1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 富信科技 688662.SH 公司研究 | 首次报告 国内半导体热电制冷技术国内半导体热电制冷技术领跑者领跑者。公司是国内外少数全产业链半导体热电技术解决方案及应用产品提供商之一，集半导体热电器件、系统及其整机应用为一体，产品广泛应用于各类新兴消费电子场景。在国产替代的大背景下，公司突破高端领域，应用场景逐步拓宽至通信、汽车、医疗等领域。未来公司有望在需求端受益于消费电子需求复苏，新场景、新应用打开长期增量空间；供给侧国内市场享受国产替代。供需两侧同步

2、向好，产能扩张产品升级双维成长。 消费升级趋势明确，半导体热电技术需求不断涌现。消费升级趋势明确，半导体热电技术需求不断涌现。热电技术消费电子场景以品质生活类电器为主，此前市场多集中于欧美发达国家。伴随我国消费升级趋势下，未来品质生活类电器有望在国内市场迎来突破。据智研咨询数据，在 19 年出口的半导体制冷式家用型冷藏箱（啤酒机、恒温冰箱等）中，公司份额近 20%，此外公司已开拓了应用于手机散热背夹及水离子吹风机的热电器件，在国内市场销售良好。随着疫情影响逐渐消退，公司消费电子类产品有望恢复稳增长。 突破高端领域，突破高端领域，通信通信/汽车汽车/医疗增量可观。医疗增量可观。公司产品突破高端领

3、域，成功切入到通信、汽车、工业、航天国防等高附加值 TEC 应用领域，其性能及可靠性与国际龙头企业水平相当，且具备成本优势，具有国产替代的市场空间。根据见炬科技的数据，2019 年光通信市场热电器件约 7000 万枚；至 2024 年，因基站建设拉动将增加需求至 3.3 亿枚，19-24E CAGR 高达 36%。公司用于通信光模块的高性能微型热电制冷器件产品已向全球领先的某通信设备客户批量出货，成为国内少数能够生产用于光模块温控的微型热电制冷器件厂商之一，未来成长空间可观。同时公司热电技术还应用在激光雷达以及医疗设备等场景，医疗领域已导入华大智造、圣湘生物等行业知名企业，有望受益于下游应用产

4、业的蓬勃向上迎来强劲需求。 我们预测公司 22-24 年每股收益分别为 1.44、2.05、2.86 元，根据可比公司 22 年31 倍 PE 估值，对应目标价 44.64 元，首次覆盖给予买入评级。 风险提示 高端产品拓展不及预期、海外业务不及预期、汇率波动风险、热电整机产品大客户占比过高风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 624 697 925 1,170 1,438 同比增长(%) -0.3% 11.6% 32.8% 26.4% 22.9% 营业利润(百万元) 86 100 144 205 285 同比增长(%) 5.3% 16.5%

5、43.2% 42.5% 39.3% 归属母公司净利润(百万元) 74 88 127 181 253 同比增长(%) 3.1% 18.9% 44.1% 42.3% 39.4% 每股收益（元） 0.84 1.00 1.44 2.05 2.86 毛利率(%) 28.4% 26.7% 28.5% 30.2% 31.9% 净利率(%) 11.9% 12.7% 13.8% 15.5% 17.6% 净资产收益率(%) 22.7% 16.6% 16.7% 20.7% 24.4% 市盈率 36.9 31.0 21.5 15.1 10.8 市净率 7.9 3.8 3.4 2.9 2.4 资料来源：公司数据. 东方

6、证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年04月01日） 31.02 元 目标价格 44.64 元 52 周最高价/最低价 51.44/26.16 元 总股本/流通 A 股（万股） 8,824/5,313 A 股市值（百万元） 2,737 国家/地区 中国 行业 电子 报告发布日期 2022 年 04 月 03 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 -7.67 -20.41 -27.02 -12.79 相对表现 -10.64 -17.24 -21.22 11.05 沪深 300 2.97 -3.17 -5.8

7、 -23.84 蒯剑 *8514 执业证书编号：S0860514050005 香港证监会牌照：BPT856 马天翼 *6115 执业证书编号：S0860518090001 唐权喜 *6086 执业证书编号：S0860521070005 李庭旭 韩潇锐 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 买入（首次） 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 1 半导体热电技术

8、方案领跑者，全产业链布局赋能竞争力 . 5 1.1 国内半导体热电技术佼佼者 . 5 1.2 产业链一体化布局优势显著，横向拓宽应用领域 . 6 1.3 业绩增长前景明朗，盈利能力突出 . 7 2 消费升级趋势明确，半导体热电技术需求不断涌现 . 10 2.1 半导体热电技术适用性广 . 10 2.2 半导体制冷式冷藏箱前景广阔，国内需求空间大 . 11 3 突破高端领域，通信/汽车/医疗增量可观 . 16 3.1 高性能 TEC 海外厂商把握话语权，国产替代空间巨大 . 16 3.2 光模块需求强劲，公司突破 Micro TEC 打开成长天花板 . 16 3.3 受益激光雷达规模化装车在即，

9、车载应用空间打开 . 18 3.4 医疗场景需精准控温，热电技术不可替代 . 20 盈利预测与投资建议 . 22 盈利预测 . 22 投资建议 . 23 风险提示 . 23 YUkXgXdUvZrUqRoMtQ7NbP8OmOmMsQnPiNoOnRiNmMpR9PmMwPxNrNnRvPpPnQ 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图目录 图 1：公司产品布局. 5 图 2：公司股权结构（截至 21 年报） . 6 图 3：公司全

10、产业链布局 . 6 图 4：产业链一体化带来时效、质量、成本等优势 . 6 图 5： 恒温酒柜产品体积小、控温精准、制冷温度低、速度快 . 6 图 6：啤酒机产品噪声低、控温精准、制冷稳定 . 6 图 7：公司消费电子收入占比呈温和下降 . 7 图 8：公司热电机应用产品收入构成（单位：亿元）. 7 图 9：公司营业总收入及 YoY . 7 图 10：公司归母净利润及 YoY . 7 图 11：2017-2021 公司营收结构 . 8 图 12：公司毛利率及净利率 . 8 图 13：公司各产品分部毛利率情况 . 8 图 14：公司期间费用情况 . 9 图 15：公司研发费用及同比增速 . 9

11、图 16：募投项目及扩产项目规划 . 10 图 17：半导体热电制冷技术原理（佩尔捷效应） . 10 图 18：半导体温差发电技术原理（泽贝克效应） . 10 图 19：半导体热电器件结构 . 11 图 20：半导体热电系统结构 . 11 图 21：全球半导体热电器件市场规模及预测 . 11 图 22：中国半导体制冷式家用型冷藏箱出口数量 . 12 图 23：中国半导体制冷式家用型冷藏箱出口市场规模 . 12 图 24：客户资源优质稳定 . 12 图 25：全球啤酒销售规模预测（单位：亿美元） . 13 图 26：啤酒家用消费比率上升 . 13 图 27：公司啤酒机系统 . 13 图 28：2

12、017-2020 公司啤酒机收入及增速 . 13 图 29：2012-2019 全球葡萄酒消费规模及均价逐年提高 . 13 图 30：2020 年全球葡萄酒主要消费国家 . 13 图 31：恒温床垫通过外置主机控温 . 14 图 32：部分厂商恒温床垫产品整理 . 14 图 33：公司恒温床垫收入快速增长（单位：亿元） . 15 图 34：公司恒温床垫毛利率保持稳定 . 15 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 图 35：公司产品种

13、类和渠道同步拓展 . 15 图 36：TEC 技术升级方向 . 16 图 37：热电技术竞争格局 . 16 图 38：全球光模块市场规模及预测（单位：亿美元） . 17 图 39：全球通信热电器件市场规模及预测（单位：万枚） . 17 图 40：公司掌握区熔、热压、热挤压三种材料制备工艺 . 17 图 41：各厂商微型热电制冷器件参数对比 . 18 图 42：自动驾驶感知配置方案 . 19 图 43：ADAS 激光雷达市场规模预测（亿美元） . 19 图 44：部分搭载激光雷达的车型汇总 . 19 图 45：热电技术在汽车中的应用 . 20 图 46：戴姆勒 48V 轻混电池系统中采用了 4

14、组半导体热电器件 . 20 图 47：热电技术在医疗领域的应用 . 20 图 48：中国 PCR 设备市场规模预测 . 21 图 49： 公司布局多款医疗领域热电制冷系统 . 21 图 50：可比公司估值 . 23 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 1 半导体热电技术方案领跑者，全产业链布局赋能竞半导体热电技术方案领跑者，全产业链布局赋能竞争力争力 1.1 国内半导体热电技术佼佼者 深耕半导体热电制冷技术，半导体热电技术方案领军企

15、业。深耕半导体热电制冷技术，半导体热电技术方案领军企业。富信科技成立于 2003 年，是国内外少数全产业链半导体热电技术解决方案及应用产品提供商之一，集半导体热电器件（TEC）、系统及其整机应用为一体，产品广泛应用于冰箱、啤酒机、恒温酒柜、恒温床垫等通用及新兴消费电子场景，并逐步拓宽至通信、汽车、医疗等高端应用领域。未来公司有望在需求端受益于消费电子需求复苏，新场景、新应用打开长期增量空间；供给侧国内市场享受国产替代。供需两侧同步向好，产能扩张产品线升级双维成长。 图 1：公司产品布局 数据来源：公司公告、东方证券研究所 股权结构稳定，获行业龙头长期投资。股权结构稳定，获行业龙头长期投资。公司

16、实控人刘富林、刘富坤为一致行动人，分别担任公司董事长兼总经理、副董事长职位，合计持股比例达到37.12%。工程材料和光电子器件领域的全球领导者美国贰陆公司早在 07年便投资富信科技，截至目前通过其全资子公司绰丰投资、联升投资合计间接持有公司 15.15%股权。 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 6 1.2 产业链一体化布局优势显著，横向拓宽应用领域 纵向一体化拓深度，塑造成本、时效、质量等多重竞争力，创造更高的产品附加值。纵向一体化拓

17、深度，塑造成本、时效、质量等多重竞争力，创造更高的产品附加值。富信科技是国内外少数具备上游热电材料及核心器件，中游系统研制、热管理方案设计，以及下游热电整机应用全产业链能力的供应商之一。将储备的底层技术与客户的个性化需求相嫁接，针对不同应用场景提出技术解决方案，最终以热电整机应用的形式向其提供，获取更高的产品附加值的同时，在响应速度、产品可靠性及一致性、成本等方面树立壁垒。 图 3：公司全产业链布局 图 4：产业链一体化带来时效、质量、成本等优势 数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 深耕消费电子，产品矩阵不断丰富。深耕消费电子，产品矩阵不断丰富。公司产品目前

18、主要应用于对尺寸、便携性、静音性要求较高的小容积、小冷量制冷小家电和消费电子场景，公司小家电和消费电子收入占比超九成。目前公司正在不断扩展产品种类和市场。公司一方面将做好现有啤酒机、恒温酒柜、恒温床垫等主要产品技术解决方案的升级迭代工作，另一方面公司目前已开拓了手机散热背夹及水离子吹风机等新品，未来也将加快便携式母乳冷藏包、恒温镜柜、便携式雪茄养护箱等储备产品的普及推广，持续挖掘新的需求。 图 5： 恒温酒柜产品体积小、控温精准、制冷温度低、速度快 图 6：啤酒机产品噪声低、控温精准、制冷稳定 图 2：公司股权结构（截至 21 年报） 数据来源：公司公告、Wind、东方证券研究所 富信科技首次

19、报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 7 数据来源：京东、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 图 7：公司消费电子收入占比呈温和下降 图 8：公司热电机应用产品收入构成（单位：亿元） 数据来源：公司公告、wind、东方证券研究所 数据来源：公司公告、wind、东方证券研究所 突破高端，成功进入汽车、医疗、工业等领域。突破高端，成功进入汽车、医疗、工业等领域。传统小家电和消费电子对 TEC的要求主要是大制冷量，而 5G 光模组、激光雷达

20、、医疗器件、航天军工对 TEC 微型化、超低温、高可靠性有着较高的要求，公司成功打破技术壁垒，产品已切入通信、汽车、工业、航天国防等领域，成功实现了用于 5G 网络中光模块温控、医疗领域 PCR、工业领域红外探测器等高性能高可靠性热电器件的批量化生产。同时扩建了面积超过 2000 平方米特种微型热电器件生产车间，初步具备了年产 100 万片微型热电制冷器件（Micro TEC）的批量化生产能力。 1.3 业绩增长前景明朗，盈利能力突出 疫情影响渐退，新产品、新技术推动业绩反弹。疫情影响渐退，新产品、新技术推动业绩反弹。20 年受疫情影响公司营收较 19 年基本持平，轻微下滑 0.3%至 6.2

21、 亿元，归母净利润微幅增长 3%至 0.74 亿元。依托消费电子领域需求回暖，叠加公司新技术与新产品研发落地，业绩反弹趋势明显，21 年实现营收近 7 亿元，同比增长 12%，归母净利润 0.88 亿元，同比增长 19%。 图 9：公司营业总收入及 YoY 图 10：公司归母净利润及 YoY 80%85%90%95%100%20020H1消费电子领域收入占总营收比例01820192020恒温酒柜恒温床垫啤酒机电子冰箱冻奶机冰淇淋机其他应用 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析

22、师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 8 数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 热电整机是公司主要利润来源，高产品附加值带来可观收益。热电整机是公司主要利润来源，高产品附加值带来可观收益。在热电整机应用产品中，热电技术解决方案收入占比约为 25%至 50%，但其创造的毛利占总毛利的比重约为 50%至 80%，是公司的主要利润来源。2017-2021 年热电整机营收占比均在 55%以上，远远超过其他产品。其主要产品为恒温酒柜、恒温床垫以及啤酒机，2020 年三者合计占热电整机营收比例近 8 成。 公司盈利能力公司盈利

23、能力持续提升持续提升。受供应链紧张、海运涨价等因素影响，公司21年毛利率小幅下滑，但得益于公司热电制冷全产业链一体化布局，毛利率和净利率整体维持高位，毛利率由 2017 年的23.1%稳步提升至 21 年的 26.8%；净利率也由 17 年的 5.9%逐年提升至 21 年的 12.9%。在公司三大主营业务中，热电器件盈利水平最高，毛利率维持在 40%以上，热电整机位居次席，毛利率近 30%。未来伴随外部环境改善以及公司自身产品结构优化，毛利率恢复向上可期。 图 12：公司毛利率及净利率 图 13：公司各产品分部毛利率情况 -5%0%5%10%15%20%0.01.02.03.04.05.06.

24、07.08.0200202021营业总收入（亿元）YoY-20%0%20%40%60%80%100%0.00.20.40.60.81.0200202021归母净利润（亿元）YoY图 11：2017-2021 公司营收结构 数据来源：公司公告、Wind、东方证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200202021热电机应用半导体热电系统半导体热电器件其他类产品其他业务 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部

25、分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 9 数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 重视研发投入，研发费用率逐年提升。重视研发投入，研发费用率逐年提升。公司秉承技术为先的战略理念，保持较高的研发投入水平，重点研发高性能半导体热电器件集成及测试，并积极开拓半导体热电技术在物联网、可穿戴设备、国防、汽车、医疗领域的应用，相关产品技术指标达到国际先进水平。 21 年公司研发费用 0.36亿元，yoy+30%，研发费用率也由 17 年的 3.6%提高至 21 年 5.1%，创近年新高。 图 14：公司期间费用情况 图 15：公司研发费用及

26、同比增速 数据来源：Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 募投项目助力产能提升。募投项目助力产能提升。2021 年 4 月，公司首次公开发行股票 2,206 万股，募资约 3 亿元，计划在现有厂房内进行全面扩产，达产后将新增半导体热电器件产能 900 万片/年，热电系统产能 300万个/年，各类整机产品产能 65 万台/年，我们测算公司热电器件/系统/整机产品产能将分别提高68%/48%/39%，为响应日渐增长的产品需求奠定良好产能基础。 0%5%10%15%20%25%30%200202021毛利率净利率0%10%20%30%40%50%2017

27、20021热电整机应用热电系统热电器件0%2%4%6%8%10%200202021研发费用率销售费用率管理费用率-30%0%30%60%90%120%05540200202021研发费用（百万元）YoY 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 10 图 16：募投项目及扩产项目规划 项目项目 总投资额总投资额（亿元）（亿元） 拟使用募集资拟使用募集资金（

28、亿元）金（亿元） 新增产能新增产能 预计达产时间预计达产时间 项目进度项目进度(2021.12.31) 半导体热电器件及系半导体热电器件及系统产业化升级项目统产业化升级项目 1.66 1.38 半导体热电器件 900万片/年，其中通信高性能热电器件 300 万片/年；热电系统 300 万个/年 2024.3.31 12.36% 半导体热电整机产品半导体热电整机产品产能扩建项目产能扩建项目 1.78 1.14 整机产品 65 万台/年 2024.3.31 12.32% 研发中心建设项目研发中心建设项目 1.0 0.55 - 2024.3.31 27.84% 数据来源：公司公告、东方证券研究所 2

29、 消费升级趋势明确，半导体热电技术需求不断涌现消费升级趋势明确，半导体热电技术需求不断涌现 2.1 半导体热电技术适用性广 半导体热电技术分为半导体热电制冷技术和半导体温差发电技术两大方向。半导体热电技术分为半导体热电制冷技术和半导体温差发电技术两大方向。热电制冷技术利用佩尔捷效应，通过控制电流变化实现吸热/放热，精准控温，适用于对尺寸、便捷性、静音性要求高的小容积、小冷量场景。温差发电技术利用泽贝克效应，能利用环境中的废热，将热能转换为电能。热电制冷技术已逐步产业化，温差发电技术仍处于起步阶段。随着碲化铋等优质热电材料得到广泛应用，热电转换效率不断提高，半导体热电技术产业化进程不断推进，应用

30、领域持续拓展。 图 17：半导体热电制冷技术原理（佩尔捷效应） 图 18：半导体温差发电技术原理（泽贝克效应） 数据来源： 航空动力 、东方证券研究所 数据来源： 航空动力 、东方证券研究所 半导体热电制冷技术适用性广。半导体热电制冷技术适用性广。半导体热电制冷技术采用直流电工作，通过调节工作电压和电流大小，即可实现冷量及温度的连续、精密的控制，同一系统在不改变结构条件下，只需调整电流方向即可实现冷却和加热两种模式的转换。半导体热电器件没有运动部件，因此工作时无振动，无噪音，其形状更为灵活，且更微型化。因此，半导体热电制冷技术凭借其不可替代的灵活性、多样性、可靠性等优势，与传统的机械压缩式制冷

31、有效互补，广泛应用于 1）对尺寸、便携性、）对尺寸、便携性、静音性要求较高的小容积、小冷量制冷场景：静音性要求较高的小容积、小冷量制冷场景：如消费电子领域啤酒机、恒温酒柜、电子冰箱、恒温床垫、冷热型饮水机、车载冰箱，医疗领域的冷敷设备、便携式胰岛素盒等；2）需要精准控）需要精准控温的微型化局部制冷场景：温的微型化局部制冷场景：如通信领域的光模块，汽车领域的激光雷达、动力电池，医疗实验领 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 11 域的 P

32、CR 测试仪、仪器仪表，工业领域的 CCD 图像传感器、露点测试仪等；3）对环境适应性）对环境适应性要求较高的场景：要求较高的场景：如汽车领域的恒温座椅、航天国防领域的探测器和传感器的温度控制、激光系统冷却等。 图 19：半导体热电器件结构 图 20：半导体热电系统结构 数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 随着热电技术的进步和推广，以及其下游应用产品的不断涌现与成熟，其市场需求呈现出逐年增随着热电技术的进步和推广，以及其下游应用产品的不断涌现与成熟，其市场需求呈现出逐年增长的态势。长的态势。据 MarketsandMarkets 预计，全球半导体热电器件市场

33、规模将由 2021 年的 5.93 亿美元增至 2026 年的 8.72 亿美元，年均复合增长率 8%。 图 21：全球半导体热电器件市场规模及预测 数据来源：MarketsandMarkets、东方证券研究所 2.2 半导体制冷式冷藏箱前景广阔，国内需求空间大 消费电子场景以品质生活类电器为主，市场集中于欧美发达国家。半导体制冷式家用型冷藏箱是热电整机应用产品中的主要类别之一，包括啤酒机、恒温酒柜、电子冰箱、冻奶机等冷藏箱产品。欧美发达国家收入水平高，消费市场成熟，品质生活类电器渗透率逐渐提升，是半导体热电制冷整机类产品的主要市场。2016-2020 年我国半导体制冷式家用型冷藏箱（包括啤酒

34、机、恒温酒柜、电子冰箱、冻奶机等）出口数量由 445 万台增长至 702 万台，年均复合增长率 12%；出口总额由1.80 亿美元增长至 2.64 亿美元，年均复合增长率 10%。2020 年出口数量及总额分别同比增长 29%和 15%，增速呈明显加速趋势。 02468102021E2026E全球市场规模（亿美元） 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 12 图 22：中国半导体制冷式家用型冷藏箱出口数量 图 23：中国半导体制冷式家用型

35、冷藏箱出口市场规模 数据来源：中国海关、东方证券研究所 数据来源：中国海关、东方证券研究所 生活品质追求提升，国内市场有望迎来突破。生活品质追求提升，国内市场有望迎来突破。随着中国人均可支配收入、人均消费支出等指标稳健增长，在消费升级趋势下，消费者对生活品质的追求将持续提升。此外，80-95 后已成为消费主力军，这一群体更容易尝试、接受新品类，未来品质生活类电器有望在国内市场迎来突破。 公司客户资源优质稳定，受益“消费升级公司客户资源优质稳定，受益“消费升级+疫情后消费复苏”。疫情后消费复苏”。知名电器品牌对供应商的选择具有较为严格的标准，一旦通过认证，进入供应体系，不会轻易更换。公司与客户的

36、合作关系长期保持稳定，与美的、赛博 SEB、伊莱克斯等知名电器品牌均保持了十年以上的合作关系，并成为相关产品的核心供应商。2020 年公司新开发日本时尚小家电品牌客户 Bruno，为其提供冰淇淋机整机应用解决方案，同时借助 Bruno 销售渠道，拓展冰淇淋机内销市场。客户资源的广度和深度助力公司消费电子类产品可持续发展。 啤酒机：受益啤酒家庭消费趋势，疫情后销量有望触底反弹。啤酒机：受益啤酒家庭消费趋势，疫情后销量有望触底反弹。 啤酒机是用以储存和饮用鲜啤的机器。鲜啤是“熟啤”的对应概念，因其酒液不经过巴氏灭菌法处理，保存了部分酵母菌而具有比瓶装熟啤更加鲜美的口感。由于鲜啤酒需要冷藏存放，过去

37、往往只在大型酒吧等场所供应、饭店等场所才能体验。啤酒机的出现使人们在家庭、聚会、小型酒吧等场景下均能够饮用鲜啤。 啤酒消费量稳定增长，受益家庭消费趋势，疫情后全球销量有望触底反弹。啤酒消费量稳定增长，受益家庭消费趋势，疫情后全球销量有望触底反弹。Statista 预测， 25 年全球啤酒销售规模将达 8,675 亿美元，19-25E CAGR 5%，家庭消费比率较 19 年上涨 3pct 至49%。20-21 年海外疫情严重，啤酒机需求因欧美地区宵禁、社交限制等因素受到巨大冲击。我们认为随着海外疫苗接种率提升，下游稳定向好态势不改，疫情导致的递延需求将促进啤酒机这类用于改善啤酒饮用体验的产品稳

38、定发展。 0%5%10%15%20%25%30%35%005006007008002001820192020出口数量（万台）YOY-10%-5%0%5%10%15%20%25%0.00.51.01.52.02.53.02001820192020出口金额（亿美元）YOY图 24：客户资源优质稳定 品牌品牌 国家国家 2020 年营收年营收 合作模式合作模式 合作产品合作产品 合作时间合作时间 美的 中国 2857 亿元 自主品牌销售 冰胆 2007 年至今 赛博 SEB 法国 69 亿欧元 ODM 啤酒机 2008 年至今 伊莱克

39、斯 瑞典 1160 亿克朗 ODM 恒温酒柜 2010 年至今 优瑞 瑞士 5.8 亿瑞士法郎 ODM 冻奶机 2011 年至今 Bruno 日本 5.8 亿日元 ODM 冰淇淋机 2020 年至今 数据来源：公司公告、各公司官网、东方证券研究所 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 13 图 25：全球啤酒销售规模预测（单位：亿美元） 图 26：啤酒家用消费比率上升 数据来源：Statista、东方证券研究所 数据来源：Statista

40、、东方证券研究所 公司啤酒机主要客户 Groupe SEB 是法国知名家电企业，与喜力合作推出的 BeerTender 和 The Sub 两个啤酒机子品牌。目前啤酒机整体仍处于新兴市场阶段，公司有望受益于现有客户的国际声誉和品牌效应，以及未来客户资源的进一步拓展，增长空间可观。公司啤酒机收入和毛利率有望在疫情后回暖。 图 27：公司啤酒机系统 图 28：2017-2020 公司啤酒机收入及增速 数据来源：公司公告、东方证券研究所 数据来源：公司公告、东方证券研究所 恒温酒柜：受益啤酒家庭消费趋势，疫情后销量有望触底反弹。恒温酒柜：受益啤酒家庭消费趋势，疫情后销量有望触底反弹。 半导体恒温酒柜

41、是保证葡萄酒口感品质的理想储存容器。半导体恒温酒柜是保证葡萄酒口感品质的理想储存容器。葡萄酒因其特殊储藏温度，不易在冰箱中与食品一并储藏，需要专门的恒温酒柜。相较于传统压缩机酒柜，采用半导体制冷技术的恒温酒柜可以避免频繁的机械振动带来的加速成熟、沉淀物挥散等影响葡萄酒口感和品质的因素，是家庭环境中理想的葡萄酒储存方式。 全球葡萄酒消费量及均价逐年提升，城市家庭消费升级促进恒温酒柜需求增长。全球葡萄酒消费量及均价逐年提升，城市家庭消费升级促进恒温酒柜需求增长。过去十年，全球葡萄酒消费量及均价逐年提高（20 年受疫情影响除外），为恒温酒柜提供有利推广条件。全球葡萄酒主要消费国家中， 20 年美国以

42、 3.3 亿升的消费量位居榜首。Statista 数据显示，美国城镇居民恒温酒柜拥有率约为 8%，另有 24%的家庭有购买意愿，恒温酒柜需求具有倍数增长空间。 图 29：2012-2019 全球葡萄酒消费规模及均价逐年提高 图 30：2020 年全球葡萄酒主要消费国家 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00010,00020192025E-100%-50%0%50%100%150%00.20.40.60.811.21.41.620020啤酒机收入（亿元）同比增长 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关

43、分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 14 数据来源：Statista、东方证券研究所 数据来源：Statista、东方证券研究所 恒温床垫快速普及，助力公司产品放量恒温床垫快速普及，助力公司产品放量 恒温床垫助力睡眠质量提升，认知增强加速推广。恒温床垫助力睡眠质量提升，认知增强加速推广。恒温床垫可以通过外置主机的半导体热电制冷系统，利用水在床垫水道中循环，实现加热冷却，进而保持恒温。相较电热毯，恒温床垫发热不会产生电磁辐射、无噪音、功耗低且安全性高，并可以通过遥控硬件或手机 APP 等对温度精

44、确调节，广泛应用于家庭、酒店、疗养院等场景。目前恒温床垫仍处于推广阶段，随着小米、A.O 史密斯、海尔等知名品牌相继推出相关产品，恒温床垫有望加速普及，进入放量阶段。 图 31：恒温床垫通过外置主机控温 数据来源：Kryo 官网、东方证券研究所 图 32：部分厂商恒温床垫产品整理 品牌品牌 型号型号 上市时间上市时间 价格（元）价格（元） 额定功率额定功率（WW） 水箱容量水箱容量（L L） 运行音量运行音量（dBdB） 主机尺寸主机尺寸（mmmm） A.O 史密斯 HWM-B 2017 年 2298/2398 300 0.75 25 200*230*190 HWM-D 3398/3598 3

45、20 0.62 25 230*280*142 HWM-F 1898/2098 320 0.50 25 230*280*120 M-MD 2398/2598 320 0.50 25 230*280*120 小米/佳尼特 CXM-A1 2019 年 10 月 2088/2599 320 0.50 25 230*280*120 海尔 HBC-B104/105 2020 年 9 月 999 400 1.00 36 230*230*100 HBC-B106/107 1568/1788 260 1.40 36 220*220*230 05001,0001,5002,00001,0002,0003,0004

46、,00020001820192020加强葡萄酒（亿美元）-左轴气起泡葡萄酒（亿美元）-左轴静态葡萄酒（亿美元）-左轴全球葡萄酒均价（美元/百升）-右轴055葡萄酒消费量（亿升） 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 15 数据来源：京东、各公司官网、东方证券研究所 恒温床垫量价齐升，收入快速增长。恒温床垫量价齐升，收入快速增长。公司于14年开始推广销售恒温床垫，在床垫产品中

47、加入远程 WIFI 控制等功能元素，不断完善产品用户体验。经过近年市场推广，消费者认可度逐渐提升。19年公司与客户 Kryo Inc 合作推出高端恒温床垫新品 CD-Z2B，市场反应热烈并一举成为主打产品，带动公司恒温床垫量价齐升，收入开启高速增长，19、20年增速分别为243%、89%。2020年恒温床垫销售收入 0.94 亿元，在整机类产品中仅次于恒温酒柜。 图 33：公司恒温床垫收入快速增长（单位：亿元） 图 34：公司恒温床垫毛利率保持稳定 数据来源：公司公告、Wind、东方证券研究所 数据来源：Wind、东方证券研究所 消费电子消费电子横横拓拓新品，纵拓新品，纵拓渠道渠道，双管齐下助

48、力双管齐下助力业绩新增长业绩新增长。一方面，公司对现有成熟技术方案开展精准营销，加大国内市场开拓力度，针对目标客户开展精准营销。另一方面，公司不断拓展产品矩阵，器件方面，开发有冻奶器、手机散热背夹等；美容领域有水离子吹风机、激光脱毛仪、冷暖按摩仪等。热电系统方面，已完成新款冰淇淋机系统、啤酒机系统、冷源系统的研发工作，并实现小批量试产。半导体整机产品方面已完成冰箱、酒柜多款不同型号产品的研产销，并通过了美国 DOE、欧洲 ERP 能效认证，形成订单批量生产。 0%50%100%150%200%250%300%0.000.100.200.300.400.500.600.700.800.901.0

49、020020恒温床垫收入YoY0%10%20%30%40%50%60%20020恒温床垫毛利率图 35：公司产品种类和渠道同步拓展 数据来源：公司公告、Wind、东方证券研究所整理 富信科技首次报告 热电技术领跑者，高端领域打开天花板 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 16 3 突破高端领域突破高端领域，通信，通信/汽车汽车/医疗增量可观医疗增量可观 3.1 高性能 TEC 海外厂商把握话语权，国产替代空间巨大 小家电和消费电子领域对 TEC

50、的要求主要是大制冷量。 光模块、微处理器、激光雷达等电子器件尺寸不断减小，集成度不断提高，微小面积内的功耗急剧上升，局部热流密度大幅增加，要求TEC 朝着微型化发展。医疗、军工等领域对 TEC 超低温性质要求高。随着 5G 网络建设及汽车产业电动化/智能化持续推进，通信领域的光模块控温，以及汽车动力电池热管理、激光雷达等场景将给半导体热电器件的市场带来巨大增量。 高性能高性能 TEC 海外厂商把握海外厂商把握话语权，话语权，国产替代空间巨大国产替代空间巨大。目前应用于通信、汽车、航空国防等领域的高性能 TEC 市场，主要掌握在日本 Ferrotec、KELK Ltd.，俄罗斯 RMT，美国 P