1、诚信|担当|包容|共赢 分析师杨然分析师杨然 执业证书编号：S0680518050002 邮箱： 2018.8 分析师分析师 金晶金晶 执业证书编号：执业证书编号：S0680522030001 邮箱：邮箱： 分析师分析师 夏君夏君 执业证书编号：执业证书编号：S0680519100004 邮箱：邮箱： 研究助理研究助理 肖依依肖依依 执业证书编号：执业证书编号： S0680121070010 邮箱：邮箱： 证券研究报告 | 行业专题 2022年04月13日 打造极致专业与效率打造极致专业与效率 物 管 行 业 年 报 综 述 ： 业 绩 高 增 ， 竞 争 加 剧物 管 行 业 年 报 综 述

2、 ： 业 绩 高 增 ， 竞 争 加 剧 财务状况：财务状况： 营收增速扩大，行业仍处于快速发展阶段营收增速扩大，行业仍处于快速发展阶段 平均毛利率平均毛利率25.7%，同比小幅提升，同比小幅提升 销管费率持续下行，费用管控见成效销管费率持续下行，费用管控见成效 净利润高增，三家物企利润翻倍净利润高增，三家物企利润翻倍 货币资金充沛，收并购市场迎来发展货币资金充沛，收并购市场迎来发展 应收款大幅增长，各家物企积极抓回款应收款大幅增长，各家物企积极抓回款 经营情况经营情况 估值分析估值分析 UUkXrVbYgVuUeXXYfW7N8Q9PmOrRtRsQjMrRsOkPnMsObRrRuNMYm

3、MqQNZpNmM诚信|担当|包容|共赢 3 图表1：主要物企营业收入总计（百万） 图表2：主要物企收入增速对比 1.1营收增幅扩大，行业仍处于快速发展阶段营收增幅扩大，行业仍处于快速发展阶段 85% 78% 71% 58% 52% 51% 47% 40% 37% 36% 34% 31% 28% 24% 23% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%碧桂园服务 金科服务 融创服务 新大正 新城悦服务 旭辉永升服务 远洋服务 中海物业 卓越商企服务 建业新生活 保利物业 华润万象生活 宝龙商业 绿城服务 招商积余 2020202132.7% 41.5% 36.3% 49.6%

4、 0%10%20%30%40%50%60%020000400006000080000001920202021 营业收入（亿元，左轴） 同比增速（%，右轴） 15家重点上市物企共实现营业收入1175.7亿元，同比增长49.6%，增速较20年提升13.3pct； 碧桂园服务（84.9%）、金科服务（77.7%）、融创服务（71%）的收入增速领先，均在70%以上；招商积余（22.6%）、绿城服务（24.3%）、宝龙商业（28.3%）的收入增速相对较低，不足30%； 收入增速有提升幅度较大的是远洋服务（+36pct）、新大正（+33.5pct）、金科服务（+

5、33.4pct）。 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 诚信|担当|包容|共赢 4 图表3：主要物管公司2021年营收规模和增速比较 1.1碧桂园服务规模和增速领跑行业碧桂园服务规模和增速领跑行业 007080901001101200 10,000 5,000 30,000 15,000 新大正 21年营业收入（百万元） 卓越商企服务 保利物业 远洋服务 收入增速（%） 碧桂园服务 华润万象生活 中海物业 绿城服务 新城悦服务 旭辉永升服务 招商积余 金科服务 融创服务 建业新生活 合景悠活 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 样本企业中，百亿收入规模物企从2家提升至4家

6、。其中碧桂园服务以288.4亿元大幅领跑行业，是15家主流样本房企平均收入规模的3.7倍，其次是绿城服务（125.7亿元）、保利物业（107.8亿元）和招商积余（105亿元），规模均超百亿； 碧桂园服务的收入规模和增速均大幅领先于行业平均水平，卓越商企服务和建业新生活2021年的收入规模和增速在行业内均处于低位。 高收入规模、高收入增速 高收入规模、低收入增速 低收入规模、低收入增速 低收入规模、高收入增速 诚信|担当|包容|共赢 5 图表4：15家样本物企物业管理服务收入及同比增速 图表5：主要物管公司物业管理服务收入同比增速 1.1物业管理服务收入同比增长物业管理服务收入同比增长37.5%

7、 2021年15家物企共实现物业管理服务收入705.6亿元，同比增长37.5%，增幅扩大3.7pct； 其中合景悠活物业管理服务收入以140%的增速远远领先，主要因为21年公司非住宅物业管理业务大幅增长278%；其次新城悦服务、融创服务、新大正和碧桂园服务，增速均在60%以上；增速较为落后的是中海物业和远洋服务，增速在20%以内。 33.7% 37.5% 31%32%33%34%35%36%37%38%000004000050000600007000080000201920202021物业管理服务营业收入（百万元，左轴） 同比增速（%，右轴） 140% 67% 64% 6

8、1% 60% 54% 51% 42% 35% 26% 25% 21% 21% 19% 11% 0%20%40%60%80%100%120%140%160%合景悠活 新城悦服务 融创服务 新大正 碧桂园服务 建业新生活 旭辉永升服务 金科服务 保利物业 华润万象生活 卓越商企服务 绿城服务 招商积余 远洋服务 中海物业 20202021资料来源：公司公告、国盛证券研究所 诚信|担当|包容|共赢 6 图表6：12家样本物企非业主增值服务收入及同比增速 图表7：样本物企非业主增值服务收入同比增速 1.1非业主增值服务收入同比增长非业主增值服务收入同比增长43.2% 2021年12家样本物企共实现非业

9、主增值服务收入160亿元，同比增长43.2%，增幅扩大22.7pct； 其中碧桂园服务非业主增值服务收入增速最高，为95%，主要因为公司车位及房屋尾盘的代理銷售大幅增加；其次是融创服务和远洋服务，增速均为60%；增速较低的是招商积余和新城悦服务，增速低于15%。 20.5% 43.2% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02000400060008000400001920202021非业主增值服务营业收入（百万元，左轴） 同比增速（%，右轴） 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 95% 60% 60% 52% 46% 42

10、% 35% 31% 25% 20% 19% 12% 11% -20%0%20%40%60%80%100%120%碧桂园服务 融创服务 远洋服务 旭辉永升服务 合景悠活 华润万象生活 保利物业 绿城服务 中海物业 金科服务 建业新生活 新城悦服务 招商积余 20202021诚信|担当|包容|共赢 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 7 1.1非业主增值服务收入与关联房企销售增速匹配度低非业主增值服务收入与关联房企销售增速匹配度低 非业主增值服务收入规模与关联房企销售额规模基本成正相关，但是增速关联度较低； 其中建业新生活、金科服务和新城悦服务非业主增值服务的规模/增速与关联房企的销售规模/增速的

11、匹配度相对较高； 碧桂园服务和融创服务2021年非业主增值服务收入实现高增，但是关联房企的销售额增速偏低。 02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002,2002,4002,6002,80002,0004,0006,0008,000关联房企2021年销售额（亿元） 华润万象生活 2021年非业主增值服务收入（百万元） 绿城服务 碧桂园服务 旭辉永升服务 融创服务 合景悠活 远洋服务 保利物业 中海物业 金科服务 建业新生活 新城悦服务 招商积余 00708090100-25 -20 -15 -10-50510152025碧桂园服

12、务 合景悠活 关联房企销售额增速（%） 远洋服务 新城悦服务 非业主增值服务收入增速（%） 融创服务 旭辉永升服务 华润万象生活 保利物业 绿城服务 中海物业 金科服务 建业新生活 招商积余 诚信|担当|包容|共赢 8 图表8：12家样本物企社区增值服务收入及同比增速 图表9：样本物企社区增值服务收入同比增速 1.1社区增值服务收入同比增长社区增值服务收入同比增长70.5% 2021年12家样本物企共实现社区增值服务务收入161.3亿元，同比增长70.5%，增幅扩大21.4pct； 四家物企社区增值服务收入翻倍增长。其中金科服务的增速最高，为566%；其次是融创服务、远洋服务和合景悠活，增速均

13、超过100%；增速较低的是中海物业、保利物业和绿城服务，增速低于35%。 49.1% 70.5% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%02000400060008000400001920202021社区增值服务营业收入（百万元，左轴） 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 188% 149% 109% 92% 87% 84% 53% 39% 39% 34% 32% 30% -50%0%50%100%150%200%250%金科服务 融创服务 远洋服务 合景悠活 碧桂园服务 华润万象生活 新城悦服务 招商积余 旭辉永升服务 建业新生活 中

14、海物业 保利物业 绿城服务 20202021566% 诚信|担当|包容|共赢 9 图：12家样本物企社区增值服务收入及同比增速 1.1社区增值服务各项子业务均实现快增长社区增值服务各项子业务均实现快增长 我们将社区增值服务大致分为到家&社区零售服务、家装服务、社区传媒&空间运营服务、资产管理&房屋经纪服务四大类，其中到家服务&社区零售覆盖面最广，其他几项也是行业近几年的发力重点，2021年基本各项业务都实现了快增长。 社区增值服务拓展需要建立在在管面积和客群基础之上，因此社区增值服务收入与在管面积呈现出一定相关性，碧桂园服务、远洋服务、融创服务等在管面积增速较高的公司社区增值服务收入增速也明显

15、领先。 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 备注：因为各家披露口径不一致，所以分类可能存在一定偏差，空的单元格不代表公司没有此项业务 图表10：样本社区增值服务大致分类 2021YoY2021YoY2021YoY2021YoY2021YoY2021YoY2021YoY1碧桂园服务1,473 77%403 68%1,200 149%252 44%3,328 92%766 103%2绿城服务1,373 44%224 15%779 10%460 45%2,836 30%304 21%3保利物业1,231 39%403 -1%366 71%301 26%2,301 32%465 22%4金科服务299

16、 556%123 89%336 576%736 1048%1,495 566%238 52%5 旭辉永升服务570 25%83 111%446 51%1,099 39%171 68%6新城悦服务195 206%157 112%563 57%916 84%154 51%7建业新生活484 33%122 72%258 37%864 39%136 36%8远洋服务257 567%327 33%206 533%789 149%73 62%9中海物业303 116%360 35%663 34%260 39%10融创服务240 596%72 142%119 86%77 59%507 188%215 59%

17、在管面积（百万方）公司名称序号社区传媒&空间运营资产管理&房产经纪类其他社区增值服务收入拆分社区增值服务收入总计到家服务&社区零售家装服务诚信|担当|包容|共赢 10 1.2平均毛利率平均毛利率25.7%，同比小幅提升，同比小幅提升 15家样本物企的平均综合毛利率为25.7%，同比略微提升0.6pct； 整体来看整体来看，带有商写物管的公司毛利率较高带有商写物管的公司毛利率较高，国企央企的毛利率偏低国企央企的毛利率偏低。其中，毛利率最高的是合景悠活，为37.7%，其次是建业新生活、融创服务、华润万象生活、金科服务、新城悦服务和碧桂园服务，均在30%以上；较低的是招商积余、中海物业、新大正、绿城

18、服务和保利物业，均在20%以内； 9家毛利率同比提升，6家下滑。其中提升幅度较大的是合景悠活、旭辉永升服务和碧桂园服务，均提升3个pct以上，下滑幅度较大的是华润万象生活和融创服务，下滑4个pct左右。 21.1% 21.8% 23.2% 25.1% 25.7% 20%21%22%23%24%25%26%20020202138% 33% 32% 31% 31% 31% 31% 28% 28% 28% 19% 19% 18% 17% 13% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%合景悠活 建业新生活 融创服务 华润万象生活 金科服务 新城悦服务 碧桂园服务

19、 远洋服务 卓越商企服务 旭辉永升服务 保利物业 绿城服务 新大正 中海物业 招商积余 20202021图表11：15家样本物企平均毛利率 图表12：主要物企整体毛利率对比 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 诚信|担当|包容|共赢 11 1.2基础物管毛利率基础物管毛利率21.6%，同比提升，同比提升0.5pct 14家样本物企平均基础物业管理服务毛利率为21.6%，同比略微提升0.5个百分点； 其中，基础物管服务毛利率较高的是华润万象生活、碧桂园服务和新城悦服务，均高于30%；较低的是招商积余、绿城服务、保利物业和中海物业，均低于15%； 其中6家提升，8家下滑。提升幅度较大的是远洋服务（

20、+5.9pct）、华润万象生活（+4.4pct）和融创服务（+4.1）；下滑幅度较大的是碧桂园服务（-4.3pct）、新大正（-2.7pct）和旭辉永升服务（-2.3pct），主要因为疫情社保减免滑坡所致。 图表13：样本物企物业管理服务毛利率对比 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 31.4% 30.3% 30.1% 25.7% 24.3% 23.8% 23.1% 22.9% 18.5% 17.6% 14.9% 14.3% 12.5% 11.1% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%20202021诚信|担当|包容|共赢 12 1.2非业主增值服务毛利率非业主增值服务毛利率30

21、.6%，同比微增，同比微增0.2pct 12家样本物企平均非业主增值服务毛利率为30.6%，同比略微提升0.2个百分点； 其中，非业主增值服务毛利率较高的是建业新生活、金科服务和碧桂园服务，均高于40%；较低的是招商积余、中海物业和保利物业，均低于20%； 其中4家提升，6家下滑，1家持平。提升幅度较大的是华润万象生活（+8.4pct）、金科服务（+5.6pct）；下滑幅度较大的是碧桂园服务（-4.6pct）和旭辉永升服务（-3.7pct），主要受到开发下行拖累。 图表14：样本物企非业主增值服务毛利率对比 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 49.6% 43.1% 40.9% 35.6% 3

22、1.9% 30.0% 28.9% 22.2% 20.9% 18.7% 17.9% 11.3% 0%10%20%30%40%50%60%20202021诚信|担当|包容|共赢 13 1.2社区增值服务毛利率社区增值服务毛利率38.5%，同比微降，同比微降0.2pct 13家样本物企平均社区增值服务毛利率为38.5%，同比略微略微降低0.2个百分点； 其中，社区增值服务毛利率最高的是碧桂园服务，为60.5%；其次是融创服务和旭辉永升服务，为45%左右；最低的是招商积余，仅13.5%； 其中2家提升，10家下滑。分别是建业新生活（+2.3pct）和保利物业（+1.1pct）；下滑幅度最大的是远洋服务

23、（-22.3pct），其次是金科服务（-7.9pct）。 图表15：样本物企社区增值服务毛利率对比 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 60.5% 45.6% 44.9% 42.4% 41.6% 40.1% 35.9% 33.3% 31.4% 27.5% 27.1% 13.5% 0%10%20%30%40%50%60%70%20202021诚信|担当|包容|共赢 14 1.3销管费率持续下行，费用管控见成效销管费率持续下行，费用管控见成效 15家主要房企的平均销售管理费用率为8.9%，同比降低0.9pct，近三年来稳步下滑； 销管费率最低的是招商积余、中海物业和卓越商企服务，均在6.5%以内；

24、较高的是碧桂园服务，为12.5%；其余集中在8%-10.5%，差距较小； 除了金科服务（+1pct）、新城悦服务（+0.7pct）和远洋服务（+0.6pct）三家企业外，其余样本企业销管费率均有降低，其中降低幅度较大的是建业新生活（-4.3pct）、合景悠活（-2.5pct）、卓越商企服务（-1.9pct）和华润万象生活（-1.8pct）。 11.4% 11.3% 10.6% 9.8% 8.9% 8%9%10%11%12%2002020215% 5% 6% 8% 8% 9% 9% 10% 10% 10% 10% 10% 10% 11% 12% 4%5%6%7%8%9%10

25、%11%12%13%14%招商积余 中海物业 卓越商企服务 建业新生活 金科服务 华润万象生活 保利物业 新大正 旭辉永升服务 绿城服务 融创服务 合景悠活 远洋服务 新城悦服务 碧桂园服务 20202021图表16：15家样本物管公司平均销售管理费用率 图表17：主要物管公司销售管理费率 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 诚信|担当|包容|共赢 15 1.4净利润高增，三家物企利润翻倍净利润高增，三家物企利润翻倍 15家样本房企的规模净利润总计146.5亿元，同比增长55.3%，增速降低6.8pct； 融创服务（112.4%）、华润万象生活（110.9%）、合景悠活（108.9%），净利润

26、增速较高，均增长超过一倍；新城悦服务（16.2%）、招商积余（17.9%）、绿城服务（19.1%）增速较低； 其中5家增速提升，10家放缓。提升幅度较大的是远洋服务（+45.6pct）和合景悠活（+34.1pct）；放缓幅度较大的是新城悦服务（-44.3pct）、建业新生活（-37.1pct）和招商积余（-34.2pct）。 图表18：主要物管公司归母净利率 图表19：主要物管公司归母净利润增速 112% 111% 109% 71% 70% 58% 57% 50% 45% 37% 27% 26% 19% 18% 16% 0%20%40%60%80%100%120%140%融创服务 华润万象生活

27、 合景悠活 金科服务 远洋服务 旭辉永升服务 卓越商企服务 碧桂园服务 建业新生活 中海物业 新大正 保利物业 绿城服务 招商积余 新城悦服务 2020202175.7% 34.3% 62.1% 55.3% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%0200040006000800040005家样本房企总归母净利润（百万元，左轴） 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 诚信|担当|包容|共赢 16 图表20：主要物管公司2021年归母净利润规模和净利率比较 1.4平均净利率为平均净利率为13.2%，同比提升，同比提升0.

28、3pct 024680224,000 1,400 0 4,200 400 1,800 200 600 1,000 1,200 800 1,600 卓越商企服务 华润万象生活 绿城服务 碧桂园服务 归母净利润（百万元） 归母净利率（%） 保利物业 中海物业 招商积余 金科服务 融创服务 新城悦服务 旭辉永升服务 建业新生活 合景悠活 远洋服务 新大正 高净利润、高净利润率 高净利润、低净利润率 低净利润、低净利润率 低净利润、高净利润率 碧桂园服务的归母净利润规模最大，为40.3亿元，是15家样本房企均值的4倍；其次是华润万象生活（17.2亿元）、融创服务（12.8亿元）和

29、金科服务（10.6亿元），利润规模均超过10亿。 15家样本房企的平均净利率为13.2%，同比小幅提升0.3pct，增幅缩窄。其中净利率较高的是合景悠活和华润万象生活，分别为20.7%和19.4%；较低的是招商积余和绿城服务，分别为4.9%和6.7%。 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 诚信|担当|包容|共赢 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 17 1.5货币资金充沛，收并购市场迎来发展货币资金充沛，收并购市场迎来发展 15家样本房企的现金及现金等价物合计为692.6亿元，同比降低7.3%，其中在手现金较为充裕的是华润万象生活（137亿元）、碧桂园服务（116.2亿元）和保利物业（77亿元

30、），且与其他物企的现金规模相距较大；现金较少的是新大正（6.6亿元）和合景悠活（12.3亿元），均不足20亿元。 如果假设在手现金按照12xPE的估值去进行收并购，那么可以给归母净利润带来的贡献占比较多的是保利物业和华润万象生活，分别为75.8%和66.2%，较少的是合景悠活和碧桂园服务，分别为15.2%和24%。 0708002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000现金及现金等价物（百万元） 金科服务 保利物业 假设按照12xPE收并购对归母净利润的贡献占比 合景悠活 碧桂园服务 华润万象生活 中海物业 旭辉永升服务 绿城服务 招商积

31、余 新大正 融创服务 新城悦服务 建业新生活 卓越商企服务 远洋服务 图表21：主要物管公司2021年现金及现金等价物&假设按照12xPE收并购对归母净利润的贡献占比 高现金规模、高利润贡献度 高现金规模、低利润贡献度 低现金规模、低利润贡献度 低现金规模、高利润贡献度 诚信|担当|包容|共赢 18 1.5货币资金充沛，收并购市场迎来发展货币资金充沛，收并购市场迎来发展 在资金端的支持下，21年收并购市场发展火热，据克而瑞物管和中物研协数据，2021年共有29家上市物企发起53项并购，并购交易总额达355.88亿元，交易总额是20年的3.7倍。其中有35项收并购涉及基础物管领域，金额占比达到8

32、8.1%。 收并购浪的到来加剧行业整合，部分公司抓住窗口期快速扩大管理规模、提高区域密度，但是投后整合效果如何有待进一步观察。 资料来源：公司公告，克而瑞&中物研协、国盛证券研究所 图表22：2018-2021年上市物企收并购数量 图表24：2021年基础物管领域的部分收并购事件 17 35 54 53 10 22 19 29 0020021交易数量 并购方企业数量 12.38 59.71 48.67 311.3 0.08 3.65 16.4 11.11 0.12 0.68 29.23 30.93 0020

33、021增值服务 专业服务 基础物管服务 图表23：2018-2021年上市物企收并购金额 并购方公告日期标的公司标的在管面积（亿平方米）收购对价（亿元）股权比例（%）2021/3嘉宝服务1.3054.3271.172021/9富良环球0.70100.01002021/9邻里乐控-33.01002021/1雪松智联0.8613.2802021/6上海申勤物业0.185.0802021/4彰泰物业0.127.3802021/11融乐时代0.0318.01002021/12上航物业0.020.51002021/12南航物业0.012.395建业新生活2021/12河南天明物管0.040.351202

34、1/2江苏深华时代0.170.4512021/4盘锦四季城0.090.2512021/7贵阳兴隆物业0.061.6702021/12遵义市金宁物业0.060.969佳源服务2021/4/16 上海保集物管0.041.4100建发物业2021/7/12阳泉舜物业0.020.451康桥悦生活2021/9/30西安立丰物管0.021.680朗诗绿色生活2021/12Dream Seeker 0.061.1100碧桂园服务合景悠活融创服务招商积余和泓服务诚信|担当|包容|共赢 资料来源：公司公告，克而瑞&中物研协、国盛证券研究所 19 1.5货币资金充沛，收并购市场迎来发展货币资金充沛，收并购市场迎来

35、发展 收购方 公告日期 标的公司 收购对价（亿元） 权益比（）业务类型 横向拓展专业服务和增值服务领域 金科服务 2021/12/27 金科金辰酒店管理 3.12 100 餐饮、团餐 奥园健康 2021/12/17 万勇发展 0.79 70 人工智能大健康 绿城服务 2021/12/14 浙江绿科 2.09 51 智能化工程 中奥到家 2021/11/25 广东华瑞环境 0.34 49 清洁服务 旭辉永升服务 2021/10/15 美凯龙物业 6.96 100 家居商场服务 旭辉永升服务 2021/9/30 湖南美中环境 0.58 51 环卫服务 世茂服务 2021/8/20 无锡金沙田 8.

36、42 60 智慧环卫服务 金融街物业 2021/6/23 株洲宏达物业 1.32 65 城市环卫和城市市政服务 宝龙商业 2021/5/27 上海悦商 0.5 8.3 信息化服务 恒大物业 2021/4/27 恒大保险经纪 0.39 100 保险经纪业务 世茂服务 2021/4/19 深圳深兄环境 5.11 67 环卫服务 彩生活 2021/4/14 深圳市中安信保险经纪公司 0.3 100 保险中介业务 雅生活服务 2021/3/22 中航环卫 3 30 环卫服务 雅生活服务 2021/3/22 安徽宇润 1.53 51 环卫服务 雅生活服务 2021/3/22 大连明日环卫 3 51 环卫

37、服务 雅生活服务 2021/3/22 陕西明堂 1.44 60 环卫服务 雅生活服务 2021/3/22 北京慧丰 2.81 51 环卫服务 新城悦服务 2021/2/8 江苏云柜网络技术有限公司 0.33 100 快递柜 收购方 公告日期 标的公司 收购对价（亿元） 权益比（）业务类型 纵向深耕多元业态领域 招商积余 2021/12/29 南航物业 2.3 95 航空物业 招商积余 2021/12/24 上航物业 0.54 100 航空物业 金融街物业 2021/11/29 北京永泰恒卫生服务中心 0.03 100 医院类、公建类物业 融创服务 2021/11/8 融乐时代 18 100 商

38、业运营管理 绿城服务 2021/10/21 杭州健成 0.22 20 物业服务康养 康桥悦生活 2021/9/30 西安立丰物业 1.64 80 商业物业服务 雅生活服务 2021/8/9 山东宏泰 2.82 100 物业服务学校物业，公共服务 碧桂园服务 2021/8/5 上海新碧桂园商业 0.17 100 物业服务商管服务 建发物业 2021/7/1 洛阳泉舜物业 0.37 51 物业服务政府物业 合景悠活 2021/6/29 上海申勤物业 4.98 80 政府机关物业、学校物业 正荣服务 2021/5/20 正荣商管 8.91 99 商管运营和服务 弘阳服务 2021/4/20 高力物业

39、、江苏高力美家 0.74 80 家居港及汽博城物业 卓越商企服务 2021/4/1 环球财富物业 2.25 75 物业服务商业物业 第一服务控股 2021/3/30 上诚物业 1.36 100 非住物业 第一服务控股 2021/3/10 大连亚航物业 0.93 80 物流工业园区及大连港（公建类）恒大物业 2021/1/29 宁波亚太酒店物业 15 100 公共服务 合景悠活 2021/1/17 雪松智联科技 13.16 80 公建、商写物业 物企在拓展住宅物管的同时，围绕主业纵向深耕多元业态领域、横向拓展增值服务和专业服务领域，打破传统业务边界，实现与基础物管服务的协同与创新。 图表25：2

40、021年上市物企在多元业态、专业服务和增值服务领域的部分收并购事件汇总 诚信|担当|包容|共赢 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 20 图表26：应收账款及票据合计&同比 1.6应收款大幅增长，各家物企积极抓回款应收款大幅增长，各家物企积极抓回款 0%20%40%60%80%100%120%05000000025000300003500020021应收账款及票据总计（百万元，左轴） 同比增速（%，右轴） 30 40 60 1,000 80 90 140 270 70 10 4,000 1,500 0 500 280 2,000 10,500 0 2

41、0 50 同比增速（%） 合景悠活 融创服务 金科服务 应收账款及票据（百万元） 建业新生活 招商积余 中海物业 保利物业 碧桂园服务 华润万象生活 绿城服务 旭辉永升服务 新城悦服务 新大正 卓越商企服务 远洋服务 图表27：15家样本物企应收账款及票据以及同比增速对比 15家样本房企的应收账款及票据合计为291.6亿元，同比大幅增长97.5%，增幅扩大40.2pct。应收款大幅增加有多方面原因，有些是因为新进收并购快速并表产生，比如碧桂园服务；有些因为地产下行和疫情导致作为地产供方受到延期支付的影响，比如融创服务；有些是因为城市服务账期产生的来自政府企事业单位的经营往来款。 其中碧桂园服务

42、和融创服务应收账款及票据规模最大且增速最高，分别为102.9和40.4亿元，同比分别增长142.9%和272.8%。 财务状况财务状况 经营情况：经营情况： 主流物企在管面积增幅显著扩大主流物企在管面积增幅显著扩大 合约面积合约面积/在管面积在管面积1.7倍，短期增长有保障倍，短期增长有保障 来自关联方在管面积占比降低，独立第三方拓展增强来自关联方在管面积占比降低，独立第三方拓展增强 部分物企通过收并购实现规模跨越式增长部分物企通过收并购实现规模跨越式增长 住宅物管竞争依然激烈，部分物企加大非住宅布局住宅物管竞争依然激烈，部分物企加大非住宅布局 基础物管、非业主增值收入占比下降，社区增值提升基

43、础物管、非业主增值收入占比下降，社区增值提升 单位能效差异较大，带商写的物企偏高单位能效差异较大，带商写的物企偏高 估值分析估值分析 诚信|担当|包容|共赢 22 图表28：14家样本物管公司在管面积合计 图表29：主要物管公司在管面积及增速比较 37.2% 36.7% 56.5% 0%10%20%30%40%50%60%0500025003000350040002018 2019 2020 2021在管面积总计（百万元，左轴） 同比增速（%，右轴） 400 450 750 0 60 0 10 40 20 30 90 800 100 50 350 250 70 80 10

44、0 400 50 150 200 300 在管面积（百万方） 碧桂园服务 同比（%） 招商积余 旭辉永升服务 建业新生活 远洋服务 金科服务 卓越商企服务 保利物业 绿城服务 华润万象生活 中海物业 合景悠活 新城悦服务 融创服务 2.1主流物企在管面积增幅显著扩大主流物企在管面积增幅显著扩大 在管面积同比高增，14家样本物企合计在管面积34.6亿方，同比增长56.5%，增幅扩大19.8pct； 其中在管面积规模居于前列的是碧桂园服务（7.7亿方）、保利物业（4.7亿方）和绿城服务（3亿方），靠后的是卓越商企服务（0.4亿方）、远洋服务（0.7亿方）和建业新生活（1.4亿方）； 增速较高的是合

45、景悠活和碧桂园服务，分别增长395.8%和102.9%，主要因为进行了大量的收并购；增速较低的是卓越商企服务、绿城服务和保利物业，增速分别为14.4%、21.4%和22.4%。 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 诚信|担当|包容|共赢 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 23 图表30：12家物管公司合约面积及合约面积对在管面积覆盖倍数比较 2.2合约面积合约面积/在管面积在管面积1.7倍，短期增长有保障倍，短期增长有保障 1.21.31.41.51.61.71.81.92.02.1200 400 0 600 100 700 500 1,400 300 1,500 合约面积（百万方） 卓越商

46、企服务 合约面积/在管面积 绿城服务 碧桂园服务 华润万象生活 保利物业 旭辉永升服务 金科服务 融创服务 新城悦服务 建业新生活 合景悠活 远洋服务 12家样本房企的合计合约在管面积为48.9亿平，同比增长45.7%，增幅扩大19.8pct；平均合约面积对在管面积的覆盖倍数为1.7倍，整体来看，短期成长有保障； 具体公司来看，合约面积/在管面积较大的是绿城服务、碧桂园服务和新城悦服务，分别为2.1、1.9和1.8倍，在管面积的锁定性较高；较低的是合景悠活和华润万象生活，均为1.3倍。 高合约面积，高覆盖倍数 高合约面积，低覆盖倍数 低合约面积、低覆盖倍数 低合约面积，高覆盖倍数 诚信|担当|

47、包容|共赢 资料来源：公司公告、国盛证券研究所 14家样本房企在管面积来自关联方的占比逐年降低，2021年加速降至41.7%，同比下降10.7pct，说明物管公司正在努力加强第三方外拓能力，降低对关联房企的依赖程度；所有样本物企关联方占比均下降，其中下降幅度最大的是合景悠活和碧桂园服务，分别下降了41.3pct和27.4pct，主要因为收并购占比较大； 具体来看，中海物业、华润万象生活、融创服务对关联房企的依赖程度较高，在管面积中关联方占比分别为72.4%、66%和62.9%；绿城服务、合景悠活和卓越商企服务对关联房企的依赖程度较低，关联方占在管面积分别为16.2%、11.6%和7.1%； 2

48、4 图表31：14家样本房企在管面积中来自关联方的占比 图表32：14家样本房企2020和2021年在管面积中关联方占比比较 2.3来自关联方在管面积占比降低，独立第三方拓展增强来自关联方在管面积占比降低，独立第三方拓展增强 56.5% 52.4% 41.7% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%202.4% 66.0% 62.9% 55.4% 52.5% 46.2% 45.2% 42.3% 40.0% 32.3% 18.7% 16.2% 11.6% 7.1% 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中海物业 华润万

49、象生活 融创服务 远洋服务 新城悦服务 建业新生活 碧桂园服务 金科服务 保利物业 招商积余 旭辉永升服务 绿城服务 合景悠活 卓越商企服务 20202021诚信|担当|包容|共赢 25 图表33：样本房企新增合约面积中来自收并购的规模和占比 2.4部分物企通过收并购实现规模跨越式增长部分物企通过收并购实现规模跨越式增长 007080905 275 10 0 135 30 15 20 25 140 280 金科服务 招商积余 新增在管面积中来自收并购的占比（%） 建业新生活 新增在管面积中来自收并购的面积（百万方） 碧桂园服务 旭辉永升服务 新城悦服务 合景悠活 图表34

50、：新增在管面积中来自收并购的规模和占比 从几家披露了收并购来源的公司来看，2021年收并购规模最大的是碧桂园服务，通过收并购新增在管/合约面积2.8/4.5亿方，占全年新增在管/合约面积比重达71.6%/72%； 第二是合景悠活，2021年通过收并购新增在管面积1.39亿元，占比高达84.5%。 然后是金科服务、旭辉永升服务和新城悦服务，2021年通过收并购新增在管面积分别为0.3、0.15和0.14亿方，占比全年新增在管比分别为36.6%、21.6%和26.5%。 0070800 10 20 440 30 40 450 建业新生活 新增在管中来自收并购的面积（百万方）