1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022 年 05 月 03 日 博迁新材博迁新材（605376.SH） 电容金属粉体领跑者，车规电容金属粉体领跑者，车规 MLCC、硅负极、光伏开拓新周期、硅负极、光伏开拓新周期 全球领先全球领先电气电容电气电容专用高端金属粉体制造商，专用高端金属粉体制造商， 2017-2021 年年归母归母净利润净利润CAGR 达达 48.9%。 公司是全球少数几家具备规模化生产销售纳米级电气电容专用高端金属粉体企业，自研并量产的全球领先 MLCC（Multi-layer Ceramic Capacitors，片式多层陶瓷

2、电容器）用 80nm 镍粉已成功运用在全球 MLCC 龙头三星电机产品中， 是中国 MLCC 用镍粉行业标准唯一制定者。 2017-2021年营业收入由3.23亿元增长至9.70亿元， CAGR达31.6%，归母净利润由 0.48 亿元增长至 2.38 亿元，CAGR 达 48.9%。 短期短期 MLCC 供供不应求，不应求，长期长期 MLCC 高比容趋势推动高端镍粉需求增长。高比容趋势推动高端镍粉需求增长。2020 年 MLCC 行业去库存化探底，疫情推迟复工节奏，下游需求快速提升，带动产品量价齐升。手机、汽车、物联网等领域对 MLCC 需求不断扩大，根据 CECA，2020 年全球 MLC

3、C 市场规模约 1017 亿元，到 2025 年预计将达 1490 亿元，MLCC 高景气带动上游金属粉体材料需求增长。根据我们测算，2020-2025 年 MLCC 用镍粉全球市场规模将由 99 亿元增长至 145 亿元，CAGR 达 7.9%。随着终端产品功能不断丰富和升级，尤其新能源车规级 MLCC 逐步放量， 带动 MLCC 用量增多，进而拉动电气电容用纳米镍粉用量、技术水平（粒径、形貌）不断提升。 2020 年年 IPO 募资助力募资助力产能产能大幅大幅扩张扩张，2022 年新增产能持续放量。年新增产能持续放量。公司现有镍原粉产能 1,720 吨，铜原粉产能 122.4 吨，银原粉产

4、能 40 吨。IPO 募资新增产能镍原粉产能 1,260 吨，铜原粉产能 80 吨，银原粉产能20 吨。 预计 2024 年全部达产， 达产后镍原粉产能 2,980 吨， 增长 73.26%；铜原粉产能 202.4 吨，增长 65.36%；银原粉产能 60 吨，增长 50%。 PVD 制粉制粉工艺工艺全球领先且全球领先且拓展空间广阔拓展空间广阔。公司正在改良 PVD（Physical Vapor Deposition，物理气相沉积）工艺研发下一代 50nm 和 30nmMLCC用纳米镍粉，粉体尺寸全球领先，未来产品附加值有望进一步提升。同时利用 PVD 法已研发出可应用于电子屏蔽材料、金属粉末

5、注射成型材料、3D 打印金属粉等领域的多种合金金属粉，以及应用于锂电池硅碳负极的纳米级纯硅粉， 目前处于中试阶段。 未来随着硅粉和银包铜粉等产品的放量，成长空间将进一步打开。 投资建议：投资建议：我们预计公司 20222024 年营收分别为 11.7、14.0、16.3 亿元，实现归母净利润 1.95 亿元、2.8 亿元、3.8 亿元，对应当前价位下 PE水平分别 55.5、38.6、28.7X，目前估值虽略高于行业平均，但公司作为全球领先电子专用高端金属粉体制造商， 短期有望受益 MLCC 高景气、 国产化浪潮和原材料价格回落的三重推力， 长期看好工艺的多领域扩展， 新增产能逐步放量，估值有

6、望快速消化，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示风险提示：原材料价格波动风险，下游客户集中度较高风险，汇率波动风险，宏观经济波动风险，市场规模及毛利测算可能存在误差。 财务财务指标指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 596 970 1,165 1,402 1,634 增长率 yoy（%） 24.0 62.7 20.1 20.4 16.5 归母净利润（百万元） 159 238 195 280 377 增长率 yoy（%） 18.4 49.6 -18.1 43.7 34.5 EPS 最新摊薄（元/股） 0.61 0.91 0.74 1.07 1.4

7、4 净资产收益率（%） 11.2 15.0 11.3 14.2 16.4 P/E（倍） 68.0 45.4 55.5 38.6 28.7 P/B（倍） 7.6 6.8 6.2 5.5 4.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 29 日收盘价 买入买入（首次首次） 股票信息股票信息 行业 小金属 4 月 29 日收盘价(元) 41.31 总市值(百万元) 10,806.70 总股本(百万股) 261.60 其中自由流通股(%) 66.91 30 日日均成交量(百万股) 2.83 股价走势股价走势 作者作者 分析师分析师 王琪王琪 执业证书编号：S0680521

8、030003 邮箱： 研究助理研究助理 马越马越 执业证书编号：S0680121100007 邮箱： 相关研究相关研究 -48%-32%-16%0%16%32%48%64%80%96%--04博迁新材沪深300 2022 年 05 月 03 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 资产负债表（资产负债表（百万元） 利润表利润表（百万元） 会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E

9、2024E 流动资产流动资产 1085 978 1101 1201 1413 营业收入营业收入 596 970 1165 1402 1634 现金 791 429 428 538 586 营业成本 326 598 825 948 1046 应收票据及应收账款 107 209 216 260 300 营业税金及附加 5 6 11 11 13 其他应收款 22 46 0 56 9 营业费用 5 6 7 9 10 预付账款 14 36 10 49 23 管理费用 30 41 44 49 57 存货 145 241 439 288 483 研发费用 24 44 49 56 65 其他流动资产 6 17

10、 8 10 12 财务费用 10 2 6 7 7 非流动资产非流动资产 493 815 893 1009 1122 资产减值损失 -7 1 -6 -7 -8 长期投资 0 0 0 0 0 其他收益 5 9 7 7 7 固定资产 352 584 690 802 902 公允价值变动收益 0 1 0 0 1 无形资产 71 74 86 99 113 投资净收益 0 5 1 2 2 其他非流动资产 70 157 117 109 106 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产资产总计总计 1578 1793 1994 2211 2534 营业利润营业利润 192 284 236 338 454 流动负

11、债流动负债 140 185 247 225 227 营业外收入 2 4 2 3 3 短期借款 40 0 85 23 18 营业外支出 2 0 2 1 1 应付票据及应付账款 60 119 109 146 148 利润总额利润总额 192 288 236 339 456 其他流动负债 40 66 53 56 61 所得税 33 50 42 59 80 非流动非流动负债负债 15 20 16 17 18 净利润净利润 159 238 195 280 377 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 15 20 16 17 18 归属母公司净利润归属母公司净利润

12、 159 238 195 280 377 负债合计负债合计 155 205 263 242 245 EBITDA 194 315 270 381 505 少数股东权益 0 0 0 0 0 EPS（元/股） 0.61 0.91 0.74 1.07 1.44 股本 262 262 262 262 262 资本公积 708 708 708 708 708 主要主要财务比率财务比率 留存收益 454 618 769 964 1247 会计会计年度年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 1423 1588 1730 1969 2289 成长能力成长能力 负债

13、负债和股东权益和股东权益 1578 1793 1994 2211 2534 营业收入（%） 24.0 62.7 20.1 20.4 16.5 营业利润（%） 14.5 47.7 -16.7 42.9 34.6 归属母公司净利润（%） 18.4 49.6 -18.1 43.7 34.5 获利获利能力能力 毛利率（%） 45.3 38.3 29.2 32.4 36.0 现金现金流量流量表表（百万元） 净利率（%） 26.7 24.5 16.7 20.0 23.1 会计年度会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE（%） 11.2 15.0 11.3 14.2 16

14、.4 经营活动现金流经营活动现金流 168 100 92 384 283 ROIC（%） 9.5 14.1 10.4 13.7 15.9 净利润 159 238 195 280 377 偿债偿债能力能力 折旧摊销 25 40 40 49 58 资产负债率（%） 9.8 11.4 13.2 10.9 9.7 财务费用 10 2 6 7 7 净负债比率（%） -51.7 -25.6 -18.9 -25.3 -24.1 投资损失 0 -5 -1 -2 -2 流动比率 7.7 5.3 4.5 5.3 6.2 营运资金变动 -25 -181 -146 50 -156 速动比率 6.6 3.7 2.6 3

15、.8 3.9 其他经营现金流 0 6 -2 0 0 营运能力营运能力 投资活动投资活动现金流现金流 -172 -342 -115 -163 -167 总资产周转率 0.5 0.6 0.6 0.7 0.7 资本支出 172 344 98 113 108 应收账款周转率 6.1 6.1 5.5 5.9 5.8 长期投资 0 0 0 0 0 应付账款周转率 8.4 6.7 7.2 7.4 7.1 其他投资现金流 1 2 -17 -51 -59 每股指标（元）每股指标（元） 筹资筹资活动现金流活动现金流 688 -120 -34 -56 -68 每股收益（最新摊薄） 0.61 0.91 0.74 1.

16、07 1.44 短期借款 -10 -40 30 -7 -6 每股经营现金流（最新摊薄） 0.64 0.38 0.35 1.47 1.08 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产（最新摊薄） 5.44 6.07 6.61 7.53 8.75 普通股增加 65 0 0 0 0 估值估值比率比率 资本公积增加 634 0 0 0 0 P/E 68.0 45.4 55.5 38.6 28.7 其他筹资现金流 -1 -80 -64 -49 -62 P/B 7.6 6.8 6.2 5.5 4.7 现金净增加额现金净增加额 683 -365 -56 166 48 EV/EBITDA 51.8 33.0 3

17、8.8 27.1 20.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 29 日收盘价 xU8VlXhYjWlXgWpYmUbRbPaQmOrRnPpNeRnNsPkPqQrMaQpPwPwMtOtMwMsRzQ 2022 年 05 月 03 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、专注高端电容金属粉体，产品性能全球领先 . 6 1.1 全球领先的纳米级电子专用高端金属粉体制造商 . 6 1.2 核心团队行业经验丰富，子公司覆盖金属粉体的研发，生产和销售业务 . 8 1.3 募集资金集中发力小粒径、大比容高性能粉体，产品矩阵

18、向高端迈进 . 9 1.4 公司历史经营业绩较为稳健 . 11 二、高端金属粉体应用领域广泛，未来市场空间广阔 . 19 2.1 3C、EV 智能化拉动 MLCC 预计 2025 年市场空间提升近 1500 亿元 . 19 2.1.1 MLCC 凭借多方面优势成为目前应用最多的电容器产品. 19 2.1.2 终端智能化和 5G 通讯发展带动 MLCC 需求增长，产品供不应求 . 20 2.1.3 MLCC 高比容趋势推动高端粉体需求增长. 22 2.2 全球 MLCC 市场高度集中 . 23 三、金属粉体平台型公司，具备广阔下游扩展空间 . 25 3.1 高端金属粉体属于技术密集型行业，具有很

19、强的进入壁垒 . 25 3.2 与下游核心客户签长协，业绩增长确定 . 26 3.3 利用 PVD 工艺通用性优势，开拓其他领域的应用 . 27 四、原材料价格见顶回落，单吨毛利有望触底回升 . 27 4.1 新能源开启镍消费新周期，远期镍湿法中间品集中投放，镍价或见顶 . 27 4.2 新能源需求占比持续抬升，铜价中长期有望延续涨势 . 30 五、盈利预测与投资建议 . 34 5.1 关键假设与盈利预测 . 34 5.2 投资建议 . 34 风险提示 . 35 图表目录图表目录 图表 1：公司产品包括纯金属粉和合金粉，是电子信息产业的基础材料 . 6 图表 2：公司粉体尺度范围均在纳米/微米

20、级且球形度和分散性好 . 6 图表 3：公司产品下游对接消费电子、汽车电子、通信等高成长性行业 . 7 图表 4：公司发展历程 . 8 图表 5：公司实际控制人为王利平，合计持股 13.54%，控股 26.59% . 8 图表 6：公司管理层在战略管理、技术研发、财务、法务、销售均衡分布 . 9 图表 7：子公司主要从事金属粉体的研发、生产和销售 . 9 图表 8：公司新增产能自 2022 年持续放量（单位：吨） . 10 图表 9：2021 年公司营收同比增长 72.6% . 11 图表 10：2021 年公司归母净利同比增长 53.3% . 11 图表 11：近三年镍粉营收贡献占比达 80

21、%以上. 11 图表 12：镍粉毛利贡献占比逐年提升，2021 年占比 93.5% . 11 图表 13：公司分产品产能扩张情况（吨） . 12 图表 14：分产品销量情况（吨） . 12 图表 15：2019 年镍粉单吨售价大幅提升（元/公斤） . 12 图表 16：2020 年公司镍粉产能利用率有所提升（%） . 12 2022 年 05 月 03 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 17：近三年境内收入占比逐年提升 . 13 图表 18：公司产品直销为主经销为辅 . 13 图表 19：2021 年公司境外收入同比增加 46.39% . 13 图表 20：2

22、021 年公司境内营收同比增速 143% . 13 图表 21：公司前五大客户占比超过 80%. 14 图表 22：2020H1 公司前五大客户占主营业务收入比重 . 14 图表 23：风华高科 MLCC 产能投放进度 . 14 图表 24：三环集团 MLCC 产能投放进度 . 14 图表 25：2021 年三季度三星电机营收环比维持高增长，四季度受季节性因素小幅回落，但同比仍维持高增长 . 15 图表 26：三星电机营业收入 2020 年以来持续回暖 . 15 图表 27：2021 年三星电机 MLCC 营收同比增长 31% . 15 图表 28：三星电机车用 MLCC 应用场景广泛 . 1

23、6 图表 29：车用 MLCC 产品主要金属原材料包括镍、铜、锌 . 16 图表 30：公司产品单吨毛利整体呈现上涨趋势（元/公斤） . 16 图表 31：2019 年公司 80nmR 微粉出货占比显著提升 . 16 图表 32：公司 80nmR 产品单价远高于其他镍粉（元/吨） . 17 图表 33：2020 年国外高端产品毛利率有所下滑（%） . 17 图表 34：公司镍块采购价格与长江现货镍价基本一致 . 17 图表 35：公司原材料与电费成本占比（%） . 18 图表 36：镍粉中原材料与电费成本占比（%） . 18 图表 37：铜粉中原材料与电费成本占比（%） . 18 图表 38：

24、银粉中原材料与电费成本占比（%） . 18 图表 39：2019 年后公司毛利率水平下滑 . 19 图表 40：公司费用率水平（%） . 19 图表 41：电容器产业链 . 19 图表 42：2019 年全球被动元件结构性占比 . 19 图表 43：四种电容器主要特性及应用范围 . 20 图表 44：2019 年 MLCC 市场需求结构 . 20 图表 45：iPhone 中 MLCC 使用数量年复合增长 28.8%（单位：颗/台） . 21 图表 46：MLCC 预计未来五年复合增速 7.9% . 22 图表 47：MLCC 由内外电极和陶瓷介质组成，等效电路是多个平板电容并联 . 22 图

25、表 48：预计 2025 年全球 MLCC 电极市场空间达 145 亿元 . 23 图表 49：高电容 MLCC 内、外电极成本占比分别为 5-10% . 23 图表 50：全球 MLCC 产能高度集中在日韩厂商，CR5 高达 82% . 24 图表 51：MLCC 制造工艺流程 . 24 图表 52：博迁新材产品规格 . 25 图表 53：日本企业产品规格 . 25 图表 54：PVD 法相较于其他工艺制备的粉体性能高、品种广泛、生产灵活且更环保 . 25 图表 55：PVD 法主要分为制粉环节和分级环节（以镍粉为例） . 26 图表 56：纯镍在不锈钢生产原料中的占比不断下滑 . 28 图

26、表 57：电解镍新能源指数的相关性从 2020 年开始增强(元/吨) . 28 图表 58：湿法中间品仍为主要原料，未来高冰镍挤占纯镍用量（万吨） . 28 图表 59：硫酸镍减金属镍价差自 2021 年 H2 开始下滑 . 28 图表 60：2022 年硫酸镍减镍铁价差维持在 3 万以上（元/金属吨） . 29 图表 61：青山高镍铁转高冰镍湿法工艺试产成功增加硫酸镍原料路径 . 29 图表 62：2020-2023 年全球湿法/火法镍项目主要情况及投产时点 . 30 图表 63：美联储资产规模处于高位 . 31 2022 年 05 月 03 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本

27、报告末页声明 图表 64：美国隐含通畅率持续上升 . 31 图表 65：2021 年全球铜矿产量 2100 万吨，同比增长 1.9% (单位：kt) . 31 图表 66：矿企资本支出 2013 年见顶，未来产能增量有限 . 31 图表 67：受中国拉动，全球精炼铜消费量持续提高 （单位：万吨） . 32 图表 68：2024 年新能源相关铜消费占比有望提升至 10.6% . 32 图表 69：全球铜表观库存 57.16 万吨，低于往年同期水平 . 33 图表 70：三大期货交易所铜库存 27.57 万吨，处于低位 . 33 图表 71：2020-2025E 全球铜市场平衡表（单吨：kt） .

28、 33 图表 72：公司分业务盈利预测（百万元） . 34 图表 73：可比公司估值表 . 35 2022 年 05 月 03 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一、专注高端电容金属粉体，产品性能全球领先一、专注高端电容金属粉体，产品性能全球领先 1.1 全球领先全球领先的的纳米级电子专用高端金属粉体纳米级电子专用高端金属粉体制造商制造商 博迁新材成立至今一直从事博迁新材成立至今一直从事电子专用高端金属粉体材料的研发、生产和销售电子专用高端金属粉体材料的研发、生产和销售。公司成立于 2010 年，2020 年 12 月在上交所上市。产品主要包括纳米级（1100nm）

29、 、亚微米级（100nm1.0m）镍粉和亚微米级、微米级（1.0m10m）铜粉、银粉、合金粉，其中镍粉、铜粉主要应用于 MLCC（片式多层陶瓷电容器） ，合金粉应用在 3D 打印金属材料、电子屏蔽材料、高端机床刀具制造材料、金属粉末注射成型材料等领域，终端产品广泛应用到消费电子、汽车电子、通信以及工业自动化、航空航天等其他工业领域。 图表 1：公司产品包括纯金属粉和合金粉，是电子信息产业的基础材料 图表 2：公司粉体尺度范围均在纳米/微米级且球形度和分散性好 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2022 年 05 月 03 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声

30、明请仔细阅读本报告末页声明 图表 3：公司产品下游对接消费电子、汽车电子、通信等高成长性行业 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 公司是公司是全球领先的实现纳米级电子专用高端金属粉体规模化产销的全球领先的实现纳米级电子专用高端金属粉体规模化产销的高新技术高新技术企业企业。目前MLCC 用镍粉在全球只有少数几家企业具备规模化产销能力，除公司外，MLCC 用镍粉主要生产企业均为日本企业。公司是我国第一部电容器电极镍粉行业标准（标准编号：YS/T1338-2019）的唯一起草和制定单位，该标准已自 2020 年 1 月 1 日起实施。公司于2013 年 12 月通过高新技术企业认证，取得高新技术企业

31、证书 ，并于 2016 年 11 月和 2019 年 12 月通过高新技术企业认证复审。 深耕高端金属粉体领域， 逐步提升产品性能并丰富产品线， 创立至今主要经历四个阶段：深耕高端金属粉体领域， 逐步提升产品性能并丰富产品线， 创立至今主要经历四个阶段： 2010-2014 年初步发展阶段：年初步发展阶段：2010 年公司前身博迁光伏博迁光伏成立，作为纳米股份的全资子公司立足电子专用高端金属粉体材料领域，建成 9 条并购买 6 条物理气相法金属粉体生产线，完成早期客户资源和工艺技术的积累。2012 年 12 月，博迁光伏更名为博迁有限。博迁有限。 2015-2016 年业务整合阶段：年业务整合

32、阶段：为实现股东利益最大化，纳米股份对金属粉体业务进行整合，公司购买纳米股份 10 条物理气相法金属粉生产线及相关知识产权，新11 条物理气相法金属粉生产线，研发出全球领先的 80nm 镍粉。2016 年博迁有限独立出来并整体变更为股份公司。 2017-2018 年迅速发展阶段：公司年迅速发展阶段：公司与 MLCC 全球市占率第二的三星电机签订合作协议，根据海外客户需求迅速扩产，新建物理气相法金属粉生产线 56 条，开始产业化量产全球领先的 80nm 镍粉。 2019-至今未来发展至今未来发展规划：规划： 公司借助上市公司融资优势， 进一步扩大金属粉体产能，在宁波和宿迁新建、扩建生产线；加快新

33、产品研发和技术改进，研发合金粉体、锂电池负极材料并推进产业化；拓展公司产品在智能化消费电子、新能源汽车和无人驾驶、5G 通信、工业自动化、3D 打印以及航天航空等终端领域的应用。 2022 年 05 月 03 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 4：公司发展历程 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 1.2 核心团队行业经验丰富，子公司覆盖金属粉体的研发，生产和销售业务核心团队行业经验丰富，子公司覆盖金属粉体的研发，生产和销售业务 公司核心团队在公司核心团队在高端金属粉体高端金属粉体领域领域行业行业经验丰富经验丰富，实际控制人为，实际控制人为王利平。王利平。公司实

34、际控制人、董事长王利平是公司创始人，拥有近 20 年的金属粉体材料行业经营管理经验，对公司产品应用、 市场推广、 品牌建立等起到了关键的作用。 公司董事兼总经理陈钢强博士，拥有近 30 年的金属粉体材料研发经验，对公司产品技术研发与新产品开发起到关键作用。公司管理层具有复合从业背景，职能分工明确，在战略管理、技术研发、财务、法务、销售均衡分布。公司作为高精尖企业，发展前景广阔，浙江省国资委，社保基金，高毅资产等均参与投资入股。 图表 5：公司实际控制人为王利平，合计持股 13.54%，控股 26.59% 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2022 年 05 月 03 日 P.9 请仔细阅读本

35、报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 6：公司管理层在战略管理、技术研发、财务、法务、销售均衡分布 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 公司子公司设在宁波和日本，负责国内外高端金属粉体的研发、生产和销售。公司子公司设在宁波和日本，负责国内外高端金属粉体的研发、生产和销售。公司总部位于江苏省宿迁市，截至 2021 年 12 月，旗下共有 3 家全资子公司，其中包括 1 家一级子公司和 2 家二级子公司。2014 年 12 月设立广新纳米主要负责电子专用高端金属粉体材料的研发、生产、销售；2019 年 8 月，广新纳米新设子公司广新进出口，承接公司产品销售业务。 2019 年 10 月， 广

36、新纳米在日本东京新设子公司广新日本， 开拓日本市场。 图表 7：子公司主要从事金属粉体的研发、生产和销售 子公司子公司 持股比例持股比例 成立时间成立时间 地址地址 主营业务主营业务 广新纳米 100% 2014-12-29 浙江宁波 电子专用高端金属粉体材料的研发、 生产、 销售 广新进出口 100% 2019-8-7 浙江宁波 电子专用高端金属粉体材料的销售 广新日本 100% 2019-10-25 日本东京 电子专用高端金属粉体材料的研发、销售 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 1.3 募集资金集中发力小粒径、大比容高性能粉体，产品矩阵向高端迈进募集资金集中发力小粒径、大比容高性能粉体

37、，产品矩阵向高端迈进 公司现有物理气相法金属粉体生产线 92 条， 其中镍原粉生产线 86 条， 年生产能力达 1，720 吨；铜原粉生产线 4 条，年生产能力达 122.4 吨；银原粉生产线 2 条，年生产能力达 40 吨。 2022 年 05 月 03 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2020 年年 12 月公司完成月公司完成 IPO，募集资金净额，募集资金净额 6.99 亿元，用于扩大金属粉体产能、建立亿元，用于扩大金属粉体产能、建立研发中心和优化生产设备。研发中心和优化生产设备。 电子专用高端金属粉体材料生产基地建设及搬迁升级项目：电子专用高端金属粉体材

38、料生产基地建设及搬迁升级项目：本项目为宁波广新纳米整体搬迁及扩建项目， 建设周期 3 年， 新生产基地将形成年产 740 吨亚微米级、 纳米级镍粉；20 吨微米级、亚微米级银粉和 80 吨微米级、亚微米级铜粉的生产能力，扩大 80 纳米镍粉等高品质、小粒径、粒径分布更窄、产品附加值更高的金属粉体材料的生产规模，大大提升公司金属粉体材料的生产能力和分级能力。完全达产后每年年均可实现营业收入5.84 亿元，年均税后净利润为 1.51 亿元，税后投资回收期 6.84 年，税后 IRR18.74%。 年产年产 1200 吨超细纳米金属粉体材料项目：吨超细纳米金属粉体材料项目：项目总投资 2.9 亿元，

39、总建设期 1.5 年，截止 2020 年底已完成 34 条生产线的购建，全部投产后，公司将新增年产 520 吨亚微米级镍粉的生产能力。达产后每年年均可实现营业收入 1.6 亿元，年均税后净利润 3，088 万元，税后投资回收期 7.03 年，税后 IRR 为 16.88%。 研发中心建设项目：研发中心建设项目： 公司拟投资为 9， 723 万元， 建设 3， 960.00 平方米的研发实验室，主要针对镍基高温合金粉材（航空） 、金属 3D 打印材料（医用） 、磁性合金粉材（永磁电机） 、纳米硅粉的（锂电负极）等高端产品开发。 二代气相分级项目：二代气相分级项目：公司拟投资 1.3 亿元，采购二

40、代气相分级相关设备，此前公司主要采用自研分级设备，本次将采购国外先进设备，投入 8750 万元采购 35 套分级机机体+气环设备，扩大产品附加值，达产后每年投入 150 纳米、200 纳米镍原粉共计 450 吨进行分级。经分级环节，产出 300 纳米镍原粉 58.56 吨、200 纳米分级粉 202.44 吨、150纳米分级粉 157.56 吨、废粉 22.56 吨根据公司测算较分级前净增加毛利 4850 万元。 预计预计 2022 年新能产能持续放量，年新能产能持续放量，2024 年全部达产，达产后镍原粉产能年全部达产，达产后镍原粉产能 2，980 吨，吨，增长增长 73.26%； 铜原粉产

41、能； 铜原粉产能 202.4 吨， 增长吨， 增长 65.36%； 银原粉产能； 银原粉产能 60 吨， 增长吨， 增长 50%。 图表 8：公司新增产能自 2022 年持续放量（单位：吨） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 2022 年 05 月 03 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 1.4 公司历史经营业绩较为稳健公司历史经营业绩较为稳健 公司历史业绩高速增长，公司历史业绩高速增长， 2017-2021 年营收年营收 CAGR32%， 净利润， 净利润 CAGR 49%。 2017-2021 年营业收入由 3.23 亿元增长至 9.70 亿元， CAGR

42、达 31.6%， 归母净利润由 0.48 亿元增长至 2.38 亿元， CAGR 达 49.2%。2019 年营收下滑主要系公司于 2018 年末将焊锡业务出售，焊锡产品自 2019 年起不贡献营收（营收影响-5%） ，且 2019 年下游 MLCC 市场需求波动，当年镍粉营收略有下滑（营收影响-4%） 。但随着 2020 年下游整机行业回暖，MLCC 企业的订单从 2020 年开始增多，库存紧张，部分企业的价格开始上涨，如台系企业华新科于 2019 年底宣布涨价 20-25%。2021 年，受益于公司产销量增长，营收/归母净利润分别同比增长 62.7%/49.6%至 9.70/2.38 亿元

43、。 图表 9：2021 年公司营收同比增长 72.6% 图表 10：2021 年公司归母净利同比增长 53.3% 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 从产品层面镍粉贡献主要营收和毛利， 其次为铜粉和银粉。从产品层面镍粉贡献主要营收和毛利， 其次为铜粉和银粉。 2021 年镍粉营收占比 83%，铜粉占比 5%， 银粉占比 4%， 其他业务收入占比 7%。 2021 年镍粉毛利占比达 93.5%，铜粉毛利占比达 4.4%，银粉占比 0.3%，其他业务几乎不贡献毛利。合金粉之前作为研发产品用于送样评价工作，成本按照预计售价确定，所以未贡献毛利，目前公司已协同研发部

44、门完成合金粉体投产放量，预计合金粉体毛利贡献将增加。其他业务主要是处理金属粉体生产过程中残留的金属废料及其他废料，小部分是银砂贸易，废粉成本按照预计售价确定，因此其他业务几乎不贡献毛利。公司未来产能布局主要集中于镍粉，预计镍粉的营收和毛利占比将继续维持高位。 9.70 50.8%85.6%63.3%-8.9%24.0%62.7%-20%0%20%40%60%80%100%02468720021营业收入（亿元）YOY（%）2.38113.3%84.4%114.7%29.2%18.4%49.6%0%20%40%60%80%100%120%140%00.5

45、11.522.52001920202021归母净利润（亿元）YOY（%）图表 11：近三年镍粉营收贡献占比达 80%以上 图表 12：镍粉毛利贡献占比逐年提升，2021 年占比 93.5% 资料来源：Wind，国盛证券研究所 资料来源：Wind，国盛证券研究所 45.2%67.8%78.8%81.7%83.3%82.7%13.6%7.6%4.9%5.5%6.2%4.8%13.9%8.8%3.7%4.3%5.0%3.6%0%20%40%60%80%100%2001920202021镍粉铜粉银粉合金粉焊锡产品其他业务49.9%77.7%89.0%93.6

46、%90.3% 93.5%25.9%11.1%5.9%5.1%6.8%4.4%0%20%40%60%80%100%2001920202021镍粉铜粉银粉合金粉焊锡产品其他业务 2022 年 05 月 03 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 公司公司 2019 年镍粉出货大幅下滑， 单吨售价大幅提升， 因此对公司利润影响有限。年镍粉出货大幅下滑， 单吨售价大幅提升， 因此对公司利润影响有限。 2017-2018 年受 MLCC 下游需求拉动公司销量维持高增，2019 年下游 MLCC 市场出现波动，客户总体采购量有所下降，同时客户小粒径粉体需求量

47、上升，公司通过调整产品出货结构实现镍粉吨价、 毛利维持高增， 2018-2019 年镍粉吨价由 394 元/公斤同比增长 73.4%至 683 元/公斤， 因此公司归母净利润在营收下滑情况下仍然保持了正增长， 显示出较好的盈利能力与抗风险能力，2020 年疫情导致 MLCC 产出大国马来西亚供给收缩，产业链进入供货竞争状态，公司镍粉供货同比大增 50%。公司未来产能布局主要集中于镍粉，公司已研发出全球领先的 80nm 镍粉，并积极研发下一代 50nm 和 30nm 的 MLCC 用纳米镍粉，未来产品附加值有望进一步提升。 图表 13：公司分产品产能扩张情况（吨） 图表 14：分产品销量情况（吨

48、） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 15：2019 年镍粉单吨售价大幅提升（元/公斤） 图表 16：2020 年公司镍粉产能利用率有所提升（%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 从销售地域看，目前从销售地域看，目前以外销为主以外销为主，受益于下游国产替代，未来内销占比有望提升，受益于下游国产替代，未来内销占比有望提升，2021外销收入占主营业务收入比例为 82.36%，外销占比 17.64%。内销自 2020 年起占比逐年提高， 主要是由于日韩厂商过去几年逐渐向高端 MLCC 市场转移， 加之为通用型 MLC

49、C市场国产替代留下空间。2019 年国内 MLCC 进口数量为 2.18 万亿只，进口数量约占全球总需求的 45%-50%，进口单价为 214 元/万只，大幅高于国内产品 100 元/万只，高价进口加之国内需求大，国内厂商存在进口替代动力。随着电子元器件国产化替代进程加速， 公司国内市场开拓顺利， 2021 内销主营业务收入 1.57 亿元， 同比增长 142.96%，大幅高于外销收入的同比增速 46.39%。 2020A2021E2022E2023E2024E2025E镍原粉现有1360吨现有00镍原粉新建520吨 产能释放率30%60%100%1

50、00%产能060银原粉现有40吨现有404040404040镍原粉现有360吨现有360360360360360360镍原粉新建740吨 产能释放率20%60%100%100%产能036036050880411001100铜原粉现有122.4吨现有122.4122.4122.4122.4122.4122.4产能释放率20%60%100%100%产能.4122.4138.4170.4202.4202.4产能释放率20%60%100%100%产能47202024247