1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告 | | 20222022年年0505月月0808日日买入买入金盘科技（金盘科技（688676.SH688676.SH）守正创新，干变龙头拥抱风储双赛道守正创新，干变龙头拥抱风储双赛道核心观点核心观点公司研究公司研究深度报告深度报告电力设备电力设备电网设备电网设备证券分析师：王蔚祺证券分析师：王蔚祺联系人：王晓声联系人：王晓声0-S0980520080003基础数据投资评级买入(首次覆盖)合理估值18.00 - 19.00 元收盘价14.87 元总市值/流通市值6335/2810 百万元52 周最高

2、价/最低价37.68/13.50 元近 3 个月日均成交额31.71 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告公司是公司是干式变压器龙头干式变压器龙头企业企业，配套，配套各各行业优质行业优质客户。客户。公司自1997 年起从事干变产品研发与生产，目前干变系列产品占营收比重逾80%，配套风电、轨交、高压变频、新基建等下游行业，是全球干式变压器龙头企业之一。2020年公司风电干式变压器全球市场份额达21.3%，公司轨交配套产品市场份额多年稳居全国第二， 高压变频产品长期配套外资龙头企业， 是西门子歌美飒、维斯塔斯、GE、施耐德、东芝三菱等跨国巨头的重要供应商。风电海内外

3、共振风电海内外共振+ +机组大型化推动干变需求快速提升机组大型化推动干变需求快速提升。我们预计 2021-2025年我国陆上风电新增装机容量年化增速可达20%，2022-2025 年我国和海外海上风电新增装机年化增速分别可达40%和35%，风电行业迎来海内外景气共振。大型化作为风电降本的核心途径方兴未艾，在“箱变内置”的客观需求下干式变压器即将迎来需求拐点。我们预计全球风电干变市场空间将从2022 年的26.7 亿元增长至 2025 年的55.2 亿元，年化增速达27.4%。公司作为全球风电干变龙头企业将充分受益。前瞻布局工业数字化与储能业务前瞻布局工业数字化与储能业务，打造全新成长发力点打造

4、全新成长发力点。公司长期重视制造业数字化转型，已完成多个自有产能的数字化改造，并联袂伊戈尔实现数字化解决方案对外输出。此外，公司拟通过可转债募资打造储能系列产品数字化工厂， 拥抱储能系统黄金赛道。 公司守正创新， 有望打造全新成长发力点。新基建前景下公司业务多点开花新基建前景下公司业务多点开花。 干式变压器与油浸式变压器相比具有安全性高、体积小、损耗低等优点，适用于各类封闭场所，广泛应用于电力系统、轨道交通、高压变频、城市基础设施、数据中心等下游行业。在新基建提速和稳增长目标下，公司干式变压器产品有望迎来多点开花局面。盈利预测与估值盈利预测与估值：公司是全球风电干变龙头企业，具有显著的技术与成

5、本优势，拥有完整的电力设备和电力电子产业布局，同时着力开拓数字化解决方案与储能系统新业务。我们预计公司 2022-2024 年实现归母净利润2.37/2.97/5.16 亿元（+1%/26%/74%），对应PE 为28/22/13 倍。结合绝对和相对估值方法，我们认为公司合理估值 18-19 元，相对 23 年动态 PE 为26-27倍，较当前股价溢价17%-23%。首次覆盖给予“买入”评级。风险提示风险提示：原材料持续涨价和竞争加剧导致产品价格下降、毛利率下滑；储能业务市场开拓不及预期；产能投放进度不达预期。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标20202020202120212022E202

6、2E2023E2023E2024E2024E营业收入(百万元)2,4233,3033,7485,4248,602(+/-%)7.9%36.3%13.5%44.7%58.6%净利润(百万元)232235237297516(+/-%)10.3%1.3%0.9%25.7%73.6%每股收益（元）0.600.550.560.701.21EBITMargin12.4%9.1%7.3%6.4%7.0%净资产收益率（ROE）12.4%10.6%9.3%10.7%16.5%市盈率（PE）25.527.927.722.012.7EV/EBITDA22.325.128.425.818.2市净率（PB）3.012.

7、662.472.261.95资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录干式变压器龙头，聚焦风电多点开花干式变压器龙头，聚焦风电多点开花 . 5 5公司历史沿革 .5主打干变产品，广泛应用于新能源/工业传动等行业 .7立足风电，定位高端 .8数字化转型助力公司制造模式创新 .10SWOT 分析： “优势产品+数字化赋能”奠定公司核心优势 . 12风电行业高景气与机组大型化打开风电行业高景气与机组大型化打开干变干变空间空间 . 1313风电行业迎来海内外需求共振向上 .13机组大型

8、化加快干变渗透率提升 .14风电干变市场格局集中，公司国产替代成本优势显著 .18轨交、高压变频行业助力公司锦上添花轨交、高压变频行业助力公司锦上添花 . 2020变压器能效提升已成为实现“双碳”重要抓手 .20轨交行业需求保持旺盛，公司稳居行业第二 .20高压变频行业需求稳健增长，国产替代为公司打开增量市场 .21财务分析：经营稳健，盈利能力行业领先财务分析：经营稳健，盈利能力行业领先 . 2424守正创新，前瞻布局守正创新，前瞻布局工业数字化与储能业务工业数字化与储能业务 . 2626夯实传统业务，积极扩产满足下游需求 .26制造业数字化解决方案赋能全行业 .27前瞻布局储能业务，打造全新

9、成长发力点 .28盈利预测盈利预测 . 3131假设前提 .31未来 3 年业绩预测 .34估值与投资建议估值与投资建议 . 3535绝对估值：19-21 元 . 35绝对估值的敏感性分析 .36相对估值：16.1-17.5 元 . 36投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级 .37风险提示风险提示 . 3838财务预测与估值财务预测与估值 . 4040免责声明免责声明 . 4141yX9UmUlUlYjZhXtUiYaQ9R9PoMqQtRoMeRmMtOjMqQwP7NoOxOvPnOpONZsQmN请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3图表图表目录目录图1：

10、 金盘科技公司发展主要历程 . 5图2： 金盘科技股权结构（截至 2022 年一季度末） . 6图3： 公司各类产品占公司营业收入比重（亿元） . 7图4： 公司产品下游行业占营业收入比重（亿元） . 7图5： 公司产品在风电领域的应用 . 9图6： 公司风电干变系列产品营收及占比（亿元） . 10图7： 公司风电行业三大客户历年装机容量（GW） . 10图8： 公司风电行业三大客户全球市场份额 . 10图9： 桂林君泰福部分自动化产线 . 11图10： 可再生能源全球平均总安装成本（单位：USD/kW） . 13图11： 可再生能源全球平均 LCOE（单位：USD/kWh） .13图12：

11、国内风电装机容量预测（单位：GW） . 13图13： 海外风电装机容量预测（单位：GW） . 13图14： 全球陆上风机平均单机容量与展望 . 14图15： 全球海上风机平均单机容量与展望 . 14图16： 国内风电装机分容量占比情况 . 15图17： 国内风电平均单机容量预测（GW） . 15图18： 中国陆上风电大型化后价格与成本预测 . 15图19： “箱变置顶”方式示意图 . 16图20： “箱变置底”方式示意图 . 16图21： “塔外箱变”方式示意图 . 16图22： 全国铁路固定资产投资完成额（亿元） . 20图23： 全国城市轨道交通投资额与在建里程 . 20图24： 公司产品

12、在高铁牵引供电系统的应用 . 21图25： 公司产品在城铁牵引供电系统的应用 . 21图26： 公司轨交供电系统变压器/整流器中标份额与销售收入 . 21图27： 移相整流变压器在高压变频器中的应用示意图 . 22图28： 中国高压变频器市场规模预测 . 22图29： 公司移相整流变压器销售情况 . 22图30： 2018 年国内中高压变频器市场份额 .23图31： 2019 年国内中高压变频器市场份额 .23图32： 公司销售毛利率与销售净利率（单位：%） . 24图33： 公司期间费用率（单位：%） . 24图34： 公司营业总收入及同比增速（单位：亿元，%） . 24图35： 公司归母净

13、利润及同比增速（单位：亿元，%） . 24图36： 公司周转率与资产负债率（单位：%） . 25图37： 公司现金流情况（单位：百万元） . 25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4图38： 公司干式变压器产能及产能利用率 . 26图39： 公司干式电抗器产能及产能利用率 . 26图40： 公司干式变压器产能布局远期展望 . 27图41： 海南同享数字科技有限公司股权结构图 . 28图42： 公司工业软件开发与服务营收与毛利率 . 28图43： 中国电化学储能累计装机规模预测 . 29图44： 中国新型储能新增装机规模预测 . 29表1： 金盘科技主要管理层

14、. 6表2： 金盘科技重要控股子公司及其主营业务 . 7表3： 公司主要产品及用途 . 8表4： 公司制造模式转型升级主要历程 . 11表5： 公司 SWOT 分析 . 12表6： 干式变压器与油浸式变压器对比 . 16表7： 全球风电干式变压器市场空间测算 . 17表9： 环氧树脂浇注干式变压器与真空压力浸渍干式变压器对比 . 23表10： 公司 IPO 募集资金用途（亿元） . 26表11： 公司核心产品产能预测 . 27表12： 2021 年以来我国储能相关重点政策文件 .29表13： 公司可转债募集资金用途（亿元） . 30表14： 公司业绩拆分与预测-干变系列产品 . 32表15：

15、公司业绩拆分与预测-其他产品 . 33表16： 未来 3 年盈利预测表（单位：百万元） . 34表17： 公司盈利预测假设条件（%） . 35表18： 资本成本假设 . 35表19： 绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元） . 36表20： 同类公司估值比较（2022 年 4 月 29 日收盘价，均为 wind 一致预测） .36请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5干式变压器龙头，聚焦风电多点开花干式变压器龙头，聚焦风电多点开花公司公司历史沿革历史沿革深耕深耕主业主业二十余载，二十余载，科创板上市开启成长新篇章科创板上市开启成长新篇章。海南金盘智能科

16、技股份有限公司（简称“金盘科技” ）成立于 1997 年，总部位于海口，是集特种变压器研发、生产、销售与服务于一体的国家级高新技术企业。公司前身金榜国际于 1998 年在美国证券交易所（AMEX）上市公司，2008 年转板至 NASDAQ，由于美股市场融资能力较弱不利于企业发展，2016 年公司选择私有化退市，2017 年变更设立股份有限公司，2021 年 2 月在科创板上市。围绕电气设备领域多点布局围绕电气设备领域多点布局， 数字化赋能传统制造数字化赋能传统制造。 公司主要从事应用于新能源、高端装备、节能环保等领域的输配电及控制设备产品的研发、生产和销售，主要产品为干式变压器、干式电抗器、中

17、低压成套开关设备、箱式变电站、一体化逆变并网装置、SVG 等输配电及控制设备产品。公司建有海口、桂林、武汉、上海四个研发、制造基地，在美国及中国香港设有公司。公司 2014 年获工信部认定为“信息化和工业化融合管理体系贯标试点企业” ，2015 年被认定为“互联网与工业融合创新试点企业” ，2019 年被认定为“制造业与互联网融合发展试点示范项目” ，2020 年被工信部评为专精特新“小巨人”企业，2022 年公司上榜工信部智能制造试点示范工厂，成为海南唯一上榜企业。图1：金盘科技公司发展主要历程资料来源：公司官方网站，国信证券经济研究所整理公司为民营企业公司为民营企业，股权结构稳定股权结构稳

18、定。截止 2022 年一季度末，公司创始人、董事长李志远先生通过元宇投资间接持有公司 43.00%股份，YUQING JING（靖宇清）女士通过金榜国际间接持有公司 6.33%股份，二人为夫妻关系，合计持有公司 49.33%股份，为公司实际控制人。靖宇梁、李晨煜为李志远和 YUQING JING（靖宇清）的一致行动人，二人通过敬天投资和元宇投资间接持有公司 5.88%股份，其中靖宇梁与 YUQING JING（靖宇清）为姐弟关系，李晨煜为李志远胞弟之子。公司高管技术背景深厚，出身一线。公司高管技术背景深厚，出身一线。公司董事长李志远为公司创始人，拥有二十多年的输配电及控制设备行业经营管理经验，

19、对行业发展的理解较为深刻，能够基于公司实际情况、行业技术创新趋势和国家产业政策导向制定推动公司持续发展的战略规划，以国内运营板块、出口运营板块和发展板块驱动公司持续发展，确保公司在未来的市场竞争中保持竞争优势。公司管理团队成员技术背景深厚，请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告6总经理、副总经理和多个子公司、研究院领导均拥有电气工程、机械制造等技术背景，且均出身于公司生产一线；绝大多数高管持有公司股份，对公司忠诚度高，经营管理稳定。图2：金盘科技股权结构（截至 2022 年一季度末）资料来源：公司招股说明书，Wind，国信证券经济研究所整理表1：金盘科技主要管理层

20、姓名姓名职务职务个人简介个人简介李志远董事长1955 年出生，中国国籍，本科学历。1993 年 8 月至 1997 年 5 月，担任海口金盘特种变压器厂董事长；1997 年 6 月至 2017 年 10 月，担任金盘变压器厂董事长、金盘有限董事长；2017 年 10 月至今，担任公司董事长。此外，兼任红骏马法定代表人兼执行董事及总经理、Silver Spring 董事、元宇投资执行董事兼经理及法定代表人、上海金門量子科技有限公司董事、嘉兴金门量子材料科技有限公司董事、上海尚实能源科技有限公司董事、金盘中国董事、金盘香港董事等。KAIYU SONG（宋开宇）副董事长1978 年出生，澳大利亚国籍

21、，伍伦贡大学硕士研究生学历（计算机专业） 、澳大利亚新南威尔士大学精算学硕士研究生学历。2014 年 5 月至今，担任 Forebright Administration Services Limitied 副总裁、执行董事；2015 年 7 月至 2020 年 3 月，担任北京宇信科技集团股份有限公司董事；2016 年 8 月至今，担任宇信数据科技有限公司董事；现任公司副董事长。李辉董事、总经理1972 年出生，中国国籍，本科学历，拥有电气工程高级工程师职称。1995 年 7 月至 1996 年 11 月，担任海口子午线轮胎有限公司技术员；1996 年 11 月至今，历任金盘变压器厂及金盘有

22、限技术员、技术部经理、技术总监、国内干变事业部总经理、金盘科技副总经理、金盘科技董事兼总经理。陈伟副总经理1973 年出生，中国国籍，毕业于华中科技大学电机及控制专业，拥有英国威尔士大学纽波特学院工商管理硕士学位，拥有电气工程师职称。1994 年至 2004 年，担任海口金盘特种变压器厂技术员、技术科长；2004 年至 2017 年 10 月，历任金盘有限技术总监、总工程师、副总经理；2017 年 10 月至 2019 年 7 月，担任公司董事、副总经理；2019 年 7月至今，担任公司副总经理。吴清副总经理1972 年出生，中国国籍，毕业于华中科技大学机械制造装备与工艺专业，拥有机械中级工程

23、师职称。1994 年 7 月至1997 年 5 月，历任海口金盘特种变压器厂设备工程部技术员、经理；1997 年 6 月至 2017 年 10 月，历任金盘变压器厂及金盘有限设备工程部经理、技术副总监、生产制造总监、总裁助理、副总经理；2017 年 10 月至今，担任公司副总经理。邸双奎副总经理1973 年出生，中国国籍，毕业于山东大学电气工程专业，硕士研究生学历，拥有电气绝缘工程师职称。1996 年 8 月至 2002 年 12 月，历任保定天威保变电气股份有限公司设计工程师、技术主管；2003 年 1 月至 2008 年 5 月，历任西门子变压器（济南）有限公司研发经理、质量经理；2008

24、 年 5 月至 2019 年 4 月，历任通用电气高压设备（武汉）有限公司质量经理、运营总监、总经理；2019 年 5 月至今担任桂林君泰福总经理、公司副总经理；2019 年 11 月至今，担任桂林君泰福法定代表人、执行董事兼总经理。资料来源: 公司招股说明书，国信证券经济研究所整理生产制造与软硬件研发并重生产制造与软硬件研发并重。截至 2020 年底，公司直接持股桂林君泰福、金盘上海、金盘中国、武汉金盘智能、智能科技研究院、金盘香港、上海鼎格、电气研请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7究院、海南数字化工厂、海南金盘电气等 10 家控股子公司，间接持股武汉金盘

25、、JST USA、Real Estate 等 3 家控股子公司，间接持股上海上飞 1 家参股公司。目前， 公司已形成围绕干变系列产品生产制造和工业数字化两大板块的子公司体系。表2：金盘科技重要控股子公司及其主营业务子公司子公司所在地所在地主营业务主营业务桂林君泰福广西桂林主要负责公司干式变压器、箱式变电站、中低压成套开关设备、一体化逆变并网装置、SVG 等产品的研发、生产和销售。金盘上海上海主要负责公司干式变压器、干式电抗器、中低压成套开关设备等产品的研发、生产和销售。金盘中国湖北武汉主要负责公司干式变压器等产品的半成品生产。电气研究院海南海口主要负责公司智能型及数字化高端输配电及控制设备产品

26、、产品设计仿真技术、生产工艺及过程仿真技术等的研发。智能科技研究院 湖北武汉主要负责公司智能制造类软件及系统的研发，推动公司制造模式转型升级。上海鼎格上海从事工业软件开发与服务， 并作为公司工业自动化与信息化融和解决方案的研发平台， 加快推进公司自身制造模式的数字化转型升级以及布局工业软件业务。资料来源: 公司招股说明书，国信证券经济研究所整理主打干变产品，广泛应用于新能源主打干变产品，广泛应用于新能源/ /工业传动等行业工业传动等行业干变系列产品占主营业务收入约干变系列产品占主营业务收入约 80%80%。干式变压器系列产品为公司主打产品，2018-2021H1 占主营业务收入的比例分别达到

27、70.84%、 75.23%、 80.20%和 78.35%。公司主要产品包括干式变压器系列产品（包括干式变压器和干式电抗器） 、开关柜系列产品（主要为中低压成套开关设备） 、箱变系列产品（主要为箱式变电站） 、电力电子设备系列产品 （主要为一体化逆变并网装置、 SVG） 和其他产品及业务 （主要包括工业软件和安装工程） 。图3：公司各类产品占公司营业收入比重（亿元）图4：公司产品下游行业占营业收入比重（亿元）资料来源：公司招股说明书，公司公告，国信证券经济研究所整理注：2021 年年报口径略有变化故仅更新至 2021 年半年报数据资料来源：公司招股说明书，公司公告，国信证券经济研究所整理注：

28、2021 年年报口径略有变化故仅更新至 2021 年半年报数据新能源行业占主营业务收入约新能源行业占主营业务收入约 45%45%。 2018-2021H1 新能源行业占公司主营业务收入的比例分别为 39.78%、41.49%、45.61%和 43.97%。干式变压器可划分为特种干式变压器和标准干式变压器，其中特种干式变压器根据客户具体要求定制化开发、设计和生产，主要应用于新能源（含风能、太阳能、智能电网等） 、高端装备（含轨道交通、海洋工程） 、节能环保（含高效节能）等产业下游行业，标准干式变压请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告8器根据国家相关标准设计制造，主

29、要应用于电网系统及各类用电终端的变压、变流、电气隔离等场景。表3：公司主要产品及用途产品名称产品名称实物图片实物图片主要用途主要用途特种干式变压器主要应用于风电、光伏升压，水电火电励磁，抽蓄电站电机启动，牵引供电变压，舰船动力站内系统配套，高压变频器配套等领域。标准干式变压器连接配电网与终端用户，实现变压、变流、电气隔离等作用，主要用于电网系统电压变换、配用电、新能源汽车充电设施、工业企业和基础设施配套。干式电抗器在电力系统发、输、配、用四大环节中，实现滤波、消谐、限流、无功补偿等作用，主要用于风电、光伏、电网、轨交、工业企业等领域。中低压成套开关设备在电力系统发、输、配、用四大环节中，实现开

30、合、保护和控制等作用，主要应用于风能、太阳能、水电、火力等发电系统的保护和控制；电网系统、智能电网的保护和控制；轨道交通、海洋工程、工业企业等终端用电系统的保护和控制。箱式变电站作为完整、独立的变电站，实现对供电及用电对象的变电、配电、保护、控制、测量等作用，广泛应用于新能源发电、用电终端和新能源汽车充电站的变压、保护和控制。一体化逆变并网装置集成光伏逆变器、升压变压器、高低压开关柜、智能电子装置及辅助设备的箱式或箱式组合的户外光伏并网系统。其他电力电子产品产品包括高压静止式动态无功功率补偿及谐波抑制装置（SVG）等，用于新能源发电系统、电力系统和轨交牵引供电系统的无功补偿和电能质量调节。资料

31、来源: 公司招股说明书，国信证券经济研究所整理立足风电，定位高端立足风电，定位高端品类丰富，广泛应用于风电行业。品类丰富，广泛应用于风电行业。公司多款产品配套风力发电行业，主要包括升压变压器、中低压开关柜、滤波电抗器、无功补偿装置等，覆盖风电行业从发电到上网的全部环节。升压变压器升压变压器实现从风机出口电压 690V 到 35kV 的电压变换（随着风电单机容量的提升，低压和高压侧电压也会有进一步的提升） ，减小风机输出功率在传输过程中的损耗， 根据风机容量的不同可能会放置在风机塔筒内或塔筒外部。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告9中低压开关柜中低压开关柜主要负

32、责连接风电变流器与升压变压器，发挥隔离、保护、控制等功能。滤波电抗器滤波电抗器主要实现风电变流器出口侧的消谐和振荡抑制，提高风力发电的电能质量和稳定性。无功补偿装置无功补偿装置目前主要以调节灵活性更好的 SVG 为主，主要配置在风电场主变低压侧，实现整个风电场的无功功率补偿。图5：公司产品在风电领域的应用资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理干变系列产品序列齐备、性能优异。干变系列产品序列齐备、性能优异。目前公司已成功研发涵盖 2.05.3MW 风电平台的干式升压变压器系列产品，同时适用于高污秽、高盐雾环境，可以在近海及海上可靠运行。此外，公司生产的干式电抗器也被作为滤波电抗器广泛应

33、用于风电行业。风电干变系列产品占公司总营收的比例从 2017 年的 13.58%提升至 2020年的 33.22%，风电行业已成为公司业务开拓的重要抓手。风电干变龙头风电干变龙头， 绑定海外整机巨头绑定海外整机巨头。 公司是国内外少数可为新能源-风能领域生产风电干式变压器的企业之一，是全球前五大风机制造商的维斯塔斯（VESTAS） 、通用电气（GE） 、西门子歌美飒（SIEMENS Gamesa）的风电干式变压器主要供应商之一，合作时间均在十年以上，产品质量得到了各大客户的广泛认可。根据公司推算，2019 年和 2020 年公司在风电干式变压器的全球市占率分别达到 16.9%和21.3%，与西

34、门子、ABB、SGB 并列全球风电干变龙头企业。根据 BNEF 数据，上述三家全球风电主机龙头企业合计全球市占率达到 40%以上（2020 年由于中国陆上风电抢装份额有所下降） ，若仅考虑中国以外的风电市场，上述三家企业的装机市占率可达 75%以上。供货海外客户比例稳步提升。供货海外客户比例稳步提升。2017-2020 年公司在风能领域的干式变压器系列产品销售收入年均复合增长率达 43.41%，其中公司对前述三家风机制造商干式变压器系列产品销售收入年均复合增长率达 43.93%。 根据 BNEF 及公司统计数据， 2019年公司向维斯塔斯、通用电气和西门子歌美飒发货的风电干式变压器产品对应的装

35、机容量占其当年在全球新增的装机容量总额的比例分别为 28.92%、24.83%和4.85%。此外，2020 年公司承接西门子歌美飒的风电干式变压器订单金额同比大幅增长，若按照该等订单发货规模测算，其对应的风电装机容量占西门子歌美飒2019 年全球风电新增装机容量总额的比例达 28.05%。 由于公司在成本和交付方面请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告10与海外干变企业相比具有明显优势， 目前公司已成为三大整机商的干变产品一供，预计公司供货海外三大风机制造商的比例有望进一步提升。图6：公司风电干变系列产品营收及占比（亿元）资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究

36、所整理图7：公司风电行业三大客户历年装机容量（GW）图8：公司风电行业三大客户全球市场份额资料来源：BNEF，国信证券经济研究所整理资料来源：BNEF，国信证券经济研究所整理数字化转型助力公司制造模式创新数字化转型助力公司制造模式创新前瞻布局前瞻布局“两化融合两化融合”与数字化转型与数字化转型。 2013 年公司成立控股子公司上海鼎格信息科技有限公司，开展智能型及数字化高端输配电及控制设备产品、产品设计仿真技术、生产工艺及过程仿真技术等的研发；当年子公司桂林君泰福投产，2016 年公司自主研发并部署制造执行系统（MES） ，形成从订单到交付全流程的数字化管控，形成较为完整的生产制造信息化平台。

37、2017 年公司成立全资子公司智能科技研究院并于次年建成“企业运营管理数字化平台”，2020 年公司自主规划设计并实施的海口数字化工厂投运。上述两个工厂的陆续投运大幅提高了公司整体的生产效率和产品一致性水平，提升了柔性生产能力，降低了企业整体运营成本。截至 2021 年 6 月 30 日金盘科技拥有数字化工厂整体解决方案业务相关的 12 项核心请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告11技术，获得与研发、设计、供应链、生产、销售、售后、资产等智能管理系统的19 项软件著作权。表4：公司制造模式转型升级主要历程公司制造模式创新主要发展历程公司制造模式创新主要发展历程第

38、一阶段：信息化和工业化融合阶段第一阶段：信息化和工业化融合阶段2013 年公司子公司桂林君泰福建成投产，实现生产线自动化、物流仓储自动化，大幅提高生产效率、柔性生产能力及产品品质。2014-2016 年公司自主研发并实施制造执行系统（MES） ，覆盖干式变压器主要生产环节，各生产线车间协同运作，提高生产管理效率，形成从订单到交付全流程的数字化管控，形成较为完整的生产制造信息化平台。第二阶段：数字化转型升级阶段第二阶段：数字化转型升级阶段2017 年公司成立智能科技研究院，进行数字化系统的研发和实施，全面提升综合竞争力，促进转型升级。2018 年公司建成“企业运营管理数字化平台” ，实现信息化和

39、工业化深度融合。2019-2020 年海口数字化工厂于 2019 年开始规划、设计和建设，并于 2020 年 10 月正式投入运营，标志公司实现数字化转型。资料来源: 公司招股说明书，国信证券经济研究所整理图9：桂林君泰福部分自动化产线资料来源：公司招股说明书，国信证券经济研究所整理厚积薄发厚积薄发，转型效能持续释放转型效能持续释放。桂林君泰福工厂于 2013 年投产，实现了生产线自动化、物流仓储自动化，是公司“两化融合”的代表性产物，2021 年公司已启动桂林工厂数字化 2.0 改造升级， 其中一期成套设备数字化工厂已于 2021 年 7 月投运，二期干变系列产品数字化工厂已完成方案设计，预

40、计在 2021 年底完成建设，技改升级后的产能可比改造前提升 100%，产能将从原有的 665 万 kVA 提升至1330kVA。 海口数字化工厂是国内第一家符合德国工程师协会标准 VDI4499 并经德国认证机构 TUV NORD 认证的干式变压器数字化工厂，2020 年 10 月建成投运后根据生产情况对系统和流程不断进行迭代升级，人均产值比 2020 年同期有较大增长，预计 2022 年产能会得到进一步的提升。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告12SWOTSWOT 分析分析： “优势产品优势产品+ +数字化赋能数字化赋能”奠定公司核心优势奠定公司核心优势“

41、干变优势产品干变优势产品+ +工业数字化工业数字化”双轮驱动公司发展双轮驱动公司发展。 公司将立足公司干变系列核心优势产品以及数字化制造模式等领域积累的丰富数据、经验和技术，继续增强自主研发与创新能力，致力于成为新能源、高端装备制造、节能环保等领域关键电气设备行业的数字化制造领先企业。SWOTSWOT 分析分析：公司优势公司优势在于专精变压器领域中定位中高端市场的干变系列产品的设计、研发与制造，下游客户以国内外各行业龙头企业为主，合作关系稳固；公司前瞻布局数字化转型，实现提质增效，具有突出的成本优势。公司劣势公司劣势是原材料成本管控能力有待提升，业绩对下游少数行业依赖程度较高，行业特征造成企业

42、周转效率较低。市场机遇市场机遇为干式变压器主要下游行业景气度高增（新能源发电、智能电网、轨道交通、高压变频） ，高端干变国产替代空间大，国家重点扶植智能制造相关产业；市场挑战市场挑战主要包括风机研发技术迭代形成的潜在技术颠覆，同行加大市场与研发投入造成竞争格局恶化。表5：公司 SWOT 分析优势优势中高端干变系列产品研发与制造行业领先客户优质，合作关系稳固数字化赋能传统制造，成本优势突出弱势弱势原材料成本管控能力有待提升对下游少数行业依赖程度较高行业特征造成企业周转效率较低机遇机遇主要下游行业景气度高增高端干变国产替代空间大国家重点扶植智能制造相关产业挑战挑战下游风机产品研发技术迭代较快，存在

43、技术颠覆的风险潜在的竞争格局恶化资料来源：公司招股说明书，公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告13风电行业高景气与机组大型化打开风电行业高景气与机组大型化打开干变干变空间空间风电行业迎来海内外需求共振向上风电行业迎来海内外需求共振向上国内风电有望迎来海陆并进。国内风电有望迎来海陆并进。根据 IRENA 数据，全球陆上风电总安装成本在过去十年下降 31%， 平准化度电成本 （LCOE） 从 0.089 美元/kWh 下降至 0.039 美元/kWh，降幅达到 56%，陆上风电仍是度电成本最低的可再生能源形式之一。海上风电的成本在过去

44、十年也出现了显著下降，但与陆上风电和光伏比成本仍较高，预计未来十年将迎来成本的快速下降。国内方面，经过 2020 年的抢装，2021 年陆上风电装机容量迎来阶段性低谷，随着两批大基地项目的启动、分散式风电在东南部地区的逐步放量以及存量老旧机组改造的陆续开展，我们预计 2021-2025 年陆上风电装机量年化增速为 19.6%。海上风电经过 2021 年的抢装潮预计 2022 年会有适度回调，随着大量平价项目竞配、开工和招标等系列工作的启动，我们预计2022-2025 年新增装机年化增速可达 40.4%。图10：可再生能源全球平均总安装成本（单位：USD/kW）图11：可再生能源全球平均 LCO

45、E（单位：USD/kWh）资料来源：IRENA，国信证券经济研究所整理资料来源：IRENA，国信证券经济研究所整理图12：国内风电装机容量预测（单位：GW）图13：海外风电装机容量预测（单位：GW）资料来源：历史数据来自 GWEC、BNEF，国信证券经济研究所预测资料来源：历史数据来自 GWEC、BNEF，国信证券经济研究所预测海外陆风装机保持稳健海外陆风装机保持稳健， 海风装机迎来高增海风装机迎来高增。 由于 PTC 取消或退坡的可能性， 2021年美国陆上风电将迎来抢装，促使 21 年全球陆上风电新增装机达到 41GW，2022-2025 年全球陆上风电装机有望迎来结构性变化，其中欧美作为

46、陆上风电传统市场新增装机将保持稳定，而中西亚、非洲、拉美地区等此前风电发展滞后的区域将逐渐成为陆风装机的重要来源。海上方面，包括欧盟、美国、日本、韩国请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告14在内的世界主要经济体均制定了较为激进的开发规划，我们预计 2022-2025 年海外市场海上风电装机量年化增速可达 35.3%。机组大型化加快干变渗透率提升机组大型化加快干变渗透率提升机组大型化是平价时代风电降本的核心途径。机组大型化是平价时代风电降本的核心途径。中国作为全球最大的风电市场自2022 年起将全面进入平价时代，进一步降低度电成本是下游业主的核心诉求，而降低单位资

47、本开支和提高发电量是最终的方式，风机技术创新、规模化集约化开发和智能精益运维是主要途径。规模化集约化开发可以显著摊薄风电项目单位容量的土建、施工、送出造价和后期运维成本，智能精益运维可以通过减少人工能源消耗、降低风机故障频次与时间、更加精准的偏航变桨控制等具体方式实现运费成本的降低和发电量的提升。风机技术创新包括机组大型化、优化物料用量、空气动力学优化设计等，其中机组大型化是降本单位容量成本最有效的方式。考虑到风电机组作为复杂机械系统其技术迭代和更新周期相对较长，我们认为机组大型化是“十四五”期间风电技术降本的核心途径之一。大型化一方面可以大幅摊薄单位容量的物料成本，另一方面对于同容量风电场由

48、于风机台数的减少可以间接降低征地、土建和施工成本。图14：全球陆上风机平均单机容量与展望图15：全球海上风机平均单机容量与展望资料来源：IRENA，国信证券经济研究所整理资料来源：IRENA，国信证券经济研究所整理机组大型化方兴未艾，国产风机进步空间巨大。机组大型化方兴未艾，国产风机进步空间巨大。根据国际可再生能源署（IRENA）在 2019 年发布的报告，2018 年全球陆上风电和海上风电新增装机平均单机容量分别为 2.6MW 和 5.5MW，预计到十四五末将分别提高到 5.8MW 和 12MW。中国方面，3MW 及以上机型占当年新增装机的比例已从 2016 年的 3%提高至 2020 年的

49、 38%，而 2MW 以下机型占比从 19%下降至 1%。我们预计，中国陆上风电和海上风电平均单机容量有望从 2020 年的 2.6MW 和 4.9MW 分别在 2025 年达到 6MW 和 11.2MW。此外，中国风电机组大型化进度整体滞后于世界平均水平，虽然 2021 年以来国内各大整机企业陆续发布了大容量机型，但大容量机组设计、制造能力和供应链成熟度仍落后于海外龙头整机企业，随着国补的全面取消国产风机大型化进程将显著加快。截至 2022 年 4 月，我国三北大基地风电机组招标主力机型容量已达到 6MW以上，主流整机企业均已推出 6-7MW 机型。我们预计，仅考虑物料成本的下降，7MW 机

50、型单位成本约为 1500 元/kW （不含税） ，与 2MW 机型相比单位成本降低 45%，随着机组冗余设计的不断优化和配套供应链的逐渐成熟，风机单位成本有望进一步下降。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告15图16：国内风电装机分容量占比情况图17：国内风电平均单机容量预测（GW）资料来源：CWEA，国信证券经济研究所整理资料来源：历史数据来自 CWEA，国信证券经济研究所预测图18：中国陆上风电大型化后价格与成本预测资料来源：国信证券经济研究所测算大容量、高塔筒凸显干变优势。大容量、高塔筒凸显干变优势。出于成本的考虑，过去小容量风电机组的升压变压器通常采用油