1、 1 新帅上任新帅上任、品牌品牌& &渠道焕新渠道焕新，看家化，看家化蓄蓄 势启航势启航 我们认为，上海家化站在一个难得的发展时点上：疫情加速公司线上 转型，公司新任高管在此方面卓具经验，与公司发展战略高度契合。 品牌矩阵中，2020 年主品牌佰草集太极系列重点发力，开启大单品迭 代路线；新锐品牌玉泽系“厚积薄发型”种子选手，初试社媒表现抢 眼，一改营销、渠道低调之风后将迎来价值快速变现阶段。未来多品 牌配合发力+战略管理转型下打开发展空间。 新任欧莱雅前高管潘秋生为新任欧莱雅前高管潘秋生为 CEOCEO，注入发展新动能。，注入发展新动能。2020 年 4 月公 司发布公告称，公司拟新任潘秋生

2、为首席执行官兼总经理。回顾上海 家化历届管理层变动，2011 年-2015 年经历一段管理层频繁更迭阶段， 带来业绩和股价波动。2016 年新任董事长张东方上任，成功提振资本 市场信心，股价在较长时间内迎来上升趋势。本次新任 CEO 潘秋生曾 成功帮助欧莱雅从全渠道转型中抓住线上业务发展机会，未来潘秋生 继续增大线上投入，带领上海家化拥抱零售消费趋势变化，或将在较 长时间内提振资本市场信心。 持续转型线上， 线下渠道积极调整。持续转型线上， 线下渠道积极调整。 公司发力线上渠道早有储备， 2015 年开始整合电子商务运营和数字营销全业务，16 年重组后加大发力线 上，2019 年下半年成立数字

3、化事业部。公司线上营收占比也从 2014 年的 8%增长至 2019 年34%。疫情下公司加速线上转型，公司口径 Q1 电商渠道整体增速近 40%。公司表示未来将把更多更多资源放到线上， 继续增加社媒投入，打造更多爆款，逐步加强电商自营团队建设和能 力的培养，利用华美家系统实现全品牌联动招新。此外，公司线下渠 道也在积极调整，尝试搭建多场景营销，试水 O2O 和新零售等。 玉泽：产品扎实厚积薄发，营销、渠道发力空间巨大。玉泽：产品扎实厚积薄发，营销、渠道发力空间巨大。玉泽品牌定位 敏感肌修护的风口赛道，由上海家化汇聚各大医院皮肤科权威医学专 家联合研制，产品功效扎实，应用临床医学成果形成差异化

4、竞争优势， 具备长生命周期基因。且从价格来看属于药妆市场中平价产品（薇诺 娜、雅漾等品牌价格高出 20%-200%不等） ，属于高性价比种子选手。 前期玉泽在营销、渠道方面较为低调，产品价值未在市场上得到应有 的实现。19 年双十一和李佳琦合作初具成果，销售额同比增长 150%， 开启”出圈“之路。根据公司公开交流以及结合淘数据玉泽品牌旗舰 店销售情况，估计玉泽 2019 年营收体量2-3 亿（19 年增速 80%+） 。未 来公司将继续在社媒上增大投入，从线上和线下拓宽玉泽的销售渠道， 并在巩固现有产品优势的同时顺应潮流推新，有望迎来快速变现阶段。 佰草集太极系列：以传统文化差异化竞争中高端

5、市场，持续打造明星佰草集太极系列：以传统文化差异化竞争中高端市场，持续打造明星 单品。单品。太极系列为佰草集品牌旗下高端产品，为佰草集 2020 年重点打 Tabl e_Ti t l e 2020 年年 04 月月 27 日日 上海家化上海家化（600315.SH） Tabl e_BaseI nf o 公司深度分析公司深度分析 证券研究报告 日用化学品 投资评级投资评级 买入买入-A 维持维持评级评级 6 个月目标价：个月目标价： 37.8 元元 股价（股价（2020-04-24） 31.30 元元 Tabl e_Market I nf o 交易数据交易数据 总市值（百万元）总市值（百万元）

6、21,010.08 流通市值 （百万元）流通市值 （百万元） 21,010.08 总股本（百万股）总股本（百万股） 671.25 流通股本 （百万股）流通股本 （百万股） 671.25 12 个月价格区间个月价格区间 24.55/37.05 元 Tabl e_C hart 股价表现股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅升幅% 1M 3M 12M 相对收益相对收益 19.88 15.66 16.0 绝对收益绝对收益 21.46 10.02 6.99 刘文正刘文正 分析师 SAC 执业证书编号：S01 杜一帆杜一帆 分析师 SAC 执业证书编号：S1

7、450518080002 Tabl e_R eport 相关报告相关报告 上海家化：上海家化年报 点评：加码营销短期业绩 承压，静待营销创新效果 显现/刘文正 2020-02-21 上海家化：上海家化三季 报点评：调整期收入略有 放缓，期待佰草集迎来拐 点/刘文正 2019-10-27 上海家化：半年报点评： 收入稳步增长，盈利能力 持续提升/刘文正 2019-08-16 上海家化：单季收入加速 增长、盈利能力持续提升， 老牌新生进行时/刘文正 2019-03-15 -17% -11% -5% 1% 7% 13% 19% 25% -082019-

8、12 上海家化 连锁 上证指数 2 造对象。太极系列主要竞品为中高端外资化妆品，整体定位行业中高 水平。作为少数杀出重围成功进军中高端的国产品牌，太极系列敏锐 把握住作为本土品牌的独特优势，以中国传统文化为内核，顺应”国 风”趋势与外资大牌差异化竞争，在包装设计、产品成分、营销等方 面独具匠心。2020 年核心看好公司在产品端密集推新以及营销端年轻 化：1）公司 2020 年在太极系列推新上史无前例，储备至少4 款产品。 目前 Q1 太极水已经上市，计划 Q2-3 推太极眼霜、面霜，下半年和敦 煌合作推出敦煌日月精华限量版礼盒，产品矩阵进一步完善。2）2020 年将继续加大社媒营销投入，上半年

9、主要依托小红书进行营销；下半 年借势敦煌 IP，并依托 B 站宣传。根据公司公开调研，预计 2020 年太 极系列占佰草集品牌 15%以上销量。结合公司预计 2020 年佰草集品牌 营收 20 亿+，以 20 亿为基础保守预计太极系列产品 2020 年营收达 3 亿。 投资建议投资建议：维持买入-A 投资评级。公司主力品牌市占率稳居前列且 持续提升，培育期品牌高速成长，看好玉泽和佰草集太极系列未来重 点发力；线上渠道调整后成效显著，线下渠道稳步扩张。公司立体品 牌布局完成，多维渠道调整通顺， “换帅”欧莱雅前高管持续发力线上， 未来有望依托龙头规模优势，实现持续稳定增长。综合考虑新会计准 则和

10、疫情影响，我们预计公司 2020 年-2022 年的收入分别为 72.9/82.9/92.8 亿元，对应增速为-4.0%/13.6%/11.9%，净利润分别为 5.07/6.0/6.9 亿元，对应增速为-9.0%/18.4%/15.2%，对应 P/E 为 41x/35x/30 x，6 个月目标价为 37.8 元。 风险提示：风险提示：宏观经济增速下滑，佰草集品牌销售持续下滑，新品牌培宏观经济增速下滑，佰草集品牌销售持续下滑，新品牌培 育不及预期等。育不及预期等。 (百万元百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营收入主营收入 7,137.9 7,597.0 7,29

11、3.3 8,286.6 9,275.3 净利润净利润 540.4 557.1 507.0 600.3 691.4 每股收益每股收益(元元) 0.81 0.83 0.76 0.89 1.03 每股净资产每股净资产(元元) 8.66 9.36 10.53 11.20 11.94 盈利和估值盈利和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 市盈率市盈率(倍倍) 38.9 37.7 41.4 35.0 30.4 市净率市净率(倍倍) 3.6 3.3 3.0 2.8 2.6 净利润率净利润率 7.6% 7.3% 7.0% 7.2% 7.5% 净资产收益率净资产收益率 9.3% 8.9%

12、 7.2% 8.0% 8.6% 股息收益率股息收益率 0.8% 0.0% 0.5% 0.5% 0.4% ROIC 14.3% 12.4% 17.3% 16.7% 18.4% 数据来源：Wind 资讯，安信证券研究中心预测 pOrOpPsOsPrPoMnMxPqRmP9P9RaQnPrRoMoOiNoOqMiNtRxP8OqQvMuOtRpPNZnMpP 3 公司深度分析/上海家化 内容目录内容目录 1. “换帅换帅”欧莱雅前高管，注入发展新动能欧莱雅前高管，注入发展新动能 . 5 2. 渠道端：持续转型线上，线下渠道积极调整渠道端：持续转型线上，线下渠道积极调整 . 8 2.1. 积极转型线上

13、，疫情加速进度 . 8 2.2. 线下渠道积极调整，试水 O2O 和新零售 . 9 3. 产品端：玉泽异军突起，太极系列新品层出产品端：玉泽异军突起，太极系列新品层出 .11 3.1. 玉泽：产品扎实厚积薄发，营销、渠道发力空间巨大 .11 3.1.1. 药妆市场“高性价比”种子选手，产品扎实稳扎稳打 .11 3.1.2. 核心看好未来营销、推新、渠道发力下从“小众”出圈 . 14 3.2. 佰草集太极系列：以传统文化差异化竞争中高端市场，持续打造明星单品. 15 3.2.1. 围绕传统文化，差异化切入中高端护肤品赛道 . 15 3.2.2. 2020 年推新节奏史无前例，营销持续年轻化 .

14、19 4. 盈利预测及估值盈利预测及估值 . 22 5. 风险提示风险提示. 22 图表目录图表目录 图 1：上海家化历年股价变动情况（元/股）. 6 图 2：欧莱雅中国营收增速从 17 年开始重回增长态势 . 6 图 3：主要化妆品公司毛利率对比（%） . 7 图 4：主要化妆品公司销售费率对比（%） . 7 图 5：主要化妆品公司管理费用率对比（%） . 7 图 6：主要化妆品公司净利率对比（%） . 7 图 3：线上渠道占比不断提升. 8 图 4：公司近年来线上渠道保持较高增速 . 8 图 5：疫情期间上线“云逛中国智造街” 全景式交互页面 . 9 图 6：O2O 模式可打通线上线下 .

15、 10 图 7：新零售意味着数字化、全渠道和灵活供应链 . 10 图 8：上海家化旗下品牌梯队.11 图 9：百度敏感肌肤搜索指数呈现上升趋势. 12 图 10：59%的敏感肌产品消费者更看重修复屏障功效. 12 图 11：具备核心实力的产品生命周期更长 . 12 图 12：上海家化和瑞金医院成立玉泽联合实验室. 13 图 13：玉泽产品得到皮肤科专家认可 . 13 图 14：我国药妆市场主要品牌面霜和精华液产品单价（元/g） . 14 图 15：玉泽品牌产品矩阵. 15 图 16：玉泽天猫品牌旗舰店销售额（百万元） . 15 图 17：太极系列为佰草集旗下高端明星产品. 16 图 18：高端

16、化妆品市场 Top40 市场占有率 . 18 图 19：大众市场 Top30 中国产品牌占有率不断提升 . 18 图 20：外资大牌产品设计走简约路线 . 18 图 21：佰草集太极系列产品设计包含中国传统文化特色 . 18 图 22：太极系列推新节奏. 20 图 23：2019 年公司全品牌社交媒体费用占比高达 53% . 20 图 24：佰草集加大对社媒投放. 20 4 公司深度分析/上海家化 图 25：佰草集品牌淘宝全网销售额及增速（元）. 21 表 1：公司总经理和董事长职位变动情况 . 5 表 2：公司不同渠道配合不同产品. 9 表 3：玉泽价格在药妆市场中主打平价. 13 表 4：

17、佰草集太极系列产品价格整体定位行业中高水平，高端市场中价格略低 . 17 表 5：太极系列产品以中国传统文化切入差异化竞争. 19 表 6：公司主营业务经营预测（亿元）. 22 表 7：化妆品行业核心标的估值对比 . 22 5 公司深度分析/上海家化 1. “换帅”“换帅”欧莱雅前高管欧莱雅前高管，注入发展新动能，注入发展新动能 2020 年年 4 月月潘秋生将接任张东方出任公司潘秋生将接任张东方出任公司 CEO 兼总经理。兼总经理。2020 年 4 月 22 日， 公司发布公 告称，张东方女士因个人原因申请辞去公司董事职务，同时申请自 2020 年 5 月 5 日起辞去 公司首席执行官、总经

18、理以及下属控股企业、参股企业的相关职务，辞任后将担任公司首席 顾问。同时董事会决定聘任潘秋生先生为公司首席执行官兼总经理，自 2020 年 5 月 6 日起 生效。 表表 1：公司总经理和董事长职位变动情况：公司总经理和董事长职位变动情况 职位职位 姓名姓名 任职年份任职年份 在职期间主要贡献、实施战略在职期间主要贡献、实施战略 总经理总经理 曲建宁 2004-05-20 至 2012-12-17 全面统筹研发部、技术部、质量管理部等部门工作，保证了经营管理权的稳定，保证 了公司产品层面的统筹规划。在职期间，力挺美加净复兴，与丝芙兰合作扩充渠道 王茁 2012-12-18 至 2014-05-

19、11 2014 年 6 月提出仲裁申请，请求裁决恢复期与上海家化之间的劳动关系等，获胜。 谢文坚 2014-05-12 至 2016-11-25 对上海家化进行了内部改革，除了新的人事任命，还包括一系列股权激励计划。任职 期间业绩接连下挫，营业利润在2016年首次出现下滑，同比减少近 90%。 张东方 2016-11-25 至今 确定了十六字经营方针”研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障” ，以品牌为核心 发展要素，提升研发技术及效率，打造明星单品，强化品牌建设，进一步提升品牌资 产，从而驱动渠道布局，为家化下一阶段的转型发展奠定了良好的业务基础。在职期 间上海家化的营收自 2017年至20

20、19 年分别同比增长8.82%、10.01%和6.43%，净 利润同比增长 83.19%、34.01%和8.34%，下滑趋势明显。 董事长董事长 葛文耀 1999-10-01-2013-09-17 打造了旗下“六神” 、 “佰草集” 、 “双妹” 、 “美加净” 、 “高夫”等多个知名品牌 谢文坚 2013-11-15-2016-11-25 对上海家化进行了内部改革，除了新的人事任命，还包括一系列股权激励计划。任职 期间业绩接连下挫，营业利润在2016年首次出现下滑，同比减少近 90%。 张东方 2016-12-12-2020-04-22 确定了十六字经营方针”研发先行、品牌驱动、渠道创新、供

21、应保障” ，以品牌为核心 发展要素，提升研发技术及效率，打造明星单品，强化品牌建设，进一步提升品牌资 产，从而驱动渠道布局，为家化下一阶段的转型发展奠定了良好的业务基础。在职期 间上海家化的营收自 2017年至2019 年分别同比增长8.82%、10.01%和6.43%，净 利润同比增长 83.19%、34.01%和8.34%，下滑趋势明显。 资料来源：Wind，安信证券研究中心 回顾家化历史管理层变动，回顾家化历史管理层变动，管理层频繁更迭管理层频繁更迭带来业绩及股价波动，带来业绩及股价波动，新任董事长上任将提振资新任董事长上任将提振资 本市场信心本市场信心。从上海家化发展历史看，2011

22、年公司国资体制改革完成，平安收购上海家化 100%股权，2011 年-2015 年期间上海家化经历一段管理层变动频繁阶段： 2012 年实控人变 更完成，王茁出任总经理，并于 24 年不再担任该职务；2013 年原董事长葛文耀离职，职业 经理人谢文坚接任，谢文坚也与 2016 年离职。期间还有多名董事会成员和高管离职，公司 发展组里较大，业绩波动下滑，股价也呈现波动状态。2016 年 11 月，新任董事长张东方上 任，确定了十六字经营方针”研发先行、品牌驱动、渠道创新、供应保障” 。张东方曾任芬 美意集团高管职务、维达执行董事兼 CEO，任职维达期间，成功帮助维达实现销售收入翻倍 增长，成功提

23、振资本市场信心，股价在较长时间内迎来上升趋势。 6 公司深度分析/上海家化 图图 1：上海家化历年股价变动情况上海家化历年股价变动情况（元（元/股）股） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 潘秋生潘秋生系欧莱雅前高管，系欧莱雅前高管，擅长领域与公司战略转型方向一致，擅长领域与公司战略转型方向一致，或将为公司发展注入新动能。或将为公司发展注入新动能。 潘秋生 2015-2019 年任职于欧莱雅（中国）大众事业部，帮助欧莱雅从全渠道转型中抓住线 上业务发展机会。欧莱雅集团 2013-2015 年中国区营收增速呈现下滑态势，2015 年仅增长 4.6%（2016 年未公布中国区具体数据） ，当时中

24、国化妆品行业正处于渠道变革的关键阶段， 电商蓬勃发展，外资步伐稍显落后。2017 年起随着渠道战略调整，欧莱雅中国营收增速重 回上升态势，2018 年营收增速达 33%，2019 年增速达 35%，实现 15 年来最快增长。上海 家化也正处于线上转型的关键阶段，根据公司交流，潘秋生之后将非常关注上海家化的渠道 转型，继续增大线上投入。未来将带领上海家化拥抱零售消费趋势变化，进一步加快变革和 转型步伐，或将在较长时间内提振资本市场信心。 图图 2：欧莱雅中国营收增速从欧莱雅中国营收增速从 17 年开始重回增长态势年开始重回增长态势 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 对比同行主要化妆品公司，2

25、019 年公司毛利率 61.9%较低（同期丸美的 68.2%，珀莱雅 64.0%） ，而销售费用率 42.2%，管理费用率 14.7%，均明显高于同期丸美和珀莱雅，可见 公司费用率存在较大改善空间， “换帅”后费用率缩减带来净利率的改善值得期待。 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2010年1月 2012年1月 2014年1月 2016年1月 2018年1月 2020年1月 2016年11月，新任董 事长张东方上任，公 司迎来发展新阶段， 股价在18H1以前迎来 快速上涨阶段 10% 8% 5% 18% 33% 35% 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3

26、 0.35 0.4 200019 增速 2011-15 年，管理层变动频繁， 发展阻力较大较大 7 公司深度分析/上海家化 图图 3：主要化妆品公司毛利率对比（主要化妆品公司毛利率对比（%） 图图 4：主要化妆品公司销售费率对比（主要化妆品公司销售费率对比（%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中心 图图 5：主要化妆品公司管理费用率对比（主要化妆品公司管理费用率对比（%） 图图 6：主要化妆品公司净利率对比（主要化妆品公司净利率对比（%） 资料来源：Wind，安信证券研究中心 资料来源：Wind，安信证券研究中

27、心 54 56 58 60 62 64 66 68 70 200182019 上海家化 丸美股份 珀莱雅 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 200182019 上海家化 丸美股份 珀莱雅 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 200182019 上海家化 丸美股份 珀莱雅 0 5 10 15 20 25 30 35 40 200182019 上海家化 丸美股份 珀莱雅 8 公司深度分析/上海家化 2. 渠道端：渠道端：持续转型线上持续转型线上，线下渠道积极调整，线下渠

28、道积极调整 2.1. 积极转型积极转型线上线上，疫情加速进度疫情加速进度 发力线上早有储备，发力线上早有储备，路径逐渐清晰路径逐渐清晰。公司原本主要销售渠道位于线下，随着行业整体向线上 转型，公司也在逐步探索发力线上。2015 年开始，公司就整合电子商务运营和数字营销全 业务，16 年重组后加大发力线上渠道；17 年对电商渠道进行优化，将京东和天猫超市将经 销模式转变为直营模式；2018 年唯品会平台总体增长乏力，下半年调整唯品会经销商，选 用和唯品会合作更亲密、定位更为接近的经销商；2019 年完成部分天猫旗舰店 TP 更换，所 有活动和策划均由公司和 TP 共同合作完成；2019 年下半年

29、成立数字化事业部，线上加大对 美妆品牌投入，弱化对个护和家居品牌投入，将个护和家居品牌更多转换到上海家化旗舰店 和京东、猫超等平台进行销售。 期间公司线上占比不断提升， 由 2014 年的 8%增长至 2019 年 34%， 线上渠道营收保持较高 增速。目前，公司线上渠道主要包括电商渠道和特殊渠道，电商渠道销售品牌涵盖家化旗下 大部分品牌，特渠涵盖美加净、高夫、家安、启初等品牌。 图图 7：线上渠道占比不断提升线上渠道占比不断提升 图图 8：公司近年来线上渠道保持较高增速公司近年来线上渠道保持较高增速 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 注：19年线上占比增加较大主因当年将海外业务按线上线下

30、拆分，前期将 该业务列入线下。 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 疫情催化疫情催化公司加速线上转型公司加速线上转型， Q4 线上渠道线上渠道整体整体增速增速近近 40%。 根据权威报告机构 Kantar， 2020 年 1-2 月美妆全渠道销售额下跌 13%，但线上销售额仍取得 7%的正增长。疫情期间，化妆 品线下门店被迫停业， 线上成为主要的发力点， 促化公司加快线上转型步伐。 2020 年 3 月， 以“智美智造智生活”为主题的上海家化品牌盛典选择云发布， “云逛街”环节将品牌 线下快闪店搬到线上。据淘数据，20 年 Q1 公司旗下佰草集、高夫、六神等成熟品牌在淘宝 全网销售额增速分别

31、为 37.85%、-24.89%、-39.52%，佰草集表现亮眼，启初、玉泽等品牌 成长迅速，销售额达 0.24 亿、1.64 亿。根据公司口径，Q1 电商渠道整体增速近 40%。 8% 10% 16% 22% 22% 34% 92% 91% 84% 78% 78% 66% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2001720182019 线下营收占比 线上营收占比 35.20% 53.02% 66.80% 13.23% 30.01% 7.45% -15.48% 13.40% 9.11% -2.62% -0.2 -0.1

32、0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 200182019 线上增速 线下增速 9 公司深度分析/上海家化 图图 9：疫情期间上线疫情期间上线“云逛中国智造街”“云逛中国智造街” 全景式交互页面全景式交互页面 资料来源：上海家化官网，安信证券研究中心 未来未来公司公司将继续增加社媒投入将继续增加社媒投入，打造更多爆款，并，打造更多爆款，并加强电商团队建设。加强电商团队建设。根据公司公开交流， 未来公司要将更多资源放到线上，以促进线上业务带动大盘的生意，完成增长目标，并逐步 加强电商自营团队建设和能力的培养。2019 年社媒费用占营销费用比重已超

33、 50%，公司未 来继续社媒投入，抓住微博、微信、小红书、抖音等营销红利、跟投热剧和综艺，同时进行 传统优质媒体投放。在招新方面充分利用华美家系统实现全品牌联动招新，打造网红爆款。 2.2. 线下线下渠道积极调整，渠道积极调整，试水试水 O2O 和新零售和新零售 大环境承压背景下， 线下主要渠道表现大环境承压背景下， 线下主要渠道表现较好较好。公司线下渠道主要包括经销商分销、 直营 KA、 母婴、CS、百货和海外线下 6 大渠道。公司在不同渠道搭配相应品类， CS 渠道主要为高 夫和佰草集典萃系列；母婴渠道主要为启初和汤美星品牌，百货渠道主要为双妹、佰草集和 高夫品牌。 2019 年公司线下渠

34、道销售额 50.08 亿元，同比下滑 2.6%，主因百货渠道收入下降近 20%， 商超、母婴、CS 等渠道实现小个位数稳定增长。在化妆品线下渠道大环境承压背景下，其 他渠道仍取得正增长实属不易。根据公司 2020Q1 业绩交流会，百货、商超、母婴以及 CS 渠道在疫情期间门店关闭率 95%，线下渠道收入有所下滑，但百货和 CS 渠道收入在行业内 表现仍较好。 表表 2：公司不同渠道配合不同产品：公司不同渠道配合不同产品 品牌品牌 渠道渠道 美加净美加净 经销商分销、直营 KA、电商、特渠 六神六神 经销商分销、直营 KA、电商 高夫高夫 直营 KA，化妆品 CS，百货，电商， 佰草集佰草集 C

35、S、百货、海外、电商、特渠 汤美星汤美星 母婴、海外、电商 启初启初 母婴、电商、特渠 家安家安 电商、特渠 双妹双妹 百货、电商 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 未来公司将积极对线下渠道进行调整： 10 公司深度分析/上海家化 搭建多搭建多场景营销场景营销：通过节庆场景流量、跨界合作整合营销、进驻机场免税店等方式多场 景进行营销。2019 年 10 月，上海家化与中免集团合作，入驻上海浦东机场、大兴国际 机场等，旗下佰草集和双妹品牌正式成为首批进驻中免集团销售渠道的本土化妆品牌。 试水试水 O2O 和和新零售新零售：公司在 2018 年 10 月份开始着手建设 O2O，2019 年已经

36、初见成 效，通过美团、饿了么、京东到家等平台，用快速触达消费者的送货、方便定货的方式 顺利运作。2018 年加入阿里美妆智慧门店项目，当年试水 20 家智慧门店。未来公司将 逐步打通线上流量平台和线下 O2O 模式，和流量平台与实体店到家、到店平台运作机 制，线下渠道在新零售占比有望提升，实体店纯线下零售结构占比会下降。 图图 10：O2O 模式可打通线上线下模式可打通线上线下 图图 11：新零售意味着数字化、全渠道和灵活供应链新零售意味着数字化、全渠道和灵活供应链 资料来源：网来网去，安信证券研究中心 资料来源：亿欧，安信证券研究中心 社群营销社群营销：2019 年开始布局社群营销，充分利用

37、经销商体系和促销人员体系，招募微 信大使做 C 端的营销，并逐步把社群营销纳入未来业务增长的头部经销商体系框架。把 线下门店作为前臵仓来作为业务增长的模式，来弥补零售终端人流下降的损失。 其他：其他：此外，公司还将尝试海外购、商用渠道等创新渠道的拓展。 11 公司深度分析/上海家化 3. 产品端：产品端：玉泽玉泽异军突起异军突起，太极系列新品层出，太极系列新品层出 上海家化旗下品牌主要分为三个梯队：第一梯队为主力品牌：六神，佰草集，汤美星品牌， 第二梯队为高夫、美加净品牌，第三梯队为新锐品牌：玉泽、家安等。2020 年重点看好公 司新锐药妆品牌“玉泽”和第一梯队佰草集旗下高端品牌“太极系列”新品的发展。 图图 12：上海家化旗下品牌梯队上海家化旗下品牌梯队 资料来源：上海家化2019业绩交流会，安信证券研究中心整理 3.1. 玉泽玉泽：产品扎实产品扎实厚积薄