1、公司深度研究 | 博威合金 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 新材料占比稳步提高，业绩估值有望双升 博威合金（601137.SH）首次覆盖 公司深度研究公司深度研究 | 博威合金博威合金 公司评级 买入 股票代码 601137 前次评级 评级变动 首次 当前价格 12.67 近一年股价走势近一年股价走势 分析师分析师 雒雅梅雒雅梅 S0800518080002 相关研究相关研究 -20%5%29%53%77%101%125%-082021-12博威合金金属新材料沪深300 核心结论核心结论 国内高端铜合金材料领导者，产品结构持续优化。国内高端铜合金材料领导者，产品

2、结构持续优化。深耕行业二十余载，公司已由传统铜合金加工商升级为新材料应用解决方案提供商， 是高端合金牌号最齐全、 产量最大的企业之一。 受益于产品结构持续优化和研发投入产业化兑现，公司盈利情况处于上升通道。 高端铜材国产替代空间广阔，下游应用多点开花。高端铜材国产替代空间广阔，下游应用多点开花。国内铜板带材行业集中度较低，低端供给过剩而高端依赖进口。5G手机换机热潮来临，VC均热板或为散热系统主流解决方案； 集成电路制造国产化带动引线框架材料高速增长； 连接器提出大电流高电压等高性能要求。 同时公司产品满足汽车电子行业不同温度工况下的性能需求， 未来有望在新能源车持续景气下改善产品应用结构，增

3、强盈利能力。 研发构筑护城河，精密细丝研发构筑护城河，精密细丝/光伏开启增量空间。光伏开启增量空间。公司是国内专注研发高性能合金并稳定量产的龙头之一， 技术研发驱动毛利率领先国内同行。 扩产7万吨带材解决产能瓶颈，经测算22年公司电子材料销量占比将提升至25.92%，电子行业属性逐步凸显，同时新增产能毛利率较高，将进一步打开盈利向上空间。精密细丝业务协同，助力开拓汽车电子市场，开启业绩增长空间；全球光伏装机需求持续增加，新能源业务盈利逐步修复。 投资建议：投资建议：预计公司2021-2023年EPS分别为0.44 /0.82 /1.06元，高端铜合金材料需求高速增长，公司新增产能投放正当时，主

4、营业务呈现“量价齐升” 趋势的同时业务结构改善， 打开盈利向上空间， 我们给予公司2022年20倍PE，对应目标价16.50元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风险提示： 高端铜合金材料下游需求不及预期风险； 原材料价格波动风险；博德高科业绩承诺不能完成风险。 核心数据核心数据 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 7,592 7,589 9,810 12,022 14,101 增长率 25.2% 0.0% 29.3% 22.5% 17.3% 归母净利润 (百万元) 440 429 348 649 839 增长率 29.0% -2.5% -19.0%

5、 86.7% 29.3% 每股收益（EPS） 0.56 0.54 0.44 0.82 1.06 市盈率（P/E） 22.5 23.1 28.5 15.3 11.8 市净率（P/B） 2.3 1.9 1.8 1.3 1.1 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告证券研究报告 2022 年 04 月 16 日 公司深度研究 | 博威合金 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 索引 内容目录 投资要点 . 5 关键假设 . 5 区别于市场的观点 . 5 股价上涨催化剂 . 5 估值与目标价 . 5 博威合金核心指标概览.

6、6 一、国内高端铜合金材料领导者 . 7 1.1、新材料为主，新能源为辅 . 7 1.2、产品结构持续优化，毛利率大幅提高 . 7 1.3、公司发展复盘 . 10 1.4、公司股价复盘 . 10 二、高端铜材国产替代空间广阔，下游应用多点开花 . 11 2.1、高端铜合金材料国产替代空间广阔 . 11 2.2、下游领域多点开花 . 13 2.2.1、连接器：消费电子增长稳定，新能车前景广阔 . 13 2.2.2、VC 均温板-5G 手机散热解决方案 . 15 2.2.3、引线框架：半导体芯片封装需求带来确定增量空间 . 17 三、研发构筑护城河，精密细丝/光伏开启增量空间 . 19 3.1、研

7、发驱动毛利领先，盈利能力逐步凸显 . 19 3.1.1、精尖产品拉升毛利率 . 19 3.1.2、“跟随海外”走向“自主创新”，客户多为世界 500 强企业 . 20 3.1.3、业务结构改善，打开盈利向上空间 . 21 3.1.4、不断奋进，追赶行业龙头 . 22 3.2、精密细丝业务协同，辅业光伏盈利修复 . 23 3.2.1、收购博德高科，助力开拓汽车电子市场 . 23 3.2.2、光伏需求向好，公司盈利恢复 . 24 四、盈利预测与投资建议 . 25 4.1、盈利预测 . 25 4.2、投资建议估值 . 26 4.2.1、相对估值：分部估值法预测公司股价 16.50 元 . 26 4.

8、2.2、绝对估值：预测公司每股价格为 16.91 元 . 27 4.3、投资建议 . 28 五、风险提示 . 28 yXdYjZmXlYmUnZoZkW8OdN6MoMrRsQtRiNrRqMjMnMvN8OnNvMxNrNsOvPtPsN 公司深度研究 | 博威合金 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 图表目录 图 1：博威合金核心指标概览图 . 6 图 2：公司历史沿革 . 7 图 3：公司股权较为集中，实际控制人为谢识才先生（截止 2021 年 Q3） . 7 图 4：营业收入稳步增长 . 8 图 5：归母净利润受光伏业务拖

9、累有所下降 . 8 图 8：两大业务盈利能力均有提升 . 8 图 9：高毛利产品比重逐年提高 . 8 图 10：研发费用处于行业中游水平（单位：亿元） . 9 图 11：2020 年研发人员占比 9.91% . 9 图 12：存货周转率低于行业平均（单位：次/年） . 9 图 13：应收账款周转率处于行业中游（单位：次/年） . 9 图 14：资产负债率处于行业下游水平 . 10 图 15：现金收入比受疫情影响略有下降 . 10 图 16：公司股价与行业指数累计涨跌幅（%） . 11 图 17：铜合金材料生产处于产业链中下游 . 11 图 18：我国铜合金材料产量稳步增长 . 12 图 19：

10、2020 年铜合金材料产品结构以线材为主 . 12 图 20：合金棒材 2020 年下游应用情况 . 12 图 21：合金线材 2020 年下游应用情况 . 12 图 22：合金板带 2020 年下游应用情况 . 12 图 23：精密细丝 2020 年下游应用情况 . 12 图 24：2015-2020 年我国带材产量 CAGR+4.20% . 13 图 25：中国连接器市场规模增速快于全球（单位：亿美元） . 14 图 26：2020 年全球连接器应用以通信和汽车为主 . 14 图 27：高压连接器在新能源汽车中布局 . 14 图 28：我国新能源汽车连接器市场规模增长迅速 . 14 图 2

11、9：2025 年预计全世界新能源汽车销量 1296.79 万辆 . 15 图 30：Type-C 接口示意图 . 15 图 31：Type-C 接口设备出货量将高速增长（单位：亿部） . 15 图 32：均热板热量传导物理原理 . 16 图 33：均温板结构图 . 16 图 34：我国 5G 手机出货量 . 17 图 35：我国 2G/3G/4G 渗透率 . 17 图 36：全球封测市场规模 . 18 图 37：中国封测市场规模 . 18 图 38：主要封装材料占比 . 18 图 39：国内引线框架市场规模增速预测 . 18 公司深度研究 | 博威合金 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明

12、 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 图 40：引线框架主要构成材料 . 19 图 41：公司铜材毛利率显著高于同行 . 20 图 42：公司拥有百项自主知识产权，主持制定多项国家和行业标准 . 21 图 43：公司客户多为世界 500 强企业 . 21 图 44：公司和维兰德营收对比 . 22 图 45：公司和维兰德毛利率对比 . 22 图 46：精密细丝产品 . 23 图 47：精密细丝应用领域广泛 . 23 图 48：全球医疗器械市场规模（单位：亿美元） . 24 图 49：全球汽车电子市场规模（单位：亿美元） . 24 图 50：2025 年预计全球新增光伏装机量

13、 314GW . 25 图 51：全球光伏 LCOE 及同比增速 . 25 表 1：三代散热技术设计对比 . 16 表 2：中性假设下 22 年国内 VC 均热板铜合金带材需求量超 2 万吨 . 17 表 3：公司高端合金覆盖数量国内领先 . 19 表 4：公司重点产品在电子领域解决方案 . 20 表 5：公司可转债募投年产 5 万吨特殊合金带材 . 22 表 6：公司在汽车电子材料需求覆盖上与维兰德有所差距 . 23 表 7：公司主营业务营收及毛利预测 . 26 表 8：铜合金板块可比公司 . 26 表 9：新能源业务板块可比公司 . 27 表 10：公司绝对估值（单位：百万元） . 27

14、表 11：绝对估值敏感性分析 . 27 公司深度研究 | 博威合金 5 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 投资要点投资要点 关键假设关键假设 1、铜合金材料业务方面，在 5G 手机换机热潮来临、集成电路国产替代加快等背景下，高端电子材料需求高速增长，随着公司 5 万吨带材产能的逐步释放以及棒材、线材技改项目完成、越南新增精密细丝产能的逐步投产，以及业务合并后国内市场进一步拓展，预计公司 2021-2023 年铜合金材料合计销量 16.78 /19.69 /23.11 万吨； 由于 2021 年原材料铜的上涨，假设对应平均毛利率 14

15、.05%/ 15.28%/ 15.60%，对应销售收入 67.60/ 82.82/ 98.56 亿元。 2、新能源业务方面，光伏行业景气，公司不断提高组件转换效率提升产能的同时积极开拓东南亚市场光伏电站业务提升盈利能力，预计公司 2021-2023 年电池组件销量 573.75 /684/ 855MW，假设对应毛利率分别为 4.23%/ 13.71%/ 15.85%，对应销售收入 14.44/ 18.07/ 23.27 亿元。 区别于市场的观点区别于市场的观点 1、市场担心公司所处高性能铜合金材料行业发展空间较小。但我们预计 2020-2025 年新能源车连接器用铜 CAGR+32%，预计 2

16、021-2023 年 5G 手机均热板对铜带材需求量CAGR+30%。在 5G 通讯、集成电路、新能源汽车等高端下游应用领域发展下，高强高导、高弹性、耐高温等高端铜合金材料需求会大幅提升。 2、公司 2020 年铜合金毛利率为 16.04%，市场担心公司盈利能力是否相对高位。但参考国际龙头维兰德 2020 年合金材料 30%的毛利率，我们认为公司盈利能力仍有上升空间；对比同业，公司技术储备在国内遥遥领先，是国内专注研发高性能合金并稳定量产的龙头企业， 现有的 17 个合金系列中有 14 个是国内独家供应商； 预计随着新增电子带材的投产以及与精密细丝协同效应显现，公司产品在汽车电子领域应用将进一

17、步放量。在高端铜材国产化替代浪潮下，我们认为公司盈利能力仍有提升空间。 股价上涨催化剂股价上涨催化剂 1、5G 手机换机热潮、集成电路制造国产化、新能源汽车持续景气等领域对高端铜合金材料需求旺盛，公司作为高端铜合金材料行业龙头料能优先受益； 2、高性能铜合金材料具备较强技术壁垒，公司打破国外专利技术垄断， “跟随海外”走向“自主创新” ，产品结构不断优化升级，毛利率将持续提升。 估值与目标价估值与目标价 预计公司 2021-2023 年 EPS 分别为 0.44 /0.82 /1.06 元，高端铜合金材料需求高速增长，公司新增产能投放正当时，主营业务呈现“量价齐升”趋势的同时业务结构改善，打开

18、盈利向上空间，我们给予公司 2022 年 20 倍 PE，对应股价为 16.50 元/股。首次覆盖给予“买入”评级。 公司深度研究 | 博威合金 6 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 博威合金博威合金核心指标概览核心指标概览 图 1：博威合金核心指标概览图 资料来源：公司官网，西部证券研发中心 公司深度研究 | 博威合金 7 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 一、国内高端铜合金材料领导者一、国内高端铜合金材料领导者 1.1、新材料为主，新能源为辅新材料为主，新能源为辅 深

19、耕多年，打造新材料应用解决专家深耕多年，打造新材料应用解决专家。博威合金成立于 1993 年，并于 2011 年 1 月于上交所上市。上市后公司逐渐形成“新材料为主，新能源为辅”的战略布局，在立足高端特殊合金主业的同时积极并购重组。16 年收购康奈特切入光伏领域，18 年收购博德高科扩展精密细丝新材料业务，并于 19 年收购加拿大 384909 Ontario 向下游精加工镀膜领域延伸。近三十年的发展，公司已由初期传统铜合金加工商升级为新材料应用解决方案的提供商，是高端合金牌号最齐全、产品产量最大的企业之一。 图 2：公司历史沿革 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 股权股权集中度较高， 实

20、控人产业经验丰富集中度较高， 实控人产业经验丰富。 截至2021年三季报， 博威集团直接持有公司29.54%股份，为公司控股股东；谢识才先生通过持有博威集团 81.02%的股权，合计间接持有公司 26.59%的股权，为公司实际控制人。谢识才先生亦为公司创始人，自 1987 年开始涉足铜材生产经营，在国内外有色金属/铜合金行业协会担任要职，产业经验颇为丰富。 图 3：公司股权较为集中，实际控制人为谢识才先生（截止 2021 年 Q3） 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 1.2、产品结构持续优化，毛利率大幅提高产品结构持续优化，毛利率大幅提高 公司深度研究 | 博威合金 8 | 请务必仔细阅读

21、报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 公司营收稳步增长，净利润持续增加。公司营收稳步增长，净利润持续增加。2021 年 Q1-Q3，公司实现营业收入 73.74 亿元，YoY+30.95%，受光伏业务拖累，实现归母净利润 2.62 亿元，YoY+21.92%。上市以来，公司业绩保持着良好稳定的增长势头，2011-2020 年营业收入和归母净利润CAGR+13.6%/+13.77%。 图 4：营业收入稳步增长 图 5：归母净利润受光伏业务拖累有所下降 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 高毛利产品占比逐年提高。高毛利

22、产品占比逐年提高。 合金材料 （含精密细丝） 和光伏组件是公司最主要的两大业务，2020 年实现营业收入 60.59/14.46 亿元，收入占比分别为 79.84%/19.05%。合金材料业务毛利率较 2011 年提升 5.78pct 至 16.04%， 主要受益于高端铜合金品种板带材投产后不断放量以及 19 年并入高毛利的精密细丝产品；2020 年光伏业务受行业景气度影响，组件毛利率为 19.99%。 图 6：两大业务盈利能力均有提升 图 7：高毛利产品比重逐年提高 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 研发人员数量研发人员数量逐年逐年提升。提升。202

23、0 年研发支出共 2.08 亿元，占营业收入比重 2.74%，处于行业中游水平。公司人员构成中，研发人员数量由 2016 年的 299 人扩充至 2020 年的 499人，研发人员占比由 8.25%提升至 9.91%，4 年内提升了 1.76pct。重视研发积累维持较高研发投入，是保障公司盈利能力的基石。 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%004000500060007000800020000202021Q1-Q3营业收入（百万元）-左轴营收增速-右轴-40%-20%0%20%40%6

24、0%80%100%120%140%050030035040045050020000202021Q1-Q3归母净利润（百万元）-左轴归母净利增速-右轴0%5%10%15%20%25%0040005000600070002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020合金材料营业收入（百万元）光伏组件营业收入（百万元）合金材料毛利率光伏组件毛利率0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2001

25、92020电池组件精密细丝铜合金板带材铜合金棒材铜合金线材 公司深度研究 | 博威合金 9 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 图 8：研发费用处于行业中游水平（单位：亿元） 图 9：2020 年研发人员占比 9.91% 资料来源：Wind，西部证券研发中心 注：楚江新材于 18 年收购军工碳纤维材料企业天鸟高新，研发支出较高 资料来源：Wind，西部证券研发中心 产品定制化程度较高，存货周转率低于行业平均。产品定制化程度较高，存货周转率低于行业平均。公司存货周转率稳定在 3.4 次/年，低于行业平均水平，一方面由于公司高端特殊合金铜

26、材多为定制化产品，需根据订单安排生产且生产难度较高，生产周期相对较长；另一方面由于公司新能源业务产地在越南，但原材料需从国内进口，故存货周转率低于行业平均水平。公司销售模式以直销为主，应收账款周转率较为稳定，2020 年公司应收账款周转率为 8.35 次/年。 图 10：存货周转率低于行业平均（单位：次/年） 图 11：应收账款周转率处于行业中游（单位：次/年） 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资产负债率处于行业下游水平，收入实现质量较高。资产负债率处于行业下游水平，收入实现质量较高。15-18 年公司资产负债率保持在 30%左右，优于行业平均水平。

27、2019 年大幅提高，主要由于支付现金对价 4.95 亿元收购博德高科，导致流动负债大幅增加。2020 年公司资产负债率 43.15%，同比下降 7.4pct。受疫情对下游 3C 电子、汽车电子影响，公司现金收入比有所下降，随着未来汽车电子行业好转，现金流状况良好，收入实现质量较高。 01820192020博威合金楚江新材鑫科材料海亮股份0%2%4%6%8%10%12%00500600200192020研发人员数量（人）研发人员占比02468001820192020博威合金楚江新材梦舟

28、股份海亮股份05001820192020博威合金楚江新材梦舟股份海亮股份 公司深度研究 | 博威合金 10 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 图 12：资产负债率处于行业下游水平 图 13：现金收入比受疫情影响略有下降 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 1.3、公司发展复盘、公司发展复盘 上市以来， 公司业绩整体保持稳健增长。 细分比较， 公司历史发展主要可以分为 2011-2015年、2016-2017 年以及 2018 年至今三个阶段。 201

29、1-2015 年年：专注研发静蓄力，募投工程高周转。：专注研发静蓄力，募投工程高周转。上市初期，受欧债危机和国内经济下滑影响，铜价进入下行通道，行业景气度较低。公司坚定走高端化方向，持续加大对高性能特殊合金材料的研发投入，前瞻性把握市场需求方向，该阶段研发费用率大幅提升；同时由于募投项目逐步推进，公司在建工程有所增加，资产周转率处于较低水平。该阶段公司较高研发投入与行业景气度较低导致业绩增长较缓， 但我们认为持续不断的研发投入正是公司产品差异化与高附加值的基石。 2016-2017 年：年：合金材料产能释放，光伏组件合金材料产能释放，光伏组件助力成长。助力成长。公司 IPO 募投项目逐步进入投

30、产阶段，突破原先铜合金材料产能瓶颈限制，产品结构有所调整，铜合金材料毛利率进一步提升。该阶段，公司定增收购新能源企业康奈特迈入高成长行业，康奈特业务体量较高同时盈利能力较强，年均 1 亿业绩承诺显著增厚公司业绩。 2018 年至今：研发成果产业化，高端年至今：研发成果产业化，高端产品需求大产品需求大。公司前期高研发投入在该阶段得到了产业化兑现，在 Type-C、5G 散热材料、新能源汽车等高端下游应用领域发展下，高强高导、高弹性、耐高温等高端铜合金材料需求大幅提升，公司高端产品不断放量供不应求，进一步扩产 7 万吨特殊合金带材产能。该阶段公司业绩保持较为稳定的增长，产品结构进一步优化有望带动公

31、司盈利能力上行。 1.4、公司股公司股价复盘价复盘 具体来看的公司股价走势可分为四阶段： 第一阶段（2011.1-2013.10） ：上市初期受欧债危机和国内经济下滑影响，铜价进入下行通道，公司股价跟随着有色行业指数持续走低； 第二阶段（2013.10-2017.9） ：公司募投项目逐步投产，同时由于 16 年并购新能源业务，市场对其给予一定估值溢价，股价走势强于行业； 第三阶段（2017.9-2019.1） ：受美国“201 法案”影响，光伏业务需求萎缩，该阶段公司股价走势走弱； 第四阶段（2019.1-至今） ：下游电子等领域对高性能铜合金材料需求呈现高速增长，公司0%10%20%30%4

32、0%50%60%70%2001820192020博威合金楚江新材梦舟股份海亮股份80%85%90%95%100%105%110%115%120%125%130%2001820192020博威合金楚江新材梦舟股份海亮股份 公司深度研究 | 博威合金 11 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 电子行业属性日益凸显，公司定位不仅仅是一个铜加工企业，股价相对行业一度走强。但短期内受市场情绪和资金面影响，公司累计收益率从相对行业高位迅速降低，股价有较大价值回归空间。 图14：公司股价与行业指数累计涨跌

33、幅（%） 资料来源：Wind，西部证券研发中心；截至 2022 年 4 月 13 日收盘 二、二、高端铜材国产替代空间广阔高端铜材国产替代空间广阔，下游应用多点开花，下游应用多点开花 2.1、高端铜合金材料国产替代空间广阔高端铜合金材料国产替代空间广阔 铜合金材料铜合金材料处于铜产业链中下游，下游应用广泛处于铜产业链中下游，下游应用广泛。铜合金是以纯铜为主要合金元素，加入其他辅助元素融合而成，使纯铜导电、导热、可加工、抗腐蚀和耐磨等性能与功能进一步提升，是国民经济建设和高新技术发展的重要基材。常用的铜合金可分为黄铜、青铜和白铜三类，分别以锌、锡和镍为主要添加元素，广泛应用于电力、家电、交运、电

34、子和建筑等行业。 图 15：铜合金材料生产处于产业链中下游 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 我国我国铜材产量稳步增长铜材产量稳步增长，产品结构以线材为主。，产品结构以线材为主。据安泰科统计，2020 年我国铜合金材料产量 1897 万吨，2013-2020 年 CAGR+4.81%；表观消费量 1895.7 万吨，首次实现净出口，铜材外循环质量得到进一步提高。分产品看，2020 年铜合金线材占比 51.66%，其次以板带材、管材和棒材为主，分别占国内铜合金总产量的 16.71%、10.81%和 10.54%。 -80%-40%0%40%80%120%160%2011/12013/1201

35、5/12017/12019/12021/1博威合金有色金属指数 公司深度研究 | 博威合金 12 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 图 16：我国铜合金材料产量稳步增长 图 17：2020 年铜合金材料产品结构以线材为主 资料来源：安泰科，西部证券研发中心 资料来源：安泰科，西部证券研发中心 铜带材区别于传统棒、线材，应用领域趋向高端电子市场。铜带材区别于传统棒、线材，应用领域趋向高端电子市场。据公司公告披露，铜合金棒材主要用于五金、家电和交通运输等，其中以五金市场为主；铜合金线材以工业需求为主，较为均匀用在气门芯、拉链、电气化铁路

36、用接触线、焊料、眼镜框架和电子等领域。板带材应用领域以高端产业为主， 包括电子电气、 建筑交运、 航天航空等， 同时行业新增需求。 图 18：合金棒材 2020 年下游应用情况 图 19：合金线材 2020 年下游应用情况 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 图 20：合金板带 2020 年下游应用情况 图 21：精密细丝 2020 年下游应用情况 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 资料来源：公司公告，西部证券研发中心 国内铜板带材低端供给过剩而高端依赖进口，国产替代市场空间约为国内铜板带材低端供给过剩而高端依赖进口，国产替代市场空间约为 75 亿元

37、。亿元。据安泰科0200400600800002000192020产量(单位：万吨）表观消费量（单位：万吨）51.66%16.71%10.81%10.54%2.48%7.80%铜线铜板带铜管铜棒铜箔其他29%26%15%14%5%11%汽车工业/ 电子通讯工程/电子家电及制冷卫浴水暧焊接焊割其他19%11%50%7%13%汽车工业/ 电子通讯工程/电子智能终端焊接焊割其他8%17%37%35%3%汽车工业/ 电子通讯工程/电子智能终端半导体芯片5G散热59%15%9%11%6%高精密模具精密刀具高精密医疗器

38、械高精密减速器其他 公司深度研究 | 博威合金 13 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 统计，2020 年我国铜带材产量 197 万吨，15-20 年 CAGR+4.20%。高端电子市场的发展对质提出了更高性能、表面和精密度的要求。国内带材行业集中度较低，2020 年楚江新材高精度铜合金板带材产量 23.45 万吨，产量全国第一，市占率仅 11.90%。行业综合产能利用率约 75%，存在着低端产能过剩，高端电子材料仍主要依赖进口的矛盾。据海关总署统计，19-20 年带材进口量分别为 11.5/11.47 万吨，参考公司可转债募投项目

39、公布特殊合金带材销售均价 5.80 万元/吨，我们预计国产替代空间约为 67 亿元，国内高端铜板带市场还有较大发展空间。 图 22：2015-2020 年我国带材产量 CAGR+4.20% 资料来源：安泰科，西部证券研发中心 2.2、下游领域多点开花下游领域多点开花 2.2.1、连接器：消费电子增长稳定，新能车前景广阔、连接器：消费电子增长稳定，新能车前景广阔 连接器是实现电器连接或信号传输的关键元器件连接器是实现电器连接或信号传输的关键元器件，基体以铜合金带材为主，基体以铜合金带材为主。连接器是一种用于连接两个电路导体/传输原件，为两个电路子系统提供一个可分离的界面。一方面，使得零部件或子系

40、统的维护或升级不必修改整个系统；另一方面，提高了零部件的便携性、外围设备的拓展能力，使得设计和生产过程更加方便灵活。90%以上连接器基体使用铜合金带材，中低端连接器主要使用锡磷青铜/黄铜/锡黄铜等系列铜合金，高档产品以高强、高抗应力疲劳、成型性能优良的铜镍硅和铍铜系列为主。 我国是全球最大的连接器市场我国是全球最大的连接器市场，行业规模增速远高于全球平均水平，行业规模增速远高于全球平均水平。全球连接器市场规模总体呈现扩大趋势，据 Bishop&Associates 统计，2020 年全球连接器市场规模为 788.5亿美元，2011-2020 年 CAGR+5.45%。我国是全球最大的连接器消费

41、市场，2011-2020年市场规模由 112.96 亿美元增长至 245.74 亿美元， CAGR+9.02%， 高于全球平均水平，同时占全球市场份额由 23.10%提升至 31.17%。 下游应用领域以汽车下游应用领域以汽车和和通通信信为主为主。连接器市场应用领域较为广泛，通信连接器占比最大，2020年占比为23.1%， 汽车/消费电子领域连接器需求量紧随其后， 分别占比22.6%/13.3%。我国连接器行业正处于生产制造转型设计创造的过渡期，随着新能源汽车、5G 通讯、消费电子等行业的发展，市场对连接器需求将保持高速增长，其中高端连接器存在较大国产替代空间。 0%1%2%3%4%5%6%7

42、%0500200020带材（单位：万吨）-左轴YoY-右轴 公司深度研究 | 博威合金 14 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 图 23：中国连接器市场规模增速快于全球（单位：亿美元） 图 24：2020 年全球连接器应用以通信和汽车为主 资料来源：Bishop&Associates，西部证券研发中心 资料来源：Bishop&Associates，西部证券研发中心 新能源汽车新能源汽车产业产业迅速发展迅速发展带动汽车带动汽车连接器需求增长。连接器需求增长。 新能源汽车

43、是车用连接器市场主要推动力，其使用大容量锂电池作为动力系统，工作电压较传统车 14V 上升至 800V，电子电气化程度大幅提高，据盖世汽车统计单车所需连接器数量由传统车的 500 个提升至 1000个。随着新能源汽车迅速发展，目前新能源汽车连接器市场规模增速已经远大于传统汽车连接器市场规模增速，2020 年我国新能源汽车连接器的市场规模为 47.8 亿元，YOY+9.89%，2020 年我国传统汽车连接器的市场规模 596.5 亿元，YOY-1.76%。 图 25：高压连接器在新能源汽车中布局 图 26：我国新能源汽车连接器市场规模增长迅速 资料来源：启扬展览，西部证券研发中心 资料来源：智研

44、咨询，西部证券研发中心 2016 年以来在国家政策支持下我国新能源汽车快速发展， 我们预计 2025 年全世界新能源汽车销量 1296.79 万辆。 0%5%10%15%20%25%30%35%005006007008009002001620182020全球连接器市场规模（亿美元）-左轴中国市场规模(亿美元)-左轴我国连接器市场占全球比重-右轴23.10%22.60%13.30%12.30%6.90%6.00%15.80%通信汽车消费电子工业轨道交通军工其它-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00500600

45、700800200192020新能源汽车连接器市场规模（亿元）-左轴传统汽车连接器市场规模（亿元）-左轴新能车市场YOY（%）-右轴传统车市场YOY（%）-右轴 公司深度研究 | 博威合金 15 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 图 27：2025 年预计全世界新能源汽车销量 1296.79 万辆 资料来源：EV VOLUMES、西部证券研发中心 根据新能源汽车单辆车连接器用量约为 20kg 计算，我们预计 2025 年全球新能车用连接器铜用量将达到 25.94 万吨，2020-2025 年新能源车连接器用铜年

46、均复合增速为年新能源车连接器用铜年均复合增速为 32%。 Type-C 渗透率不断提高，渗透率不断提高，2019-2023 年出货量年出货量 CAGR+33.55%。Type-C 较传统接口最直观的区别在于上下端完全一致，执行 USB3.1 标准的 Type-C 接口最大传输速度达10Gbps， 可支持 100W 超大功率双向供电。 17 年以来 Macbook 系列采用全 Type-C 的设计， 20 年发布 iPad Air4 继 iPad Pro 后也将 Lightning 接口替换为 Type-C。 在消费者对快充、高传输的要求下，Type-C 渗透率有望进一步提升。据 Omadia

47、预测，今年出货的智能手机中 Type-C 配套率将超 50%， 19-23 年 Type-C 接口整体出货量将以 33.55%的复合年增长率增长。 图 28：Type-C 接口示意图 图 29：Type-C 接口设备出货量将高速增长（单位：亿部） 资料来源：百家号，西部证券研发中心 资料来源：Omadia，西部证券研发中心 下游需求高速增长，国内龙头优先受益。下游需求高速增长，国内龙头优先受益。在上述 Type-C、5G 散热材料、新能源汽车等高端下游应用领域发展下，我们预计未来我国对高强高导、高弹性、耐高温等高端铜合金材料需求量将持续扩张。同时考虑到美国对华为和我国半导体产业制裁这一黑天鹅事

48、件，国内电子厂家目前采购策略有所转变，不仅仅加快集成电路国产化进程，也在加速材料国产替代进程，加大对国产材料厂商的扶持力度，因而我们认为面对着高速增长的需求空间，本身就具备性价比的国内企业将在国际竞争中胜出，尤其是龙头企业将优先受益。 2.2.2、VC均温板均温板-5G手机散热解决方案手机散热解决方案 5G 手机较手机较 4G 功耗提升超过功耗提升超过 20%，散热管理成为焦点。，散热管理成为焦点。随着手机芯片处理能力提升、摄0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02004006008000201920202021E2022E2023E2024E2

49、025E全球新能车销量（万辆）-左轴YOY-右轴055402002120222023CAGR+33.55% 公司深度研究 | 博威合金 16 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券西部证券 2022 年年 04 月月 16 日日 像头数量增多、屏幕大小与分辨率的提高、天线数量增加、款式设计趋向轻薄化等，智能手机功耗急剧增加。小米中国区总裁卢伟冰在 K30 Pro 发布会介绍，5G 手机较 4G 功耗提升超过 20%，即 4000mAh 5G 手机电池等效于 4G 手机的 3200mAh，运行中产生的热量将直接影响手机的性能与可靠性，相应的散热

50、需求也大幅提升，进而热管理成为关注焦点。 智能手机散热智能手机散热技术技术由石墨片向由石墨片向 VC 均热均热板板演进。演进。根据散热的方式可分为主动与被动散热，主动散热依靠风扇将热量散发到空气中， 主要应用于对空间没有特殊要求的军用或专业设备中；被动散热以热传导为主，将 CPU/GPU 产生的热量经过导热片传导到散热器中，再将热量传递至外部空气。智能机时代，被动散热系统设计主要有三代技术演进：1）2010-2015 年石墨片，代表机型 iPhone 4、小米 1 等；2）2016-2018 年热管，代表机型三星 GalaxyS7、 华为 Mate20X 等； 3） 2019 年至今 VC 均