1、 厚积薄发，成就新能源时代的王者 Table_CoverStock 比 亚 迪(002594)公司深度报告 Table_ReportDate2022 年 04 月 21 日 Table_CoverAuthor 武浩 电力设备与新能源行业首席分析师 张鹏 电力设备与新能源行业分析师 S01 S01 Table_CoverReportList 相关研究 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 2 证券研究报告 公司研究 Table_ReportType 公司深度报告 Table_StockAndR

2、ank 比比 亚亚 迪迪(002594)(002594) 投资评级投资评级 买入买入 上次评级上次评级 Table_Chart 资料来源：万得，信达证券研发中心 Table_BaseData 公司主要数据 收盘价（元） 244.86 52 周内股价波动区间(元) 271.00-212.80 最近一月涨跌幅() 6.55 总股本(亿股) 29.11 流通 A 股比例() 39.68 总市值(亿元) 7128.22 资料来源：信达证券研发中心 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 Table_Title 厚积

3、薄发，成就新能源时代的王者厚积薄发，成就新能源时代的王者 Table_ReportDate 2022 年 04 月 21 日 本期内容提要本期内容提要: : Table_Summar 数年积累，终成新能源车弄潮儿。数年积累，终成新能源车弄潮儿。公司成立于 1995 年，以手机代工业务起家，逐步成长为国内新能源汽车龙头企业。2021 年汽车、手机部件和二次充电电池业务占比分别为 52%、40%、8%。比亚迪汽车官方宣布自 2022 年 3月起停止燃油汽车的整车生产，是全球首个正式宣布停产燃油汽车的车企。 专注汽车与电池业务专注汽车与电池业务。1）汽车业务：）汽车业务：2003-2007 年，比亚

4、迪推出自主研发的燃油车 F3；2008-2015 年，推出 S6、S7、M6 等车型，车型细分市场布局不断完善。推出秦和唐等车型，混动技术逐渐成熟；2016-2020 年，推出宋 Pro、宋 Max EV、唐 EV 等多款车型，推出e 平台解决方案，电动化、集成化加速；2020 年至今，发布刀片电池方案和第四代 DM 混合动力平台。2）电池及电子业务：）电池及电子业务：动力电池业务从封闭运作到全面外供；未来5G 机型换代、国货崛起带动手机组装行业发展；公司是国内最大的车规级IGBT 芯片企业，比亚迪半导体业务筹划分拆上市，芯片产能有望加速外供。 造车新潮且技术顶尖造车新潮且技术顶尖。1）车载智

5、能化：）车载智能化：旗下智能网联系统 DiLink 已升级至 4.0，带来更人性化的体验；2）深耕铁锂开发刀片电池：）深耕铁锂开发刀片电池：2020 年推出“刀片电池”，提升能量密度。公司动力电池成立独立的品牌弗迪电池，外供战略不断推进。3）一体化打造产业链生态：）一体化打造产业链生态：比亚迪掌握整套“三电”技术，利用独有的 e 平台实现标准化、模块化设计，大幅提升了车辆性能并降低了成本。4 ）极具创造力的车型开发和丰富的产品矩阵：）极具创造力的车型开发和丰富的产品矩阵：引进了知名设计大师，建造了比亚迪全球设计中心，打造王朝、海洋系列多层次产品矩阵。5）有望凭借领先的混动技术，颠覆燃油车市场：

6、）有望凭借领先的混动技术，颠覆燃油车市场：2021年1月发布DM4.0技术，具备快、省、静、顺、绿等多重优势，有望颠覆传统燃油车市场。 盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司 2022-2024 年实现营收 3756、4828、5860亿元，同比增长 74%、29%和 21%，归母净利润分别为 73.3、127.6、194.7 亿元，同比增长 141%、74%、53%。EPS 分别为 2.52、4.38、6.69 元/股。将分部估值加总计算，2022 年公司合理市值为 9636.58亿元，相比当前有较大提升空间。考虑到公司业绩的高增速和良好竞争力，首次覆盖，给予“买入”评级。 风

7、风险因素：险因素：产能投放进程不及预期、原材料价格大幅波动、新能源汽车销量不及预期 Table_Profit 重要财务指标重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 156,598 216,142 375,601 482,799 586,016 增长率 YoY % 22.6% 38.0% 73.8% 28.5% 21.4% 归属母公司净利润(百万元) 4,234 3,045 7,330 12,762 19,468 增长率 YoY% 162.3% -28.1% 140.7% 74.1% 52.5% 毛利率% 19.4% 13.0% 14.6%

8、15.9% 16.6% 净资产收益率ROE% 7.4% 3.2% 7.2% 11.1% 14.5% EPS(摊薄)(元) 1.47 1.06 2.52 4.38 6.69 市盈率 P/E(倍) 132.18 252.94 97.25 55.86 36.62 市净率 P/B(倍) 9.32 8.21 6.96 6.19 5.29 Table_ReportClosing 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年04月19日收盘价 -50%0%50%100%21/0421/0821/12比 亚 迪沪深300wVdYnVnWjWiYnZpYkWaQdNaQoMmMpNnPjMrRnRkP

9、oMtP8OrRyRvPrMoMMYqNsQ 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 3 目 录 与市场不同与市场不同 . 5 一、数年积累，终成新能源车行业弄潮儿一、数年积累，终成新能源车行业弄潮儿 . 6 1.1 数十年深耕，终成新能源车领军企业 . 6 1.2 公司伴随中国汽车行业发展而崛起 . 9 二、比亚迪历代产品均独具特色二、比亚迪历代产品均独具特色 . 12 2.1 复盘公司汽车产品发展历程 . 12 2.1.1 比亚迪 F3 火爆紧凑级家轿市场，磷酸铁锂电池技术初具雏形（2003-2007） . 12 2.1.2 双模混动技术从问世到成熟，车型细分市场布局不断完善（20

10、08-2015） . 12 2.1.3 电动化布局全面提速，三元锂电池崛起，e 平台迈向集成化（2016-2020） . 14 2.1.4“汉”创现象级销量，刀片电池和 DM-i 混动技术颠覆格局（2020 至今） . 15 2.2 动力电池引领产品革新，新业务不断拓展 . 16 2.2.1 动力电池业务：从封闭运作到全面外供 . 16 2.2.2 手机组件及组装业务：5G机型换代需求强劲 . 17 2.2.3 半导体和电子烟等业务打造新的利润增长点 . 18 三、设计加持，智能化、电动化引领潮流三、设计加持，智能化、电动化引领潮流 . 19 3.1 车载智能化：整车 OTA，DiLink 系

11、统开放成就强大 . 19 3.2 深耕铁锂开发刀片电池，外供产品战略不断推进 . 21 3.3 一体化打造产业链生态 . 22 3.4 极具创造力的车型开发水平和丰富的产品矩阵. 23 3.4.1 车型开发能力大幅增强 . 23 3.4.2 各系新能源车亮点频出 . 24 3.4.3 海洋和王朝两大产品矩阵，产品层次分明 . 26 3.5 有望凭借领先的混动技术，颠覆燃油车市场 . 28 四、盈利预测、估值与投资评级四、盈利预测、估值与投资评级 . 31 盈利预测及假设 . 31 估值与投资评级 . 32 五、风险因素五、风险因素 . 33 图 表 目 录 图表 1：公司发展历程 . 6 图表

12、 2：比亚迪股价涨跌复盘 . 6 图表 3：比亚迪 2021 年营收拆分 . 7 图表 4：比亚迪弗迪品牌 . 7 图表 5：比亚迪汽车板块营收以及毛利率 . 7 图表 6：比亚迪手机业务板块营收以及毛利率 . 8 图表 7：比亚迪二次充电电池业务板块营收以及毛利率 . 8 图表 8：比亚迪高管情况 . 9 图表 9：2000-2021 年中国汽车年销量（万辆） . 10 图表 10：国内新能源乘用车销量占比变化. 11 图表 11：重要经济体碳中和政策 . 11 图表 12：比亚迪 F3 上市后销量（辆） . 12 图表 13：比亚迪 F3 . 12 图表 14：比亚迪 SUV 年销量及国内

13、份额变化 . 13 图表 15：国内不同类型动力电池装机量情况（Mwh） . 14 图表 16：比亚迪新能源汽车销量及国内份额（辆） . 15 图表 17：比亚迪“汉”EV . 15 图表 18：比亚迪宋 Plus DM-i . 15 图表 19：比亚迪乘用车月度销量（辆） . 16 图表 20：比亚迪动力电池月度装车量（Gwh） . 17 图表 21：2017 年国内动力电池装机格局 . 17 图表 22：比亚迪手机部件及组装业务收入和毛利率 . 18 图表 23：国内新能源车 IGBT 市场规模预测（亿元） . 18 图表 24：全球电子烟销售额以及同比增速 . 19 图表 25：比亚迪

14、DiLink 4.0 系统 . 20 图表 26：比亚迪、小鹏、理想车载智能对比 . 20 图表 27：比亚迪智能驾驶合作历程 . 20 图表 28：磷酸铁锂和三元锂电池 . 21 图表 29：刀片电池可以提升体积能量密度. 21 图表 30：刀片电池安全性高 . 22 图表 31：刀片电池提升能量密度 . 22 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 4 图表 32：比亚迪电池外供合作迅速发展 . 22 图表 33：比亚迪产业一体化布局 . 22 图表 34.比亚迪设计团队负责人 . 23 图表 35：比亚迪“汉”千山翠限量版 . 24 图表 36：宋 Pro DMi 内饰设计 .

15、24 图表 37：比亚迪秦 plus DM-i 和竞品对比 . 24 图表 38：宋 Plus DM-i 和竞品对比 . 24 图表 39：比亚迪唐 DM-i 和竞品对比 . 25 图表 40：比亚迪元 Pro 和竞品对比 . 25 图表 41：比亚迪汉 EV 和竞品对比 . 26 图表 42：比亚迪王朝与海洋系列车型 . 26 图表 43：比亚迪海豚系列. 27 图表 44：海豚系列内部空间 . 27 图表 45：比亚迪海豚和竞品对比 . 27 图表 46：比亚迪驱逐舰 05 . 28 图表 47：比亚迪驱逐舰 05 搭载 DiPilot 智能驾驶辅助系统. 28 图表 49：我国节能与新能

16、源汽车技术路线图规划 . 28 图表 50：国内插混和新能源汽车销量情况（辆） . 29 图表 51：国产品牌混动平台情况 . 29 图表 52：比亚迪和丰田同级别混动车型对比 . 29 图表 53：比亚迪超级混动系统 . 30 图表 54：公司分产品营收预测（亿元） . 31 图表 55：公司分板块估值. 32 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 5 与市场不同与市场不同 市场认为 DM-i 等混动车型市场空间不大，我们认为公司用技术与口碑开拓市场，混动车型产品力已得到市场验证。DM-i 技术在成本与体验方面具备卓越产品力。成本方面，公司DM-i 有效提升动力并推动整车降本，助力

17、相关车型与传统燃油车同价位竞争。体验方面，公司 DM-i技术持续迭代，第四代 DM-i技术突破传统混动以油为主的架构，搭配超安全大容量电池、高性能大功率高效电机，实现快、省、静、顺、绿的驾驶体验。 一一、数年积累数年积累，终成新能源车，终成新能源车行业行业弄潮儿弄潮儿 1.1 数十年深耕，终成新能源车领军企业 数十年深耕，终成新能源车领军企业数十年深耕，终成新能源车领军企业。公司成立于 1995 年，起家业务是传统铬镍电池，1998 年即占领全球 40%的镍镉电池市场，随后业务从手机电池拓展到代工手机；2003 年收购秦川汽车正式进军汽车行业，2005 年发布第一台比亚迪汽车 F3，2008

18、年凭借电池技术优势，推出第一辆新能源车 F3DM，同年沃伦巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司投资比亚迪。2014 年开启 542 战略，从性能、安全、油耗三方面重新定义汽车标准；2018 年推出纯电 e平台解决方案；2020 年推出高端旗舰轿车“汉” ，成为爆款；2021 年推出混动平台 DM 4.0，替代燃油车市场。目前公司旗下有王朝、海洋两大品牌，且宣布 2022 年 3 月份起停止燃油汽车的整车生产，成为全球第一个正式宣布停止生产燃油车的车企。 图图表表 1：公司发展历程公司发展历程 时间 事件 2003 收购秦川，进入汽车行业 2005 首款轿车 F3 上市 2008 首款插电 F3DM 上市

19、，沃伦巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司投资比亚迪 2009 首款纯电型 e6 上市 2011 首款 SUV 车 S6 上市 2014 开启 “542”战略 2017 Dragon face 首款车型宋上市 2020 高端轿车“汉”上市 2021 发布 DM 4.0， 打造超级混动平台 资料来源：公司官网，信达证券研发中心 公司股价波动上行，近两年迎来公司历史最大行情公司股价波动上行，近两年迎来公司历史最大行情。从公司股价走势来看，2011-2019 年之前呈现周期波动向上的走势，其中 2012-2014 年间公司受益于新能源车国补政策出台，股价上涨幅度较大。2020 年开始，全球新能源车市场加速，欧

20、洲在补贴政策下销量爆发，而国内新能源车渗透率攀升，公司推出“汉”为代表的优质车型，积极抢占市场，公司股价迎来较大幅度上涨。 图表图表 2：比亚迪股价涨跌复盘比亚迪股价涨跌复盘 资料来源：Wind，信达证券研发中心 公司公司营营收构成主要为汽车、手机部件和二次充电电池业务收构成主要为汽车、手机部件和二次充电电池业务。2021 年公司的营业收入为2161.42 亿元，汽车、手机部件、二次充电电池营收分别为 1124.89、864.54、164.71 亿元，占比分别为 52%、40%、8%。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 7 图表图表 3：比亚迪比亚迪 2021 年营收拆分年营收拆

21、分 资料来源：Wind，信达证券研发中心 1 1）汽车业务：汽车业务：公司 2021 年新能源和燃油车累计销量为 46.14 万辆，其中新能源车销量22.95 万辆，占比 50%，品牌影响力持续扩大。 成立弗迪系公司，拓宽成长空间。成立弗迪系公司，拓宽成长空间。2020 年 3 月，比亚迪正式宣布成立弗迪公司，新公司将进一步加快新能源汽车核心零部件的对外销售业务，分别是弗迪电池有限公司、弗迪视觉有限公司、弗迪科技有限公司、弗迪动力有限公司、弗迪模具有限公司。弗迪公司在运营方面将更加独立，也将拥有更多的自主权，标志着比亚迪的开放战略由 1.0 向 2.0 进阶。 图表图表 4：比亚迪弗迪品牌：比

22、亚迪弗迪品牌 弗迪品牌 业务 弗迪电池有限公司 产品覆盖 3C 电池、动力电池及储能电池、梯次利用等多个领域 弗迪视觉有限公司 汽车照明和信号系统相关产品的研发和生产 弗迪科技有限公司 汽车电子及底盘技术 弗迪动力有限公司 汽车动力系统技术研发，新能源电机、电控、电源及零件制造和销售。 弗迪模具有限公司 模具研发、制造等 资料来源：界面新闻，信达证券研发中心 汽车业务营收汽车业务营收波动上行波动上行，近年近年毛利率受原材料影响有所下降。毛利率受原材料影响有所下降。汽车行业具有一定周期性，公司的汽车板块营收总体波动上行，而公司近两年新能源车销量大幅上升，增长较快。公司 2020 年/2021 年

23、汽车业务营收分别为 839.93 亿元/1124.89 亿元，增速分别为 32.8%、33.9%。毛利率方面，公司毛利率整体较为稳定，但 2021 年由于上游大宗商品以及电池行业价格上涨较多，公司毛利率受此影响有所下降，毛利率从上年的 25.2%下降至 17.4%。 图表图表 5：比亚迪汽车板块营收以及比亚迪汽车板块营收以及毛利率毛利率 资料来源：Wind，信达证券研发中心 52%40%8%0%汽车手机部件及组装等二次充电电池其他主营业务0.005.0010.0015.0020.0025.0030.000.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.0020

24、12年2014年2016年2018年2020年汽车板块营业收入（亿）汽车板块毛利率（%） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 8 2）手机业务：手机业务：公司手机业务营收保持稳定增长，自 2012 年起营收一直保持正增长，2021年更是爆发式增长，增速达到 44%。毛利率方面，手机业务与汽车板块类似，21 年大宗商品价格上涨使公司承受一定的成本压力，毛利略有下降。21 年下降幅度为 3.63 pct。 图表图表 6：比亚迪手机业务板块营收以及比亚迪手机业务板块营收以及毛利率毛利率 资料来源：Wind，信达证券研发中心 3）二次充电电池二次充电电池业务：业务：公司动力电池从前期的自供

25、逐步转向外供，产能也在持续扩张。光伏方面，背靠“双碳”的政策支持，加速新技术布局，强化产品竞争力。 二次电池业务营收稳步增长，毛利率略有下降。二次电池业务营收稳步增长，毛利率略有下降。公司二次充电电池业务营收保持稳定增长，2021 年电池行业需求在下游新能源车快速增长下爆发，公司二次充电业务营收爆发式增长，增速达到 36%。21 年由于上游碳酸锂等原材料上涨幅度较大，毛利率降至 11.9%，下滑8.22pct。 图表图表 7：比亚迪二次充电电池业务板块营收以及毛利率比亚迪二次充电电池业务板块营收以及毛利率 资料来源：Wind，信达证券研发中心 核心管理层资历深厚，通过员工持股计划与公司深度绑定

26、。核心管理层资历深厚，通过员工持股计划与公司深度绑定。公司主要管理层持有公司部分股权，管理层保持稳定。与此同时，公司积极推出股权激励计划，进一步调动公司积极性。2020 年 4 月，公司对于旗下子公司比亚迪半导体有限公司董事、高级管理人员、核心骨干人员等实0.002.004.006.008.0010.0012.0014.000.00200.00400.00600.00800.001,000.00手机部件及组装营业收入（亿）手机部件及组装毛利率（%）0.005.0010.0015.0020.0025.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.

27、00180.00二次充电电池营业收入（亿）二次充电电池毛利率（%） 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 9 施2020 年股权激励计划 ，授予不超过 30019760 份比亚迪半导体股权期权，占比亚迪半导体注册资本 10%，行权价格为 5 元/每 1 元出资。 图表图表 8：比亚迪高管情况：比亚迪高管情况 姓名姓名 职务职务 职务职务 王传福 董事长、董事 1966 年出生，中国国籍。一九八七年毕业于中南工业大学（现为中南大学） ，获学士学位；并于一九九零年毕业于中国北京有色金属研究总院，获硕士学位。历任北京有色金属研究总院副主任、深圳市比格电池有限公司总经理，并于一九九五年二月与

28、吕向阳先生共同创办深圳市比亚迪实业有限公司 吕向阳 副董事长、董事 1962 年出生，中国国籍，一九九五年二月与王传福先生共同创办深圳市比亚迪实业有限公司） ，现任本公司副董事长兼非执行董事，并担任融捷投资控股集团有限公司董事长、融捷股份有限公司董事长等 夏佐全 董事 1963 年出生，中国国籍。夏先生曾在中国人民保险公司湖北分公司工作，并于一九九七年加入本集团；曾任本公司执行董事、副总裁，现任本公司非执行董事。 李柯 副总裁 1970 年出生，中国国籍。李女士一九九六年九月加入本集团，历任市场部经理、销售总经理、比亚迪电子国际有限公司执行董事及行政总裁等职，现任本公司执行副总裁及比亚迪慈善基

29、金会副理事长。 何龙 副总裁 1972 年出生，中国国籍。何先生于一九九九年七月加入本集团，曾任第一事业部、第二事业部质量部经理，第二事业部副总经理，佛山市金辉高科光电材料有限公司副董事长。现任本公司高级副总裁。 刘焕明 副总裁 1963 年出生，中国国籍。曾在四川攀枝花钢铁公司钢铁研究院、辽宁本溪钢铁公司任职，并于一九九七年三月加入本集团，现任本公司副总裁、人力资源处总经理及新能源车直营管理事业部总经理,并担任比亚迪慈善基金会理事。 罗红斌 副总裁 1966 年出生,中国国籍。罗先生于二零零三年加入本公司,历任第十五事业部电子三部经理,电动汽车研究所所长等职务，现任本公司副总裁,第十四事业部

30、总经理及比亚迪慈善基金会理事。 任林 副总裁 1967 年出生,中国国籍。任先生于二零零三年一月加入本公司, 历任汽车工程院总体部经理,车型项目经理,常务副院长等职,并担任广东省专业标准化技术委员会委员,现任本公司轻轨研究院院长。 王传方 副总裁 1961 年出生,中国国籍。王先生于一九九六年八月加入本公司,历任人事部经理,后勤部经理;现任本公司后勤处总经理,轨道工程事业部总经理。 王杰 副总裁 1964 年出生,中国国籍,王先生于一九九六年九月加入本公司,历任销售经理,销售总监,营销本部副总经理等职,现任公司商用车销售事业部总经理。 何志奇 副总裁 1972 年出生,中国国籍。何先生于一九九

31、八年七月加入深圳市比亚迪实业有限公司,历任公司中研部。品质部经理。第四事业部总经理。采购处总经理等职。现任公司乘用车事业群首席运营官。 杨冬生 副总裁 1979 年出生,中国国籍。杨先生于二零零五年加入本公司,历任公司汽车工程研究院高级工程师,汽车工程研究院底盘部副经理,总裁高级业务秘书,产品及技术规划处总经理等职,现任产品规划及汽车新技术研究院院长。 周亚琳 副总裁，财务总监 1977 年出生，中国国籍，周女士于一九九九年三月加入本集团，现任本公司财务总监。 李黔 公司秘书，董事会秘书 1973 年出生，中国国籍，二零零五年八月加入本公司,现任本公司董事会秘书,公司秘书。 资料来源：公司年报

32、，信达证券研发中心 1.2 公司伴随中国汽车行业发展而崛起 21 世纪以来，随着中国“入世”后经济的崛起，国内汽车市场迎来高速发展，逐渐成为世 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 10 界汽车销量第一大国。这一时期不仅伴随着各大外资车企的加速入华，也见证了中国自主汽车品牌的崛起，其中便包括比亚迪。公司在深圳做手机代工起家，一步步成长为国内新能源汽车龙头企业。 从 2000 年至今，国内汽车行业的发展主要分为四个阶段： 1）2000-2010 年：这一时期，随着中国经济的高速增长和中产阶级的崛起，汽车销量从2000 年的 208 万辆迅速增长到 2010 年的 1804 万辆。从品牌

33、来看，整个市场分成豪华品牌、普通合资品牌和自主品牌三块，自主品牌此时普遍还处于通过模仿来造车的阶段，单车售价多低于十万。2005 年公司 F3 上市，成为销量榜单的前列。2008 年公司正式发布其第一款双模电动车 F3DM，这是全球首款插电式混合动力车。 图表图表 9：2000-2021 年中国汽车年销量年中国汽车年销量（万辆）（万辆） 资料来源：Wind，信达证券研发中心 2）2010-2016 年：中国汽车市场进入到平稳增长的时期，从 2010 年的 1804 万辆增长到2016 年的 2794 万辆，复合增速为 8%。这个阶段汽车市场发展有两个特点。第一是多元化，部分中国消费者开始把目光

34、投向紧凑级三厢轿车以外的其他车型，SUV 迅速得到青睐，开始崛起；第二是消费升级，豪华品牌进一步国产化，并开始价格下下探。2010 年，比亚迪上市其首款 SUV比亚迪 S6。 在新能源车方面，从 2009 年开始，中国政府推行“十城千辆”新能源车政策，行业进入萌芽期，此时的新能源车主要在商用车领域。2012 年北京车展，比亚迪亮相其搭载 DM2.0 动力总成的比亚迪秦，并于 2013 年上市销售。 3）2016-2020 年：这一时期，中国汽车市场发展的特征主要有：第一，减量提质，主流合资汽车销量放缓；豪华品牌下沉，销量攀升；第二，新能源汽车大规模进入家庭，经历了数次补贴退坡后，渗透率仍稳步提

35、升。 2018 年比亚迪通过唐、秦二代车型正式推出了 DM3.0 和全新的 e 平台。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 11 图表图表 10：国内国内新能源乘用车销量占比变化新能源乘用车销量占比变化 资料来源：Wind，信达证券研发中心 4）2020 年至今：随着欧洲、日韩等国政府纷纷加速推动电动化转型，新能源汽车产业发展提速。中国具备了一定的先发优势和规模优势，市场迎来爆发，新能源乘用车渗透率从2020 年的 6.2%提升至 2021 年的 15.5%。新能源汽车迎来全方位变革，在硬件上，三电系统不断优化；软件上，平台化、标准化成为趋势。 2020 年，比亚迪“汉”上市，起售

36、价即 20 万以上，这是比亚迪首款打入高端市场的纯电旗舰中级轿车。 图表图表 11：重要经济体碳中和政策重要经济体碳中和政策 国家 时间 协议名称 具体内容 178 个国家 2016 年 巴黎协定 长期目标是将全球平均气温较前工业化时期上升幅度控制在 2 摄氏度以内，并努力将温度上升幅度限制在 1.5 摄氏度以内。全球温室气体排放要在 2030 年前降低到比 1990 年水平至少低 40%，并在 2050 年前达到净零排放，然后实现负排放 欧盟 2019 年 12 月 欧洲绿色新政 1）上调了欧盟 2030 年和 2050 年减排目标，将欧盟 2030 年温气体减排目标从 1990 年减排 4

37、0%上调至 50%并力争到 55%，到 2050 年欧盟温室气体达到净零放，并且实现经济增长与资源消耗脱钩；2）是初步明确了重点领域实现目标的政策路径与资金渠道，实施“可持续欧洲投资计划”，以绿色投融资来确保公正合理的转型；3）明确施新政的主要保障措施，集中在支持研究和创新、激活教育和培训、国际合作以及公众参与四个方面 2020 年 12 月 欧盟峰会 27 个成员国领导人就更高减排目标达成一致，即到 2030 年其温室气体净排放量将从此前设立的目标比 1990 年的水平减排 40%，提升到至少55% 2021 年 7 月 Fit for 55 提出了包括能源、工业、交通、建筑等在内的 12

38、项更为积极的系列举措，承诺在 2030 年底温室气体排放量较 1990 年减少 55%的目标。 中国 2020 年 9 月 联合国大会 中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争于 2030 年前达到峰值，努力争取 2060 年前实现碳中和 2021 年 3 月 十四五规划与 2035 年远景目标纲要 十四五期间单位国内生产总值能源消耗和二氧化碳排放分别降低 13.5%、18%，落实 2030 年应对气候变化国家自主贡献目标，努力争取 2060 年前实现碳中和 2021 年 10 月 碳达峰碳中和工作意见 到 2030 年，单位国内生产总值能耗大幅下降，单位国内生产

39、总值二氧化碳排放比 2005 年下降 65%以上；非化石能源消费比重达到 25%左右，风电、太阳能发电总装机容量达到 12 亿千瓦以上；森林覆盖率达到 25%左右，森林蓄积量达到 190 亿立方米，二氧化碳排放量达到峰值并实现稳中有降。到 2060 年，碳中和目标实现，非化石能源消费比重达到 80%以上 美国 2021 年 1 月 重返巴黎协定后的新政 拿出 2 万亿美元，用于基础设施、清洁能源等重点领域的投资，目标为到2035 年，通过向可再生能源过渡实现无碳发电，到 2050 年，让美国实现碳中和 2021 年 12 月 全面计划 十年内温室气体排放减少 65%，2032 年减少 50%碳

40、排放，2045 年实现“净零”排放目标，在 2050 年达到完全的碳中和 资料来源：生态环境部，新华网，信达证券研发中心 0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%200021新能源传统能源 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 12 二二、比亚迪比亚迪历代产品均独具特色历代产品均独具特色 2.1复盘公司汽车产品发展历程 2.1.1 比亚迪比亚迪 F3 火爆紧凑级家轿市场，磷酸铁锂电池技术初具雏形（火爆紧凑级家轿市场，磷酸铁锂电池技术初具雏形（2003-2007） 2005 年比亚迪正式推出其自主研发的燃油车年

41、比亚迪正式推出其自主研发的燃油车比亚迪比亚迪 F3。2003 年，比亚迪收购秦川汽车厂，获得汽车生产许可证。2005 年推出其自主研发的燃油F3，F3 采用三菱 4G18 的发动机，搭配 LED 自发光式组合仪表、可 10 向手动调节的防潜滑座椅、单碟 CD 机及高保真音响、折叠式电动外后视镜等配置。且售价不到 10 万，使其一上市便成为当年的爆款。 图表图表 12：比比亚迪亚迪 F3 上市上市后后销量销量（辆）（辆） 资料来源：车主之家，信达证券研发中心 F3 在紧凑级轿车市场成功后，比亚迪立即展开了多款新车的研发，推出 F3R（两厢的 F3）和 F6 等车型。中国消费者对大尺寸汽车一直有着

42、偏爱，而此时的中级车市场几乎被合资品牌统治。F6 作为一款低端中型车，是比亚迪发力中型车市场的开端。另外，2006 年，比亚迪的第一款搭载磷酸铁电池的 F3e 电动车研发成功。 图表图表 13：比比亚迪亚迪 F3 资料来源：汽车之家，信达证券研发中心 2.1.2 双模混动技术从问世到成熟，车型细分市场布局不断完善（双模混动技术从问世到成熟，车型细分市场布局不断完善（2008-2015） 2008 年比亚迪正式发布其第一款双模（纯电和油电混合两种模式）电动车年比亚迪正式发布其第一款双模（纯电和油电混合两种模式）电动车 F3DM，这也是，这也是 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 13

43、 全球首款插电式混合动力车。全球首款插电式混合动力车。在 F3DM 身上比亚迪首次实践了自主研发的第一代 DM（混动）技术，该技术采用双电机串并联架构和磷酸铁锂电池，主打燃油经济性。当电池电量充足时，动力电池直接供电给电动机，电量不足时，通过发动机带动发电机发电，供电给电动机或者发动机和电动机共同驱动。然而，技术特点和当时电池供应链的限制使得这一套系统的成本高昂，最终没有实现大规模量产和投放。2008 年，比亚迪上市首款小型车 F0，主攻微型轿车市场。 SUV 的崛起是 2010 年前后中国汽车市场一个巨大的风口，2010 年公司上市其首款 SUV比亚迪 S6。S6 定位中高端自主 SUV，搭

44、配上 10 万出头的售价，上市不到半年就摘下自主SUV 车型销量桂冠。2014 年，比亚迪又上市了全新升级的中大型 SUV比亚迪 S7。 图表图表 14：比亚迪比亚迪 SUV 年销量及年销量及国内国内份额变化份额变化 资料来源：Wind，信达证券研发中心 其它车型的燃油车市场方面，比亚迪于 2010 年推出首款 MPV 车型比亚迪 M6，2012 年推出比亚迪速锐（A+级轿车） ，2013 年上市比亚迪思锐（B 级旗舰轿车） ，车型布局逐渐完整。 2009 年中国开展“十城千辆”活动，新能源进入发展初期。2012 年北京车展，比亚迪亮相年北京车展，比亚迪亮相其搭载其搭载DM2.0动力总成的比亚

45、迪秦，并于动力总成的比亚迪秦，并于2013年上市销售年上市销售，这也拉开了王朝系列的序幕。，这也拉开了王朝系列的序幕。秦的百公里加速仅 5.9s，造型相比之前的车型也焕然一新，预售价接近 20 万，实际补贴后的终端价格为 10 万出头。 秦的推出对于比亚迪具有非凡的意义。第一，它标志着比亚迪在汽车设计上进入全新的阶段，这也得益于 2011 年比亚迪和戴姆勒“以技术换设计”的合作。第二，比亚迪秦性价比高，颠覆了消费者对电动车的刻板印象，2014 年比亚迪秦即成为年度新能源车销量冠军。根据工信部发布的数据，2014 年新能源乘用车生产 5.45 万辆，其中插电式混合动力乘用车生产1.67 万辆。比

46、亚迪秦占新能源乘用车 27%，占插电式车型的 88%。第三，秦是比亚迪王朝系列的开端，也是比亚迪 DM2.0 技术的成功。DM2.0 技术相比第一代在动力、电耗等上有所提升，同时以补贴后 10 万出头的售价带来了豪华级别燃油车的动力。 伴随着秦的成功，比亚迪做新能源的思路也逐渐清晰，利用混动、电动的高性能抓住消费者的痛点，用合理的价格实现豪华车才具备的属性。2014 年 4 月 20 日，比亚迪在北京车展上首次发布“542”战略，从性能、安全、油耗三方面重新定义汽车标准。5 代表百公里加速5 秒以内，4 代表全时电四驱，2 代表百公里油耗 2 升以内。2015 年，比亚迪“542”战略0.00

47、%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00% - 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 30.00 35.00比亚迪销量（万辆）市场份额 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/ 14 的第一款车中型 SUV 比亚迪“唐”正式上市，它是一款三擎双模四驱 SUV，百公里加速仅为 4.9 秒，搭载极速电四驱，百公里油耗 2 升。 在这一时期，比亚迪以 S6、S7 两款车型抓住了 SUV 崛起的风口，在燃油车的各车型细分市场布局日臻完善。在新能源方面，发布 542 战略，秦和唐的成功，形成了 “经济+性能”牌的思路。 2.1.3 电动化布局全面提速，三元锂电池崛起，

48、电动化布局全面提速，三元锂电池崛起，e 平台迈向集成化（平台迈向集成化（2016-2020） 2016 年是新能源汽车发展史上一个重要的节点。2016 年以前新能源汽车主要应用领域是商用车，彼时是磷酸铁锂的时代。2016 年三元电池伴随着乘用市场的增长，开启了高速成长。同时，蔚来、小鹏、理想等汽车厂家陆续在 2014-2015 年期间成立，这标志着新能源乘用车时代的到来。 比亚迪擅长的磷酸铁锂电池相较于三元电池而言能量密度更低，彼时磷酸铁锂电池没有CTP、刀片电池等结构改性带来的能量密度提升，在强调续航能力的乘用车时代显露颓势。比亚迪在保持磷酸铁锂电池优势的同时，逐渐涉足三元电池，2017 年

49、，比亚迪所有插电式混合动力汽车电池都已换装三元电池。但比亚迪并没有放弃磷酸铁锂电池技术，而是在一直想方设法对其进行改性，试图提升其能力密度。 截至 2017 年，比亚迪新能源车累计销量突破 30 万辆，2017 年其新能源车销量为 11.27 万辆，同比增长 15%。 图表图表 15：国内不同类型国内不同类型动力电池装机量动力电池装机量情况情况（Mwh） 资料来源：Wind，信达证券研发中心 在汽车设计上，比亚迪也不断发力，迎合新一代消费者对汽车外观、内饰更加个性化的需求2016 年比亚迪陆续引入原奥迪设计总监沃尔夫冈约瑟夫艾格，担任比亚迪全球设计总监，2018 年引入原法拉利全球外观设计负责

50、人胡安马洛佩兹，担任比亚迪全球外饰设计总监，2019 年引入前梅赛德斯奔驰高级内饰设计师米开勒帕加内蒂，担任比亚迪全球内饰设计总监。2019 年，在深圳成立了比亚迪全球设计中心。至此，比亚迪的产品从“技术”至此，比亚迪的产品从“技术”单轮驱动转变为“技术单轮驱动转变为“技术+设计”双轮驱动。设计”双轮驱动。 2018 年则是比亚迪发力新能源汽车市场的一个关键节点。这一年，比亚迪首次公布了 e 平台解决方案。e 平台是比亚迪推出的纯电专属平台，把新能源汽车的三电、高压三合一、智能网联系统等有效地整合成了一个整体，将新能源汽车的各部分零件进行了标准化的设计，增大了车内其余可利用空间，提升了效率。同