1、 公司公司报告报告 | 首次覆盖报告首次覆盖报告 1 日月股份日月股份（603218） 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 05 月月 25 日日 投资投资评级评级 行业行业 电气设备/电源设备 6 个月评级个月评级 增持（首次评级） 当前当前价格价格 22.75 元 目标目标价格价格 26.1 元 基本基本数据数据 A 股总股本(百万股) 531.28 流通A 股股本(百万股) 524.54 A 股总市值(百万元) 12,086.70 流通A 股市值(百万元) 11,933.22 每股净资产(元) 6.67 资产负债率(%) 47.50 一年内最高/最低(元) 24.12/16.01

2、作者作者 王纪斌王纪斌 分析师 SAC 执业证书编号：S01 马妍马妍 分析师 SAC 执业证书编号：S02 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 股价股价走势走势 铸件行业龙头地位稳固，扩产提效借乘抢装浪潮铸件行业龙头地位稳固，扩产提效借乘抢装浪潮 营收大幅增长，风电营收占比提升营收大幅增长，风电营收占比提升 2019 年，公司实现营业收入 34.86 亿元，较上年同期增长 48.30%。其中， 风电产品占比 82.88%， 相较去年增加 14.88 个百分点； 实现归母净利润 5.05 亿元， 同比增长 79.84%； 实现归母扣非净利润 4.9

3、 亿元， 同比增长 91.46%。 2020 一季度公司实现营业收入 8.33 亿元，同比增长 23.61%，归母净利润 1.3 亿元，同比增长 57.15%。 专注铸件扩产路线专注铸件扩产路线，强化精加工实力强化精加工实力 截至目前，公司拥有年产 40 万吨铸件的铸造产能规模，形成了年产 10 万 吨大型铸件精加工能力，是国内产能规模最大的风机铸件制造厂商之一。 年产 18 万吨海装关键铸件项目一期 10 万吨产能已全部释放，二期 8 万吨 建设计划已提上日程， 项目建设完成后公司将拥有 48 万吨铸件产能。 2016 年公司通过IPO投资年产10万吨精加工项目， 自此公司拥有了精加工能力，

4、 高端订单竞争力显著增强。2019 年末公司发行 12 亿可转债募集资金，用 于建设年产 12 万吨大型海上风电关键部件精加工生产线建设项目， 项目完 成后公司精加工产能将达到 22 万吨，这将进一步提升公司“一站式”交付 能力，优化产品结构，利于发展优质客户。 开拓海外市场，带动毛利率提升开拓海外市场，带动毛利率提升 从公司历史收入情况看，产品的外销毛利率远高于内销毛利率，2019 年外 销毛利率为 40.11%， 内销毛利率为 23.12%。 因此， 公司积极布局海外市场， 2016-2019 外销收入持续增长。其中 2019 年海外收入占比 13%，与业内其 他头部厂商相比仍有一定提升空

5、间。鉴于海外客户对“一站式”采购的高 要求，拓展海外市场可以使新建设产能得到充分的利用和释放。公司与 Vestas、GE、三菱重工、日本铸钢所等客户的合作不断深入，订单量不断 攀升，公司业绩有望受益于海外需求增长而快速提升。 盈利预期盈利预期 我们预期公司 2020-2022 年营收分别为 46.76、55.82、63.07 亿元，归母 净利润分别 7.71、 9.48、 11.10 亿元； 当前股价对应 PE 分别为 15.08、 12.26、 10.47；EPS 分别为 1.45、1.79、2.09 元。估值方面，2015 年是抢装年，以 同行业公司金风科技做参考，PE 值为 22.73；

6、今年也是陆上风电抢装年， 目前风电行业公司估值处于底部， 并且行业发展符合国家鼓励基建的决策， 待新冠疫情造成的市场情绪波动稳定后，行业估值有望进行修复，预期估 值水平约为 18 倍，对应目标价 26.1 元。公司系风电铸件龙头企业，抢装 期表现突出可期，我们给予“增持”评级。 风险风险提示提示：原材料价格波动风险；客户集中风险；海外订单减少风险；政 策性风险；安全生产及环保风险 财务数据和估值财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 2,350.59 3,485.83 4,675.54 5,581.55 6,306.56 增长率(%) 28.

7、35 48.30 34.13 19.38 12.99 EBITDA(百万元) 491.15 812.27 911.46 1,123.65 1,327.89 净利润(百万元) 280.55 504.54 771.08 948.41 1,110.39 增长率(%) 23.82 79.84 52.83 23.00 17.08 EPS(元/股) 0.53 0.95 1.45 1.79 2.09 市盈率(P/E) 41.43 23.04 15.08 12.26 10.47 市净率(P/B) 3.91 3.28 2.75 2.25 1.85 市销率(P/S) 4.95 3.33 2.49 2.08 1.8

8、4 EV/EBITDA 11.64 11.84 10.97 8.40 6.80 -12% -5% 2% 9% 16% 23% 30% 37% -092020-01 日月股份电源设备 沪深300 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 2 内容目录内容目录 1. 公司简介公司简介 . 4 1.1. 股权结构 . 4 1.2. 公司发展历程 . 4 1.3. 控股子公司 . 5 1.4. 主营业务 . 5 1.5. 产销量 . 6 1.6. 营收分析 . 6 1.6.1. 营业收入及归母净利润 . 6 1.6.2. 成本 . 7 1.6.3. 毛利和毛利率 . 7

9、 1.6.4. 费用 . 8 2. 公司业务情况公司业务情况 . 9 2.1. 规模化经营提升核心竞争力 . 10 2.2. 强化精加工工序打破发展瓶颈 . 11 2.3. 海外市场开拓顺利推进，带动毛利率提升 . 12 3. 风电行业发展情风电行业发展情况况 . 12 3.1. 装机量 . 13 3.2. 2020-2022 行业发展预期 . 13 3.2.1. 2020 实际能够完成的吊装量 . 14 3.2.2. 2021-2022 装机量预期 . 14 3.2.2.1. 2020 年顺延并网的项目 . 14 3.2.2.2. 平价大基地项目 . 14 3.2.2.3. 自愿转为平价的项

10、目 . 15 3.2.2.4. 分散式崭露头角 . 15 3.3. 政策影响 . 15 3.3.1. 陆上风电电价退坡 . 15 3.3.2. 关于补贴分配问题 . 16 3.3.3. 消纳空间超预期 . 16 4. 盈利预期盈利预期 . 17 4.1. 同业比较 . 17 4.2. 营收拆分 . 17 4.3. 盈利预期 . 17 5. 风险提示风险提示 . 18 5.1. 原材料价格波动风险 . 18 5.2. 客户集中的风险. 18 5.3. 全球经济低迷，可能对海外订单造成影响的风险 . 18 5.4. 安全生产及环保风险 . 18 5.5. 政策性风险 . 18 mNsNqRsRqN

11、mNvMtRyQsOyQ6McM6MoMnNtRpPjMrRmRiNpNqObRrRwPwMoOxPxNtQsR 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 3 图表目录图表目录 图 1：2020 年一季报公布的公司股权结构 . 4 图 2：公司发展历程 . 5 图 3：2016 年-2019 年产销量 . 6 图 4：2016 年-2020Q1 营业收入与归母净利润（单位：万元） . 6 图 5：2018 年营业收入情况（单位：万元） . 7 图 6：2019 营业收入情况（单位：万元） . 7 图 7：2016-2020Q1 总成本情况（万元） . 7 图 8：2016 年-201

12、9 公司分类产品毛利率 . 8 图 9：2016 年-2020Q1 费用情况（万元） . 8 图 10：销售费用（单位：万元) . 9 图 11：管理费用（单位：万元） . 9 图 12：研发费用（单位：万元) . 9 图 13： 财务费用（单位：万元) . 9 图 14：铸件精加工流程 . 11 图 15：2016-2023E 公司产品交付构成规划（单位：万吨） . 12 图 16：2016-2019 公司海内外销售收入及毛利率 . 12 图 17：2014-2020Q1 全国风机并网量（单位：万千瓦） . 13 图 18：2010-2020Q1 全国每年新增海上风电装机容量. 13 图 1

13、9：2013-2019 全国风机吊装量（单位：GW） . 14 图 20：陆上风电四类风区上网指导价变化 . 16 图 21：截至 2020 年 5 月 24 日风电行业估值历史情况 . 18 表 1：2019 年度末主要控股子公司情况 . 5 表 2：公司核心产品 . 5 表 3：公司现有在建扩产项目 . 10 表 4：国内风机铸件主要制造厂商及产能情况 . 10 表 5：截至 2019 年 8 月 31 日公司 4MW 以上风电铸件产品在手订单 . 11 表 6：2016-2020E 市占率前十位主机厂供货量预期（单位：GW） . 14 表 7：平价基地项目 . 15 表 8：同业比较 .

14、 17 表 9：营收拆分 . 17 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 4 1. 公司简介公司简介 日月重工股份有限公司是一家专攻高新技术重工业的民营上市公司。目前公司处于高速发 展期，已成为国内最大的铸造生产企业之一，装备先进，技术力量雄厚，以生产“厚大断 面球铁铸件”见长，处于铸造行业的龙头地位。公司的铸造技术中心被认定为浙江省省级 企业技术中心，开发的“注塑机厚大断面球铁模板铸件”被列入国家火炬项目。截至 2019 年底，公司拥有已授权的专利 103 项，其中发明专利 45 项；参与起草灰铸铁件 、 球 墨铸铁件等 19 项国家、行业标准。目前公司主要的铸造产品有大型风力

15、发电机、大型 柴油机、大型注塑机、大型加工中心、大型矿山机械等系列铸件，年生产能力 40 万吨， 以球墨铸铁、灰口铸铁和蠕墨铸铁为主。 1.1. 股权结构股权结构 日月重工股份有限公司系于 2007 年 12 月由傅明康、陈建敏、傅凌儿共同发起设立的股份 有限公司。本公司的实际控制人为傅明康、陈建敏、傅凌儿。其中，傅明康、陈建敏为夫 妻关系，傅凌儿为两人女儿，三人直接持有股份总和股权 61.88%，股权较为集中，结构稳 定。其中傅明康、陈建敏除了直接持有公司股份外，还分别通过同盈投资、明裕投资和祥 禾投资持有公司部分股权。 图图 1：2020 年一季报公布的公司股权结构年一季报公布的公司股权结

16、构 资料来源：公司公告、天风证券研究所 1.2. 公司发展历程公司发展历程 公司始建于 1984 年，经过多次重组改制，成为民营上市公司。2007 年 12 月傅明康、陈 建敏、傅凌儿共同发起设立日月重工，2010 年 12 月完成资产重组，将日月集团所拥有 的与铸造业务相关的资产和子公司股权注入日月重工。2016 年 12 月在上海证券交易所 上市。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 5 图图 2：公司发展历程公司发展历程 资料来源：公司官网、天风证券研究所 1.3. 控股子公司控股子公司 子公司中利润的主要贡献者是日星铸业。 2019 年度， 日星铸业营业收入 245,2

17、29.56 万元， 营业利润 36,854.53 万元。 表表 1：2019 年度末主要控股子公司情况年度末主要控股子公司情况 序号序号 被参控公司被参控公司 参控关系参控关系 直接持股比例（直接持股比例（%） 净利润（万元）净利润（万元） 主营业务主营业务 1 宁波日星铸业有限公司 子公司 100 32,419.99 钢铁铸件、 机械零部件制造加 工，金属材料的批发、零售 2 宁波精华金属机械有限公司 子公司 100 683.46 金属机械设备及其配件的制 造、加工和销售 3 宁波月星金属机械有限公司 子公司 100 731.66 金属机械设备及其配件的制 造、加工、批发、零售 4 日月核装

18、备 子公司 51 0.07 核 电 装 备 及 其 零 部 件的研发、 制造、加工 资料来源：wind、天风证券研究所 1.4. 主营业务主营业务 公司的主营业务为大型重工装备铸件的研发、生产及销售，主要为风力发电、塑料机械、 船舶动力以及加工中心等下游行业提供铸件产品配套。其中，公司在风电铸件领域处于领 先地位，公司风电 4.0MW、5.0MW 和 6.0MW 等大功率产品均已批量供货。截至 2020 年 3 月底， 公司已具有年产 40 万吨的铸造产能规模， 精加工产能 10 万吨， 逐步形成了铸造、 精加工全产业链的供货模式。 表表 2：公司核心产品公司核心产品 主要产品类别主要产品类别

19、 主要产品名称主要产品名称 风电铸件 IMS 行星架、风轮锁定法兰、主框架、底座、定子主轴、轮毂、转动轴等 塑料机械铸件 头板、二板、尾板、油缸、射台前板、长油缸、冲压油缸等 柴油机铸件 机体、空气出气壳体、轴承壳、空气进气壳体、气缸、阀壳体、汽缸盖、曲轴 加工中心铸件 工作台、床身、横床身、立柱、横梁、回转体、滑枕 资料来源：公司官网、天风证券研究所 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 6 1.5. 产销量产销量 近年公司注重合理排产，铸件产销量持续攀升。2019 年实现产量 33.25 万吨，同比增长 29%；销量 33.16 万吨，同比增长 34%。在一季度国内疫情形势不

20、利的情况下，公司 3 月 份生产量、销售量双超 4 万吨，创单月历史新高。 图图 3：2016 年年-2019 年产销量年产销量 资料来源：公司公告、天风证券研究所 1.6. 营收分析营收分析 1.6.1. 营业收入营业收入及归母净利润及归母净利润 公司主营业务突出，近三年收入占的比例皆超过 97%。公司主营业务包括风电产品业务和 塑料机械业务， 以风电产品业务为主。 2016 年-2019 年， 风电产品业务销售收入分别 11.73 亿元、11.74 亿元、15.88 亿元和 28.57 亿元。其他业务收入主要包括柴油机铸件、加工中 心铸件等其他大型铸件收入。 2019 年，公司实现营业收入

21、 348,583.04 万元，同比增长 48.30%,，净利润 50,454.00 万 元，同比增长 79.84%。2020Q1 公司实现营业收入 83284.34 万元，与去年同期相比增加 23.61%；归母净利润 13042.66 万元，同比增长 57.15%。 图图 4：2016 年年-2020Q1 营业收入营业收入与归母净利润（单位：万元）与归母净利润（单位：万元） 资料来源：wind、天风证券研究所 随着国内风电行业的快速发展，风电产品业务在营业收入中占得比重逐年攀升，从 2018 年的 68%增长到 2019 年的 82.88%。我们认为，随着陆上风电业务成熟，年装机量趋于稳 定以

22、及海上风电业务快速推进，公司的风电产品营收占比将会逐步提升。 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 7 图图 5：2018 年营业收入情况（单位：万元）年营业收入情况（单位：万元） 图图 6：2019 营业收入情况（单位：万元）营业收入情况（单位：万元） 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 1.6.2. 成本成本 成本管控力度增加。2019 年总成本为 29.2 亿元，同比增长 41.59%，2020Q1 相较 2019Q1 总成本增长 18.63%。营业总成本变动主要由于销售量增加导致。此外，2018 年产品主要材 料生铁废钢价格处于高位震荡

23、，2019 年趋落，公司继续狠抓成本控制措施，积极拓展采购 渠道，引进高性价比的新材料和新供方，完善考核制度，提升生产质量，公司成本得到持 续改善。 图图 7：2016-2020Q1 总成本情况（万元）总成本情况（万元） 资料来源：wind、公司公告、天风证券研究所 1.6.3. 毛利和毛利和毛利率毛利率 受主要原材料采购单价波动的影响，毛利率先降后增。目前风电铸件为公司毛利的主要来 源。 2016-2018 产品毛利率持续下降， 主要原材料生铁、 废钢及树脂等材料单价从 2016 年 下半年开始大幅度上升后 2017 年与 2018 年维持在高价，导致成本增加幅度大于收入增 加幅度。 201

24、9 年主要原材料价格处于高位震荡下行趋势， 并且公司大型化产品高附加值产 品销量增加以及自行精加工产量增加获取了部分加工环节的利润，公司毛利率得到持续改 善，相比 2018 年增加 3.88 个百分点。 121,029.74 159,449.46 205,925.89 291570.84 69,167.29 31.74% 29.15% 41.59% 18.63% 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% 0.00 50,000.00 100,000.00 150,000.00 200,000.00 250,000.00 300,000.00 350,000.00 200192020Q1 公司报告公司报告 | | 首次覆盖报告首次覆盖报告 8 图图 8：2016 年年-2019 公司分类产品毛利率公司分类产品毛利率 资料来源：wind、公司公告、天风证券研究所 1.6.4. 费用费用 2019 年各项费用总计为 2.93 亿元，占营业收入的 8.41%，同比增长 51.99%。其中研发和