表 46：恒玄科技蓝牙芯片与主流芯片工艺制程、功耗对比 .20 图表 47：恒玄科技品牌客户 .21 图表 48：恒玄科技主控芯片应用于华为和小米的终端产品.21 图表 49：公司四大产品矩阵 .22 图表 50：公司股权结构 .22 图表 51：2019-2

14、021 年恒玄科技营收及同比.23 图表 52：2019-2021 年恒玄科技净利润及同比 .23 图表 53：2018-2020 年恒玄科技收入分产品构成.23 图表 54：2017-2020 年恒玄科技毛利分产品构成.24 图表 55：2017-2020 年恒玄科技分产品毛利率 .24 图表 56：2017-2021 年前三季度恒玄科技毛利率同业对比.24 图表 57：公司分业务营收预测（单位：亿元） .25 图表 58：公司分业务毛利率预测 .26 图表 59：可比公司估值比较（市盈率法） .26 公司深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一一、三大、三大成长驱动力成长驱动力

15、1.1 TWS耳机耳机主控主控：从从 0-1-10-N 三个发展阶段三个发展阶段，TWS耳机渗透率不断提升耳机渗透率不断提升 TWS（True Wireless Stereo）耳机，即真无线立体声耳机。自 2016 年苹果发布第一代 AirPods，正式开启 TWS耳机时代以来，经过 5 年的蓬勃发展，TWS 耳机经历从无到有、用户体验从“能用”到“好用” 、竞争格局也从苹果一家独大到百家争鸣。 图表图表1：不同品牌：不同品牌TWS耳机耳机 图表图表2：TWS耳机工作原理耳机工作原理 来源：我爱音频网，国金证券研究所 来源：头豹研究院，国金证券研究所 市场增速放缓，市场增速放缓，TWS 耳机是

16、否已耳机是否已趋于趋于饱和？饱和？从出货量上看，TWS 耳机行业在经过 2016-2019 年的快速增长期后，2021 年增速开始放缓。根据Canalys 数据，21Q2 和 21Q3 全球 TWS耳机出货量增速分别仅为 1.3%和6.4%，远低于以往两位数的增速。市场增速的放缓，是否意味着 TWS 耳机行业已经饱和，用户对 TWS 耳机的购买需求在降低。我们认为不然，TWS 耳机市场增速放缓仅是阶段性表现，后续随着技术升级和品牌产品占比提升，TWS耳机有望迎来新一轮的成长。归因于： 产品升级，产品升级，TWS 耳机市场的增速存在一定周期性，随着技术的提升而耳机市场的增速存在一定周期性，随着技

17、术的提升而出现一定变化出现一定变化。TWS 耳机时代于 2016 年 12 月份被苹果开启，2018 年开始有大量品牌进入，到 2019 年安卓阵营的手机品牌厂商才解决耳机的连接问题，TWS 耳机在终端设备的创新周期中，仅走过了一半的路程，我们认为在未来 2-3 年中，TWS 耳机仍然需要在产品本身的硬件上不断创新，为用户提供更好的音质、更快的连接、更长的续航以及更低的延时。随着供应链和厂商不断提供新技术和新设计，有望刺激用户换购新产品。 价格逐步下价格逐步下探，品牌耳机将逐步替代白牌产品探，品牌耳机将逐步替代白牌产品。为提升 TWS耳机销量，许多厂商都在推出起售价更低的产品，进一步降低 TW

18、S 耳机的购买门槛。Strategy Analytics 的报告指出，预计 2021年 TWS耳机的批发价比 2020 年降低 19%，主打性价比的品牌耳机有望逐步替代白牌耳机。 整体我们认为，TWS耳机可类比于智能机的发展，其发展阶段将经历从 0-1-10-N 三个阶段，市场增速放缓后还有一段向下普及的过程，不同阶段衔接过程中，将存在阶段性增速放缓和回升。 公司深度研究 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表3：类比智能手机，：类比智能手机，TWS耳机发展过程耳机发展过程（单位：亿部）（单位：亿部） 来源：Canalys，我爱音频网，国金证券研究所 1）从）从 0-1：从无到有，从无

19、到有，解决解决行业行业痛点痛点。不同于传统有线蓝牙耳机，TWS 耳机完全摒弃了外部线材连接，实现单双耳佩戴、智能化、主动降噪和交互方式多样化。自 2017 年，苹果带头在 iphone7 系列取消3.5mm 耳机接口后，愈来愈多智能手机厂商的旗舰机型（如华为Mate10/P20、小米 6/8 等）也陆续取消 3.5mm 接口，因此未来取消3.5mm 接口将会成为智能手机发展趋势。在此背景下，可摆脱传统耳机的物理线材束缚，具备立体声系统的 TWS 耳机将会加速渗透，替代有线耳机，逐渐成为耳机市场的通用标准。 图表图表4：主流智能手机品牌主流智能手机品牌3.5mm耳机插孔配臵情况耳机插孔配臵情况

20、智能手机品牌智能手机品牌 耳机插孔配置情况耳机插孔配置情况 具体机型具体机型 苹果苹果 已取消 从 iPhone 11 开始均不再配备 3.5mm 耳机接口 Hinova、努比亚、一加、华为、坚果 已取消 全部新发机型 OPPOOPPO 中、高配机型取消 取消：取消：OPPO Find N（售价 7699 元） ；OPPO Find X5 Pro 天玑版/Pro（售价 5799/6299 元） ；OPPO Reno7 Pro 5G（售价 3699 元） ；OPPO Reno7 SE 5G（售价 2199 元）等 未取消：未取消：OPPO A96（售价 1999 元） ；OPPO A36（售价

21、1599 元） ；OPPO K9x（售价 1399 元）等 HONORHONOR 荣耀荣耀 中、高配机型取消 取消：取消：荣耀 Magic 4（预定中，暂无售价） ；荣耀 Magic V（售价 9999 元） ；荣耀 Magic3 至臻版/Pro（售价 6999/5299 元） ；荣耀 60 SE（售价 2199 元）等 未取消：未取消：荣耀 X30i（售价 1399 元） ；荣耀 X20 SE（售价 1699 元） ；荣耀畅玩 30 Plus（售价999 元）等 vivovivo 中、高配机型取消 取消：取消：vivo X70 Pro+/Pro（售价 5499/3499 元） ；iQOO 9

22、 Pro（售价 5699 元） ；vivo S12 Pro（售价 3099 元） ；vivo S12（售价 2399 元）等 未取消：未取消：vivo Y33s（售价 1599 元） ；vivo Y55s（售价 1499 元） ；vivo T1（售价 1899 元） ；iQOO U5（售价 1399 元）等 小米小米 中、高配机型取消 取消：取消：Xiaomi 12 Pro（售价 4699 元） ；Xiaomi MIX 4（售价 4199 元） ；Xiaomi 12（售价3699 元） ；Redmi K50 电竞版（售价 3299 元）等 未取消：未取消：Redmi Note 11 Pro（售

23、价 1799 元） ；Redmi Note 11 5G（售价 1199 元） ；Redmi Note 11 4G（售价 969 元）等 联想/摩托罗拉 中、高配机型取消 例：联想拯救者 Y90（39993999 元元）已取消；摩托罗拉 moto g51（14991499 元元）未取消 realme 中、高配机型取消 例：真我 GT2 Pro（3899 元）已取消；真我 Q3s（1599 元）未取消 三星 中、高配机型取消 如：Galaxy S22 Ultra（9699 元）已取消；Galaxy A52 5G（2399 元）未取消 ZTE 中兴 中、高配机型取消 如：中兴 Axon 30 Ult

24、ra 5G（4098 元）已取消；中兴 S30 SE 5G（1698 元）未取消 魅族 中、高配机型取消 如：魅族 18s Pro（3699 元）已取消；魅蓝 10（699 元）未取消 公司深度研究 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 来源：国金证券研究所整理（注：中、高配机型取消：指手机品牌在其中高端产品上选择使用 Type-C 耳机接口，而低配臵产品仍然保留 3.5mm 耳机插孔，大概以售价 2000 元为分界线） 2）从）从 1-10：用户习惯培养，耳机品质提升，：用户习惯培养，耳机品质提升，更新换代需求驱动品牌更新换代需求驱动品牌替代白牌替代白牌。在高通发布的音频产品使用现状调研报告

25、 2021显示，主动降噪、助听、高清音质已连续 6 年成为消费者购买 TWS耳机最重要的购买驱动因素，而低端白牌耳机所带来的续航时间不足、入耳舒适度低、音频中断或干扰等因素困扰着消费者，这表明人们对高质量TWS耳机需求依然旺盛。 图表图表5：先进功能特性对：先进功能特性对TWS耳机购买决策影响耳机购买决策影响 图表图表6：使用：使用TWS耳机中遇到的问题耳机中遇到的问题 来源：高通，国金证券研究所 来源：高通，国金证券研究所 高品质需求高品质需求将驱动品牌耳机逐步代替白牌将驱动品牌耳机逐步代替白牌。根据旭日大数据跟踪，2018 年全球 TWS 耳机市场中白牌/品牌（苹果+安卓系）占比分别为70

26、%/30%。随着无线蓝牙技术的成熟和完善，品牌耳机不再集中于高端价位，开始加入中低端市场的竞争，2018-2020 年 TWS耳机品牌出货量占比逐年提升。EVTank 数据显示，2020 年 5.2 亿副 TWS耳机出货量中，白牌占比为 58.6%。随着苹果、小米、三星等手机品牌厂商取消赠送手机配件，TWS 耳机市场渗透率将会大幅提升，品牌厂商凭借产品质量、品牌溢价、规模效应带来成本下降的优势，有望进一步抢占白牌市场份额。预计到 2025 年全球 TWS耳机出货量将达到 13.4亿副，其中白牌占比将大幅度下滑至 10%以下。 图表图表7：2016-2025E全球全球TWS耳机出货量及结构耳机出

27、货量及结构（单位：亿部）（单位：亿部） 来源：EVTank，国金证券研究所 3）从）从 10-N：万物互联时代，万物互联时代，未来未来 TWS耳机将成为人机交互的入口耳机将成为人机交互的入口。目前 TWS 耳机需要与手机、电脑等设备连接，将音频信息从终端设备传输到耳机中，再在耳机端进行输出。未来 TWS 耳机有望成为独立存在的产品，如无需通过连接音频设备端即可进行音乐播放，并成为物联网的接入端口，扩展丰富的应用场景。 主控芯片是主控芯片是 TWS 耳机最为重要的部分耳机最为重要的部分。由于蓝牙技术与音频编解码技术决定耳机信号传输效果和音质，这使得主控蓝牙芯片成为 TWS 耳机信号传输和音质表现

28、的关键。主控芯片 TWS 耳机实现无线连接、音频处理、耳机电源管理、智能交互等功能的基础，它涉及音频、电源、射频、基带、CPU、软件等多个领域的技术，在芯片设计、工艺制程、集成度、算力、71% 68% 68% 64% 62% 60% 58% 57% 53% 47% 主动降噪 助听 高清音乐 无损音质 情景感知 个性化聆听 连接至多个源设备 空间/3D音频 语音助手 健康生物识别功能（如心率） 公司深度研究 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 功耗等方面都面临更高的标准，在整个 TWS 耳机中成本占比约为 10%-20%。 市场市场格局上看，格局上看，主控芯片市场主控芯片市场已形成已形成三三个

29、梯队个梯队。随着主控蓝牙芯片产业链的成熟，当前整体的芯片单价也呈现下降趋势，推动下游 TWS 耳机行业快速发展的同时导致主控蓝牙芯片市场竞争愈加激烈，典型的表现是单颗芯片价格范围广泛（从1 美金到十几美金不等） 。目前，除苹果（W1/H1）和海思（麒麟 AI 芯片）使用自研以外（其中苹果市占率超过 50%） ，依据芯片性能与市场定位不同，主流蓝牙音频主控芯片可分为三个梯队： 中高端市场中高端市场：市场参与者以高通、恒玄、络达、原相为代表追求高性能，价格区间在 1-5 美金/颗； 中低端市场中低端市场：市场参与者以炬芯、瑞昱为代表追求性价比，价格区间为1 美金/颗； 低端市场低端市场：市场参与者

30、以杰里科技、中科蓝讯、易兆伟、紫光展锐、上海博通、物奇微为代表追求亲民路线，价格区间为 2-5RMB/颗 安卓阵营逐步向头部集中，新机发布恒玄市占率最高安卓阵营逐步向头部集中，新机发布恒玄市占率最高。2021 年 TWS 市场芯片原厂竞争激烈，根据我爱音频网拆解数据显示，2021 近百款热销TWS 耳机的主控芯片应用市场被恒玄、联发科、高通、杰理、炬芯科技、中科蓝讯、原相、瑞昱、苹果、华为、三星、慧联科技等 12 家芯片厂商瓜分，其中恒玄主控芯片应用产品款数最多，共有 22 款，占比为 23.66%；并列第二的是联发科和高通，2021 年蓝牙音频 SoC 应用产品款数均为 17款，占比为 18

31、.28%；四至六名分别为杰理、炬芯科技和中科蓝讯。 图表图表8：2021年年TWS耳机热门蓝牙音频耳机热门蓝牙音频SoC情况情况 来源：国金证券研究所整理（数据统计来源于我爱音频网 2021 年 94 款 TWS 耳机拆解报告分析得出） 未来未来 5 年全球安卓端年全球安卓端 TWS 耳机主控芯片市场空间为耳机主控芯片市场空间为 14 亿美元，亿美元，2022-26年年 CAGR 达到达到 25%。根据 IDC 数据显示，2021 年全球安卓手机出货量为11.24 亿部，同比增长 4%，预计到 2026 年达到 12.73 亿部。安卓品牌TWS 耳机出货量为 1.41 副，同比增长 60%，与

32、手机配臵比仅为 13%。我们假设到 2026 年，安卓端品牌 TWS耳机配臵比达到 50%（归因于品牌替代白牌以及品牌手机逐步取消耳机接口） ，主控芯片 ASP 为 1-5 美金，测算到 2026 年 TWS 耳机主控芯片市场规模将达到 14 亿美元，22-26 年CAGR 达到 25%。 图表图表9：2020-2026E安卓端安卓端品牌品牌TWS耳机主控芯片市场规模测算耳机主控芯片市场规模测算 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 安卓手机出货量安卓手机出货量 11.82 10.78 11.24 11.39 11.79 12.15 12.4

33、8 12.73 yoy -1% -9% 4% 1% 4% 3% 3% 2% TWS 耳机配臵比耳机配臵比 3% 8% 13% 18% 25% 33% 40% 50% TWS 耳机出货量（亿副）耳机出货量（亿副） 0.4 0.88 1.41 2.0 2.9 4.0 5.0 6.4 yoy 397% 127% 60% 45% 44% 36% 24% 28% 主控芯片主控芯片 ASP（美元）（美元） 5 4 3 2.8 2.7 2.5 2.3 2.2 市场规模（亿美元）市场规模（亿美元） 1.9 3.5 4.2 5.7 8.0 10.0 11.5 14.0 来源：IDC，国金证券研究所测算 23%

34、18% 18% 10% 9% 7% 4% 3% 3% 2% 1% 1% 恒玄 联发科 高通 杰理 炬芯 中科蓝讯 原相 瑞昱 公司深度研究 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 1.2 智能手表智能手表芯片芯片：健康监测驱动健康监测驱动智能手表智能手表渗透率提升渗透率提升 作为可穿戴智能设备作为可穿戴智能设备，应用领域广泛是智能手表的最大特征应用领域广泛是智能手表的最大特征。与仅具有指示时间功能的传统手表不同，智能手表是具有内臵智能化系统和信息处理能力、且符合手表基本技术要求的手表。随着以蓝牙 5.0 为代表的无线技术、云计算和 AI 高速发展，智能手表的应用场景逐渐丰富，涵盖个人助理、医疗、

35、健康、人身安全、企业解决方案、通话、运动、智能家居、访问控制以及支付十大领域。小体积设计和智能化使用场景的增加，满足消费者对电子产品便捷化和智能化的要求，智能手表市场发展向好。 图表图表10：智能手表十大应用场景智能手表十大应用场景 应用场景应用场景 主要功能主要功能 个人助理个人助理 更高效管理日程、工作任务和所需要的信息 医疗医疗 改进不同患者的治疗，用来管理医疗记录 健康健康 提高自我保健意识，多运动；增加营养，减少压力；改善睡眠 人身安全人身安全 预防紧急事件发生，当意外发生时能自动检测并快速应对 企业解决方案企业解决方案 更简单、高效、安全、低成本处理业务流程 通话通话 高效的语音界

36、面，改善通话和短信收发 运动运动 更高效地培训；提高运动技巧；裁判更公平；给观众带来更多乐趣 智能家居智能家居 更方便，增加安全性，降低能源消耗 访问控制访问控制 自动获取建筑物、网站和服务的通行许可，显著提高安全性 支付支付 简单、安全和低成本移动支付 来源：Smartwatch Group，国金证券研究所 智能手表分为三大类智能手表分为三大类，成人智能手表是未来市场主流成人智能手表是未来市场主流。按照适用人群区分，市场上的智能手表可分为成人、儿童和老人三类，不同类别的手表具有差异化、针对性的场景功能。成人智能手表功能最为丰富，涵盖蓝牙同步手机打电话、收发信息、久坐提醒、跑步计步以及远程拍照

37、等多元化应用。儿童智能手表主要目的是防止丢失，老人智能手表着重于对身体指标的监测和定位。其中，成人智能手表因功能丰富、受众广，是目前最主流的产品。 图表图表11：三大智能手表分类三大智能手表分类 手表分类手表分类 主要功能主要功能 成人智能手表成人智能手表 拥有蓝牙同步手机打电话、收发短信、久坐提醒、跑步计步、远程拍照、音乐播放、录像等功能 儿童智能手表儿童智能手表 拥有多重定位，双向通话，sos 求救，远程监听，计步器，智能防丢失、爱心奖励等功能 老人智能手表老人智能手表 拥有超精准 GPS 定位、亲情通话、紧急呼救、心率监测、吃药提醒等多项专为老年人所定制的功能 来源：前瞻产业研究院，国金

38、证券研究所 健康监测需求健康监测需求+国内政策驱动国内政策驱动，智能手表市场规模和渗透率提升显著智能手表市场规模和渗透率提升显著 健康监测是智能手表的核心增量价值健康监测是智能手表的核心增量价值，位居消费者关注度第一位位居消费者关注度第一位。作为 24小时可穿戴智能设备，内臵多个健康传感器的智能手表除了对用户的皮肤温度、体温、心率、血糖等多项身体健康指标进行全天候监测外，逐渐具备专业化医疗器械水准，推出心电图和血氧监测功能。随着经济发展水平提高、居民健康意识增加，消费者对提供健康监测功能的智能手表兴趣盎然。据 Global Market Monitor 数据，73%的消费者更加倾向和喜爱健康监

39、测功能，智能手表的核心增量价值尽显。我们认为，在后疫情时代，消费者对健康重视度的进一步提升将带动智能手表市场扩容。 公司深度研究 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表12：健康监测位居智能手表各功能受欢迎度第一健康监测位居智能手表各功能受欢迎度第一 图表图表13：Apple Watch Series 7部分健康监测功能部分健康监测功能 来源：Global Market Monitor，国金证券研究所 来源：Apple 官网，国金证券研究所 后疫情时代后疫情时代健康监测健康监测需求需求有望有望拉动拉动智能手表需求智能手表需求逐步逐步增长增长。受益于智能手表厂商技术更迭，赋予手表多元化应

40、用场景，居民健康监测需求增加带动智能手表需求增长。据 IDC 数据，受新冠疫情影响，2020/2021 年全球智能手表出货量分别为 7433/8136 万台，增速分别为 11%/9%，增速逐步放缓。但后疫情时代随着消费复苏，居民对于健康监测需求的增加将有望驱动全球智能手表出货量增长。全球智能手表经历了 2017-2018 年的高速成长阶段，随着物联网终端新使用场景的开拓，未来有望成为可穿戴智能设备的入口，将再次迎来快速成长阶段。 图表图表14：2018-2021年全球智能手表出货量年全球智能手表出货量及同比及同比 来源：IDC，国金证券研究所 成人智能手表以运动手表为主要推动成人智能手表以运动

41、手表为主要推动，呈现多功能发展趋势呈现多功能发展趋势。预计预计 2025年中国成人手表出货量将达年中国成人手表出货量将达 1900 万台万台，5 年年 CAGR 高达高达 28%。未来几年，运动健康仍是成人智能手表的拓展方向，4G 独立通讯、消费 IoT 控制和语音助手功能也将逐渐拓展，应用功能的逐渐齐全将吸引并刺激成人智能手表的消费。据 IDC 数据，预计到 2025 年我国成人智能手表出货量达到1900 万台，21-25 年 CAGR 为 28%，市场呈现快速发展的良好态势。我们认为，未来国内成人智能手表市场仍有较大的增长空间，下游市场爆发将带动手表主控芯片的放量。 73% 69% 62%

42、 45% 0%20%40%60%80%健康监测 语音通话 运动管理 GPS定位 0%10%20%30%40%50%60%70%020406080200202021智能手表出货量（百万部） yoy公司深度研究 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表15：成人智能手表多功能发展趋势成人智能手表多功能发展趋势 图表图表16：2019-2025E中国成人智能手表出货量及增速中国成人智能手表出货量及增速 发展方向发展方向 具体内容具体内容 运动健康运动健康 运动健康是目前主要的拓展方向 已实现的功能：ECG、血氧、体温、GPS 未实现的功能：血糖、血

43、压、体脂等 4G独立通讯独立通讯 进一步强化手表作为个人与 IoT 设备连接的媒介作用，以及手表功能想全场景拓展 消费消费 IoT 控制控制 更多地体现手表作为穿戴设备的优势，成为连接个人和消费 IoT 设备的重要一环 语音助手语音助手 对于腕式设备交互模态的丰富起到重要作用，真无线耳机的快速连接将进一步推动该功能的发展 来源：IDC，国金证券研究所 来源：IDC，国金证券研究所 恒玄智能手表主控芯片恒玄智能手表主控芯片集成度高集成度高、功耗低功耗低，大，大客户客户迅速导入迅速导入 公司公司智能智能手表主控芯片定位手表主控芯片定位高端高端。公司的智能手表芯片为 sip 方案，具有蓝牙连接和 s

44、ensor hub 功能的芯片合封意法半导体 MCU，形成主控后应用于终端智能手表。与操作系统强大、功能齐全、独立于手机实现通话上网等功能的偏语音通话的智能手表不同，蓝牙运动智能手表依赖于手机连接实现功能使用以及使用出厂固定的健康监测等功能。而且，蓝牙运动手表成本较低、后期维护花费较小，可以满足绝大多数消费者日常使用需求，目前在市场占据主流地位。 恒玄智能手表芯片集成度高恒玄智能手表芯片集成度高、功耗低功耗低，替代空间广替代空间广。智能手表追求高性能、低功耗的芯片解决方案，相比于市场主流的蓝牙 SoC+MCU 的分立式方案，恒玄科技的单 SoC 芯片方案集成高性能 AP、2.5D GPU、双模

45、蓝牙、Always-on 语音唤醒处理单元以及丰富的外设接口，可以支持各类外界传感器。此外，多图层的图形硬件加速器保证图形的流畅显示，高性能双核处理器和大容量存储使得智能手表产品能够提供更丰富、多元化的功能应用。集成度高的单 SoC 芯片方案设计优势尽显，高性能+低功耗打造广阔的产品替代空间。 第一代第一代产品产品成功导入成功导入多家多家客户客户，采用采用 12nm先进制程先进制程的的第二代芯片第二代芯片将于将于 22年 下 半 年 推 出年 下 半 年 推 出 。 公 司 第 一 代 智 能 手 表 芯 片 方 案 已 成 功 导 入 华 为GT3/Runner、小米 watch color

46、2/S1、vivo Watch2 等多款智能手表，芯片的顺利导入有利于提升市场占有率和知名度。同时，公司正持续推进更多的智能手表芯片研发项目，进展顺利的第二代芯片将采用 12nm 的先进工艺，预计在 22 年下半年推向市场。第一代芯片导入成功为新方案积累优质的客户资源，工艺先进的第二代芯片解决方案将进一步提高公司在智能手表领域的竞争力，持续赋能营收增长。 图表图表17：助力小米助力小米Watch S1打造商务人士高端手表打造商务人士高端手表 图表图表18：助力助力vivo WATCH2打造运动健康管理打造运动健康管理 0%20%40%60%050202021E 2022E

47、 2023E 2024E 2025E出货量（百万台） yoy公司深度研究 - 11 - 敬请参阅最后一页特别声明 来源：恒玄科技微信公众号，国金证券研究所 来源：恒玄科技微信公众号，国金证券研究所 未来未来 5年全球年全球智能手表市场智能手表市场空间空间达达 11.35 亿美元，亿美元，预计预计 22-26年年 CAGR 为为17%。根据 IDC 数据，2021 年全球智能手表（剔除苹果）出货量达到4251 万部，同比增长 13%，与智能手表的配臵比仅为 3.8%，我们认为随着智能化终端的快速普及，智能手表有望作为可穿戴设备的入口，迎来快速发展阶段，我们假设未来 5 年行业出货量 CAGR 为

48、 20%左右，测算到2026 年全球智能手表出货量将达到 1.03 亿部。根据行业调研数据，目前智能手表主控芯片 ASP在 10-15 美金之间。我们测算未来 5 年全球智能手表市场空间有望达到 11.35 亿美元，22-26 年 CAGR 为 17%。 图表图表19：全球智能手表全球智能手表（剔除苹果）（剔除苹果）主控芯片市场规模测算主控芯片市场规模测算 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 全球智能手表出货量（百万部）全球智能手表出货量（百万部） 37.78 42.51 50.58 60.19 71.63 85.95 103.15 主控芯片主控芯片

49、 ASP（美元）（美元） 15 13 12 12 12 12 11 市场规模（亿美元）市场规模（亿美元） 5.67 5.53 6.07 7.22 8.60 10.31 11.35 来源：IDC，国金证券研究所测算 1.3 WiFi 智能音频芯片智能音频芯片：全屋智能趋势下全屋智能趋势下，智能音箱，智能音箱成长空间巨大成长空间巨大 全球全球智能音箱智能音箱出货量保持高速增长，预计出货量保持高速增长，预计未来未来 5年年 CAGR 达达 20.5%。根据Markets and Markets 预测报告显示，全球智能家居市场规模预计将从2021 年的 845 亿美元增长到 2026 年的 1389

50、亿美元，2021-26 年 CAGR达 10.4%。智能音箱作为智能家居的生态入口将率先迎来快速成长。Omdia 数据，2020 年全球智能音箱销量 1.36 亿台，同比增长 39.7%，预计 2025 年全球智能音箱销量将达到 3.45 亿台，20-25 年 CAGR 为 20.5%。 国内智能音箱市场野蛮生长后回归理性，国内智能音箱市场野蛮生长后回归理性，2021 年销量为年销量为 3654 万台，同比万台，同比下降下降 3.5%。最新月度数据来看，2022 年 1 月中国智能音箱市场销量为305 万台，同比下降 19.4%，环比下降 3.5%；市场销额为 8.5 亿元，同比下降 14.2