1、 1 2022 年 5 月 24 日 股市有风险 入市须谨慎 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司 公司网址： 联系电话： 传真： 行业分类： 农林牧渔 农林牧渔行业深度报告： 以史为鉴，纵观战后粮食危机 中航证券研究所 分析师： 彭海兰 证券执业证书号：S0640517080001 邮箱： 研究助理： 陈翼 证券执业证书号：SO640121080014 邮箱： 行业投资评级 增持

2、SW 农林牧渔（22.5.23） 3327.95 基础数据基础数据（22.5.23） 沪深 300 4955.96 总市值（亿元） 14989.19 流通市值（亿元） 6387.96 PE（TTM） 115.15 PB 3.29 近一年近一年行业行业指数指数与沪深与沪深 300300 走势对走势对比比 资料来源：wind，中航证券研究所 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2021-05-242021-06-112021-07-022021-07-222021-08-112021-08-312021-09-222021-10-192021-11-082021-11-26

3、2021-12-162022-01-062022-01-262022-02-222022-03-142022-04-012022-04-252022-05-18SW农林牧渔沪深300 粮价分析粮价分析框架框架 粮食粮食供给和需求决定了全球粮食市场的均衡价格供给和需求决定了全球粮食市场的均衡价格， 粮食供求状况粮食供求状况又受到气候变化、国际政治和经济形势的综合影响，粮食危机是多因又受到气候变化、国际政治和经济形势的综合影响，粮食危机是多因素共同驱动的结果。素共同驱动的结果。气候异常和国际争端、保护主义会抬升粮食生产贸易的不确定性，而经济发展和粮食能源属性等经济要素支撑粮食需求。此外货币因素对粮

4、价形成持续的扰动。 战后粮食危机战后粮食危机 回溯历史，二战后全球大致发生了六次粮价的大幅波动。分别是1972 年-1974 年、1977 年-1980 年、2000 年-2004 年、2006-2008 年、2010 年-2012 年和 2020 年以来发生的粮食危机。粮价涨幅分别为166%、45%、74%、90%、47%和 122%。综合来看，气候、政治和经济三大因素是酝酿粮食危机的主要因素。而细数数次危机，国际政治博弈而细数数次危机，国际政治博弈是多次粮食危机的主导因素，直接推动了粮价短时间快速、大幅度的是多次粮食危机的主导因素，直接推动了粮价短时间快速、大幅度的攀升。攀升。 粮食危机的

5、粮食危机的再思考再思考 自然气候影响有所削弱自然气候影响有所削弱。异常天气是诱发粮食减产和供给走弱的重要原因，但气候因素主导全球性粮食危机的概率较低。同时，全球农业技术的进步也提升了粮食生产应对气候风险的能力。 经济货币因素持续催化经济货币因素持续催化。经济增长推动人均粮食消费提升。油价高企，生物能源开发需求提升，粮食能源属性强化。货币因素对粮价总体影响有限，并不决定粮食价格，短期形成催化。 政治博弈因素或将加强政治博弈因素或将加强。国际关系、地区争端是主导粮食危机的重要因素，并从粮食产量、物流贸易和种植成本等多方面影响粮食供需。近年逆全球化浪潮涌动和保护主义抬头，国家之间的政治博弈或国家之间

6、的政治博弈或持续持续加强，粮食战略储备将进一步提升粮食价格中枢。加强，粮食战略储备将进一步提升粮食价格中枢。 对资本市场影响对资本市场影响 1 1）粮食危机直接推动了相关板块行情。2 2）种植、农化板块的预种植、农化板块的预期高点在粮食期高点在粮食周期周期高点前。粮价高点后，预期回归，相关板块仍有较高点前。粮价高点后，预期回归，相关板块仍有较好表现。好表现。 3 3） 农化板块相较于种植板块景气延后。 农化具备一定后周期农化具备一定后周期属性， 板块在粮食价格创造高点后仍表现强势。属性， 板块在粮食价格创造高点后仍表现强势。 4 4） 国外种植板块标的较国内相关上市公司总体更强，这由国情决定。

7、我国主粮库存高，政策影响力大，有效控制了国际市场行情的传导。 2 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 投资建议投资建议 ： 本次全球粮食本次全球粮食行情行情强势仍可能持续受到俄乌危机、气候异常下保护主义抬升的支撑。强势仍可能持续受到俄乌危机、气候异常下保护主义抬升的支撑。大国博弈、气候因素是重要的观察点，货币因素也可能催化。国际政治上国际政治上，大国博弈加剧、保护主义抬升、“逆全球化”的趋势显现，全球粮食战略重要性不断提升，价格中枢有望得到支撑。气候气候因素上因素上，拉尼娜现象一

8、般持续 2-3 年，22 年极端天气的风险仍存，印度高温等事件仍需持续观察。货币因素上货币因素上，美联储加息预期落地，加息预期走弱可能催化粮价行情。 粮食危机粮食危机对于资本市场影响对于资本市场影响，1 1）国内外资本市场一样，粮食危机直接推动了相关标的的股价快速抬升；2 2）种植、农化板块的预期高点在粮食和食品价格高点前。但粮价高点后，预期回归，种植、农化等相关板块仍有较好表现。3 3）农化板块相较于种植板块景气延后。种植板块是粮食食品价格涨价的直接受益板块，而农化具备一定后周期属性，板块表现在粮食价格创造高点后仍表现强势。4 4）国外种植板块标的较国内相关上市公司总体更强，这由国情决定。

9、全球粮食价格高企会抬升国内种植企业的盈利预期， 但我国主粮库存高， 政策影响力大，有效控制了国际市场行情的传导。 交易上， 建议关注三个板块：交易上， 建议关注三个板块： 1 1） 种植板块： 苏垦农发、 北大荒；） 种植板块： 苏垦农发、 北大荒； 2 2） 种子板块： 隆平高科、） 种子板块： 隆平高科、大北农、登海种业；大北农、登海种业；3 3）化肥农药：云天化、安道麦、扬农化工等。）化肥农药：云天化、安道麦、扬农化工等。 风险提示风险提示： 1. 俄乌局势和地缘政治博弈缓和，农产品、石油、化工品大宗流通贸易恢复。 2. 疫后全球供应链恢复， 经济复苏， 美联储超预期加息扰动农产品为代表

10、的大宗商品价格。 3. 气候对全球粮食生产影响不及预期，全球粮食在技术和基建支撑下超预期增产。 nWeZrPsRsPrMoPqOmPbRdN9PtRpPsQpNlOpPqNjMpNpR7NpOnNwMqQxOwMoNsM 3 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 目录 一、全球粮价分析框架 . 5 二、历次全球粮食危机 . 6 2.1 1972-1974 年：石油危机+气候扰动. 6 2.2 1977-1980 年：石油危机+经济滞胀. 7 2.3 2000-2004 年：货币宽松

11、+战争影响. 8 2.4 2006-2008 年：贸易保护+生物能源. 9 2.5 2010-2012 年：极端天气+量化宽松. 10 2.6 2020 年至今：疫情持续+俄乌冲突+气候异常 . 10 三、粮食危机的再思考 . 11 3.1 自然气候影响有所削弱 .11 3.2 经济货币因素持续催化 . 13 3.3 政治博弈因素或将加强 . 15 四、粮食危机对资本市场影响 . 16 4.1 粮食危机对海外市场相关板块的影响. 16 4.2 粮食危机对国内市场相关板块的影响. 17 五、投资建议 . 20 六、风险提示 . 21 4 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究

12、报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 图表目录 图 1 粮食价格波动因素分析框架 . 5 图 2 历次全球粮食危机一览 . 6 图 3 厄尔尼诺-拉尼娜交替出现，美元贬值和油价暴涨 . 7 图 4 全球谷物产销差下降，美国油价及通胀高企 . 8 图 5 全球粮食价格两度上涨，美联储进入降息周期 . 8 图 6 粮食期货价格大幅上升，生物燃料的粮食原料需求激增 . 9 图 7 拉尼娜严重影响粮食产量，量化宽松助推粮价上涨 . 10 图 8 2019 年全球小麦库存下滑，粮食大国采取贸易限制 .11 图 9 全球周期出现气候异常 . 12 图

13、 10 气象周期轮替，区域极端天气频发；灌溉等基础设施使人类应对气候变化能力增强（千公顷） . 13 图 11 全球农业技术和基建支撑主要粮食品种单产提升（单位：百克每公顷） . 13 图 12 全球经济增长带动人均粮食消费提升；石油价格带动燃料乙醇产量趋势走高 . 14 图 13 从长周期看，货币因素并不决定粮食和食品价格走势 . 14 图 14 政治因素多次主导了粮食危机 . 15 图 15 近代三波“全球化”浪潮 . 16 图 16 全球粮食危机和海外种植板块公司股价波动，以及相对道琼斯指数的相对走势 . 17 图 17 全球粮食危机和海外农化板块公司股价波动，以及相对道琼斯指数的相对走

14、势 . 17 图 18 全球粮食危机和 A 股种植板块公司股价波动，以及相对上证指数的相对走势 . 18 图 19 全球粮食危机和 A 股农化板块公司股价波动，以及相对上证指数的相对走势 . 19 5 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 一一、全球粮、全球粮价分析框架价分析框架 粮食供给和需求决定了全球粮食市场的均衡价格， 粮食供求状况又受到气候变化、 国际政治和经济形势的综合影响，粮食危机总是多因素共同驱动的结果。 一是一是气候变化直接影响粮食产量的丰歉程度，改变粮食供给以影响

15、粮价。 二是二是国际间政治博弈行为构成粮价变动的重要因素。一方面地区冲突和战争导致粮食减产，另一方面保护主义阻断石油、粮食大宗贸易，粮食供给趋紧导致价格上涨。 三是三是经济因素也深刻影响全球粮食的供需。全球人口增加和生物燃料快速发展加大了粮食需求，同时经济周期波动，货币因素也会对粮价产生扰动。 综合来看，气候、政治和经济三大因素分别作用于粮食供需，深刻影响了全球粮价的走势。 图图 1 1 粮食价格波动因素分析框架粮食价格波动因素分析框架 资料来源：中航证券研究所资料来源：中航证券研究所 本研究以CRB 食品指数为直接指标反映自二战以来全球历次粮食价格异常走高(粮食危机)的过程，通过对不同历史阶

16、段（冷战期间、冷战后）粮食危机梳理和比较，清晰历次粮食危机发生背景的主导、助推、催化因素，对分析当前和未来全球粮食供需风险做参考。 6 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 图图 2 2 历次全球粮食危机一历次全球粮食危机一览览 资料来源：资料来源：W Windind，中航证券研究所中航证券研究所 二、历次二、历次全球全球粮食危机粮食危机 2 2. .1 1 19721972- -19741974 年：石油危机年：石油危机+ +气候扰动气候扰动 石油危机和天气扰动表面上主导了本轮粮

17、食危机，此外美国粮食援助体系存在的结构化矛盾。 气候：气候：厄尔尼诺-拉尼娜现象交替，美苏等产粮国均受影响，1972 年全球小麦库销比下降至 21.2%，跌破 10 年最低点。 政治：政治：1973 年 10 月，第四次中东战争爆发，OPEC 石油禁运导致油价从 2.7 美元/桶上涨至 13 美元/桶，推动运费和化肥等农资价格飙升，粮食危机愈演愈烈。 经济：经济：1）1970 年布雷顿森林体系崩溃后美元持续贬值，西方国家经济滞胀使大宗商品价格攀高。2）贸易方面，苏联 1973 年向美国采购小麦 1900 万吨，占全美小麦总产量的 1/4，几乎掏空美国余量库存，美国粮食援助体系难以为继，推动粮价

18、上升。 00500600700284062200420062008200022CRB现货指数：食品中东战争，石油危机伊朗政变、两伊战争，第二次石油危机伊拉克战争次贷危机，生物燃料激增，保护主义抬升气候异常,后金融危机新冠疫情,俄乌战争+166%+45%+74%+90%+47%+122% 7 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文

19、之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 1975 年美国实施粮食禁运降低屯粮需求，粮价应声下跌。同时美苏达成粮食协议，规定苏联向美购粮超过 800 万吨须美国政府批准，粮食供需格局改善。此外油价小幅回落至 10 美元/桶也降低了粮食成本，本轮粮价步入回落行情。 图图 3 3 厄尔尼诺厄尔尼诺- -拉尼娜交替出现拉尼娜交替出现，美元贬值和油价暴涨，美元贬值和油价暴涨 资料来源：资料来源：W Windind，中航证券研究所中航证券研究所 2 2.2 .2 1971977 7- -1981980 0 年年：石油危机：石油危机+ +经济经济滞胀滞胀 石油危机和经济滞胀引发了 70 年代的第二次粮食危

20、机。 气候：气候：70 年代末欧洲气候异常，美国遭遇严重干旱，粮食产销差连续下滑，1980 年产需缺口达 1082 万吨，库销比回落至 21%。 政治：政治：1978 年伊朗政变、1980 年两伊战争引发第二次石油危机，油价从 1978 年初的 14.5 美元/桶涨到 1979 年 11 月最高 40.75 美元/桶，带动农资价格攀升，同期肥料价格指数上涨了 42%，油价暴涨是本次粮价上涨的主因。 经济：经济：美国采取积极货币政策应对滞胀，叠加油价高位，1980 年 3 月 CPI 达 14.8%，美元贬值及金融资本过剩传导至粮食市场，推动粮食价格大幅上涨。 1982 年美国提高利率改善通胀，

21、大宗商品价格回落，油价从 1981 年初 39.77 美元/桶至最低 9.62 美元/桶， 粮价随之下跌， 经济彻底走出滞胀是本轮粮价回落的重要原因。 -20-1001020-------061975-11南方涛动指数1970.6-1971.12强拉尼娜1972.4-1973.2强厄尔尼诺1973.6-1974.5强拉尼娜 8 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责

22、声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 图图 4 4 全球全球谷物产销差下降谷物产销差下降，美国油价及通胀高企美国油价及通胀高企 资料来源：资料来源：U USDASDA，W Windind，中航证券研究所中航证券研究所 2 2.3 .3 20002000- -20042004 年：货币宽松年：货币宽松+ +战争战争影响影响 美联储数次降息推高粮价后，伊拉克战争再度拉升粮价至本轮行情高点。 经济：经济：2000 年互联网泡沫破灭，经济陷入衰退，美联储多次降息后联邦基金利率从2000 年的 6.4%下调至 2003 年中的 1%，资本大量进入粮食市场导致 CRB 食品现货指

23、数上涨了 41%。 政治：政治：伊拉克战争在 2003 年 3 月爆发，导致中东航线基本停运，绕道南非导致运输及保险费用上升，在降息尾声之际再度推高粮价到峰值。2004 年 3 月后，随着美联储降息结束，战争影响逐渐被消化以及主要产粮国粮食单产恢复，粮食价格逐渐回落。 图图 5 5 全球全球粮食价格两度上涨粮食价格两度上涨，美联储美联储进入降息周期进入降息周期 20%21%22%23%24%25%26%27%-0200003000040000500006000070000019811982产销差(千吨)库销比54045

24、2%4%6%8%10%12%14%16%-------09美国:CPI:当月同比世界银行:原油:均价(美元/桶)0240260280300320CRB现货指数:食品0%1%2%3%4%5%6%7%8%1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006美国:利率和价格指数:有效联邦基金利率美国:GDP:现价:同比 9 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券

25、研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 资料来源：资料来源：W Windind，中航证券研究所中航证券研究所 2 2.4 .4 20062006- -20082008 年：年：贸易保护贸易保护+ +生物生物能源能源 本轮粮食危机是突发性、周期性、结构性和货币性等诸多因素共振的结果，粮食价格攀升至 1970 年以来的最高水平。 气候：气候：2006-2008 年全球气象灾害频发，美国持续高温，欧洲和北美惨遭风暴，亚洲洪涝和寒潮等致使粮食产量下降。据 FAO 报告,2008 年全球谷物库存空前低下，库存量-使用量比率为 16%，为过去 45

26、 年最低水平。 政治：政治：1）伊拉克战争导致国际运输受阻，运费推动粮价上涨。2）贸易政策：据 FAO统计，超过 40 个国家和地区采取贸易干预政策，造成粮食供应短缺和价格上涨。3）间接引致油价上涨：2008 年石油价格较 2006 年初上涨了 110.6%，据 FAO 统计，2008 头两个月化肥价格同比上涨 160%，进一步推高粮食价格。 经济：经济：1）经济危机：2008 年美国次贷危机和量化宽松政策，流动性释放后热钱大量投向粮食，四大粮商肆意炒作后粮价出现非理性飙涨。2）工业争粮：美国 2007 年通过“能源独立及安全法案”，规定 2008 年生物能源产量必须由 54 亿加仑增至 90

27、 亿加仑，据 FAO 估计，美国 2008 年玉米工业使用量增长了 30%，生物燃料原料需求激增导致粮价居高不下。 高粮价和巨额补贴扩大了全球种植面积， 同时各国贸易限制也缓解了粮价高涨， 中储粮密集投放粮食平抑价格，四大粮商无力继续推高粮价，炒粮受阻后价格回落。 图图 6 6 粮食期货价格粮食期货价格大幅大幅上升上升，生物燃料的粮食原料需求激增生物燃料的粮食原料需求激增 300500700900017002007-01-032008-01-032009-01-03期货收盘价(美分/蒲式耳)玉米小麦大豆020406080002200420062008

28、2001620182020全球生物燃料产量（十亿升）燃料乙醇生物柴油 10 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 资料来源：资料来源：W Windind，中航证券研究所中航证券研究所 2 2.5 .5 20102010- -20122012 年年：极端天气：极端天气+ +量化宽松量化宽松 本轮粮价波动持续较短， 极端天气减产是主导因素， 贸易政策变化和美国两轮量化宽松助推了粮价高涨。 气候：气候：厄尔尼诺指数持续 1 年低于-0.5，俄罗斯、美国、欧洲等百余国

29、出现干旱，特大洪灾席卷巴西和澳大利亚等产粮国，2010 年全球谷物产量骤减 2594 万吨。 政治：政治：1）叙利亚内战减少中东粮食供给。2）国际贸易：多国限制粮食出口加剧了供需矛盾，2010 年俄罗斯、乌克兰实行粮食出口禁令，2011 年印度停止出口大部分食物产品，阿根廷对玉米实行出口配额限制。 经济：经济：1）生物能源争粮：油价高位波动刺激了生物能源对粮食的需求，2010 年全球燃料乙醇达 850 亿升，同比增加了 16%。2）金融危机影响持续：美国两轮 QE 致流动性过剩，投机性炒粮依旧火热，粮食价格中枢上移。 极端气候缓解后各国粮食种植恢复正常，贸易保护政策也逐渐取消，供需基本面改善，

30、全球粮食价格回落。 图图 7 7 拉尼娜严重影响粮食产量拉尼娜严重影响粮食产量，量化宽松量化宽松助推助推粮价上涨粮价上涨 资料来源：资料来源：W Windind，中航证券研究所中航证券研究所 2 2.6 .6 20202020 年至今年至今：疫情持续疫情持续+ +俄乌冲突俄乌冲突+ +气候异常气候异常 疫情扰乱供应、俄乌局势恶化和气候影响下，全球或面临二战以来最大粮食危机。 20227-2-2-1-1011------

31、082012-11产量:谷物:全球(亿吨)厄尔尼诺指数-1%0%1%2%3%4%5%200250300350400450500550CRB现货指数:食品美国:联邦基金利率 11 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 气候：气候：2020 年初西亚和东非爆发罕见蝗灾，2021 年出现罕见双拉尼娜现象，2022 年初汤加火山爆发，小麦大国印度遭遇 1901 年有记录以来最高气温，异常天气频发导致全球小麦产量下降，据 USDA 预测 2022/23 世界小麦产量将减少 2150 万吨，期

32、末库存将减少 5%至 2.67 亿吨，为六年最低水平。 经济：经济：2020 年初美国降息并实行量化宽松政策，货币宽松加剧了全球通胀，推升粮食上涨。 政治政治: :俄乌冲突导致乌克兰春播面积已下降至 700 万公顷，同比减少一半。俄罗斯是全球最大的化肥供应商， 氮磷钾肥均为全球出口前三位， 暂停化肥出口将影响全球粮食产量和价格。此外，战争和疫情冲击全球供应链，油价暴涨超过 100 美元/桶，进出口贸易管制趋严，3 月以来已有多个产粮大国限制粮食出口，全球粮价在供需紧张、生产运输成本激增背景下迭创新高。 图图 8 8 2 2019019 年全球小麦库存下滑年全球小麦库存下滑，粮食大国采取贸易限制

33、粮食大国采取贸易限制 资料来源：资料来源：U USDASDA，新浪财经新浪财经，凤凰凤凰财经财经，中航证券研究所中航证券研究所 三三、粮食危机的再思考粮食危机的再思考 3 3.1.1 自然气候影响有所削弱自然气候影响有所削弱 粮食的生产和供需平衡与气候因素密切相关，但气候变化往往直接导致粮食危机的概率较小。南方涛动指数 50 年维度的历史变化来看，厄尔尼诺和拉尼娜现象交替出现，32%33%34%35%36%37%38%39%40%41%265270275280285290295300200202021期末库存(百万吨)库销比 12 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证

34、券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 全球自然灾害频繁发生， 形成极端天气并影响全球主要农产品生产贸易国， 主导全球性粮食危机的次数并不多（例如，2010-2012 年粮食危机）。 不过， 气候导致的粮食减产是发生粮食危机的重要助推因素。 政治经济等其他因素往往会借力自然灾害引发的减产预期干预全球粮食市场的供需， 进而引发粮价波动。 如投机资本常依靠减产预期哄抬粮价，各国粮食出口贸易政策多受粮食减产影响等。 图图 9 9 全球周期出现气候异常全球周期出现气候异常（SOISOI 指数：指数：% %） 资料来源：资料来源：澳

35、大利亚澳大利亚气象局气象局，中航证券研究所中航证券研究所 气候监测预警系统和农业生产技术的发展进步，提高了种植产业抵御自然灾害的能力，粮食产量受气候单一因素影响的程度有所减弱。截止 2019 年，全球装备灌溉用地扩大到 341585 万公顷，40 年间装备灌溉用地占比提升 1.4pcts 至 2.6%，降低了降水量波动给粮食生产带来的干扰，保障了粮食的生产和供给。此外，灌溉水利、种业科技、植保机械和温室实践等现代农业生产技术和模式创新应用，弱化了自然灾害给全球粮食供给造成的影响。 全球主要粮食品种在长历史中单产水平不断提升。截至 2020 年，小麦、稻谷、玉米和大豆单产分别为 34744 百克

36、每公顷、46089 百克每公顷、57547 百克每公顷、27842 百克每公顷，较 1961 年分别提高了 219%、147%、196%、147%。 13 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 图图 1010 气象周期轮替，区域极端天气频发气象周期轮替，区域极端天气频发；灌溉；灌溉等等基础设施使人类应对气候变化能力增强基础设施使人类应对气候变化能力增强（千公顷）（千公顷） 资料来源：资料来源：澳大利亚气象局澳大利亚气象局，FAOFAO，中航证券研究所中航证券研究所 图图 1111

37、全球农业技术和基建支撑主要粮食品种单产提升全球农业技术和基建支撑主要粮食品种单产提升（单位：百克每公顷单位：百克每公顷） 资料来源：资料来源：FAOFAO，中航证券研究所中航证券研究所 3.3.2 2 经济货币因素持续催化经济货币因素持续催化 经济发展不仅推升了人均粮食需求量的提升， 还导致了用粮结构的变化， 非口粮用途需求大幅提升，增加了粮食供需失衡的风险。进入 21 世纪之后，全球 GDP 基本保持 3%以上的增速，经济快速发展促进人均粮食消费量大幅提升，2021 年人均粮食消费量为 341公斤，较本世纪初提升了 13%，使得粮食需求不断增加。 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.

38、5%3.0%05000002000002500003000003500004000007654320062009201220152018装备灌溉用地装备灌溉用地占比0000040000500006000070000小麦单产稻谷单产玉米单产大豆单产 14 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 经济发展也带动了非口粮需求的趋势性提升。

39、 一是工业用粮需求增加。 石油价格高涨使得生物燃料性价比显现， 20年间全球燃料乙醇年产量大幅增加， 年均复合增长率为9%，2017 年开始燃料乙醇年产量已超过 1000 亿升，玉米、大豆等粮食的工业消耗量持续走高。二是饲料用粮需求上升。经济水平提高使得居民消费结构持续升级，肉、蛋、奶和畜禽类等食品消费增加，提升了饲料用粮的需求。 图图 1212 全球经济增长带动人均粮食消费提升；石油价格带动燃料乙醇产量趋势走高全球经济增长带动人均粮食消费提升；石油价格带动燃料乙醇产量趋势走高 资料来源：资料来源：WindWind，中航证券研究所，中航证券研究所 经济周期更迭、 美元币值变动对国际粮食价格形成

40、重要影响。 但从长周期视角观察货币因素对粮食和食品价格的影响， 并不起到决定性作用， 货币对粮价的影响主要还是短期扰动为主。 当前美联储加息周期启动， 短期对全球粮价有所抑制，但主要品种依然高位运行， 加息缩表对粮价的压制作用相对有限，而俄乌争端和贸易保护等非货币因素对粮价形成了强力支撑，未来加息预期走弱有可能进一步催化全球粮食价格。 图图 1313 从长周期看，货币因素并不决定粮食和食品价格走势从长周期看，货币因素并不决定粮食和食品价格走势 降息周期 起始当年 食品价格 涨跌幅 加息周期 起始当年 食品价格 涨跌幅 1960 年 6.0% 1968 年 5.7% 1970 年 -2.8% 1

41、972 年 17.5% 1974 年 29.4% 1977 年 9.3% 1981 年 -16.1% 1987 年 3.5% 1989 年 -9.3% 1994 年 -2.4% 2001 年 10.8% 2004 年 2.3% 2007 年 21.7% 2016 年 1.1% -4.0%-3.0%-2.0%-1.0%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%2702802903003350人均粮食消费量(公斤)全球:GDP:同比0204060800150200250石油价格指数燃料乙醇年产量（十亿升） 15 中航证券研究所发布中航证券研究所发布

42、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 资料来源：资料来源：WindWind，中航证券研究所中航证券研究所 3 3.3.3 政治博弈因素或将加强政治博弈因素或将加强 纵观历次粮食危机， 政治博弈与粮食危机如影随形， 多次成为大幅抬升粮价的核心诱因。 从生产端看，政治博弈形成的局部武装冲突不仅中断和摧毁了农业生产进程，减少了粮食的供给。 还直接引发了石油危机，导致以石油为原料的农资产品价格上涨，种植成本高涨进一步抬高了粮食的价格。 从贸易端看， 区域战争干扰甚至阻断了国际粮食的贸易系统， 部分国家粮食出口的限制、 战争地

43、带供应链断裂停滞都加大了粮食进口国缺粮风险，国家之间的粮食供需不匹配推动了粮食危机的演绎。 图图 1414 政治因素政治因素多次多次主导了粮食危机主导了粮食危机 时间时间 事件事件 主导因素主导因素 助推因素助推因素 催化因素催化因素 涨幅涨幅 19721972- -19741974 第一次石油危机第一次石油危机 中东战争爆发 厄尔尼诺-拉尼娜交替出现 布雷顿森林体系崩溃后美元持续贬值 166% 19771977- -19801980 第二次石油危机第二次石油危机 伊朗政变、两伊战争 欧洲气候异常和美国干旱 美国实行积极货币政策，美元贬值 45% 20002000- -20042004 伊拉克

44、战争伊拉克战争 伊拉克战争爆发，中东航线基本停运 美联储宽松货币政策 74% 20062006- -20082008 多因素共振多因素共振 保护主义抬升，大宗商品涨价，生物燃料激增 欧美亚洲极端天气频发 次贷危机宽松政策 90% 20102010- -20122012 极端天气极端天气 粮食大国旱灾严重 多个粮食主产国出口禁令 后金融危机货币宽松、石油走高 47% 20202020- -今今 全球疫情全球疫情- -俄乌俄乌危机危机 疫情和俄乌危机影响生产和供应链 美联储宽松货币政策 印度等国气候异常 122% 资料来源：资料来源：WindWind，中航证券研究所中航证券研究所 当前，人类在历经

45、了三次全球化浪潮后， “逆全球化”趋势初步显现，全球粮食市场中的大国博弈成分或持续增加， 粮食危机边际风险不断增大。 百余年的全球化浪潮加深了国际合作， 一定程度上改善了粮食供需的区域不平衡， 但近年逆全球化思潮和贸易保护主义兴起打破了原有的国际粮食贸易秩序。 产粮国出口限制和进口国战略储备， 都将加剧全球粮食的供需缺口，或逐步支撑粮食价格中枢的上移。 16 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 图图 1515 近代三波“全球化”近代三波“全球化”浪潮浪潮 资料来源：资料来源：Wo

46、rldWorld BankBank，中航证券研究所中航证券研究所 四、四、粮食危机对粮食危机对资本资本市场影响市场影响 4 4. .1 1 粮食危机对粮食危机对海外海外市场相关市场相关板块的影响板块的影响 1) 粮食危机直接推动了海外资本市场相关标的的股价快速抬升。 2006 年-2008 年粮食食品价格快速上涨的阶段， 种植、 农化等板块上市公司股价也创造了阶段性高点。 以2002年为基，种植板块，ADM 股价当轮最高涨 237.4%，邦吉股价当轮最高涨 516.3%；农化板块，先正达股价当轮最高涨 420.2%；巴斯夫股价当轮最高涨 339.2%； 2) 种植、农化板块的预期高点在粮食和食

47、品价格高点前，但粮价高点后，种植、农化等相关板块仍有较好表现。种植板块，ADM 和邦吉股价分别在 2008 年 4 月 21 日、2008年 1 月 14 日创下阶段性高点；农化板块，先正达和巴斯夫股价分别在 2008 年 4 月21 日、 2008 年 4 月 21 日创下高点。 均提前于 2008 年 7 月的食品价格阶段高点。 2011年 8 月 CRB 食品价格创下新高后，种植产业景气，种植和农化板块仍延续较好的走势，并保持较为明显的相对收益。 3) 农化板块相较于种植板块景气延后。种植板块是粮食食品价格涨价的直接受益板块，而农化具备一定后周期属性， 板块表现在粮食价格创造高点后仍能在

48、较长时间内表现强势。CRB 食品价格在 2011 年 8 月创下当轮粮食危机高点，海外种植板块标的 ADM、 17 中航证券研究所发布中航证券研究所发布 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 农林牧渔行业深度报告 邦吉股价在 2015 年 6 月达到高点后趋势性下行，而农化板块强势延续至 2018 年年初。 图图 1616 全球粮食危机和全球粮食危机和海外种植板块公司海外种植板块公司股价波动，以及相对道琼斯指数的相对走势股价波动，以及相对道琼斯指数的相对走势 资料来源：资料来源：WindWind，中航证券研究所中航证券研究所 图图 1717

49、 全球粮食危机和海外农化板块公司股价波动，以及相对道琼斯指数的相对走势全球粮食危机和海外农化板块公司股价波动，以及相对道琼斯指数的相对走势 资料来源：资料来源：WindWind，中航证券研究所中航证券研究所 4 4. .2 2 粮食危机对国内粮食危机对国内市场市场相关板块的影响相关板块的影响 1) 国内与海外资本市场一样，粮食危机直接推动了相关标的的股价快速抬升。2006 年-2008 年粮食食品价格快速上涨，种植、农化等板块上市公司股价也创造阶段高点。 以2002 年 3 月 29 日（北大荒上市当日）为基，种植板块，北大荒股价当轮在 2008 年 5005006007

50、00020406080100120140阿彻丹尼尔斯米德兰邦吉(BUNGE)CRB现货指数:食品（右轴）00500600700-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%ADM相对涨跌邦吉相对涨跌CRB现货指数:食品（右轴）00500600700020406080100120先正达巴斯夫CRB现货指数:食品(右轴)股价：美元00500600700-100%0%100%200%300%400%500%600%700%先正达相对涨跌巴斯夫相对涨跌CRB现货指数:食品(右轴)股价：美元 18 中航证券研究所