1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 产业链百花齐放，潮玩与产业链百花齐放，潮玩与 IP 共振共振 潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 王冠然王冠然 首席传媒分析师 S05 联系人：任杰联系人：任杰 随着潮玩行业关注度提升，产业链呈现多元发展态势。我们认为，潮玩市场空随着潮玩行业关注度提升，产业链呈现多元发展态势。我们认为，潮玩市场空间仍广阔，市场规模有望突破间仍广阔，市场规模有望突破 500 亿元，头部玩家门店数有望超过亿元，头部玩家门店数有望超过 800 家。随家。随着着 IP 价值在潮玩领域展现生命力，

2、行业有望迎来更多上游价值在潮玩领域展现生命力，行业有望迎来更多上游 IP（影视、游戏等）（影视、游戏等）厂商跨界。 我们看好在厂商跨界。 我们看好在 IP 储备方面有较强实力以及在下游渠道端有领先布局的储备方面有较强实力以及在下游渠道端有领先布局的公司，推荐泡泡玛特公司，推荐泡泡玛特（09992.HK）、阅文集团、阅文集团（00772.HK）。 竞争格局竞争格局百花齐放，百花齐放，市场规模市场规模空间广阔。空间广阔。随着泡泡玛特推动潮流玩具在消费者市场及资本市场引发破圈讨论，2021 年以来，潮玩市场不断升温，从 IP 设计到终端渠道全环节均有玩家广泛入局，涌现了包括 TOP TOY、52TO

3、YS、千岛潮玩族在内的发展迅速的潮玩公司。从潮玩市场空间来看，1）门店空间方面，我们以潮玩龙头公司泡泡玛特为例，经测算，泡泡玛特在中国大陆开店空间 815家 ， 当 前 在 一 线 / 新 一 线 / 二 线 / 三 线 / 四 线 城 市 渗 透 率 分 别 为77%/56%/45%/17%/2%。2）市场规模方面，我们按人口年龄分层，对渗透率及消费能力进行假设，测算得到国内潮玩行业静态市场空间约 507 亿元，相较于 2021 年仍有约 32%39%的提升空间。 破圈内外：破圈内外：外引活水，跨界输出创意外引活水，跨界输出创意。1）潮玩公司引入外部 IP 方面，以阅文集团为代表的 IP 厂

4、牌积极布局衍生业务，推动旗下影视动漫 IP 与潮玩联名，有望进一步放大 IP 价值。2）潮玩 IP 赋能衍生消费品牌方面，以泡泡玛特为代表的潮玩公司推动旗下 IP 与美妆、食饮等品牌展开广泛联名，一方面提高 IP 变现能力，另一方面提升 IP 的曝光度。更长维度来看，我们预计潮玩品牌将沿两类发展方向发展：1）大众消费向：主打年轻消费者的日常文创与生活用品消费；2）精品消费线向：主打中高端消费品牌 IP 联名或原创潮流消费设计。 监管归位：监管归位：正本清源，利好长期发展正本清源，利好长期发展。2022 年 1 月，上海市市监局发布盲盒监管条例，对于盲盒定价、销售机制、未成年人保护等方面予以规范

5、。对比目前头部潮玩公司的商业模式， 当前行业实践与监管导向主要差异点在于单次购买金额上限、隐藏款保底方面。考虑到盲盒销售特点，我们认为短期内，目前的销售方式或将延续， 若长期监管在上述方面要求严格执行， 考虑到隐藏款保底认证及未成年人识别均需账号体系提供支撑，或可推动头部潮玩公司的会员体系建设。 风险因素：风险因素：消费者对潮玩购买意愿降低；盲盒销售形式受到监管程度超出预期；行业监管对潮玩消费冲击超出预期；设计师个人形象负面舆论对 IP 产生不良影响；自有 IP 开发效果不及预期；授权 IP 版权获取不及预期；潮玩设计盗版侵权风险；影视动漫 IP 向潮玩拓展效果不及预期。 投资策略投资策略：随

6、着潮流玩具行业从小众走向大众，我们观察到 1）头部的潮玩品牌积极推动旗下潮玩 IP 出圈，从潮玩走向更广泛的消费品牌；2）头部的外部 IP厂商，利用旗下的影视动漫 IP 资源，积极布局潮玩赛道。我们看好在 IP 储备方面有较强储备、在下游渠道端有领先布局的公司，推荐泡泡玛特（09992.HK）、阅文集团（00772.HK）。 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 收盘价收盘价（HKD） EPS（元）（元） PE 评级评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 泡泡玛特 31.00 0.61 0.87 1

7、.05 1.22 42.9 30.2 25.1 21.5 买入 阅文集团 32.05 1.20 1.49 1.61 1.79 22.5 18.0 16.8 15.1 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 3 月 28 日收盘价，泡泡玛特 EPS基于 IFRS 净利润，阅文集团 EPS 基于 Non-IFRS 净利润 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 竞争格局：百花齐放，多元化布局竞争格局：百花齐放，多元化布局 . 1 潮玩市场动态概览 . 1 TOP TOY：多品类集

8、合店，潮玩零售新秀 . 3 52TOYS：定位收藏玩具，拓展线下渠道 . 4 千岛潮玩族：线上潮流社区，布局平台模式 . 6 市场规模：空间广阔，布局正当时市场规模：空间广阔，布局正当时 . 7 开店空间：头部品牌有望超过 800 家门店 . 7 市场规模：潮玩市场有望突破 500 亿空间 . 9 破圈内外：外引活水，亦输出流量破圈内外：外引活水，亦输出流量 . 10 外部 IP 潮玩进军：潮玩载体赋能影视动漫 IP . 10 潮玩 IP 向外突围：潮玩 IP 赋能衍生消费品牌 . 11 监管归位：正本清源，利长期发展监管归位：正本清源，利长期发展 . 14 未来展望：各美其美，构建竞争力未来

9、展望：各美其美，构建竞争力 . 17 风险因素风险因素 . 18 投资建议投资建议 . 18 VVkXqUdWgVvVcVWZeX9PaOaQsQoOsQtRjMpPtQfQmPqQbRpPzQvPmOoMMYqQsN 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：TOP TOY 构筑多样化 IP 和品类矩阵 . 3 图 2：TOP TOY 旗下开发和运营的主要 IP . 4 图 3：TOP TOY 门店接近 100 家目标，以第三方合作门店为主 . 4 图 4：21Q4 TOP TOY 实现营收

10、 1.31 亿元 . 4 图 5：52TOYS 是国内首家定位于收藏玩具的公司 . 5 图 6：52TOYS 旗下开发和运营的主要 IP. 5 图 7：千岛潮玩族 APP 目前覆盖 30 个细分品类 . 6 图 8：千岛潮玩族定期公布盲盒平台交易排行榜 . 7 图 9：泡泡玛特在主要城市的门店数量分布 . 8 图 10：典型的线下消费品牌门店数量一览 . 9 图 11：潮流玩具行业市场规模及增速 . 9 图 12：全国年度被授权商品零售额 . 10 图 13：全国每年展开授权业务的 IP 个数 . 10 图 14：全国每年 IP 授权金 . 10 图 15：2020 年我国授权市场 IP 类型

11、分布 . 11 图 16：2020 年我国 IP 被授权行业分布 . 11 图 17：阅文集团 IP 升维计划解读 . 11 图 18：2021 年以来潮玩 IP 与外部品牌合作的典型案例 . 12 图 19：泡泡玛特与其他消费品牌联名次数统计 . 13 图 20：泡泡玛特授权费收入变化趋势 . 13 图 21：泡泡玛特旗下 IP 与其他消费品品牌联名次数统计 . 13 图 22：潮玩品牌的两类发展方向展望 . 14 图 23：盲盒领域市场监管规范及头部公司实践对比 . 15 表格目录表格目录 表 1：2021 年以来潮流玩具赛道融资信息一览 . 1 表 2：潮玩行业上下游主要玩家 . 2 表

12、 3：泡泡玛特开店数空间测算 . 8 表 4：潮流玩具行业市场规模测算 . 10 表 5：2021 年 1 月以来，泡泡玛特与外部品牌合作的形式 . 12 表 6：盲盒领域市场监管规范与游戏行业抽卡监管对比 . 16 表 7：重点公司盈利预测、估值及投资评级 . 18 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 竞争格局：百花齐放，多元竞争格局：百花齐放，多元化化布局布局 潮玩市场动态概览潮玩市场动态概览 2021 年以来年以来，资本市场关注重心从盲盒模式转向更广泛的潮玩行业全产业链，产品资本市场关注重心从盲盒模式转

13、向更广泛的潮玩行业全产业链，产品形态和商业模式更加多元，形态和商业模式更加多元，IP 的重要性进一步凸显。的重要性进一步凸显。资本市场对于潮玩的热度不减，根据对 2021 年以来融资事件的梳理，我们发现了以下几点趋势：1）产品形态和商业模式更加多元化。与此前相比，市场的关注重心从盲盒模式本身转向整个潮流玩具产业链，投资方从生产商、IP 孵化与运营到社交和交易平台均有布局，产品涵盖了盲盒、手办等传统潮玩和无人机、虚拟手办等科技潮玩；2）尤其注重 IP 内核和产品调性，拥有独立 IP 开发能力的厂商更受欢迎，同时风格也更加丰富多样，中国风元素多次出现；3）交易金额不断提高，随着部分头部厂商进入 B

14、 轮及以后轮次，开始出现多起数亿元级别的融资事件，潮玩赛道投资进入新阶段。 表 1：2021 年以来潮流玩具赛道融资信息一览 公司公司 公司定位公司定位 时间时间 融资轮次融资轮次 融资金额融资金额 投资方投资方 子非鱼 儿童原创 IP 及周边产品开发运营商 2021 年 2 月 A+轮 1200 万元 挑战者资本 52toys 汇聚动漫周边模型、玩具品牌、达人和玩家互联网社交平台 2021 年 3 月 B 轮 未披露 中金资本、 国中创投、 浙商创新资本、 前海母基金、 三千资本 ToyCity 潮玩全链条品牌企业 2021 年 3 月 A 轮 数千万元 奇点资本、不二资本 2021 年 8

15、 月 A+轮 近亿元 英策资本、不二资本 萌奇文化 IP 化衍生品综合服务商，依托“设计”和“销售”两大核心优势， 重点打造潮流玩具及 3C数码品类，构建全网分销及直营销售网络 2021 年 4 月 未披露 未披露 指尖互动、沃美资产 艾曼动漫 为 IP 端到最终客户的整体策划和运营，包括动漫衍生品的开发设计销售、 版权的代理孵化以及展会销售和商场活动 2021 年 4 月 B+ 数千万元 浩澜资本 YiYiCat 拥有动画制作、短视频、衍生品开发等业务 2021 年 5 月 未披露 未披露 腾讯美联公司 开天工作室 原创潮玩品牌，以 3D 建模、3D 打印为主进行 IP衍生品设计、制作、销售

16、 2021 年 6 月 战略融资 6000 万元 奥飞娱乐 东方小匠 定位新国风儿童潮流玩具品牌， 未来也计划向成年人市场推出玩具产品 2021 年 7 月 天使轮 1000 万元 真格基金、尚承投资 次元潮玩 主营虚拟偶像、虚拟手办、AR 收藏卡相关业务 2021 年 9 月 天使轮 数百万元 南京元宇宙创业投资 LAMTOYS IP 孵化授权，设计师和艺术家经纪人、潮玩及衍生品开发、推广、运营于一体的综合性文化娱乐公司 2021 年 9 月 A 轮 近亿元 IDG 资本 52TOYS 定位于收藏玩具品牌，其业务范围覆盖了设计、生产、销售全环节的完整产业链 2021 年 9 月 C 轮 4

17、亿元 前海母基金、 国中资本、 中金资本、 新瞳资本、 兼固资本 Suplay Z 世代全产业链潮流消费品公司 2021年10月 A+轮 数千万美元 米哈游 模言文化 潮玩 IP 孵化企业 2021年11月 Pre-A 轮 数千万元 不二资本 潘哒 艺术潮玩品牌，旗下 AMAZING PANDA 旨在关注全球民族文化，支持世界非质文化遗产传承，通过文化的深度交流与融合所诞生的艺术 IP 2021年11月 天使轮 500 万元 锐合资本 千岛潮玩族 潮流兴趣爱好交易社交平台 2021年12月 B 轮 金额未知 红杉中国、 高榕资本、 熊猫资本、 险峰长青、 BAI 资本、万物资本 山海潮玩 帮助

18、青年设计师设计、定制、发售个人原创 IP 手办的平台，集潮玩 IP 策划、潮玩设计、建模制造及其发售一体 2021年12月 天使轮 500 万元 齐光资本、 嵩萌资本、 达铎区块链中国技术中心 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 公司公司 公司定位公司定位 时间时间 融资轮次融资轮次 融资金额融资金额 投资方投资方 玩壳工厂 潮玩手机壳品牌 2022 年 1 月 A 轮 数千万元 小米、顺为投资 森宝积木 研发、智能制造、营销、服务于一体的积木生产企业，致力于打造中国特色积木品牌 2022 年 1 月 A 轮

19、 数亿元 阿里巴巴、头头是道基金、弘晖资本 摩动核 中国风机甲动漫品牌，集动漫模型设计、研发、模具、喷漆、组装、销售为一体的全产业链公司 2022 年 1 月 A 轮 数千万元 不二资本 星奇世界HISINGY 国内首家基于无人机技术的科技潮玩公司 2022 年 2 月 天使轮 数百万美元 真成投资、火凤资本 资料来源：东西文娱，企查查，艾媒网，创业邦，36 氪，三文娱，中信证券研究部 从行业竞争格局来看，随着泡泡玛特推动潮流玩具在消费者市场及资本市场引发破圈从行业竞争格局来看，随着泡泡玛特推动潮流玩具在消费者市场及资本市场引发破圈讨论，潮玩市场产业链各环节均有玩家布局，呈现百花齐放景象。讨论

20、，潮玩市场产业链各环节均有玩家布局，呈现百花齐放景象。上游 IP 开发环节，十二栋文化、 寻找独角兽、 52TOYS 等原创潮玩品牌均在设计端推陈出新； 下游渠道端， TOP TOY、酷乐潮玩等门店数均处于快速扩张阶段。 表 2：潮玩行业上下游主要玩家 环节环节 企业企业 核心品类核心品类 主要主要 IP 线下零售渠道线下零售渠道 竞争力竞争力 产业链一产业链一体化体化 泡泡玛特 盲盒手办、IP 周边 Molly 、 Pucky 、 Dimoo 、 The monsters、SkullPanda 等 直营：机器人商店、零售店 自有、独家 IP 孵化与运营、自有零售渠道 上 游上 游IP运营运营

21、 LAMTOYS 盲盒手办、IP 周边 WAZZUPbaby 变 色 龙 、 HALF CRUSH 半机械、呼格呼格、心机Boy 等 经销 较早应用感温变色设计、供应链优势、注重内容 十二栋文化 盲盒、IP 周边 制冷少女、长草颜文字 经销： 中国领先形象 IP 整合运营平台与角色形象孵化平台 开天工作室 IP 收藏品、雕像 三国群雄系列、中国神话系列、小雅集系列、艺术家系列等 - 全方位覆盖原创、动漫、影视等的雕像品牌 TOYCITY 盲盒手办、IP 周边 Laura、Angel boy、回忆贩卖机、量子狗、Sueno、Cassy、蓬蓬怪 经销：KK 馆、酷乐潮玩等；直营：自动贩卖机 有自建

22、工厂、致力原创潮流IP 孵化 寻找独角兽 盲盒、IP 周边 BOB、RiCO、SLLO 经销：咭咭屋等机器人店 自主 IP 孵化能力， 高性价比 猫猫家 盲盒、IP 周边 ViViCat 经销：泡泡玛特 场景型的 IP、线下空间授权、“猫”赛道 52TOYS 盲盒、IP 周边 Lilith、Panda Roll 熊猫滚滚、Sleep、皮奇奇 经销：九木杂物社、IP 小站等；自营 外采 IP 资源丰富， 二次设计增值能力强 Rolife 若来 盲盒手办、IP 周边、原创汉服 Nanci、Yoola、Suri、Hanhan Nai 经销 IP 与国风结合，产品种类丰富 QueenStudios 硅

23、胶雕像 授权迪士尼、华纳、孩之宝等 线下交流活动 IP 和版权优势 御座文化 BJD、手办、兵人 授权全职高手、盗墓笔记、秦时明月等 - 无法批量生产，价格较高 模言文化 潮玩手办 MR.BONE、P.D.C 寄生熊猫、VIV胖女孩、动物都市，一人之下等 暂无 对日美潮玩中的 IP 进行故事性包装 X11 艺术潮玩、盲盒手办 BE 熊、星际熊、Angel boy、游戏王、Marsper、MOKOKIMO 直营 外采 IP 资源丰富， 种类丰富 萌奇 盲盒、IP 周边、3C 数码 授权蜡笔小新、emoji、熊本熊等 经销：晨光、 酷乐潮玩等；直营：机器人店 二次设计增值能力强，线下渠道分销商多

24、下游渠道下游渠道 IP 小站 盲盒、手办、动漫周边 授权阿狸、Sonny Angel 等 智能零售机、直营店 IP 矩阵覆盖面广，拥有 700多个 IP 授权 SKU 19 八 3 盲盒、IP 周边 授权 Fenni、凸仔、樱桃小丸子等 门店 高效供应链、大量 SKU 酷乐潮玩 文具礼品、潮流配饰、IP 周边 授权 Funko POP Asia 西游记公仔，吾皇万睡等 直营为主：门店 线下自有零售渠道布局 九木杂物社 文具、生活用品、盲盒手办、IP 周边 授权罗小黑、吾皇万睡、樱桃小丸子等 直营、加盟门店 自营+加盟下线零售渠道布局 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪

25、报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 TOP TOY 盲盒手办、积木等 Twinkle、Tammy、Yoyo 直营：无人零售机、零售店 外采 IP 资源丰富， 种类丰富 资料来源：东西文娱，企查查，艾媒网，创业邦，36 氪，三文娱，各公司官网，中信证券研究部 具体到行业中的头部公司层面，我们选取 TOP TOY、52TOYS、千岛潮玩族作为新兴行业玩家进行分别介绍，对于其市场定位及主要产品策略进行分析，并基于此对潮玩行业整体发展方向做出判断。 TOP TOY：多品类集合店，潮玩零售新秀：多品类集合店，潮玩零售新秀 定位全球潮流集合店，品类供应遵循 “定位全球潮流集合店，

26、品类供应遵循 “9+X”模式。”模式。TOP TOY 成立于 2020 年 12 月，是 MINISO 旗下潮玩品牌， 定位为全球潮流集合店。 TOP TOY 从品类上主打 “9+X” 模式，其中“9”包括了盲盒、积木、手办、拼装高达等主要的形式， “X”则代表新消费跨界的各种可能性。 图 1：TOP TOY 构筑多样化 IP 和品类矩阵 资料来源：TOP TOY 微信公众号，中信证券研究部 IP 的开发和运营遵循“的开发和运营遵循“30%原创原创+70%合作”的原则。合作”的原则。TOP TOY 对 IP 的布局主要包括经典 IP、艺术家 IP、原创 IP 三个方向，其中原创和合作 IP 占

27、比为 3：7，通过原创 IP构筑护城河，通过合作 IP 实现产品的多元化。根据名创优品业绩交流会议，21Q4 公司独占 IP 贡献了 8%的线下销售额及 30%的线上销售额，独占 IP 产品毛利率 65%左右。 1）经典）经典 IP 方面：方面：目前 TOP TOY 已经与全球近百个经典 IP 达成合作，包括三丽鸥系列（Hello Kitty 等） 、变形金刚系列、万代系列（精灵宝可梦、假面骑士） 、迪士尼系列等，快速获取粉丝和品牌曝光。 2） 艺术家） 艺术家 IP： 根据东西文娱对 TOP TOY 创始人的采访， 截止 2022 年 2 月， TOP TOY已经与100多位艺术家建立合作关

28、系， 推出了5个艺术家IP， 为优秀内容导入专业供应链、产品、营销、销售等商业化能力。 3） 原创） 原创IP方面：方面： TOP TOY目前有约50人的全职设计师团队， 在2021年推出了BUZZ、Twinkle、Tammy、Yoyo、卷卷羊、藏物精灵 6 个纯原创 IP，拥有不同的风格，面向不同的消费群体。 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 2：TOP TOY 旗下开发和运营的主要 IP 资料来源：公司官网，公司官方微信公众号，中信证券研究部 依托依托 MINISO 的零售经验快速拓店，线下店铺接近

29、百家。的零售经验快速拓店，线下店铺接近百家。TOP TOY 继承了 MINISO的零售基因，十分重视线下渠道的快速拓展，计划在 2021 年底前开拓 100 家门店。根据MINISO 财报数据，截止 2021 年年底，TOP TOY 已经有 89 家门店（其中 5 家为自营，84 家为合作门店；其中 13 家旗舰店，76 家集合店） 。从营收表现来看，随着门店数的快速扩张， TOP TOY收入水平也实现高速增长， 从 20Q4的单季度营收300万元提升至21Q4的单季度营收 1.31 亿元（YoY+4267%，QoQ+20%） 。根据公司业绩交流会，通过在线渠道的不断努力，TOP TOY 已积

30、累了近 300 万粉丝和 150 万会员。 图 3：TOP TOY 门店接近 100 家目标，以第三方合作门店为主 图 4：21Q4 TOP TOY 实现营收 1.31 亿元 资料来源：MINISO 财报，中信证券研究部 资料来源：MINISO 财报，中信证券研究部 52TOYS：定位收藏玩具，拓展线下渠道：定位收藏玩具，拓展线下渠道 深耕收藏玩具领域，把握核心产品力。深耕收藏玩具领域，把握核心产品力。52TOYS 创始人陈威是最早一批将海外 IP 衍生品引入中国的从业者， 也做过日本万代的中国代理商， 深受万代产品和创意的影响。 2015年 52TOYS 创立后，定位为“收藏玩具”企业，致力

31、于为每代人创造属于他们的收藏，不断探索传统、 潮流文化与收藏玩具结合的可能性， 尤其重视内容创新和产品细节。 52TOYS目前已经拥有盲盒、机甲变形、可动人偶、静态人偶、设计师/艺术家玩具五条产品线，每年上市新品超过 1000 款。 84593372890070809010020Q421Q121Q221Q321Q4自营门店数量合作门店数量324 66 109131180%64%20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%020406080Q421Q121Q221Q321Q4TOP TOY营业

32、收入（百万元）QoQ 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 5：52TOYS 是国内首家定位于收藏玩具的公司 资料来源：52TOYS 官网，中信证券研究部 收藏玩具的概念是潮玩的拓展和深化。收藏玩具的概念是潮玩的拓展和深化。根据易观分析的定义，收藏玩具是指既能够用来收集和收藏，又能唤醒大众记忆、与大众产生情感共鸣的玩具。对比之下，潮流玩具更强调当下流行元素，属于收藏玩具的一部分。随着时间推移，部分潮流玩具可能会昙花一现，而经过时间考验的潮流玩具则可以成为受到各时代、各年龄层欢迎的经典收藏玩具。根据易观分析预

33、测，2025 年中国收藏玩具规模将突破 1500 亿元，整体增速高达 35%。 内容内容 IP 研发形成长周期和创意性。研发形成长周期和创意性。52TOYS 创始人陈威认为优秀的收藏玩具产品应当成系列，有较长的生命周期，创意性要超越市场。在这个原则下，52TOYS 的产品不同于纯形象 IP，而是先通过独特设计打造高辨识度和关注度，再进行内容层面开发以形成体系。以主打原创 IP BEASTBOX 系列为例，产品的世界观早在 2017 年就已建立，而今年则将会逐步推出相关科幻小说、漫画、动画等内容衍生。根据 36 氪的报道，目前 52TOYS团队约 400 人，其中设计师超过 80 人，原创 IP

34、 除了 BEASTBOX 外还有 MEGABOX 系列、面向女性市场的 CANDYBOX 系列、结合传统文化元素的“超活化”系列，在内容 IP的设计和运营方面持续深耕。 图 6：52TOYS 旗下开发和运营的主要 IP 资料来源：公司官网，公司官方微信公众号，中信证券研究部 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 发力线下市场，多渠道触达消费者。发力线下市场，多渠道触达消费者。得益于多渠道发展战略，52TOYS 已经建立起行业内最庞大的销售网络：1）线下合作渠道方面，）线下合作渠道方面，52TOYS 全球销售渠道

35、合作终端超过万家；2）线下实体店方面，）线下实体店方面，52TOYS 计划在未来一年开设 100 家直营店，铺设上千台无人售卖机，实现线上线下场景联动，更好地塑造品牌形象，根据官网介绍，目前公司已经在北京、上海、广州等地开设数十家直营店；3）线上渠道方面，52TOYS 拥有自有社交电商平台“蛋趣” ，并于天猫、京东等第三方平台设立旗舰店。 创作大赛和线下玩具展形成良性的设计师创作大赛和线下玩具展形成良性的设计师+厂商厂商+消费者生态。消费者生态。根据官网信息，52TOYS 目前已经举办了奥特曼、动物狂欢节等主题的 6 届原型创作大赛，吸引了数百名参赛者参与。2021 年 7 月，52TOYS

36、还在北京举办了国际原创艺术与设计师收藏玩具展DREAMFAIR，囊括了 10+玩具品类，吸引了 400+品牌参展，为优秀的艺术家和作品提供展示平台，也扩大了收藏玩具的关注度和影响力，推动收藏玩具行业的发展。 千岛潮玩族：线上潮流社区，布局平台模式千岛潮玩族：线上潮流社区，布局平台模式 千岛潮玩族定位年轻人兴趣消费产品的闲鱼、 豆瓣、 小红书。千岛潮玩族定位年轻人兴趣消费产品的闲鱼、 豆瓣、 小红书。 潮玩族成立于 2019 年，定位潮流文化的交易平台和社区， 功能涵盖电商交易、 种草分享、 产品测评、 潮玩百科等，成立仅两年， 2021 年平台已经聚集数百万用户， 月交易额过亿元， 全年流水超

37、过 15 亿元，同比增长约 10 倍。千岛潮玩族从潮流玩具作图软件和盲盒二手交易起家，但是当前 APP上已经包括了玩具、服装、卡牌、酒饮、美妆等 8 个频道，30 个细分品类。 图 7：千岛潮玩族 APP 目前覆盖 30 个细分品类 资料来源：千岛潮玩族 APP，中信证券研究部 千岛潮玩族提供多种交易模式，通过二级市场流通反哺一级市场销售。千岛潮玩族提供多种交易模式，通过二级市场流通反哺一级市场销售。根据我们的梳理，目前千岛潮玩族 APP 的主要交易形式包括四种：1）品牌入驻，直接向用户进行产品销售，多见于服装、文具等品类；2）二手交易，类似于闲鱼的模式，将买家与卖家进行撮合交易， 同时支持机

38、盒直发， 卖家通过线上抽盒机抽取的盲盒可以直接寄到买家所在地；3）寄售交易，主要是盲盒卖家将盲盒邮寄至平台仓库，由平台进行评估和上架转售；4）拍卖，通过明拍模式价高者得。从行业长期发展来看，健康的二级市场可以增强玩家消费的信心，对一级市场具有反哺作用，将成为潮玩产业链的重要环节。 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 8：千岛潮玩族定期公布盲盒平台交易排行榜 资料来源：潮玩族微信公众号，中信证券研究部 注：榜单均为 2021 年全年排行榜 千岛潮玩族拥有全国最大的兴趣商品数据库和活跃的兴趣社区。千岛潮玩族拥

39、有全国最大的兴趣商品数据库和活跃的兴趣社区。根据 2021 年中国潮玩行业高峰论坛，千岛潮玩族 APP 收录了潮玩、手办等超 50 万条兴趣商品，玩家可以在购买查询潮玩的详细信息、360 度图片展示、玩家测评等。千岛潮玩族也有活跃的用户社区，用户可以发布类似小红书的双列 Feed 流分享和种草。目前千岛潮玩族 app 中的泡泡玛特上海品茶显示 31.9 万用户正在收集，数十个潮玩 IP 的关注量超过万人，手账类目热门话题下已有 550 多篇用户分享。 市场规模：空间广阔，布局市场规模：空间广阔，布局正正当时当时 在本章，我们将从门店开店空间与市场销售规模两个层面看潮玩行业的发展机遇。开店空间方面，

40、我们以国内潮玩行业龙头公司泡泡玛特为例，探讨典型的潮玩公司在中国各线级城市的下沉空间；市场规模方面，我们从中国各年龄段人口分布入手，通过渗透率及人均消费能力方面的假设，对行业空间进行测算。 开店空间：头部品牌有望超过开店空间：头部品牌有望超过 800 家门店家门店 我们以国内潮玩龙头公司泡泡玛特为例，对于国内潮玩行业公司的开店空间进行测算。我们以国内潮玩龙头公司泡泡玛特为例，对于国内潮玩行业公司的开店空间进行测算。我们通过美团 App 跟踪了 209 个城市（其中 4 个一线城市，15 个新一线城市，30 个二线城市，70 个三线城市，90 个四线城市）泡泡玛特的门店开设数据。截至 2022

41、年 3 月 10日，泡泡玛特累计开设 347 家门店（其中一线城市 118 家，新一线城市 117 家，二线城市81 家，三线城市 29 家，四线城市 2 家） 。 具体城市来看，开设门店数前五的城市分别为北京/上海/深圳/杭州/成都，门店数分别为 44/43/20/14/12 家。考虑到北京是泡泡玛特总部所在地，也是泡泡玛特自创立以来耕耘最久的城市，我们将其作为基准市场（假定市场已趋于成熟饱和） ，对于其他城市的开店空间进行测算。 传媒传媒行业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图 9：泡泡玛特在主要城市的门店数量分布

42、 资料来源：美团 App，国家统计局，中信证券研究部 注：统计时间截至 2022 年 3 月 10 日，开店数空间为中信证券研究部测算 考虑到城市的人口基数（常住人口数） 、消费能力（人均可支配收入） 、可选消费意愿（调节参数）均可能会影响到实际开店空间，我们设定的具体公式如下： 城市 A 开店空间=北京开店数*（城市 A 人均可支配收入/北京人均可支配收入）*（城市 A 常住人口/北京常住人口）*城市线级可选消费调整参数。 其中，城市线级可选消费调整参数的设置主要系考虑到潮流玩具为强可选与文化属性消费，在高线城市的消费者对其偏好程度更高，随着城市线级下降，在控制其他条件不变情况下，消费者的消

43、费意愿预计仍会出现一定程度降低。基于此观察，我们设置一线/新一线/二线/三线/四线城市该参数分别为 100%/80%/70%/60%/50%。 而通过上述测算，一线/新一线/二线的开店空间合计 556 家，三线及以下城市的开店空间 259 家，合计 815 家。相较于 2022 年 3 月 10 日统计数据，公司在一线/新一线/二线/三线/四线城市渗透率分别为 77%/56%/45%/17%/2%。 表 3：泡泡玛特开店数空间测算 城市数量城市数量 （个）（个） 门店数空间门店数空间 （个）（个） 泡泡玛特门店数泡泡玛特门店数（2022/03/10） 当前渗透率当前渗透率 潜在门店空间潜在门店

44、空间 （个）（个） 一线 4 163 118 72% 45 新一线 15 211 117 56% 94 二线 30 182 81 45% 101 三线 70 170 29 17% 141 四线 90 89 2 2% 87 合计合计 209 815 347 43% 468 资料来源：国家统计局，泡泡玛特财报，中信证券研究部测算 作为对比，我们统计了典型的线下消费品牌在国内的门店数量，从平均水平来看，奢侈品类品牌门店100 家，头部潮玩类门店300 家，头部快时尚&运动时尚品牌门店数百家；运动服饰品牌门店数千家。从行业宏观层面的数据来看，根据喜茶&沙利文联合发布的2020 中国新茶饮行业发展白皮书

45、 ，2020 年国内购物中心数量约 6,900 家。参考上述各行业的开店数量来看，我们认为头部潮玩品牌 800 家左右的空间具有现实可能性。 444320099977665555555100%83%60%80%59%32%84%69%71%39%84%49%64%70%50%54%73%57%82%62%79%62%88%20%30%40%50%60%70%80%90%100% - 10 20 30 40 50 60北京上海深圳杭州成都广州南京武汉天津重庆西安苏州郑州沈阳长沙青岛福州无锡厦门济南大连哈尔滨长春开店数空间（家）已有门店数（家）渗透率 传媒传媒行业行业潮流玩具

46、行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 图 10：典型的线下消费品牌门店数量一览 资料来源：各公司财报，各公司官网，数位观察，中信证券研究部测算 注：PRADA、VERSACE、LV、Burberry、Gucci、Channel、Armani、COACH、UR、hotwind、爱恋珠宝、谢瑞麟截至官网信息 2022 年 3 月 2 日；Nike 截至 2022 年 2 月 18 日；泡泡玛特、Top Toy、乐高、H&M、GAP、周大福、周生生、老凤祥、Puma 截至 21Q4；UNIQLO、六福珠宝截至 21Q3；li-ning、An

47、ta、361、特步、FILA 截至 21H1；Zara截至 21Q1；MUJI 截至 20Q3；国内购物中心数量来自喜茶&沙利文联合发布的2020 中国新茶饮行业发展白皮书 市场市场规模：潮玩市场有望突破规模：潮玩市场有望突破 500 亿空间亿空间 典型第三方机构测算典型第三方机构测算，2021 年国内潮玩市场规模约年国内潮玩市场规模约 366384 亿元，并有望在亿元，并有望在 2022年接近年接近 500 亿亿元元。从市场空间来看，参考第三方机构测算，1）根据泡泡玛特招股书援引Frost & Sullivan 数据，预计 2021 年我国潮玩市场规模 366 亿元（YoY+40%） ；2）

48、根据艾媒咨询数据，预计 2021 年我国潮玩市场规模 384 亿元（YoY+30%） 。 图 11：潮流玩具行业市场规模及增速 资料来源：艾媒咨询，Frost & Sullivan（转引自泡泡玛特招股书），中信证券研究部 我们根据中国各年龄段消费者数量以及其在潮玩品类上的消费意愿与能力，对行业的我们根据中国各年龄段消费者数量以及其在潮玩品类上的消费意愿与能力，对行业的空间进行测算。空间进行测算。考虑潮玩的核心消费群为 1540 岁消费者，并有望向两端自然延伸。渗透率维度， 我们设定潮玩在 1519 岁人群中渗透率最高 （25%） 、 2024 岁人群中次高 （20%） ，2534 岁人群中为

49、15%。年人均消费额方面，考虑到不同年龄段人群的消费能力与品类偏好，我们设定 1519 岁潮玩核心用户年消费金额 240 元；2024 岁年消费 720 元；253484 120 205 295 384 476 575 108 140 207 262 366 478 608 763 0%10%20%30%40%50%60%70%80% - 200 400 600 800 1,000200202021E2022E2023E2024E市场规模（亿元，艾媒咨询）市场规模（亿元，Frost & Sullivan）YoY-艾媒咨询YoY-Frost & Sullivan 传媒传媒行

50、业行业潮流玩具行业深度跟踪报告潮流玩具行业深度跟踪报告2022.3.29 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 岁年消费 840 元。综合各年龄段消费者基数与消费能力，我们测算潮玩行业静态市场空间约 507 亿元， 相较于第三方咨询机构艾媒咨询与 Frost & Sullivan 所测算的 2021 年我国潮玩市场规模，仍有 32%39%的增长空间。 表 4：潮流玩具行业市场规模测算 年龄层年龄层 总人口（万人）总人口（万人） 潮玩渗透率潮玩渗透率 用户人数（万人）用户人数（万人） 年消费频次年消费频次 单次消费金额（元）单次消费金额（元） 人均年消费 （元）人均年消费 （元） 市场空间（亿