1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 安全气囊产品龙头，打造光刻胶第二增长极安全气囊产品龙头，打造光刻胶第二增长极 华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告2022.5.25 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 李超李超 首席新材料分析师 S01 陈旺陈旺 新材料分析师 S03 公司是国内被动安全系统部件龙头企业，传统业务发展态势向好，光刻胶产品公司是国内被动安全系统部件龙头企业，传统业务发展态势向好，光刻胶产品放量在即。 我们预计公司放量在即。 我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为年归母净利润分别为 2.1

2、5/3.45/5.90 亿元，亿元，对应对应 EPS 预测分别为预测分别为 0.70/1.12/1.92 元。综合横向元。综合横向 PE 以及以及 PEG 估值，我们估值，我们认为认为 2022 年年 53 倍倍 PE 是合理的估值水平，给予公司目标价是合理的估值水平，给予公司目标价 37 元，首次覆盖，元，首次覆盖，给予“买入”评级给予“买入”评级。 安全气囊产品龙头，布局光刻胶新增长极安全气囊产品龙头，布局光刻胶新增长极。公司深耕汽车被动安全领域，产品线覆盖汽车安全气囊布、安全气囊袋以及安全带等被动安全系统部件。近年来公司主营业务毛利率稳定在 40%左右，随着汽车周期复苏，2021 年营业

3、总收入达到了 12.06 亿元，同比增长 27%，发展前景向好。2021 年公司在夯实主业的基础上，战略投资徐州博康，切入半导体光刻胶新材料领域，同年 10 月，公司与徐州博康以联营方式设立东阳华芯，扩充产能，打造业务新增长极。 传统业务降传统业务降本扩容，持续创新，把握市场机遇。本扩容，持续创新，把握市场机遇。我国安全气囊市场正步入成熟期，政策法规的强制安装和行业标准的升级带动产品用量提升，单车安全气囊配置数量已经逐步从双气囊向四气囊甚至六气囊发展。同时，新能源车的放量及其更高的单车用量亦大幅提升市场规模， 我们预计国内 2025 年安全气囊市场规模达 57 亿元左右。公司不断加大研发投入，

4、大力拓展新能源整车厂业务，客户覆盖国内绝大部分主流车型。目前公司市场占有率约为 35%，随着国内汽车安全气囊配套量增长，公司凭借产能优势，有望抓住机遇，进一步提升市场份额。 国产光刻胶先行者，产业链一体化优势显著国产光刻胶先行者，产业链一体化优势显著。2021 年公司完成对徐州博康的投资， 成为其第二大股东。 目前徐州博康已有 ArF 光刻胶 6 款、 KrF 光刻胶 13 款、I 线光刻胶 11 款，成为上海华虹、武汉长江储存合格供应商。研发新立项方面，光刻胶立项 44 款，包括 15 款 ArF、19 款 KrF、3 款 I 线、1 款电子束光刻胶。在上游核心原材料端，徐州博康实现了单体、

5、树脂、光酸的国产化，打通全产业链，优势显著。为了进一步扩大在光刻材料领域的领先地位，公司与徐州博康设立合资公司东阳华芯，扩张产能，推动光刻胶国产化。 风险因素：风险因素：市场需求下滑；公司客户导入进度不及预期；公司技术突破不及预期；公司产能建设进度不及预期。 投资建议：投资建议：公司是国内被动安全系统部件龙头企业，传统业务受益新能源车的放量及产品单车用量的提升，发展态势向好，半导体领域公司积极布局光刻胶产品， 放量在即。 我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 2.15/3.45/5.90亿元，对应 EPS 预测分别为 0.70/1.12/1.92 元。综合横向 PE 以及 PE

6、G 估值，我们认为 2022 年 53 倍 PE 是公司合理的估值水平，给予公司目标价 37 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 950 1,206 1,411 2,142 3,465 营业收入增长率 YoY -3.7% 27.0% 17.0% 51.8% 61.8% 净利润(百万元) 201 176 215 345 590 净利润增长率 YoY -15.1% -12.4% 22.1% 60.5% 70.9% 每股收益 EPS(基本)(元) 0.65 0.57 0.70 1.12 1.92 毛利率 3

7、5.9% 36.4% 36.9% 38.8% 47.6% 净资产收益率 ROE 8.2% 6.6% 7.6% 11.1% 16.3% 每股净资产（元） 8.00 8.67 9.25 10.14 11.79 PE 41.8 47.7 38.8 24.3 14.2 PB 3.4 3.1 2.9 2.7 2.3 PS 8.8 6.9 5.9 3.9 2.4 EV/EBITDA 27.9 29.4 28.2 18.3 10.6 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 5 月 23 日收盘价 华懋科技华懋科技 603306 评级评级 买入（首次）买入（首次） 当前价 27.17

8、元 目标价 37.00元 总股本 307百万股 流通股本 307百万股 总市值 83亿元 近三月日均成交额 72百万元 52周最高/最低价 51.63/23.5元 近1月绝对涨幅 -3.24% 近6月绝对涨幅 -30.15% 近12月绝对涨幅 8.08% 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 公司概况：安全气囊产品龙头，布局光刻胶新增长极公司概况：安全气囊产品龙头，布局光刻胶新增长极 . 1 传统业务：降本扩容，持续创新，把握市场机遇传统业务：降本扩容，持续创新，把握市场机遇 . 5 上游关键原材

9、料实现国产替代，成本下降可期. 5 期待汽车行业回暖，单车用量提升带动被动安全部件需求 . 8 客户认可度高，覆盖车型广，持续创新布局全球市场 . 13 国产光刻胶先行者，产业链一体化优势显著国产光刻胶先行者，产业链一体化优势显著 . 16 技术壁垒高企，海外巨头垄断光刻胶市场 . 16 高资本开支下，光刻胶市场持续扩容 . 18 打通光刻胶产业链上下游，技术领先快速扩张. 21 风险因素风险因素 . 23 盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 . 23 kVeZrPnOnQrMoPsMmP8OdNbRoMnNoMmOfQmMnQfQtRqO6MmNpPNZnNvNMYnPoQ 华懋科技（

10、华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：公司历史沿革 . 1 图 2：公司主营业务 . 1 图 3：公司主营业务上下游产业链 . 2 图 4：公司光刻胶业务上下游产业链 . 2 图 5：公司股权结构 . 3 图 6：2015-2021 年公司营业总收入（单位：亿元） . 3 图 7：2015-2021 年公司归母公司净利润（单位：亿元） . 3 图 8：2015-2021 年公司业务收入占比 . 4 图 9：2015-2021 年公司业务毛利占比 . 4 图 10：2015-2021 年公司产

11、品毛利率. 4 图 11：2015-2021 年公司费率 . 5 图 12：原材料金额占比情况 . 5 图 13：PA66 价格与公司营业成本变动情况 . 5 图 14：PA66 市场应用分布. 6 图 15：PA66 全球产能分布. 6 图 16：2011-2021 年中国 PA66 产能及增长率（万吨） . 7 图 17：2013-2020 年我国 PA66 产量及表观消费量（万吨） . 7 图 18：PA66 价格变动情况（元/吨） . 8 图 19：公司产品线 . 8 图 20：2019-2021 年主营收入占比 . 9 图 21：2015-2022Q1 年中国汽车年销量及其增长率 .

12、 9 图 22：2018-2022Q1 年中国汽车月销量（辆） . 9 图 23：2016-2021 年中国新能源汽车销量及其增长速度 . 10 图 24：2018-2022Q1 年中国新能源汽车月销量（辆） . 10 图 25：二、四、六、八气囊 . 11 图 26：我国安全气囊市场规模预测（亿元） . 12 图 27：国内安全气囊市场竞争格局 . 13 图 28：公司各大客户收入占比. 14 图 29：华懋科技下游品牌 . 14 图 30：公司与同业竞争对手产能比较（万米） . 15 图 31：2018-2021 年公司产能及利用情况（万米） . 15 图 32：2016-2021 年研发

13、费用情况（万元） . 15 图 33：光刻胶组成 . 16 图 34：光刻工艺展示 . 16 图 35：摩尔定律与集成电路微观结构 . 17 图 36：2021 年全球光刻胶市场份额 . 18 图 37：2021 年 ArF 光刻胶市场份额 . 18 图 38：全球晶圆制造资本支出（亿美元） . 19 图 39：全球半导体制造设备销售额（亿美元） . 19 图 40：我国半导体销售额占全球比例逐年提升（亿美元） . 19 图 41：中国半导体销售额（亿美元） . 20 图 42：全球 12 英寸晶圆产线数量（条） . 20 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报

14、告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43：2021 年全球 IC 晶圆产能地区分布. 20 图 44：全球 IC 光刻胶市场规模（亿美元） . 21 图 45：中国 IC 光刻胶市场规模（亿元） . 21 图 46：公司光刻胶板块持股情况 . 22 表格目录表格目录 表 1：国内己二腈投产情况 . 7 表 2：近年部分新能源汽车相关政策 . 10 表 3：常见车型安全气囊个数统计 . 11 表 4：公司主要竞争对手 . 14 表 5：光刻胶不同体系 . 16 表 6：ArF 光刻胶分类 . 18 表 7：公司主要光刻胶产品 . 21 表 8：公司各项业务预测 . 24

15、表 9：公司盈利预测简表 . 24 表 10：可比公司估值 . 25 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 公司概况：公司概况：安全气囊产品龙头，布局光刻胶新增长极安全气囊产品龙头，布局光刻胶新增长极 历史沿革历史沿革：华懋（厦门）新材料科技股份有限公司成立于 2002 年，于 2014 年在上海证券交易所主板挂牌上市，专注于汽车被动安全领域，产品线覆盖汽车安全气囊布、安全气囊袋以及安全带等被动安全系统部件。 2021 年， 在夯实汽车安全气囊业务的基础上，战略投资徐州博康，切入半导体光刻胶新材料领域。

16、徐州博康信息化学品有限公司是集研发、生产、经营中高端光刻胶、光刻胶单体和光刻胶树脂为主的国家高新技术企业，专注于光刻胶原材料到成品的自主研发及生产，实现了从单体、光刻胶专用树脂、光酸剂及终产品光刻胶的国产化自主可控的供应链。2021 年 10 月，公司与徐州博康以联营方式设立东阳华芯，为光刻胶生产扩充产能。 图 1：公司历史沿革 资料来源：公司公告，中信证券研究部 主营业务主营业务：公司作为一家汽车安全领域的系统部件提供商，产品线覆盖汽车安全气囊布、安全气囊袋以及安全带等被动安全系统部件。其中，安全气囊包括 OPW 安全气囊、驾驶员气囊、 副驾驶气囊、 侧气囊、 膝盖气囊等； 安全带领域可生产

17、各种规格织带 （欧标、美标和国标安全带、拉带） 。2021 年公司具备安全带年产能 9000 万米，安全气囊布年产能 3200 万米，安全气囊袋年产能 3800 万个。在光刻材料领域，公司参股的徐州博康产品涵盖 I 线光刻胶、KrF 光刻胶、ArF 干湿法光刻胶和电子束光刻胶 4 大类品种，目前有 ArF光刻胶 6 款（4 款在客户端导入测试） ，KrF 光刻胶 13 款（8 款在客户端导入测试） ，I 线光刻胶 11 款（10 款在客户端导入测试） 。 图 2：公司主营业务 资料来源：公司公告，中信证券研究部 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.

18、5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 主营业务产业链主营业务产业链：公司主要经营汽车零配件业务，作为汽车产业链的二级供应商，生产出安全气囊布、安全气囊袋等产品后，通过延锋、奥特利夫等厂家进行整合，整合成比较完整的安全气囊产品后供应给整车厂。下游的整车厂覆盖比亚迪、特斯拉、奥迪、凯迪拉克等多种品牌的多种车型。 图 3：公司主营业务上下游产业链 资料来源：公司公告，中信证券研究部 光刻胶产业链光刻胶产业链：光刻胶又称光致抗蚀剂，是由光引发剂、光刻胶树脂、单体、溶剂和其他助剂组成的对光敏感的混合液体，利用光化学反应经曝光、显影、刻蚀等光刻工艺将所需要的微细图形从掩模版转移到待加工基片上的图

19、形转移介质，被广泛应用于光电信息产业的微细图形线路的加工制作，是微细加工技术的关键性材料。光刻胶产业链覆盖范围非常广，上游为基础化工材料行业、精细化学品行业，中游为光刻胶制备，其下游广泛应用于消费电子、家用电器、信息通讯、汽车电子、航空航天等领域。 图 4：公司光刻胶业务上下游产业链 资料来源：公司公告，中信证券研究部 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 股权结构股权结构：截至 2021 年 12 月 31 日，公司前十大股东共持有 1.44 亿股，占总股本46.79%。第一大股东东阳华盛企业管理合伙

20、企业（有限合伙）直接持股 4922.8 万股，占总股本 16.03%。公司实际控制人袁晋清、林晖分别持有公司 1.36%、1.08%的股份。 图 5：公司股权结构 资料来源：公司公告，中信证券研究部 营业收入与净利润：营业收入与净利润：公司 2015 年至 2017 年营业总收入呈增长态势，2017-2020 年公司营业总收入稳定在 9 亿附近，受汽车周期、汽车购置税率优惠政策退出、新冠疫情等因素影响， 净利润有所下降。2021 年随着汽车周期复苏， 营业总收入达到了 12.06 亿元，同比增长 27%；归属母公司股东净利润 1.75 亿元，同比下降 12.39%，系股权激励计划影响所致，剔除

21、管理费用中的股份支付费用（约 6148 万元）影响，2020 年和 2021 年净利润分别为 1.95 亿元和 2.28 亿元，2021 年同比增长 16.84%。 图 6：2015-2021 年公司营业总收入（单位：亿元） 图 7：2015-2021 年公司归母公司净利润（单位：亿元） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 6.768.99.899.839.869.512.06-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.002015 2016 2017 2018 2019 202

22、0 2021营业总收入YOY1.752.622.782.762.372.011.75-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.000.501.001.502.002.503.002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021归属母公司股东的净利润YOY 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 业务占比：业务占比：公司主营业务为被动安全系统部件，主要包括气囊布、气囊袋，由业务收入、毛利占比可以看出，公司业务相对集中，主要围绕汽车被动安全系统部件进行。 图 8：2015

23、-2021 年公司业务收入占比 图 9：2015-2021 年公司业务毛利占比 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 毛利率情况：毛利率情况：2015 至 2021 年，公司主营业务毛利率相对稳定，自 2016 年起公司被动安全系统部件毛利率略有下降，主要原因是受上游原材料涨价影响，总体维持在 40%左右。 图 10：2015-2021 年公司产品毛利率 资料来源：Wind，中信证券研究部 费率情况：费率情况：从 2015 年到 2020 年，公司的期间总费率比较稳定，在 10%附近略上下浮动。研发费用率从 2018 年起逐年上升，一方面是需要根据客户的新需求

24、对产品进行定制化开发， 另一方面是进行 OPW、 智能防摔设备和施工防护服等新产品的研发。 2016-2020年公司财务费用率一直为负且持续下降，2020 年下降至-2.41%，主要是由于大额存单的利息收入增加。2017-2020 年销售费用率持续下降，尤其 20 年按新收入准则要求将运输费调整至主营业务成本，2020 年销售费用率由 2019 的 2.13%下降至 1.03%。2021 年，管理费用率上升至 15%，带动总费用率上升，其原因是主要是公司营业规模扩大及业务板块扩张，股权激励费用、管理人员薪酬、办公租赁装修费及产业基金管理费等费用增加，其中股份支付费用 6148 万元，较 202

25、0 年增加 6801 万元。 0%20%40%60%80%100%200021被动安全系统部件其他主营业务0%20%40%60%80%100%200021被动安全系统部件其他主营业务0%10%20%30%40%50%200021被动安全系统部件其他主营业务 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图 11：2015-2021 年公司费率 资料来源：Wind，中信证券研究部 传

26、统业务：降本扩容，传统业务：降本扩容，持续创新，把握市场机遇持续创新，把握市场机遇 上游上游关键原材料实现国产替代，成本下降可期关键原材料实现国产替代，成本下降可期 锦纶锦纶 66 是公司安全气囊布是公司安全气囊布的重要原材料的重要原材料，占成本比重大，其价格波动对毛利率，占成本比重大，其价格波动对毛利率影响显著影响显著。锦纶 66（下称 PA66）是锦纶的重要品种之一，机械强度最高，广泛应用于汽车工业、 仪器壳体以及其它需要有抗冲击性和高强度要求的产品，是公司安全气囊布生产的重要原材料，在每年公司采购原材料金额的占比都在 75%以上。由于 PA66 在原材料中占比较高，其价格波动会对公司的毛

27、利率产生较大影响。 图 12：原材料金额占比情况 图 13：PA66 价格与公司营业成本变动情况 资料来源：公司公告，中信证券研究部 资料来源：公司公告，中信证券研究部 PA66 下游应用广泛， 最大消费市场为汽车用工程塑料。下游应用广泛， 最大消费市场为汽车用工程塑料。 PA66 机械强度和硬度很高，刚性很大， 可用作工程塑料， 机械附件如齿轮、 润滑轴承， 代替有色金属材料做机器外壳、汽车发动机叶片等，也可用于制合成纤维。就 PA66 下游应用而言，主要分为纤维领域和工程塑料领域。纤维领域的 PA66 主要用于生产民用丝、工业丝、地毯丝等；工程塑料领域的 PA66 常用于生产强度高、耐磨、

28、自润滑性优良的各种高档汽车部件、机械部件、电子电器、包装材料等。PA66 在工程塑料领域应用占比更高，达 49%，其中最大的消费市-5%0%5%10%15%20%25%200021销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率总费率锦纶66涤纶芳纶压克力水性糊硅胶色料-20%-10%0%10%20%30%40%200202021PA66价格增减变动率营业成本增减变动率 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 场为汽车用工程塑料。未来随着全球汽车轻

29、量化的发展以及终端用户降低成本的需求，PA66 在工程塑料市场大有增长潜力。 图 14：PA66 市场应用分布 资料来源：卓创资讯，中信证券研究部 由于海外寡头垄断己二腈原材料市场，国内由于海外寡头垄断己二腈原材料市场，国内 PA66 生产长期受到制约。生产长期受到制约。PA66 的生产步骤较长，其中己二腈是最为重要的中间体，而己二腈的先进生产技术被英威达、罗地亚等公司所控制，尤其是英威达几乎垄断了全球己二腈的贸易，国内企业迟迟未能形成有效突破。 图 15：PA66 全球产能分布 资料来源：卓创资讯，中信证券研究部 由于原料己二腈受制于人，国内由于原料己二腈受制于人，国内 PA66 装置开工率

30、率较低，产品进口依存度较高。装置开工率率较低，产品进口依存度较高。受己二腈供给制约，我国 PA66 发展缓慢，产品需要大量进口。2020 年我国 PA66 产能为56 万吨/年，产量为 38.7 万吨/年，产能利用为率 69.2%，开工率较低。PA66 表观消费量为 59.2 万吨，自给率仅为 65.4%，存在 20.5 万吨的自给缺口，需要进口。 工业丝, 34%民用丝, 13%其他, 4%机械, 10%包装, 6%轻纺, 2%其他, 1%电子电器, 15%汽车, 15%工程塑料, 49%35.4%22.7%11.4%10.6%4.5%4.2%11.2%英威达首诺罗地亚杜邦河南神马旭化成其他

31、 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 16：2011-2021 年中国 PA66 产能及增长率（万吨） 图 17：2013-2020 年我国 PA66 产量及表观消费量（万吨） 资料来源：公司年报，中信证券研究部 资料来源：公司年报，中信证券研究部 2021 年起国产己二腈取得关键技术突破，国内大规模产业化有望实现。年起国产己二腈取得关键技术突破，国内大规模产业化有望实现。中国化学等国内企业陆续取得己二腈研发和产业化的突破，积极推动国产化进程；英威达等国外企业在国内的扩产项目也即将投产。 表 1：

32、国内己二腈投产情况 公司公司 项目项目 中国化学 建设 100 万吨/年 PA66 产业链项目，其中包含 20 万吨/年己二腈产能，于 2021 年底投产 华峰集团 启动建设年产 30 万吨己二腈项目 英威达 启动建设年产 40 万吨己二腈项目，预计 2022 年投产 神马 启动建设年产 5 万吨己二腈项目，预计 2022 年投产 资料来源：Wind，各公司公告（含预测），中信证券研究部 己二腈产能大规模投放，己二腈产能大规模投放，PA66 价格下行，公司毛利率有望上行。价格下行，公司毛利率有望上行。随着国内企业以及外资企业在国内的大规模产能投放，中国实现大规模己二腈产业在即。此前全球己二腈供

33、给主要被海外企业垄断，生产成本高居不下且制约 PA66 下游应用，伴随未来己二腈国产化突破，其生产规模净进一步扩大，成本也将进一步降低，并为 PA66 带来更大的进口替代空间，进一步打开 PA66 的应用空间。价格方面，截至 2022 年 5 月 PA66 价格 2.74 万元/吨，相较 2021 年 9 月的高位价格 4.26 万元/吨已经下降了 35.68%。随着供给的增加，PA66 价格有望进一步下降，进而带动公司主营业务成本的降低，推动公司毛利上升。 0%20%40%60%80%00产量产能产能利用率0%20%40%60%80%0070201

34、3 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020产量表观消费量产量在消费量中占比 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 图 18：PA66 价格变动情况（元/吨） 资料来源：卓创资讯，中信证券研究部 期待汽车行业回暖，期待汽车行业回暖，单车用量提升单车用量提升带动带动被动安全部件被动安全部件需求需求 汽车被动安全部件主要包括安全带、乘员头颈保护系统、儿童安全座椅、安全气囊、安全车身和安全玻璃等，其中安全带是主要的乘员约束系统，安全气囊是辅助的乘员约束系统，两者一起作用来防止乘员受

35、到汽车内饰的伤害，可以有效地减轻汽车碰撞中的二次碰撞造成的人体伤害。公司产品线覆盖汽车安全气囊布、安全气囊袋 （DAB、SAB、PAB、KAB、CAB 等）以及安全带等被动安全系统部件，也包括防弹布、夹网布等。 图 19：公司产品线 资料来源：公司公告 从公司营业收入占比来看，占比最多的产品为安全气袋，在 60%左右，其次为安全气囊布，二者占比总和超过营业收入的 80%。安全气袋和安全气囊布产品对公司的总营业收入起到关键影响。 0500000002500030000350004000045000500002017/1/32018/1/32019/1/32020/1/320

36、21/1/32022/1/3 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 图 20：2019-2021 年主营收入占比 资料来源：公司年报，中信证券研究部 汽车总需求受疫情波动影响， 期待车市回暖汽车总需求受疫情波动影响， 期待车市回暖。 作为全球最大的汽车生产消费市场， 2018年，我国汽车产销量首次出现负增长，2020 年以来受新冠肺炎疫情影响，我国各大汽车整车制造企业进入休眠状态，汽车消费市场受到较大影响，随着疫情的缓和，行业景气度有所提升。2021 年，我国汽车销量达到 2624.8 万辆，同比增长

37、3.8%，结束了 2018 年以来连续三年的下降局面。据中汽协预测，2022 年我国汽车总销量将达到 2750 万辆，同比增长 5%左右。当前车市仍旧受到局部疫情因素扰动，2022 年 4 月汽车销量同比、环比均呈现较大幅度下降，期待疫情缓和复工复产下的行业回暖。 图 21：2015-2022Q1 年中国汽车年销量及其增长率 图 22：2018-2022Q1 年中国汽车月销量（辆） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 政策驱动行业发展，新能源车数量快速政策驱动行业发展，新能源车数量快速增加增加。新能源汽车包括纯电动汽车、增程式电动汽车、混合动力汽车、燃料电池

38、电动汽车、氢发动机汽车等。近年来，我国高度重视新能源汽车的发展，有关新能源汽车的推动政策陆续出台，对新能源汽车的优惠力度不断加大，为新能源汽车行业提供了良好的发展环境。 0%20%40%60%80%100%201920202021安全气袋安全气囊布其他安全带-10%-5%0%5%10%15%05000250030003500中国汽车销量(万辆)YOY05003001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月200212022 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请

39、务必阅读正文之后的免责条款部分 10 表 2：近年部分新能源汽车相关政策 2009 年年 1 月月 关于开展节能与新能源汽车示范推广工作试点工作的通知关于开展节能与新能源汽车示范推广工作试点工作的通知 2010 年 5 月 关于开展私人购买新能源汽车补贴试点的通知 2011 年 9 月 就加强节能与新能源汽车示范运行安全管理函告 2012 年 4 月 节能与新能源汽车产业发展规划（2012-2020 年） 2014 年 7 月 关于加快新能源汽车推广应用的指导意见 2015 年 10 月 关于加快电动汽车充电基础设施建设的指导意见 2017 年 2 月 促进汽车动力电池产业发展行动方案 201

40、9 年 3 月 进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 2020 年 6 月 政府工作报告要求增加充电桩、换电站等设施 2020 年 11 月 新能源汽车产业发展规划（2021-2035 年） 2020 年 12 月 关于进一步完善新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 2021 年 2 月 关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见 2021 年 12 月 关于 2022 年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知 资料来源：财政部官网，科技部官网，中信证券研究部 据中汽车统计数据显示， 2020 年， 我国新能源汽车销量 136.7 万辆， 同比增长 10.9%。到 2021 年

41、，全国新能源汽车销量为 350.7 万辆，同比增长 166%。2022 年第一季度新能源汽车销量 124.9 万辆，同比上涨 143%，总体来看仍保持高增长态势。据中汽协预计，2022 年我国新能源汽车销量将达到 500 万辆， 同比增长 47%。 整体来看，“十四五” 期间，预计宏观经济的复苏、中低收入群体经济状况好转、国家政策层面的政策支持等因素都将促进中国汽车市场的良好发展。 图 23：2016-2021 年中国新能源汽车销量及其增长速度 图 24：2018-2022Q1 年中国新能源汽车月销量（辆） 资料来源：Wind，中信证券研究部 资料来源：Wind，中信证券研究部 国家安全标准不

42、断提高，推动产业发展。国家安全标准不断提高，推动产业发展。我国安全气囊市场正步入成熟期，政策法规的强制安装和汽车产量对汽车安全气囊的市场容量增长起到主导作用。汽车安全气囊设计、生产和质量控制方面的规则和标准主要包括关于正面碰撞乘员保护的设计规则(CMVDR294) 、 乘用车正面碰撞的乘员保护国家标准（GB11551-2003） 和汽车侧面碰撞的乘员保护国家标准（GB20071-2006） ，上述规则和行业标准是汽车产品应达到的最低要求。汽车生产厂商对安全性能追求更加严苛的是新车评价程序（NCAP） ，2018 年7 月执行的 2018 版的 C-NCAP 与 2015 年版相比，有十大变化，

43、其中一项是增加了侧气-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%05003003504002001920202021新能源汽车销量（万辆）YOY001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月200212022 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 帘加分的技术要求。相关规则、行业标准和法规的完善将对我国的汽车安全气囊产业的快速发展起到推动作用。目前我国乘用车已普及正面双安

44、全气囊包括主副驾驶座两个前气囊。随着 2018 年版 CNCAP 等法规的实施和消费升级的持续发生，单车安全气囊配置数量已经逐步从双气囊向四气囊（增加两个车窗帘式气囊）甚至六气囊（增加两个座椅侧气囊）发展，单车安全气囊布使用面积存在较大提升空间。 图 25：二、四、六、八气囊 资料来源：中汽协 较传统燃油汽车，新能源汽车较传统燃油汽车，新能源汽车配备配备更多的安全气囊。更多的安全气囊。新能源汽车品牌崛起过程中，从各项配置上向传统品牌展开竞争。我们将汽车按照传统燃油车和新能源汽车进行区分，在每个价位区间选择销量最高的几款代表车型，计算传统燃油车与新能源汽车的平均安全气囊数。新能源车系平均配备安全

45、气囊数量为 5.32 个，较传统燃油车平均配备的 3.88 个安全气囊数量高出 37.1%。由此可见，新能源汽车对安全气囊有着更高的需求量。随着新能源汽车销量上升，被动安全产品的市场规模将大幅扩容。 表 3：常见车型安全气囊个数统计 序号序号 传统燃油车传统燃油车 安全气囊数安全气囊数 新能源汽车新能源汽车 安全气囊数安全气囊数 1 五菱宏光 0 五菱宏光 MINIEV 0 2 上汽宝骏 310 0 东风新能源 EX1 1 3 吉利远景 2 奇瑞 QQ 冰淇淋 0 4 吉利博越 2 比亚迪元 pro 2 5 东风小康 0 日产轩逸 6 6 比亚迪 F3 0 比亚迪秦 PLUS 6 7 大众朗逸

46、 2 比亚迪宋 PLUS 6 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 序号序号 传统燃油车传统燃油车 安全气囊数安全气囊数 新能源汽车新能源汽车 安全气囊数安全气囊数 8 哈佛 H6 6 小鹏 P5 5 9 丰田卡罗拉 7 丰田雷凌 7 10 别克英朗 3 吉利星越 L 6 11 大众宝来 2 AIONS 4 12 大众桑塔纳 2 丰田卡罗拉 7 13 长安逸动 PLUS 2 丰田 RAV4 荣放 7 14 长安 CS75PLUS 6 比亚迪汉 9 15 别克英朗 4 特斯拉 model3 6 16 本

47、田缤智 4 小鹏 P7 6 17 本田 CR-V 6 本田雅阁 6 18 丰田 RAV4 荣放 7 别克 GL8 6 19 东风日产-逍客 6 问界 M5 6 20 宝马 3 系 6 大众 ID4 6 21 大众观途 L 6 奔驰 E 级新能源 6 22 奥迪 A6 6 宝马 5 系新能源 6 23 奥迪 A4 6 特斯拉 modelY 6 24 宝马 5 系 6 理想 ONE 7 25 奔驰 C 级 6 蔚来 ES6 6 平均安全气囊数 3.88 5.32 资料来源：汽车之家，中信证券研究部 三大因素驱动安全气囊市场规模增长：三大因素驱动安全气囊市场规模增长：1）相关规则、行业标准和法规的完

48、善将对我国的汽车安全气囊产业的快速发展起到推动作用；2）传统燃油车市场回暖，汽车总需求量呈现上升态势；3）新能源汽车的放量以及更高的单车安全气囊用量。基于以上因素，我们预计我国安全气囊市场规模将从 2021 年的 44.20 亿人民币增长至 2025 年的 56.95亿人民币，年复合增长率为 6.54%。 图 26：我国安全气囊市场规模预测（亿元） 资料来源：中信证券研究部预测 44.2056.95002021E2025E我国安全气囊市场规模预测（亿元） 华懋科技（华懋科技（603306.SH）投资价值分析报告投资价值分析报告2022.5.25 请务必阅读正文之后的免责条

49、款部分 13 客户认可度高客户认可度高，覆盖车型广，持续创新布局全球市场覆盖车型广，持续创新布局全球市场 安全气囊市场集中度高，安全气囊市场集中度高，下游客户下游客户绑定关系紧密绑定关系紧密。由于汽车安全部件的特性，对产品的质量和生产管理水平的高标准，安全气囊行业的准入门槛高，决定了安全气囊的市场集中度高，安全气囊生产厂家有奥托立夫、延峰百利得、锦衡等，其市场占有率达到 80%以上。同时，整车制造商或安全气囊制造商在选择安全气囊布和安全气袋生产企业的时候需要经过严格的认证，安全气囊布和安全气袋生产企业一旦获得正式认可很少被更换。公司依靠自身的实力，经过多年的培育，已与多家国际、国内知名公司建立

50、了良好的、长期的合作关系。 图 27：国内安全气囊市场竞争格局 资料来源：产业信息网，中信证券研究部 公司下游客户为国内外公司下游客户为国内外安全气囊安全气囊总成巨头， 产品匹配主流车型。总成巨头， 产品匹配主流车型。 从下游直接客户来看，公司第一大客户为延锋百利得，占公司营收的 40%-50%；第二大客户为奥托立夫，占公司营收的 25%左右。公司下游直接客户主要为国内外安全气囊总成巨头。其中，延锋百利得主要配套美系、欧系和自主品牌，包括上汽大众、上汽通用、一汽大众等；奥托立夫主要配套美系、欧系和自主品牌，包括上汽大众、一汽大众、江淮汽车等；锦州锦恒是我国本土安全气囊制造厂商， 2021 年在