1、 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 2022 年年 04 月月 26 日日 公司公司研究研究 评级：买入评级：买入(维持维持) 研究所 证券分析师： 薛玉虎 S0350521110005 证券分析师： 刘洁铭 S0350521110006 联系人 ： 肖依琳 S0350121120033 Q1 业绩逆势稳增，看好预制菜业务持续放量业绩逆势稳增，看好预制菜业务持续放量 安井食品（安井食品（603345）年报及一季年报及一季报点评报点评 最近一年走势 相对沪深 300 表现 表现 1M 3M 12M 安井食品 12.5% -12.3% -47.2% 沪深 300 -9.4% -19.7

2、% -25.5% 市场数据 2022/04/26 当前价格（元） 123.74 52 周价格区间（元） 102.00-262.94 总市值（百万） 36,294.08 流通市值（百万） 29,992.39 总股本（万股） 29,330.92 流通股本（万股） 24,238.24 日均成交额（百万） 874.74 近一月换手（%） 1.49 安井食品（603345）公司深度研究 ： 速冻龙头稳成长，预制菜风口抢占 C 位 （买入）*食品加工*薛玉虎，刘洁铭2022-04-07 事件事件: 安井食品发布 2021 年报以及 2022 年一季报：2021 年全年实现收入92.72 亿元，同比增长 3

3、3.12%，归母净利 6.82 亿元，同比增长 13.00%，扣非净利 5.60 亿元，同比增长 0.51%，拟每 10 股派现 6.99 元（含税） 。2022 年一季度收入 23.39 亿元，同比增长 24.16%，归母净利 2.04 亿元，同比增长 17.65%，扣非净利 1.78 亿元，同比增长 13.99%。 投资要点：投资要点： 2021 年年收入延续高增长，收入延续高增长，2022 年年 Q1 在在业绩业绩高基数下仍保持稳增。高基数下仍保持稳增。公司 2021 年 Q4 收入为 31.76 亿元，同比+28.06%，归母净利 1.88亿元，同比-16.11%，收入保持快速增长，利

4、润端表现承压则受到多方面因素影响：1）人工薪酬以及物流费用增长，并加大了技改投入力度；2）低毛利菜肴制品占比提升，拉低整体毛利率水平；3）2021年豆油、 大豆蛋白等部分原材料成本上涨。 今年 Q1 收入在去年高基数（同比增长 47.35%）的基础上，同比增长 24.16%至 23.39 亿元，归母净利同比增长 17.65%至 2.04 亿元。预计剔除并表业务，Q1 收入同比增长 8.5%，利润同比个位数增长，Q1 公司 C 端受到疫情影响，面米类、预制菜类产品供不应求，同时由于旺季气候较冷，推动锁鲜装等火锅料产品的需求增长。 但今年春节时点较早， 疫情下 B 端消费场景受损较严重， 部分地区

5、物流运输难度加大， 导致物流费用支出增加， 对公司业绩有一定负向影响。 公司结合行业现状全渠道均衡发展，使得收入、利润仍然保持稳增。 菜肴制品延续翻菜肴制品延续翻倍增长态势， 特通直营渠道表现亮眼倍增长态势， 特通直营渠道表现亮眼。 全年公司鱼糜制品/肉制品/面米制品/菜肴制品分别实现收入 34.78/21.42/20.54/ 14.29 亿元， 分别同比增长 23.07%/19.16%/23.60%/112.41%。 传统速冻主业保持 20%左右的稳增趋势，菜肴制品则在行业需求持续增长，以及公司聚焦资源推广的推动下，实现翻倍增长。2022 年 Q1受益于居家消费需求增加，面米制品同比增长 1

6、6.59%，菜肴制品延续翻倍态势，同比增长 129.88%，肉制品与鱼糜制品均基本同比持平。渠道方面，2021 年经销渠道同比增长 31.57%至 77.23 亿元。同时， 公司加大了多渠道发展力度， 单独成立直营客户部，与呷哺呷哺、海底捞等餐饮客户，以及湖北旭乐、浙江瑞松等休闲食品上游供应链企业展开积极合作， 特通直营渠道同比增长 173.41%至 4.45 亿元。商超渠道则受到家庭消费回落的影响，仅增长 9.53%。今年 Q1 -0.5569-0.4221-0.2873-0.1525-0.01770.117121/4 21/5 21/7 21/8 21/9 21/1021/1121/12

7、22/1 22/2 22/3 22/4安井食品沪深300证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 经销渠道增长 18.63%至 17.58 亿元，特通直营渠道延续高增趋势，同比增长 295.05%至 1.86 亿元。 毛利率短期承压毛利率短期承压， 净利率改善明显净利率改善明显。 公司 2021 年毛利率下降 3.56%至 22.12%，净利率下降 1.31%至 7.36%，一是由于人工、技改费用增加，直接人工以及制造费用分别同比增长 40.79%/36.25%；二是菜肴制品占比提升，全年菜肴制品占比提升 5.8pct 至 15.4%，其毛利率仅有 14.21%。今年 Q1 毛利率下滑

8、2.29%至 24.20%，主要受到疫情影响， 物流受阻导致运输费用增加， 此外菜肴制品的持续放量对毛利率仍有影响。 由于收入规模的持续扩大， 费用投放的规模效应明显，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别下降 0.68pct、0.35pct、0.32pct。此外，由于新宏业等并表业务所需营销费用投入较少， 对整体净利增长有一定贡献， Q1 公司整体净利率下降 0.48pct至 8.74%，环比提升 2.80pct。 疫情恢复疫情恢复+预制菜业务预制菜业务持续持续放量，全年收入或将延续高增长放量，全年收入或将延续高增长趋势趋势。展望全年，公司将继续发力预制菜业务，大单品继续放量增长， 若疫情因

9、素逐步消退， 收入有望获得更快增长。 目前成本端鱼浆、肉类等主要原材料价格呈现回落趋势，未来公司将结合市场需求以及产品对应原料成本波动情况，适当调整促销政策。同时，今年公司在费用上采取更加精细化的管理方式，以保证盈利水平的稳定。此外，公司拟收购潜江新柳伍食品 70%股权，该公司主要从事鱼糜以及小龙虾加工业务，2021 年收入 8.23 亿元，净利 0.60 亿元。此次收购可进一步保障公司鱼浆原料的稳定供应，提升公司在水产预制菜行业的市场份额，与公司去年收购的洪湖新宏业以及今年拟投资的洪湖预制菜生产基地形成战略呼应，符合公司持续推行的“自产+供应链贴牌+并购”商业模式，进一步积累预制菜行业经营经

10、验，从而实现更快发展。 盈利预测和投资评级盈利预测和投资评级。 我们预计公司2022-2024年EPS分别为3.11、3.83、4.89 元/股，对应 PE 分别为 40/32/25。考虑到公司作为速冻食品行业龙头， 长期经营战略清晰， 传统主业增长稳定， 第二增长曲线预制菜业务表现亮眼，公司有望凭借优秀的综合实力充分享受行业增长红利。同时，新产能释放有条不紊， 长期盈利能力仍有提升空间，维持“买入”评级。 风险提示风险提示：1）行业竞争加剧；2）食品质量安全问题；3）冷链物流运输风险；4）经济下行风险；5）上游原材料价格波动风险；6）预制菜行业渗透率的未来不确定性；7）产能释放不及预期。 P

11、ZiZmZgVyQwPnP6M9R8OoMrRtRnPeRpPtOiNmNwP6MrQrMMYqNzRwMtQsM证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 预测指标预测指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 9272 11562 14598 18889 增长率(%) 33 25 26 29 归母净利润（百万元） 682 912 1124 1433 增长率(%) 13 34 23 27 摊薄每股收益（元） 2.84 3.11 3.83 4.89 ROE(%) 13 7 8 9 P/E 60.13 39.78 32.28 25.32 P/B 8.23 2.8

12、8 2.64 2.39 P/S 4.50 3.14 2.49 1.92 EV/EBITDA 41.56 20.99 15.05 11.31 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究所 证券研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 附表：安井食品盈利预测表 证券代码：证券代码： 603345 股价：股价： 123.74 投资评级：投资评级： 买入买入 日期：日期： 2022/04/26 财务指标财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标与估值每股指标与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 盈利能力盈利能力 每股指标每股指标 ROE 13% 7% 8% 9%

13、 EPS 2.84 3.11 3.83 4.89 毛利率 22% 22% 23% 23% BVPS 20.76 43.00 46.84 51.72 期间费率 13% 12% 12% 12% 估值估值 销售净利率 7% 8% 8% 8% P/E 60.1 39.8 32.3 25.3 成长能力成长能力 P/B 8.2 2.9 2.6 2.4 收入增长率 33% 25% 26% 29% P/S 3.3 3.1 2.5 1.9 利润增长率 13% 34% 23% 27% 营运能力营运能力 利润表（百万元）利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产周转率 1.06 0.6

14、6 0.76 0.86 营业收入营业收入 9272 11562 14598 18889 应收账款周转率 17.14 29.92 28.97 29.20 营业成本 7221 9036 11285 14586 存货周转率 3.84 3.77 3.86 3.85 营业税金及附加 59 19 24 31 偿债能力偿债能力 销售费用 849 1041 1314 1700 资产负债率 41% 27% 28% 31% 管理费用 320 379 438 567 流动比 1.38 3.02 2.98 2.76 财务费用 1 0 0 0 速动比 0.59 2.28 2.18 1.96 其他费用/（-收入） 88

15、173 204 264 营业利润营业利润 860 1171 1443 1842 资产负债表（百万元）资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业外净收支 19 14 18 22 现金及现金等价物 1200 9283 10150 11700 利润总额利润总额 879 1185 1461 1864 应收款项 542 386 504 647 所得税费用 193 270 333 424 存货净额 2414 3065 3778 4907 净利润净利润 687 915 1129 1439 其他流动资产 204 229 264 315 少数股东损益 5 3 4 6 流动资产合计

16、流动资产合计 4361 12963 14697 17570 归属于母公司净利润归属于母公司净利润 682 912 1124 1433 固定资产 2899 2894 2892 2836 在建工程 316 348 335 336 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 无形资产及其他 1196 1247 1298 1349 经营活动现金流经营活动现金流 538 1842 1224 1911 长期股权投资 0 0 0 0 净利润 682 912 1124 1433 资产总计资产总计 8771 17452 19221 22091 少数股东权益 5 3

17、4 6 短期借款 256 256 256 256 折旧摊销 251 395 436 476 应付款项 1652 2273 2792 3629 公允价值变动 0 0 0 0 预收帐款 0 590 496 756 营运资金变动 -407 618 -225 107 其他流动负债 1243 1169 1384 1718 投资活动现金流投资活动现金流 -216 -387 -356 -361 流动负债合计流动负债合计 3150 4288 4929 6359 资本支出 -908 -462 -458 -456 长期借款及应付债券 141 141 141 141 长期投资 662 0 0 0 其他长期负债 33

18、6 336 336 336 其他 30 76 102 94 长期负债合计长期负债合计 477 477 477 477 筹资活动现金流筹资活动现金流 -76 6627 0 0 负债合计负债合计 3628 4765 5406 6836 债务融资 126 0 0 0 股本 244 293 293 293 权益融资 0 6627 0 0 股东权益 5144 12686 13815 15255 其它 -202 0 0 0 负债和股东权益总计负债和股东权益总计 8771 17452 19221 22091 现金净增加额现金净增加额 244 8082 868 1550 资料来源：Wind 资讯、国海证券研究

19、所 国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 【食品饮料小组介绍】【食品饮料小组介绍】 刘洁铭，上海交通大学企业管理专业硕士，CPA，十年食品饮料行业研究经验，食品饮料板块全覆盖。 薛玉虎，研究所食品饮料行业首席分析师，十五年消费品从业及研究经验，专注于行业研究，连续多年上榜新财富、金牛奖、水晶球、中国保险资产管理业最受欢迎分析师等奖项。 【分【分析师承诺】析师承诺】 薛玉虎, 刘洁铭, 本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾

20、因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。 【国海证券投资评级标准】【国海证券投资评级标准】 行业投资评级 推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深 300 指数； 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深 300 指数； 回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深 300 指数。 股票投资评级 买入：相对沪深 300 指数涨幅 20%以上； 增持：相对沪深 300 指数涨幅介于 10%20%之间； 中性：相对沪深 300 指数涨幅介于-10%10%之间； 卖出：相对沪深 300 指数跌幅 10%以上。 【免责声明】【免责声明】 本报告的风险等级定级为R3，仅供

21、符合国海证券股份有限公司（简称“本公司” ）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户” ）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值

22、及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易， 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。 【风险提示】【风险提示】 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如

23、有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。 投资者务必注意， 其据此做出的任何投资决策与本国海证券股份有限公司 国海证券研究所 请务必阅读正文后免责条款部分 公司、本公司员工或者关联机构无关。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构” ）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本公司、 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 【郑重声明】【郑重声明】 本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。