1、 证券研究报告 | 公司深度 2020 年 06 月 01 日 南都物业南都物业（603506.SH） 广阔广阔天地天地，大有可为，大有可为 领先领先的的第三方物业管理企业第三方物业管理企业，布局全国市场布局全国市场。公司较早开展市场化运营， 2006 年成为独立的第三方物业企业， 截至 2020 年第一季度， 公司累计总 签约项目 499 个，累计总签约面积 6,074.11 万平方米。2020 年，公司被 评为物业服务百强第 15 名。公司实控人韩芳深耕物业行业 20 年，设立 扁平高效的组织架构，成立子公司形成多元化格局。公司逐步布局浙江省 外市场，收入占比由 2016 年 14.5%提

2、升至 2019 年 38.1%。公司营业收 入 2016-2019CAGR 为29.13%， 归母净利润 2016-2019CAGR 为 21.86%。 万亿市场空间，追求美好生活刚起步。万亿市场空间，追求美好生活刚起步。我国城镇化率 60.60，距离发达 国家 80的平均水平还有很大差距，城镇化将带来房屋竣工面积的不断 增加， 为物业行业发展开拓广阔空间。 硬件条件已具备， 美好生活还需 “软 件” 加持， 即专业的物业管理服务。 根据中国指数研究院数据， 预计到 2020 年， 全国物业管理面积达到 235 亿平方米， 全国基础物业管理市场规模约 为 1.2 万亿元。物管行业的雪道又厚又长

3、，具有非常好的发展前景。 住宅非住宅平衡发展， 具有独特的竞争优势。住宅非住宅平衡发展， 具有独特的竞争优势。 公司住宅非住宅收入各占一 半，具有很强的品牌号召力。1）公司以“南都物业”、“南都管家”品 牌服务不同类型客户，在住宅、写字楼、商业、产业园区、机构类物业、 文旅类物业等均有代表性项目， 大力开拓毛利率较高的非住宅项目，与银 泰置地、 绿地集团、 阿里巴巴等著名企业合作， 有利于竞标新的物业项目。 2）公司不断外延并购，先后收购了采林物业、金枫物业，快速做大市场 规模；和国企强强合作，向外输出优秀的管理能力，与之江城投成立南郡 商业，推进旧城改造等城市空间管理服务，与建信住房成立建信

4、大悦，专 注公租房物业服务，与政府背景公司合作有利于公司项目迅速外拓。 多元化增值服务提升盈利能力， 智慧服务平台构建生态圈多元化增值服务提升盈利能力， 智慧服务平台构建生态圈。 公司积极开拓 毛利率较高的增值服务， 2019 年公司增值服务营收 9,340 万元，占主营 业务收入比例提升至 7.6%，同比增长 36.12%。公司逐步将传统物业服 务中心升级为邻里中心，继续优化智慧服务平台，为业主提供更加便捷、 多元的综合性服务。 投资建议投资建议：我们预测公司 2020-2022 年归母净利润为 1.36/1.68/1.98 亿 元，EPS 为 1.02/1.25/1.47 元。公司具有品牌

5、力，大力拓展非住宅物业项 目、 增值服务项目， 外延并购扩大规模， 与可比公司相比， 公司估值偏低， 具有较高成长性，给予公司 2020 年目标价 35.70 元，对应 35 倍估值， 调高至“买入”评级。 风险提示风险提示：劳务成本上涨风险、未能全部收回物业费风险、市场竞争加剧 风险、房地产调控风险。 财务财务指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 1,059 1,244 1,401 1,607 1,838 增长率 yoy（%） 29.2 17.6 12.6 14.7 14.3 归母净利润（百万元） 92 114 136 168 198 增长

6、率 yoy（%） 22.7 24.1 19.6 23.4 17.6 EPS 最新摊薄（元/股） 0.68 0.85 1.02 1.25 1.47 净资产收益率（%） 14.8 16.4 17.1 18.2 18.2 P/E（倍） 39.0 31.4 26.3 21.3 18.1 P/B（倍） 5.6 5.0 4.3 3.8 3.2 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入买入（调高调高） 股票信息股票信息 行业 房地产开发 前次评级 增持 最新收盘价 26.70 总市值(百万元) 3,581.19 总股本(百万股) 134.13 其中自由流通股(%) 25.00 30 日日均成交量(百万股)

7、1.64 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 张俊张俊 执业证书编号：S0680518010004 邮箱： 分析师分析师 郑树明郑树明 执业证书编号：S0680520040003 邮箱： 相关研究相关研究 1、 南都物业（603506.SH） ：业绩符合预期，深耕区域 发展2020-04-30 2、 南都物业（603506.SH） ：业绩符合预期，进军剧院 物业扩展全新品类2019-10-29 3、 南都物业（603506.SH） ：业绩符合预期，全国业务 版图持续布局2019-04-27 -23% -11% 0% 11% 23% 34% 46% -092020-0

8、12020-05 南都物业沪深300 2020 年 06 月 01 日 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元） 利润表利润表（百万元） 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产流动资产 1099 1237 1333 1678 1866 营业收入营业收入 1059 1244 1401 1607 1838 现金 397 332 431 663 839 营业成本 825 965 1089 1241 1416 应收票据及应收账款 212 2

9、82 274 364 366 营业税金及附加 5 6 6 7 8 其他应收款 75 77 94 102 123 营业费用 28 27 34 37 40 预付账款 6 9 8 11 10 管理费用 94 103 122 137 153 存货 1 13 2 15 5 研发费用 2 2 3 3 4 其他流动资产 408 524 524 524 524 财务费用 -3 -3 -11 -16 -23 非流动资产非流动资产 244 374 382 392 403 资产减值损失 5 -5 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 13 12 11 11 10 固定资产 38 38 40 43 46

10、 公允价值变动收益 0 7 2 2 3 无形资产 1 1 1 1 1 投资净收益 17 24 23 28 30 其他非流动资产 205 335 341 348 356 资产处置收益 0 -0 0 0 0 资产资产总计总计 1343 1610 1715 2070 2268 营业利润营业利润 133 175 194 240 282 流动负债流动负债 696 876 871 1093 1122 营业外收入 0 1 1 0 1 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 0 1 1 1 1 应付票据及应付账款 146 192 190 245 251 利润总额利润总额 133 175 194 240 28

11、2 其他流动负债 550 684 681 848 871 所得税 37 55 51 62 73 非流动非流动负债负债 0 1 1 1 1 净利润净利润 96 120 144 177 209 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 4 6 8 9 11 其他非流动负债 0 1 1 1 1 归属母公司净利润归属母公司净利润 92 114 136 168 198 负债合计负债合计 696 877 872 1094 1123 EBITDA 132 180 197 240 279 少数股东权益 8 12 19 29 40 EPS（元） 0.68 0.85 1.02 1.25 1.47 股本 103

12、134 134 134 134 资本公积 344 313 313 313 313 主要主要财务比率财务比率 留存收益 192 275 372 496 638 会计会计年度年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 归属母公司股东权益 639 722 824 948 1105 成长能力成长能力 负债负债和股东权益和股东权益 1343 1610 1715 2070 2268 营业收入(%) 29.2 17.6 12.6 14.7 14.3 营业利润(%) 28.5 31.9 10.9 23.6 17.5 归属于母公司净利润(%) 22.7 24.1 19.6 23.4 17.

13、6 获利能力获利能力 毛利率(%) 22.1 22.4 22.3 22.8 22.9 现金现金流量流量表表（百万元） 净利率(%) 8.7 9.2 9.7 10.5 10.8 会计年度会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E ROE(%) 14.8 16.4 17.1 18.2 18.2 经营活动现金流经营活动现金流 155 193 118 256 191 ROIC(%) 13.7 15.7 16.4 17.4 17.4 净利润 96 120 144 177 209 偿债能力偿债能力 折旧摊销 11 15 14 16 20 资产负债率(%) 51.9 54.4 50

14、.8 52.8 49.5 财务费用 -3 -3 -11 -16 -23 净负债比率(%) -61.4 -45.2 -50.9 -67.7 -73.1 投资损失 -17 -24 -23 -28 -30 流动比率 1.6 1.4 1.5 1.5 1.7 营运资金变动 62 73 -3 109 18 速动比率 1.0 1.1 1.2 1.3 1.4 其他经营现金流 5 11 -2 -2 -3 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流 -476 -224 3 4 2 总资产周转率 1.0 0.8 0.8 0.8 0.8 资本支出 25 28 8 10 11 应收账款周转率 6.0 5.0 5.0

15、 5.0 5.0 长期投资 -390 -113 0 0 0 应付账款周转率 6.9 5.7 5.7 5.7 5.7 其他投资现金流 -841 -309 11 14 13 每股指标（元）每股指标（元） 筹资筹资活动现金流活动现金流 242 -32 -23 -28 -17 每股收益(最新摊薄) 0.68 0.85 1.02 1.25 1.47 短期借款 0 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 1.15 1.44 0.88 1.91 1.42 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 4.76 5.38 6.14 7.06 8.24 普通股增加 44 31 0 0 0 估值比率估

16、值比率 资本公积增加 244 -31 0 0 0 P/E 39.0 31.4 26.3 21.3 18.1 其他筹资现金流 -46 -32 -23 -28 -17 P/B 5.6 5.0 4.3 3.8 3.2 现金净增加额现金净增加额 -79 -64 98 232 176 EV/EBITDA 24.2 16.6 14.7 11.1 9.0 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 qRsNnMtQrMpOuNmOxPrNwO9PbP9PpNrRtRpPjMmMoQiNoOmObRnNxONZoMqNvPtQpQ 2020 年 06 月 01 日 内容目录内容目录 一、领先的第三方物业管理企业，布局

17、全国市场 . 6 1.1 领先的第三方物业管理企业 . 6 1.2 实际控制人深耕物管行业，多元化发展格局形成 . 8 1.3 营业收入、净利润保持增长，毛利率回升 .10 二、万亿市场空间，追求美好生活刚起步 .11 2.1 物业管理行业具有轻资产、现金流稳定的特征 .11 2.2 城镇化推动物业管理面积持续增长，市场规模可达万亿 .14 2.3 行业处成长阶段，市场集中度提升 .16 2.4 海外物业企业：高度分工、综合性服务 .18 2.5 增值服务形式更加多元，比重持续增加 .19 三、住宅非住宅平衡发展，具有独特的竞争优势 .21 3.1 优质品牌、名企项目经验助力新物业项目获取 .

18、21 3.2 大力开拓非住宅项目 .23 3.3 外延并购扩大规模 .24 四、多元化增值服务提升盈利能力，智慧服务平台构建生态圈 .27 4.1 拓展增值服务提升盈利能力 .27 4.2 构建体验式服务场景，打造智慧服务平台 .28 五、盈利预测与估值分析 .30 5.1 分业务盈利预测 .30 5.2 估值分析 .31 风险提示 .32 图表目录图表目录 图表 1：南都物业发展里程碑 . 6 图表 2：公司 2019 年以来获得的荣誉 . 6 图表 3：南都物业的主营业务 . 7 图表 4：主营业务分板块收入（万元） . 7 图表 5：主营业务分板块收入占比. 7 图表 6：物业管理服务细

19、分收入占比 . 7 图表 7：在管项目中，住宅与非住宅业态收入占比 . 7 图表 8：杭州地区外营收占比逐年提高 . 8 图表 9：服务版图遍布 17 个省/直辖市 . 8 图表 10：实际控制人控制关系图 . 8 图表 11：组织架构提升 . 9 图表 12：南都物业控股子公司一览 . 9 图表 13：专业子公司介绍.10 图表 14：2016-2020Q1 营业收入及增速 .10 图表 15：2016-2020Q1 归母净利润及增速 .10 图表 16：2016-2020Q1 毛利率与净利润率 .11 图表 17：2016-2020Q1 期间费用率 .11 图表 18：2016-2020Q

20、1 预收账款情况 .11 图表 19：2016-2020Q1 资产负债率情况 .11 2020 年 06 月 01 日 图表 20：物业管理业务分类 .12 图表 21：2019 年百强物业企业营业成本构成情况 .12 图表 22：百强企业增加外包比例，降低成本 .13 图表 23：2019 年主要物业上市公司经营情况.13 图表 24：百强物业服务企业物业费收缴率、项目续约率 .14 图表 25：重点企业服务满意度 .14 图表 26：中国城镇化率不断提高 .14 图表 27：2018 年发达国家城镇化率高于中国.14 图表 28：中国物业管理面积不断提升（亿平方米） .15 图表 29：中

21、国房屋竣工面积情况（亿平方米） .15 图表 30：我国基础物业管理市场规模（亿元） .15 图表 31：2019 年百强企业各业态物业费收费标准（元/平方米/月） .16 图表 32：住宅、商业营业用房、办公楼竣工面积增速 .16 图表 33：三方合作构建多赢生态圈 .16 图表 34：2019 年百强企业在管二手房售价、租金与周边均价比较（元） .16 图表 35：物业企业数量（万） .17 图表 36：物业百强企业管理面积均值及市场份额.17 图表 37：2019 年百强企业不同层级管理面积和储备面积情况 .17 图表 38：2016-2018 年百强企业大体量项目逐渐增多 .18 图表

22、 39：2019 年部分物业企业并购事件 .18 图表 40：美国两大物业服务企业 .19 图表 41：物业五大行情况.19 图表 42：物业服务企业增值服务切入方向 .20 图表 43：2018 年（内环）和 2019 年（外环）百强企业多种经营收入构成情况 .20 图表 44：百强企业基础物业收入及净利润占比逐年降低 .21 图表 45：百强企业多种经营收入及净利润占比逐年提高 .21 图表 46：南都管家与南都物业品牌区分 .21 图表 47：南都物业合作伙伴代表 .22 图表 48：公司多项物业管理项目获得全国性大奖.22 图表 49：公司累计签约面积及项目个数 .22 图表 50：2019 年百强企业非住宅业态物业费收缴率高于住宅物业 .23 图表 51：南都物业-写字楼管理项目 .23 图表 52：南都物业-商业管理项目 .23 图表 53：南都物业-产业园区管理项目 .24 图表 54：南都物业-机构类及文旅类管理项目 .24 图表 55：群岛品牌矩阵 .