1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 国内国内磁材磁材龙头，新能源业务加速扩张龙头，新能源业务加速扩张 横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告2022.5.11 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 徐涛徐涛 首席电子分析师 S03 梁楠梁楠 消费电子分析师 S05 张志强张志强 电力设备与新能源分析师 S01 公司为国内磁材龙头，磁材产业全材料体系发展，构成独特竞争优势，并纵向公司为国内磁材龙头，磁材产业全材料体系发展，构成独特竞争优势，并纵向延伸振动马达、电感等器件；光伏产业延伸振动马达、电感等器件

2、；光伏产业厚积薄发，公司已成为厚积薄发，公司已成为组件后起之秀，组件后起之秀，加速发展；锂电产业聚焦小动力，市场渗透率快速提升。随着资本开支的不断加速发展；锂电产业聚焦小动力，市场渗透率快速提升。随着资本开支的不断增加，我们预计未来增加，我们预计未来 2-3 年公司业绩有望保持较好的增长，预计公司年公司业绩有望保持较好的增长，预计公司 2022-2024 年年 EPS 为为 0.87/1.07/1.30 元，元， 维持“买入”评级。维持“买入”评级。 磁材磁材+新能源双轮驱动，磁材新能源双轮驱动，磁材+器件稳定成长，光伏、锂电贡献核心增量。器件稳定成长，光伏、锂电贡献核心增量。公司以磁性材料业

3、务起家，早期专注磁材业务，2009 年开始入局太阳能光伏产业，2016 年切入新能源锂电池行业，2018 年借助磁材优势向下游器件延伸。目前公司以磁材业务为发展基石，新能源光伏、锂电业务是业绩增长核心驱动力，下游覆盖家电、消费电子、新能源汽车、5G、光伏、数据中心、物联网等领域。公司 2019-2021 年营收分别 66/81/126 亿元，实现归母净利润 6.9/10.1/11.2 亿元；2022Q1 实现营收 44 亿元，实现归母净利润 3.7 亿元。分业务看，2021 年光伏业务 65 亿元（同比+87%）、锂电业务 8.8 亿元（+87%）、磁材业务 43 亿元（+26%）、器件业务

4、5.1 亿元（+1%）。展望未来，公司重点发展磁材+器件、光伏+锂电两大产业群，磁材业务实现纵横布局，新能源业务光伏电池片、组件、锂电等扩产落地，业务预计维持高速成长趋势。 光伏业务：光伏业务：厚积薄发，组件厚积薄发，组件后起之秀。后起之秀。发展可再生能源已是全球共识，在“碳中和”目标的推进下，行业增长趋势明确。 BNEF 预测 2022/2025 年全球光伏新增装机望达 240/400GW，且未来 5-10 年 CAGR 有望维持 25% 左右。公司在光伏领域主要集中在电池片+组件环节，2020 年底电池片、组件内部产能分别约 4GW、1.5GW，截至 2021 年底进产能一步扩至 8GW、

5、3.5GW，并计划在 2022 年底分别扩至 9GW、7GW，为业绩成长奠定基础。在市场布局上，公司独特的黑组件在欧洲荷兰、比利时、卢森堡、法国、德国、南北欧等地的分布式市场拥有较高市占率，在日本、韩国为代表的亚洲也在加速渗透。我们预计公司 2022/2023 年光伏业务收入分别达到 115/144 亿元，分别同比+77%/+25%。 锂电业务：聚焦小动力，市场渗透率快速提升。锂电业务：聚焦小动力，市场渗透率快速提升。小动力锂电市场包括电动二轮车、 电动工具、 便携式储能等， 2021 年相应锂电出货量分别达 16.6/22/2GWh，GGII 、 EVTank等 预 计 2021-2025

6、年 三 类 市 场 复 合 增 速 分 别 达 40%/20%/70%，共同驱动行业成长。公司从 2019 年开始由大动力向小动力市场战略转型，2020 年 Q2 实现扭亏为盈，2021 年实现稳定盈利。截至 2021 年底， 公司拥有 2.5GWh 锂电池产能， 并于 2022年 1 月公司新增投建 6GWh 高性能锂电池项目， 随着项目爬坡， 公司预计 2022 年锂电池产能可达 7GWh，2023 年锂电池产能可达 8.5 GWh，预计公司 2022/2023 年小动力锂电业务收入有望达 16/40 亿元，分别同比+83%/+155%。 磁材磁材+器器件：件：磁性材料龙头地位稳固，纵向延

7、伸电感、马达等器件。磁性材料龙头地位稳固，纵向延伸电感、马达等器件。公司深耕磁材四十余年， 目前已经成长为国内最大的铁氧体磁材生产企业， 预计到 2022 年底将具备 16.5 万吨永磁、5 万吨软磁、2+万吨塑磁的年产能。此外，公司横向还在积极扩充磁粉芯、复合永磁、复合软磁、纳米晶材料等材料体系，不断增加品类，满足不同客户的一站式采购需求，我们认为公司磁材业务能保持高于行业平均增长态势，预计 2022/2023 年整体收入约 48/55 亿元。器件方面，目前公司布局产品包括电感、环形器/隔离器、振动器件等。其中振动器件业务相对稳定，公司具备 4 亿只年产能，下游覆盖安卓各品牌手机厂商。 电感

8、方面，公司着力于一体成型电感、 叠层电感、 薄膜电感等多品类布局， 于 2022 年 1 月规划新建年产 51.2 亿只的高效一体电感项目，呈加速扩张趋势。我们预计在 横店东磁横店东磁 002056 评级评级 买入（维持）买入（维持） 当前价 16.23元 目标价 25.00元 总股本 1,627百万股 流通股本 1,604百万股 总市值 264亿元 近三月日均成交额 463百万元 52周最高/最低价 21.89/11.96元 近1月绝对涨幅 18.47% 近6月绝对涨幅 13.74% 近12月绝对涨幅 25.59% 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告20

9、22.5.11 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 电感业务带动下，公司 2022/2023 年器件业务收入 将达 6.6/8.6 亿元。 风险因素：风险因素：磁性材料行业发展不及预期；新能源电池下游景气度不及预期，光伏技术迭代风险；光伏业务扩产不及预期；公司器件业务推广不及预期；原材料成本持续上涨的风险。 投资建议：投资建议：公司是国内磁材龙头，扎实推进磁材+器件、光伏+锂电两大产业群布局。磁材业务为发展基石，磁性器件产品逐步放量，光伏、锂电业务积极扩产贡献增量。考虑到目前光伏上游原材料价格仍处于相对高位，我们小幅调整公司2022-2024年EPS预测至0.87/1.07/1.30元

10、 （原预测为0.99/1.27/1.52元） ，参考公司历史估值水平，过去 3 年 PE-TTM 中枢为 22 倍，考虑到公司光伏、锂电业务加速扩产贡献业绩增量，我们给予一定估值溢价，给予 2022 年 28 倍目标 PE，维持目标价 25 元，维持“买入”评级。 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 8,105.79 12,607.41 19,053.63 25,299.44 31,558.39 营业收入增长率 YoY 23% 56% 51% 33% 25% 净利润(百万元) 1,013.57 1,120.44 1,418.77 1,

11、742.40 2,115.74 净利润增长率 YoY 47% 11% 27% 23% 21% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.62 0.69 0.87 1.07 1.30 毛利率 25% 18% 17% 16% 16% 净资产收益率 ROE 16.86% 16.65% 18.30% 19.37% 20.15% 每股净资产（元） 2.88 3.24 4.77 5.53 6.46 PE 26.2 23.5 18.7 15.2 12.5 PB 5.6 5.0 3.4 2.9 2.5 PS 3.3 2.1 1.4 1.0 0.8 EV/EBITDA 19.4 17.6 13.6 11.6 10.0

12、 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 5 月 9 日收盘价 zWcZkWkVgVkWnZpYlX9PcMbRmOmMsQtRjMpPmReRqRpOaQrRuNuOnRnOwMqMtQ 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 估值及投资评级估值及投资评级. 1 公司概况：磁材公司概况：磁材+新能源双轮驱动新能源双轮驱动 . 2 历史沿革：磁材起家，延伸布局器件和新能源. 2 主营业务：2021 年磁材/光伏业务分别占比 34%/52% . 3 股权结构：大股东奉行价值投

13、资，长期持股超 50% . 6 财务分析：盈利能力有望改善，财务表现持续稳健 . 7 光伏业务：厚光伏业务：厚积薄发，组件后起之秀积薄发，组件后起之秀 . 11 行业概况：平价上网+政策驱动，预计 2022/2025 年全球装机 240/400GW . 11 竞争格局：上游龙头效应突出，下游产品差异化具备更强盈利能力 . 12 公司分析：电池+组件加速扩张，技术提升+产能释放拉动业绩 . 13 锂电业务：聚焦小动力，市场渗透率快速提升锂电业务：聚焦小动力，市场渗透率快速提升 . 16 行业趋势：电动工具+电动二轮车+便携式储能驱动小动力市场成长 . 17 公司分析：小动力市场快速渗透，有望成为

14、新增长点 . 18 磁材磁材+器件：巩固磁性龙头地位，纵向延伸发展器件器件：巩固磁性龙头地位，纵向延伸发展器件 . 20 磁性材料：龙头地位稳固，关注新能源、光伏等新领域需求 . 20 器件：上下游一体化布局，电感加速扩张 . 28 风险因素风险因素 . 32 估值及投资评级估值及投资评级. 33 关键假设. 33 盈利预测. 33 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：横店东磁 PE-Band . 2 图 2：横店东磁历史沿革 . 3 图 3：公司收入构成变化 . 4 图 4：2

15、021 年横店东磁前五大客户情况 . 5 图 5：2021 年公司整体业务国内外收入占比 . 5 图 6：2021 年光伏业务境内外收入占比 . 5 图 7：公司最新股权结构（截至 2022Q1 末） . 6 图 8：横店东磁收入情况 . 7 图 9：横店东磁归母净利润情况 . 7 图 10：横店东磁整体业务毛利率情况 . 9 图 11：2021 年横店东磁主要业务毛利率 . 9 图 12：公司磁材业务毛利率与磁材业务可比公司毛利率 . 9 图 13：公司新能源电池业务毛利率与新能源电池可比公司毛利率 . 9 图 14：公司振动器件业务毛利率与振动器件可比公司毛利率 . 9 图 15：可比公司

16、三费费用率情况 . 10 图 16：可比公司研发费用率情况 . 10 图 17：公司 ROE 情况 . 10 图 18：公司流动比率情况 . 10 图 19：公司货币资金情况 . 10 图 20：全球光伏地面电站加权平均度电成本及成本分布 . 11 图 21：中国新建风光电站 LCOE 已逐步低于在运火电度电成本 . 11 图 22：全球光伏装机规模有望保持快速增长 . 12 图 23：光伏产业链（深红色字体为横店东磁布局环节） . 12 图 24：光伏各环节中国本土厂商在全球产量份额 . 13 图 25：组件企业出货集中度快速提升 . 13 图 26：公司光伏业务内部产能汇总 . 14 图

17、27：光伏级多晶硅料价格走势 . 16 图 28：宁波出口集装箱运价指数 . 16 图 29：公司光伏业务毛利率变动 . 16 图 30：公司光伏业务业绩预测. 16 图 31：2018 年-2025 年中国电动两轮车用锂离子电池出货量预测 . 17 图 32：2020 年中国二轮车锂电池竞争格局 . 17 图 33：2021-2026 年全球电动工具用锂电池出货量 . 18 图 34：2020 年中国电动工具用锂电池竞争格局 . 18 图 35：2021-2025 年全球便携式储能锂电池需求量 . 18 图 36：公司小动力锂电池业绩预测 . 20 图 37：磁性材料分类及应用场景 . 21

18、 图 38：2021 年国内永磁铁氧体材料需求结构图 . 21 图 39：2021 年国内软磁铁氧体材料需求结构图 . 21 图 40：2013-2019 永磁铁氧体产量情况 . 22 图 41：2013-2019 软磁铁氧体产量情况 . 22 图 42：2013-2021 公司磁性材料产量情况 . 22 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43：2021 年公司永磁铁氧体产量占全国比重 . 23 图 44：2021 年公司软磁铁氧体产量占全国比重 . 23 图 45：2013-2020 新能源汽车销

19、量 . 24 图 46：2015-2020 中国充电桩保有量及增速 . 24 图 47：传统汽车与新能源汽车的单车磁材用量对比 . 24 图 48：全球光伏装机规模有望保持快速增长 . 25 图 49：全球无线充电市场规模预测 . 26 图 50：无线充电市场拆分 . 26 图 51：近年来无线充电产业链各环节利润占比 . 27 图 52：公司磁材业务业绩预测. 28 图 53：2021-2028 年全球电感器市场规模 . 28 图 54：汽车电动化大幅提升被动元件需求 . 29 图 55：2019 全球电感竞争格局 . 30 图 56：2017-2023 全球智能手机线性马达市场规模 . 3

20、1 图 57：公司器件业务业绩预测. 32 表格目录表格目录 表 1：可比公司估值情况 . 1 表 2：横店东磁产品明细 . 4 表 3：公司二期员工持股计划 . 7 表 4：公司历史主要扩产情况 . 8 表 5：公司近 5 年光伏领域产品及产能布局 . 14 表 6：横店东磁光伏产品项目汇总 . 14 表 7：公司锂电池领域产品及产能布局 . 19 表 8：公司锂电池领域产品研发项目 . 19 表 9：2021 年重点磁材企业业务情况 . 22 表 10：新能源汽车铁氧体软磁和金属磁粉芯需求预测 . 24 表 11：全球光伏产业 . 25 表 12：不同磁性材料在无线充电中的作用 . 26

21、表 13：消费电子无线充电厂商概况 . 27 表 14：5G 手机单机电感器用量增长 30%50% . 29 表 15：主流手机振动马达对比. 31 表 16：手机振动马达重点厂商情况 . 31 表 17：横店东磁器件产品研发规划 . 32 表 18：公司收入拆分 . 33 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 估值及投资估值及投资评级评级 公司扎实推进做强磁性，发展新能源的业务布局，主要产业均实现产销两旺。磁材全系列材料体系布局，2021 年永磁铁氧体产量 13.37 万吨，占全国总产量的 16.7%

22、，软磁铁氧体产量 2.75 万吨，占全国总产量的 9.8%，其他材料产量约 1.5 万吨。2021 年公司磁性材料收入综合增长率达到 24%，远高于行业平均水平。同时，公司纵向延伸电感、振动器件、EMC 磁性材料器件，进一步打开发展空间；光伏产业电池转组件发展，高效电池和组件产能快速扩张，2021 年电池和组件出货量均约 2.4GW，我们预计 2022 年分别为2GW 和 5GW，市占率快速提升。另外，公司锂电业务聚焦小动力锂电，2021 年出货约1.3GWh，我们预计 2022 年出货量将超 2.5GWh。由于公司业务板块横跨磁材、器件、光伏、锂电池等领域，我们分别选取各自领域的代表公司作为

23、可比，后者 2022 年平均 PE为 22 倍，考虑到公司今年业绩成长确定性高，同时光伏、锂电池业务占比预计将持续提升，我们给予公司 2022 年目标 PE=28 倍，维持目标价 25 元，维持“买入”评级。 表 1：可比公司估值情况 业务类型业务类型 股票代码股票代码 公司简称公司简称 收盘价收盘价 EPS（元（元/股）股） PE（倍）（倍） （元） 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 磁性材料 600330.SH 天通股份 8.48 0.38 0.42 0.55 0.75 22 20 15 11 300811.SZ 铂科新材 63.9

24、8 1.85 1.16 1.84 2.75 35 55 35 23 002057.SZ 中钢天源 7.70 0.3 0.29 0.4 0.54 26 27 19 14 300835.SZ 龙磁科技 24.65 0.97 1.85 1.4 1.89 25 13 18 13 磁材可比公司平均PE 27 29 22 15 光伏 688599.SH 天合光能 52.99 0.59 0.87 1.7 2.35 90 61 31 23 300118.SZ 东方日升 22.64 0.18 -0.05 1.25 1.71 126 -453 18 13 002459.SZ 晶澳科技 86.13 0.94 1.2

25、7 2.63 3.59 92 68 33 24 光伏可比公司平均PE 102 64 27 20 新能源电池 300014.SZ 亿纬锂能 64.34 0.87 1.53 1.95 3.19 74 42 33 20 836239.BJ 长虹能源 54.71 2.34 3.11 4.9 5.67 23 18 11 10 002245.SZ 蔚蓝锂芯 17.40 0.28 0.65 0.98 1.51 62 27 18 12 新能源电池可比公司平均PE 53 29 21 14 器件 02018.HK 瑞声科技 16.64 1.4 1.3 1.43 1.57 12 13 12 11 002138.SZ

26、 顺络电子 24.07 0.73 0.97 1.18 1.51 33 25 20 16 振动器件可比公司平均PE 22 19 16 13 可比公司平均 PE 52 33 22 16 002056.SZ 横店东磁 16.23 0.62 0.69 0.87 1.07 26 24 19 15 资料来源：Wind 一致预期，中信证券研究部 注： 2022 年 5月 9 日收盘价， 瑞声科技股价、 EPS 为港元单位。 可比公司 EPS 预测来自 Wind一致预期 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 1：横

27、店东磁 PE-Band 资料来源：Wind，中信证券研究部 公司概况：磁材公司概况：磁材+新能源双轮驱动新能源双轮驱动 历史沿革：历史沿革：磁材起家，磁材起家，延伸布局器件和延伸布局器件和新能源新能源 公司从磁性材料业务起家，并于公司从磁性材料业务起家，并于 2009 年入局太阳能光伏产业，年入局太阳能光伏产业，2016 年进入新能源年进入新能源电池领域，电池领域，2018 年入局器件行业，目前业务主要分为磁材年入局器件行业，目前业务主要分为磁材+器件、新能源二大板块。器件、新能源二大板块。从业务角度看，公司发展主要分为四个阶段： （1）2008 年以前：专注磁材业务，收入稳定增年以前：专注磁

28、材业务，收入稳定增长，长，CAGR 达达 19%。公司以磁材业务起家，是当时国内唯一一家永磁、软磁年产量达万吨以上的企业，整体产能水平居于行业前列。 （2）2009 年起：入局太阳能光伏产品，历年起：入局太阳能光伏产品，历经十余年沉淀，彰显差异化竞争优势。经十余年沉淀，彰显差异化竞争优势。公司于 2009 年进入太阳能光伏行业，主做多晶电池并于 2010 年放量，当年收入近 10 亿元，占总营收比例 32%。后续全球光伏行业产能过剩、欧债危机等因素导致市场需求大幅萎缩，公司业绩出现阶段性下滑，过程中公司充分展现经营韧性， 潜心研发单晶电池， 将主要产品从多晶转向单晶， 再由单晶转向组件，同时结

29、合自身体量及产品特色，主攻境外分布式市场，逐步成为组件的后起之秀，其营收在公司的总收入占比逐年提升，现已成为第一大支柱产业。 （3）2016 年起：公司切入新年起：公司切入新能源锂电池行业，成功完成了大动力向小动力的转型。能源锂电池行业，成功完成了大动力向小动力的转型。2016 年，公司投资年产 1 亿支 18650 型锂离子电池，主要面向大动力市场，后因国家面向新能源汽车用电池的补贴政策退坡且竞争加剧，应收账款回笼难度大等原因逐步从新能源汽转向电动二轮车、便携式储能等小动力应用领域，该业务现已成为公司又一新的业绩增长点。 （4）2018 年起，年起， 借助借助磁材优势，向下游延伸磁性器件。磁

30、材优势，向下游延伸磁性器件。公司于 2018 年收购诚基电子，目前马达类产品已经为多家安卓大厂供货，并借助磁材优势进一步布局 5G 基站环形器/隔离器、电感类业务。整体来看，公司以磁材主业为基础，围绕“做强磁性、发展新能源”的发展战略，磁材业务稳中有进，为公司提供稳定现金流，并凭借材料优势逐步开拓器件新品类。光伏和锂电产业经过多年沉淀后，进行了积极有效的扩产，进入高速增长阶段。2021 年实现营业收入 126.07 亿元， 10 年 CAGR=13.6%， 归母净利润 11.2 亿元， 10 年 CAGR=31.04%。 051015202530 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价

31、值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 2：横店东磁历史沿革 资料来源：公司公告，中信证券研究部 主营业务：主营业务：2021 年磁材年磁材/光伏业务分别占比光伏业务分别占比 34%/52% 业务布局：磁材和器件稳步增长，光伏和锂电贡献核心增量。业务布局：磁材和器件稳步增长，光伏和锂电贡献核心增量。分业务看，公司目前主要分为磁性材料+器件、光伏产品+锂电池二大板块，2021 年磁材/ 光伏/ 锂电池/ 器件收入占比分别为 34%/52%/7%/4%。 （1） 磁性材料：） 磁性材料： 2021 年收入占比年收入占比 34%， 毛利率达， 毛利率达

32、 26%，为公司业绩基石。为公司业绩基石。公司磁性材料产品主要包括永磁、软磁、塑磁及其他，终端产品传统应用领域包括家电、汽车等行业，新兴领域覆盖新能源汽车、光伏、数据中心、工业互联网等市场，自上市到 2020 年，磁材收入占比始终在 40%以上，为公司的基础业务，板块毛利率约 26%； （2）器件：）器件：2021 年收入占比年收入占比 4%，毛利率约，毛利率约 21%，为公司培育类产业。，为公司培育类产业。公司磁材与器件业务属于上下游联动，基于磁性材料扩展器件产品亦是纵向延伸优势，主要产品业务包括振动器件、电感、环形器/隔离器等，目前仍以马达等振动器件为主，下游客户包括安卓品牌手机等，产品毛

33、利率约 21%；同时公司在 2020 年开拓环形器/隔离器和电感业务， 目前已取得部分重要客户认证并实现供货。（3） 光伏业务：） 光伏业务： 2021 年收入占比年收入占比 52%，毛利率达毛利率达 12%，为公司贡献核心增量。，为公司贡献核心增量。公司光伏产品包括 PERC 高效单晶电池和组件，2021 年受原材料叠加海运费上涨的影响，行业毛利率整体下滑。公司主要出口至欧洲、日本、韩国等地的分布式市场，故毛利虽同比有所下降，但整体盈利能力尚属业内中上水平。 （4）锂电池：）锂电池：2021 年收入占比年收入占比 7%，毛利率达，毛利率达 20%，为公司高速增长业务。，为公司高速增长业务。公

34、司锂电产品主要为 18650、21700 圆柱型三元电池，2019 年公司开始战略转向电动二轮车、电动工具等小动力市场，2020 年实现扭亏为盈，2021 年进入高速发展阶段，营收同比+86.99%，毛利基本维持稳定。 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 3：公司收入构成变化（单位：亿元） 资料来源：Wind，中信证券研究部 表 2：横店东磁产品明细 产业产业 产品类别产品类别 终端产品终端产品 典型典型客户客户 2020 收收入占比入占比 2021 收收入占比入占比 磁性材料磁性材料 永磁、软磁

35、、塑磁 微波炉、扬声器、电机、逆变器、变压器、PC 电源、无线充电模组、4G 射频器件、路由器、服务器等 博世、电产、 华为、特斯拉、比亚迪等 42% 34% 太阳能光伏太阳能光伏 硅片、电池片、组件 光伏发电产业链 硅片（自供） 电池片（天合、阿特斯）；组件（欧洲、韩国、日本） 43% 52% 新能源电池新能源电池 圆柱型 18650 电池系统 国内客户为主，少部分国外（如欧洲） 6% 7% 器件器件 振动器件、音圈模组、隔离器、环形器、电感 5G 基站、手机、PC、Pad、汽车、手表、电子烟、电动牙刷等 华为、 OPPO、 小米、 vivo 三星等 6% 4.1% 资料来源：公司公告，中信

36、证券研究部 客户结构：产品均供应行业领先客户，下游集中度低，出口主要流向欧日韩。客户结构：产品均供应行业领先客户，下游集中度低，出口主要流向欧日韩。公司围绕行业龙头拓展客户，客户稳定优质。磁材主要供应世界 500 强企业或行业领先企业，如苹果、 华为、 特斯拉、 博世、 法雷奥、 电产等； 振动器件主要供应华为、 三星、 小米、 vivo、OPPO 等企业，其中振动马达覆盖安卓端重要手机厂商，国内市占率近 5 成；光伏业务目前以海外为主，2021 年国内/海外收入占比分别约为 25%/75%，客户分布在欧洲、韩国、日本、东南亚、南美等国家和地区。整体来看，公司下游客户分布相对分散，前 5 大客

37、户 2021 年销售占比为 15%。 02040608003200420052006200720082009200001920202021光伏产品磁性材料新能源电池振动器件其他 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 4：2021 年横店东磁前五大客户情况 图 5：2021 年公司整体业务国内外收入占比 图 6：2021 年光伏业务境内外收入占比 资料来源：公司公告，中信证券研究部 资料来源：公司公告，中信证券研究

38、部 资料来源：公司公告，中信证券研究部 展望未来：公司重点发展磁性材料展望未来：公司重点发展磁性材料+器件、光伏器件、光伏+锂电两大产业群，磁性材料和器件会锂电两大产业群，磁性材料和器件会横向扩张材料体系纵向延伸磁性器件。光伏产业在强化横向扩张材料体系纵向延伸磁性器件。光伏产业在强化 P 型型 PERC 先进产能的基础上，先进产能的基础上，后续会把握新技术成熟进度和市场发展趋势，稳步扩张后续会把握新技术成熟进度和市场发展趋势，稳步扩张 N-TOPCon 产能；同时，也会结产能；同时，也会结合合 IBC 技术积累和公司组件产品市场定位，发展技术积累和公司组件产品市场定位，发展 P-IBC 电池、

39、组件新技术，构筑光伏分电池、组件新技术，构筑光伏分布式市场产品先进性。锂电产业会聚焦小动力，拓展各应用领域。布式市场产品先进性。锂电产业会聚焦小动力，拓展各应用领域。我们认为，未来伴随着下游需求提升及终端领域拓宽，在产能扩张和产品优化的加持下，光伏业务将成为公司业绩核心驱动力。锂电业务随着小动力各应用领域的渗透率提升也会逐步贡献增量。磁性材料和器件业务凭借公司的材料领先和客户协同优势，可以固本培新拓展新的发展空间。 光伏业务，光伏业务，公司坚持下游制造专业化布局，并扩张在电池片/组件领域的产能， 2021年公司相继投资光伏4GW高效电池项目及2GW高效组件项目， 并在当年建成投产， 2022

40、年又计划新建 2.5GW 高效组件项目，进一步扩大规模。产能端而言，2021 年底公司电池片/组件内部产能分别为 8GW、3.5GW，公司预计新增投放项目将在 2022 年实现大规模产出，公司预计截至 2022 年底内部产能将分别达到 9GW、7GW，扩张显著。目前公司电池技术仍以 PERC 大尺寸高效电池和组件为主， 但公司也在研发布局 N-TOPCon、P-IBC、HJT 等电池和组件，后续会根据技术、设备的成熟度和市场的发展趋势适时布局Topcon、P-IBC 和 HJT 等产品。 锂电业务，锂电业务， 公司卡位小动力电池领域， 包括电动二轮车、 电动工具、 便携式储能、扫地机/吸尘器等

41、领域。2020 年公司投建的年产能 1.48 亿支高性能锂电池项目已于 2021年 8 月进入投产，公司预计可实现年新增销售收入 8 亿元，年利润总额约 1.1 亿元。2021年底公司锂电产业总产能达到 2.5GWh，2022 年初公司公告拟投资 6Gwh 高性能锂电项目， 且预计随着项目的建成投产， 2022 年底产能将达到 7GWh， 2023 年产能将达到 8GWh。 磁材磁材+器件器件，公司为国内磁材领域龙头，2021 年磁材业务营收达 42.69 亿元，同比+26.39%。1）永磁方面，）永磁方面，2021 年公司永磁铁氧产能由年初的 14 万吨提升至 16 万吨， 在四川进一步提升

42、产能，在本部持续推进自动化数字化工厂建设。未来，公司有望通过扩产能、压成本及提效率等方式进一步提升市场份额。2）软磁方面，）软磁方面，截至 2021 年年底产能扩张至 4 万吨，公司积极布局新能源车、光伏、数据中心、无线充电、EMC 等领域新技7.05%3.36% 1.76%1.75%1.53%84.55%单位一单位二单位三单位四单位五其他52%48%国内国外25%75%国内国外 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 术及新材料的开发，聚焦高端客户，主要产品涵盖锰锌、镍锌、金属磁粉芯、纳米晶磁芯等。3）

43、塑磁方面，）塑磁方面，目前产能约 2 万吨，公司围绕电子高端材料，逐步切入高端领域，如高档汽车传感器、感应磁环等。4）器件方面）器件方面，随着 5G 换机潮及汽车触控、智能穿戴和健康护理等市场的兴起，公司振动器件有望实现稳步增长；环形器/隔离器已完成全球主要通信设备商国产化替代。此外公司电感已出货汽车电子/消费电子/服务器领域，2021 年实现收入约 1 亿元，公司积极推进电感扩产计划，已于 2022 年 1 月新建年产能 51.2 亿只的高效一体电感项目，且预计第一期（共三期）生产线将于 2023 年投产，贡献增量业绩。 股权结构：股权结构：大大股东奉行价值投资股东奉行价值投资，长期持股超长

44、期持股超 50% 大股东横店集团长期持股大股东横店集团长期持股 50.59%。公司大股东为横店集团控股有限公司，实际控制人为横店社团经济企业联合会，直接持有横店集团 51%股份，间接持有横店集团 19%股份。自公司设立以来，大股东横店集团坚守价值投资理念，持股比例始终在 50%以上，除给公司员工持股计划转让过部分股份外，十几年未有过减持。此外公司第二期员工持股占比合计为 1.45%。公司董事长任海亮先生曾任公司进出口部门总经理、公司太阳能事业部总经理、公司总经理；2022 年 1 月出任公司董事长一职，2021 年开始，任海亮先生以自有资金购入公司股票，共增持 200 万股，目前已经通过直接持

45、股和员工持股计划持股 0.17%。 图 7：公司最新股权结构（截至 2022Q1 末） 资料来源：公司公告，中信证券研究部 推行两轮员工持股，激发核心骨干工作动力。推行两轮员工持股，激发核心骨干工作动力。公司自 2015 年起推行两轮员工持股计划，资金来源主要为自有资金、自筹资金。第一期持股计划于 2015 年 6 月推出，涉及9,273.76 万股，占当时总股本比例为 5.60%，参与人数 49 人。第二轮持股计划于 2019年 6 月推出，大部分股份来源于第一期员工持股计划的转让，参与人数不超过 60 人，于 2020年底可解锁， 截至2021年12月31日， 尚持有2,362.53万股，

46、 占总股本比例为1.45%，员工持股中的持有人因看好公司的长期发展大部分持股已超过 6 年。2021 年 9 月，公司又将存续期展期延长至 2024 年 12 月 31 日。公司将员工利益与自身发展绑定，能够充分调动中高级管理人员、核心及骨干人员的积极性。 横店东磁（横店东磁（002056.SZ）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.11 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 表 3：公司二期员工持股计划 员工持员工持股计划股计划 参与参与人数人数 原合计持股原合计持股（万股）（万股） 占总股占总股本比例本比例 锁定期锁定期 存续存续期期 目前合计持目前合计持股（万股）股（万股） 目前

47、占总目前占总股本比例股本比例 资金来源资金来源 股份来源股份来源 2015.6 第一期 49 9,273.76 5.64% 3 年 展期至6.5 年 0 0 自有资金、自筹资金 博驰投资员工持股平台 2019.12 第二期 60 6,172.36 3.76% 1 年 展期至5 年 2,362.53 1.45% 自有资金、自筹资金 博驰投资员工持股平台、回购专用证券账户 资料来源：公司公告，中信证券研究部 财务分析：盈利能力财务分析：盈利能力有望有望改善，财务表现持续稳健改善，财务表现持续稳健 收入端： 磁材和器件业务稳步增长， 光伏和锂电业务厚积薄发， 进入高速增长期。收入端： 磁材和器件业务

48、稳步增长， 光伏和锂电业务厚积薄发， 进入高速增长期。 （1）2008 年以前：业务结构单一，磁材收入稳定，营业总收入与归母净利润稳步增长。年以前：业务结构单一，磁材收入稳定，营业总收入与归母净利润稳步增长。期间公司磁材营收占比稳定在 85%以上， 2003-2008 年营收与归母净利润稳步增长， CAGR 分别为 19%/22%。 （2）2009-2012 年：入局太阳能光伏产业，受行业影响业绩波动幅度大。年：入局太阳能光伏产业，受行业影响业绩波动幅度大。受金融危机影响， 2009 年磁材市场萎缩， 磁材营收同比下降 15%， 受益于严控期间费用， 公司净利润同比逆向增长 9%。2010 年

49、公司太阳能光伏业务放量，营收快速成长，同比+122%。2011-2012 年，一方面光伏行业景气度回落，公司进行减值测试，另一方面公司限制性股票行权确认当期费用 1 亿元， 2011/2012 扣非归母净利润 0.66/-2.42 亿元。 （。 （3）2013-2017 年：产品结构调整，重回稳定增长。年：产品结构调整，重回稳定增长。公司调整磁材产业结构，拓展塑磁领域，太阳能光伏产业供需情况逐步修复， 公司单晶电池在境外的销售逐步增加， 业绩稳步提升，期间收入/净利润 CAGR 达 16%/20%。 （4）2018 年至今：磁材向下游器件拓展、光伏、年至今：磁材向下游器件拓展、光伏、锂电加速成

50、长。锂电加速成长。磁材传统应用领域价格下行，公司拓展无线充电、新能源汽车等新领域，带动整体营收持续提升；光伏业务来看，公司产品差异化竞争优势凸显，通过扩产和全球化市场拓展实现营业收入高速增长，2018-2021 年 CAGR 为 37.10%；新能源电池领域及时调整定位，战略转向小动力细分领域，2020Q2 成功扭亏为盈，2021 年增速明显；器件业务围绕振动马达、环形器/隔离器、电感等展开布局，振动马达覆盖安卓端重要客户，环形器与隔离器已获重要客户认证并实现批量供货，电感产品前景向好。 图 8：横店东磁收入情况（单位：百万元） 图 9：横店东磁归母净利润情况（单位：百万元） 资料来源：Win