1、 -1- 证券研究报告 2020 年 06 月 22 日 平安银行（平安银行（000001.SZ） 银行银行/银行银行 科技引领，零售突破：打造全球领先的智能化科技引领，零售突破：打造全球领先的智能化商业商业银行银行 平安平安银行银行（000001.SZ）首次覆盖报告）首次覆盖报告 公司公司深度深度 科技引领，零售突破，对公做精科技引领，零售突破，对公做精：深圳发展银行吸收合并原平安银行，并更 名为“平安银行股份有限公司” ，平安集团为平安银行的控股股东。平安银 行背靠平安集团，金融牌照齐全、优势明显。在利率市场化推进过程中，银 行业整体净息差承压，对公业务压力较大，平安银行布局“三步走”战略

2、稳 步推进，对公零售齐发力，零售业务占比明显提升。 资产规模持续走高，资产规模持续走高，AUM 保持快速增长保持快速增长：资产端：资产规模持续扩张，零资产端：资产规模持续扩张，零 售业务发展迅速售业务发展迅速。 平安银行资产规模持续走高， 扩张速度长期位于同业前列， 尤其是生息资产的扩张是拉动利润增长的主要驱动因素之一。负债端：存款负债端：存款 规模持续扩大，零售存款增速较快规模持续扩大，零售存款增速较快。平安银行存款主要以定期存款为主，企 业存款占比仍较高，零售存款占比逐年提升，未来存款结构还有较大的优化 空间， 定期存款占比下降将有助于降低计息负债成本率， 进而缓解成本压力。 资产质量持续

3、改善资产质量持续改善：零售转型开启后，平安银行个人贷款占比提升，相较于 对公业务，零售业务的不良率相对较低，加之对公贷款质量也有所改善，不 良率逐年改善。此外，平安银行资本补充机制不断完善，资本充足率提高。 净利润增速较高，净息差优势明显：净利润增速较高，净息差优势明显：平安银行净利润保持较高增速，远高于 行业平均，接近股份制银行龙头的水平，转型动能正不断转化为实际业绩产 出。平安银行净息差自 2015 年以来均处于上市同业中的前列，主要得益于 生息资产收益率较高，远高于同业平均水平，同时负债端成本也有所降低。 零售业务零售业务不断扩张，中间业务实力提升：不断扩张，中间业务实力提升：零售业务收

4、入显著提升，零售业务收入显著提升，平安银行 个人贷款占总贷款的比重逐年提高，且其净利差高于传统对公业务；零售业 务有助于分散风险，降低公司不良贷款率，且零售客户端黏性高，平安银行 持续推进综合金融服务，能为平安银行带来更多中间业务收入。中间业务持中间业务持 续发力，非息收入占比提升续发力，非息收入占比提升，近年来处于同业前列，特别是银行卡业务收入 占比持续攀升。同时，在推动 LUM 增长成效显现后，平安银行着手攻坚 AUM，大力发展私人银行业务。 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级：我们采用两阶段 DDM 和相对估值法，对平安银行 进行估值。在 DDM 的方法下，我们得出公司估值水平为

5、16.5-18.9 元；在相 对估值法下，我们得出的股价为 17-18.9 元。综合上述两种方法，得出的目 标价为 16.5-18.9 元，对应 PB 为 1.32 倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险风险提示提示：业务转型带来的经营风险；监管趋严导致政策风险；疫情冲击带业务转型带来的经营风险；监管趋严导致政策风险；疫情冲击带 来的市场风险。来的市场风险。 财务摘要和估值指标（财务摘要和估值指标（2020 年年 6 月月 22 日日） 指标指标 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 850,317 1,047,080 1,151,788 1,232,4

6、13 1,318,682 增长率(%) 10.31% 18.26% 8.56% 9.15% 8.57% 净利润(百万元) 24,818 28,195 32,042 36,441 40,749 增长率(%) 7.02% 13.61% 13.64% 13.73% 11.82% ROAE(%) 10.67% 10.51% 9.68% 9.85% 9.86% EPS(摊薄/元) 1.45 1.45 1.65 1.88 2.10 P/E 9.46 9.41 8.28 7.28 6.51 P/B 1.07 0.98 0.88 0.78 0.70 资料来源：Wind、新时代证券研究所预测，股价时间为 202

7、0 年 6 月 22 日 推荐推荐（首次覆盖首次覆盖） 郑嘉伟郑嘉伟（分析师）（分析师） 证书编号：S0280519040001 市场数据市场数据 时间时间 2020.06.22 收盘价(元)： 12.64 一年最低/最高(元)： 11.91/17.6 总股本(亿股)： 194.06 总市值(亿元)： 2,452.91 流通股本(亿股)： 194.06 流通市值(亿元)： 2,452.89 近 3 月换手率： 25.41% 股价一年股价一年走势走势 类型 一个月 三个月 1 年 相对 -4.96 -11.76 -7.51 绝对 -1.36 2.44 2.79 相关相关报报告告 -10% -5%

8、 0% 5% 10% 15% 20% 25% 2019/06 2019/09 2019/12 2020/03 2020/06 平安银行 沪深300 2020-06-22 平安银行 -2- 证券研究报告 盈利预测、估值与目标价、评级盈利预测、估值与目标价、评级 我们采用两阶段DDM和相对估值法， 对平安银行进行估值。 对于无风险利率， 我们采用过去一年的 10 年国开债利率均值，同时运用敏感性测试畸形估值标准衡 量。 在 DDM 的方法下， 我们得出股票估值水平为 16.5-18.9 元， 对应 PB 为 1.20-1.40 倍；在相对估值法下，我们得出的股价为 17-18.9 元，对应 PB

9、为 1.30-1.40 倍。综 合上述两种方法，得出的目标价为 16.5-18.9 元，对应 PB 为 1.32 倍。 关键假设关键假设 我们假设受到疫情的影响，中国经济在 2020 年有一个缓慢恢复的过程，因此 带动银行业被进一步低估。与此同时，全球银行业受经济增速放缓、低利率时代和 新兴市场风险暴露的影响，信贷规模增速放缓，“资产荒”、“利差收窄”和“风险暴 露”是我国银行业的三重挑战，监管趋严和数字化进攻者也不容小觑。作为一流大 行，平安银行零售业务可能会受整体宏观经济的影响，敏感性较高。 我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 市场的一些观点认为， 平安银行的快速发展得益于其自身

10、各方面业务的快速发 展。我们分析认为，平安银行的发展和背后的平安集团是分不开的。平安集团发展 综合金融，集团的战略就是立足旗下各大金融平台，实现客户衣食住行玩的全方位 金融需求，因此平安银行的客户数量得到一定的保证，为其各项业务的发展奠定良 好客户基础。 股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 依托平安集团，在客户资源、平安六大生态系统、综合金融服务全面发展等方 面具有“天然”优势；零售转型成效显著，资产结构持续优化、净息差优势明显； 科技赋能优势凸显，智能化服务提升效率；非利息收入占比持续提升，私人银行加 速发力，理财业务、手续费及佣金的收入有望持续增长。 投资风险投资风险 业务转型带来的经营

11、风险； 监管趋严导致政策风险； 疫情冲击带来的市场风险， 例如信用风险、利率风险和流动性风险；其他风险：不可抗力带来的风险，例如新 冠病毒使机构暂停营业等。 qRrOrPwOqQoRmMsNoQsMtQ7NdN9PnPrRsQnNiNnNtNiNmOtPbRrRxPMYqMrNNZoNsN 2020-06-22 平安银行 -3- 证券研究报告 目目 录录 1、 平安银行：科技引领，零售突破，对公做精 . 5 1.1、 公司股权结构：依托平安集团，加强内部资源整合 . 5 1.2、 “三步走”战略稳步推进，对公零售齐发力 . 7 2、 资产规模持续走高，AUM 保持快速增长 . 9 2.1、 资

12、产端：资产规模持续扩张，零售业务发展迅速 . 9 2.1.1、 生息资产规模快速扩张，结构持续优化 . 9 2.1.2、 零售业务占比提升，收益率优势明显 . 10 2.2、 负债端：存款规模持续扩大，零售存款增速较快 . 11 3、 资产质量持续改善 . 14 3.1、 资产质量分析：不良贷款率逐年改善 . 14 3.2、 监管指标：资本补充机制不断完善，资本充足率提高 . 16 4、 净利润增速较高，净息差优势明显 . 16 5、 营收特征：零售业务不断扩张，中间业务实力提升 . 18 5.1、 利息收入分析：零售业务收入显著提升 . 18 5.1.1、 个人贷款占比逐年提升 . 19 5

13、.1.2、 个人贷款收益率优势显著 . 19 5.2、 消费金融模块优势明显 . 20 5.2.1、 平安银行信用卡 . 20 5.2.2、 平安银行“新一贷” . 21 5.2.3、 平安银行汽车金融贷款 . 21 5.3、 中间业务持续发力，非息收入占比提升 . 22 6、 金融科技赋能. 24 7、 盈利预测及公司分析 . 25 8、 公司估值及投资建议 . 26 8.1、 绝对估值 . 26 8.2、 相对估值 . 28 8.3、 股价驱动因素 . 28 9、 风险提示 . 29 附录：财务预测摘要 . 30 图表目录图表目录 图 1： 平安银行发展历程 . 5 图 2： 平安银行机构

14、持股情况（%） . 6 图 3： 中国平安集团金融牌照齐全 . 7 图 4： 平安银行零售转型战略路径 . 8 图 5： 从 BANK1.0 到 BANK4.0 . 8 图 6： 平安银行零售贷款规模持续扩张 . 9 图 7： 平安银行零售业务收入占比逐年提升（%） . 9 图 8： 平安银行资产持续扩张（亿元） . 9 图 9： 平安银行资产规模扩张速度较快（%） . 10 图 10： 平安银行贷款占比较高 . 10 2020-06-22 平安银行 -4- 证券研究报告 图 11： 平安银行资产分类情况（亿元） . 10 图 12： 平安银行生息资产收益率位于同业前列（%） . 11 图 1

15、3： 平安银行计息负债（亿元） . 12 图 14： 平安银行吸收存款稳步增长 . 12 图 15： 平安银行应付债券占比提升 . 12 图 16： 平安银行定活期存款情况（元） . 13 图 17： 平安银行个人及企业存款情况（元） . 13 图 18： 平安银行计息负债成本率略高于行业平均（%） . 14 图 19： 平安银行不良贷款率持续改善（%） . 14 图 20： 平安银行对公不良率有所回落（%） . 15 图 21： 平安银行分行业不良率情况（%） . 15 图 22： 平安银行拨备覆盖率处于同业中上游水平（%） . 15 图 23： 平安银行资本充足率提升（%） . 16 图

16、24： 平安银行资本充足率升至同业中游（2020Q1，%） . 16 图 25： 平安银行净利润同比增长率名列前茅（%） . 17 图 26： 平安银行净利润增速较高（亿元，%） . 17 图 27： 平安银行 ROE（%）. 17 图 28： 平安银行净息差在股份制银行中位居前列（%） . 18 图 29： 平安银行个人贷款业务收入规模、占比均上升 . 19 图 30： 平安银行个人贷款占比逐年提高 . 19 图 31： 平安银行个人贷款结构 . 19 图 32： 平安银行个人贷款收益率较高（%） . 20 图 33： 平安银行个人贷款收益率处于同业前列（%） . 20 图 34： 平安银行

17、信用卡有效卡量持续扩张 . 20 图 35： 平安银行信用卡贷款余额快速增长，位于同业前列（亿元） . 21 图 36： 平安银行非利息收入占比逐年提高 . 23 图 37： 平安银行非利息收入占比位于同业前列 . 23 图 38： 平安银行非利息收入持续扩张（亿元） . 23 图 39： 平安银行私行 SAT 模式 . 24 图 40： 平安银行管理费用（亿元） . 24 图 41： 平安银行管理费用位于同业中游（亿元） . 24 图 42： 平安银行人均创收快速增长（元） . 25 图 43： 2019 年平安银行人均创收为股份行首位（元） . 25 表 1： 公司前十大股东持股情况 . 6 表 2： 公司净利息收入预测 . 25 表 3： 公司中间业务收入预测 . 26 表 4： 公司生息资产、付息负债情况 . 26 表 5： 海外对标公司对比图 . 26 表 6： 关键性假设 . 27 表 7： 各阶段预测值 . 27 表 8： 敏感性分析 .