1、1COST.N分析师Franky LauSFC CE Ref: BRQ041F团队成员CHARLOTTE TAN实习生DONGGE LI2022年05月05日雅诗兰黛（EL.US）：全球高端化妆品龙头，因地制宜、因时制宜布局新发展2核心观点资料来源：富途证券化妆品行业市场规模与增速与经济呈相关性波动。目前受到疫情影响，全球化妆品市场规模收缩，待疫情缓解，经济发展回归正常化轨道，预计增长将有所反弹，化妆品需求仍将继续扩大。竞争格局：市场集中度高。CR10占比超40%；国际大牌市占率较高；亚太地区市场份额最高且增速较快。化妆品产业链条：产业链业态多样。中游品牌商利润率最高，毛利率高达60%至80%

2、。雅诗兰黛经营战略品牌端：多品牌矩阵，自主创立、收购、代理三种模式构筑品牌护城河，多方位满足消费者偏好；六大自创品牌，以护肤品和彩妆为主，构筑差异化的品牌与产品，巩固市场龙头地位；收购细分领域小众品牌，填补品类、渠道、市场空缺，与自创品牌实现互补；代理品牌跨界合作，完善品牌矩阵，共享品牌资源拓宽客群，加快产品更新周期，借助代理品牌势能降本增效。雅诗兰黛经营战略产品端：注重研发创新，围绕明星产品，推陈出新，大单品推动业绩稳定增长；积极应对市场消费者变化的需求，顺应市场发展趋势。雅诗兰黛经营战略营销端：成立伊始，两大营销创举为公司引流，精致化产品包装彰显雅诗兰黛中高端定位；选用明星为品牌代言、与明

3、星合作推出联名款，扩大品牌影响力，年轻化转型；深耕社交媒体数字化营销，布局AR、元宇宙，推出其首个NFT数字产品。雅诗兰黛经营战略渠道端：维护中高端品牌形象，注重客户体验；推出PCBA计划，加速线上化布局；重视亚太地区、调整组织架构积极布局中国市场；多样化线上渠道。财务分析盈利能力：毛利率处于行业领先水平；SG&A费用处于下降区间，利润率有所提升；ROE水平领先可比公司，长期保持较高水平。盈利预测：预计2022-2024财年，公司总营业收入约186.52、209.57、227.45亿美元，同比增长14.93%、8.80%、8.53%；预计2022-2024财年，公司录得净利润约27.70、31

4、.17、34.98亿美元，同比增长16.59%、12.54%、12.21%。MB9UjZgZiXiYmYsVnV6MbP9PoMnNsQmOeRoOrMiNrRqP7NoOwPwMnOoOxNrMqR3目录二、公司介绍：全球高端化妆品帝国一、行业概述：市场规模、竞争格局、产业链分析三、投资亮点：品牌端、产品端、营销端、渠道端构筑护城河四、公司财务指标分析五、盈利预测与风险提示4化妆品行业市场规模呈现周期性波动，目前全球化妆品市场规模呈现负增长，市场规模收缩根据Euromonitor数据，自2011年至2020年十年间，2010年至2015年，全球经济放缓增速下降，2015年出现负增长；2016

5、年至2019年，随着经济的恢复，全球化妆品市场迎来触底反弹，2019年达到峰值5262亿美元；2019年来，受到全球疫情影响，再次出现负增长，市场增长下降4.36%，2020年市场总规模为5000亿美元。中国化妆品市场规模增长迅速，市场规模迅速扩大。受疫情影响消费不振的环境下，2020年仍保持较高的正向增长。据Euromonitor数据，自2011年至2020年我国化妆品的市场规模逐年递增，2011年至2016年增长率下降，此后增长率开始反弹，至2019年增长率达到峰值，2021年市场规模达到732.0亿美元，2011年至2021年十年间CAGR达9.22%。2020年消费不振化情况下，市场规

6、模仍保持6.83%正增长。资料来源：公司官网，Euromonitor、公开资料，富途证券图：全球化妆品行业市场规模图：中国化妆品行业市场规模化妆品行业市场规模与增速与经济呈相关性波动，受到疫情影响，全球化妆品市场规模收缩，总体市场规模超过5000亿美元；化妆品市场规模增长迅速，目前仍保持增长005006007008000.0%5.0%10.0%15.0%2001220142016 2017 2018 2019 2020YOY中国化妆品市场规模（亿美元）05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0005

7、,500-8.0%-6.0%-4.0%-2.0%0.0%6.0%2.0%4.0%200013 20142019 2020YOY全球化妆品市场规模（亿美元）5全球化妆品行业市场集中度高，处于成熟期跟据Euromonitor数据，2020年CR3、CR5、CR10企业市占率分别为24.8%、34.3%和43.2%。 CR3、CR5市占率自2016年有所下滑，此后保持稳定，CR10市占率自2011年始终保持稳定。中国化妆品行业高端市场集中度较高，相比而言，大众市场竞争激烈跟据Euromonitor数据，高端市场集中度较高，2020年CR3、CR5和CR10

8、占比分别为41.6%、51.1%和64.5%；大众市场竞争激烈，CR3、CR5和CR10占比分别为24.9%、32.4%和43.1%。亚太地区市场占比最高，且仍保持较快增速据Euromonitor数据，自2011年至2020年十年间，亚太地区市场份额处于首位，且逐年稳定增长。2020年，亚太地区占比达到35.41%；北美、西欧、拉美地区分别为20.37%、19.85%和11.23%。资料来源：公司官网，Euromonitor、公开资料，富途证券图：全球化妆品行业市场集中度高图：中国化妆品行业高端市场集中度竞争格局：市场集中度高，CR10占比超40%；国际大牌市占率较高；亚太地区市场份额最高且增

9、速较快图：亚太地区市场占比最高20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%2000020CR3CR5CR1020.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%2000020CR10CR5CR30.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%2000020大洋洲拉丁美洲北美和西欧中东和非洲东欧亚太地区6化妆品产业链

10、条：产业链业态多样，中游品牌商利润率最高产业链概述分为上中游三个部分，中游品牌商利润最为丰厚，毛利率高达60%至80%。（1）上游主要参与者为原材料供应商；生产成本中，上游化工原料及包材成本所占的比重较高，原材料主要为甘油、乳化剂、表面活性剂等，占比大约在70%到80%之间。（2）中游主要参与者为代工商、品牌商，负责研发与生产；生产模式为自主生产和代工生产（ODM、OEM、OBM）。（3）下游主要参与者为经销商。分销渠道分为零售商与直销模式；从商业模式分为商超卖场（KA）、日化专营（CS）、百货专柜、免税和电商渠道等。资料来源：公司官网，公开资料，富途证券图：化妆品产业链原材料原材料供应商研发

11、生产代工商品牌商流通环节经销商终端营销端商超卖场（KA）日化专营（CS）百货专柜免税电商平台毛利润：15%至35%毛利润：60%至80%毛利润：20%至40%7目录二、公司介绍：全球高端化妆品帝国一、行业概述：市场规模、竞争格局、产业链分析三、投资亮点：品牌端、产品端、营销端、渠道端构筑护城河四、公司财务指标分析五、盈利预测与风险提示8全球高端美妆龙头，多产品多品牌覆盖，布局全球约150个国家公司介绍雅诗兰黛集团成立于1946年,由雅诗兰黛夫人创立，是全球知名高端化妆品龙头企业。公司名即是公司创始人的名字，1946年，兰黛夫人以5万美元作为启动资金，创办“雅诗兰黛”公司。在公司发展早期，兰黛夫

12、人凭借优异的交际能力融入贵族名流圈层，使雅诗兰黛这一普通美国本土品牌跻身高端奢侈品牌行列；莱纳德时期（1982年CEO，1995董事长）通过自有、收购代理形式建立起多品牌、多产品矩阵，构筑美妆帝国；Freda时期（2009年CEO）拥抱数字化，同时开启品牌年轻化转型。截止FY2021年，公司拥有27个品牌，包括Este Lauder, Clinique, Origins, MAC, Bobbi Brown, La Mer, Aveda, Jo Malone London, TooFaced, Dr. Jart+, and The Ordinary等耳熟能详的品牌；销售遍及全球 150 多个国家

13、。FY2021年，收入及净利润分别为162亿美元、28亿美元。资料来源：公司官网，公开资料，富途证券图：公司营收地区分布美洲地区亚太地区欧洲、中东、非洲地区9全球高端美妆龙头，多产品多品牌覆盖，布局全球约150个国家公司介绍公司主要布局高端化妆品领域，覆盖护肤品、彩妆、香水和头发护理等品类, 以护肤品和彩妆为主打产品。护肤品强劲增长且受疫情影响较小，FY2020年其他品类出现负增长，护肤品依然保持13%的稳定增长，且在FY2021年实现同比增长28%；营收占比逐年提升，由FY2019年44%上升至58%的水平。香水市场高增长，全球范围内实现同比23%增长，基本恢复到2019年同期水准；增长主要

14、由Jo Malone London, Tom Ford Beauty and LeLabo三大品牌的明星产品驱动；营收占比稳定，近三年占总营收的12%左右。化妆品尚未恢复到2019年水平，主要原因为疫情影响，消费者化妆场景减少导致化妆品需求减少；营收占比逐年递减，由FY2019年39%下滑至26%的水平。资料来源：公司官网，公开资料，富途证券图：2021年各品类营收占比，%图：雅诗兰黛各品类销售额及增速，(百万美元)护肤品彩妆香水护发10全球高端美妆龙头，多产品多品牌覆盖，布局全球约150个国家发展历程初创期1946年至1990年：塑造高端化品牌形象，完成早期市场扩张（1）进军高端百货：公司成

15、立于1946年，1948年入驻SAKS 第五大道精品百货店扩大品牌知名度。（2）海外扩张：1960 年开拓海外市场，先后进入英国、加拿大、澳大利亚、德国、法国、日本、韩国等国家。成长期1990年至2008年：构建品牌矩阵，多渠道布局（1）品牌布局：1990 年开始，收购和代理品牌实施多品牌战略，不同品牌与产品定位满足不同消费需求。（2）渠道布局：1992 年公司专门成立旅游零售部门，1997 年公司开始运营电商。成熟期2008年至今：聘请外部职业经理人Fabrizio Freda担任CEO，数字化、年轻化转型（1）年轻化战略：采用年轻流量明星代言；收购年轻化品牌，例如Z时代影响力品牌Too F

16、aced；侧重社交媒体数字营销布局（2）发力亚太地区：收购亚太地区本土品牌；公司制定战略计划，业务重心逐步向重视护肤的亚太地区转移。（3）拓展新兴渠道：拓展旅游零售渠道；拓宽门店类型，发展单品牌独立门店，丝芙兰和 ULTA 等专业高端连锁；电商渠道。资料来源：公司官网，公开资料，富途证券11目录二、公司介绍：全球高端化妆品帝国一、行业概述：市场规模、竞争格局、产业链分析三、投资亮点：品牌端、产品端、营销端、渠道端构筑护城河四、公司财务指标分析五、盈利预测与风险提示12资料来源：公司官网，公开资料，富途证券品牌端：多品牌矩阵，自主创立、收购、代理三种模式构筑品牌护城河，多方位满足消费者偏好公司品

17、牌战略以不同类别、各具特色的品牌为依托，营销推广公司各个产品，广泛满足消费者偏好与独特需求。 同时通过不同的品牌标识、包装、广告等塑造每个品牌独特形象进而与其他品牌区分。收购和代理覆盖更多细分市场，扩张护发香水业务，同时自创品牌为主的护肤和彩妆业务仍是公司业绩推动核心动力，销售占比一直过半。自主研发品牌为基础，代理与收购共同构建多元品牌矩阵。以经典品牌为主力巩固基本盘，在品牌力逐步提高的基础上，再以收购或代理细分市场龙头品牌，填补品牌与产品空缺，满足消费者个性化需求，以不断扩充的产品提升市占率。品牌矩阵的建立以1993年为主，分为两个阶段。1993年以前，深耕自创品牌；1993年开始实施收购、

18、代理策略。既有La Mer、Tom Ford和雅诗兰黛等高端品牌，同时拥有M.A.C、Too Faced等大众美妆，也有针对小众市场的Le Labo、AERIN等，覆盖美妆全品类及价格带。图：雅诗兰黛自有、代理、收购多元品牌矩阵图：雅诗兰黛品牌矩阵的建立13资料来源：公司官网，公开资料，富途证券品牌端：六大自创品牌，以护肤品和彩妆为主，构筑差异化的品牌与产品，巩固市场龙头地位自创品牌以护肤和彩妆为主，巩固市场龙头地位公司以自有品牌“雅诗兰黛”起家，早期只推出了四款产品：洁面油、润肤液、全效润肤精华、面霜。1948 年，在SAKS 第五大道开设专柜，塑造高端护肤品牌形象，并通过免费派发试用装与提

19、供赠品两大营销创举快速打开市场。经过不断研发和创新，产品覆盖护肤、彩妆、香水、护发领域，并以护肤和彩妆两大领域为主。公司自创品牌发展到6个：起家品牌Estee Lauder、男士护肤、香水品牌Aramis与Lab Series、无香精品牌Clinque、草本护肤品牌Origins、香水品牌AERIN。根据FY2012年财报，美国排名前十的高端护肤品牌中，雅诗兰黛自创品牌占 4 个；美国排名前十的香水品牌中，自创品牌占 3 个。根据FY2022Q2电话会，雅诗兰黛集团营收贡献最大的品牌为Clinique, Este Lauder, LaMer and MAC，其中前两大品牌均为集团自创品牌，同时

20、实现双位数增长，表现尤为突出。图：自创品牌产品矩阵护肤品Estee Lauder、CliniqueAramis、Lab Series、Origins彩妆Estee LauderClinique香水Estee Lauder、CliniqueAramis、Lab SeriesOrigins、AERIN护发Origins图：自创品牌创立时间及明星产品Estee LauderCliniqueAramisLab SeriesOriginsAERIN14资料来源：公司官网，公开资料，富途证券品牌端：收购细分领域小众品牌，填补品类、渠道、市场空缺，与自创品牌实现互补及时跟踪市场需求，扩充产品类别，拓展消费场

21、景与消费人群以自有品牌为基本盘，打牢中高端品牌形象占据核心市场后，于1993年开始收购计划。截止FY2021，收购品牌总计15个。覆盖护肤、彩妆、香水、护发等领域。收购后品牌保持公司文化和个性不变。收购核心逻辑为：（1）代理品牌与自有品牌在产品、渠道、市场、品牌形象、消费人群等各个方面实现互补，形成协同效应；（2）符合年轻化战略布局，收购品牌深受年轻人青睐；（3）收购品牌拥有技术壁垒和研发能力；（4）大多为中高端定位，小众奢侈品牌，拥有小众领域忠实拥趸。品类定位时间收购品牌品牌特点补充护肤高端1995 La Mer美国顶级奢侈护肤品牌根据电话会，FY2022Q2实现两位数增长，为公司护肤品增长

22、主要推动力；新推出产品领涨公司营收；在每个地区和主要渠道均表现出色，拥有大批拥趸，并受到包括男性在内的新消费者群体的喜爱高端2019Dr. Jart+韩国护肤品牌推动中国、韩国等亚洲地区营收增长；Dr.JartFY2021，贡献了4个点的营收增长中端2015GLAMGLOW美国本土品牌创立于 2010 年，好莱坞明星背书的面膜品牌；产品趣味性；消费群体年轻化。中高端2017DECIEM加拿大成分护肤美妆细分市场品牌，知名度最高的The Ordinary 、Niod。FY2021年，收购股份达到76%；截至 2021 年 1 月 31 日，过去一年，该公司实现了约 4.6 亿美元的销售额，而大部

23、分销售额都来自 The Ordinary；FY2022Q2，DECIEM贡献了3个点的营收增长高端2003Darphin巴黎知名护肤品牌，植物护肤；销售渠道为高端独立药店、在线营销、零售商渠道。图：护肤代理品牌情况15资料来源：公司官网，公开资料，富途证券图：彩妆收购品牌情况差异化的品牌选择，年轻化战略凸显彩妆一直为公司主要收入来源，曾于FY2016营收占比超过护肤品；近三年受疫情影响，实体店运营遭受冲击、彩妆使用场景减少；同时，北美地区行业竞争更加激烈，例如香奈儿、Dior、欧莱YSL、阿玛尼、植村秀，兰蔻等品牌彩妆产品逐步发力，导致彩妆品类营收占比持续下降，自FY2019的39%下降至FY

24、2021的26%；FY2021，几乎所有彩妆品牌销售额均下滑，其中，MAC下滑最为明显， MAC 与Clinique 共计下滑4.76亿美元，相比而言，雅诗兰黛自身彩妆发展较好，电话会中透露，DW彩妆系列线上营销效果亮眼。在FY2022 Q2中，彩妆品类营收增长12%，仍没有恢复到2019年同期的水准。品类定位时间收购品牌品牌特点补充彩妆中高端1995Bobbi Brown美国彩妆家 Bobbi Brown创立，独具特色的美妆品牌，开创经典和自然彩妆潮流。FY2021年实现两位数的增长，推动护肤与彩妆业务增长。中端1995MAC加拿大专业彩妆品牌，主营专业性化妆品、工具。消费群体为专业化妆师和

25、年轻时尚消费者。与Bobbi Brown一起定位为 “ 彩妆大师“品牌。中端2010Smashbox位于美国洛杉矶，摄影工作室为灵感的彩妆品牌，创始人为彩妆大师Max Factor的后代FY2022Q2中，Smashbox实现双位数增长；迎合消费者ESG、无添加需求，推出纯植物配方面膜。中端2016Too Faced美国品牌，包装old shool风格，大众彩妆，针对年轻群体Too 符合公司年轻化战略，40 岁以下的消费者占比近80%。目前，Instagram粉丝数为1280万，2022年，Too Faced 利用 Instagram 直播购物推出新香水；FY2022Q2中，Too Faced

26、实现双位数增长。品牌端：收购细分领域小众品牌，填补品类、渠道、市场空缺，与自创品牌实现互补16资料来源：公司官网，公开资料，Euromonitor，富途证券品牌端：收购细分领域小众品牌，填补品类、渠道、市场空缺，与自创品牌实现互补图：香水收购品牌情况小众香水增长迅速、市场空间大；雅诗兰黛顺势而为，收购精品小众香水品牌，与自有品牌形成协同效应；目前香水品类营收增速亮眼，最新季度营收同比增长30%。根据Euromonitor数据，2020年的大众香水市场约下降15%，而小众手工香水及高端香水市场将增长18%；根据WiseGuyReports数据，2023年，全球香水香氛市场价值将以6%的复合年增长

27、率，增长至646亿美元；与此同时，各个奢侈品公司纷纷布局扩充小众香水矩阵，2017年LVMH收购法国独立香水品牌Maison Francis Kurkdjian，2019年欧莱雅从娇韵诗中收购两个设计师香水品牌Mugler、Azzaro；根据雅诗兰黛最新数据，香水市场增速最高，所有地区均实现双位数增长，香水品类同比增长30%，营收占比平稳，近三年大约维持在12%的水平，且香水业务主要由明星产品推动。品类定位时间收购品牌品牌特点香水精品小众2015LE LABO诞生于法国，手工制作、不量产、价格偏高；品类扩充扩充至香薰蜡烛、沐浴等精品小众2016Kilian法国品牌，Hennessy第三代传人于

28、2007年创立，定位高端，注重产品包装带来的产品体验高端1999Jo Malone高端2015Les Editions de Parfums Frdric Malle法国高端香水品牌图：香水品类近五年表现香水 YOY香水（百万美元）17资料来源：公司官网，公开资料，Euromonitor，富途证券品牌端：收购细分领域小众品牌，填补品类、渠道、市场空缺，与自创品牌实现互补自创品牌聚焦于护肤与彩妆领域，通过收购高端有消费者基础的品牌进入护发领域，补齐品类短板公司核心自创品牌除Origins外，几乎不涉及护发产品，公司主要通过收购高端成熟品牌进入新领域。通过收购打开市场，实现公司护发业务的稳步增长。

29、护发产品营收占比稳定，近三年维持4%的比例。 FY2022Q2护发业务营收同比增长18%，主要源于美国市场实体店与护发沙龙人流量改善推的销售额增长。收购后，再进一步结合公司整体策略，调整品牌经营战略、重塑品牌形象。例如，在1997年收购Aveda后，公司随即通过削减销售点、产品提价塑造高端品牌形象，将其打造为美容界最有信誉的十大“绿色品牌”。品类定位时间收购品牌品牌特点护发高端1997AVEDA1997收购，主打天然植物成分，是美容界最有信誉的十大“绿色品牌”之一，在全球开设美容美发学院，替业界培养专业人才。中端2006Bumble and bumble1977 年创立，起源于一家纽约美发沙龙

30、，致力于生产高品质的护发和造型产品。图：护发收购品牌情况图：收购护发品牌推动公司护发业务增长YOY销售额（百万美元）18资料来源：公司官网，公开资料，Euromonitor，富途证券品牌端：代理品牌跨界合作，完善品牌矩阵；共享品牌资源拓宽客群，加快产品更新周期，借助代理品牌势能降本增效公司通过代理轻奢或奢侈品牌扩充品牌阵容，目前雅诗兰黛一共代理10个品牌，主要集中于香水领域，基于此，香水业务成为公司品牌数量最多产品且更新速度最快的业务。品牌代理的逻辑为：（1）代理各个行业中知名度较高的品牌，以节省品牌培育成本，完善高端品牌组合。（2）代理品牌往往拥有品牌忠实客群，通过代理实现潜在用户群体的转化

31、，快速积累新用户。（3）代理品牌研发能力，加速新产品推出时间，快速应对市场变化。代理品牌授予雅诗兰黛全球范围商标使用权以生产、销售、推广产品，合同期一般为5至10 年；公司根据销售收入至少每年向代理品牌支付商标使用费用。代理方式也是其他化妆品公司（例如欧莱雅）采用的常规方式。定位时间收购品牌产品首推时间中低端1993Tommy Hilfiger1995年男士香水1996年女士香水中端1997Donna Karan New York、DKNY1999年女士香水2000年男士香水中端2003Michael Kors2004年Michael Kors中高端2005Tom Ford2006年Youth

32、 DewAmber Nude、Azure，2007年Black Orchid中端2005Ermenegildo Zegna2012年Z Zegna图：代理品牌产品情况图：香水业务销售额及增速YOY香水销售额（百万美元）产品端：注重研发创新，围绕明星产品，推陈出新，大单品推动业绩稳定增长注重产品研发，研发费用率维持在1%-2%，处于行业中等水平，完善研发创新体系，FY2021新品贡献25%营收。研发费用率：雅诗兰黛研发费用率一直保持在 1-2%之间，FY2021、FY2020、FY2019研发费用分别为2.43亿美元、2.28亿美元、2.02亿美元， FY2021研发费用占公司营收的1.5%。研

33、发人员：截止FY2021，一共有员工6.2万人（FY员工人数为7.5万人，主要原因为疫情原因门店关闭裁减销售人员），研发人数大约1000人。研发团队包括科学家、工程师、分析师和其他参与产品和包装创新的员工，与营销和产品开发团队以及第三方供应商密切合作，改进现有产品、开发新产品、扩展产品线。研发基地：截止FY2021共拥有5个研发中心，同时在建上海研发中心，有望在FY 2023第一季度开始量产。资料来源：公司官网，公开资料，富途证券围绕明星产品，推陈出新，大单品推动业绩稳定增长对既有明星产品迭代创新。以小棕瓶为例，雅诗兰黛推出一款全新的 Revitalizing Supreme+ Moistur

34、izer，包装采用全新可回收玻璃罐中、并且应用新配方。围绕核心产品，推出新产品线。围绕小棕瓶，公司研发出新的产品线，拓展细分领域。目前小棕瓶系列已有面膜、眼霜、眼膜、精华、精萃蜜、精华胶囊等多种产品。有数据表明，小棕瓶的复购率高达40至60%，贡献过半收入，雅诗兰黛营收双位数增长。图：雅诗兰黛、欧莱雅、资生堂研发费用及占比雅诗兰黛欧莱雅资生堂产品端：积极应对市场消费者变化的需求，顺应市场发展趋势资料来源：公司官网，公开资料，富途证券精准市场洞察力，紧跟消费需求变化，推出新产品，打造爆款迎合彩妆品类复兴趋势，推出新产品。例如，雅诗兰黛推出Double Wear 粉底系列，推出后带动雅诗兰黛两位数

35、营收增长；主打护肤的倩碧开发彩妆产品，成功打造多个爆款，小雏菊腮红一经上市便成为腮红品类的爆款。引领年轻化浪潮，迎合年轻消费者。并购小众品牌实现产品线年轻化升级，例如2016 年收购Too Faced，该品牌为美国知名年轻化彩妆品牌，40 岁以下的消费人群占比近 85%；自创品牌推出年轻化产品，例如倩碧推出的Clinique Fit系列，迎合运动风的潮流。引领可持续发展消费趋势。公司于2021年宣布，品牌将使用回收成分100%的Renew树脂作为产品包装，推动高端美容产品的可持续发展。并承诺到2025年实现75%至100%的可回收包装，并将包装中的消费后回收材料数量增加50%。消费者更加偏向有

36、养肤功效的彩妆产品。例如LA MER海蓝之谜鎏光焕变粉底液、雅诗兰黛白金粉底液、BOBBI BROWN虫草粉底液。图：Too Faced 眼影盘图：LA MER海蓝之谜鎏光焕变粉底液图：小雏菊腮红营销端：成立伊始，两大营销创举为公司引流，精致化产品包装彰显雅诗兰黛中高端定位资料来源：公司官网，公开资料，富途证券品牌创立初期，两大营销创举引流效果显著免费赠送、派发小样，为其他产品引流、提升购物体验与品牌消费者友好形象。免费派发小包试用装、购买产品时增送，开创了彩妆品牌买赠先河，随后各大品牌纷纷效仿，成为营销史上经典案例。推出套装组合，满足消费者成套使用护肤品的需求，推动多产品组合销售。1962年

37、推出套装组合，满足消费者便成套使用的需求；并在1971 年推出圣诞节日套装，满足消费者礼赠用自用需求，刺激节假日销售额增长。创始人雅诗兰黛夫人革新唇膏包装、塑造与其他品牌的差异化视觉感受雅诗兰黛夫人注重产品的包装视觉感受。雅诗兰黛夫人一改当年唇膏都是塑料包装的传统，将唇膏用金属包装，尽显奢华，塑造品牌形象。利用产品包装彰显各个品牌产品定位与产品特点。例如首次推出倩碧，产品包装淡绿色纸盒符合无添加，由皮肤专家研制的产品定位。图：雅诗兰黛圣诞礼盒图：倩碧黄油营销端：选用明星为品牌代言、与明星合作推出联名款，扩大品牌影响力，年轻化转型资料来源：公司官网，公开资料，富途证券选用有影响力的明星为其品牌代

38、言。1962年，雅诗兰黛夫人开始选用模特为产品代言，雅诗兰黛夫人挑选新的代言人特定理念为“代言人兼具优雅, 智慧与坚强气息”。为品牌在 1970 年至 1985 年吸引数百万计的妇女关注进而购买。多年以來，超模琼斯莫斯、刘雯；演员伊丽莎白赫莉、葛妮丝派特洛均担任过雅诗兰黛的代言人。同时，为顺应年轻化趋势，2016年签约Kendall Jenner代言雅诗兰黛The Estee Edit 系列、2021年签约Adut Akech带动年轻女性消费。与明星跨界联名合作，引发采购潮、开辟出新市场。例如，2016年，Victoria Beckham与雅诗兰黛推出了首个联名彩妆系列，已经上市被抢购一空，为

39、了满足市场需求，2017年雅诗兰黛再次发售了一轮，火热程度仍有增无减；2013年，Rihanna与MAC推出联名系列VIVA GLAM，将全部销售收入都会捐赠于MAC魅可艾滋病基金会。图：明星联名产品图：雅诗兰黛全球代言人营销端：深耕社交媒体数字化营销，布局AR、元宇宙，推出其首个NFT数字产品资料来源：公司官网，公开资料， Beauty by Numbers，小红书，富途证券多管齐下布局数字化战略任命有数字化、科技经验的董事。2018年任命美国高档服饰租赁电商Rent the Runway Inc. 联合创始人兼首席执行官Jennifer Hyman，以及企业数字运营管理平台PaperDut

40、y Inc.的首席执行官Jennifer Tejada为董事会成员。新晋董事在在新零售、年轻消费者洞察、数字化等领域颇具经验。2016年5月开启Leading beauty forward项目。项目致力于推动在创新、营销和数字通信等关键领域的决策更加贴近消费者，提高研发、供应链和电商业务能力，提高资源利用率。提升员工对数字媒体和零售活动的敏感度。重视社交媒体平台，积极营销扩大影响力。公司积极布局Instagram、 Snapchat,、TikTok 、WeChat等多个社交平台。Too Faced采用Instagram直播购物推出新款香水；雅诗兰黛TikTok粉丝数量激增，根据Skincare

41、 Hero调研，雅诗兰黛旗下Deciem子品牌The Ordinary，是TikTok上最受欢迎的美妆品牌；在中国，小红书账号粉丝数，名列前茅。运用AR技术革新消费体验，大力布局元宇宙。雅诗兰黛推出数字化虚拟彩妆体验服务，包括虚拟试穿以及线上专业的美容顾问等功能。根据玩美移动数据，雅诗兰黛通过AR口红试色功能将转化率提升2.5倍，同时通过口红推荐功能提升用户忠诚度；MAC 实施数字方案和虚拟试用功能首月，客户参与度增加200%。雅诗兰黛打造“小棕瓶”NFT，成为了参与MVFW元宇宙时装周的唯一美妆品牌。图：各大品牌小红书账官方号粉丝数 (万人)图：雅诗兰黛AR试妆小红书粉丝数（万人）资料来源：

42、公司官网，公开资料，富途证券渠道端：维护中高端品牌形象，注重客户体验；推出PCBA计划，加速线上化布局多渠道布局，通过高端百货公司，专业多品牌零售商，旅游零售商， 香水门店，美容院和水疗中心，独立式门店等渠道布局。除了公司自有以及授权的零售网站和独立商店、第三方在线购物平台、旅游零售店、免税店外，也通过百货公司、专业多零售商、高档香水和药店、高级沙龙和水疗中心等渠道销售。线上线下融合，提供便捷的消费体验美国本土，MAC、Aveda、Jo Malone London、Le Labo等品牌采用“线上下单，线下立取” 营销模式，推动了平均订单价值。管理层表示，未来会将此模式延伸至其他海外地区。布局旅

43、游零售渠道2017年任命原全球旅游零售业务负责人Olivier Bottrie 担任旅游零售总裁兼全球零售发展总裁，加快旅游零售发展。FY2021雅诗兰黛旅游零售渠道销售额占比28%，游客转化率大约在10%至15%之间。近三年受疫情影响，旅游零售渠道同比增速仍保持低双位数增长，但随着疫情逐步得到控制，欧洲与美国地区客流量已有所改善。疫情改变消费习惯，雅诗兰黛宣布“后疫情计划”，积极向在线销售转变。发展线上渠道，以第三方零售网站为主，DTC为辅。2021年，祖马龙、lamer入驻东南亚电商平台Lazada。FY2021，网上销售额在FY2020年同比增长50%的情况下，仍以高个位数增长。目前线上

44、销售覆盖近 40 个国家和地区。调整分销网络；关闭一些独立商店以及百货公司柜台；加强数字投资，积极发展在线业。FY2021，网上销售额在FY2020年同比增长50%的情况下，仍以高个位数增长；线上收入较FY 2019快速提升，FY2021 占比约28%（FY2019约为15%）；目前线上销售覆盖近 40 个国家和地区。扩大与百货公司Target、美妆零售店Ulta, Kohls, Sephora的合作与主流渠道商深度合作拓展新客群。旗下Bobbi Brown、倩碧和雅诗兰黛等护肤产品及高端彩妆目前已入驻丝芙兰；旗下MAC、Too Faced 和BECCA 等彩妆品牌陆续进驻ULTA。图：旅游零

45、售渠道收入占比旅游零售百货渠道独立零售店电商多品牌集合店其他收购亚洲品牌，开拓亚太市场。2019年首次收购亚洲美妆品牌韩国护肤品牌 Dr. Jart+。帮助公司开拓亚太区以及线上零售业务。在亚洲设立研发中心，针推亚洲肤质研发产品。2005年建立专门针对亚洲皮肤需求的研发团队，2010年推出红石榴系列。公司加大对亚洲地区特别是中国、日本、韩国的研发投入。FY2021年，雅诗兰黛全球创新研发中心投入建造，将投入3500万美元预计2022年一季度投入使用，届时将有超过200名研发人员入驻。顺应中国电商快速发展趋势，发力发力线上渠道。根据国家统计局数据，2021年实物商品网上零售额10.8万亿元，首次

46、突破10万亿元，同比增长12.0%，占社会消费品零售总额的比重为24.5%。根据中国市场线上消费习惯，积极开拓线上渠道。（1）入驻第三方平台。与天猫、京东等电商合作。截止FY2021公司旗下倩碧、雅诗兰黛、悦木之源、海蓝之谜、Bobbi Brown、Darphin、Jo Malone等品牌已入住天猫；雅诗兰黛、倩碧、悦木之源三大品牌入驻京东。2021年双十一购物节日天猫，雅诗兰黛品牌连续第二年荣登美妆旗舰店第一名，LaMer旗舰店再次荣登奢华美妆榜首，Jo Malone London再次领跑高端香水；京东，雅诗兰黛品牌首年荣登美妆旗舰店第一名；线上销售额保持双位数增长。（2）自建DTC网站。相

47、对于第三方电商平台，自建平台具有更强的灵活性、数据收集、消费者体验以及品牌建设更加多元。调整组织架构与领导层，将中国视为独立地区重点运营。中国大陆市场地位提升，将直接向国际部门汇报。Joy Fan将晋升为中国区总裁兼首席执行官。她将直接向新任国际总裁Peter Jueptner汇报，并仍将是雅诗兰黛公司执行领导团队的成员。资料来源：公司官网，公开资料，富途证券渠道端：重视亚太地区、调整组织架构积极布局中国市场；多样化线上渠道图：天猫双十一销售额对比图：雅诗兰黛自建官方旗舰店20202021目录二、公司介绍：全球高端化妆品帝国一、行业概述：市场规模、竞争格局、产业链分析三、投资亮点：品牌端、产品

48、端、营销端、渠道端构筑护城河四、公司财务指标分析五、盈利预测与风险提示公司毛利率处于行业内较高水平三大因素带动公司整体毛利率处于较高水平。（1）品牌力赋予公司市场定价权，具备提价能力（2）品牌结构优化，持续发力高端品牌（3）相比同行，彩妆营收占比较高。三大原因带动公司整体毛利率处于较高水平。FY 2021毛利率在供应链冲击下，仍同比提升约1 pct至76.4%。资料来源：公司官网，公开资料，富途证券财务分析盈利能力：毛利率处于行业领先水平；SG&A费用处于下降区间，利润率有所提升SG&A 费用处于下降区间四大战略降本增效，优化资源配置能力与效率。公司分别于FY2014、FY2015、FY201

49、6、FY2021提出公司现代化战略、全球基础设施现代化战略（GTI）、Leading Beauty Forward（LBF）、疫情后业务加速计划（PCBA）。根据管理层披露，LBF计划预计于2021完成，每年节省2至3亿美元的三费开支开支；PCBA计划关闭15%独立门店，削减1500-2000销售点员工，每年产生3至4亿美元税前利润。图：雅诗兰黛、欧莱雅、资生堂毛利润对比图：雅诗兰黛、欧莱雅、资生堂净利润对比雅诗兰黛资生堂欧莱雅欧莱雅 (%)雅诗兰黛 (%)资生堂 (%)横向对比来看，雅诗兰黛ROE 水平领先部分可比公司净资产收益率持续领先可比公司，FY2021ROE高达46.9%，并处于稳定

50、增速区间。资料来源：公司官网，公开资料，富途证券财务分析盈利能力：ROE行业领先且长期保持较高水平纵向对比来看，公司盈利能力、运营能力、杠杆率长期保持较高水平盈利能力：净利率持续稳步提升，反映品牌竞争力持续提高，强大品牌力意味着更高溢价能力、更高效的推广能力、更强大的渠道等，从而提高净利率。运营能力：总资产周转率处于稳定水平，受疫情影响有一定下滑态势；公司并购、代理进行品牌矩阵拓展的方式，与公司三大计划的实施提高了资金利用效率，进而提升总资产周转率。权益乘数：近年来杠杆率呈现上升趋势。图：雅诗兰黛、欧莱雅、资生堂ROE比较图：雅诗兰黛、欧莱雅、资生堂ROE比较34.7%37.4%43.6%55