1、申港证券股份有限公司证券研究报告申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公公司司研究研究 深度报告深度报告 造价造价筑底筑底 施工施工决胜决胜 广联达（002410.SZ） 计算机/计算机应用 投投资摘要资摘要： 公司：建筑业数字化平台服务的龙头厂商公司：建筑业数字化平台服务的龙头厂商 助力建筑产业转型升级助力建筑产业转型升级 龙头厂商，二次创业。龙头厂商，二次创业。公司 2017 年开启“二次创业” ，致力于由建筑产业发展的协助者成为产业转型升级的核心引擎，造价业务开启云转型。 20212021 年年公司公司净利润实现净利润实现 100.3%100.3%的高

2、速增长的高速增长，营收同比增长 40.3%，期间费率同比下降 9.8pct，营收增长，控费增强，公司正步入净利润成长兑现期。 建筑行业数字化转型带来的巨大机遇。建筑行业信息化率每增加 0.1%，都将带来超过百亿规模的增量建筑业信息化投入。预计至预计至 20252025 年我国建筑业信息年我国建筑业信息化投入规模将超千亿。化投入规模将超千亿。 数字造价云转型进入收尾期，广联达基本盘持续稳固。数字造价云转型进入收尾期，广联达基本盘持续稳固。 2021 年，云收入在数字造价总营收占比云收入在数字造价总营收占比已近已近 7 7 成成，云转型接近完成。 造价业务的营收增长“量”驱动+“质”驱动,客户渗透

3、率的提升及盗版用户的转正带来用户数量增加，软件增值服务和产品创新提升 ARPU。 预期到预期到 20252025 年，数字造价总体市场规模将接近年，数字造价总体市场规模将接近 9090 亿元，广联达云收入有望超亿元，广联达云收入有望超过过 6565 亿元。亿元。 数字施工打造广联达二次增长曲线。数字施工打造广联达二次增长曲线。 公司在造价市场上的绝对地位与平台化的发展思路造价市场上的绝对地位与平台化的发展思路构筑数字施工核心竞争力。当前施工业务总体渗透率依然偏低，市场前景广阔。 施工企业数字化的总体趋势不会改变， 尤其在上游房地产行业总体下行的背景下通过数字化手段实现降本增效的需求将更加强烈。

4、 以当前施工业务毛利率水以当前施工业务毛利率水平预计，我们推断，公司将于平预计，我们推断，公司将于 20242024 至至 20252025 年实现施工业务盈亏平衡。年实现施工业务盈亏平衡。 广联达“半跨界”设计领域，打造全产业链生态布局。广联达“半跨界”设计领域，打造全产业链生态布局。 广联达收购整合鸿业科技，在自主研发的图形引擎下打造了国产自主核心的BIM 设计软件产品。 短期内设计业务的盈利仍将依仗于鸿业的软件产品， 而拥有自主核心的数维设计软件还需较长时间的项目验证和迭代， 预计预计未来三年内未来三年内自主软件平台自主软件平台较难带较难带来实质性的商业利益回报。来实质性的商业利益回报。

5、但， “半跨界”设计领域是但， “半跨界”设计领域是广联达打造广联达打造 BIMBIM 全产业全产业生态链布局，打通设计、造价、施工上下游数据的战略必需生态链布局，打通设计、造价、施工上下游数据的战略必需。 盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：预计广联达 2022-2024 年归母公司净利润分别为9.84/13.33/19.45 亿元，对应的 EPS 分 别为 0.83/1.12/1.63 元 ，同比+48.9%/+35.5%/+45.9%。 参考可比公司， 测算广联达 2022 年目标市值 817.29 亿元，对应目标价格 68.66 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风险提示

6、：行业数字化转型不及预期；建筑行业进入下行周期；数字施工业务竞争加剧；技术推进不及预期等 评级评级 买入买入（首次首次） 2022 年 4 月 12 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S01 交易数据交易数据 时间时间 2022022 2. .0 04 4. .1212 总市值/流通市值（亿元） 575.55/480.76 总股本（万股） 119,038.77 资产负债率（%） 37.69 每股净资产（元） 4.87 收盘价（元） 48.35 一年内最低价/最高价（元） 43.03/79.30 公司股价公司股价表现表现走势图走势图 资料来源：Wind，申港证券研究

7、所 -40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%2021-04-122021-07-122021-10-122022-01-12广联达沪深300 广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 33 证券研究报告 财务指标预测财务指标预测 指标指标 20202020A A 2022021 1A A 2022022 2E E 2022023 3E E 20202 24 4E E 营业收入（百万元） 4,004.64 5,619.38 6,822.90 8,293.34 10,139.88 增长率（%） 13.10% 40.32% 21.

8、42% 21.55% 22.27% 归母净利润（百万元） 330.39 660.97 983.99 1,333.37 1,945.12 增长率（%） 40.55% 100.06% 48.87% 35.51% 45.88% 净资产收益率（%） 5.16% 11.42% 15.99% 20.06% 26.41% 每股收益(元) 0.28 0.56 0.83 1.12 1.63 PE 174.20 87.08 58.49 43.17 29.59 PB 8.99 9.94 9.35 8.66 7.81 资料来源：Wind, 申港证券研究所 注：历史每股收益及相关指标已根据当前股本数追溯调整。 QYnU

9、qUaZjWrZdU1UdUbR8Q9PoMoOmOnPeRnNtPlOnMsP8OoOwOxNrMqMwMsPtM广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 33 证券研究报告 内容目录内容目录 1. 1. 广联达：国产建筑信息化龙头企业的不平凡之路广联达：国产建筑信息化龙头企业的不平凡之路 . 5 5 2. 2. 建筑行业数字化转型带来的巨大机遇建筑行业数字化转型带来的巨大机遇 . 1111 2.1 国家数字化转型战略坚定不移 . 11 2.1.1 数字建筑是落实国家数字化转型战略的重要载体 . 11 2.1.2 中国建筑行业数字化转型蕴含巨大的市场潜力 .

10、 12 2.2 国人观念转变 国产软件迎来发展契机 . 13 3. 3. 造价造价+ +施工施工+ +设计设计 锻造广联达数字建筑全产业锻造广联达数字建筑全产业“生态圈生态圈” . 1414 3.1 数字造价：云转型进入收尾期 广联达基本盘持续稳固 . 14 3.1.1 全面订阅制进入冲刺阶段 . 14 3.1.2 造价突破天花板 正向业务飞轮为客户再创更大价值 . 15 3.1.3 造价融合 AI 大数据 让数据活起来 . 17 3.2 数字施工：打造二次增长曲线 . 18 3.2.1 数字施工业务持续拓展 建筑业数字化低起点意味着大空间 . 18 3.2.2 造价市场上的绝对地位与平台化的

11、发展思路构筑广联达数字施工核心竞争力 . 19 3.2.3 预计施工业务将于 2024 到 2025 年实现盈亏平衡 . 20 3.3 数字设计: “半跨界”设计领域 打造建筑全产业链生态布局 . 22 3.3.1 收购、整合、推出自主可控的设计软件 广联达逐级布局数字设计. 23 3.3.2 广联达能否弥补国产 BIM 设计软件的空白？ . 24 4. 4. 盈利预测与估值盈利预测与估值 . 2525 4.1 盈利预测 . 25 4.1.1 营收与毛利预测 . 25 4.1.2 费用率与净利润率预测 . 26 4.2 估值与评级 . 28 5. 5. 风险提示风险提示 . 2929 图表目录

12、图表目录 图图 1 1： 广联达公司发展历程广联达公司发展历程 . 5 5 图图 2 2： 广联达广联达“二次创业二次创业”，造价业务云转型，造价业务云转型 . 5 5 图图 3 3： 广联达核广联达核心产品汇总心产品汇总 . 6 6 图图 4 4： 广联达营收持续保持高速增长广联达营收持续保持高速增长 . 7 7 图图 5 5： 净利润进入成长兑现期净利润进入成长兑现期 . 7 7 图图 6 6： 广联达近年各业务营收广联达近年各业务营收占比分布情况占比分布情况 . 7 7 图图 7 7： 广联达总体毛利率和净利率情况广联达总体毛利率和净利率情况 . 8 8 图图 8 8： 数字造价和数字施

13、工业务毛利率数字造价和数字施工业务毛利率 . 8 8 图图 9 9： 广联达销售期广联达销售期间费用率间费用率 . 8 8 图图 1010： 广联达销售、管理及研发费率广联达销售、管理及研发费率 . 8 8 图图 1111： 广联达销售费用广联达销售费用 . 9 9 图图 1212： 广联达研发投入广联达研发投入 . 1010 图图 1313： 广联达研发支出资本化率广联达研发支出资本化率 . 1010 图图 1414： 广联达管理费用广联达管理费用 . 1010 图图 1515： 20162016- -20212021 年建筑业总产值统计年建筑业总产值统计 . 1111 图图 1616： 2

14、0162016- -20212021 年建筑业房屋建筑施工面积统计年建筑业房屋建筑施工面积统计 . 1111 图图 1717： 20162016- -20212021 年建筑业净利润统计年建筑业净利润统计 . 1111 广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 4 / 33 证券研究报告 图图 1818： 20212021 年建筑业净利率与第二产业中的其他行业的对比年建筑业净利率与第二产业中的其他行业的对比 . 1111 图图 1919： 20122012- -20182018 年中国建筑业信息化渗透率情况年中国建筑业信息化渗透率情况 . 1212 图图 2020：

15、20122012- -20182018 年中国建筑业信息化市场规模年中国建筑业信息化市场规模 . 1212 图图 2121： 关于企业对建筑工程领域国产软件倾向性的调研结果关于企业对建筑工程领域国产软件倾向性的调研结果 . 1313 图图 2222： 数字造价业务近年营收情况数字造价业务近年营收情况 . 1414 图图 2323： 当期新签云合同情况当期新签云合同情况 . 1414 图图 2424： 广联达云收入在数字造价营收中的占比广联达云收入在数字造价营收中的占比 . 1414 图图 2525： 广广联达还原云收入在数字造价营收中的占比联达还原云收入在数字造价营收中的占比 . 1414 图

16、图 2626： 广联达以用户为中心打造正向业务飞轮广联达以用户为中心打造正向业务飞轮 . 1515 图图 2727： 广联达打造造价大数据云平台广联达打造造价大数据云平台 . 1717 图图 2828： 广联达施工广联达施工业务发展路径业务发展路径 . 1818 图图 2929： 数字施工业务新增项目及客户数量数字施工业务新增项目及客户数量 . 1919 图图 3030： 数字施工业务营收情况数字施工业务营收情况 . 1919 图图 3131： 广联达平台式的广联达平台式的解决方案解决方案 . 2020 图图 3232： 依半年度统计的数字施工业务毛利率依半年度统计的数字施工业务毛利率 . 2

17、020 图图 3333： 广联达数字施工与品茗智慧工地业务规模对比广联达数字施工与品茗智慧工地业务规模对比 . 2121 图图 3 34 4： 品茗智慧工地业务毛利率品茗智慧工地业务毛利率 . 2121 图图 3535： 公司人均薪酬成本的变化情况公司人均薪酬成本的变化情况 . 2121 图图 3636： 薪酬成本占营业总成本（扣除营业成本）比例薪酬成本占营业总成本（扣除营业成本）比例 . 2121 图图 3 37 7： 广联达打造数据驱动的设计平台广联达打造数据驱动的设计平台 . 2222 图图 3838： 广联达广联达 BIMSpaceBIMSpace 产品产品 . 2323 图图 393

18、9： 广联达数维设计软件广联达数维设计软件 . 2323 图图 4040： AutodeskAutodesk 构构建的软件生态建的软件生态 . 2424 图图 4141： 品茗销售费用率拆解品茗销售费用率拆解 . 2727 图图 4242： 广联达销售费用率拆解和预测广联达销售费用率拆解和预测 . 2727 图图 4343： AutodAutodeskesk 历史市销率历史市销率 . 2828 表表 1 1： 上市或过亿元融资的建筑数字化科技企业（部分）上市或过亿元融资的建筑数字化科技企业（部分） . 1313 表表 2 2： 云造价总体市场规模估算云造价总体市场规模估算 . 1616 表表

19、3 3： 数字施工业务的盈亏平衡分析数字施工业务的盈亏平衡分析 . 2121 表表 4 4： 建筑业主流建筑业主流 B BIMIM 核心建模软件核心建模软件 . 2424 表表 5 5： 广联达主营业务营收及毛利率预测广联达主营业务营收及毛利率预测 . 2626 表表 6 6： 广联达主要费用及净利润预测广联达主要费用及净利润预测 . 2727 表表 7 7： A A 股订阅制销售模式的软件公司股订阅制销售模式的软件公司 PSPS 估值情况估值情况 （截至（截至 20222022 年年 4 4 月月 1212 日）日） . 2929 表表 8 8： A A 股信息化服务龙头厂商股信息化服务龙头

20、厂商 PSPS 估值情况估值情况 （截至（截至 20222022 年年 4 4 月月 1212 日）日） . 2929 表表 9 9： A A 股市场建筑设计软件上市公司股市场建筑设计软件上市公司 PSPS 估值情况估值情况 （截至（截至 20222022 年年 4 4 月月 1212 日）日） . 3030 表表 1010： 公司盈利预测表公司盈利预测表 . 3131 广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 5 / 33 证券研究报告 1.1. 广联达：国产建筑信息化龙头企业的不平凡之路广联达：国产建筑信息化龙头企业的不平凡之路 从单一的工程造价软件厂商到建筑业数

21、字化平台服务的领头羊。从单一的工程造价软件厂商到建筑业数字化平台服务的领头羊。 广联达成立于 1998年，是国内最早的建筑工程软件供应商之一。成立之初，公司着眼于工程概预算领域，先后开发清单计价软件、企业定额管理工具、清单算量软件，逐步形成广联达工程量清单及招投标整体解决方案。 开启开启 “二次创业” ，目标升级，由建筑产业发展的协助者到成为产业转型升级的核“二次创业” ，目标升级，由建筑产业发展的协助者到成为产业转型升级的核心引擎。心引擎。 2017 年， 广联达提出 “二次创业” 战略， 并确立 “让每一个工程项目成功”的新使命。二次创业的核心任务之一即云化，实现造价业务的订阅制转型。 截

22、至 2021 年，广联达已在全国广联达已在全国 2929 个地区实施全面云转型，个地区实施全面云转型，前期前期转型的区域转型的区域客户客户转转化率、续费率等化率、续费率等均超过均超过 8 8 成成，转型成果显著。在施工业务领域，公司着力打造 BIM+智慧工地产品线，助力建筑施工企业的数字化转型升级。得益于公司在建筑行业多年的深耕、对行业需求的深刻理解，在造价领域建立起的市场推广渠道及底层数据解析、图形引擎等关键技术上的积累，广联达已逐步成为工程建设信息化领域的引领者。 图图1 1：广联达公司发展历程广联达公司发展历程 资料来源：广联达官网，申港证券研究所 图图2 2：广联达“二次创业” ，造价

23、业务云转型广联达“二次创业” ，造价业务云转型 资料来源：广联达 2021 年度财务报告，申港证券研究所 广联达主营业务涵盖数字造价、数字施工、数字设计、海外及广联达主营业务涵盖数字造价、数字施工、数字设计、海外及创新创新业务业务单元单元等等 5 5 个个 广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 6 / 33 证券研究报告 模块。其中：模块。其中： 数字造价业务板块（成熟业务） ：数字造价业务板块（成熟业务） ： 早期的工程概预算工作模式中，造价技术人员需对着纸质图纸，通过计算器等工具进行工程量的手动计算。而以广联达为代表的算量计价软件的出现让工程人员从这种模式中解

24、放出来。通过计算机完成项目的建模，自动统计材料用量（水泥砂浆、混凝土量、钢筋量、用钢量等） ，并套用国家、地方或企业自身定额，得到对应工序或分项工程在社会劳动力平均水平下所需消耗的人力、材料、机械，并以此为基础完成项目建造成本的预估。 广联达造价业务线主要包括工程计价业务线、工程算量业务线、工程信息业务线广联达造价业务线主要包括工程计价业务线、工程算量业务线、工程信息业务线及电子政务业务线及电子政务业务线。其中，工程信息业务线以广材网为核心，连接上游建材及机械等供应商，为客户提供最新的市场价格信息。算量、计价及工程信息业务天然具备一定的关联性。同时，针对电力、水力、石油、民航等细分行业广联达也

25、推出适配的造价产品。造价业务模式以业务模式以 SaaSSaaS 模式为主，通过模式为主，通过年度年度订阅制为用户订阅制为用户提提供供服务。服务。 数字施工业务板块 （重点突破的成长业务） ：数字施工业务板块 （重点突破的成长业务） ： 业务主要聚焦于施工过程， 面向施工总承包客户， 通过融合 BIM、 IoT、 云计算等数字化技术为企业打造更加精细化的劳务、物料、进度和成本的管理，提供基于项目或“项企一体化”的整体解决方案。 数字设计业务板块 （新兴业务）数字设计业务板块 （新兴业务） : :主要面向设计院客户， 为专业设计人员提供工具类的设计软件产品。 海外业务：海外业务：主要依托于覆盖欧美

26、市场的 MagiCAD 产品线及开拓东南亚市场的数字化造价国际化产品 Cubicost。 创新创新业务业务单元单元：涵盖数字城市（CIM）,数字供采，园区智慧化建设，智慧水务等。 图图3 3：广联达核心产品汇总广联达核心产品汇总 资料来源：广联达官网，申港证券研究所 广联达营收持续保持高速增长广联达营收持续保持高速增长, , 净利润进入成长兑现期净利润进入成长兑现期。 广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 7 / 33 证券研究报告 2021 年，广联达全年总营收达到 56.19 亿元，同比增长 40.3%。营收高增长率背后一定程度上是由于 2020 年的低基数效

27、应，随着全面复工复产，2021 年广联达大幅修复了 2020 年疫情对于经营业绩增长的负面影响。若以 2019 年营收业绩为基数，年复合增长率也达到 26%。 净利润方面， 公司2021年归母公司净利润6.61亿元， 同比增长100.3%。 20162020年期间，净利润呈现一定波动，2018 和 2019 年一度呈现负增长的情况，主要原因在于公司从 2017 年开始着手推进造价业务云转型，其市场推广和渠道的重构导致营销费用增加以及公司持续加大的研发投入费用。2018 和 2019 年，公司期间费用同比增长分别为 27%和 26.5%，均大幅高于同期营收涨幅，导致净利润下滑。而 2020 年随

28、着云转型不断的深入，公司逐步将焦点从推进业务模式转型转移到聚焦盈利业绩，加强控费，提升管理效能，净利润逐步进入恢复通道。2021年随着转型接近尾声， 期间费用率继续大幅改善， 净利润进一步进入成长兑现期。 图图4 4：广联达营收持续保持高速增长广联达营收持续保持高速增长 图图5 5：净利润净利润进入成长兑现期进入成长兑现期 资料来源：Wind，申港证券研究所 资料来源：Wind，申港证券研究所 数字造价和数字施工业务是撑起营收的主力军。数字造价和数字施工业务是撑起营收的主力军。 2021 年，数字造价和数字施工业务在营收中的占比达到 69%和 22%，同比 2020 年均有所下滑。而除造价和施

29、工业务外的其他业务（设计+海外+创新业务单元）营收占比达到 10%，提升明显。 其他业务占比提升的原因有两个，一是公司于 2020 年 10 月收购了鸿业科技并在此基础上整合设立了数字设计 BG，新的数字设计业务贡献了约 2%的总营收，二是公司创新业务单元 2021 年营收达到 2.59 亿元，同比增长 294%，其主要来源于公司智慧城市业务中的智慧广阳岛（一期）建设项目确认的 1.205 亿元的营收。我们认为，智慧城市目前并非是广联达当前业务拓广的重点，公司也未披露除广阳岛项目外其他重大智慧城市项目，因此该项业务营收增长可能暂不具备很强的可持续性。 图图6 6：广联达近年各业务广联达近年各业

30、务营收营收占比分布情况占比分布情况 20.39 23.57 29.04 35.41 40.05 56.19 15.6%23.2%21.9%13.1%40.3%0%10%20%30%40%50%002001920202021总营收（亿元）营收同比增长率4.23 4.72 4.39 2.35 3.30 6.61 11.6%-7.0%-46.5%40.4%100.3%-60%-30%0%30%60%90%120%0200202021归母公司净利润（亿元）归母公司净利润同比增长 广联达（002410.SZ）公司深度

31、研究 敬请参阅最后一页免责声明 8 / 33 证券研究报告 资料来源：Wind，申港证券研究所 公司整体毛利率水平随着数字施工业务毛利率的下行而有所下滑， 而净利率则随造公司整体毛利率水平随着数字施工业务毛利率的下行而有所下滑， 而净利率则随造价业务云转型的逐步完成而进入价业务云转型的逐步完成而进入快速快速恢复通道恢复通道。 广联达 2021 年整体毛利率为 84%，较 2020 年下滑 4.5pct。其中数字造价及数字施工业务的毛利率均有所下降。 造价业务毛利率为 92.3%， 较 2020 年下降 1.9pct，主要原因在于电子政务业务线解决方案类产品的采购成本增加。而数字施工业务层面，广

32、联达从早期为客户提供单一软件产品转为目前软硬一体化的解决方案，而随着硬件的加入，数字施工业务的毛利率继续下行，2021 年降至 65.8%，较上一年度下降 6.3pct。 净利率层面，造价业务从 2017 开启加速订阅制转型，短期盈利能力一度承压，2019 年净利率下滑至低点 7.2%。之后随着转型的逐步完成，净利率开始恢复，2021 年已达到 11.8%。 图图7 7：广联达总体毛利率广联达总体毛利率和净利率和净利率情况情况 图图8 8：数字造价和数字施工业务毛利率数字造价和数字施工业务毛利率 资料来源：Wind，申港证券研究所 资料来源：Wind，申港证券研究所 公司控费能力提升， 费率公

33、司控费能力提升， 费率下降趋势显著下降趋势显著。 2021 年， 广联达全年期间费用率约 71.3%，较 2020 年下降近 10pct，期间费用率大幅下降，其中： 图图9 9：广联达销售期间费用率广联达销售期间费用率 图图1010：广联达销售、管理及研发费率广联达销售、管理及研发费率 76%70%72%71%71%69%17%24%23%25%24%22%7%6%5%5%5%10%2001920202021数字造价营收占比数字施工营收占比其他业务营收占比93.3%93.1%93.4%89.3%88.5%84.0%20.7%20.0%15.1%6.6%8.2%11.8%0

34、.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2001920202021毛利率归母公司净利润率96.4%96.1%96.1%93.9%94.2%92.3%83.6%86.7%86.3%76.0%72.1%65.8%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2001920202021数字造价业务毛利率数字施工业务毛利率 广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 9 / 33 证券研究报告 资料来源：Wind，申港证券研究所 资料来源：Wind，申港证券研究所 销售费率：销售费率：云转型趋近尾声，销

35、售费用率云转型趋近尾声，销售费用率迎来转折迎来转折。 公司 2021 年销售费用率为28.2%，较 2020 年下降 3.2pct。 云转型期间，尤其在 2019 年，广联达转型加速，同时在 10 个重点区域展开造价业务转型，营销成本同比增加 39%，销售费率快速上升至 31.1%。 而 2020 年， 由于疫情影响， 营销活动受到限制， 总体营销费用同比涨幅相较 2019大幅回落， 但由于 2020 年总营收水平亦受疫情影响， 故销售费率与 2019 年相当。 进入 2021 年，作为业务规模最大的造价业务云转型接近尾声，传统销售模式下的营销驱动逐渐将转为 SaaS 模式下的“产品+服务”驱

36、动，营销费用的增长将一定程度趋缓，销售费用率伴随营收的大幅上涨开始呈现下降趋势。 图图1111：广联达销售费用广联达销售费用 资料来源：Wind，申港证券研究所 研发费率：研发费率：研发投入持续增加，研发投入持续增加，高高资本化程资本化程度度侧面侧面带来带来低研发费用率低研发费用率。公司研发投入自 2017 年起持续快速增加，2021 年研发投入 16.26 亿元，同比增加 21.4%。研发费用率 2021 年为 23.7%，较 2020 年下降 3.3pct。 研发费用率的大幅下降一定程度上是由于公司近两年较高的研发支出资本化率，分别达到 19.7%和 21.8%。追根溯源，公司 2019

37、年底通过定增募投 27 亿元，其中约 11.6 亿元用于 4 项平台项目的研发，包括造价大数据及 AI 应用项目、数字项目集成管理平台项目、 BIMDeco装饰一体化平台项目及BIM三维图形平台项目。原计划所有项目研发周期均为 3 年，预计项目完成时间为 2022 年 12 月。这部分的研发投入公司采用资本化的会计处理形式，在研发期间内侧面上降低了公司研80.5%77.9%81.1%84.6%81.1%71.3%60.0%65.0%70.0%75.0%80.0%85.0%90.0%2001920202021总的销售期间费用率32.9%28.9%27.3%31.1%31.4

38、%28.2%25.2%22.0%26.3%23.2%22.0%19.6%22.6%25.4%25.0%27.4%27.0%23.7%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%2001920202021销售费率管理费率研发费率5.88 6.70 6.82 7.93 11.02 12.56 15.87 13.9%1.8%16.3%39.0%13.9%26.4%0%10%20%30%40%50%048001920202021销售费用（亿元）同比增长 广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最

39、后一页免责声明 10 / 33 证券研究报告 发费用率。 而资本化部分的投入将从 2023 年起通过摊销形式进入费用中，同时叠加募投项目结束后研发资本化率回归低位，预计届时费用率的下降趋势将趋缓，甚至出一定的反弹，给公司的净利润增长带来一定的挑战。 图图1212：广联达广联达研发投入研发投入 图图1313：广联达广联达研发研发支出支出资本化率资本化率 资料来源：Wind，申港证券研究所 资料来源：Wind，申港证券研究所 管理费率管理费率：股权激励成本股权激励成本助增管理费用，但费率下降趋势助增管理费用，但费率下降趋势不变不变。2021 年公司管理费用为 10.99 亿元，同比增加 25%。其

40、中，公司用于股权激励的成本大幅提升，2021年为 1.46 亿元， 同比增加 171%， 扣除股权激励成本后， 还原管理费用同比增长 15.5%。公司的管理费率依然延续 2018 年以来的下降趋势，2021 年管理费率为 19.6%，较2020 年下降 2.4pct，公司管理效能依旧在提升。 图图1414：广联达广联达管理管理费用费用 资料来源：Wind，申港证券研究所 回购彰显信心。回购彰显信心。过去一年，广联达先后发布了两轮回购计划。 于2021年4月2日至6月30日以自有资金通过集中竞价的方式回购公司约519.8万股股票，占公司股份总数约 0.44%，总价值接近 3.5 亿元，用于股权激

41、励或员工持股计划。 同年 9 月， 广联达再度宣布回购计划， 回购资金总额在人民币 8 亿元至 10 亿元，同样用于股权激励或员工持股计划。连续的大额回购彰显了公司对于未来发展前连续的大额回购彰显了公司对于未来发展前景的持续看好，同时也反映公司希望与管理层及核心团队深度绑定，共同创造并景的持续看好，同时也反映公司希望与管理层及核心团队深度绑定，共同创造并共享价值。共享价值。 4.355.006.598.0310.8813.3916.2615.0%31.7%21.7%35.5%23.1%21.4%0%10%20%30%40%04800192020202

42、1研发总投入（亿元）同比增长10.1%7.9%9.3%9.4%10.9%19.7%21.8%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%200021研发资本化率35.9%0.9%47.3%7.2%7.2%25.0%29.4%0.9%44.5%1.7%8.2%15.5%0%10%20%30%40%50%024686200202021管理费用（亿元）扣除股权激励成本后的管理费用（亿元）管理费用同比扣除股权激励成本后的管理费用同比 广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页

43、免责声明 11 / 33 证券研究报告 股权激励聚焦净利润，股权激励聚焦净利润，加强加强控费控费成为关键成为关键。 根据公司 2021 年 9 月披露的最新一期股票期权与限制性股票激励计划，公司明确对于业绩的考核指标为归属母公司所有者净利润。给出的公司业绩考核目标，2021、 2022 、2023 年净利润目标分别不低于 6.5 亿、9.5 亿、12.5 亿。 公司业绩考核的导向已彻底从云转型期的公司业绩考核的导向已彻底从云转型期的关注业务转型核心指标关注业务转型核心指标转向能够真正转向能够真正体现公司盈利能力和成长性的净利润。体现公司盈利能力和成长性的净利润。聚焦净利润倒逼管理层在稳营收的同

44、时，进一步加强控费和管理能效，降低费用率，提升净利率水平。 2.2. 建筑建筑行业行业数字化数字化转型带来的巨大转型带来的巨大机遇机遇 2.12.1 国家数字化转型战略坚定不移国家数字化转型战略坚定不移 2.1.12.1.1 数字建筑是落实国家数字化转型战略的重要载体数字建筑是落实国家数字化转型战略的重要载体 我国建筑产业规模依然不断扩我国建筑产业规模依然不断扩大。大。根据国家统计局数据，2016-2021 年全国建筑业总产值从 19.36 万亿元增长至 29.31 万亿元， 年复合增长率为 8.6%，建筑业房屋建筑施工面积由 126.42 亿平方米增加至 157.55 亿平米，年复合增长率约

45、 4.5%， 有力支撑了国民经济持续健康发展。 图图1515：20162016- -20212021 年建筑业总产值统计年建筑业总产值统计 图图1616：20162016- -20212021 年建筑业房屋建筑施工面积统计年建筑业房屋建筑施工面积统计 资料来源：国家统计局，申港证券研究所 资料来源：国家统计局，申港证券研究所 净利润率水平逐年下滑，行业净利润率水平逐年下滑，行业亟需亟需转型升级。转型升级。建筑业是我国国民经济的重要支柱产业，但同时也是劳动密集、建造方式相对粗放的传统产业。行业的整体利润率水平连续 5 年下降，2021 年跌破 3%，达到 2.92%。 同时，相比同为劳动密集型行

46、业的制造业，其利润率水平也显著偏低。行业亟需同时，相比同为劳动密集型行业的制造业，其利润率水平也显著偏低。行业亟需通过信息化的手段增强管理水平、降低成本、提升生产效率、实现转型升级。通过信息化的手段增强管理水平、降低成本、提升生产效率、实现转型升级。 特别地，自特别地，自 20202020 年新冠疫情爆发以来，整个建筑行业面临着开工率降低、施工年新冠疫情爆发以来，整个建筑行业面临着开工率降低、施工进度延期、供应链断裂、劳动力成本显著提高等危机。进度延期、供应链断裂、劳动力成本显著提高等危机。 在这样的背景下， 建筑业企业采用信息化及数字化手段代替相关业务的需求更加在这样的背景下， 建筑业企业采

47、用信息化及数字化手段代替相关业务的需求更加凸显。凸显。 图图1717：20162016- -2022021 1 年建筑业净利润统计年建筑业净利润统计 图图1818：2022021 1 年建筑业净利率与第二产业中的其他行业的对比年建筑业净利率与第二产业中的其他行业的对比 19.36 21.39 22.58 24.84 26.39 29.31 7.1%10.5%5.6%10.0%6.2%11.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%0552001920202021建筑业总产值（万亿元）同比增速126.42 131.84 13

48、7.20 144.15 149.50 157.552.0%4.3%4.1%5.1%3.7%5.4%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%6080020021建筑业房屋建筑施工面积（亿平方米）同比增速 广联达（002410.SZ）公司深度研究 敬请参阅最后一页免责声明 12 / 33 证券研究报告 资料来源：国家统计局，申港证券研究所 资料来源：国家统计局，申港证券研究所 智能智能建造建造是全球建筑业新时代下的主旋律。是全球建筑业新时代下的主旋律。在数字科技迅猛发展的新时代下，主要发达国家在工程建设领域相继发布了新一轮

49、的国家战略，如美国制定了基础设施重建战略规划 、英国制定了建造 2025战略、日本实施了建设工地生产力革命战略等。与发达国家智能建造技术相比，我国还存在不小差距，迫切需要将推动智能建造与建筑工业化协同发展作为抢占建筑业未来科技发展高地的战略选择，通过推动建筑工业化、数字化、智能化升级。 政策助推，方向政策助推，方向指引指引。2020 年 7 月，住建部会同国务院有关部门制定并印发关于推动智能建造与建筑工业化协同发展的指导意见 ，明确提出要围绕建筑业高质量发展总体目标，以大力发展建筑工业化为载体，以数字化、智能化升级为动力，形成涵盖科研、设计、生产加工、施工装配、运营等全产业链融合一体的智能建造

50、产业体系。 到到 20252025 年，我国智能建造与建筑工业化协同发展的政策体系和产业体系基本建年，我国智能建造与建筑工业化协同发展的政策体系和产业体系基本建立，建筑产业互联网平台初步建立，推动形成一批智能建造龙头企业，打造“中立，建筑产业互联网平台初步建立，推动形成一批智能建造龙头企业，打造“中国建造”升级版。国建造”升级版。 到到 20352035 年，我国智能建造与建筑工业化协同发展取得显著进展，建筑工业化年，我国智能建造与建筑工业化协同发展取得显著进展，建筑工业化全全面实现，迈入智能建造世界强国行列。面实现，迈入智能建造世界强国行列。 2.1.22.1.2 中国建筑行业数字化转型蕴含