1、 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告证券研究报告 电子电子 半导体半导体 内存世代内存世代新老新老交替交替未来可期未来可期，津逮加速放量津逮加速放量 2022 年年 03 月月 21 日日 评级评级 推荐推荐 评级变动 首次 合理区间合理区间 85.26-91.62 元元 交易数据交易数据 当前价格（元） 74.50 52 周价格区间（元） 49.05-86.67 总市值（百万） 84395.40 流通市值（百万） 40198.13 总股本（万股） 1132.82 流通股（万股） 539.58 涨跌幅涨跌

2、幅比较比较 % 1M 3M 12M 澜起科技 0.26 -8.81 13.47 半导体 1.47 -14.10 27.13 何晨何晨 分析师分析师 执业证书编号：S0530513080001 张看张看 分析师分析师 执业证书编号：S0530521090001 相关报告相关报告 预测指标预测指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 主营收入（百万元） 1737.73 1823.67 2562.00 4185.27 5782.58 净利润（百万元） 932.86 1103.68 829.76 1507.71 2142.38 每股收益（元） 0.8

3、2 0.97 0.73 1.33 1.89 每股净资产（元） 6.47 7.12 7.62 8.53 9.81 P/E 90.69 76.65 101.96 56.11 39.49 P/B 11.54 10.48 9.80 8.76 7.61 资料来源：Wind，财信证券 投资要点：投资要点： 国际领先的数据处理与互联芯片设计公司。国际领先的数据处理与互联芯片设计公司。澜起科技成立于 2004年，致力于为云计算和人工智能领域提供高性能、 低功耗的芯片解决方案，目前主营业务包括互连类芯片，公司陆续与英特尔、三星建立稳定的业务合作关系并获得投资支持。 内存升级带动内存接口芯片价格提升，配套芯片带来

4、增量空间。内存升级带动内存接口芯片价格提升，配套芯片带来增量空间。高流量应用场景的逐步落地要求更高的服务器性能，而处理器厂商陆续推出新平台标志 DDR5 开始取代 DDR4，这将带来内存接口芯片单价的提升，同时配套芯片的引入也会带来增量空间。我们预计 2023年内存接口与配套芯片市场规模接近 87 亿元人民币，是 2021 年的 1.8 倍。澜起科技是最先推出相关解决方案的企业之一，将充分享受行业空间打开的红利。 津逮服务器与津逮服务器与 Retimer 拓宽收入边界。拓宽收入边界。公司发布的第三代津逮服务器具有的四大安全特性适用于对硬件安全要求较高的行业与领域。经过前期的市场推广和客户培育，

5、公司津逮 CPU 业务取得突破进展，预估2022年关联交易金额约为 25亿元。 随着 I/O 带宽需求切换进入关键时期，产业加速向 PCIe 4.0+切换，这将带动 Retimer 芯片市场从无成长至 2025年的 7亿美金，公司为该领域具有量产能力的三家企业之一。 投资建议。投资建议。我们预计公司将充分受益于 DDR5 渗透率提升带来的长期机遇，Retimer 等新业务也有望在此轮 PC/服务器硬件升级中获得快速增长。预计 2021-2023年，公司分别实现营收 25.62/41.85/57.83亿元，分别实现归母净利润为 8.30/15.08/21.42 亿元，对应 EPS 分别为0.73

6、/1.33/1.89元，当前股价对应 PE分别为 102/56/39倍。基于分部估值法，芯片业务参考可比上市公司和半导体行业整体估值水平，给予该部分业务 2022 年 65-70 倍 PE，对应市值区间为 943-1015 亿元；津逮服务器业务参考其毛利率水平以及服务器制造商等，给予该部分业务 2022年 1.5倍 PS， 对应市值约为 23亿元。 公司合计目标市值 966-1038亿元，对应 2022 年底合理价格区间为 85.26-91.62 元，我们看好公司此轮硬件升级中的市场潜力，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：风险提示：市场拓展不及预期，需求不及预期，行业竞争加剧。市场拓展不

7、及预期，需求不及预期，行业竞争加剧。 公司深度公司深度 澜起科技澜起科技（688008） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -2- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 内容目录内容目录 1 澜起科技：国际领先的数据处理及互联芯片设计公司澜起科技：国际领先的数据处理及互联芯片设计公司 . 4 1.1 专注于数据互联芯片设计，与下游建立稳定合作关系. 4 1.2 管理层专业背景扎实，股权激励覆盖面广 . 4 1.3 公司财务状况良好，营收持续增长 . 5 1.4 研发创新力度大，研发人员占比与研发费用占比高 . 6 2 DDR 内存与接口芯片

8、：向高速率高带宽演进内存与接口芯片：向高速率高带宽演进. 6 2.1 DDR内存接口芯片：内存模组核心器件. 6 2.2 DDR4 处于发展成熟期，技术升级周期拉长 . 7 3 内存升级带动接口内存升级带动接口芯片价格提升，配套芯片带来增量空间芯片价格提升，配套芯片带来增量空间 . 9 3.1 服务器新平台逐步导入 DDR5，带动内存接口芯片升级. 9 3.1.1 数据中心需求增长延续，服务器厂商新平台逐步支持 DDR5. 9 3.1.2 DDR5 时代有望带动内存接口芯片量价齐升. 11 3.2 消费 PC领域：渗透率有望于 2023年逐步提升 . 13 3.3 预计 2023年内存接口及配

9、套芯片规模接近 87亿元 . 14 3.4 行业优胜劣汰，竞争格局逐步稳定 . 15 4 津逮服务器与津逮服务器与 Retimer 芯片拓宽公司收入边界芯片拓宽公司收入边界. 16 4.1 津逮服务器：业务取得突破性进展，营收快速放量 . 16 4.2 Retimer：PCIe 技术演进进入快车道，带动 Retimer 起量 . 18 5 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议 . 19 5.1 基本假设 . 19 5.2 盈利预测及投资建议 . 20 6 风险提示风险提示 . 21 图表目录图表目录 图 1：澜起科技发展历程. 4 图 2：2016-2021 年澜起科技营收与归母净利润变动 .

10、 5 图 3：2016-2021 年澜起科技营收结构变动 . 5 图 4：2016-2021 年澜起科技销售毛利率与净利率变化. 6 图 5：2016-2021 年澜起科技各产品毛利率变化 . 6 图 6：2016-2021H1 公司技术人员数量与占总人口比例 . 6 图 7：2016-2020 年公司研发费用率变动. 6 图 8：各世代 DDR 内存市场份额变化 . 8 图 9：内存接口芯片属于产业链芯片层环节. 9 图 10：信骅科技与英特尔数据中心业务营收环比增速具有一定关联性 . 9 图 11：澜起科技与信骅科技营收环比增速具有一定关联性 . 9 图 12：2020-2025 年全球流

11、量与晶体管密度复合增速比较 . 10 图 13：2017-2021 年三大云厂商单季合计资本开支变化 . 10 图 14：2020-2021 年信骅科技单月营收变动情况 . 10 图 15：Sapphire Rapids 支持 DDR5/PCIe 5.0 总线 .11 图 16：AMD 将在 Genoa 中引入对 DDR5 的支持.11 图 17：AMD 下一代服务器开始支持 12 通道 DDR5 内存 .11 VVjYrVdWiXqYfWXYfW6M9RbRoMoOnPsQfQpPpMfQpNrN8OrRuNuOpNrOvPmNrQ 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -3- 请务

12、必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 图 18：DDR5 时代 RDIMM 形成“1 RCD+1 SPD+1 PMIC+2 TS”的解决方案. 12 图 19：2016-2020 年澜起科技内存接口芯片单价和 DDR4 渗透率对比. 12 图 20：Intel 桌面处理器市场份额受 Alder Lake 提振 . 13 图 21：DDR4 价格在 2021 年下半年快速回落. 13 图 22：全球内存接口芯片参与方主要为澜起科技/Rambus/IDT. 15 图 23：IDT/澜起科技/Rambus 市场份额（2019 财年前三季度财务数据） . 15 图

13、 24：2016-2021 财年 Rambus 芯片产品部门营收. 16 图 25： 2015-2019 财年前三季度 IDT 内存接口营收. 16 图 26：津逮服务器平台系统视图 . 17 图 27：2018-2021H1 中国服务器出货量与市场规模 . 17 图 28：公司预计 2022 年关联交易金额升至 25 亿元 . 17 图 29：I/O 带宽以每三年翻倍的速率增加 . 18 图 30：产业逐渐向 PCIe 4.0+过渡 . 18 图 31：Retimer 芯片典型应用 . 19 图 32：Retimer 后续市场规模有望达到 7 亿美金 . 19 表 1：公司 2020-202

14、4 年各年度预计与实际摊销费用 . 5 表 2：内存种类区分. 7 表 3：DDR 内存发展基本情况 . 7 表 4：各代 DDR 初期产品参数比较. 8 表 5：DDR 在 PC 端与服务器端市场空间测算 . 14 表 6：DDR5 配套芯片合作研发情况. 16 表 7：公司主营业务拆分及预测 . 20 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -4- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 1 澜起科技澜起科技：国际领先的数据处理及互联芯片设计公司：国际领先的数据处理及互联芯片设计公司 1.1 专注于数据互联芯片设计，专注于数据互联芯片设计，与下

15、游建立稳定合作关系与下游建立稳定合作关系 澜起科技成立于2004年， 在2006年获得包括英特尔与永威投资公司共同领导的1000万美元以上投资， 并于 2006 年和 2012 年陆续与英特尔、 三星建立稳定的业务合作关系，在 2016 年得到英特尔旗下的 Intel Capital 和三星电子间接控制的 SVIC NO.28 Investment的投资。公司致力于为云计算和人工智能领域提供高性能、低功耗的芯片解决方案，目前主营业务包括互连类芯片（内存接口芯片、内存模组配套芯片、PCIe retimer 芯片）和津逮服务器平台两大产品线。2021 年公司实现营收 25.62 亿元，实现归母净利

16、润 8.29 亿元。 图图 1：澜起科技发展历程澜起科技发展历程 资料来源：公司官网，财信证券 1.2 管理层专业背景扎实，管理层专业背景扎实，股权激励覆盖面广股权激励覆盖面广 管理层从业背景扎实，核心技术人员保持稳定。管理层从业背景扎实，核心技术人员保持稳定。公司核心团队毕业于国内外著名高校，在技术研发、市场销售和工程管理等领域具有丰富的阅历和实战经验。截止 2021 年半年报，公司拥有硕士学历员工数 217 人，占员工总人数的 43.23%。董事长杨崇和博士曾任职于上海贝岭、美国国家半导体和 IDT 等，具有丰富的设计、研发与管理经验，其余高级管理人员和核心技术人员均具备丰富的半导体从业经

17、验，近年来公司核心技术人员保持稳定。 股权激励覆盖面广，费用摊销幅度逐步缩减股权激励覆盖面广，费用摊销幅度逐步缩减。公司上市后即积极实施对公司员工的激励机制，且针对公司所属行业知识密集型和专业员工占比高的特点，其股权激励计划首次授予范围涉及激励对象共计 304 人，覆盖所处时期员工总人数的 96.82%。公司股权激励覆盖面广，能够保持员工队伍的稳定性，避免在公司发展的关键时期由于员工流失造成企业的不稳定性。在费用摊销上，公司激励计划产生的激励成本在经常性损益中列 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -5- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告

18、 支，公告日预计摊销总费用约为 5.92 亿元，其中 2021 年股份支付费用为 1.77 亿元，对归属于母公司所有者的净利润影响为 1.32 亿元，2022 年激励费用将进一步降低约 0.6 亿元。 表表 1：公司公司 2020-2024年各年度预计与实际摊销费用年各年度预计与实际摊销费用 2020 年年 2021 年年 2022 年年 2023 年年 2024 年年 预计摊销费用（亿元） 2.33 1.79 1.19 0.60 0.01 实际摊销费用（亿元） 2.02 1.77 - - - 资料来源：Wind，财信证券 1.3 公司财务状况良好，营收持续增长公司财务状况良好，营收持续增长

19、公司近年来营收受行业周期性波动影响较大，净利润增速显著高于营收增速。公司近年来营收受行业周期性波动影响较大，净利润增速显著高于营收增速。公司2016-2020 年营业收入与归母净利润的复合增速分别为 21.21%和 85.62%，净利润增速显著高于营收增速。由于公司核心业务下游内存行业在经历 2017-2018 年扩产后，供需关系翻转导致内存价格下跌，同时 DDR4 内存接口芯片最后一个子代渗透率超过 70%，2019-2021 年内存接口芯片营收基本保持在 17-18 亿元左右。2021 年公司实现营收 25.62亿元，同比增长 40.49%，主要系津逮服务器平台产品线实现营收 8.45 亿

20、元，同比增长2750.92%，公司互联类芯片产品线 2021 年实现营收 17.17 亿元，同比下降 4.31%。 内存接口芯片为公司核心主业，津逮产品线快速放量内存接口芯片为公司核心主业，津逮产品线快速放量。从营收结构上来看，内存接口芯片始终为公司最主要的营收来源，2021 年占营收比重的 67.02%，津逮服务器产品线经过前期的市场推广和客户培育，2021 年占收入比重快速上升至 32.98%。由于上市公司决定聚焦于服务器芯片领域， 消费电子芯片业务相关资产被转移给成都澜至及其关联方，2017 年后上市公司不再从事相关业务。 图图 2：2016-2021年年澜起科技澜起科技营收与归母净利润

21、变动营收与归母净利润变动 图图 3：2016-2021年年澜起科技营收结构变动澜起科技营收结构变动 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：Wind，财信证券 津逮放量致整体销售毛利率下降，内存接口芯片毛利率维持高水平津逮放量致整体销售毛利率下降，内存接口芯片毛利率维持高水平。公司主营业务销售毛利率由 2019 年的 72.27%下降至 48.09%。主要原因是毛利率较低（2021 年仅为10.22%）的津逮服务器放量导致营收结构发生变化，公司内存接口芯片尽管受上游原材-50%0%50%100%150%200%250%300%051015202530营业总收入（亿元）归母净利润（亿元）营业总收

22、入yoy归母净利润yoy0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%津逮服务器平台消费电子芯片内存接口芯片 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -6- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 料涨价以及产品进入生命周期末期影响， 其毛利率水平由2020年的73.22%下降至66.72%，但整体依然维持在高水位。 图图 4：2016-2021年澜起科技销售毛利率与净利率变化年澜起科技销售毛利率与净利率变化 图图 5：2016-2021年澜起科技各产品毛利率变化年澜起科技各产品毛利率变化 资料来源：Wind，财信证券 资料来源

23、：Wind，财信证券 1.4 研发创新力度大，研发创新力度大，研发人员占比与研发费用占比高研发人员占比与研发费用占比高 研发投入力度加大，为产品线拓展打下基础。研发投入力度加大，为产品线拓展打下基础。截止 2021 年半年报，澜起科技拥有354 名技术研发人员，占总人数比重的 70.52%。2021H1 公司累计申请专利 125 项，发明专利 71 件，累计获得专利 178 项，发明专利 119 件。近三年公司研发投入均超过 2.5 亿元，历年研发费用占营收比重超过 15%。 图图 6：2016-2021H1 公司技术人员数量与占总人口比例公司技术人员数量与占总人口比例 图图 7：2016-2

24、020年公司研发费用率变动年公司研发费用率变动 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：Wind，财信证券 2 DDR 内存与接口芯片内存与接口芯片：向高速率高带宽演进向高速率高带宽演进 2.1 DDR 内存接口芯片内存接口芯片：内存模组核心器件：内存模组核心器件 内存接口芯片是内存模组的核心逻辑器件， 包括寄存时钟驱动器 (RCD) 和数据缓冲器 (DB)，其中 RCD 用来缓冲来自内存控制器的地址、命令和控制信号，DB用来缓冲来007080销售毛利率（%）销售净利率(%)-40-20020406080内存接口芯片(%)津逮服务器平台(%)60%62%64%66%68%

25、70%72%0500300350400技术研发员工研发人员占比0%5%10%15%20%25%00.511.522.533.5研发费用（亿元）研发费用率 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -7- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 自内存控制器或内存颗粒 (DRAM) 的数据信号。作为 CPU 存取内存数据的必由通路，其主要作用是提升内存数据访问的速度及稳定性，以匹配 CPU 日益提高的运行速度及性能。仅采用 RCD 芯片的内存模组通常称为寄存式双列直插内存模组（RDIMM） ，而采用了 RCD 和 DB套片的内存模

26、组称为减载双列直插内存模组（LRDIMM） ，在 DDR4 世代中，澜起科技发明的 DDR4 全缓冲“1+9” （1RCD+9DB）架构被采纳为国际标准。 表表 2：内存种类区分内存种类区分 组成特点组成特点 应用领域应用领域 UDIMM 地址与控制信号不经过缓冲器， 延迟较小但工艺要求较高 桌面级市场 SODIMM 为满足笔记本电脑而小型化的内存模组 笔记本电脑 RDIMM 地址与控制信号经过寄存器， 容量和频率更易提高，稳定性更好 工作站与服务器市场 LRDIMM 全缓冲“1+9” 架构，大幅提高容量上限 工作站与服务器市场 资料来源：瑞萨电子，财信证券 2.2 DDR4 处于发展成熟期，

27、技术升级周期拉长处于发展成熟期，技术升级周期拉长 自 1995 年三星发布了第一个商用 DDR SDRAM 芯片后，DDR 成为当前主流的内存规范，各大芯片组厂商的主流产品均支持 DDR 标准规范。当前 DDR 技术的发展情况来看，DDR4 正处于成熟期，而 DDR5 即将步入市场。一方面 DDR 的快速发展，使市场对内存接口芯片的技术水平要求更高；另一方面随着云计算、大数据等新兴技术的快速普及， 服务器的需求增多， 进而不断催动市场对于内存的需求。 随着 DDR 的不断升级换代，内存接口芯片的技术也随之不断升级。 表表 3：DDR 内存发展基本情况内存发展基本情况 内存内存 面世时间面世时间

28、 基本情况基本情况 DDR 1998 首代 DDR 产品，是 SDR SDRAM 的升级版。这个时期，IDT 研发出一款 13-26 位寄存器缓冲器，专为匹配内存而设计，用于 2.3-2.7V下的 DDR266、DDR333 以及 2.5-2.7V下的 DDR400。 DDR2 2003 DDR2 拥有两倍于上一代 DDR 内存预读取能力，且在节能方面做得更加优秀。这一时期，第一代的高级内存缓冲器出现，成为全缓冲双列直插内存模组（FBDIMM）架构最为关键的芯片。它解决了传统并行式内存架构速度与容量难以兼顾的问题，使服务器和高性能计算机的性能有了质的飞跃，但同时因为使用量多而出现功耗大的问题。

29、 DDR3 2007 DDR3 相较于 DDR2，提供了更高的运行效能与更低的电压。此阶段内存接口芯片得到一步发展，通过减低内存控制器的负载和改善信号完整性，从而增加内存系统的支持容量和带宽。同时在可靠性与功耗方面也做了进一步提升，以提高此时期服务器的内存容量和数据处理速度。 DDR4 2014 DDR4 在传输速率和数据可靠性上做了进一步提升，并采用 1.2V工作电压，更为节能。从这一时期开始，由于技术的更加成熟，内存接口芯片的发展进入繁荣时段，规格更加齐全，在性能功耗方面达到更高水准。并可在所有 JEDEC 定义的 DDR4 LRDIMM 和 RDIMM 上实现更高密度、更快速率的数据处理

30、。此外，有些产品还可以支持 NVDIMM（非易失性双列直插内存模组）模式，为计算机内存体系增加了新层级的功能，实现 DRAM 速率级的非易失性内存访问。 DDR5 2020 DDR5 采用了更低的工作电压（1.1V） ，同时在传输有效性和可靠性上又迈进了一步，实现4800MT/s 的超高运行速率， 是 DDR4 最高速率的 1.5 倍。 目前应用于 DDR5 的第一代内存接口芯片正处于进一步研发中。 资料来源：公司招股说明书，财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -8- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 DDR 性能提升幅度放缓性

31、能提升幅度放缓，初期新产品往往与前一代成熟产品相比不占优势，初期新产品往往与前一代成熟产品相比不占优势。目前内存接口由 DDR 到 DDR4 经历了 4 代更新，我们设定市场份额超过 50%为主要世代，则从历史数据上来看，DDR 内存的技术迭代速度放缓，单个世代的生命周期拉长。DDR2市场份额超过 50%的年份约为 4 年（2006-2009 年） ，而到 DDR4 世代预计将维持近 7 年（2016-2022E） 。 图图 8：各世代各世代 DDR 内存市场份额变化内存市场份额变化 资料来源：DRAMeXchange，IDC，财信证券 性能上性能上向高速率高带宽演进。向高速率高带宽演进。通过

32、提高时钟频率和预取大小，每一代内存均以成倍的速率升级，到 DDR5 时期其基础频率上升至 4800MT/s，带宽 38.4GB/s，而付出的代价为更高的延迟，由于内存延迟不取决于 I/O 缓冲区的频率或内存单元的数据总线宽度，影响延迟的主要因素是存储单元本身，性能上提升幅度也在缩窄，因此 DDR 各世代的主导时间被延长。对于初期新产品往往与前一代成熟产品相比不占优势（如 DDR4-1600 对比 DDR3-1600，DDR3-800 对比 DDR2-800） ，但 DDR5 由于基础速率为 4800MT/s，相较于前代 DDR4-3200 有 50%的提升，其初代产品在带宽上就优于 DDR4，

33、同时在 CAS 延迟上仅高出约 3%，因此在部分领域初期即具备一定性价比。 表表 4：各代各代 DDR 初期产品参数比较初期产品参数比较 芯片时钟频率芯片时钟频率（MHz） 总线时钟频率总线时钟频率（MHz） 传输速率传输速率（MT/s） 带宽带宽（MB/s） CAS 延迟延迟（ns） 提升幅提升幅度度 电压电压（V） 提升幅提升幅度度 DDR-200 100 100 200 1600 20 2.5 DDR2-400 100 200 400 3200 25 -25.00% 1.8 28.00% DDR3-800 100 400 800 6400 15 40.00% 1.5 16.67% DDR

34、4-1600 200 800 1600 12800 13.75 8.33% 1.2 20.00% DDR5-4800 300 2400 4800 38400 14.17 -3.05% 1.1 8.33% 资料来源：JEDEC，ANANDTECH，财信证券 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%DDR2DDR5DDR4DDR3DDR 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -9- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 3 内存升级带动接口芯片价格提升，配套芯片带来增量空间内存升级带动接口芯片价格提升，配套芯片带来增量空间

35、 3.1 服务器服务器新平台逐步导入新平台逐步导入 DDR5，带动内存接口芯片升级，带动内存接口芯片升级 3.1.1 数据中心需求增长延续，服务器厂商新平台逐步支持数据中心需求增长延续，服务器厂商新平台逐步支持 DDR5 在 DDR4 世代开始，最新的内存技术首先应用于服务器上，再经过 12-18 个月后逐步传导至消费领域。内存接口芯片属于产业链芯片层环节，主要通过直销的方式销售给下游 DRAM 存储器厂商，再经 OEM 厂商代工生产服务器产品最终供应给以云计算客户为主的服务器需求方。因此，公司与远程服务器控制芯片公司信骅科技居于同一产业链上，因此澜起科技营收/信骅科技营收/英特尔数据中心收入

36、/云计算资本开支构成一定相关性。 图图 9：内存接口芯片属于产业链芯片层环节内存接口芯片属于产业链芯片层环节 资料来源：公司招股说明书，财信证券 以季度营收环比变化作为对比指标，信骅科技与英特尔数据中心业务营收变动方向与时间几乎保持一致，这表明信骅服务器管理芯片与英特尔服务器收入确认节奏几乎保持一致。澜起科技与信骅科技方向上基本保持一致，但上下游关系的不同（澜起主要下游为内存厂商）导致两者收入确认时间和波动幅度存在一定差异性。 图图 10： 信骅科技与英特尔数据中心业务营收环比增速具信骅科技与英特尔数据中心业务营收环比增速具有一定关联性有一定关联性 图图 11： 澜起科技与信骅科技营收环比增速

37、具有一定关联澜起科技与信骅科技营收环比增速具有一定关联性性 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：Wind，财信证券 -0.3-0.2-0.100.10.20.30.4信骅科技英特尔数据中心业务-0.5-0.4-0.3-0.2-0.100.10.20.30.40.5信骅科技澜起科技 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -10- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 长期来看，长期来看，高流量应用场景的逐步落地带动服务器需求增长高流量应用场景的逐步落地带动服务器需求增长，算力缺口促进服务器，算力缺口促进服务器以量的增加来弥补需求以量的增加来弥

38、补需求。 无线端 5G 网络在全球范围内的部署和千兆网络在未来的普及将完善通信用基础设施，支撑 VR/AR、车联网和物联网等应用场景逐步落地， “大应用+新基建”在未来有望构成良性循环。2020 年全球流量总量为 64ZB，并预计 2015-2021 年将以超过 25%的复合增速增长，但对应在计算能力上，摩尔定律接近物理极限，逻辑芯片的晶体管密度仅以 16%的速度增加， 约 9%的算力缺口有望由服务器优化以及量的增加来弥补需求。 图图 12：2020-2025年全球流量与晶体管密度复合增速比较年全球流量与晶体管密度复合增速比较 资料来源：SUMCO，IDC，财信证券 下游云计算资本开支下游云计

39、算资本开支改善明显，信骅科技月度营收表现强劲。改善明显，信骅科技月度营收表现强劲。在经历 2020 年下半年的去库存后，主要云计算厂商资本开支改善明显，海外三大云计算厂商（Alphabet、Microsoft 和 Meta）资本开支连续 7 个季度环比正增长，展望 2022 年，海外云厂商对资本投入展望积极， Facebook （META） 预期 2022 年达到 290-340 亿美元， Amazon 与 Google预期将保持稳定增长，AI、无人应用以及部分新技术的前置性投入将驱动底层硬件设备增长。从短期信骅科技的月度营收变化来看，验证行业景气度依旧。 图图 13：2017-2021年三大

40、云厂商单季合计资本开支变化年三大云厂商单季合计资本开支变化 图图 14：2020-2021年信骅科技单月营收变动情况年信骅科技单月营收变动情况 资料来源：Wind，财信证券 资料来源：datayes，财信证券 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%0500300三大云厂商合计资本开支（亿美元）同比增速-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.533.544.5信骅单月营收（亿新台币）同比增速 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -11- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之

41、后的免责条款部分 公司研究报告 服务器平台架构升级在硬件上支撑内存升级服务器平台架构升级在硬件上支撑内存升级，带动内存接口芯片量价齐升，带动内存接口芯片量价齐升。根据Omdia 数据， 目前数据中心服务器市场主要参与方包括英特尔/AMD/Arm， 英特尔 2021Q4市场份额约为 76%，AMD 增长迅速，目前市场份额来到 18.3%，而 Arm 市场份额约为5.4%。考虑英特尔和 AMD 针对服务器的技术升级路线，其中英特尔披露的至强产品路线中，采用 7nm 工艺制造的 Sapphire Rapids 是挽回数据中心市占率的重要产品，也是迄今为止英特尔功能最丰富的至强处理器， 支持 DDR5

42、、 CXL 协议和 PCIe 5.0 总线。 而 AMD的第四代 ZEN 4 服务器处理器 Genoa 将引入对 DDR5 RDIMM 和 LRDIMM 的支持， 支持12 通道 DDR5 内存。 图图 15：Sapphire Rapids 支持支持 DDR5/PCIe 5.0 总线总线 图图 16：AMD 将在将在 Genoa中引入对中引入对 DDR5 的支持的支持 资料来源：Intel，财信证券 资料来源：AMD，财信证券 3.1.2 DDR5 时代有望时代有望带动带动内存接口芯片量价齐升内存接口芯片量价齐升 数量上单个服务器内存数量上单个服务器内存通道数持续提升通道数持续提升。对比 AM

43、D 与 Intel 主要服务器产品，2020年各厂商推出的服务器内存通道数以 8 通道为主，包括英特尔的 Ice Lake 至强处理器系列和 AMD 的第二代 EYPC 7002 系列和第三代 EYPC 7300 系列等皆配备 8 通道 DDR4，而 AMD 下一代 ZEN 4 热那亚服务器则进一步支持 12 通道内存，从而使每个 CPU 配备12 个内存控制器，以服务于 96 核 CPU 的升级。 图图 17：AMD 下一代服务器开始支持下一代服务器开始支持 12通道通道 DDR5 内存内存 资料来源：Intel，AMD，财信证券 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -12- 请务

44、必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 DDR5 升级带来新的额外配套芯片升级带来新的额外配套芯片需求需求。在主要用于服务器领域的 RDIMM 和LRDIMM 中，DDR5 LRDIMM 需要 10 个 DBs 来缓冲主机内存控制器和 DRAM 之间的进入 DQ 和 DQs 信号，相较于 DDR4 时代的“1+9”架构多需要 1 个 DB。 同时为了更好的监测和管理内存功耗问题，电源管理芯片（PMIC）将由主板移动到DDR5 DIMM 上， I3C 总线变化也使得内存条 SPD 变成 SPD Hub， 同时温度传感器 （TS）也移到了 DIMM 上，对于 R

45、DIMM 形成“1 RCD+1 SPD+1 PMIC+2 TS（数据中心） ”的解决方案。 图图 18：DDR5 时代时代 RDIMM形成“形成“1 RCD+1 SPD+1 PMIC+2 TS”的解决方案”的解决方案 资料来源：RICHTEK，财信证券 内存内存代际代际升级带动升级带动 RCD 价格价格稳步稳步提升。提升。 内存接口芯片单一代特定产品的销售单价随着产品的成熟逐渐下降，但子代之间的迭代有助于提振产品单价，如澜起科技完整参与的 DDR4 世代，包好 Gen1.0 到 Gen2.0plus 等四个子代，其产品平均单价也由 2016 年的15.39 元增加至 2020 年的 20.67

46、 元。 图图 19：2016-2020年澜起科技内存接口芯片单价和年澜起科技内存接口芯片单价和 DDR4 渗透率对比渗透率对比 资料来源：Wind，财信证券 15.3917.4418.1421.3220.6752.00%77.00%86.00%90.00%93.00%50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%02122内存接口芯片平均单价（元）DDR4渗透率 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -13- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 3.2 消费消费 PC 领域：领域：渗透率有望于渗透率

47、有望于 2023 年逐步提升年逐步提升 由于每一轮 DDR 升级都无法向下兼容主板，并且在 DDR 升级的早期阶段，新产品性能上未必比老产品要更出色，如早期的 DDR2-400/533 对比 DDR-400、DDR3-800 对比DDR2-800，其具有相同的带宽但延迟明显更长，从而在实际的系统应用中弱于上一代产品。而随着 DDR4 后性能提升幅度边际放缓，对于消费端而言，DDR5 渗透率晚于云计算领域 12-18 个月左右，取决于 Intel/AMD 新平台推出时间、DRAM 厂商产能分配和DRAM 价格变化。 Intel 预计在 Alder Lake 后推出 Raptor Lake， 其能

48、够支持 DDR5-5600 内存， 性能优于早期的 DDR5-4800 版本，由于 7nm Alder Lake 的成功，预计 Intel 将加快对 DDR5 的支持力度。而 AMD 也在 2022 年初的国际消费电子展上推出 6nm 的 Ryzen Rembrandt 移动处理器，支持 LPDDR5，并在今年下半年上市 Ryzen 7000 Raphael 处理器上支持 DDR5内存。 Intel和 AMD新一代桌面级处理器在下半年陆续推出， 同时要求桌面端主板向DDR5过渡，这将有利于行业渗透率的提升。 对于 DRAM 制造商，对于 DDR4/DDR5 产能分配部分取决于当前盈利状况，20

49、20年-2021 年中期 DRAM 价格经历一轮快速上涨后，DDR4 8G 最低价格由超过 4 美金下降10%至当前约 3.6 美金，而随着 DDR5 投片量的爬坡，在未有新产能扩出的情况下，将占用 DDR4 的产能， 有利于 DDR4 价格止跌， 从而形成 DDR4/DDR5 价格双升的良好局面，促进 DRAM 企业加大 DDR5 产能投放。 图图 20：Intel 桌面处理器市场份额受桌面处理器市场份额受 Alder Lake 提振提振 图图 21：DDR4 价格在价格在 2021年下半年快速回落年下半年快速回落 资料来源：Passmark，财信证券 资料来源：datayes，财信证券 我

50、们预计 DDR5 在消费端渗透率有望在 2023 年逐步提升：1）DDR5-5600 将陆续推出，性能优于 DDR5-4800 和 DDR4 世代产品；2）处理器厂商将在 2022 年下半年陆续推出支持 DDR5-5600 的新平台；3）DDR4 价格走低将促进 DRAM 厂商加大在 DDR5 上的投入和转产力度。 22.533.544.555.566.57DDR4 8G 2666 Mbps_最低价（美元）DDR4 8G 2666 Mbps_最高价（美元） 此报告仅供内部客户参考此报告仅供内部客户参考 -14- 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司研究报告 3