1、轻工板块次新股梳理 轻工板块次新股梳理 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 轻工研究团队轻工研究团队 2022年年3月月 轻工行业专题 轻工行业专题 相关标的汇总表 1 公司公司 上市时间上市时间 主营业务主营业务 所属行业所属行业 2021前三季度收入增速前三季度收入增速 2021前三季度净利润增速前三季度净利润增速 2021前三季度毛利率前三季度毛利率 2021前三季度净利率前三季度净利率 沪江材料 2022/1/18 高阻隔工业软包装的研发、生产和销售 包装印刷 56.77% 42.68% 33.27% 14.31% 雅艺科技 2021/12/22 户外火盆、气炉等户外休闲家具的销

2、售 家居用品 70.52% 32.61% 34.95% 21.69% 明月镜片 2021/12/16 镜片、镜片原料、成镜和镜架等眼视光产品研发、设计、生产和销售 文娱用品 9.81% 46.41% 56.57% 14.97% 梦天家居 2021/12/15 木门、墙板、柜类等定制化木质家具的设计、研发、生产和销售 家居用品 32.77% 61.71% 34.22% 10.96% 家联科技 2021/12/9 塑料制品及生物全降解制品的研发、生产与销售 家居用品 22.32% -39.21%19.43% 5.39% 洁雅股份 2021/12/3 湿巾类产品研发、生产与销售 个护用品 85.76

3、% 62.96% 32.81% 22.73% 喜悦智行 2021/12/2 提供定制化可循环塑料包装整体解决方案 包装印刷 61.91% 15.72% 36.05% 17.72% 力诺特玻 2021/11/11 特种玻璃的研发、生产与销售 家居用品 39.73% 48.09% 29.88% 14.93% 华瓷股份 2021/10/19 陶瓷制品的研发、设计、生产和销售 家居用品 25.13% 20.73% 29.43% 12.13% 上海艾录 2021/9/14 工业用纸包装、塑料包装及智能包装系统的研发、设计、生产、销售以及服务 包装印刷 52.34% 55.02% 32.73% 14.40

4、% 张小泉 2021/9/6 现代生活五金用品的研发、生产及销售 家居用品 31.97% 21.01% 41.83% 12.20% 双枪科技 2021/8/5 日用餐厨具的生产和销售 家居用品 22.25% -16.20%37.09% 5.02% 美之高 2021/7/5 金属置物架收纳用品研发、生产和销售 家居用品 -16.35%-68.71%19.03% 3.92% 新巨丰 待上市 无菌包装的研发、生产与销售 包装印刷 - - - 天元宠物 待上市 宠物用品的设计开发、生产和销售 其他家居 - - - - 数据来源：Wind，西南证券整理 目 录 沪江材料 3 雅艺科技 12 明月镜片 2

5、1 梦天家居 33 家联科技 41 洁雅股份 50 喜悦智行 61 力诺特玻 70 华瓷股份 81 上海艾录 91 张小泉 101 双枪科技 111 美之高 119 新巨丰 127 天元宠物 138 2 3 沪江材料：高阻隔工业软包装整体解决方案提供商 目 录 4 沪江材料：高阻隔工业软包装整体解决方案提供商 数据来源：招股说明书，西南证券整理 4 公司主要从事高阻隔工业软包装的研发、生产和销售，是专业的高阻隔工业软包装整体解决方案提供商。公司成立于1995年，2002年进入工业特种包装领域。2003年，公司的主导产品铝塑复合重包袋研发成功并投产，目前公司主要产品为各类高阻隔工业软包装，包括铝

6、塑复合重包袋、铝塑复合内袋、PE重包袋、PE内袋、功能性膜五大类。高阻隔包装可以有效防止气体、水分、紫外线及辐射等进入包装内部，保持内容物性状的稳定，主要应用于化工、电气（锂电）、食品、医药等产品的特种包装。铝塑复合重包袋为公司主导产品，在主营业务收入中的占比达到60%左右。 塑料包装市场规模持续增长，高阻隔包装材料技术逐渐成熟，逐步实现进口替代。高阻隔包装材料的功能性要求越来越高，相应的设备投入和技术要求也逐步提高，使之逐步发展成为一个资金和技术密集型的塑料包装细分领域。 铝塑复合重包袋展示图 铝塑复合内袋 PE重包袋 2019-2025年国内塑料包装需求（百万美元） 5 沪江材料：高阻隔工

7、业软包装整体解决方案提供商 数据来源：Wind，西南证券整理 2018-2021年前三季度公司净利润 2018-2021年前三季度公司营业收入 5 营收规模稳健增长。2018-2020年，公司营业收入从2.1亿元增长至2.3亿元，年均复合增长5.6%。2021年，公司前三季度营业收入实现2.5亿元，同比增速高达56.8%，由于2021年前三季度下游化工行业复苏，客户需求量增加，公司重包袋类产品放量增长，此外部分前期开发的新客户订单逐步放量，收入增长提速。 盈利能力略有改善。2020年，公司实现净利润0.3亿元，2018-2020年复合增速为12.7%。2021年，公司前三季度实现归母净利润0.

8、4亿元，同比增长42.7%。2018-2020年，公司净利率从12.7%增长至14.1%，盈利能力有所改善。 2.07 2.08 2.31 2.51 0.20% 11.28% 56.77% 0%10%20%30%40%50%60%00.511.522.5320021Q1-Q3营业收入（亿元） yoy（右轴） 0.26 0.29 0.33 0.36 9.24% 13.58% 42.68% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%00.050.10.150.20.250.30.350.420021Q1-Q3净利润（亿元） yoy（右轴）

9、6 沪江材料：高阻隔工业软包装整体解决方案提供商 2018-2021H1公司分产品营收（亿元） 6 分行业来看，公司销售下游客户以化工行业为主。2020年，公司向化工行业销售产品收入达到1.9亿元，2018-2020年复合增速为4.6%。2018年至2021年上半年，公司对化工行业销售占比均在82%以上，为公司营业收入主要来源。 铝塑复合重包袋与铝塑复合内袋为公司主要产品。分产品来看，公司收入主要来源于铝塑复合重包袋、铝塑复合内袋、PE重包袋和PE内袋等包装产品的销售。2018至2021年上半年，铝塑复合重包袋与铝塑复合内袋销售占比较高，两者合计达80%左右。 2018-2021H1分行业营收

10、（亿元） 1.74 1.71 1.91 1.28 0.28 0.31 0.33 0.24 0.04 0.04 0.50 0.03 00.511.522.520021H1化工 电气（锂电） 食品 医药 其他 82.49% 15.59% 化工 电气（锂电） 食品 医药 其他 2021H1公司分行业销售占比 1.21 1.22 1.35 0.95 0.41 0.44 0.49 0.33 0.26 0.22 0.26 0.18 0.16 0.16 0.17 0.08 0.03 0.04 0.04 0.01 00.20.40.60.811.21.41.6200

11、21H1铝塑复合重包袋 铝塑复合内袋 PE 重包袋 PE 内袋 功能性膜 数据来源：招股说明书，西南证券整理 下游客户规模大、抗风险能力强，公司与主要客户合作稳定。公司内销客户主要是化工等行业龙头企业，如巴斯夫、帝斯曼等跨国公司在华投资企业，外销客户主要为上述跨国公司境外关联企业以及少数经销商。2018-2021H1公司对前五大客户的销售收入占比分别为43.5%、41.5%、38%和37.9%，主要客户相对集中。2007年、2008年，公司先后与帝斯曼、巴斯夫建立合作关系，初期仅有小批量采购，其主要包装材料仍主要依靠国外进口。之后公司通过技术创新不断提高产品质量和性能，逐步达到国外先进水平，同

12、时在价格和服务方面与国外竞争对手相比具有优势，依靠良好的性价比公司对巴斯夫等跨国公司的供应量逐步增加，目前已达到其中国区同类产品采购额的50%或以上，成为其主要供应商。 沪江材料：高阻隔工业软包装整体解决方案提供商 数据来源：招股说明书，西南证券整理 0.90 0.86 0.88 0.63 43.50% 41.45% 38.02% 37.91% 35%36%37%38%39%40%41%42%43%44%00.10.20.30.40.50.60.70.80.9202021H1收入（亿元） 收入占比 2018-2021H1公司前五大客户收入及占比 7 表：2018-2021

13、H1公司主要客户销售额（万元） 8 沪江材料：高阻隔工业软包装整体解决方案提供商 数据来源：招股说明书，西南证券整理 2018-2021H1公司分产品毛利率 2018-2021H1公司销售毛利率 8 产品结构优化，毛利率稳中有升。2018-2020年，公司毛利率从33.6%提升至36.5%，主要原因有：一方面，随着大宗原材料价格回落，公司主要原材料塑料粒子，铝箔，尼龙膜等采购成本下降；另一方面，下游客户对包装袋等中高端产品需求增长，产品结构优化，高毛利产品销售占比提升对整体毛利率起到拉动作用。 包装产品定位高端，毛利率水平高。分产品来看，公司铝塑复合包装袋、PE包装袋产品毛利率较高，均维持在3

14、0%以上，主要由于公司包装袋产品兼具定制化和较强的功能性，受到巴斯夫、帝斯曼、万华化学、华峰化学等国内外知名企业的认可，定位偏高端。相反，功能性膜相对包装袋产品来说，功能相对单一，毛利率偏低，约为10%左右。 0%10%20%30%40%50%20021H1铝塑复合重包袋 铝塑复合内袋 PE 重包袋 PE 内袋 功能性膜 33.6% 34.0% 36.2% 35.8% 12.7% 13.8% 14.1% 14.3% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%20021Q1-Q3毛利率 净利率 9 沪江材料：高阻隔工业软包装整体解决方案提供商

15、数据来源：招股说明书，西南证券整理 9 公司主要原材料塑料粒子、尼龙膜、PET膜和铝箔，市场价格与国际大宗商品原油、铝等具有很强的联动性。2020 年下半年以来，原油、金属等大宗商品涨幅明显，且波动幅度较大。公司与主要客户签有带价格联动条款的协议，即约定上游原材料价格波动超过一定幅度，可在下一个季度进行产品价格调整，采购成本较为稳定。 原材料原材料 项目项目 20182018 20192019 20202020 2021H12021H1 塑料粒子 采购数量（吨） 6965.9 7763.4 7840.7 7936.0 金额（万元） 6186.0 6419.3 6033.1 6838.8 铝箔

16、采购数量（吨） 540.3 611.7 699.9 511.5 金额（万元） 1195.8 1255.8 1414.9 1205.8 尼龙膜 采购数量（吨） 159.4 162.7 235.0 169.2 金额（万元） 389.9 328.7 455.4 387.0 PET膜 采购数量（吨） 635.5 714.8 597.8 425.2 金额（万元） 768.9 775.5 635.5 534.9 1.05 1.03 1.05 0.72 76.05% 75.25% 71.67% 72.09% 69%70%71%72%73%74%75%76%77%00.20.40.60.811.2201820

17、1920202021H1直接材料（亿元） 直接材料占成本比例 2018-2021H1公司直接材料成本及占比 表：2018-2021H1公司原材料采购数量及金额 10 沪江材料：高阻隔工业软包装整体解决方案提供商 数据来源：招股说明书，西南证券整理 2018-2021H1公司各项费用率 10 费用率呈稳步下降趋势。2018-2021上半年，公司期间费用率从18.6%下降至16.9%，主要由于公司客户结构稳定，销售费用投放效率提升。具体而言，2018-2021上半年，销售费用率从3.9%下降至2.4%；管理费用率从10%下降至9%，主要系管理效率提高所致；财务和研发费用率较为稳定，2021年1-6

18、月分别为1.1%和4.4%。从行业来看，公司销售费用率低于可比公司平均销售费用率，主要是因为公司主要客户较为稳定。长时间以来，公司与主要客户建立了良好的合作关系，在客户拓展及市场营销方面费用支出较低。 2018-2021H1公司销售费用率同业比较 0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%永新股份 王子新材 紫江企业 环申股份 沪江材料 20021H10%5%10%15%20%25%20021H1销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率 期间费用率 11 原材料价格大幅波动的风险； 疫情影响范围扩大的风险； 行业竞争加剧的风险； 客户拓展进度不及

19、预期的风险。 风险提示 目 录 12 雅艺科技：户外火盆气炉供应商，疫情后出口订单爆发 13 雅艺科技：户外火盆气炉供应商，疫情后出口订单爆发 数据来源：招股说明书，西南证券整理 2019年全球各地区户外火盆市场份额情况 2015-2025年全球户外火盆市场规模 13 公司成立于2005年，主要从事户外火盆、气炉等户外休闲家具的研发、设计、生产和销售。历经多年发展，公司已逐渐形成了在火盆、气炉系列产品方面成熟的研发体系、制造体系、营销体系，深耕美国及国际市场多年。凭借创新的设计研发、优良的产品品质和可靠的售后服务，公司已与沃尔玛（Wal-Mart）、家得宝（Home Depot）等国际知名大型

20、零售商建立了良好的长期业务合作关系。 火盆、气炉等产品在国外市场成熟，国内市场仍有提升空间。火盆、气炉产品是指以木头和丙烷作为燃烧介质的户外取暖、观赏休闲家具，作为户外休闲家具的细分行业，近年来市场规模不断增加。尤其是在北美地区，火盆、气炉行业市场规模较大。据Maia Research Analysis数据显示，2019年全球火盆、气炉规模为11.3亿美元，预计2021-2025年市场规模复合增速达到4.3%。国内消费者还未培养起消费习惯，消费市场规模较小。国内其他火盆、气炉生产商包括盛锐祺、威尔莱等，行业格局较分散。 43.27% 32.83% 16.82% 3.88% 3.20% 北美 欧

21、洲 亚太 南美 中东和非洲 14 雅艺科技：户外火盆气炉供应商，疫情后出口订单爆发 数据来源：招股说明书，西南证券整理 14 疫情后需求旺盛，2020年-2021年前三季度收入利润均大幅增长。由于疫情后美国消费者居家时间延长，此外美国多地的餐厅、酒吧等商业场所采取户外用餐，对火盆等户外产品的需求增长。2018至2020年0，公司主营业务收入分别为1.4亿元、1.5亿元、3.2亿元。2021年前三季度，公司营业收入较同期大幅增长70.5%，主要系终端需求旺盛所致。 从利润端来看，2018至2020年归母净利润从0.3亿元提升至0.8亿元，年均复合增长77.9%。2021年前三季度，公司实现归母净

22、利润0.7亿元，同比增长32.6%，低于营业收入增幅。主要由于2021年原材料价格大幅上升，导致公司的生产成本提高；及人民币汇率上升，导致以美元结算的销售收入金额下降，进而利润率有所下跌。 1.4 1.5 3.2 3.4 8.99% 112.75% 70.52% 0%20%40%60%80%100%120%00.511.522.533.5420021Q1-Q3营业收入（亿元） yoy（右轴） 2018-2021年前三季度公司营业收入 26.7 35.9 84.5 74.6 34.36% 135.32% 32.61% 0%20%40%60%80%100%120%140%16

23、0%0070809020021Q1-Q3归母净利润（单位：百万元） yoy（右轴） 2018-2021年前三季度公司净利润 15 雅艺科技：户外火盆气炉供应商，疫情后出口订单爆发 数据来源：招股说明书，西南证券整理 15 外销为主，主要出口地区为美国。2018-2020年，公司内外销收入增长至0.1亿元/3.1亿元，年均复合增速为140.4%/51.9%。2018-2021H1公司向美国出口商品销售收入占当期主营收入的比例分别为82.3%、89.9%、92.9%和 92.2%，占比较高且呈上升趋势。 公司的研发技术部具有较强的研发、创新、设计能力，研

24、发设计能力在行业中处于较高水平。公司为客户提供户外火盆、气炉系列产品从研发、设计到生产一系列的服务，虽然公司产品最终由客户以客户的自有品牌和商标向终端消费者销售，但公司产品均为公司自行设计、生产技术均为公司自主开发。公司营业收入主要来自核心技术贡献，2018年至2021年H1贡献率均达到98%以上。 2018-2021H1公司内外销收入及占比 2018-2021H1核心技术产品营业收入 97%98%98%99%99%100%00.511.522.533.520021H1内销（亿元） 外销（亿元） 外销占比 95.0%95.5%96.0%96.5%97.0%97.5%98.

25、0%98.5%99.0%99.5%100.0%00.511.522.533.520021H1核心技术产品收入（亿元） 核心技术产品收入占比 16 雅艺科技：户外火盆气炉供应商，疫情后出口订单爆发 16 下游客户优质，客户集中度较高。公司与客户的主要合作模式为ODM模式，下游客户主要为沃尔玛、家得宝等全球知名大型连锁零售商，客户优质，产品需求量较大且长期稳定。2018至2021H1前五大客户销售额占比从78.2%提升至84.9%，前两大客户家得宝和沃尔玛销售额占比从57.1%提升至72.9%，客户集中度较高。 公司与家得宝和沃尔玛两大客户合作年限长，合作关系稳定。公司自20

26、11年起向沃尔玛供货用于官网销售，2015年起向沃尔玛提供门店销售的产品，采购量和采购产品种类逐渐增多；公司与家得宝2010年开始直接进行合作。沃尔玛和家得宝对供应商的产品质量及设计要求高、交货周期要求严格、合作前考核周期长、评审认证复杂，客户的更换成本相对较高，公司难以被其他竞争对手替代。 表：2018-2021年上半年公司前五大客户销售额（万元） 2018 2019 2020 2021H1 第一名 家得宝 5156.5 家得宝 5877.8 沃尔玛 12324.1 家得宝 11013.9 第二名 沃尔玛 2743.6 沃尔玛 4346.1 家得宝 10801.4 沃尔玛 5766.1 第三

27、名 ACEHARDWAREINTERNATIONAL 1455.3 LI&FUNG（TRADING）LIMITED 700.1 TRACTORSUPPLYCOMPANY 2115.5 TRACTORSUPPLYCOMPANY 1476.6 第四名 MENARDSINC. 782.3 MENARDSINC 656.8 傲基科技 1531.0 4348125CANADAINC- 760.6 第五名 LI&FUNG（TRADING）LIMITED 683.1 ACEHARDWAREINTERNATIONAL 451.9 MENARDS 855.4 傲基科技 517.5 前五大客户销售额占比 78.2

28、% 79.8% 86.1% 84.9% 数据来源：招股说明书，西南证券整理 17 雅艺科技：户外火盆气炉供应商，疫情后出口订单爆发 数据来源：招股说明书，西南证券整理 2018-2021H1公司分产品收入（单位：百万元） 17 火盆与气炉桌销售增长较快。火盆与气炉桌两个品类为公司主要收入来源，2018-2021H1两个品类合计销售占比从70.2%提高到94.8%。拆分量价来看，气炉桌作为公司着力推广的产品，产品进入成熟期，由于使用时无烟尘、无气味，更为清洁、美观且适合商用，逐渐得到客户和终端消费者的广泛认可，客户订单增长较快，同时价格更加亲民。由于气炉桌和火盆桌在使用场景上存在重叠，火盆桌订单

29、相应有所减少。由于气炉桌单价较高，随着气炉桌订单放量，带动公司销售总额较快增长。 产品产品 销量销量/ /单价单价 20182018 20192019 20202020 2021H12021H1 火盆 销售数量（万套） 40.9 38.9 95.1 60.0 单价（元/套） 188.6 195.3 189.9 187.8 火盆桌 销售数量（万套） 5.5 4.3 3.3 1.4 单价（元/套） 406.3 434.1 458.7 395.8 气炉 销售数量（万套） 3.9 5.6 2.6 0.2 单价（元/套） 203.3 207.1 207.6 224.5 气炉桌 销售数量（万套） 2.49

30、 5.8 17.1 16.6 单价（元/辆） 755.9 710.0 644.9 631.7 050100150200火盆 火盆桌 气炉 气炉桌 其他 20021H1表：2018-2021年上半年公司分产品销量及单价 火盆和气炉桌产品示意图 18 雅艺科技：户外火盆气炉供应商，疫情后出口订单爆发 数据来源：招股说明书，西南证券整理 2018-2021H1公司销售毛利率 18 公司毛利率受会计准则、产品结构、原材料波动影响较大。剔除会计准则影响后，2020年公司毛利率约为47.8%，2017-2020年公司毛利率总体上行，从42.8%增长至47.8%，主要由于高毛利的气炉桌

31、产品占比逐年提升，产品结构优化。2021年由于原材料价格大幅上涨，人民币汇率上行，公司毛利率水平受到压制，2021H1毛利率为35%。 同业对比来看，公司毛利率行业领先。与其他出口企业相比，公司通过突出的产品设计与服务优势获得较强的定价权，毛利率高于同行业可比公司。 30%35%40%45%50%55%20021H1火盆 火盆桌 气炉 气炉桌 2018-2021H1公司分产品毛利率 0%10%20%30%40%50%20021H1浙江永强 永艺股份 中源家居 恒林股份 雅艺科技 2018-2021H1公司主营毛利率同业比较 42.8% 38.0% 4

32、6.2% 43.8% 35.0% 18.3% 19.3% 23.8% 26.3% 14.6% 0%10%20%30%40%50%200202021Q1-Q3毛利率 净利率 19 雅艺科技：户外火盆气炉供应商，疫情后出口订单爆发 数据来源：招股说明书，西南证券整理 2018-2021H1公司各项费用率 19 销售费用率下降，费用投放效率提升。2018-2020年公司费用率总体下行，2018至2021年1-6月，公司的销售费用率分别为10.1%、9%、2.5%和1.9%，2020年公司费用率大幅下行，主要由于1）受疫情影响，公司售后服务费、展会费、差旅费大幅下降，2）会计准则

33、变化，部分运输费转计入营业成本；3）订单集中放量，营销费用摊薄。管理/研发费用率较稳定，2020年分别为3.1%/2.8%。受汇兑收益波动影响，公司财务费用率波动较大。 2018-2021H1公司销售费用率同行比较 -2%0%2%4%6%8%10%12%20021H1销售费用率 管理费用率 研发费用率 财务费用率 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%浙江永强 永艺股份 中源家居 恒林股份 雅艺科技 20021H120 原材料价格大幅波动的风险； 疫情影响范围扩大的风险； 行业竞争加剧的风险； 汇率大幅波动的风险； 海外家居用品需求

34、增长不及预期的风险。 风险提示 目 录 21 明月镜片：国内镜片龙头品牌，研发及渠道壁垒高筑 22 明月镜片：国内镜片龙头品牌，研发及渠道壁垒高筑 22 明月镜片成立于2002年9月，前身为江苏明月光电科技有限公司，主营树脂镜片产品。公司主营业务为眼镜镜片、镜片原料、成镜、镜架等眼视光产品的研发、生产和销售，镜片是公司的核心产品。按照镜片功能的不同，公司的镜片产品分为日常普通镜片、功能性镜片。其中，日常普通镜片是指各种折射率的普通镜片；功能性镜片是指在日常普通镜片的基础上，通过调整镜片基础材料、光学设计或镜片膜层使得镜片拥有一种或同时拥有多种功能特性，比如超韧、超亮、超薄、蓝光防护、智能变色、

35、驾驶偏光、渐进等。公司功能镜片覆盖齐全，能够满足客户对于近视度数、复合功能等不同需求。 明月镜片产品示意图 数据来源：招股说明书，西南证券整理 23 明月镜片：国内镜片龙头品牌，研发及渠道壁垒高筑 数据来源：招股说明书，西南证券整理 23 生活水平提升拉动眼镜装饰及护眼需求增长，全球眼镜产品市场规模不断扩大。据Statista 数据显示，2015-2020年全球眼镜产品市场规模GAGR为2.5%。随着全球眼镜产品人均支出额进一步提高，全球眼镜产品市场规模将保持稳步增长，预计2023年全球眼镜产品市场规模有望增长至1395.5亿美元。 美洲和欧洲地区是全球两大主力市场，亚洲地区销售额占比不断提升

36、。据Statista数据显示，2014-2020年美洲和欧洲地区眼镜产品市场销售额占全球比例均在30%以上，两者合计占比超过65%。由于近年经济快速发展和人们消费观念转变，亚洲地区眼镜产品销售额大幅增长，2014-2020年亚洲地区眼镜产品销售额占比由 24.9%提高至 27.4%。预计到2023年，亚洲地区眼镜产品市场销售额有望增长至 399亿美元，2018-2023年均复合增长率达3.6%，全球占比将提高至28.6%。 2014-2023年全球眼镜产品市场规模 2014-2023年全球眼镜产品市场区域结构 1132 1163 1195 1226 1257 1287 1316 1343 13

37、70 1395 0200400600800016002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E眼镜产品规模（亿美元） 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001720182019 2020E 2021E 2022E 2023E美洲 欧洲 亚洲 非洲 澳洲与大洋洲 24 明月镜片：国内镜片龙头品牌，研发及渠道壁垒高筑 数据来源：招股说明书，西南证券整理 24 国内青少年近视率较高，镜片市场及销售规模高于全球平均增速。根据国家卫健委数据，2018年全国儿童青少

38、年总体近视率为 53.6%，其中高中生高达81% ， 青 少 年 近 视 率 较 高 。 据 Euromonitor International 数据显示，2020年我国镜片销售量为1.4亿副，2015-2020年复合增速4.1%。从销售规模来看，2020年中国眼镜产品市场规模达到915亿元，2015-2020年我国眼镜产品市场规模年均复合增长率为5.7%，增速远高于同期全球增速水平。 2014-2023年中国眼镜产品市场规模 2014-2023年中国眼镜片销售规模 664.89 692.19 735.95 783.66 833.28 884.25 914.56 944.8 974.86 10

39、04.67 02004006008004 2015 2016 2017 2018 2019 2020E2021E2022E2023E国内眼镜产品规模（亿元） 7.75 8.26 8.57 8.9 9.23 9.56 9.89 10.21 10.52 10.83 0246810122014 2015 2016 2017 2018 2019 2020E2021E2022E2023E人均（副/百人） 中国各年龄段青少年总体近视率 14.5% 36.0% 71.6% 81.0% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%6岁儿童 小学生 初中生 高中生 国内青少年

40、近视率 25 明月镜片：国内镜片龙头品牌，研发及渠道壁垒高筑 数据来源：招股说明书，西南证券整理 25 收入端保持稳定增长，盈利能力明显改善。2020年公司实现营收/归母净利润5.4/0.7亿元，2017-2020年收入及归母净利润复合增速分别为8.2%/60.7%，利润增速远高于收入增速，主要由于公司产品结构优化及品牌力提升，盈利能力显著改善。2020年由于疫情影响线下零售业务，收入增速受到拖累。随着疫情缓和，2021年前三季度公司收入同比增长9.8%达4.1亿元，归母净利润同比增长46.4%达0.5亿元。 2017-2021年前三季度公司营业收入 2017-2021年前三季度公司净利润 2

41、020年公司产品营业收入占比情况 镜片 81% 原料 9% 成镜 9% 镜架 1% 其他 0% 426.3 509.4 552.5 539.7 409.9 19.5% 8.5% -2.3% 9.8% -5%0%5%10%15%20%25%00500600200202021Q1-Q3营业收入（百万元） yoy（右轴） 16.9 32.9 69.9 70.0 54.7 94.9% 112.6% 0.2% 46.4% 0%20%40%60%80%100%120%007080200202021Q1-Q3归母净利润（

42、百万元） yoy（右轴） 26 明月镜片：国内镜片龙头品牌，研发及渠道壁垒高筑 数据来源：Wind，西南证券整理 2018-2021H1公司各销售模式营业收入 2017-2021H1公司分产品营业收入 26 分产品看，公司收入以镜片为主，2020年镜片收入占营业收入的81%，原料/镜架/成镜分别占比9%/9%/1%。2017-2021上半年公司镜片收入总体增速平稳。拆分量价来看，2017-2020年由于公司镜片产品结构调整，中高折射率的高端产品占比增加，同时出于整体品牌战略公司同步提升供货单价，镜片产品平均单价持续提升。2020 年由于疫情导致销量下降，公司镜片业务收入减少 2.6%。原料业务

43、方面，公司2017-2019年公司生产原料收入持续上涨，2020年由于促销活动增多和疫情导致的销量下滑，收入同比下降 21.5%。成镜业务快速增长，2019、2020年增速分别达到 261.5%、61.1%， 2020年公司内销营业收入地区结构 54.9% 12.0% 8.7% 9.4% 5.9% 5.0% 4.0% 华东 华中 华北 华南 西南 西北 东北 66%67%68%69%70%71%72%73%74%050030035040045020021H1直销收入（百万元） 经销收入（百万元） 代销收入（百万元） 直销占比（右轴） 01002003

44、0040050020021H1镜片（百万元） 原料（百万元） 成镜（百万元） 镜架（百万元） 其他（百万元） 27 明月镜片：国内镜片龙头品牌，研发及渠道壁垒高筑 数据来源：Wind，西南证券整理 2017-2021年前三季度公司利率水平 2018-2020年公司毛利率同行比较 27 公司毛利率稳步增长，提价策略成效显著。2020年公司毛利率55%，相较于2017年提升16pp，毛利率大幅上升，主要源于公司全面推行品牌战略，针对不同产品定位的镜片产品系列实行差异化的“品牌战略”政策。其中，2017-2020年镜片业务毛利率提升12.9pp达到56.6%，主要系中高折射率产

45、品占比提高及品牌影响力进一步提升带来的单价增长所致；成镜业务毛利率从负值大幅上涨至64.7%，主要系电商自营零售业务快速发展，零售渠道单价较高，且成镜业务逐步形成规模化发展态势带来单位成本进一步降低所致；原料业务毛利率上升 10.4pp至35.7%，主要系部分原料产品价格上涨所致。2020年公司净利率为13.3%，盈利能力大幅改善。 2017-2021H1公司分产品毛利率 0%10%20%30%40%50%60%70%201820192020康耐特 明月镜片 依视路 视科新材 43.7% 47.9% 53.8% 56.6% 58.2% -40%-20%0%20%40%60%80%2017201

46、8201920202021H1镜片 原料 成镜 镜架 39.0% 44.3% 50.9% 55.0% 56.6% 5.1% 8.2% 14.6% 15.1% 15.0% 0%10%20%30%40%50%60%20020202Q1-Q3毛利率 净利率 28 明月镜片：国内镜片龙头品牌，研发及渠道壁垒高筑 28 直接销售为主，自主品牌占比高。公司产品销售模式包括经销、直销、代销。从销售渠道上看，公司销售以直销模式为主，经销代销为辅。2018-2021H1直销渠道收入占比分别为73.4%、70.9%、68.7%、70.3%。客户数量角度上看，截至2021年，公司在全国范围内建

47、立了良好的渠道网络体系，直销客户数量达3187 个，总体保持稳定。2018-2020年经销渠道收入占比为23.7%/27.0%/30.6%，所占比例逐年提升，18-20年公司经销商数量分别为95/91/82，经销商数量稳中有降，主要系公司优化经销商结构，取消经销商折扣从而间接提升镜片销售价格。公司的镜片产品收入以自有品牌为主，镜片收入中自主品牌收入占比超过70%，品牌力持续提升。 表：2018-2021年上半年公司经销模式销售情况 表：2020年公司直供渠道前五大客户销售情况（单位：万元） 客户名称客户名称 销售金额销售金额 营收占比营收占比 JINS INC.及其关联方 1890.2 3.5

48、% 江苏淘镜有限公司 1602.2 3.0% 诚益光学有限公司及其关联方 1200.8 2.2% 江苏兴洋光学科技有限公司 1059.0 2.0% 江苏海一比真光学镜片有限公司 601.4 1.1% 项目项目 20182018 20192019 20202020 2021H12021H1 经销商数量（家） 95 91 82 79 收入（百万元） 119.3 148.5 164.6 79.2 占主营业务收入比例 23.7% 27.0% 30.6% 29.2% 数据来源：招股说明书，西南证券整理 明月镜片：国内镜片龙头品牌，研发及渠道壁垒高筑 进入原料领域，增强竞争优势。公司积极切入镜片原料领域，

49、与知名原料供应商韩国 KOC等进行紧密战略合作，确保原料供应的及时性和原料的高品质。公司的主要原材料包括树脂单体、镜架以及化工原材料DMT、AA等。树脂单体为制造各种不同折射率镜片的必要原料，目前前沿的新型镜片原材料研发与生产主要掌握在日本、韩国等少数国家手中，未来公司结合自身产业化生产的大量经验以及丰富的技术，有望不断优化和创新聚合工艺，提高自产树脂原料品质，改善和弥补进口高折射率原料的性能与缺陷，加速新型材料的转化速度。 2018-2021H1公司原材料占比情况 数据来源：招股说明书，西南证券整理 表：2018-2020年公司经销模式采购情况（单位：百万元） 29 时间时间 2018年度年

50、度 2019年度年度 2020年度年度 排名排名 客户名称客户名称 采购采购 金额金额 采购采购 比例比例 客户名称客户名称 采购采购 金额金额 采购采购 比例比例 客户名称客户名称 采购采购 金额金额 采购采购 比例比例 1 韩国 KOC 及其关联方 52.1 25.8% 韩国 KOC 及其关联方 42.5 24.1% 韩国 KOC 及其关联方 29.8 20.4% 2 禹晗（上海）实业有限公司 7.6 3.8% 禹晗（上海）实业有限公司 7.5 4.3% 瑞安市精工光学眼镜有限公司 5.2 3.5% 3 OSAKAGODOKOREACORPORATION 6.9 3.4% OSAKAGOD