1、 小熊电器小熊电器（002959） 品牌品牌渠道壁垒初成，行业红利犹在，产能扩张确定渠道壁垒初成，行业红利犹在，产能扩张确定 中小盘首次覆盖报告中小盘首次覆盖报告 刘易刘易(分析师分析师) 杨文健杨文健(研究助理研究助理) 证书编号 S0880515080001 S0880118050039 本报告导读：本报告导读： 短期短期疫情催化线上小家电需求增加疫情催化线上小家电需求增加，中长期，中长期国内新兴小家电空间大国内新兴小家电空间大，公司作为，公司作为新兴创新兴创 意小家电领先企业意小家电领先企业有有望持续受益望持续受益。首次覆盖给予“增持”

2、评级，目标价。首次覆盖给予“增持”评级，目标价 174.52 元。元。 投资要点：投资要点： 首次覆盖给予首次覆盖给予“增持增持”评级，目标价评级，目标价 174.52 元元。公司是国内创意小家 电行业的龙头企业，线上销售占比超过 90%，养生壶、酸奶机、打蛋 器等长期高居天猫销售的第一。经过十数年的发展，公司在产品、研 发以及渠道均建立了领先优势， 尤其在疫情催化下， 更多人的线上消 费习惯被培养起来，公司的成长空间有望被进一步打开。预计 2020- 2022 年归母净利润为 3.81、 5.01、 6.48 亿元， 对应 EPS 为 3.17、 4.18、 5.40 元。参考可比公司 20

3、20 年平均 29.13 倍 PE，考虑到公司在创意 小家电方面的领先地位和渠道赋能品类的扩张性， 给予目标价 174.52 元，对应 2020 年 PE55X，首次覆盖给予“增持”评级。 国内国内新兴新兴小家电处上升期，小家电处上升期，格局稳定，公司或将长期受益格局稳定，公司或将长期受益。行业角度 看， 一是国内新兴小家电的消费量同发达国家有显著差距， 消费升级 趋势下国内市场成长空间大； 二是当下以区域下沉、 银发需求及单身 需求为代表的结构性流量红利仍在，线上渠道格局稳定，新品牌和 美苏九”带来冲击小，公司作为国内创意小家电领先者将继续受益； 产品渠道壁垒初成，研发加码，产能扩张持续推进

4、产品渠道壁垒初成，研发加码，产能扩张持续推进。公司年在售产品 约 400 种，矩阵丰富，且每年推新超 100 种，迭代能力凸出；渠道端 已形成线上为主线下为辅的全渠道销售模式，同京东、天猫、大润发 等龙头平台合作关系稳定， 渠道先发优势显著， 线下渠道也正加力推 进；19 年公司研发团队数量及研发投入显著增加，研发实力进一步 增强；IPO 募投新产能预计 20 年底全部投产，将贡献近 20 亿增量。 催化剂催化剂：疫情刺激线上小家电需求上升 核心风险：核心风险：新产品开发不及预期的可能，产能扩张滞后的可能 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2

5、022E 营业收入营业收入 2,041 2,688 3,406 4,271 5,303 (+/-)% 24% 32% 27% 25% 24% 经营利润（经营利润（EBIT） 243 343 460 608 789 (+/-)% 19% 41% 34% 32% 30% 净利润净利润 186 268 381 501 648 (+/-)% 27% 45% 42% 32% 29% 每股净收益（元）每股净收益（元） 1.55 2.23 3.17 4.18 5.40 每股股利（元）每股股利（元） 0.00 0.35 2.59 0.00 0.00 利润率和估值指标利润率和估值指标 2018A 2019A 2

6、020E 2021E 2022E 经营利润率经营利润率(%) 11.9% 12.8% 13.5% 14.2% 14.9% 市盈率市盈率 86.68 59.96 42.23 32.08 24.81 股息率股息率 (%) 0.0% 0.3% 1.9% 0.0% 0.0% 评级：评级： 增持增持 首次覆盖报告 目标价格：目标价格： 174.52 首次覆盖报告 当前价格： 132.38 2020.06.08 刘易刘易（分析师） ：（分析师） ： 证书编号：证书编号： S0880515080001 周昊（分析师） ：周昊（分析师） ： 证书编号：证书编号：

7、S0880519060004 杨文健（研究助理） ：杨文健（研究助理） ： 证书编号：证书编号：S0880118050039 张旭（研究助理） ：张旭（研究助理） ： 证书编号：证书编号：S0880118060034 伐 谋 伐 谋 - - 中 小 盘 中 小 盘 首 次 覆 盖 报 告 首 次 覆 盖 报 告 伐谋伐谋-中小盘中小盘首次覆盖报告首次覆盖报告 中小盘研究团队中小盘研究团队 中 小 盘 研 究 中 小 盘 研 究 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 相关报告相关报告 小熊电器小熊电器（002959） of 26 目录目

8、录 1. 专注创意小家电十数年，家电专注创意小家电十数年，家电“新萌主”终长成新萌主”终长成 . 3 1.1. 小家电新宠，三阶段发展铸成品牌和渠道战略 . 3 1.2. 股权集中利治理，员工持股助发展 . 3 1.3. 业绩快速增长，盈利和运营能力凸出 . 4 2. 行业景气度可持续，竞争格局稳定，公司或将继续受益行业景气度可持续，竞争格局稳定，公司或将继续受益 . 7 2.1. 小家电行业景气度较高，可分为传统和新兴两大方向 . 7 2.2. “美苏九”主导传统小家电，新兴小家电或为后起厂商留有机会 . 8 2.3. 国内新兴小家电空间广阔，公司或将持续受益 . 9 2.3.1. 对比欧美

9、，国内新兴小家电人均消费量提升空间大 . 9 2.3.2. 区域下沉、银发和单身消费崛起或助公司打开线上渠道的成长空间 . 11 2.3.3. 竞争格局稳定，新品牌和美苏九对公司冲击小 . 14 3. 产品丰富渠道完整，营销能力突出产能扩张明确产品丰富渠道完整，营销能力突出产能扩张明确 . 16 3.1. 产品端：矩阵丰富，研发加码，迭代能力强 . 16 3.2. 渠道端：线上布局已完善，区域和线下扩张是看点 . 19 3.3. 营销端： “萌宠”概念得人心，全方位营销助发展 . 23 3.4. 产能端：IPO 募投新产能，规模扩张有保障 . 23 4. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 24

10、 5. 风险提示风险提示 . 25 oPoRmNnOqNnMxOsQvNqMwOaQ9R7NsQoOoMrRfQnNoQfQrRwPaQpPuNxNpMoMuOrQmP 小熊电器小熊电器（002959） of 26 1. 专注专注创意小家电十数年创意小家电十数年，家电家电“新萌主新萌主”终长成”终长成 1.1. 小家电新宠小家电新宠，三阶段发展，三阶段发展铸成铸成品牌和渠道战略品牌和渠道战略 公司于 2006 年 3 月成立，总部位于有“小家电王国”之称的广东顺德， 2019 年 8 月上市，是一家以自主品牌“小熊”为核心，运用互联网大数 据进行创意小家电研发、设计、生产和销售，并在渠道上与互

11、联网深度 融合的“创意小家电+互联网”企业。 公司发展至今主要经历了三个重要的发展阶段，其间公司产品类别不断 细化，销售渠道日益完善，形成了研发速度快、方向准的特点，并且逐 步建立了自己独特的品牌效应。 （一） 初创阶段 （2006 年2008 年） 。 该阶段为我国厨房用小家电起步 期，公司抓住机遇，率先推出酸奶机、煮蛋器、电蒸锅、电炖盅 等创意小家电产品。 在行业内率先采取线上线下结合的销售方式， 并逐步形成了以线上为核心的发展战略。 （二） 发展创新阶段（2008 年2013 年） 。公司不断进行产品创新，产 品线拓展至加湿器、蒸脸器等生活小家电。渠道上，公司进一步 细化线上销售的模式，

12、 是淘宝上最早一批实行网络授权销售模式 的小家电厂商，并于 2013 年开始实施线上经销代发货模式，通 过富润系统获取订单信息， 并根据该订单信息直接发货给最终消 费者的销售模式，形成了“线上经销+线上经销代发货”的双重 线上经销模式， 线上运营体系得到了进一步的完善和发展， 产能 和销售规模也得到逐步扩大。 （三） 巩固提升阶段 （2013 年至今） 。 公司加力研发， 产品线逐步完善， 形成了厨房小家电、 生活小家电和其他小家电的产品矩阵， 品种 近 40 个。渠道端公司线上优势得到巩固，2019 年线上收入占比 已达 90%。同时，公司顺应消费趋势，不断优化品牌形象，2018 年启动“萌

13、家电”战略，逐步建立了可爱、体贴和温馨的品牌印 象，品牌辨识度高。 图图 1：公司公司聚焦创意小家电，经过十数年发展形成萌家电战略聚焦创意小家电，经过十数年发展形成萌家电战略 数据来源：公司公告、公司官网、国泰君安证券研究 1.2. 股权集中利治理，员工持股助发展股权集中利治理，员工持股助发展 小熊电器小熊电器（002959） of 26 公司股权结构集中，治理结构稳定。公司股权结构集中，治理结构稳定。创始人李一峰、张红夫妇通过直接 或间接的方式共持有公司 44.67%的股份，系公司的实际控制人。公司股 东欧阳桂蓉、 龙少柔、 龙少静及龙少宏与实际控制人李一峰系亲属关系， 公司为典型的家族企业

14、，股权结构集中，治理结构稳定。 永新吉顺为公司的员工持股平台，董事长李一峰股份占比为 5.6%，公司 副总及营销总经理欧阳桂蓉持有 45.8%的份额， 此外公司其他 21 名中高 层管理人员均有不同份额的持股，公司股份与员工的深度绑定，利于公 司长期的发展。 公司是一家善于创新的企业，创始人李一峰，毕业于哈尔滨工业大学电 气专业，曾带领研发团队开发出公司首款酸奶机、首款煮蛋器、首款分 杯酸奶机、首款豆芽机等产品，也是公司的核心技术人员之一。 图图 2：公司股权公司股权集中，员工持股平台绑定公司高管集中，员工持股平台绑定公司高管 数据来源：公司公告、公司官网、国泰君安证券研究 1.3. 业绩快速

15、增长，业绩快速增长，盈利和运营能力凸出盈利和运营能力凸出 图图 3：2015-19 年公司营收复合增速达年公司营收复合增速达 38.8% 图图 4：2015-19 年公司归母净利润年公司归母净利润复合增速达复合增速达 39.1% 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 小熊电器小熊电器（002959） of 26 聚焦新兴市场，业绩增速优于可比公司。聚焦新兴市场，业绩增速优于可比公司。公司业绩整体保持快速增长趋 势， 2015-19年营收复合增速达到38.8%； 归母净利的复合增速达到39.1%。 16/17 年公司业绩波动较大，主要系 16 年公司计提固定

16、资产减值准备， 对短期业绩造成一定影响，同时公司加大拓展力度，17 年推出超过 100 余种不同品类新品，新品放量的同时也带动了产品均价的上涨。19 年公 司在电动类产品高速增长的带动下，全年实现收入 26.9 亿元，同比增长 31.7%，实现归母净利润 2.7 亿元，同比增长 44.6%；20 年 Q1，疫情催 化公司电热饭盒、打蛋器等产品放量，单季度实现收入 7.4 亿元，实现 归母净利润 1 亿元，同比分别增长 17.3%和 83.7%，增长趋势继续。 九阳、苏泊尔、天际、新宝、美的也是国内小家电的代表企业，5 家企业 近 4 年营收的 GAGR 分别为 7.3%、16.6%、17.1%

17、、9.7%、19.0%，归母 净利的复合增速分别为 7.4%、2.1%、-14.1%、24.8%、17.5%。公司的 GAGR 显著高于可比公司，主要因为美的和苏泊尔的大家电及炊具业务 增速要低于小家电增速：新宝业务以海外代工为主，海外小家电的渗透 率高，增长相对稳定；天际股份正进行产业转型；九阳股份业务也是以 发展相对成熟的传统小家电为主；公司产品聚焦于新兴创意小家电，国 内需求正处快速上升期，未来发展空间大，增势可持续。 图图 5：公司营收增速行业领先公司营收增速行业领先 图图 6：公司归母净利润增速对比行业优势明显公司归母净利润增速对比行业优势明显 数据来源：Wind、国泰君安证券研究

18、数据来源：Wind、国泰君安证券研究 盈利能力稳定提升，研发投入不断增加。盈利能力稳定提升，研发投入不断增加。公司毛利率整体受产品成本和 终端价格影响较大，但因公司产品体系全，在新兴的生活和其他小家电 规模效应逐步显现的带动下，整体毛利率稳中有升；同时，基于产品本 身的定位，尽管公司的终端价格低于可比企业，但整体毛利率仍然处于 领先水平，验证了公司出色的成本管控能力。 费用方面，公司整体四项费率保持稳定，17 年相对 16 年下降较多，主 要是 16 年一次性计提过超 4000 万的股份支付费用，因此 17 年的管理 费用同比下降显著。但是，基于新兴小家电生命周期短、需求和迭代速 度快的特点，

19、公司在研发上的投入逐渐增加，尤其在 19 年，公司研发人 员数量同比增加了 77%，达到 214 人，研发费率也同比提升 0.5pp 至近 2.9%， 但公司的研发费率仍然低于同类型企业， 尚有进一步提升的空间， 随着研发投入的加力，公司整体的竞争力也会得到不断的强化。综合来 看，公司的毛利率和费用率总体稳定，因此，公司的归母净利率表现也 较为稳定。 小熊电器小熊电器（002959） of 26 图图 7：公司费用率整体稳定公司费用率整体稳定 图图 8：18/19 年公司研发费用率显著提升年公司研发费用率显著提升 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 图图

20、 9：公司盈利能力整体稳定公司盈利能力整体稳定 图图 10：公司毛利率也处于行业高位公司毛利率也处于行业高位 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 ROE 行业领先，营运能力整体凸出。行业领先，营运能力整体凸出。公司 ROE 保持较高水平，2018 年 高达 50.6%，2019 年下降至 25.3%，但仍处行业的领先水平，2019 年下 降主要是因为公司 IPO 成功，资产负债率得到了显著的优化，权益乘数 下降幅度较大。横向看，公司总资产周转率和权益乘数在行业中仍处较 高水平。资产周转率仅次于苏泊尔，说明公司的资产运营能力强，业务 运营的节奏快；公司的权

21、益乘数由于上市从 2.4 下降至 1.7，但仍高于行 业平均水平；同时，更为主要的是，公司的归母净利率在行业中也一直 领先，体现了公司优异的盈利能力。 图图 11：公司保持较高公司保持较高 ROE 图图 12：公司公司 ROE 和运营能力也处行业领先地位和运营能力也处行业领先地位 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、公司招股说明书、国泰君安证券研究 小熊电器小熊电器（002959） of 26 业平均， 主要原因是： 公司以线上销售为主， 电商平台入仓销售模式下， 各电商平台分别按照合同的结算条款执行，其他的经销客户的结算方式 主要以款到发货为主，应收账款余额较小。 公司

22、存货周转率与新宝股份和天际股份相近，略低于行业平均水平，主 要原因是：公司主要以线上销售为主，且第四季度是销售旺季，公司为 满足线上销售第四季度及次年春节推出的促销活动，需要在年末进行备 货，且公司电商平台入仓的销售模式从发货到对账的周期较长，导致期 末存货余额较多。 2. 行业景气度可持续，行业景气度可持续，竞争格局稳定竞争格局稳定，公司，公司或或将将继续继续 受益受益 2.1. 小家电行业景气度较高，可分为小家电行业景气度较高，可分为传统和新兴两大方向传统和新兴两大方向 小家电的功率及体积相对传统大家电更小，按其应用方向，总体可分为 厨卫、家居和个人护理三大方向。从渗透率和发展成熟度的角度

23、来看， 小家电又可分成传统小家电和新兴的创意小家电；传统小家电多集中于 厨卫部分， 渠道更加成熟， 普及率也相对较高， 刚需属性更强， 电饭煲、 热水壶、微波炉等属于传统小家电；而新兴小家电，在功能、设计上相 对更加新颖，可选属性更强，但随着生活水平的提升，新兴小家电的配 置需求也在快速增加。 图图 13：小家电按功能分小家电按功能分厨卫、家居和个护三大类厨卫、家居和个护三大类 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 小家电行业保持较高景气度。小家电行业保持较高景气度。大家电因受地产景气度下行，行业整体增 速回归至低个位数，但小家电近年仍旧保持着较快的发展势头，据前瞻 研究院的数据来看，201

24、9 年国内小家电整体市场规模突破 4000 亿元， 12-19 年的复合增速达到 13.3%， 并且势头仍将持续， 预计未来依然会保 持着双位数的增长趋势。 小熊电器小熊电器（002959） of 26 图图 14：国内家电行业收入增速已降至低个位数国内家电行业收入增速已降至低个位数 图图 15：中国小家电行业仍然保持较高景气度中国小家电行业仍然保持较高景气度 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：前瞻研究院、国泰君安证券研究 2.2. “美苏九”主导“美苏九”主导传统小家电，新兴小家电或传统小家电，新兴小家电或为为后起厂商后起厂商留留 有机会有机会 线上渠道是小家电的核心销售渠道。

25、线上渠道是小家电的核心销售渠道。小家电基本免于安装、并且消费属 性更强，天然更适合线上销售，基于此，以飞利浦、苏泊尔、小熊电器 为代表的小家电厂商很早便开始重点布局线上渠道，而借助于过往几年 线上支付体系的不断完善以及电商的爆发性增长，消费者线上消费小家 电的习惯不断养成， 国内小家电线上渠道不断发展。 同传统大家电相比， 小家电线上销售占比高，整体超过五成，而从小家电本身来看，偏传统 的厨房小家电线上占比略低，而对以家居和个人护理为典型的新兴小家 电来说，线上是主战场，占比超过 7 成。因此，讨论小家电行业和公司 的成长问题，核心在于线上。 图图 16：小家电线上销售占比高小家电线上销售占比

26、高 图图 17：以新兴小家电为主的家居和个护小家电线上销售占比超以新兴小家电为主的家居和个护小家电线上销售占比超 7 成成 数据来源：中国产业网、国泰君安证券研究 数据来源：中国产业网、国泰君安证券研究 小熊电器小熊电器（002959） of 26 图图 18：10-19 年国内电商快速发展年国内电商快速发展 图图 19：中国第三方互联网支付市场规模中国第三方互联网支付市场规模也快速增长也快速增长 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 新兴小家电对创意和迭代要求高，是后起小家电企业的重点推进方向。新兴小家电对创意和迭代要求高，是后起小家电企业的重点推进方向

27、。 但从小家电本身的行业格局来看，传统厨卫小家电， “苏美九”三强因在 线上线下的布局完善，占据非常高的市场份额，竞争格局稳定，后起小 家电厂商想要突围难度较大。而对于以家居和个护为主的新兴小家电， 消费者更加看重功能和创意设计，需求变化快，新兴小家电的迭代需求 也相对更快，而后起小家电厂商打法灵活，并且善于探索新兴渠道，新 兴小家电市场的龙头优势相对逊色，是后起小家电厂商开疆扩土的重点 区域。 图图 20：传统小家电传统小家电 CR3 份额高份额高 图图 21：部分新兴小家电部分新兴小家电 CR3 份份额相对较低额相对较低 数据来源：奥维云网、国泰君安证券研究 数据来源：中国产业网、国泰君安

28、证券研究 2.3. 国内新兴小家电空间广阔，公司或将持续受益国内新兴小家电空间广阔，公司或将持续受益 因此，认为对于公司类的后起小家电厂商，新兴小家电和线上渠道可拓 展空间是决定未来业绩的关键因素，本文也将主要围绕这两大方面来分 析和判断公司的成长空间。 2.3.1. 对比欧美，国内新兴小家电人均消费量提升空间大对比欧美，国内新兴小家电人均消费量提升空间大 新兴小家电国内市场空间广阔。新兴小家电国内市场空间广阔。新兴小家电在功能的打造上侧重于从生 活中的各个细分场景挖掘新的需求，作为传统家电的补充，本质上旨在 进一步为用户省时，提升生活品质，同时新兴小家电在外观上更具设计 感，符合消费升级的需

29、求。随着国内人均可支配收入的稳步增加，群众 的消费意识在逐步增强，因此新兴小家电需求增强的趋势确定。 小熊电器小熊电器（002959） of 26 图图 22：中国城镇居民的人均可支配收入中国城镇居民的人均可支配收入稳步上升稳步上升（元（元/年）年） 图图 23：对比美日，国内对比美日，国内小家电每百户持有量小家电每百户持有量低低 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 数据来源：中国产业网、国泰君安证券研究 欧美发达国家小家电种类数量超过 200 种，国内目前市场在售数量不到 100 种；国内户均小家电的数量不到 10 件，对比欧美超过 30 件的拥有 量仍有较大差距；并且主流新兴小家电的渗透

30、率也同欧美发达国家相差 甚远；因此，对比发达国家，目前国内新兴小家电尚处发展初期，在消 费升级的大趋势之下，国内新兴小家电市场的成长空间十分广阔，而公 司作为国内新兴创意小家电的领头企业，未来将充分受益。 图图 24：中国中国市场在售市场在售小家电种类数量小家电种类数量低于欧美低于欧美 图图 25：中国户均小家电拥有数量中国户均小家电拥有数量显著低于欧美显著低于欧美 数据来源：中国产业网、国泰君安证券研究 数据来源：中国产业网、国泰君安证券研究 当下移动互联网月活用户增速已经回归到低个位数，普遍认同的是互联 网流量红利期已过，而新兴小家电最为重要的销售渠道在线上，未来渠 道端的成长性如何也是市

31、场关注的焦点，以下我们便着重从线上是否仍 具可拓展的空间以及线上未来竞争格局的演变会如何两个方面来判断。 小熊电器小熊电器（002959） of 26 图图 26：当下移动互联网月活用户增速已经回归到低个位数当下移动互联网月活用户增速已经回归到低个位数 数据来源：Questmobile、国泰君安证券研究 2.3.2. 区域下沉、银发和单身消费崛起或助公司打开线上渠道的成长区域下沉、银发和单身消费崛起或助公司打开线上渠道的成长 空间空间 我们认为，渠道端的流量红利期虽然已过，但是以区域下沉、银发线上 消费量的增加以及单身线上消费崛起为主的结构性拓展机会仍然存在。 互联网呈下沉之势，公司或将受益。

32、互联网呈下沉之势，公司或将受益。区域下沉方面，一二线城市互联网 的渗透率已相对较高，但下线尤其是农村地区仍然具有较大提升空间， 总量上下线城市的增长趋势仍然较为显著，尤其受疫情催化，更多用户 的线上习惯被建立；另外从综合电商在互联网用户的渗透情况来看，下 线城市和一二线的水平相当，因此随着下线城市渗透率的稳步提升，网 购用户的整体规模也将得到进一步的扩充。同时，从下线城市消费偏好 来看，消费者对品质、品牌和价格都有较高的关注，不会一味偏好超低 价产品，会更加注重产品的性价比。 综合之下，认为在互联网区域下沉的趋势之下，兼具产品和价格优势的 品牌将会优先受益，公司即是代表企业。 图图 27：中国

33、农村互联网渗透率仍有提升空间中国农村互联网渗透率仍有提升空间 图图 28：2019-2020 年年移动互联网移动互联网继续下沉继续下沉（亿人）（亿人） 数据来源：CNNIC、国泰君安证券研究 数据来源：Questmobile、国泰君安证券研究 小熊电器小熊电器（002959） of 26 图图 29：2019-20 年年抖音抖音继续下沉继续下沉 图图 30：2019 年一二线年一二线安卓用户综合电商渗透率高于安卓用户综合电商渗透率高于下沉市场下沉市场 数据来源：Questmobile、国泰君安证券研究 数据来源：易观咨询、国泰君安证券研究 图图 31：中国中国下线城市消费者注重性价比下线城市消

34、费者注重性价比 图图 32：小熊电器产品定价低于行业水平小熊电器产品定价低于行业水平（元（元/台）台） 数据来源：易观咨询、国泰君安证券研究 数据来源：AVC、国泰君安证券研究 银发人口银发人口快速增加，养生概念消费或有较大空间快速增加，养生概念消费或有较大空间，公司养生壶系列产品，公司养生壶系列产品 或将得到持续发展或将得到持续发展。国内未来老龄化趋势凸显，50 岁以上银发人群的占 比在快速提升，目前已经超过 30%，整体规模超过 4 亿人，50 岁以上互 联网用户的占比也显著提升，2018 年已经达到 12.5%。从网购人群的分 布来看，20 至 45 岁是主流消费人群，但大龄消费人群也呈

35、快速上升趋 势，疫情同样是重要的催化因素，从 Questmobile 疫情期间的监测数据 来看，疫情前后，46 岁以上网购户用占比提升了近 4 个百分点。高龄消 费人群的扩充预计将会推动养生概念的进一步盛行，养生壶系列是公司 的核心产品，同时公司也是该品类线上的第一大品牌，未来需求的进一 步增加或将能推动公司该类产品的持续增长。 图图 33：中国中国 50 岁以上银发人口量岁以上银发人口量快速增长快速增长 图图 34：银发人群网民比例银发人群网民比例持续提升持续提升 小熊电器小熊电器（002959） of 26 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 数据来源：CNNIC、国泰君安证券研究 图

36、图 35：目前国内网购用户以年轻群体为主目前国内网购用户以年轻群体为主 图图 36：疫情影响高龄电商用户增量占比提升疫情影响高龄电商用户增量占比提升 数据来源：工信部赛迪研究院、国泰君安证券研究 数据来源：Questmobile、国泰君安证券研究 单身单身人群人群迅速增加催生线上单身家电需求爆发。迅速增加催生线上单身家电需求爆发。由于整体工作、生活等 综合压力的上升，同时随着 80/90 年个性一代的崛起，国内单身人群快 速上升， 2018 年总规模超过 2.4 亿人。 单身一族购房购车压力相对更低， 对其他品类的消费意愿则较强，更愿意花钱买时间，对颜值的要求高， 同时更偏爱小体量物品消费，因

37、此有力推动了近年单身家电的需求增加， 据阿里妈妈统计数来看，近年一人份小家电线上订单呈爆发之势，我们 认为单身人群规模扩充趋势未来仍将继续，具有高颜值的小家电或会受 到持续青睐。公司主推萌宠小概念家电，符合单身人群选择标准，未来 或将持续受益。 图图 37：中国中国家庭户均人数家庭户均人数呈下降趋势（人次）呈下降趋势（人次） 图图 38：中国中国 15 岁以上单身男女岁以上单身男女比例整体提升比例整体提升 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 数据来源：国家统计局、国泰君安证券研究 小熊电器小熊电器（002959） of 26 图图 39：中国单身人群规模中国单身人群规模逐年增加（亿人）逐年

38、增加（亿人） 图图 40：线上单身家电增长迅速线上单身家电增长迅速 数据来源：前瞻研究院、国泰君安证券研究 数据来源：阿里妈妈、国泰君安证券研究 2.3.3. 竞争竞争格局格局稳定，新品牌和美苏九对公司冲击小稳定，新品牌和美苏九对公司冲击小 近几年中小品牌的崛起，我们认为，除了对新兴产品的打造，更主要是 受益于渠道端的以内容以及直播带货为代表社交电商的爆发。新型渠道 兴起初期，进入门槛低，而小品牌打法灵活，不断推出符合消费需求的 爆款产品，并通过社交种草建立品牌知名度，同时直播带货也革新了传 统渠道的层层分销方式，缩短了厂家和消费者的距离，也为中小厂商提 供了弯道超车的机会。 图图 41：社交

39、电商规模及渗透率社交电商规模及渗透率持续提升持续提升 图图 42：中国中国 MCN 数量数量在在 18/19 年爆发性增长年爆发性增长（家）（家） 数据来源：frost&sullivan、国泰君安证券研究 数据来源：艾媒咨询、国泰君安证券研究 图图 43：19 年小红书、年小红书、QQ、微博和陌陌在、微博和陌陌在 618 给主流电商平台的流量导入比例较给主流电商平台的流量导入比例较 18 年显著提升年显著提升 小熊电器小熊电器（002959） of 26 竞争格局稳定，新品牌和美苏九对公司冲击小竞争格局稳定，新品牌和美苏九对公司冲击小。从当前时点看未来，对 公司类的新兴小家电厂商，潜在的外部竞

40、争主要来自于两方面，一是新 品牌的进入；二是传统小家电厂商对新兴品类的涉足。 关于新品牌的关于新品牌的竞争竞争，我们认为公司更具优势，一是因为传统电商平台的 集中度在提升，阿里、京东和拼多多三大平台的合计份额已超 8 成，并 且从主流流量平台的购物去向来看，top3 的流量集中度仍在进一步的提 升， 而在核心线上渠道的运营上， 公司类已发展起来的新兴小家电厂商， 无论在品牌、研发、营销、运营，还是资金、产能以及盈利能力上都更 具优势，通过资源和人力的集中投放，公司的竞争力会相对凸出；二是 不管是社交、内容还是直播，经过几年的发展，新兴渠道的流量也已经 较为集中，以直播带货为例，在淘宝上，薇娅和

41、李佳琦作为头部网红占 据了绝大部分的平台流量，因此，要做大品牌必须要把握住头部 KOL， 而从草根调研来看， 一则头部 KOL的进场费用及分成比例在不断提升， 二是头部 KOL 对品牌、质量以及厂家的资源要求也越来越高。相对新 品牌来说，公司也更具竞争优势。 关于来自于“美苏九”的竞争。关于来自于“美苏九”的竞争。传统小家电厂商对公司类新兴小家电厂 商的冲击主要来自于产品端，市场担心的是一旦传统小家电厂商将触角 延伸至新兴小家电， 公司的份额是否会被逐渐吞噬。 我们认为冲击有限， 一是因为小家电涉及生活中的各个方面， 从国外来看， 细分品类超过 200 个， 产品线上可开发的方向非常多， 因此

42、， 新兴小家电厂商的灵活性高， 差异化可持续。此外国内新兴小家电尚处发展初期，未来空间足够大， 传统龙头的进入不但不会对新兴小家电厂商造成太大影响，反而可以培 养更多的用户使用习惯，一起把市场做大；二是从美苏九近几年推出的 核心新品来看，重心仍在于对传统小家电功能的升级，对新兴小家电的 涉足并不强势，产品上和公司类新兴小家电厂商仍存显著差异。因此， 中短期看，市场足够大、产品线差异化可持续，龙头三强和公司的竞争 并不直接。 图图 44：2018 年中国年中国主流电商平台集中度高主流电商平台集中度高 图图 45：18/19 年新型流量平台的在移动购物行业的流量去向年新型流量平台的在移动购物行业的流量去向更更 加集中加集中 数据来源：中国产业网、国泰君安证券研究 数据来源：Questmobile、国泰君安证券研究 小熊电器小熊电器（002959） of 26 图图 46：2019 年双十一预售首日主播热度年双十一预售首日主播热度 TOP2 占主导占主导 图图 47：2019“美苏九”新推小家电产品“美苏九”新推小家电产品以传统为主