1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 纺织服装行业 行业研究 | 深度报告 重组胶原蛋白发展潜力巨大，未来增速预计大幅超越传统动物源胶原蛋白。重组胶原蛋白发展潜力巨大，未来增速预计大幅超越传统动物源胶原蛋白。胶原蛋白是一种护肤及皮肤护理产品的理想成分。胶原蛋白可以通过动物源提取法（又包括酸法提取和酶法提取）和重组法制备，根据 Frost & Sullivan 数据，中国 2022E-2027 E 重组胶原蛋白复合增速望超过 40%，高于动物源 25.3%增速，我们认为主要驱动因素包括：1）

2、重组胶原生物活性及生物相容性更高、免疫原性更低、漏检病原体隐患风险更低，水溶性更佳、无细胞毒性及可进一步加工。2）更易运输、储存。 专业皮肤护理和肌肤焕活是两大应用领域。专业皮肤护理和肌肤焕活是两大应用领域。1）专业皮肤护理（功能性护肤）专业皮肤护理（功能性护肤+医用敷医用敷料）：料）：根据 Frost & Sullivan 数据，中国专业护肤领域 2021 年市场规模（零售额）为 566 亿元，行业 2022E-2027E 复合增速达到 32.5%，在功能性护肤和医用敷料等细分领域，基于重组胶原蛋白材质的产品增速更快，2022-2027E 复合增速分别为55%和 29%，高于细分领域中的其他

3、类别。2）肌肤焕活应用（注射类医美）：）肌肤焕活应用（注射类医美）：2021 年前胶原蛋白注射类医美产品主要使用动物源胶原蛋白，因为生产成本和安全性问题在医美领域应用较少。但随着重组胶原蛋白技术的成熟，未来行业渗透率有望持续提升，2027 年预计达到 10%左右（2021 年不到 1%）。 巨子生物是巨子生物是全球全球首家实现量产重组胶原蛋白产品的公司首家实现量产重组胶原蛋白产品的公司，公司主要经营领域包括功效性护肤品、医用敷料产品的研发、制造和销售，从 2019 年起，公司连续三年位居中国胶原蛋白专业皮肤护理第一名，2021 年位居中国专业皮肤护理产品第二名。 1）品牌：可复美、可丽金贡献主

4、要收入。）品牌：可复美、可丽金贡献主要收入。可复美是我国首款获得第二类医疗器械重组胶原蛋白品牌，2021 年销售额位居医用敷料产品第二位，2021 年收入同比增速达 113.1%。可丽金品牌主打功能性护肤领域（抗衰老、皮肤保养和皮肤修护）。 2）渠道：线上占比快速提升，打造医疗机构）渠道：线上占比快速提升，打造医疗机构+大众消费者双轨销售。大众消费者双轨销售。线上：公司2021 年线上渠道整体占比 41.5%，其中线上 DTC 直销快速增长，2019-2021 年CAGR 达 92%，占比从 2019 年 16.3%快速 提升至 2021 年的 37.0%。线下：公司深耕医疗机构销售，医院渠道

5、资源丰富，截至 2021 年末，公司产品销往全国 1,000多家公立医院、1,700 多家私立医院/诊所及约 300 家连锁药房。 3）研发：合成生物学平台）研发：合成生物学平台+研发团队研发团队+研发合作，共同构筑研发护城河。研发合作，共同构筑研发护城河。公司基础研发及产品开发合成生物学技术为核心，研发团队由 84 名成员组成，胶原蛋白产品具有产量高、纯度高等优势。公司在研项目丰富，包括功效性护肤品、医用敷料、肌肤焕活领域的 85 款产品，布局高景气赛道，有望相继获批。招股书公告募投资金拟主要用于研发、拓产、渠道延申，助力公司长期发展。 我们认为，重组胶原蛋白行业方兴未艾，凭借其优秀的材料特

6、性，以及快速的技术迭代，未来应用前景广阔，并且有望替代部分动物源胶原蛋白、以及玻尿酸的应用场景和市场份额，我们看好在重组胶原蛋白领域率先布局的龙头公司，建议关注巨子生物、锦波生物(832982，未评级)。 风险提示：疫情反复、行业监管政策风险、行业竞争加剧等 投资建议与投资标的 核心观点 国家/地区 中国 行业 纺织服装行业 报告发布日期 2022 年 05 月 25 日 施红梅 *6076 执业证书编号：S0860511010001 刘恩阳 *828 执业证书编号：S0860519040001 赵越峰 *7507 执业证

7、书编号：S0860513060001 香港证监会牌照：BPU173 朱炎 *6107 执业证书编号：S0860521070006 杨妍 4 月社零受疫情冲击较大，二季度消费有望筑底 2022-05-22 出口制造龙头继续看好，国内消费等待疫情缓解后的复苏 2022-05-15 梅花香自苦寒来：后疫情时代的投资逻辑之纺服及时尚消费行业 2022-05-12 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 看好（维持） 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最

8、后一页的免责申明。 2 目 录 前言 . 5 重组胶原蛋白行业发展潜力巨大 . 5 应用 1-专业皮肤护理（功效性护肤+医用敷料） . 7 应用 2-肌肤焕活应用（注射类医美） . 10 巨子生物是重组胶原蛋白行业龙头 . 11 品牌：可复美、可丽金贡献主要收入，其他品牌储备丰富 . 14 渠道：线上占比快速提升，打造医疗机构+大众消费者双轨销售 . 18 研发：在研项目储备丰富，拟募资用于研发、扩产能等 . 19 行业投资建议 . 23 风险提示 . 23 qRtMmNoNwOmRmOsRvMsQqRbRaO6MpNnNsQmOfQoOtOiNsQrP9PrRzQMYmQzQuOnMuM 纺

9、织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1：胶原蛋白在美丽健康领域主要应用 . 5 图 2：中国胶原蛋白各制备路径规模（亿元，按零售额计） . 6 图 3：中国动物源性胶原蛋白和重组胶原蛋白增速 . 6 图 4：中国重组胶原市场规模（亿元，按零售额计）及增速 . 6 图 5：中国重组胶原各细分领域占比. 6 图 6：中国重组胶原各细分领域增速. 7 图 7：中国专业皮肤护理市场规模（亿元，按零售额计）/增速 . 7 图 8：中

10、国生物活性成分及重组胶原蛋白渗透率 . 7 图 9：中国专业皮肤护理各材料占比. 8 图 10：中国专业皮肤护理各材料增速 . 8 图 11：中国功效性护肤市场规模（亿元，按零售额计）/增速 . 9 图 12：中国重组胶原蛋白在功效性护肤渗透率 . 9 图 13：中国功效性护肤各材料占比 . 9 图 14：中国功效性护肤各材料增速 . 9 图 15：中国医用敷料市场规模（亿元，按零售额计）及增速 . 10 图 16：中国医用敷料和基于重组胶原医用敷料增速 . 10 图 17：中国肌肤焕活应用市场规模（零售额，亿元）及增速 . 10 图 18：中国重组胶原在肌肤焕活应用领域渗透率 . 10 图

11、19：中国肌肤焕活应用各材料占比 . 11 图 20：中国肌肤焕活应用各材料增速 . 11 图 21：巨子生物营业收入及增速（亿元） . 12 图 22：巨子生物归母净利润及增速（亿元） . 12 图 23：巨子生物毛利率及净利率变化 . 12 图 24：巨子生物费用率变化 . 12 图 25：巨子生物股权结构（上市前，截至 2022 年 5 月） . 13 图 26：巨子生物品牌概览 . 14 图 27：2021 年巨子生物分品牌收入占比 . 15 图 28：巨子生物分品牌收入及增速 . 15 图 29：巨子生物打造“医疗机构+大众消费者”双轨销售模式. 19 图 30：巨子生物合成生物学技

12、术平台 . 20 图 31：巨子生物在研项目储备丰富 . 20 表 1：胶原蛋白制备方法比较 . 5 表 2：中国专业皮肤护理行业竞争格局（亿元，2021） . 8 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 表 3：中国功能性护肤竞争格局（亿元，2021） . 9 表 4：中国医用敷料竞争格局（亿元，2021） . 10 表 5：巨子生物发展历程 . 11 表 6：巨子生物高管经验丰富 . 13 表 7：巨子生物品牌概览 . 15 表 8：

13、可复美产品展示 . 16 表 9：可丽金产品展示 . 17 表 10：巨子生物其他品牌及产品展示 . 17 表 11：巨子生物渠道分布（百万元） . 18 表 12：巨子生物募资用途 . 21 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 前言前言 在我们 4 月底发布的胶原蛋白应用前景广阔，技术进步推动行业快速增长报告中，我们对胶原蛋白市场做了系统性的梳理，包括市场规模、中外对比、主要下游应用领域等。本篇报告我们将聚焦胶原蛋白领域中成长性最好

14、的细分赛道：重组胶原蛋白行业，进一步挖掘行业未来的增长驱动，此外，我们也梳理了行业拟上市龙头巨子生物的报表和经营情况（公司相关信息全部来自招股说明书），加深我们对行业的洞察。 重组胶原蛋白行业发展潜力巨大重组胶原蛋白行业发展潜力巨大 胶原蛋白胶原蛋白是一种护肤及皮肤护理产品的理想成分。是一种护肤及皮肤护理产品的理想成分。与透明质酸相比，胶原蛋白具有提供结构支持、促进止血及细胞黏附、刺激细胞再生及增殖、修复受损皮肤屏障并为老化及问题皮肤补充营养等更多生物学特性，因此在皮肤修护及抗衰方面更占优势。 胶原蛋白可用于专业皮肤护理（包括功能性护肤和医用敷料）和肌肤焕活应用（注射医美），还可以用于功能性食

15、品和其他。 图 1：胶原蛋白在美丽健康领域主要应用 数据来源：巨子生物招股说明书，东方证券研究所 从制备方法来看，可分为动物源提取和重组法从制备方法来看，可分为动物源提取和重组法胶原蛋白。胶原蛋白。具体如下：具体如下：1、动物源提取法：、动物源提取法：是生产胶原蛋白的传统制备方法，来源主要包括鱼、鸟、牛、猪等，提取方法可进一步分为酸法和酶法，其中酸法提取成本较低，是主流提取方法，而酶法提取是得到高质量胶原蛋白的最有效途径。2、重组法：重组法：由基因工程合成。由基因工程合成。 表 1：胶原蛋白制备方法比较 动物源提取法动物源提取法 重组法重组法 酸法提取酸法提取 酶法提取酶法提取 应用企业 创尔

16、生物 巨子生物、锦波生物 来源 动物组织 单细胞蛋白 成本 低 较高 高 处理温度 低 较低 高 胶原蛋白在美丽健康胶原蛋白在美丽健康领域应用领域应用美丽美丽健康健康护肤及治疗护肤及治疗肌肤焕活肌肤焕活应用应用（注射医美）（注射医美）生物医用材料生物医用材料功能性食品级功能性食品级其他其他一般护肤一般护肤功能性护肤功能性护肤医用敷料医用敷料专业皮肤护理 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 6 制备要求 低 较高 高 提取时间 长 较短 长

17、 免疫原性风险 高 较低 很低 病毒隐患 有 无 质量稳定性 低 高 高 产率 低 高 巨子生物、锦波生物取得技术突破，高 应用范围 保健品、化妆品 组织工程、生物材料、保健品、化妆品 数据来源：创尔生物招股说明书、聚美丽、东方证券研究所 我们预计重组胶原蛋白未来渗透率将高于动物源。我们预计重组胶原蛋白未来渗透率将高于动物源。根据 Frost & Sullivan 数据，2021 年动物源性胶原蛋白、重组胶原蛋白市场规模（按零售额计，下文行业口径同）分别为 179 亿元、108 亿元，2017-2021 年 CAGR 分别为 21.8%、63.0%，重组胶原蛋白未来预计将继续保持较高增速，20

18、22E-2027E 复合增速有望超过 40%，高于动物源 25.3%增速，我们认为主要驱动因素包括：1）重组胶原生物活性及生物相容性更高、免疫原性更低、漏检病原体隐患风险更低，水溶性更佳、无细胞毒性及可进一步加工。2）更易运输、储存。 图 2：中国胶原蛋白各制备路径规模（亿元，按零售额计） 图 3：中国动物源性胶原蛋白和重组胶原蛋白增速 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 重组胶原蛋白在重组胶原蛋白在专业皮肤护理专业皮肤护理、肌肤焕活应用市场有望快速发展。、肌肤焕活应用市场有望快速发展。专业皮肤护理：专业皮肤护

19、理：功效性护肤品、医用敷料是重组胶原蛋白重要应用领域，根据 Frost & Sullivan 数据，2021 年中国重组胶原蛋白功效性护肤品、重组胶原蛋白医用敷料市场规模为 46 亿元、48 亿元，分别占重组胶原蛋白产品市场规模的 43%、44%，未来有望继续保持较高景气。肌肤焕活应用：肌肤焕活应用：随着重组胶原蛋白技术成熟，未来行业渗透率将提升，也有望实现较快增长。 图 4：中国重组胶原市场规模（亿元，按零售额计）及增速 图 5：中国重组胶原各细分领域占比 97 125 168 205 288 397 537 719 961 1,286 1,738 05001,0001,5002,000动物

20、源性胶原蛋白重组胶原蛋白21.8%63.0%25.3%42.4%0%10%20%30%40%50%60%70%动物源性胶原蛋白重组胶原蛋白2017-2021CAGR2022E-2027E CAGR 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 7 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 图 6：中国重组胶原各细分领域增速 数据来源：Frost & Sullivan，东方

21、证券研究所 应用 1-专业皮肤护理（功效性护肤+医用敷料） 专业专业皮肤护理皮肤护理概览概览：基于重组胶原蛋白成分的产品增速最快，渗透率有望持续提升。基于重组胶原蛋白成分的产品增速最快，渗透率有望持续提升。根据 Frost & Sullivan数据，中国专业护肤领域 2021年市场规模为 566亿元，2017-2021 CAGR为 29.7%，未来行业也预计保持较快增速，2022E-2027E 达到 32.5%。分材料来看，重组胶原蛋白 2017-2021和2022E-2027E复合增速有望分别达到67.5%和44.3%，高于动物源胶原蛋白、透明质酸等其他材料。从竞争格局来看，2021 年 C

22、R5 为 44.7%，其中巨子生物排名第二，市占率为 10.6%。 图 7：中国专业皮肤护理市场规模（亿元，按零售额计）/增速 图 8：中国生物活性成分及重组胶原蛋白渗透率 15 25 44 64 108 185 271 387 547 769 1,083 0%10%20%30%40%50%60%70%80%02004006008001,0001,200重组胶原市场规模YoY53%43%60%27%44%24%4%11%0%20%40%60%80%100%功效性护肤品医用敷料肌肤焕活应用一般嫩肤其他55%29%37%13%19%39%43%0%20%40%60%80%100%功效性护肤品医用敷

23、料肌肤焕活应用一般嫩肤保健品生物医药材料其他2017-2021 CAGR2022E-2027E CAGR 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 8 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 图 9：中国专业皮肤护理各材料占比 图 10：中国专业皮肤护理各材料增速 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 数据来源：Frost & Sullivan

24、，东方证券研究所 表 2：中国专业皮肤护理行业竞争格局（亿元，2021） 排名排名 公司公司 主要产品核心成分主要产品核心成分 零售额零售额 市场份额市场份额 1 公司 A 植物活性精华提取物、透明质酸、胶原蛋白 68 12.0% 2 巨子生物 重组胶原蛋白 60 10.6% 3 公司 E 透明质酸 47 8.3% 4 公司 C 透明质酸 40 7.1% 5 公司 B 肌肽、羟基积雪草苷 38 6.7% CR5 253 44.7% 其他 313 55.3% 合计 566 100.0% 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 细分领域细分领域 1-功功效效性护肤性护肤（202

25、1 年市场规模年市场规模 308 亿）亿） 根据Frost & Sullivan数据，中国功能性护肤产品2021年市场规模为308亿元（2017-2021CAGR为 23.4%）。分产品材料来看，重组胶原蛋白、动物源胶原蛋白、透明质酸三种材料 2021 年在行业市占率分别为 15%、5%、25%。其中重组胶原材料 2017-2021 CAGR 超 50%，未来有望继续保持较高增速。品牌品牌集中度集中度相对相对高高，2021 年 CR5 为 67.5%，其中巨子生物排名第三，市占率为 11.9%。 200 259 340 415 566 758 1,008 1,333 1,757 2,323 3

26、,097 0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500专业皮肤护理YoY36%42%52%57%62%66%69%71%73%75%76%6%8%11%14%17%19%21%23%25%27%29%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%生物活性成分的渗透率重组胶原蛋白的渗透率6%8%11%13%17%19%21% 23%25% 27%29%7%8%22%25%31%33%34%35%35%35%34%34%33%42%30%0%20%40%60%80%100%重组胶原蛋白动物源性胶原透明质酸其他44

27、.3%34.4%31.0%26.1%32.5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2017-2021 CAGR2022E-2027E CAGR 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 9 图 11：中国功效性护肤市场规模（亿元，按零售额计）/增速 图 12：中国重组胶原蛋白在功效性护肤渗透率 数据来源： Frost & Sullivan，东方证券研究所 数据来源： Frost & Sullivan，东方证券研究所 图 13：中

28、国功效性护肤各材料占比 图 14：中国功效性护肤各材料增速 数据来源： Frost & Sullivan，东方证券研究所 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 表 3：中国功能性护肤竞争格局（亿元，2021） 排名排名 公司公司 主要产品核心成分主要产品核心成分 零售额零售额 市场份额市场份额 1 公司 A 植物活性精华成分提取物、透明质酸及胶原蛋白 65 21.0% 2 公司 B 肌肽、羟基积雪草苷 38 12.4% 3 巨子生物 重组胶原蛋白 37 11.9% 4 公司 C 透明质酸 36 11.6% 5 公司 D 氨基酸、神经酰胺 33 10.6% CR5 209

29、67.5% 其他 99 32.5% 合计 308 100.0% 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 细分领域细分领域 2-医用敷料医用敷料（2021 年市场规模年市场规模 259 亿）亿） 根据Frost & Sullivan数据，2021年医用敷料市场规模为259亿元，2017-2021年CAGR达40%，行业高速增长。从增速看，基于重组胶原蛋白的医用敷料2017-2021年CAGR达92.2%，2022E-2027E 行业复合增速有望达 28.8%。品牌集中度品牌集中度相对分散相对分散，2021 年行业 CR5 仅为 26.5%，其中巨子生物排名第二，市占率为 9%

30、，未来行业集中度有较大提升空间。 133 164 196 233 308 411 555 760 1,054 1,484 2,118 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05001,0001,5002,0002,500功效性护肤YoY6%8%10%12%15%18%20%23%26%28%31%0%5%10%15%20%25%30%35%重组胶原蛋白的渗透率15%30%5%6%25%29%55%34%0%20%40%60%80%100%重组胶原蛋白动物源性胶原蛋白透明质酸其他55.0%43.2%41.3%28.5%38.8%0%10%20%30%40%50%60%2017-

31、2021 CAGR2022E-2027E CAGR 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 10 图 15：中国医用敷料市场规模（亿元，按零售额计）及增速 图 16：中国医用敷料和基于重组胶原医用敷料增速 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 表 4：中国医用敷料竞争格局（亿元，2021） 排名排名 公司公司 主要产品核心成分主要产品核心成分 零售额零售额 市场

32、份额市场份额 1 公司 E 透明质酸 26 10.1% 2 巨子生物 重组胶原蛋白 23 9.0% 3 公司 F 硅酮 7 2.8% 4 公司 G 动物源性胶原蛋白 7 2.6% 5 公司 H 硅酮 5 2.0% CR5 68 26.5% 其他 191 73.5% 合计 259 100.0% 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 应用 2-肌肤焕活应用（注射类医美） 肌肤焕活（注射类医美）：随着肌肤焕活（注射类医美）：随着重组胶原类重组胶原类产品获批应用，未来产品获批应用，未来渗透率有望持续提升渗透率有望持续提升。根据Frost & Sullivan 数据，注射类医美项目

33、 2021 年市场规模（仅统计合规市场）为 424 亿元。2021年透明质酸、肉毒素、胶原蛋白规模占比分别为51.2%、32.8%、8.7%。2021年前胶原蛋白注射类医美产品主要使用动物源胶原蛋白，因为生产成本和安全性问题在医美领域应用较少。但随着重组胶原蛋白技术的成熟，未来行业渗透率有望持续提升，2027 年预计达到 10%左右。 图 17：中国肌肤焕活应用市场规模（零售额，亿元）及增速 图 18：中国重组胶原在肌肤焕活应用领域渗透率 679574535737038409790%10%20%30%40%50%60%02004006008001,0001,200医用敷料

34、市场规模（亿元）YoY40.0%92.2%23.1%28.8%0%20%40%60%80%100%医用敷料基于重组胶原蛋白的医用敷料2017-2021 CAGR2022E-2027E CAGR 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 11 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 图 19：中国肌肤焕活应用各材料占比 图 20：中国肌肤焕活应用各材料增速 数据来源：

35、Frost & Sullivan，东方证券研究所 数据来源：Frost & Sullivan，东方证券研究所 巨子生物是重组胶原蛋白行业龙头巨子生物是重组胶原蛋白行业龙头 巨子生物成立于巨子生物成立于 2000 年，是国内重组胶原蛋白产品龙头。年，是国内重组胶原蛋白产品龙头。公司是全球首家实现量产重组胶原蛋白产品的公司，主要应用领域包括功效性护肤品、医用敷料产品的研发、制造和销售，从2019年起连续三年位居中国胶原蛋白专业皮肤护理第一名，2021 年位居中国专业皮肤护理产品第二名。 表 5：巨子生物发展历程 年份年份 内容内容 1999 范代娣教授留学归国，组建团队重点研发人源型胶原蛋白 20

36、00 西安巨子生物基因技术股份有限公司成立 2001 获得国家科技部“科技型中小企业技术创新基金”支持 2003 获得国家科技部“火炬计划”项目支持；“基因工程技术生产类人胶原蛋白中试”被鉴定为“国际领先”水平 2005 获得“国家发改委高技术产业化示范工程”项目支持；项目荣获“陕西省科学技术一等奖” 2009 创立可丽金品牌，可丽金类人胶原蛋白系列产品进驻国家权威医疗机构； 获批成立“陕西省生物材料与发酵工程技术研究中心” 2010 类人胶原蛋白荣获第 19 届“国家发明博览会金奖”、“国际发明家协会最佳创新奖” 2011 可复美类人胶原蛋白敷料获批 II 类医疗器械注册上市 206 257

37、 309 330 424 532 654 788 935 1,091 1,255 0%5%10%15%20%25%30%02004006008001,0001,2001,400肌肤焕活应用YoY0.0%0.0%0.0%0.0%0.9%4.8%5.6%6.5%7.4%8.6%9.7%0%2%4%6%8%10%12%重组胶原蛋白的渗透率8.7%10.9%51.2%48.8%32.8%31.7%7.3%8.6%0%20%40%60%80%100%胶原蛋白透明质酸肉毒毒素其他22%18%18%22%19%0%10%20%30%40%50%60%胶原蛋白透明质酸肉毒毒素其他合计2017-2021CAGR

38、2022-2027CAGR 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 12 2013 “类人胶原蛋白生物材料的创制及应用”项目荣获“国家技术发明奖； 可复美甲类人胶原蛋白敷料荣获国家五部委“国家重点新产品”称号 2015 西安高新区上林苑生产基地开工建设， 获批成立国家级“博士后科研工作站” 2016 荣获“中国专利金奖”和“中国石油和化工联合会技术发明奖一等奖” 2017 参与制定国家标准“组织工程医疗器械产品-骨-体内临界尺寸骨缺损的临床前

39、评价指南； 获批升级为 “四主体一联合陕西省生物材料与发酵工程技术研究中心”；荣获“陕西省质量标杆企业” 2018 荣获西安市高新区“高质量发展明星企业”； 荣获“陕西省消费品工业三品工程对标示范企业”； 获批成立“西安市院士专家工作站” 2020 33 亩特医健康产业园启动建设 2021 类人胶原蛋白技术全新升级； 参与制定由药监局牵头的重组胶原蛋白国家行业标准； 荣获“全国硬科技企业之星”； 成为“国家皮肤与免疫疾病临床医学研究中心科创与转化基地”首家入驻企业 数据来源：巨子生物官方公众号，巨子生物招股说明书，东方证券研究所 公司毛利率持续提升，从 2019 年的 83.3%提升至 202

40、1 年的 87.2%，我们认为主要系线上渠道占比提升所致。2021 年公司净利率同比下降 16.1pcts（同比 2019 年下降 4.4pcts），主要原因包括：1）公司加大线上营销开支，销售费用率提升较多；2）2020年以公允价值计量且计入当期损益的金融资产带来非经常收益 1.5 亿元。 公司前两大品牌是可复美、可丽金，2021 年分别实现营业收入 9.0 亿元、5.3 亿元，占总收入的57.8%、33.9%。 图 21：巨子生物营业收入及增速（亿元） 图 22：巨子生物归母净利润及增速（亿元） 数据来源：wind，东方证券研究所 数据来源：wind，东方证券研究所 图 23：巨子生物毛利

41、率及净利率变化 图 24：巨子生物费用率变化 9.6 11.9 15.5 24.4%30.4%0%5%10%15%20%25%30%35%0246801920202021收入YoY5.5 8.3 8.3 49.6%0.2%0%10%20%30%40%50%60%01920202021归母净利润YoY 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 13 数据来源：wind，东方证券研究所 数据来源：wind

42、，东方证券研究所 公司创始人持股比例高，高瓴、公司创始人持股比例高，高瓴、CPE 参投。参投。公司创始人范代娣博士通过 FY Family Trust 和Healing Holding 合计持有公司超过 60%股权，股权结构较为集中。除此之外，高瓴通过 GSUM XVIII Holdings 和 HNTR V Holdings 合计持有公司 4.99%股份，CPE 持有公司 4.33%的股份。 图 25：巨子生物股权结构（上市前，截至 2022 年 5 月） 数据来源：巨子生物招股说明书，东方证券研究所 公司董事长及高管在重组胶原领域深耕，行业经验丰富。公司董事长及高管在重组胶原领域深耕，行业

43、经验丰富。公司董事长为严建亚先生，曾获得西安市十佳科技企业家、改革开放 40周年优秀民营企业家等称号，具有丰富的管理经验；范代娣博士为公司执行董事兼首席科学家，在重组胶原蛋白领域深耕已有 20余年；段志广先生、方娟女士、严亚娟女士、叶娟女士亦在生物技术行业具有丰富的经验，管理层专业背景有利于公司长远发展。 表 6：巨子生物高管经验丰富 姓名姓名 职务职务 主要职责主要职责 加入集团加入集团时间时间 简介简介 范代娣 首席科学官 技术研发 2000/5/8 范博士曾在美国麻省理工学院国家生物工程中心担任高级访问学者。 曾担任中国西北大学化工学院副院长。于 2000 年 5 月创立本集团。自 20

44、00 年 5 月至 2020 年 12 月担任本集团若干运营附属公司的董事及总经理。 83.3%84.6%87.2%57.7%69.4%53.3%0%20%40%60%80%100%201920202021毛利率净利率9.8%13.3%22.3%3.0%2.8%4.7%1.2%1.1%1.6%0%5%10%15%20%25%201920202021销售费用率管理费用率研发费用率本公司（开曼群岛）FY Family TrustRefulgence HoldingJuzi Holding100%受益人为范代娣博士Healing Holding西安巨子医药西安巨子生物100%海南巨子生物科技西安巨子

45、医疗器械陕西巨子生物技术100%100%100%100%境外子公司境内子公司59.97%Glant Beauty Holding（BVI）南京类人生物材料西安巨子特医100%西安自在云谷100%巨子生物香港（香港）香港空信（香港）西安欣苷生物技术100%范代梯GBEBT Holding前投资者GB Employee Benefit Trust100%100%100%100%50%50%1.96%37.98%0.09%100%员工持股平台 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读

46、本证券研究报告最后一页的免责申明。 14 严建亚 首席执行官 整体战略管理及发 展 、 业 务 规划、运营 2000/5/8 严先生于 2000 年 5 月创立本集团。先前曾创立西安威力通信有限责任公司并担任三角防务的董事长，以及西安力邦临床营养股份有限公司的董事。曾获得西安市十佳科技企业家、改革开放 40 周年优秀民营企业家、陕西省科技创新创业人才等奖项。 张慧娟 首席财务官 会计、财务管理及税项事宜 2022/1/1 张女士在会计和财务管理方面拥有约 14 年的经验。 加入本集团前，曾在德勤华永会计师事务所天津分所、普华永道会计师事务所西安分所、易点天下网路科技股份有限公司分别担任高级审计

47、师、审计经理、财务总监。 段志广 高级副总裁 提供与技术研发有关的专业指导及建议 2012/2/2 段先生在生物医用材料和相关医疗器械的开发、高活性天然产品的生物制造研究以及相关产品开发方面拥有 16 年左右的经验。其一直担任陕西巨子生物技术有限公司的研发总监，负责稀有人参皂苷和其他高活性天然产品、医疗器械产品、功能性食品及抗肿瘤药物的开发。 于加入本集团之前，段先生为西北大学副教授，担任精细化学品评审员、西安市医药协会第三届理事会成员。获得陕西省技术发明奖一等奖、陕西省科学技术奖一等奖等。 方娟 销售渠道管理 2000/12/13 方女士于生物技术行业拥有逾 20 年经验。担任西安巨子生物经

48、理，并自 2003 年 12 月及 2020 年 5 月担任其副总经理及董事。 严亚娟 监督本集团的整体生产及质量控制管理 2007/3/1 严女士于生物技术和技术工程行业拥有逾 30 年经验。加入本集团前，严女士曾担任技术员、车间主任。自 2002 年 3 月起一直担任西安巨子生物的生产技术总监兼副总经理，并自 2020 年12 月起一直担任该公司董事。 叶娟 临床项目、探购及人力资源管理 2016/4/18 叶女士于生物技术及技术工程行业拥有约 20 年的经验。 于加入本集团之前，叶女士曾在中国建设银行股份有限公司风险管理部工作。随后担任西安达威(美国)通信设备有限公司副总经理及董事会秘书

49、以及西安威尔罗根科技有限公司董事会秘书。 数据来源：巨子生物招股说明书，东方证券研究所 品牌：可复美、可丽金贡献主要收入，其他品牌储备丰富 公司旗下涵盖公司旗下涵盖 8 大品牌，可复美和可丽金大品牌，可复美和可丽金 2021 年贡献超年贡献超 9 成收入，八大品牌涵盖成收入，八大品牌涵盖 105 项项 SKU。其中 2021 年可复美、可丽金品牌收入分别为 9 亿和 5.3 亿，占比分别为 58%、34%，2019-2021复合增速分别为 76%和 5%。 图 26：巨子生物品牌概览 纺织服装行业深度报告 从巨子生物看重组胶原蛋白行业 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析

50、师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 15 数据来源：巨子生物招股说明书，东方证券研究所 表 7：巨子生物品牌概览 品牌品牌 推出时间推出时间 类目类目 定位定位 SKU 数量数量 零售价区零售价区间间(元元) 2021 年收入占比年收入占比 同比增速同比增速 可复美 2011 年 功效性护肤产品/医用敷料(类) 皮肤科级别重组胶原蛋白品牌 30 99-459 占比：占比：57.8% YoY=113.1% 可丽金 2009 年 功效性护肤产品 中高端多元重组胶原蛋白皮肤护理品牌 60 109-680 占比：占比：33.9% YoY=-6.0% 可预