1、维生素E景气向上，创新药将打开成长新空间国海证券研究所李永磊(分析师)周小刚(分析师)董伯骏(分析师)S0350521080004S0350521090002S评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2022年04月27日化工&医药1浙江医药(600216)浙江医药（600216）2021年报点评：相对沪深300表现表现1M3M12M浙江医药-20.4%-16.0%-13.8%沪深300-9.4%-19.7%-25.5%最近一年走势预测指标预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入（百万元）94016377增长率(%)25252118归母净利润（百万元）10451

2、34216341953增长率(%)46282220摊薄每股收益（元）1.091.391.692.02ROE(%)12131414P/E15.67 8.99 7.38 6.18 P/B1.88 1.19 1.03 0.88 P/S1.81 1.06 0.87 0.74 EV/EBITDA8.31 6.14 4.75 3.58 资料来源：Wind资讯、国海证券研究所相关报告-0.2886-0.1562-0.02390.10850.24090.3732浙江医药沪深3002维生素维生素E景气向上，创新药将打开成长新空间景气向上，创新药将打开成长新空间请务必阅读附注中免责条款部分事件：事件：2022年4

3、月26日，浙江医药发布2021年年报：实现营收91.29亿元，同比上升24.60%；实现归母净利润10.45亿元，同比上升45.71%；加权平均净资产收益率为12.64%，同比增加3.38个百分点。销售毛利率40.85%，同比减少0.69个百分点；销售净利率9.69%，同比增加0.69个百分点。其中，2021年Q4实现营收23.17亿元，同比+22.14%，环比+5.62%；实现归母净利润2.95亿元，同比+204.24%，环比+21.28%。销售毛利率38.61%，同比减少1.35个百分点，环比增加0.30个百分点；销售净利率8.57%，同比增加4.93个百分点，环比减少1.32个百分点。同

4、时，公司发布2022年一季报，2022年Q1实现营收21.84亿元，同比-8.99%，环比-5.75%；实现归母净利润2.61亿元，同比-2.37%，环比-11.59%。销售毛利率37.80%，同比减少3.20个百分点，环比减少0.81个百分点；销售净利率9.84%，同比减少0.46个百分点，环比增加1.26个百分点。点评：点评：维生素产销提升，拉动业绩高速增长维生素产销提升，拉动业绩高速增长2021年公司业绩实现高速增长，实现营收91.29亿元，同比上升24.60%；实现归母净利润10.45亿元，同比上升45.71%。公司业绩实现大幅提升，主要受益于国外企业生产受限，维生素市场供应缩减，公司

5、主导产品维生素E产销和盈利能力大幅提升，其中维生素E系列全年销量达48770吨，同比+44.19%，毛利率达40.90%，同比增加2.24个百分点；维生素A全年销量达3967吨，同比+45.64%，毛利率达64.39%，同比增加2.67个百分点。分业务板块来看，公司生命营养品2021年实现营收47.37亿元，同比+44.23%，毛利率达44.64%，同比增加0.59个百分点；医药制造类实现营收20.79亿元，同比+2.04%，毛利率达71.64%，同比减少1.08个百分点；医药商业类实现营收22.49亿元，同比+14.50%，毛利率达5.54%，同比减少0.19个百分点。期间费用方面，公司20

6、21年销售/管理/财务费用率分别为12.37%/13.53%/1.02%，较去年同期变化分别为-3.56%/+0.93%/+0.06%，费用控制良好；同时，2021年公司经营活动产生现金流量净额达11.37亿元，同比下滑9.55%，主要由于购买商品、接受劳务支付的现金增长较多。34维生素维生素E景气向上，创新药将打开成长新空间景气向上，创新药将打开成长新空间原材料价格上涨，原材料价格上涨，20222022年年Q1Q1业绩略承压业绩略承压2022年Q1公司实现营收21.84亿元，同比-8.99%，环比-5.75%；实现归母净利润2.61亿元，同比-2.37%，环比-11.59%。公司业绩同比环比

7、呈现一定下滑，主要由于2022年以来国外环境复杂多变，同时国内疫情影响，对公司产销带来一定影响。同时，2022年Q1，公司销售毛利率达37.80%，同比减少3.20个百分点，环比减少0.81个百分点，主要由于原材料价格上涨，对利润形成一定压缩。期间费用方面，公司2022年Q1销售/管理/财务费用率分别为10.68%/11.67%/0.86%，同比-2.20/-2.68/+0.06 pct，环比+2.50/-0.90/-0.92 pct，费用控制良好；同时，2022年Q1公司经营活动产生现金流量净额为-1.77亿元，同比下滑535.29%，主要由于原材料价格上涨所致；2022年Q1，公司存货达2

8、0.02亿元，较2021年末提升6.88%。营养品产品系列丰富，维生素营养品产品系列丰富，维生素E E景气向上景气向上公司生命营养品主要包括合成维生素E、维生素A、天然维生素E、维生素H(生物素)、维生素D3、辅酶Q10、斑蝥黄素、叶黄素等维生素和类维生素产品，产品线丰富。据百川资讯，公司目前拥有维生素A产能5000吨/年，维生素E产能20000吨/年，位居全球前列。2021年，由于国外同行业生产企业受新冠疫情等多种因素叠加影响，供应链受到冲击，产能受限，造成全球维生素供应紧张局面；同时，部分终端客户备货意向显现，带动需求提升。因此，2021年以来维生素E价格持续上涨，2021年维生素E市场均

9、价达80.44元/千克，同比增长24.0%，公司作为维生素龙头企业，将充分受益于维生素E的高度景气。同时，公司积极推进其他营养品的建设工作，报告期内，-胡萝卜素（食品级）已具备生产条件；新建年产400吨斑蝥黄素项目已经基本完成设备安装；阿朴酯产品也已确定合成小试工艺路线，启动了项目安评环评申报及设计对接。随着新增产能的持续落地，以及维生素E的景气持续，公司生怕营养品业务有望保持高速增长。请务必阅读附注中免责条款部分5维生素维生素E景气向上，创新药将打开成长新空间景气向上，创新药将打开成长新空间医药制造快速发展，创新药将打开成长新空间医药制造快速发展，创新药将打开成长新空间公司医药制造业务稳步推

10、进，报告期内公司产品注射用替考拉宁（0.2g）、注射用盐酸万古霉素（0.5g）通过仿制药质量和疗效一致性评价；磷酸西格列汀片（100mg、50mg）、左氧氟沙星片（0.5g、0.25g）、左氧氟沙星氯化钠注射液（0.75g、0.5g）获批药品注册证书，视为通过药品质量和疗效一致性评价；1.1类创新药苹果酸奈诺沙星氯化钠注射液（250ml：0.5g）获批药品注册证书；苹果酸奈诺沙星胶囊（0.25g）完成开放性IV期临床，再注册获批。同时，公司创新药进展迅速，其中ARX788治疗乳腺癌II/III期临床研究即将完成病例入组，ARX788用于治疗胃癌和胃食管连接部腺癌的II/III期临床试验进展顺利

11、。截至2022年3月31日，公司ARX788项目已累计投入研发费用5.55亿元人民币，若产品后期可成功上市，将打开公司新的成长空间。来益医药不断开拓，医药商业稳步推进来益医药不断开拓，医药商业稳步推进公司医药商业主要以下属子公司来益医药为运营主体，以配送中标药为主，以零售为辅。报告期内，来益医药抓住医保品种双通道政策的落实机遇，从无到有，开拓了OTC连锁药店品种的销售；利用独家集采品种授权配送，实现公立终端全覆盖；深度挖掘，着力拓展产品供应商，寻找新的业务契合点，2021年共获得配送授权11368个品规，新增2599个品规，增加了品种的战略拓展空间。研发投入大幅增加，核心竞争力持续增强研发投入

12、大幅增加，核心竞争力持续增强公司具备以市场为导向的技术创新体系，研发投入也是持续增加，2021年公司研发费用达8.07亿元，同比+47.75%。公司高度重视原创性研究和具有自主知识产权的技术创新，在原料药及关键中间体领域建立了绿色环保的连续制造实验室平台，在药品领域建立了有特色的产学研相结合的创新药物研究开发体系。截至报告期末，公司共有在研新药新产品项目 42 项，申报生产 11 项，仿制药质量与疗效一致性评价已申报及在研 17 项。公司未来主要研发方向包括抗感染药物、维生素类药物、糖尿病药物、抗肿瘤药物等，随着研发能力的不断提升，公司核心竞争力将持续增强。请务必阅读附注中免责条款部分6投资建

13、议与盈利预测投资建议与盈利预测预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为13.42、16.34、19.53亿元，EPS为1.39、1.69、2.02元/股，对应PE为9、7、6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：新药研发风险、新产能建设进度不达预期、原材料价格波动、经济大幅下行、环保及安全经营风险。请务必阅读附注中免责条款部分资料来源：wind，国海证券研究所图表：盈利预测图表：盈利预测7分产品经营数据分产品经营数据请务必阅读附注中免责条款部分图表：分产品经营数据图表：分产品经营数据资料来源：wind，公司公告，国海证券研究所主要产品2022Q12021H22021

14、H12020H22020H12019H22019H192021H2同比2021H2环比生命营养品营收（亿元）22.86 24.50 16.47 16.37 11.01 11.83 47.37 32.84 22.84 38.82%-6.70%毛利润（亿元）14.49 11.73 7.60 6.87 3.75 3.91 26.22 14.47 7.66 90.70%23.47%毛利率63.37%47.88%46.13%41.95%34.04%33.08%55.36%44.05%33.54%37.37%32.34%医药制造类营收（亿元）10.24 10.55 10.68 9.6

15、9 12.17 12.84 20.79 20.37 25.01 -4.15%-2.91%毛利润（亿元）7.20 7.69 7.98 6.83 9.72 9.89 14.89 14.81 19.61 -9.81%-6.48%毛利率70.28%72.96%74.70%70.53%79.90%77.02%71.64%72.72%78.42%-5.91%-3.67%医药商品类营收（亿元）11.58 10.91 10.55 9.09 11.34 11.00 22.49 19.64 22.34 9.75%6.21%毛利润（亿元）0.71 0.54 0.94 0.48 0.55 0.58 1.25 1.42

16、 1.13 -24.91%31.06%毛利率6.10%4.95%8.92%5.31%4.84%5.25%5.54%7.25%5.04%-31.58%23.40%营业收入（亿元）21.8445.1146.1837.9935.2834.5835.8691.2973.2770.4418.74%-2.32%营业成本（亿元）13.59 27.76 26.24 21.68 21.15 20.27 21.46 54.00 42.83 41.73 28.06%5.82%销售毛利润（亿元）8.26 17.35 19.94 16.31 14.13 14.31 14.39 37.29 30.44 28.71 6.4

17、3%-12.97%销售毛利率37.80%38.47%43.18%42.92%40.05%41.39%40.14%40.85%41.54%40.76%-10.37%-10.91%销售净利润（亿元）2.15 4.16 4.69 2.52 4.08 0.22 2.70 8.85 6.60 2.92 65.25%-11.28%销售净利率9.84%9.22%10.15%6.63%11.56%0.63%7.53%9.69%9.00%4.14%39.17%-9.17%82021年归母净利大增年归母净利大增45.71%请务必阅读附注中免责条款部分资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年

18、营收年营收增长增长24.60%24.60%资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年净资产收益率回升年净资产收益率回升资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年归母净利大增年归母净利大增45.71%45.71%资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年资产年资产负债率上升负债率上升 92021年资产周转率回升至年资产周转率回升至79.27%请务必阅读附注中免责条款部分资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年资产周转率回升至年资产周转率回升至79.27%79.27%资料来源：wind，国海证券研究所图表：图

19、表：20212021年销售费用率下降年销售费用率下降资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年期间费用率年期间费用率下滑下滑资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年经营活动年经营活动现金流略降现金流略降 102021年研发费用稳步提升年研发费用稳步提升请务必阅读附注中免责条款部分资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年研发费用达年研发费用达8.078.07亿元亿元资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：2021Q42021Q4营收同增营收同增22.14%22.14%资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：2021

20、Q42021Q4归母净利同增归母净利同增204.24%204.24% 112021Q4净资产收益率提升净资产收益率提升请务必阅读附注中免责条款部分资料来源：wind，国海证券研究所图表：季度净资产收益率图表：季度净资产收益率资料来源：wind，国海证券研究所图表：季度资产周转率图表：季度资产周转率资料来源：wind，国海证券研究所图表：季度资产负债率图表：季度资产负债率资料来源：wind，国海证券研究所图表：季度毛利率及净利率图表：季度毛利率及净利率 122021年年Q4期间费用率下降期间费用率下降请务必阅读附注中免责条款部分资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：季度季度期间费用率期间

21、费用率情况情况资料来源：wind，国海证券研究所图表：季度研发费用及研发费用率图表：季度研发费用及研发费用率资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：季度季度经营经营活动活动现金流情况现金流情况 132021年维生素年维生素A系列单吨毛利大增系列单吨毛利大增请务必阅读附注中免责条款部分资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年维生素年维生素A A系列销量大增系列销量大增资料来源：wind，国海证券研究所图表：公司主要产品收入情况图表：公司主要产品收入情况资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：20212021年维生素年维生素A A系列单吨毛利大涨系列单吨毛利大涨

22、资料来源：wind，国海证券研究所图表：公司主要产品毛利率图表：公司主要产品毛利率 14公司公司PE/PB-Band请务必阅读附注中免责条款部分资料来源：wind，国海证券研究所图表：收盘价及图表：收盘价及PEPE（TTMTTM）资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：PBPB- -BANDBAND资料来源：wind，国海证券研究所图表：图表：PEPE- -BANDBAND 浙江医药盈利预测表浙江医药盈利预测表2021A2022E2023E2024E现金及现金等价物22235应收款项34038存货净额33169其他流动资产

23、495600690782流动资产合计流动资产合计60356843911011694固定资产42019在建工程91269无形资产及其他81117长期股权投资45464748资产总计资产总计491217148短期借款6应付款项21901预收帐款0000其他流动负债30流动负债合计流动负债合计30252长期借款及应付债券250250250250其他长期负债75757575长期负债合计长期负债合计325325325325负债合计

24、负债合计3350249428123133股本965965965965股东权益90014015负债和股东权益总计负债和股东权益总计491217148利润表利润表(百万元百万元)2021A2022E2023E2024E营业收入营业收入94016377营业成本5400654378939253营业税金及附加7591111131销售费用42129管理费用428526637753财务费用93000其他费用/（-收入）8071营业利润营业利润62407营业外净收支-26-14-

25、14-14利润总额利润总额22393所得税费用269329400479净利润净利润8855少数股东损益-161-26-32-38归属于母公司净利润归属于母公司净利润41953经营活动现金流经营活动现金流9净利润41953少数股东权益-161-26-32-38折旧摊销588400400400公允价值变动-52000营运资金变动-543-2703-828-863投资活动现金流投资活动现金流-984-55-52-50资本支出-933-65-65-65长期投资-104-1-1-1其他5

26、3111416筹资活动现金流筹资活动现金流70000债务融资-120000权益融资438000其它-248000现金净增加额现金净增加额00每股指标与估值每股指标与估值2021A2022E2023E2024E每股指标每股指标EPS1.09 1.39 1.69 2.02 BVPS9.1010.4912.1814.20估值估值P/E15.79.07.46.2P/B1.91.21.00.9P/S1.31.10.90.7盈利能力盈利能力ROE12%13%14%14%毛利率41%43%43%44%期间费率18%17%17%18%销售净利率11%12%12%12%成长能力成长能

27、力收入增长率25%25%21%18%利润增长率46%28%22%20%营运能力营运能力总资产周转率0.73 0.88 0.93 0.96 应收账款周转率6.324.064.064.06存货周转率4.875.105.125.17偿债能力偿债能力资产负债率27%19%19%18%流动比2.00 3.15 3.66 4.16 速动比1.362.062.512.97浙江医药盈利浙江医药盈利预测表预测表15证券代码：证券代码：600216600216股价：股价：12.5012.50投资评级：买入投资评级：买入日期：日期：2022/4/262022/4/26请务必阅读附注中免责条款部分研究小组介绍研究小组

28、介绍李永磊, 周小刚, 董伯骏, 本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析师承诺分析师承诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入：相对沪深300 指数涨幅20%以上；增

29、持：相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间；中性：相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深300 指数跌幅10%以上。化工小组介绍化工小组介绍李永磊李永磊，天津大学应用化学硕士，化工行业首席分析师。7年化工实业工作经验，7年化工行业研究经验。董伯骏董伯骏，清华大学化工系硕士、学士，化工联席首席分析师。2年上市公司资本运作经验，4年化工行业研究经验。汤永俊汤永俊，悉尼大学金融与会计硕士，应用化学本科，化工行业研究助理。16请务必阅读附注中免责条款部分医药医药小组小组介绍介绍周小刚周小刚，医药行业首席分析师，复旦大学经济学硕士、西安交通大学工学本科，具有5年医药实业工作

30、经验、7年医药研究工作经验。免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的

31、资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投

32、资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户

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