1、 http:/ 1/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_main 深度报告 东方证券东方证券(600958) 报告日期：2022 年 4 月 15 日 资管领跑行业资管领跑行业，财财富富转型深化转型深化 东方证券首次覆盖报告 table_zw 行业公司研究证券行业 分析师：邱冠华 S03 分析师：梁凤洁 S01 TEL：02180108037 报告导读报告导读 资管优势突出，看好公司在财富管理发展的大趋势下业绩和估值提升。 投资要点投资要点 公司概况公司概况：资管强势：资管强势的综合券商的综合券商 业绩稳健业绩稳健：2021 年公司

2、营收同比增长 5%至 244 亿，归母净利同比增长 97%至54 亿。2018 年后 ROE 呈上行趋势，从 2.4%提升至 2021 年 9.0%。 资管突出：资管突出：从业务条线收入排名来看，东方证券在资管业务上独占鳌头，资管业务净收入连续四年拔得头筹。 投资管理投资管理：两大名品牌领跑市场：两大名品牌领跑市场 东方红：东方红： （1）规模高增：）规模高增：东方红 2016-2021 年管理规模复合增速为 49%，远高于行业水平； （2）业绩领）业绩领先：先：截至 2021 年末，东证资管近七年股票投资主动管理收益率 294.35%，排名位于行业首位，业绩保持领先。 汇添富：汇添富： （1

3、）规模）规模排名排名领先领先：根据中基协披露的 21Q4 公募基金公司非货币理财月均规模数据，汇添富基金以 5,963 亿元的规模位列行业第三，2016-2021 年规模复合增速为 38%； （2）利润贡献提高：）利润贡献提高：汇添富基金 2021 年实现净利润 32.6亿元，对东方证券净利润的贡献度为 22%。在居民财富向权益市场转移的大趋势下，公募基金市场将继续扩容，汇添富有望为东方证券贡献更多利润。 其他业务其他业务：布局全面，转型深化：布局全面，转型深化 财富管理财富管理： （1） 代销代销收入高增：收入高增： 2020 和 2021 年代销金融产品收入分别为 3.9/5.7亿元， 同

4、比增速高达 265%/45%。 代销收入占经纪业务收入的比重从 2014 的 1%提升至 2021 的 17%，2020 年代销收入排名行业第 11，远高于代买收入的第 20名； （2）投顾试点获批）投顾试点获批：公司于 2021 年 6 月获批基金投顾业务试点资格，11 月正式展业。基金投顾作为进一步丰富服务零售端客户的手段，能够增强零售端财富管理服务的竞争优势，加速公司财富管理转型。 投资银行投资银行：2021 年 6 月东方证券发布公告表示拟吸收合并子公司东方投行，吸收东方投行后既能解决投行业务牌照分割的问题，又能解决流动性风险等指标对子公司的制约，打开投行业务天花板，增强公司投行业务竞

5、争力。 销售交易销售交易： 公司自营资产规模从 2015 年的 504 亿持续扩大至 2021 的 1,170 亿，支撑投资收益增长。2021 年末自营资产中债券类占比 83%，投资风格较稳健。 盈利预测及估值盈利预测及估值 公司资管业务依靠两大品牌领跑行业，财富管理加速转型，预计 2022-2024 年营业收入同比增长 8%/12%/10%；归母净利润同比增长 11%/22%/13%；2022-2024 年 BPS 为 9.87/10.72/11.68 元每股，现价对应 PB 为 1.10/1.01/0.93 倍。给予公司 2022 年 1.5 倍 PB，对应目标价 14.80 元，首次覆盖

6、给予“买入”评级。 风险提示风险提示 宏观经济大幅下行；资本市场改革不及预期。 table_invest 评级评级 买入买入 上次评级 首次评级 当前价格 ￥10.95 单季度业绩单季度业绩 元元/ /股股 4Q/2021 0.15 3Q/2021 0.23 2Q/2021 0.22 1Q/2021 0.17 table_stktrend 公司简介公司简介 东方证券是资管业务优势突出的综合类券商，于 2015 年 3 月 23 日成功登陆上交所，2016 年 7 月 8 日登陆港交所，是行业内第五家 A+H 股上市券商。 相关报告相关报告 table_research 报告撰写人： 邱冠华/梁

7、凤洁 联系人： 洪希柠 证券研究报告 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 2/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务摘要财务摘要 table_predict （百万元）（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 24,370 26,427 29,675 32,642 (+/-) 5% 8% 12% 10% 归母净利润 5,371 5,981 7,268 8,224 (+/-) 97% 11% 22% 13% 每股净资产（元） 9.17 9.87 10.72 11.68 P/B 1.19 1.10

8、1.01 0.93 MB8VmUhYlYjZhXoZlX9P9R7NoMoOsQsQeRrRnRiNqRxP8OmMvMMYtPoPxNtRrR table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 3/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1. 公司概况：资管强势的综合券商公司概况：资管强势的综合券商 . 5 1.1. 业务全面，股权稳定 . 5 1.2. 业绩稳健，资管突出 . 6 2. 投资管理：两大名品牌领跑市场投资管理：两大名品牌领跑市场 . 7 2.1. 东方红 . 7 2.2. 汇添富 . 9 2.3. 私募基金

9、 . 11 3. 其他业务：布局全面，转型深化其他业务：布局全面，转型深化 . 13 3.1. 经纪业务：代销领先，转型深化 . 13 3.2. 投资银行：业务回归，稳抓机遇 . 15 3.3. 销售交易：债券为主，风格稳健 . 16 4. 盈利预测及估值盈利预测及估值 . 18 4.1. 核心假设 . 18 4.2. 盈利预测 . 18 5. 风险提示风险提示 . 19 图表目录图表目录 图 1：东方证券发展历程 . 5 图 2：东方证券近年来业绩稳健增长 . 6 图 3：东方证券资管业务强势 . 6 图 4：东方证券资管业务收入及占比情况 . 7 图 5：证券行业资管规模受资管新规影响下滑

10、 . 7 图 6：东方证券受托资产规模稳步增长 . 7 图 7：东方证券主动管理规模占比较高 . 8 图 8：东证资管主动管理规模排名靠前 . 8 图 9：东证资管管理规模高增 . 8 图 10：东证资管净利润贡献情况 . 9 图 11：汇添富基金股权结构均衡 . 9 图 12：汇添富基金非货币型基金规模持续增长 . 10 图 13：汇添富基金 ROE 维持较高水平 . 10 图 14：汇添富基金营收、净利润波动上升 . 10 图 15：汇添富对东方证券的净利润贡献较高 . 10 图 16：东证资本在管基金规模 . 12 图 17：东证资本在投项目数量 . 12 图 18：东证资本净利润呈波动

11、趋势 . 12 图 19：东方证券经纪及证券金融业务收入及占比情况 . 13 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 4/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 20：东方证券主要经营区域人均 GDP 排名靠前 . 13 图 21：东方证券营业部数量稳步增加 . 13 图 22：东方证券客户数稳步增加 . 14 图 23：东方证券客户资产持续扩大 . 14 图 24：东方证券代销收入持续高增 . 14 图 25：东方证券代销收入占经纪业务比重不断提高 . 14 图 26：东方证券投资银行业务收入及占比情况 . 15 图 27：东

12、方证券投行业务承销情况 . 16 图 28：东方证券销售交易业务收入及占比情况 . 16 图 29：东方证券自营规模持续扩大 . 17 图 30：东方证券自营结构以债券类为主 . 17 图 31：东方证券投资收益具有一定波动性 . 17 表 1：东方证券前十大股东（截至 2021 年末） . 5 表 2：东方证券综合排名位列 10-15 之间 . 6 表 3：公募基金规模排名（2021 年四季度） . 10 表 4：21H1 上市券商参控股公募基金对净利润的贡献度. 11 表 5：东方证券公募基金保有规模在券商中排名第七（截至 2021 年四季度末） . 15 表 6：可比公司估值表 . 18

13、 表附录：报表预测值 . 20 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 5/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1. 公司概况：资管强势的综合券商公司概况：资管强势的综合券商 1.1. 业务全面，股权稳定业务全面，股权稳定 第五家第五家 A+H 股上市券商，股上市券商，业务业务布局全面。布局全面。公司于 1998 年 3 月正式成立，2003 年 9月成功改制为东方证券股份有限公司，2015 年和 2016 年分别登陆上交所、港交所挂牌上市，是我国第 5 家 A+H 股上市券商。东方证券布局全面，深耕证券、期货、资产管理、投行、

14、投资咨询及证券研究等多个领域，截至 2021 年末公司共有 6 家全资子公司，同时作为第一大股东持有汇添富基金管理股份有限公司 35.41%的股份。 图图 1：东方证券发展历程东方证券发展历程 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 东方证券股权分散， 无实际控制人。东方证券股权分散， 无实际控制人。 公司无控股股东和实际控制人， 前三大股东为申能（集团）有限公司、上海海烟投资管理有限公司、上海报业集团，截至 2021 年末，第一大股东持股比例为 25.27%，第二、三大股东持股比例均不超过 5%。 表表 1：东方证券前十大股东（截至：东方证券前十大股东（截至 2021 年末）年末） 排名排名 股

15、东名称股东名称 持股数量（亿股）持股数量（亿股） 占总股本比例占总股本比例 1 申能(集团)有限公司 17.68 25.27% 2 香港中央结算(代理人)有限公司 10.27 14.68% 3 上海海烟投资管理有限公司 3.45 4.94% 4 上海报业集团 2.39 3.42% 5 中国邮政集团有限公司 1.79 2.56% 6 中国证券金融股份有限公司 1.78 2.55% 7 浙能资本控股有限公司 1.39 1.98% 8 上海金桥出口加工区开发股份有限公司 1.26 1.81% 9 香港中央结算有限公司 0.92 1.32% 10 国泰中证全指证券公司交易型开放式指数证券投资基金 0.

16、81 1.16% 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 6/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1.2. 业绩稳健，资管突出业绩稳健，资管突出 东方证券综合排名位列东方证券综合排名位列 10-15 名，资管业务优势突出。名，资管业务优势突出。从总资产、净资产、总营收、净利润等指标的规模来看，公司位列行业 10-15 名之间。从业务条线指标来看，东方证券在资管业务上独占鳌头，资管业务净收入连续四年拔得头筹。从业务结构来看，2021 年经纪、 投行、 资管、 利息、 自营、 其他业务收入占营收比

17、重分别为 15%/7%/15%/6%/14%/44%，资管业务收入占比高于经纪、投行、信用等业务条线的收入占比。 表表 2：东方证券综合排名位列：东方证券综合排名位列 10-15 之间之间 指标指标 2016 2017 2018 2019 2020 营业收入 18 12 10 13 12 净利润 14 11 15 13 16 总资产 9 9 11 11 12 净资产 12 9 10 11 12 净资本 12 9 9 10 13 经纪业务收入 21 19 19 20 20 投行业务收入 13 12 10 15 12 资管业务收入 7 1 1 1 1 融资融券业务利息收入 10 13 13 14

18、18 证券投资收入 6 4 96 14 9 资料来源：证券业协会，浙商证券研究所 业绩稳健增长业绩稳健增长，ROE 逐步提升逐步提升。2021 年东方证券营业总收入同比增长 5%至 244 亿元，归母净利润同比增长 97%至 54 亿元。公司 ROE 自 2018 年来呈上行趋势，从 2.4%提升至 2021 年的 9.0%。 图图 2：东方证券近年来业绩稳健增长：东方证券近年来业绩稳健增长 图图 3：东方证券资管业务强势：东方证券资管业务强势 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告

19、深度报告 http:/ 7/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2. 投资管理：两大名品牌领跑市场投资管理：两大名品牌领跑市场 资管业务板块是公司的强项， 主要包括资产管理业务、 公募基金管理业务及私募基金管理业务。根据公司披露的分部业务报告，资管板块收入占总营收比重呈上升趋势，2021年占比达 23%。 图图 4：东方证券资管业务收入及占比情况东方证券资管业务收入及占比情况 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 2.1. 东方红东方红 布局较早布局较早，口碑优秀。，口碑优秀。东证资管（东方红）是我国首家获中国证监会批准设立的券商系资产管理公司，也是最早获批公募资格的券商资管公司。公司业绩优

20、秀、资管规模保持行业领先地位，并多次获得中国基金业金牛奖、金基金奖、明星基金奖等荣誉。 公司坚持主动管理，受资管新规影响较小公司坚持主动管理，受资管新规影响较小。自 2017 年资管新规出台以来，资管行业从监管套利、利差套利的盈利模式逐步回归主动管理，券商资管经历阵痛，整体规模持续下滑， 从 2016 年的 17.58 万亿下降至 2021 年的 8.24 万亿。 东方红坚持主动管理的理念，主动管理规模高达 99%，资管规模始终稳步增长，2021 年末规模达 3,659 亿，较年初增长 23%。 图图 5：证券行业：证券行业资管规模受资管新规影响下滑资管规模受资管新规影响下滑 图图 6：东方证

21、券受托资产规模稳步增长：东方证券受托资产规模稳步增长 资料来源：Wind，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 8/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 7：东方证券东方证券主动管理规模占比较高主动管理规模占比较高 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 规模高增，业绩领先。规模高增，业绩领先。根据基金业协会披露的 21Q4 公募基金公司非货币理财公募基金月均规模数据，东方红以 2,299 亿元的规模位列行业第 20。根据 Wind 披露的数据，东方红 2016-2021 年

22、管理规模复合增速为 49%， 远高于行业水平。 根据公司披露， 2005-2020年期间东证资管主动管理权益类产品的平均年化回报率 26.50%，同期沪深 300 指数平均年化回报率为 12.02%。截至 2021 年末，东证资管近七年股票投资主动管理收益率 294.35%，排名位于行业首位，业绩保持领先。 图图 8：东证资管主动管理规模排名靠前：东证资管主动管理规模排名靠前 图图 9：东证资管管理规模高增：东证资管管理规模高增 资料来源：基金业协会，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 东证资管 2016-2021 年营业收入和净利润复合增速高达 30%，2021 年实现净利润

23、14.38 亿元，对东方证券净利润的贡献度为 27%。 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 9/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 10：东证资管净利润贡献情况东证资管净利润贡献情况 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 2.2. 汇添富汇添富 牌照齐全， 荣誉颇丰。牌照齐全， 荣誉颇丰。 汇添富及旗下子公司拥有全国社保基金境内委托投资管理人、全国社保基金境外配售策略方案投资管理人、 基本养老保险基金投资管理人、 保险资金投资管理人、专户资产管理人、特定客户资产管理子公司、QDII 基金管理人、RQFII 基金管理人及

24、QFII 基金管理人等业务资格，牌照齐全。截至 2020 年末，公司获得中国基金业“金牛奖”30 次、 “金基金奖”29 次、 “明星基金奖”33 次，优秀的投研能力得到认可。 股权结构均衡，员工激励到位。股权结构均衡，员工激励到位。汇添富股权结构均衡，东方证券、上海上报、东航金控分别持有公司 35.41%、19.97%、19.97%的股权。同时公司实施员工持股计划（员工持股 24.66%）进行长效激励和约束机制，提高员工积极性。 图图 11：汇添富基金股权结构均衡汇添富基金股权结构均衡 资料来源：公司官网，浙商证券研究所 管理规模持续增长，管理规模持续增长，ROE 维持较高水平。维持较高水平

25、。根据 Wind 数据，汇添富非货币基金规模排名从 2006 年的 24 名大幅提升至当前的 3、4 名左右。根据基金业协会披露的 2021 年四季度公募基金公司非货币理财公募基金月均规模数据， 汇添富基金以 5,963 亿元的规模位列行业第三， 2016-2021 年规模复合增速为 38%。 汇添富基金的 ROE 常年在 20%以上，保持较高的盈利能力。 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 10/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 3：公募基金规模排名：公募基金规模排名（2021 年年四四季度）季度） 排名排名 公司

26、名称公司名称 非货币理财公募基金月均规模（亿元）非货币理财公募基金月均规模（亿元） 1 易方达基金管理有限公司 10,270 2 广发基金管理有限公司 6,004 3 汇添富基金管理股份有限公司汇添富基金管理股份有限公司 5,963 4 华夏基金管理有限公司 5,872 5 富国基金管理有限公司 5,467 6 南方基金管理股份有限公司 5,176 7 博时基金管理有限公司 4,432 8 招商基金管理有限公司 4,415 9 嘉实基金管理有限公司 4,148 10 中欧基金管理有限公司 3,896 资料来源：基金业协会，浙商证券研究所 图图 12：汇添富基金非货币型基金规模持续增长：汇添富基

27、金非货币型基金规模持续增长 图图 13：汇添富基金：汇添富基金 ROE 维持较高水平维持较高水平 资料来源：基金业协会，浙商证券研究所 资料来源：Wind，浙商证券研究所 汇添富基金汇添富基金对东方证券净利润贡献度不断能提升。对东方证券净利润贡献度不断能提升。汇添富基金 2016-2021 年营业收入和净利润复合增速为 26%，2021 年实现净利润 32.63 亿元，对东方证券净利润的贡献度为 22%。 在居民财富向权益市场转移的大趋势下，公募基金市场将继续扩容， 汇添富有望为东方证券贡献更多利润。 图图 14：汇添富基金营收、净利润波动上升：汇添富基金营收、净利润波动上升 图图 15：汇添

28、富：汇添富对东方证券的对东方证券的净利润贡献净利润贡献较高较高 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 11/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 4：21H1 上市券商参控股公募基金对净利润的贡献度上市券商参控股公募基金对净利润的贡献度 券商名称券商名称 公募基金名称公募基金名称 参持股参持股比例比例 基金净利润基金净利润（亿元）（亿元） 券商净利润券商净利润（亿元）（亿元） 公募基金对券公募基金对券商净利润贡献商净利润贡献 公募基金对券商公募基金对券

29、商净利润贡献合计净利润贡献合计 长城证券 景顺长城基金 49% 7 8 42% 47% 长城基金 47% 1 8 5% 第一创业 银华基金 26% 5 4 36% 47% 创金合信基金 51% 1 4 11% 兴业证券 兴证全球基金 51% 14 24 29% 32% 南方基金 9% 9 24 3% 西南证券 银华基金 44% 5 7 32% 32% 东方证券 汇添富基金 35% 16 27 21% 21% 长城基金 18% 1 27 1% 广发证券 广发基金 55% 13 59 12% 19% 易方达基金 23% 18 59 7% 东北证券 银华基金 19% 5 7 13% 17% 东方基金

30、 58% 0 7 4% 国海证券 国海富兰克林基金 51% 1 5 15% 15% 招商证券 博时基金 49% 8 57 7% 13% 招商基金 45% 8 57 6% 申万宏源 富国基金 28% 12 45 8% 9% 申万菱信基金 67% 1 45 1% 华泰证券 华泰柏瑞基金 49% 2 78 1% 6% 南方基金 41% 9 78 5% 国信证券 鹏华基金 50% 6 48 6% 6% 中信证券 华夏基金 62% 10 122 5% 5% 海通证券 富国基金 28% 12 82 4% 5% 海富通基金 51% 2 82 1% 中泰证券 万家基金 49% 2 17 5% 5% 资料来源：

31、公司年报，浙商证券研究所 2.3. 私募基金私募基金 截至 2021 年末，东证资本在管基金 49 只，管理规模约 162 亿元；东证资本及其管理的基金累计投资项目 220 个，其中共有 72 个项目实现退出；在投金额约人民币 91 亿元，投资项目 148 个；储备项目 6 个。2021 年东证资本实现营收 5.8 亿，净利润 2.6 亿，对东方证券净利润贡献为 5%。注册制改革使私募退出渠道更加通畅，东证资本对东方证券净利润的贡献度有望继续提高。 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 12/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分

32、 图图 16：东证资本在管基金规模：东证资本在管基金规模 图图 17：东证资本在投项目数量：东证资本在投项目数量 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 图图 18：东证资本净利润呈波动趋势东证资本净利润呈波动趋势 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 13/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3. 其他业务：布局全面，转型深化其他业务：布局全面，转型深化 3.1. 经纪业务：代销领先，转型深化经纪业务：代销领先，转型深化 根据公司披露的分部报告，经纪及证券金

33、融板块是公司最大的业务板块，2021 年收入占比达 59%。 图图 19：东方证券东方证券经纪及证券金融经纪及证券金融业务收入及占比情况业务收入及占比情况 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 线下布局经济发达地区，线上持续智能化转型。线下线下布局经济发达地区，线上持续智能化转型。线下方面：方面：2017 年公司加大力度扩大营业部建设，证券营业部同比增长 25%至 153 家，截至 2021 年末东方证券在全国共有营业网点 177 家，在北京市、上海市、江苏省、浙江省及广东省五个地区的营业部数量占全国营业部数量比重超 50%。线上方面：线上方面：公司持续优化东方赢家 APP，助推营业部进行数字化

34、转型，并且打造人工智能平台“东方大脑” ，支撑业务智能化转型。线上线下有机结合，助力公司持续获客。 图图 20：东方证券主要经营区域人均：东方证券主要经营区域人均 GDP 排名靠前排名靠前 图图 21：东方证券营业部数量稳步增加：东方证券营业部数量稳步增加 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 14/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 客户数量及规模呈持续增长态势。客户数量及规模呈持续增长态势。根据招商银行和贝恩咨询发布的报告，2020 年上述五个区域高净

35、值客户个人可投资资产占全国高净值客户个人可投资资产的比重达 60%。受益于此，近年来公司财富管理客户数量和客户资产规模显著增加，2021 年末公司财富管理客户数量达 219 万户，同比增长 19%；客户资产规模达 9,028 亿，同比增长 26%。 图图 22：东方证券客户数稳步增加：东方证券客户数稳步增加 图图 23：东方证券客户资产持续扩大：东方证券客户资产持续扩大 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 代销产品代销产品规模规模稳步上升，代销收入占比逐年提高稳步上升，代销收入占比逐年提高。东方证券将金融产品代销及金融产品体系建设作为财富管理工作开展的核心内

36、容， 持续加大对产品代销的支持力度， 2020和 2021 分别代销金融产品 1,819/1,600 亿元，代销金融产品收入分别为 3.9/5.7 亿元，同比增速高达 265%/45%。代销收入占经纪业务净收收入的比重从 2014 的 1%提升至 2021的 17%，2020 年代销收入排名行业第 11，远高于代理买卖证券收入（含交易单元席位租赁）的第 20 名。 图图 24：东方证券代销收入持续高增东方证券代销收入持续高增 图图 25：东方证券代销收入占经纪业务比重不断提高东方证券代销收入占经纪业务比重不断提高 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 代销公募

37、基金规模排名券商前列。代销公募基金规模排名券商前列。根据中国基金业协会，截至 2021 年四季度末，东方证券代销股票+混合公募基金保有规模、非货币型公募基金保有规模分别为 424/429 亿元，均在券商中排名第七，代销公募基金保有量排名领先于代买排名。 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 15/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表表 5：东方证券公募基金：东方证券公募基金保有规模在券商中排名保有规模在券商中排名第第七七（截至（截至 2021 年年四四季度末）季度末） 公司名称公司名称 股票股票+混合公募基金保有规模混合公募

38、基金保有规模 非货币市场公募基金保有规模非货币市场公募基金保有规模 中信证券股份有限公司 1,048 1,158 华泰证券股份有限公司 850 932 广发证券股份有限公司 702 784 中信建投证券股份有限公司 567 626 招商证券股份有限公司 498 531 中国银河证券股份有限公司 481 494 东方证券股份有限公司 424 429 国信证券股份有限公司 400 406 兴业证券股份有限公司 399 403 海通证券股份有限公司 273 296 资料来源：基金业协会，浙商证券研究所 注：亿元 基金投顾开业，财富管理转型继续深化。基金投顾开业，财富管理转型继续深化。东方证券于 20

39、21 年 6 月获得第二批公募基金投资顾问业务试点资格，9 月底通过证监会现场检查，11 月 22 日率先正式展业。基金投顾作为进一步丰富服务零售端客户的手段，能够增强零售端财富管理服务的竞争优势，加速公司财富管理转型。 3.2. 投资银行：业务回归，稳抓机遇投资银行：业务回归，稳抓机遇 东方证券主要通过公司固定收益业务总部和全资子公司东方投行开展投资银行业务，2021 年公司投行收入为 17 亿元，占总营收比重为 7%。 图图 26：东方证券投资银行业务收入及占比情况东方证券投资银行业务收入及占比情况 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 注册制为投行业务带来新机遇。注册制为投行业务带来新机遇

40、。 2021 年东方投行完成股权融资项目 26 个， 主承销金额 391 亿元，同比增长 129%；2021 年公司债券承销业务主承销项目 293 个，主承销总金额 1,518 亿元。股权承销中 IPO 项目承销 9 家，承销规模 130 亿元，同比提升 27%，排名行业第十位。注册制下企业上市效率提高，为投行业务带来增量，东方投行积极加强医药医疗、互联网服务、电子、高端装备制造等行业团队建设，打造基于行业的客户覆盖与项目执行能力以及和东方证券一、二级资源联动。 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 16/21 请务必阅读正文之后

41、的免责条款部分 图图 27：东方证券投行东方证券投行业务承销情业务承销情况况 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 子公司回归有望增强投行业务竞争力。子公司回归有望增强投行业务竞争力。 东方证券和花旗亚洲于 2012 年 6 月共同出资设立东方花旗证券，2020 年东方花旗完成股权变更并更名为东方投行，成为东方证券全资子公司。2021 年 6 月，东方证券发布公告表示拟吸收合并子公司东方投行，既能解决投行业务牌照分割的问题、 提高展业效率， 又能解决流动性风险等指标对子公司的制约，打开投行业务天花板，增强公司投行业务竞争力。 3.3. 销售交易：债券为主，风格稳健销售交易：债券为主，风格稳健 公

42、司证券销售及交易业务涵盖自营交易和另类投资等，主要包括投资收益和提供相关投资研究活动赚取的费用等。2021 年销售交易业务实现营收 43 亿元，占比 18 %。 图图 28：东方证券销售交易业务收入及占比情况东方证券销售交易业务收入及占比情况 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 自营自营资产规模资产规模持续扩大，以债券类持续扩大，以债券类为主为主。东方自营金融资产规模从 2015 年的 504 亿持续增长至 2021 年的 1,170 亿元，支撑投资收益增长。自营资产以债券类为主，2021 年自营资产中债券类占比 83%，股票类占比 7%，基金类占比 8%，投资风格较稳健。 table_pag

43、e 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 17/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图图 29：东方证券自营规模持续扩大：东方证券自营规模持续扩大 图图 30：东方证券东方证券自营结构以债券类自营结构以债券类为主为主 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 投资收益具有一定波动性。投资收益具有一定波动性。东方证券历年投资收益的波动主要是因为方向性交易非常依赖市场表现，在行情冷淡的时期容易拖累公司整体业绩。2018 年受证券市场剧烈震荡影响公司权益类自营交易出现大幅亏损，以及会计准则变动后债权投资及其他债权投资利息收入

44、从投资收益改为记入利息收入，因此公司投资收益大幅下滑。 图图 31：东方证券投资收益具有一定波动性东方证券投资收益具有一定波动性 资料来源：公司年报，浙商证券研究所 东方证券通过全资子公司东证创投开展另类投资业务，主要分为量化投资、特殊资产业务和股权投资业务三个方面。2021 年东证创投特殊资产业务新增投资 13.82 亿元，特殊资产业务存量项目 24 个，存量规模 25.05 亿元；股权业务项目存量 62 个，投资规模30.3 亿元。 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 18/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4. 盈利

45、预测及估值盈利预测及估值 4.1. 核心假设核心假设 经纪业务： 预计 2022-2024 年经纪业务收入同比增速为 8%/11%/10%。 主要基于以下核心假设：2022-2024 年两市日均股基成交额 11,000/11,330/11,670 亿元；公司市占率保持在 0.8%；佣金率略微下滑至万分之 2.6。 投行业务：预计 2022-2024 年投行业务收入同比增速为 12%/12%/14%。主要基于以下核心假设：2022-2024 年行业股权融资规模 1.96/2.20/2.46 万亿元，债券承销规模12.3/13.5/14.9 万亿元；公司股权承销市占率 2.5%/2.6%/2.7%

46、，债券承销市占率3.7%/3.8%/3.9.%；公司股权承销费率 2.9%/2.9%/2.8%，债权承销费率 0.3%/0.3%/0.3%。 资管业务: 预计 2022-2024 年资管业务净收入同比增速为 16%/11%/11%。 主要基于以下核心假设：2022-2024 年公司受托资产规模为 4,006/4,406/4,847 亿，资管费率为1.1%/1.1%/1.1%。 利息净收入：预计 2022-2024 年利息净收入同比增速为 36%/6%/5%。主要基于以下假设： 2022-2024 年市场两融余额 1.8/1.9/2.0 万亿元； 公司两融市占率 1.36%/1.38%/1.39

47、%；公司两融利率为 6.0%/6.0%/6.0%。 投资业务：预计 2022-2024 年投资收益同比增速为-14%/35%/13%。主要基于以下假设：2022-2024 年公司金融投资资产为 1,805/2,073/2,298 亿元。 4.2. 盈利预测盈利预测 我们预计公司 2022-2024 年营业收入同比增长 8%/12%/10%；归母净利润同比增长11%/22%/13%； 2022-2024BPS 为 9.87/10.72/11.68 元， 现价对应 PB 为 1.10/1.01/0.93 倍。 我们选取中信建投、国信证券、中泰证券、光大证券、兴业证券等资产规模与东方证券相近的公司作

48、为可比公司，采用可比估值法进行估值。可比公司 2022E 平均 PB 为 1.5倍，公司资管业务依靠两大品牌领跑行业，财富管理加速转型，业绩增速高于可比公司，我们给予公司 2022 年 1.5 倍 PB，对应目标价 14.80 元，首次覆盖给予“买入”评级。 表表 6：可比公司估值表：可比公司估值表 公司名称公司名称 股票代码股票代码 股价股价 PB（2022E） PB（2023E） PB（2024E） 2021 净利润增速净利润增速 中信建投 601066.SH 24.32 2.5 2.2 1.9 8% 国信证券 002736.SZ 10.00 1.1 1.0 0.9 0% 光大证券 601

49、788.SH 12.79 1.0 0.9 0.9 49% 中泰证券 600918.SH 8.29 1.5 1.3 1.2 27% 兴业证券 601377.SH 7.62 1.1 1.0 0.9 18% 平均值平均值 1.5 1.5 1.2 东方证券 600958.SH 10.88 1.1 1.0 0.9 97% 资料来源：Wind，浙商证券研究所 注：除东方证券外，用来计算其他公司 PB 的 BPS 值均使用Wind 一致性预期；股价使用 2022 年 4 月 15 日收盘价。 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 19/21 请

50、务必阅读正文之后的免责条款部分 5. 风险提示风险提示 1. 宏观经济大幅下行： 宏观经济大幅下行会影响资本市场景气度、 居民收入与风险偏好，可能导致个人、机构投资者减少股票、基金投资，进而影响公司盈利能力。 2. 资本市场改革进度不及预期： 公司多项业务受益于资本市场改革带来的行业景气度上行，若改革进度远不及预期，公司业绩表现可能受到影响。 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 20/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表附录：报表预测值表附录：报表预测值 资产负债表资产负债表 利润表利润表 单位：百万元单位：百万元 202

51、1 2022E 2023E 2024E 单位：百万元单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 客户资金 89,947 103,439 118,955 130,850 手续费及佣金净收入手续费及佣金净收入 9,400 10,525 11,680 12,988 自有资金 26,082 29,994 34,493 37,943 经纪业务手续费净收入 3,617 3,893 4,311 4,761 融出资金 24,345 24,295 25,843 27,180 投行业务手续费净收入 1,705 1,914 2,147 2,438 买入返售金融资产 11,503 10,250 9,0

52、92 8,010 资管业务手续费净收入 3,622 4,217 4,669 5,183 应收款项 1,012 1,113 1,224 1,346 其他手续费净收入 456 502 552 607 交易性金融资产 90,584 104,172 119,797 131,777 利息净收入利息净收入 1,464 1,996 2,124 2,233 债权投资 3,594 3,953 4,349 4,784 投资收益投资收益 4,745 4,268 5,271 5,759 其他权益工具投资 4,138 4,552 5,007 5,508 其他收入其他收入 8,761 9,638 10,601 11,66

53、1 其他债权投资 58,600 67,390 77,498 86,798 营业总收入营业总收入 24,370 26,427 29,675 32,642 衍生金融资产 280 420 630 945 税金及附加 (101) (109) (123) (135) 长期股权投资 6,554 7,537 8,667 9,534 业务及管理费 (8,401) (9,241) (10,165) (11,181) 固定资产 2,040 2,142 2,249 2,362 减值损失 (1,314) (1,576) (1,970) (2,365) 商誉及无形资产 1,057 1,057 1,057 1,057 其

54、他业务成本 (8,324) (8,574) (9,003) (9,453) 其他资产 6,865 7,857 8,996 10,303 营业总支出营业总支出 (18,140) (19,501) (21,261) (23,134) 资产总计资产总计 326,600 368,170 417,857 458,395 营业外收支 76 96 120 149 银行借款 559 615 676 744 利润总额利润总额 6,307 7,022 8,534 9,657 卖出回购及拆入资金 71,228 81,912 94,199 103,618 所得税费用 (934) (1,040) (1,263) (1,

55、430) 代理买卖证券款 90,012 103,514 119,041 130,945 净利润净利润 5,373 5,983 7,271 8,228 代理承销证券款 - - - - 少数股东权益 (2) (2) (3) (4) 交易性金融负债 16,588 18,247 20,072 22,079 归母净利润归母净利润 5,371 5,981 7,268 8,224 衍生金融负债 734 1,101 1,651 2,477 应付债券 74,606 78,336 82,253 86,366 核心指标核心指标 其他负债 8,730 15,392 24,947 30,477 2021 2022E 2

56、023E 2024E 负债合计负债合计 262,457 299,117 342,838 376,706 每股收益（元） 0.73 0.86 1.04 1.18 少数股东权益 16 18 19 21 每股净资产（元） 9.17 9.87 10.72 11.68 归属母公司股东权益 64,127 69,036 75,000 81,668 ROA 1.74% 1.72% 1.85% 1.88% 负债和股东权益负债和股东权益 326,600 368,170 417,857 458,395 ROE 9.02% 8.98% 10.09% 10.50% 净利润增长率 97% 11% 22% 13% 净杠杆倍

57、数 3.7 3.8 4.0 4.0 资料来源：浙商证券研究所 table_page 东方证券东方证券(600958)(600958)深度报告深度报告 http:/ 21/21 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、买入 ：相对于沪深 300 指数表现 20以上； 2、增持 ：相对于沪深 300 指数表现 1020； 3、中性 ：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动； 4、减持 ：相对于沪深 300 指数表现10以下。 行业的投资评级：行业的投资评级： 以报告日后的 6 个

58、月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1、看好 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上； 2、中性 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%10%以上； 3、看淡 ：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论 法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投

59、资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司” ）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议， 投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估， 并应同时考量各自的投资目的、

60、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621) 80108518 上海总部传真：(8621) 80106010 浙商证券研究所：https:/