1、 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 23 餐饮消费场景餐饮消费场景望望恢复恢复 餐饮餐饮供应链供应链企业企业崛起崛起 食品饮料行业专题报告食品饮料行业专题报告 分析师：分析师：刘瑀 SAC NO：S01 2022 年 5 月 17 日 投资要点：投资要点： 时代变迁下规模化经济产物时代变迁下规模化经济产物 尽管 2020 年以来，受到疫情影响餐饮行业困难重重，但后疫情时期在经济稳定发展的基础之上，生活节奏的加快、人口

2、结构的变迁，导致饮食习惯长期改变，居民外出就餐以及订购外卖频率增加。因此，餐饮行业的稳定发展是餐饮供应链企业得以持续发展的底层逻辑。此外，餐饮行业经营成本持续上行、连锁化率持续提升，使得餐饮企业对于食材标准化以及口味稳定性要求更高，餐饮供应链企业能够通过规模化生产满足上述需求。而冷链物流的发展，也为餐饮供应链的发展提供保障。 速冻食品深度参与行业，渗透率及空间仍待提升速冻食品深度参与行业，渗透率及空间仍待提升 随着餐饮端对半成品食材的需求日益增强，半成品食材兴起丰富了速冻食品市场，赋予速冻食品行业新的发展机遇。根据2018 年中国冷冻冷藏食品工业发展报告数据显示，2018 至 2019 年速冻

3、面米制品制造业实现主营业务收入分别为 736 亿元/774 亿元，2020 年受到疫情影响小幅下滑。我们预计，未来随着行业发展步入成熟期，行业规模或保持小个位数增长。而相较于家庭消费，餐饮渠道将以更高的渗透率发展。 由于我国居民收入、消费水平不断提高，消费者对营养丰富、食用方便的速冻鱼糜制品以及速冻肉制品需求不断增加。同时，伴随着我国餐饮产业中火锅子品类的快速兴起，餐饮标准化及消费场景化带动速冻火锅料高速发展。从全国范围看，行业龙头与大量中小企业并存，市场较分散。但是随着行业规模化的不断提升，以及龙头企业品牌化的持续推广，市场份额将呈现逐步集中的趋势，全国性品牌正逐渐形成。 复合调味品竞争白热

4、化，先发企业具有复合调味品竞争白热化，先发企业具有明显优势明显优势 复合调味料是以基础调味料作为原料，经过进一步的加工，成为具有特殊风味的调味料。我国饮食讲究“五味调和”，烹调以味道复杂为特点，正是调味品之间按照不同比例的复合与调剂才可达到美味的境界。由于烹饪技能需要长期经验积累，烹饪中多种单一调味品材料准备以及操作繁琐，初学者存在调和的难度，而且难以保证稳定口感，因此复合调味品便应运而生。复合调味品行业仍处发展期，加之疫情期间需求快速增加，使得行业面临一定波动以及竞争加剧是必然的经过。尽管去年需求放缓，但伴随而来的是行业库存以及中小企业的出清，行业竞争格局有所改善。展望未来，复调仍然属于高成

5、长性赛道，在后疫情时期餐饮消费场景逐渐恢复之后，行业有望得以持续改善。 行行业业研研究究 证证券券研研究究报报告告 专专题题报报告告 证券分析师证券分析师 刘瑀 子行业评级子行业评级 速冻食品 看好 调味品 看好 重点品种推荐重点品种推荐 安井食品 增持 千味央厨 增持 立高食品 增持 天味食品 增持 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 2 of 23 投资建议投资建议 尽管今年由于疫情影响，餐饮消费场景部分缺失。但是长期来看，随着社会经济可持续性发展，在后疫情时期，餐饮规模仍将稳步扩大，餐饮的连锁化、外卖的规

6、范化，都为餐饮供应链企业提供了发展机遇。此外，在餐饮行业的成本压力之下，规模经济使得产业链重心向上游转移，而冷链物流的发展也为行业保驾护航。速冻制品及复合调味品作为餐饮供应链的主要细分方向，将充分收益行业发展带来的红利，具有渠道先发优势及新品研发能力的企业有望持续提升市场份额，占据市场领先地位。综上，我们给予行业“看好”的投资评级， 推荐安井食品 （603345） 、 千味央厨 （001215） 、 立高食品 （300973）及天味食品（603317） 。 风险提示风险提示 宏观经济下行风险，食品安全问题，疫情防控不及预期 qRqPnMsRyQqNsQnOzQoMqR8ObPbRoMqQsQn

7、PlOrRsPiNpOyR9PqRoOuOrRyRvPpNxP 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 3 of 23 目 录 1. 时代变迁下规模化经济产物 . 6 1.1 餐饮市场规模仍将继续扩大 . 6 1.2 成本结构重分配下 产业链上游获生机 . 7 1.3 餐饮连锁化率提升助推行业发展 . 8 1.4 生活节奏加快 降本提质增效 . 9 2.速冻食品 . 12 2.1 速冻食品规模持续扩容 . 12 2.2 速冻面米制品餐饮渠道仍待渗透 . 13 2.3 速冻鱼糜及肉制品仍具发展空间 . 14 2.4 速冻菜肴以及烘焙制品高成长性

8、可期 . 16 3.复合调味品 . 19 3.1 快速发展 竞争激烈. 19 3.2 集中度有待进一步提升 . 20 4.投资建议 . 22 5.风险提示 . 22 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 4 of 23 图 目 录 图图 1：2013-2021 年我国居民人均可支配收入（单位：元）年我国居民人均可支配收入（单位：元） . 6 图图 2：我国城镇人口数量持续增长（单位：万人）：我国城镇人口数量持续增长（单位：万人） . 6 图图 3：我国餐饮收入持续增长：我国餐饮收入持续增长 . 7 图图 4：我国餐饮服务业市场规模（单位：十

9、亿元）：我国餐饮服务业市场规模（单位：十亿元） . 7 图图 5：2016-2020 年我国餐饮服务行业雇员平均年薪（单位：万元）年我国餐饮服务行业雇员平均年薪（单位：万元） . 8 图图 6：餐饮连锁化率持续提升（单位：十亿元）：餐饮连锁化率持续提升（单位：十亿元） . 9 图图 7：我国餐饮连锁化程度仍：我国餐饮连锁化程度仍偏低偏低 . 9 图图 8：不同城市连锁门店占当地门店数比例：不同城市连锁门店占当地门店数比例 . 9 图图 9：2018-2020 年中国餐饮连锁化率年中国餐饮连锁化率 . 9 图图 10：互联网餐饮外卖市场：互联网餐饮外卖市场交易规模持续增长交易规模持续增长 . 1

10、0 图图 11：预期外卖市场收入仍将持续增加（单位：亿元）：预期外卖市场收入仍将持续增加（单位：亿元）. 10 图图 12：2017-2021 年在线外卖收入占比年在线外卖收入占比 . 10 图图 13：2021 年年 12 月主要网络应用用户规模及增长率月主要网络应用用户规模及增长率 . 10 图图 14：我国公路冷链运输车数量不断增加（单位：万辆）：我国公路冷链运输车数量不断增加（单位：万辆） .11 图图 15：我国低温仓储业冷库不断扩容（单位：万立方米）：我国低温仓储业冷库不断扩容（单位：万立方米） .11 图图 16：我国冷链物流总额持续走高（单位：万亿元）：我国冷链物流总额持续走高

11、（单位：万亿元） .11 图图 17：我国冷链物流需求总量持续攀升（单位：亿吨）：我国冷链物流需求总量持续攀升（单位：亿吨） .11 图图 18：速冻食品四大分类：速冻食品四大分类 . 12 图图 19：我国速冻食品产业链概览：我国速冻食品产业链概览 . 12 图图 20：我国速冻食品市场规模及其增速（单位：亿元）：我国速冻食品市场规模及其增速（单位：亿元） . 13 图图 21：世界主要国家或地区人均速冻食品食用量：世界主要国家或地区人均速冻食品食用量 . 13 图图 22：我国速冻面米制品市场规模（单位：亿元）：我国速冻面米制品市场规模（单位：亿元） . 13 图图 23：2012-202

12、0 年我国速冻火锅料市场规模及增速（单位：亿元）年我国速冻火锅料市场规模及增速（单位：亿元） . 15 图图 24：2016-2025E 年按城市年按城市等级分我国火锅餐饮市场规模（单位：十亿元）等级分我国火锅餐饮市场规模（单位：十亿元） . 15 图图 25：2019-2026 年我国预制菜市场规模及预测（单位：亿元）年我国预制菜市场规模及预测（单位：亿元） . 17 图图 26：火锅底料工艺流程：火锅底料工艺流程 . 19 图图 27：酱油生产流程：酱油生产流程 . 19 图图 28：天猫榜单部门火锅底料上榜品牌：天猫榜单部门火锅底料上榜品牌 . 20 图图 29：头部企业销售费用率随竞争

13、加剧走高：头部企业销售费用率随竞争加剧走高 . 20 图图 30：我国复合调味品市场规模将持续扩大（单位：十亿元）：我国复合调味品市场规模将持续扩大（单位：十亿元） . 21 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 5 of 23 表 目 录 表表 1：2019 年餐饮各业态成本相关指标汇总表年餐饮各业态成本相关指标汇总表 . 7 表表 2：餐饮供应链中涉及速冻：餐饮供应链中涉及速冻面米制品主要公司面米制品主要公司 . 14 表表 3：餐饮供应链中涉及速冻火锅料制品主要公司：餐饮供应链中涉及速冻火锅料制品主要公司 . 16 表表 4：餐饮供应

14、链中涉及速冻菜肴制品主要公司：餐饮供应链中涉及速冻菜肴制品主要公司 . 17 表表 5：不同种类烘焙食品对比：不同种类烘焙食品对比 . 18 表表 6：餐饮供应链中涉及冷冻烘焙制品主要公司：餐饮供应链中涉及冷冻烘焙制品主要公司 . 18 表表 7：餐饮供应链中涉及复合调味料制品主要公司：餐饮供应链中涉及复合调味料制品主要公司 . 21 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 6 of 23 1. 时代变迁下规模化经济产物时代变迁下规模化经济产物 尽管 2020 年以来，受到疫情影响餐饮行业困难重重，但后疫情时期在经济稳定发展的基础之上，生活节

15、奏的加快、人口结构的变迁，导致饮食习惯长期改变，居民外出就餐以及订购外卖频率增加。因此，餐饮行业的稳定发展是餐饮供应链企业得以持续发展的底层逻辑。此外，餐饮行业经营成本持续上行、连锁化率持续提升，使得餐饮企业对于食材标准化以及口味稳定性要求更高，餐饮供应链企业能够通过规模化生产满足上述需求。而冷链物流的发展，也为餐饮供应链的发展提供保障。 1.1 餐饮市场规模仍将继续扩大餐饮市场规模仍将继续扩大 2021 年，全国居民人均可支配收入 35128 元，实际同比增长达 7.1%。人均可支配收入的持续增长，使消费者对饮食的要求不断提高。此外，随着城镇化率提升，城市生活节奏加快，不断挤压居民家庭烹饪时

16、间，因此消费者对于外出就餐的需求有所加剧，订购外卖频次增加，促使餐饮行业规模持续走高。 图图 1：2013-2021 年我国居民人均可支配收入（单位：元）年我国居民人均可支配收入（单位：元） 图图 2：我国城镇人口数量持续增长（单位：万人）我国城镇人口数量持续增长（单位：万人） 资料来源：iFinD，渤海证券 资料来源：iFinD，渤海证券 2019 年，我国社会消费品零售总额餐饮收入达 4.67 万亿元，同比增长 9.40%，近五年复合增长率达到 9.66%。尽管 2020 年由于新冠疫情影响，餐饮行业困难重重， 但是随着有效管控社会生产生活秩序逐渐步入正轨， 2021 年餐饮行业有所恢复，

17、行业收入同比 2019 年小幅增长。而第三方咨询机构 Frost&Sullivan 预计，2025 年我国餐饮服务业市场规模将增至 7.62 万亿元， 2020 至 2025 年 CARG 为14.0%。 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 7 of 23 图图 3：我国餐饮收入持续增长：我国餐饮收入持续增长 图图 4：我国餐饮服务业市场规模（单位：十亿元）：我国餐饮服务业市场规模（单位：十亿元） 资料来源：Wind，渤海证券 资料来源：Frost&Sullivan，渤海证券 1.2 成本结构重分配下成本结构重分配下 产业链上游获生机产业

18、链上游获生机 餐饮企业逐渐开始使用速冻半成品或者复合调味料， 一方面是来自于成本的压力。根据2019 中国餐饮业年度报告 ，餐饮行业原料进货成本占营业额比例平均值达到 41.31%，房租及物业成本/人力成本分别占营业额比例为 10.26%/22.41%。尽管餐饮行业收入稳定增长，但是人工、房租及原材料价格不断攀升，侵蚀行业利润空间。 表表 1：2019 年餐饮各业态成本相关指标汇总表年餐饮各业态成本相关指标汇总表 成本成本 正餐均值正餐均值 火锅均值火锅均值 快快餐均值餐均值 团餐均值团餐均值 西餐休闲餐饮均值西餐休闲餐饮均值 日料均值日料均值 原料进货成本/营业额 38.26% 37.94%

19、 49.93% 52.44% 36.11% 39.29% 同比变动 0.80% 2.59% 3.68% 1.36% 2.98% 1.35% 房租及物业成本/营业额 11.31% 12.01% 8.56% 3.44% 11.91% 9.52% 同比变动 1.31% 2.58% 3.04% 0.27% 2.04% 1.27% 人力成本/营业额 23.77% 20.36% 21.22% 38.99% 27.82% 15.78% 同比变动 1.99% 3.05% 0.12% 1.89% 2.30% 1.43% 能源成本/营业额 4.65% 3.34% 5.93% 4.45% 5.45% 2.06% 同

20、比变动 1.41% 0.46% 4.19% -0.19% 0.39% -0.04% 资料来源：中国饭店协会，渤海证券 随着中国经济稳定发展，2016 至 2020 年中国餐饮服务业雇员的年收入以 5.1%的复合增速稳步增长。据第三方咨询机构预计，未来可支配收入的持续增长叠加通货膨胀影响，未来五年劳动力成本仍将以 6%的复合增速上涨。此外，随着房地产价格的持续走高，租金成本大幅提升，也为餐饮企业经营带来巨大压力。由于中小餐饮企业缺乏规模效应以及上游议价能力，来自成本端的压力更加明显。相较于自制菜品，半成品可为餐饮企业节省人工成本、节约后厨面积降低租金，并且通过规模化采购降低原材料成本。 食品饮料

21、食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 8 of 23 图图 5：2016-2020 年我国餐饮服务行业雇员平均年薪年我国餐饮服务行业雇员平均年薪（单位：万元）（单位：万元） 资料来源：Frost&Sullivan，渤海证券 1.3 餐饮连锁化率提升助推行业发展餐饮连锁化率提升助推行业发展 而进一步考虑，从目前餐饮行业的发展趋势来看，餐饮业的连锁化率仍有一定发展空间。餐饮连锁追求味道的一致性以及菜品的稳定性，这就使得服务于 B 端的餐饮供应链企业具有更大的发展空间。 近十年来，我国餐饮行业受到限制三公消费影响，餐饮格局发生重大变化，高端餐饮失速，但由

22、于经济的稳健增长、居民可支配收入的持续提高，大众餐饮取而代之。随着消费者对品牌、食品安全、食物及服务的质量愈发看重，餐饮行业连锁化率将进一步提高。Frost&Sullivan 预计，自营连锁餐厅将以高于特许经营餐厅以及非连锁餐厅的增速发展，预计 2020 年至 2025 年间，该复合增速将达15.4%。而国内咨询机构亿欧则通过统计对比中国、日本、美国餐饮连锁企业门店数量及营业额，认为我国餐饮行业的连锁化程度还远低于上述发达国际。餐饮经营模式连锁化尤其以“中央厨房+门店”的经营模式最为普遍。 餐饮供应链企业作为产业链上游切入中央厨房，“中央厨房中央厨房+门店门店”的经营模式为的经营模式为餐饮供应

23、链企业餐饮供应链企业，特别是具备研发能力、可以提供定制化产品的企业创造了更多机会特别是具备研发能力、可以提供定制化产品的企业创造了更多机会。 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 9 of 23 图图 6：餐饮连锁化率持续提升（单位：十亿元）：餐饮连锁化率持续提升（单位：十亿元） 图图 7：我国餐饮连锁化程度仍偏低：我国餐饮连锁化程度仍偏低 资料来源：Frost&Sullivan，渤海证券 资料来源：亿欧，渤海证券 图图 8：不同城市连锁门店占当地门店数比例：不同城市连锁门店占当地门店数比例 图图 9：2018-2020 年中国餐饮连锁化率

24、年中国餐饮连锁化率 资料来源：美团，渤海证券 资料来源：艾瑞咨询，渤海证券 1.4 生活节奏加快生活节奏加快 降本提质增效降本提质增效 互联网对餐饮行业不断渗透，消费者的消费习惯被动改造，使得餐饮这一传统行业经历巨大改变，大部分餐饮企业尤其是快餐餐饮企业均加入到外卖行列。快餐餐饮企业对标准化、快速化的程度要求较高，对成本较敏感，因此餐饮供应链因此餐饮供应链企业同样企业同样受益于外卖受益于外卖的规模化扩张的规模化扩张。 根据易观所统计的数据显示，自 2015 年起我国外卖市场交易规模开始进入高速增长阶段，尽管中期受到疫情影响餐饮行业发展受到一定扰动，但是预计未来行业规模仍将稳定扩大。而 Fros

25、t&Sullivan 同样对外卖市场的发展给予了一定的肯定，根据该机构的测算，2016 至 2020 年外卖市场年复合增速达到 32.62%，外卖市场的渗透率由 2016 年的 6.5%上升至 2020 年的 18.1%，预期 2025 年外卖市场总规模将继续扩大至 14430 亿元。 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 10 of 23 图图 10：互联网餐：互联网餐饮外卖市场交易规模持续增长饮外卖市场交易规模持续增长 图图 11：预期外卖市场收入仍将持续增加（单位：亿元）：预期外卖市场收入仍将持续增加（单位：亿元） 资料来源：易观，渤

26、海证券 资料来源：Frost&Sullivan，渤海证券 图图 12：2017-2021 年在线外卖收入占比年在线外卖收入占比 图图 13：2021 年年 12 月主要网络应用用户规模及增长率月主要网络应用用户规模及增长率 网络应用网络应用 用户规模（亿）用户规模（亿） 网民渗透率网民渗透率 同比增长率同比增长率 即时通信 10.06 97.5% 2.6% 网络视频 9.74 94.5% 5.2% 网络购物 8.42 81.6% 7.6% 网络直播 7.03 68.2% 14% 网络游戏 5.53 53.6% 6.9% 网上外卖 5.44 52.7% 29.9% 在线办公 4.68 45.4%

27、 35.7% 在线医疗 2.97 28.9% 38.7% 资料来源：美团，渤海证券 资料来源：美团，渤海证券 1.5 冷链物流发展提供保障冷链物流发展提供保障 冷链物流行业的不成熟是此前限制餐饮供应链中低温产品快速增长的一大原因。冷链物流行业的不成熟是此前限制餐饮供应链中低温产品快速增长的一大原因。低温食品冷链物流是指食品从出场、运输、贮存、销售等环节完全处于规定低温条件。 我国规定速冻食品的标准储存温度是-18， 因此冷链物流是低温食品行业发展的关键。 冷链物流对储存及运输要求相对较高，促进了我国冷库建造及冷藏车制造行业的发展。我国冷链物流起步较晚，但是受益于国家的重视及资本的青睐，冷链物流

28、近几年来发展迅猛。冷库容量及冷藏车保有量的飞速提升说明我国冷链物流基础设施愈发完善，该趋势为低温食品行业发展注入动力。 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 11 of 23 图图 14：我国公路冷链运输车数量不断增加（单位：万辆）：我国公路冷链运输车数量不断增加（单位：万辆） 图图 15：我国低温仓储业冷库不断扩容（单位：万立方米）：我国低温仓储业冷库不断扩容（单位：万立方米） 资料来源：中物联冷链委，渤海证券 资料来源：中物联冷链委，渤海证券 2021 年 11 月，国务院办公厅印发关于“十四五”冷链物流发展规划的通知，提出2025 年

29、初步形成衔接产地销地、覆盖城市乡村及联通国内国际的冷链物流网络，基本建成符合我国国情和产业结构特点、 适应经济社会发展需要的冷链物流体系，对国民经济、社会发展的支撑保障作用显著增强。通知明确指出，推动冷链物流与速冻食品产业的联动发展，提升冷链物流对速冻食品消费的保障能力。 图图 16：我国冷链物流总额持续走高（单位：万亿元）：我国冷链物流总额持续走高（单位：万亿元） 图图 17：我国冷链物流需求总量持续攀升（单位：亿吨）：我国冷链物流需求总量持续攀升（单位：亿吨） 资料来源：中物联冷链委，渤海证券 资料来源：中物联冷链委，渤海证券 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的

30、声明请务必阅读正文之后的声明 12 of 23 2.速冻食品速冻食品 2.1 速冻食品规模持续扩容速冻食品规模持续扩容 速冻食品是指采用新鲜原料制作，经过适当的处理和急速冷冻，在-18至-20的连贯低温条件下送抵消费地的低温产品。速冻食品可分为调理类速冻食品、农产速冻食品、畜产速冻食品、水产速冻食品四个大类。速冻食品产业链上游为原材料供应商和初加工企业，中游为速冻食品制造企业以及冷链设备供应商，下游为冷链物流产业和渠道销售。其中，上游原材料涉及农、牧、渔业等；下游销售渠道主要包括线上、线下，线上销售渠道包括淘宝、京东、拼多多等 C 端电商平台及美菜、快驴、有菜等 B 端销售平台，线下销售渠道又

31、可分为通过卖场、便利店、 农贸市场等消费场景对接 C 端消费群体， 或通过企业自营或经销商对接餐饮、企业团餐、酒店等 B 端机构客户。 图图 18：速冻食品四大分类：速冻食品四大分类 图图 19：我国速冻食品产业链概览：我国速冻食品产业链概览 资料来源：艾媒咨询，渤海证券 资料来源：艾媒咨询，渤海证券 根据艾媒咨询， 自 2013 年起我国速冻食品市场规模不断扩大，至 2020 年中国速冻食品市场规模已达1393亿元。从2019年人均速冻食品食用量来看，美国人均速冻食品食用量最多，其次是欧洲，日本人均速冻食品食用量为 20 千克，而中国人均速冻食品食用量最低，仅 9 千克。中国速冻食品起步较晚

32、，与发达国家存在一定的差距。随着居民消费水平提升，速冻食品被更多人接受，中国速冻食品消费需求将会继续提升。此外，随着餐饮端对半成品食材的需求日益增强，半成品食材兴起丰富了速冻食品市场，赋予速冻食品行业新的发展机遇。预计 2024年，我国速冻食品市场规模将达到 1986 亿元。 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 13 of 23 图图 20：我国速冻食品市场规模及其增速（单位：亿元）：我国速冻食品市场规模及其增速（单位：亿元） 图图 21：世界主要国家或地区人均速冻食品食用量：世界主要国家或地区人均速冻食品食用量 资料来源：艾媒咨询，渤海

33、证券 资料来源：艾媒咨询，渤海证券 2.2 速冻面米制品速冻面米制品餐饮渠道仍待渗透餐饮渠道仍待渗透 速冻面米制品主要包括速冻水饺、汤圆、包子、油条、芝麻球等，是速冻食品市场规模最大的品种。 据 Frost&Sullivan 数据显示， 2017 年我国速冻面米制品市场份额占速冻食品总市场份额的 50.90%。我国速冻面米制品市场规模在过去五年总体呈上升趋势， 从2013年的549亿元增长到2017年的629亿元， CAGR3.5%。根据2018 年中国冷冻冷藏食品工业发展报告数据显示，2018 至 2019 年速冻面米制品制造业实现主营业务收入分别为 736 亿元/774 亿元，2020 年

34、受到疫情影响小幅下滑。我们预计，未来随着行业发展步入成熟期，行业规模或保持小个位数增长。而相较于家庭消费，餐饮渠道将以更高的渗透率发展。 图图 22：我国速冻面米制品市场规模（单位：亿元）：我国速冻面米制品市场规模（单位：亿元） 资料来源：Frost&Sullivan，渤海证券 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 14 of 23 目前，我国速冻面米制品行业存在加工规模较小、产品标准以及质量控制体系不完善等问题，行业发展特征可总结为“大市场、多群体、小生产、小规模”，整个行业大型企业较少，以中小型企业为主，全国性的品牌较少，而区域性品牌更

35、为突出。 未来随着我国食品安全控制标准日益严格以及速冻面米制品行业快速发展，市场份额会逐渐向规模化、品牌化企业集中。在这一过程中，部分企业必将凭借现代化的生产工艺、领先性的研发优势以及稳固化的销售渠道发展壮大，引领行业发展。 表表 2：餐饮供应链中涉及速冻面米制品主要公司餐饮供应链中涉及速冻面米制品主要公司 公司名称公司名称 公司主要业务公司主要业务 安井食品 公司主要从事速冻火锅料制品（以速冻鱼糜制品、速冻肉制品为主）和速冻面米制品、速冻菜肴制品等速冻食品的研发、生产和销售，是行业内产品线较为丰富的企业之一。 巴比食品 公司自成立以来，专业从事中式面点食品的研发、生产与销售，致力于“工业化生

36、产，全冷链配送，直营、加盟、团体供餐为一体”的经营模式，是一家“连锁门店销售为主，团体供餐销售为辅”的中式面点速冻食品制造企业。 三全食品 公司所处行业为方便食品类的速冻食品行业，主要经营业务包含速冻和冷藏面米制品、速冻和冷藏调制食品等。 千味央厨 公司主营业务为面向餐饮企业的速冻面米制品的研发、生产和销售。公司始终秉承“只为餐饮、厨师之选”的战略定位，致力于为餐饮企业提供定制化、标准化的速冻食品及相关餐饮后厨的解决方案。 资料来源：公司公告，渤海证券 2.3 速冻速冻鱼糜及肉鱼糜及肉制品制品仍具发展空间仍具发展空间 速冻调理肉制品又被称为“速冻火锅料”，主要包括速冻鱼糜制品和速冻禽畜肉制品，

37、是将各种肉类原料斩拌配料成型，经过水煮、蒸制、油炸等工艺处理后，进行深度快速冷却，并在低温 （一般-18） 中储存、运输、销售的一类速冻调理食品。 由于我国居民收入、消费水平不断提高，消费者对营养丰富、食用方便的速冻鱼糜制品以及速冻肉制品需求不断增加。同时，伴随着我国餐饮产业中火锅子品类的快速兴起，餐饮标准化及消费场景化带动速冻火锅料高速发展。2012 至 2019年， 我国速冻火锅料市场规模从209亿元增长至502亿元， 年复合增速达13.34%。2020 年， 由于疫情影响我国速冻火锅料市场规模相较上年同期减少 7.97%至 462亿元。 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅

38、读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 15 of 23 图图 23：2012-2020 年我国速冻火锅料市场规模及增速（单位：亿元）年我国速冻火锅料市场规模及增速（单位：亿元） 资料来源：智研咨询，渤海证券 火锅是中餐市场最受欢迎的外出就餐选择，根据 2020 年收入计算，火锅品类约占中国内地中式餐饮市场的比例达到 14.1%。火锅温暖而舒心的特性使其成为亲朋好友在社交聚会中所选用的热门品类。此外，火锅的流行主要归因于其食材选择丰富而多样，火锅餐厅能够迎合个性化口味和偏好。据第三方咨询公司数据，我国火锅餐饮市场规模已由 2016 年的 3955 亿元增至 2019 年的 5188 亿元，年

39、复合增长率达 9.5%。尽管受到疫情影响，2020 年上述规模降至 4380 亿元，但是未来火锅餐饮市场规模或仍将以 14.2%的年复合增长率发展，2025 年达到8501 亿元。 餐饮供应链中提供速冻火锅料制品的企业， 能够凭借高度工业化的生产工艺，实现标准化的食品加工，保证供应食材口味以及品质的一致性，同时分享行业发展高成长性。 图图 24：2016-2025E 年年按城市等级分我国火锅餐饮市场规模按城市等级分我国火锅餐饮市场规模（单位：（单位：十十亿元）亿元） 资料来源：弗若斯特沙利文，渤海证券 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明

40、16 of 23 在速冻火锅料制品行业，东南沿海地区速冻鱼糜制品发展较为成熟，在肉类供应比较发达的山东地区，以生产肉丸的山东企业主要以长江以北为主要市场。从全国范围看，行业龙头与大量中小企业并存，市场较分散。但是随着行业规模化的不断提升，以及龙头企业品牌化的持续推广，市场份额将呈现逐步集中的趋势，全国性品牌正逐渐形成。 表表 3：餐饮供应链中涉及速冻火锅料制品主要公司：餐饮供应链中涉及速冻火锅料制品主要公司 公司名称公司名称 公司主要业务公司主要业务 安井食品 公司主要从事速冻火锅料制品（以速冻鱼糜制品、速冻肉制品为主）和速冻面米制品、速冻菜肴制品等速冻食品的研发、生产和销售，是行业内产品线较

41、为丰富的企业之一。 惠发食品 公司主营业务为包括速冻丸类制品、肠类制品、油炸类制品、串类制品等在内的速冻调理肉制品的研发、生产和销售，所处行业为速冻食品行业下的速冻调理食品行业，致力于打造中国餐饮企业的“中央工厂”，为消费者提供全方位美食的“家庭厨房”。 海欣食品 公司主要从事速冻鱼肉制品与速冻肉制品、速冻面点制品和常温休闲鱼肉制品和常温休闲肉制品的生产和销售，速冻产品主要包括火锅丸滑类（鱼丸、肉丸、福袋、鱼豆腐等） 、速冻米面类（蛋黄烧麦、流沙包等） 、速冻菜肴类（脆毛肚、培根、巴沙鱼片等） ；常温休闲产品包括蟹柳、鱼豆腐、速食关东煮等。 资料来源：公司公告，渤海证券 2.4 速冻菜肴以及烘

42、焙制品速冻菜肴以及烘焙制品高成长性可期高成长性可期 速冻菜肴是以农产、畜牧、水产品为主要原料，经过洗、切以及配制加工等处理后在低温环境下保存运输，并且可直接进行烹饪的预制菜品，属于广义预制菜品之一。速冻菜肴具备便捷、新鲜及健康的特点，丰富的菜品选择能够满足不同的消费需求，逐渐受到家庭以及餐饮业的青睐。 速冻菜肴是由净菜配送逐步发展而来。净菜指新鲜的蔬菜经过分级、清洗、去皮、切分、消毒和包装等处理加工，达到直接烹食或生食的卫生要求。净菜最初供应餐饮行业，使餐厅、配餐公司等降低人工费、水电费和垃圾处理费，减少厨房面积以及设备采购。2000 年前后，我国陆续出现速冻菜肴生产企业，通过对肉禽和水产等原

43、材料的进一步加工，提供了比净菜更丰富的产品种类，并进一步精简了客户的烹饪环节。根据艾媒咨询，广义预制菜品市场规模约 2445 亿元，B 端市场为 1956 亿元。2021 年，中国预制菜行业规模达 3459 亿元，同比增长 19.8%，预计未来中国预制菜市场将保持较高增速，2026 年预制菜市场规模将达 10720亿元。 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 17 of 23 图图 25：2019-2026 年我国预制菜市场规模及预测（单位：亿元）年我国预制菜市场规模及预测（单位：亿元） 资料来源：艾媒咨询，渤海证券 受限于早期冷链运输的成

44、本问题， 行业在发展初期存在销售区域小、 企业数量多、集中度低的特点，行业内的规模以上企业较少。随着冷链物流发展，速冻菜肴储存时间得以大幅延长。经过多年的竞争及发展，行业内的部分优质企业开始树立自身品牌并建立黏性更高的销售渠道，以此形成竞争优势以及壁垒，巩固自身领先地位。但从目前来看，速冻菜肴赛道仍然属于发展初期，未来随着行业发展逐渐成熟，拥有规模及渠道优势的龙头企业或将胜出。 表表 4：餐饮供应链中涉及速冻菜：餐饮供应链中涉及速冻菜肴制品主要公司肴制品主要公司 公司名称公司名称 公司主要业务公司主要业务 味知香 公司自成立以来，专业从事预制菜的研发、生产和销售，致力于为消费者提供健康、绿色、

45、方便、美味的预制菜肴，是行业领先预制菜生产企业之一。目前已建立“味知香”和“馔玉”两大品牌为核心的产品体系， 分别针对C端和B端客户，满足 B、C 端差异化需求。现有产品品类超过 300 种，覆盖肉禽类、水产类及其他类。 安井食品 公司主要从事速冻火锅料制品（以速冻鱼糜制品、速冻肉制品为主）和速冻面米制品、速冻菜肴制品等速冻食品的研发、生产和销售，是行业内产品线较为丰富的企业之一。 海欣食品 公司主要从事速冻鱼肉制品与速冻肉制品、速冻面点制品和常温休闲鱼肉制品和常温休闲肉制品的生产和销售，速冻产品主要包括火锅丸滑类（鱼丸、肉丸、福袋、鱼豆腐等） 、速冻米面类（蛋黄烧麦、流沙包等） 、速冻菜肴类

46、（脆毛肚、培根、巴沙鱼片等） ；常温休闲产品包括蟹柳、鱼豆腐、速食关东煮等。 资料来源：公司公告，渤海证券 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 18 of 23 冷冻烘焙食品指烘焙过程中完成部分或全部工序后进行冷冻处理所得到的烘焙产品，并通过冷冻的方式进行储存运输，大幅延长烘焙产品使用周期。冷冻烘焙技术将烘焙产品的制作分解成为面团制作、烘烤熟制等多个独立的环节。冷冻烘焙食品根据产品形态及工艺的不同可以分为冷冻烘焙半成品及成品，根据产品种类不同又可分为冷冻糕点以及冷冻面包。我国烘焙产业起步较晚，且冷冻烘焙食品在长时间冷冻后存在水分流失、干裂

47、、变形等方面的问题，使得冷冻烘焙食品应用比例相对较低。 未来随着我国经济发展阶段演进， 冷冻烘焙食品技术持续进步，其市场渗透率必将快速增长。2019 年，我国烘焙食品市场零售额达到 2317.73亿元，若以美国冷冻烘焙食品占总烘焙市场比例进行测算，我国冷冻烘焙市场规模有望达 903.68 亿元。 表表 5：不同种类烘焙食品对比：不同种类烘焙食品对比 产产品类别品类别 细分模式特点细分模式特点 优势优势 劣势劣势 冷冻烘焙食品 由中央工厂生产的冷冻烘焙食品。对于冷冻烘焙半成品，烘焙店解冻之后进行烘烤等简单加工后即可对外销售；对于冷冻烘焙成品，解冻后可直销销售食用。 产品新鲜美观、口感和稳定性更好

48、、冷冻条件下保质期更长、烘焙店运营成本低。 需要冷链运输、冷冻保存 现烤现做产品 现场生产，从原料到成品的制作全过程均通过专业设备在烘焙店或附近作坊完成。 产品新鲜美观、口感更好、烘焙店购物氛围好。? 烘焙店运营成本高、对烘焙师傅的要求较高、 产销难以控制、产品的稳定性较低、 保质期短。 预包装产品 由中央工厂生产预包装成品，并且由物流配送至商超、便利店等渠道进行销售。? 常温保存保质期长、运输方便、渠道覆盖成本较低、产品便宜。? 产品口感及新鲜度逊于其他两类、需要使用防腐剂延长保质期。? 资料来源：立高食品招股说明书，国家统计局 大部分中小型连锁烘焙店以及单体烘焙店不具备足够的资金自建中央工

49、厂，需要依赖专业的冷冻烘焙食品生产商提供产品，烘焙行业集中度较低的现状也说明需求的庞大。同时，大型连锁店虽可以自建中央工厂，但是烘焙产品种类众多且生产线投入较大，大量产品无法实现规模经济，因此利用第三方生产的冷冻烘焙食品，可以补充其不具备能力生产或生产成本较高的品类。冷冻烘焙食品所具有的优势，正在不断优化烘焙行业经营模式。 表表 6：餐饮供应链中涉及：餐饮供应链中涉及冷冻烘焙冷冻烘焙制品主要公司制品主要公司 公司名称公司名称 公司主要业务公司主要业务 立高食品 公司主要从事烘焙食品原料以及冷冻烘焙食品的研发、生产和销售。产品主要包括麻薯、挞皮、甜甜圈等冷冻烘焙半成品及成品，以及奶油、水果制品、

50、酱料等烘焙用原料。公司产品类型众多，规格多样，能够充分满足下游不同类型客户采购消费需求。由于产品的不断丰富，公司终端客户也从最初的烘焙门店发展到目前的烘焙门店、餐饮、商超和便利店。 资料来源：公司公告，渤海证券 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 19 of 23 3.复合调味品复合调味品 复合调味料是以基础调味料作为原料，经过进一步的加工，成为具有特殊风味的调味料。我国饮食讲究“五味调和”，烹调以味道复杂为特点，正是调味品之间按照不同比例的复合与调剂才可达到美味的境界。 由于烹饪技能需要长期经验积累，烹饪中多种单一调味品材料准备以及操作

51、繁琐，初学者存在调和的难度，而且难以保证稳定口感，因此复合调味品便应运而生。复合调味品行业仍处发展期，加之疫情期间需求快速增加，使得行业面临一定波动以及竞争加剧是必然的经过。尽管去年需求放缓，但伴随而来的是行业库存以及中小企业的出清，行业竞争格局有所改善。展望未来，复调仍然属于高成长性赛道，在后疫情时期餐饮消费场景逐渐恢复之后，行业有望得以持续改善。 3.1 快速发展快速发展 竞争激烈竞争激烈 相较于传统调味品，复合调味品的工艺流程相对简单，因此产品壁垒较低。传统调味品如酱油，需要经过长时间的发酵酿造，并且受到水源、气候等方面的影响，对自然环境的要求较高。复合调味品主要以混合、炒制为主，口味主

52、要与辅料的选用及其配比有关，机械化生产所需的时间较短。 图图 26：火锅底料工艺流程：火锅底料工艺流程 图图 27：酱油生产流程：酱油生产流程 资料来源：天味食品招股说明书，渤海证券 资料来源：千禾味业招股说明书，渤海证券 2020 年行业规模由于疫情期间居家隔离缘故迎来快速增长，使得相关企业纷纷扩大生产规模，同时不乏新进入者入局，市场竞争格局开始变得日益激烈。新进入者主要包括知名餐饮连锁品牌企业及调味品龙头企业，此外随着直播电商以及社区团购所带来的渠道变革，众多新兴品牌一时兴起。 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 20 of 23 图

53、图 28：天猫榜单部门火锅底料上榜品牌：天猫榜单部门火锅底料上榜品牌 资料来源：公开资料，渤海证券 由于阶段性的供过于求， 导致各个企业纷纷加大费用投放以期推动销售。 2021H1，天味食品销售费用率达 23.18%，同比上升 9.61 个百分点，行业龙头颐海国际同样出现销售费用率上行的趋势。我们预计，未来随着需求端的回落，新进入者长期恐将难以为继， 老牌复调企业持续全国化的进程， 大浪淘沙之后仍将凭借品牌、产品、渠道优势长期立足于市场中。 图图 29：头部企业销售费用率随竞争加剧走高：头部企业销售费用率随竞争加剧走高 资料来源：公开资料，渤海证券 3.2 集中度有待进一步提升集中度有待进一步

54、提升 据 Frost&Sullivan 数据显示，2015 年我国复合调味品市场规模为 751 亿元，占我国调味品市场总规模的 18.2%。而基于上述因素的影响，预计复合调味品市场规模自 2015 年起复合增长率将达到 14.7%，至 2020 年复合调味品市场规模将达到 1488 亿元，占调味品市场总规模的 22.1%。尽管受到疫情影响，复合调味品行业在去年整体表现不尽人意，但随着竞争格局的改善，行业中期仍然具有高成长性。 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 21 of 23 图图 30：我国复合调味品市场规模将持续扩大（单位：十亿元）

55、：我国复合调味品市场规模将持续扩大（单位：十亿元） 资料来源：Frost&Sullivan，渤海证券 目前复合调味品正处于快速增长阶段，渗透率仍然有较大提升空间。行业呈现较为分散化的竞争格局，中小规模企业众多，行业龙头集中度低。我们预计，随着消费升级持续以及头部企业更优质的产品供给，消费者对龙头企业的青睐度有望稳步提升。未来随着餐饮连锁化的加速，下游餐饮企业对复合调味料的品质以及稳定性都提出更高的要求。大型生产厂家将受益于规模化带来的成本下降、生产线优势带来的损耗可控，在激烈的竞争当中立于不败之地。此外，国家对于食品行业监管日益严格，行业进入门槛不断提高，企业优胜劣汰速度加快。目前，复合调味品

56、国标已强制实施，随着行业规范化程度的不断提高，市场份额将持续向优势企业集中。 表表 7：餐饮供应链中涉及复合调味料制品主要公司：餐饮供应链中涉及复合调味料制品主要公司 公司名称公司名称 公司主要业务公司主要业务 天味食品 公司始终秉承“用美味创造美好生活”的使命， 自设立以来一直专注于复合调味料的研发、生产和销售。主要用于家庭、餐饮的烹调，满足消费者对烹调风味多样性和便捷性的追求；同时公司充分利用自身研发优势为国内连锁餐饮企业提供定制餐调产品，满足连锁餐饮客户对产品标准化、食品安全性及口味稳定性的需求。 日辰股份 公司自成立以来始终致力于复合调味料的定制、研发、生产与销售，主要面向食品加工企业

57、和餐饮企业，为其提供复合调味料解决方案。公司主要产品包括酱汁类调味料、粉体类调味料以及少量食品添加剂三大类，千余个品种。 安记食品 公司自成立以来，一直专注于调味品的研发、生产和销售；自 2018 年开始通过OEM 方式生产大健康食品，使公司产品向多品类扩张。调味品类主要产品包括复合调味粉、天然提取物调味料、香辛料、酱类、风味清汤等五大类 500 多个品种。大健康食品包括益生菌、营养补充剂、功能性等固体饮料。 资料来源：公司公告，渤海证券 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 22 of 23 4.投资建议投资建议 尽管今年由于疫情影响，餐

58、饮消费场景部分缺失。但是长期来看，随着社会经济可持续性发展，在后疫情时期，餐饮规模仍将稳步扩大，餐饮的连锁化、外卖的规范化，都为餐饮供应链企业提供了发展机遇。此外，在餐饮行业的成本压力之下， 规模经济使得产业链重心向上游转移， 而冷链物流的发展也为行业保驾护航。速冻制品及复合调味品作为餐饮供应链的主要细分方向，将充分收益行业发展带来的红利，具有渠道先发优势及新品研发能力的企业有望持续提升市场份额，占据市场领先地位。 综上， 我们给予行业“看好”的投资评级， 推荐安井食品 （603345） 、千味央厨（001215） 、立高食品（300973）及天味食品（603317） 。 5.风险提示风险提示

59、 宏观经济下行风险，食品安全问题，疫情防控不及预期 食品饮料食品饮料行业专题行业专题报告报告 请务必阅读正文之后的声明请务必阅读正文之后的声明 23 of 23 投资评级说明投资评级说明： 项目名称 投资评级 评级说明 公司评级标准 买入 未来 6 个月内相对沪深 300 指数涨幅超过 20% 增持 未来 6 个月内相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间 中性 未来 6 个月内相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间 减持 未来 6 个月内相对沪深 300 指数跌幅超过 10% 行业评级标准 看好 未来 12 个月内相对于沪深 300 指数涨幅超过 10% 中性 未来 12

60、个月内相对于沪深 300 指数涨幅介于-10%-10%之间 看淡 未来 12 个月内相对于沪深 300 指数跌幅超过 10% 分析师声明：分析师声明： 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉尽责的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的数据和信息，独立、客观地出具本报告；本报告所表述的任何观点均精准地、如实地反映研究人员的个人观点，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所获取报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接的联系。 免责声明：免责声明： 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公

61、司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，不保证该信息未经任何更新，也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失书面或口头承诺均为无效。我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开发表之前已经使用或了解其中的信息。本报告的版权归渤海证券股份有限公司

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