1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 深耕中高端精选酒店，并购君澜实现跨越式发展 主要观点：主要观点： Table_Summary 短期：短期：疫情催化行业整合，本土品牌发展迎来新契机疫情催化行业整合，本土品牌发展迎来新契机 疫情疫情加速行业格局分化： （加速行业格局分化： （1）连锁化）连锁化进程加快：进程加快：受疫情影响，单体酒店由于缺乏成熟的管理体系、会员流量和集约化运营支持面临经营危机，进而寻求连锁化。截至 2020 年末，我国连锁化率为 31.5%（+6.6pct，20162019 连锁化率平均年增长 2.3pct） ，对标全球平均连锁化率（41.9%）和美国连锁化率（72

2、.9%） ，还有提升空间。 （2）本土品牌本土品牌迎迎来发展新机遇：来发展新机遇：疫情导致国际客流被切断，内循环背景下，国内消费者文化自信增强， 地产进入存量时代 （20152021 房地产投资完成额 CAGR为 8.1%，20002015CAGR 为 23.7%） ，国外品牌拿地优势淡化，叠加本土品牌不断优化产品模型，有望得到快速发展。 中中长期：长期：供需供需双向推动双向推动结构升级结构升级，需求细化需求细化催生催生中高端中高端多元多元化化 （1）中高端酒店数量：中高端酒店数量：从需求端来看从需求端来看，旅游需求和商务需求是酒店业的主要需求， 由于消费升级和出行频率增加 （2014-201

3、9 年旅游人数 CAGR为 10.71%，国内人均单次旅游花费从 2014 年的 839.7 元提升到 2019年的 953.3 元） ， 旅游消费者对中高端酒店需求增加； 由于差旅费用调整，商务消费者对中高端酒店偏好增加，2020 年选择中高端型酒店的商旅消费者占比 61.1%（+3.4pct） ；从供给端看，从供给端看，酒店方为了缓解经济型酒店房价上涨不及成本而带来利润收窄的压力，加速经济型向中高端转型升级。从中长期来看，酒店档次结构和人口收入结构相匹配，截至 2020 年末，中国中端酒店占比（32%）低于中国中产阶级占比（46%） ，中端酒店仍有较大的发展空间。 （2）中高端酒店类型：）

4、中高端酒店类型：在消费升级、新兴消费群体崛起、疫情影响等多重因素共同作用下，消费需求分化，酒店集团精准定位核心消费者推出个性化酒店，增强品牌黏性。截至 2020 年末，多元化主题酒店占比达 66.3%。 君亭君亭：BAS 模式模式打造核心优势，打造核心优势，以长三角为中心向全国以长三角为中心向全国拓拓展展 公司以直营为主，深耕长三角地区一、二线城市核心商区和度假区，打造中高端 BAS 精选服务模式，通过差异化产品和高附加值服务，获得更高的产品溢价能力， 带动公司 RevPAR 高于其他中高端酒店 20%30%，提高单店盈利能力，提升品牌竞争力，并借助委托管理模式进行轻资产扩张。公司在垒高长三角

5、地区护城河的同时，进行模式复制，向西南市场、珠三角市场以及其他省会城市进行拓展。 君澜君澜：并购融合发挥协同效应，把握高端度假并购融合发挥协同效应，把握高端度假机遇机遇加速扩张加速扩张 （1）协同效应）协同效应：根据盈蝶咨询数据，公司收购君澜、景澜后，客房数量从 2020 年末的 6345 间迅速提升至 39760 间，酒店数量从 2020 年年末的 45 家提升至 170 家，规模排名有望从 49 名上升至 13 名。君亭和君澜品牌同根同源，整合有望顺利进行，品牌矩阵进一步完善，借助君澜酒店在全国的品牌优势，君亭品牌加速拓展可期。 （2）深耕度假酒店深耕度假酒店： Table_StockNa

6、meRptType 君亭酒店（君亭酒店（301073） 公司研究/公司深度 投资评级：投资评级：增持增持（首次）（首次） 报告日期： 2022-04-01 Table_BaseData 收盘价（元） 52.80 近 12 个月最高/最低（元） 58.71/25.91 总股本（百万股） 81 流通股本（百万股） 20 流通股比例（%） 25.00 总市值（亿元） 43 流通市值（亿元） 11 Table_Chart 公司价格与沪深公司价格与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：王洪岩分析师：王洪岩 执业证书号：S00 邮箱： Table_Comp

7、anyReport 相关报告相关报告 -31%5%42%78%115%9/2112/213/22君亭酒店沪深300 Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 38 证券研究报告 疫情影响下，疫情影响下，高端度假消费回流高端度假消费回流，短时短途、高频、日常化旅游成为中短时短途、高频、日常化旅游成为中高收入阶层的主流选择高收入阶层的主流选择。君澜集团深耕高端度假市场，布局黄金景区以及核心城市近郊旅游区，打造 “四南一北”度假板块，形成卡位优势，并通过具有独特基因的产品满足消费者的需求，积累品牌势能，进行快速扩张。 截至 2021

8、H1， 君澜度假品牌 113 家， 占君澜集团酒店数量 53.6%。 预计 20222024，君澜、景澜新签署酒店数量分别为 42、43、44，20、25、30。 投资建议投资建议 公司定位中高端精选酒店，深耕长三角核心区域，通过差异化产品和高附加值服务提升盈利能力，塑造品牌影响力，进而利用委托管理模式进行轻资产扩张。从短期来看，公司以直营为主，行业复苏周期，能够释放较大的业绩弹性；君澜集团以高端度假酒店为主，疫情影响转淡后，修复弹性更大。从长期看，在行业连锁化率提升，中高端酒店升级、多样化，本土高端品牌迎来发展契机的背景下，公司有望借助君亭、君澜品牌影响力，进一步拓展，提升市场份额。我们预计

9、公司 20212023 年EPS 分别为 0.46、0.80、 1.24 元/股，对应当前股价 PE 分别为 116、66、43 倍。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示风险提示 局部地区疫情反复；拓店速度不及预期；并购整合不及预期。 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 单位单位:百万元百万元 主要财务指标主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 256 291 431 619 收入同比（%） -32.9% 13.7% 48.0% 43.6% 归属母公司净利润 35 37 64 100 净利润同比（%） -51.5% 4.6% 75.1% 55.5

10、% 毛利率（%） 25.1% 32.2% 34.9% 36.4% ROE（%） 11.9% 7.0% 11.0% 14.6% 每股收益（元） 0.58 0.46 0.80 1.24 P/E 91.03 115.98 66.23 42.58 P/B 10.78 8.16 7.26 6.20 EV/EBITDA 39.65 67.26 40.10 27.07 资料来源： wind，华安证券研究所 TXkXoWeVkZtXcV2XdUaQcM9PoMrRoMnPfQpPmQjMrRnP6MoOyRvPpNoPuOpMsOTable_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末

11、页重要声明及评级说明 3 / 38 证券研究报告 正文目录正文目录 1 聚焦中高端精选服务酒店，优化管理结构聚焦中高端精选服务酒店，优化管理结构 . 6 2 结构升级业态分化，本土品牌有望崛起结构升级业态分化，本土品牌有望崛起 . 9 2.1 供需双向协同共振，中高端酒店成为新趋势供需双向协同共振，中高端酒店成为新趋势 . 9 2.2 需求分化催生多元业态，精选服务优势凸显需求分化催生多元业态，精选服务优势凸显 . 12 2.3 外部催化外部催化叠加叠加内涵发展，本土品牌价值显现内涵发展，本土品牌价值显现 . 14 2.4 疫情加速酒店连锁化，防疫升级提振复苏预期疫情加速酒店连锁化，防疫升级提

12、振复苏预期 . 15 3 差异化经营，凸显竞争优势差异化经营，凸显竞争优势 . 19 3.1 位置位置+产品产品+服务，筑造品牌竞争力服务，筑造品牌竞争力 . 19 3.2 单店模型单店模型+委托管理，盈利能力突出委托管理，盈利能力突出 . 23 3.3 协议客户协议客户+会员体系，客源持续稳定会员体系，客源持续稳定 . 27 4 内延扩张内延扩张+外延并购，实现跨越式发展外延并购，实现跨越式发展 . 28 4.1 直营直营+委托管理，区域委托管理，区域矩阵式向全国拓展矩阵式向全国拓展 . 29 4.2 并购君澜并购君澜+景澜，充分发挥协同作用景澜，充分发挥协同作用 . 30 4.3 深耕高端

13、度假，疫情下迎来发展新机遇深耕高端度假，疫情下迎来发展新机遇 . 33 盈利预测及投资建议：盈利预测及投资建议： . 35 盈利预测盈利预测 . 35 投资建议投资建议 . 36 风险提示：风险提示： . 36 Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 38 证券研究报告 图表目录图表目录 图表图表 1 公司发展历程公司发展历程 . 6 图表图表 2 酒店分布情况（截至酒店分布情况（截至 2021 年末）年末） . 6 图表图表 3 公司股权结构（公司股权结构（截至截至 2021Q3） . 7 图表图表 4 高管介绍高管介绍

14、. 7 图表图表 5 职工薪酬体系职工薪酬体系 . 8 图表图表 6 营收及其增速营收及其增速 . 9 图表图表 7 归母净利润及其增速归母净利润及其增速 . 9 图表图表 8 经济连锁酒店数量经济连锁酒店数量 . 9 图表图表 9 中高端连锁酒店数量中高端连锁酒店数量 . 9 图表图表 10 国内旅游人数和旅游收入增加国内旅游人数和旅游收入增加 . 10 图表图表 11 国内人均单次旅游花费国内人均单次旅游花费 . 10 图表图表 12 中高端酒店中高端酒店预订预订占比超过一半占比超过一半 . 10 图表图表 13 中国商旅支出呈上升中国商旅支出呈上升趋势趋势 . 11 图表图表 14 商旅

15、消费者酒店类型偏好商旅消费者酒店类型偏好 . 11 图表图表 15 酒店成本费用占比酒店成本费用占比 . 11 图表图表 16 房价增速不及租金及薪酬增速房价增速不及租金及薪酬增速 . 11 图表图表 17 中国收入结构中国收入结构&酒店结构酒店结构 . 12 图表图表 18 中国酒店业消费人群细化中国酒店业消费人群细化 . 12 图表图表 19 需求分化驱动酒店多元化需求分化驱动酒店多元化 . 13 图表图表 20 各酒店开拓多元化品牌各酒店开拓多元化品牌 . 13 图表图表 21 2020 年主题酒店分布占比年主题酒店分布占比 . 14 图表图表 22 酒店按提供服务与设施分类酒店按提供服

16、务与设施分类. 14 图表图表 23 房地产投资增速放缓房地产投资增速放缓 . 15 图表图表 24 2021 年酒店开业三大主要途径年酒店开业三大主要途径 . 15 图表图表 25 酒店龙头规模不断扩张酒店龙头规模不断扩张 . 16 图表图表 26 中国酒店连锁化率远低于美国（中国酒店连锁化率远低于美国（2020 年）年） . 16 图表图表 27 中国连锁酒店客房数量持续增加（万间）中国连锁酒店客房数量持续增加（万间） . 16 图表图表 28 连锁化率持续提升连锁化率持续提升 . 17 图表图表 29 华住国内酒店华住国内酒店 REVPAR 恢复情恢复情况（相比于况（相比于 2019 年

17、）年） . 17 图表图表 30 锦江、首旅锦江、首旅 REVPAR 恢复情况（相比于恢复情况（相比于 2019 年）年） . 18 图表图表 31 我国每百人新冠疫苗接种量我国每百人新冠疫苗接种量. 18 图表图表 32 酒店等级分类酒店等级分类 . 19 图表图表 33 多层次定位的中高端酒店品牌多层次定位的中高端酒店品牌 . 19 图表图表 34 部分酒店地理位置部分酒店地理位置 . 20 图表图表 35“PAGODA 君亭君亭”品牌空间设计品牌空间设计 . 20 图表图表 36 夜泊秦淮君亭酒店夜泊秦淮君亭酒店部落部落 . 21 图表图表 37 多元化场景多元化场景 . 22 图表图表

18、 38 酒店集团旗下中高端酒店酒店集团旗下中高端酒店 REVPAR 对比对比 . 23 图表图表 39 酒店集团旗下中高端酒店酒店集团旗下中高端酒店 ADR 对比对比 . 23 图表图表 40 酒店集团旗下中高端酒店酒店集团旗下中高端酒店 OCC . 23 Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 / 38 证券研究报告 图表图表 41 截至截至 2020 年末酒年末酒店集团会员数量对比（万人）店集团会员数量对比（万人） . 23 图表图表 42 委托管理模式营收占比不断提升委托管理模式营收占比不断提升 . 24 图表图表 43

19、2019 年主要酒店集团直营门店年主要酒店集团直营门店 REVPAR 对比对比 . 24 图表图表 44 2019 年酒店集团直营门店成本占比对比年酒店集团直营门店成本占比对比 . 24 图表图表 45 2019 年主要酒店集团直营门店毛利率对比年主要酒店集团直营门店毛利率对比 . 25 图表图表 46 管理模式对比管理模式对比 . 25 图表图表 47 部分君亭酒店收费部分君亭酒店收费 . 26 图表图表 48 净利率对比净利率对比 . 26 图表图表 49 2020 年直销占比大幅提升年直销占比大幅提升 . 27 图表图表 50 协议公司占酒店运营收入协议公司占酒店运营收入 39% . 2

20、7 图表图表 51 会员权益会员权益 . 28 图表图表 52 募集资金变更用途募集资金变更用途 . 29 图表图表 53 成都成都 PAGODA君亭设计酒店君亭设计酒店 . 29 图表图表 54 门店数量不断增长门店数量不断增长 . 29 图表图表 55 区域矩阵式扩张区域矩阵式扩张 . 30 图表图表 56 品牌渊源品牌渊源 . 30 图表图表 57 收购后公司酒店、客房数量变化收购后公司酒店、客房数量变化 . 31 图表图表 58 君澜酒店数量快速增长君澜酒店数量快速增长 . 31 图表图表 59 君澜、景澜新签署门店数量君澜、景澜新签署门店数量 . 31 图表图表 60 君澜、景澜新开

21、业门店数量君澜、景澜新开业门店数量 . 31 图表图表 61 国内高端酒店国内高端酒店 ABN 指数排名指数排名 . 31 图表图表 62 酒店布局酒店布局 . 32 图表图表 63 酒店定位酒店定位 . 32 图表图表 64 高端品牌高端品牌 2021 年新开酒店数量年新开酒店数量 TOP10 . 33 图表图表 65 品牌结品牌结构构 . 33 图表图表 66 君澜度假圈君澜度假圈 . 33 图表图表 67 “四南一北四南一北”度假板块度假板块 . 34 图表图表 68 中国旅游客群结构中国旅游客群结构 . 35 图表图表 69 公司盈利预测公司盈利预测 . 36 Table_Compan

22、yRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 / 38 证券研究报告 1 聚焦中高端精选服务聚焦中高端精选服务酒店，酒店，优化管理结构优化管理结构 打造打造中高端中高端 BAS 精选服务模式，深耕长三角核心城市，逐步向全国重点城市有精选服务模式，深耕长三角核心城市，逐步向全国重点城市有序拓展。序拓展。君亭酒店成立于 2007 年，品牌创立之初，创始人吴启元提出了业内领先的“BAS” (Bed 住宿+ Art 文化艺术+ Service 服务)定位理念，致力于打造具有东方气质和情景体验感的中高端精选服务品牌。十几年发展历程中，公司不断探寻精选服务模式，通过差异

23、化的产品、高附加值的服务深耕长三角区域核心城市，并逐步向湖北、安徽、江西等中心城市有序拓展。截至 2021Q3，公司已开业酒店 47 家，其中直营模式 15 家、合资模式 1 家，受托管理模式 31 家。此外，公司已签约待开业酒店储备 19 家。 图表图表 1 公司公司发展历程发展历程 资料来源：公司公告，公司官网，华安证券研究所 图表图表 2 酒店分布情况（截至酒店分布情况（截至 2021 年末）年末） 资料来源：公司官网，华安证券研究所 注：2021 新增杭州之江印象君亭酒店、青岛创智君亭酒店、上海成曼君亭酒店、杭州盈阳君亭酒店等 Table_CompanyRptType1 君亭酒店（30

24、1073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 / 38 证券研究报告 股权集中决策高效，管理层持股绑定核心利益。股权集中决策高效，管理层持股绑定核心利益。公司创始人及控股股东吴启元持股 36.41%，股权集中度较高，有利于决策高效。管理层核心人员副总经理兼董秘施晨宁持股 10.30%，副总经理甘圣宏、财务总监张勇、艺术总监吴海浩分别持股1.09%、1.09%、3.27%，将管理层利益与公司发展深度绑定，增强动力的同时，共享企业成长带来的收益。 图表图表 3 公司股权结构公司股权结构（截至（截至 2021Q3） 资料来源：wind，华安证券研究所 注：从波 2021.12.3 离任总经理职务

25、创始人创始人深耕酒店行业深耕酒店行业经验丰富经验丰富、见解独到、见解独到，核心管理团队专业核心管理团队专业高效高效。创始人吴启元 1986 年进入酒店行业，先后担任多家酒店总经理、创立了“君澜”、“君亭”等酒店品牌，经验丰富；同时具有独特的市场洞察力和艺术审美，致力于打造有辨识度和差异性的中高端酒店品牌。公司核心管理层成员均具有多年中高端酒店设计、开发、运营、投资方面的经验，且管理团队经历了长时间的磨合，合作高效。 图表图表 4 高管高管介绍介绍 高管高管 职务职务 任职时间任职时间 背景背景 吴起元 董事长 2015-8 1986 年 1 月至 1986 年 9 月于杭州六通宾馆任副经理，1

26、986 年 9 月至1995 年 3 月于杭州中日友好饭店任总经理，1995 年 3 月至 1997 年 4月于杭州五洲大酒店任总经理， 1997 年 5 月至 2010 年 5 月于浙江世贸君澜大饭店任总经理， 2001 年 6 月至 2015 年 7 月于世贸君澜任董事长，总经理，2006 年 10 月至 2015 年 5 月于世贸酒店任董事，2006 年 12月至 2015 年 5 月，于世贸中心任董事，2007 年 8 月至 2015 年 8 月于有限公司任董事长。2015 年 8 月至今任浙江君亭酒店管理股份有限公司董事长 施晨宁 副总经理 董事会秘书 2015-8 2007 年 1

27、 月起至 2015 年 4 月于君澜酒店集团有限公司任总裁助理、 总裁办主任、投资发展部总经理；2015 年 4 月至 2015 年 8 月任有限公司副总经理；2015 年 8 月至今任君亭酒店董事、副总经理、董事会秘书 Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 / 38 证券研究报告 甘圣宏 副总经理 2015-8 1996 年 4 月至 1999 年 9 月于宁波象山新光大宾馆从事前厅、客房、办公室工作，1999 年 10 月至 2000 年 9 月于北仑新光大酒店从事前厅工作，2000 年 10 月至 2010 年 1 月于

28、开元酒店集团历任管理公司总经理助理，北京区域总经理，2010 年 2 月至 2015 年 8 月于有限公司历任副总裁，执行总裁，另兼任宁波城市学院兼职教授。2015 年 8 月 28 日起担任公司董事，副总经理 张戈泉 副总经理 2015-8 1997 年 7 月至 2006 年 5 月于浙江世贸君澜大饭店(原浙江世贸中心大饭店)任安全消防主管，2006 年 5 月至 2011 年 10 月于富阳国际贸易中心大饭店任总经理助理， 2011 年 10 月至 2016 年 10 月任上海中星君亭酒店，上海柏阳君亭酒店，上海同文君亭酒店，上海宜林君亭酒店总经理，2016 年 10 月起，任君亭上海区

29、域总经理，2018 年 8 月至今任浙江君亭酒店管理股份有限公司副总经理 张勇 财务负责人 2015-8 1997 年 12 月至 2005 年 7 月于浙江世贸君澜饭店(原浙江世贸中心大饭店)任财务；2005 年 7 月至 2007 年 8 月于杭州西湖四季都市酒店管理有限公司任财务负责人； 2007 年 8 月至 2015 年 8 月于有限公司任财务总监；2015 年 8 月至今任君亭酒店财务总监，2018 年 9 月至今任君亭酒店董事 资料来源：wind，华安证券研究所 引进高端职业经理人，为公司发展注入新活力。引进高端职业经理人，为公司发展注入新活力。2021 年 12 月，公司聘任朱

30、晓东为总经理。朱晓东曾深度主导北京银泰中心、凯悦国际酒店集团中国区业务的运营，参与银泰文旅集团景区和旅游目的地的投资、规划、开发和运营，具有丰富的酒店管理和旅游景区规划运营经验。公司首次在以创始股东为主的管理层团队中引入职业经理人，有助于优化管理结构，拓展视野，为公司并购整合实现跨越式发展奠定了基础。 实施激励性薪酬体系，实施激励性薪酬体系，维持核心员工稳定性和积极性。维持核心员工稳定性和积极性。酒店业在我国的兴起和发展与西方发达国家比相对滞后，对于酒店管理专业人才的重视和引进、培养方面比较欠缺，酒店专业人才具有一定稀缺性。公司实施“按岗按级”定薪制，职位等级越高，对公司战略目标实现的相对价值

31、越大，薪酬等级越高；同时对一线服务人员、销售人员、中高级管理人员实施不同程度的绩效奖金，在保留核心人才的同时，充分激发积极性。 图表图表 5 职工薪酬体系职工薪酬体系 岗位分类岗位分类 薪酬结构薪酬结构 一线服务员工（前厅、餐饮、客房等） 工资+绩效奖金+福利或工资+计件+福利 销售人员 工资+绩效提成+福利 专业技术人员（工程、厨师、财务等） 工资+福利 中高级管理人员 工资+绩效考核奖金+福利或工资+年薪考核+福利 资料来源：wind，华安证券研究所 疫情疫情前前业绩稳定增长， 疫情业绩稳定增长， 疫情好转好转弹性复苏。弹性复苏。 20162019 年， 公司营业收入 CAGR为 6.9%

32、， 归母净利润 CAGR 达 26.5% （高于营收约 19.6pct） 。 2020 年受疫情影响，营收、归母净利润增速分别为-32.9%、-51.5%，2021Q1-3 实现营业收入 2.1 亿元（+26.1%） ，归母净利润 0.34 亿元（+85.1%） ，业绩弹性复苏。 Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 / 38 证券研究报告 图表图表 6 营收及其增速营收及其增速 图表图表 7 归母净利润及其增速归母净利润及其增速 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 2 结构升级业态分化结构

33、升级业态分化，本土品牌有望崛起本土品牌有望崛起 2.1 供需双向供需双向协同共振协同共振，中中高高端酒店端酒店成为新趋势成为新趋势 消费需求高速增长消费需求高速增长，叠加，叠加经济型经济型需求转移、需求转移、供给增速放缓供给增速放缓，中高端酒店保持快中高端酒店保持快速发展态势。速发展态势。截至 2020 年末，中国中高端连锁酒店数量达到 15454 家，2017-2020CAGR 为 45.0%，远高于经济型酒店（2017-2020CAGR 为 12.6%） ，预计未来中高端酒店仍会保持较高增速，主要驱动因素如下： 图表图表 8 经济连锁酒店数量经济连锁酒店数量 图表图表 9 中中高高端连锁酒

34、店数量端连锁酒店数量 资料来源：盈蝶，华安证券研究所 注：一、二星级酒店划分为经济型 资料来源：盈蝶，华安证券研究所 注：三、四星级酒店划分为中高端 从需求端来看，从需求端来看， （1）居民出行频率增加叠加消费升级，驱动中）居民出行频率增加叠加消费升级，驱动中高高端酒店发展。端酒店发展。随着经济发展和生活观念的转变，居民外出旅行频率增加，参考疫情前数据，截至 2019 年末，中国旅游人次达到 60.1 亿人，2014-2019 年 CAGR 为 10.7%。消费升-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%0.00000.50001.00001.50002.00002.50003.0

35、0003.50004.00004.5000200192020 2021Q3营业总收入（亿元）YOY(%)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0.000.100.200.300.400.500.600.700.802001920202021Q3归母净利润（亿元）YOY(%)-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00020020经济型连锁酒店数量（家）YOY（%，右轴）0%10%20%30%40%

36、50%60%70%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020020中高端连锁酒店数量（家）YOY（%，右轴） Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 10 / 38 证券研究报告 级带动下， 国内人均单次旅游花费从2014年的839.7元提升到2019年的953.3元。根据马蜂窝旅游网发布的全球旅游消费报告 2019 ，旅游出行酒店预订中，中高端酒店占比达 56%。旅行消费者更加注重消费体验性，中高端酒店需求量的增加，促进经济型酒店向中高端酒店升级

37、转型。 图表图表 10 国内旅游人数和旅游收入增加国内旅游人数和旅游收入增加 图表图表 11 国内人均单次旅游花费国内人均单次旅游花费 资料来源：国家统计局，华安证券研究所 资料来源：国家统计局，华安证券研究所 图表图表 12 中高端酒店中高端酒店预订预订占比超过一半占比超过一半 资料来源：马蜂窝旅游网旅游账单 2.0：全球旅游消费报告 2019，华安证券研究所 注：中高端包括舒适型和高端 （2） 商旅市场扩张叠加差旅费用标准调整， 带动需求提升。） 商旅市场扩张叠加差旅费用标准调整， 带动需求提升。 根据携程商旅数据，20142019 商旅支出 CAGR 为 8.9%，预计随着疫情好转，商旅

38、支出逐步恢复20202024CAGR 将达到 14.7%。 2016 年财政部调整中央和国家机关工作人员差旅住宿标准，主要集中在 350650 元价格带，促进了消费需求从经济型酒店向中端酒店转换。2020 年选择中高端型酒店的商旅消费者占比 61.1%（+3.4pct） ，商旅市场扩张为中高端酒店带来发展空间和机遇。 0070010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000200020中国国内旅游收入（亿元）中国国内旅游人数（亿人次）-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%020

39、04006008001,0001,200200020国内人均旅游花费（元）YOY（%，右轴）32%56%12%经济型中高端豪华型 Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 11 / 38 证券研究报告 图表图表 13 中国商旅支出呈上升趋势中国商旅支出呈上升趋势 图表图表 14 商旅消费者酒店类型偏好商旅消费者酒店类型偏好 资料来源：携程商旅2020-2021 中国商旅管理市场白皮书，华安证券研究所 资料来源：携程商旅2020-2021 中国商旅管理市场白皮书，华安证券研究所 注：一、二星级

40、酒店划分为经济型；三、四星级酒店划分为中高端、五星级酒店划分为豪华型 从供给端来看，从供给端来看， 经济型酒店经济型酒店房价增速不及成本增速， 迫使经济型酒店转型升级。房价增速不及成本增速， 迫使经济型酒店转型升级。酒店租金、人工成本费用是酒店主要成本，占比分别约为 20%30%、20%25%。20152019 年， 经济型酒店房价 CAGR 为 1.58%， 不及一线及二线城市的平均租金率、酒店及餐饮行业的服务人员平均年薪的复合增速（4.20%、6.40%、5.10%） 。经济型酒店利润率的降低迫使其向中端酒店转型升级。 图表图表 15 酒店成本费用占比酒店成本费用占比 图表图表 16 房价

41、增速不及租金及薪酬增速房价增速不及租金及薪酬增速 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：弗若斯特沙利文，文旅部，华安证券研究所 酒店结构和收入结构类似，中酒店结构和收入结构类似，中高高端酒店具有发展潜力。端酒店具有发展潜力。不同收入阶层的人对酒店价格敏感性不同，酒店结构和收入结构具有一定相关性，欧美国家的酒店结构和收入结构印证了这一点。欧美国家的酒店结构呈现“橄榄型”，高端、中端、经济型酒-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000中国商旅支出（亿美元）YOY

42、（%，右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%经济型中高端豪华型2020201920%30%20%25%10%15%6%8%5%8%13%15%租金人力成本折旧摊销酒店消费品能耗其他0%1%2%3%4%5%6%7%20152019CAGR Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 12 / 38 证券研究报告 店占比为 2:5:3，和欧美国家 2:5:3 的高等、中等、低等收入结构类似。根据盈蝶咨询数据，2020 年中国中端酒店占比为 32%，而根据麦肯锡咨询数据，2018 年中国中产阶级占比约为 46%，随着经济发展，中

43、产阶级比例将进一步提升，社会收入结构逐步向“橄榄型”转变，带动中端酒店进一步发展。 图表图表 17 中国收入结构中国收入结构&酒店结构酒店结构 资料来源：麦肯锡2020 年中国消费者调查报告，盈蝶，华安证券研究所 注：一、二星级酒店划分为经济型；三、四星级酒店划分为中高端、五星级酒店划分为豪华型 2.2 需求需求分化催生分化催生多元多元业态业态，精选服务优势凸显，精选服务优势凸显 消费需求消费需求细化细化，推动推动酒店多样化酒店多样化发展。发展。在消费升级、新兴消费群体崛起、疫情影响等多重因素共同作用下，消费需求分化，消费者更加注重消费体验，对酒店的品质、 文化内涵、 设计和服务提出更高要求，

44、 因此中高端酒店为满足消费需求转变，逐步向“个性化”、 “多样化”方向发展， 通过形态创新、 功能叠加等方式进行场景重构，打造具有个性化设计和服务、 多元化配套设施的酒店产品， 促进酒店业态的多元化。 图表图表 18 中国中国酒店业消费人群酒店业消费人群细化细化 资料来源：消费升级趋势下的中国旅游住宿业品牌发展格局，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 13 / 38 证券研究报告 图表图表 19 需求需求分分化化推推动酒店动酒店多元多元化化 资料来源：中国旅游住宿业十年回顾与展望，华安证券研究所 酒店集团酒店集团

45、精准定位核心消费者推出个性化酒店，增强品牌黏性。精准定位核心消费者推出个性化酒店，增强品牌黏性。酒店集团通过解析目标消费群体对酒店体验的独特认知，推出满足其特定体验需求的酒店品牌，并通过产品迭代更新和提供差异化服务， 不断为消费者创造较为长效的“情感性满足”，增强消费者忠诚度和品牌黏性，提高竞争力。酒店集团主要通过收购、跨界合作、自主升级改造等途径，推出个性化酒店品牌： （1）收购途径：锦江集团收购铂涛集团后，从此拥有希岸、喆啡、ZMAX 等多个主题或精品酒店品牌； （2）跨界合作途径： 东呈集团与锋小雷 IP 推出锋态度酒店品牌； 亚朵酒店通过与网易云跨界合作，推出网易云亚朵酒店品牌； （3

46、）自主升级改造途径：首旅如家集团将旗下如家、莫泰等经济型酒店改造升级， 推出年轻个性化中端酒店品牌 YUNIK。 截至 2020 年末，多元化主题酒店占比达 66.3%。 图表图表 20 各酒店开拓多元化品牌各酒店开拓多元化品牌 资料来源：各公司官网，华安证券研究所 Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 14 / 38 证券研究报告 图表图表 21 2020 年主题酒店分布占比年主题酒店分布占比 资料来源：中国旅游住宿业十年回顾与展望，华安证券研究所 精选服务模式整合核心功能，精选服务模式整合核心功能，兼备兼备高性价比和服务体验高

47、性价比和服务体验。消费需求多样化背景下，经济型酒店和标准化中端酒店难以满足消费者对品质和服务的多元化要求，而全服务的奢华酒店价格过高，性价比较差。中高端精选服务酒店根据目标消费群体特定的消费需求，选择最契合的功能与服务，再进行整合改造，对一些必要但利用率较低的功能，通过独特设计实现精简或整合，还可将前台、餐厅、酒吧、休闲区、商务中心进行整合成集实用、休闲、商务、社交、餐饮于一体的跨界空间，进而使精选服务酒店同时兼备经济型酒店的效率和高星级酒店的服务体验。 图表图表 22 酒店按提供服务与设施分类酒店按提供服务与设施分类 资料来源：公司公告，华安证券研究所 2.3 外部外部催化催化叠加叠加内涵内

48、涵发展发展，本土品牌本土品牌价值显现价值显现 疫情中断国际外循环，文化自信增强，疫情中断国际外循环，文化自信增强，本土品牌迎来发展机遇本土品牌迎来发展机遇。2020 年疫情影响下，中高端客流中的国际客流和商旅客流呈现断崖式下跌，国际外循环被切断，对国际品牌的优势领域完善的客源系统和供应链系统形成冲击，同时在国内经济内循环的大背景下，新兴的客源体系逐步形成，给本土酒店品牌发展带来机遇。长期来看，随着消费代际转换以及国内消费者审美自信、文化自信逐渐提高，“国潮”商务 19.0%度假 14.7%生活方式12.0%文化主题12.0%个性化7.9%电竞 5.2%艺术 5.2%电影 4.1%设计师4.1%

49、社交 4.1%养生 3.3%情侣 3.0%潮牌 2.5%营地 1.1%美学 2.2% Table_CompanyRptType1 君亭酒店（301073） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 15 / 38 证券研究报告 获取新一代消费者的认同，有望带动本土酒店品牌发展。 存量存量地产时代，国外品牌优势淡化。地产时代，国外品牌优势淡化。在地产增量时代，政府拿地需要配备高星级的国际酒店品牌，地产商偏好高星级国际酒店品牌作为配套项目，借助其品牌力提升整个楼盘周边住宅和商业整体的物业溢价空间。 2015 年之后， 房地产开发放缓，20152021CAGR 为 8.1%（20002015CAGR 为 23

50、.7%） ，进入存量地产时代。根据2021-2022 亚洲（中国）酒店业发展报告发布数据，2021 年 48%开店酒业来自存量物业改造，国外品牌优势淡化。 图表图表 23 房地产投资增速放缓房地产投资增速放缓 图表图表 24 2021 年酒店开业三大主要途径年酒店开业三大主要途径 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：2021-2022 亚洲（中国）酒店业发展报告，华安证券研究所 本土品牌本土品牌敏锐捕捉敏锐捕捉需求变化需求变化叠加会员优势叠加会员优势，竞争力，竞争力提升提升。 （1）本土品牌深耕中国市场，更加适应中国消费者的需求变化，通过深度挖掘品牌基因，能更有针对性地推出匹配消费需