1、 简单金融 成就梦想 申万宏源研究 上海市南京东路99号 | +86 21 2329 7818 餐饮行业 | 行业研究 2022 年 6 月 1 日 在复苏中寻找确定性 中国餐饮行业系列深度（一） 看好 维持 证券分析师 黄哲 A0230513030001 贾梦迪 A0230520010002 研究支持 赵思昊 A0230120040002 联系人 赵思昊 (8621)232978187137 餐饮行业疫情以来的复盘，估值逻辑已变。受2020年新冠疫情冲击，社零餐饮收入同比下降15.4%至3.95万亿元。随着2020年下半年疫情缓和，线下用餐放开后，餐饮行业也迎来经营的企稳恢复，2021年社零

2、餐饮收入同比增长19%至4.69万亿元，增速超出社会消费品零售总额6.5个百分点。同时，疫情加速了中小餐饮公司出清，而头部企业得益于良好的现金储备，逆势扩张，带动连锁化率在2020年同比增长1.7个百分点至15%。疫情的反复也导致餐饮行业估值逻辑的改变，上市企业的短期业绩表现被忽视，市场将关注的重心投放在了疫情后的业绩修复以及未来拓店的确定性，并通过关注翻台率和开店预期两项指标，来预测企业疫情后的恢复以及扩张。而面对2022年3-5月的新一轮疫情，我们认为，伴随着各项服务业纾困政策的发布以及餐饮行业的顺经济周期属性，板块有望将在本轮疫情缓和后，呈现更为巨大的反弹。 餐饮消费升级向低线城市迁移。

3、得益于我国人均可支配收入已20年10.2%的复合增速增长至2021年的4.38万元，以及城镇化率从2011年的51.83%提升至2021年的64.72%，带动第一轮消费升级。而伴随城镇化率的提升，我们发现3-5线城市商场中，餐饮门店的覆盖率达到49.6%，远超二线城市的38.3%和一线及新一线城市的29.8%。我们预测在城市化的进程中，消费升级的趋势可能会先从餐饮板块开始，下沉市场的餐饮行业还有巨大的发展空间。这样的发展方向也契合了很多上市企业的开店预期，以海底捞为例，截至2021年末，海底捞在三线及以下城市已布局559家门店，同比增长24%，占总门店数的46%，占比较2020年提升6.4个百

4、分点，下沉战略稳步发展。 中央厨房缓解成本“三高” 。由于食材、人力和租金成本分别占餐饮行业收入的30-40%/15-20%/10-15%。其中，上游原料受产能和国际局势影响，供给偏紧导致价格持续攀升。而人力和租金成本虽然在短期可控，但疫情后餐饮行业修复预期可能会带动人力和租金成本圈土重来。我们认为现阶段解决餐饮行业成本“三高”最有效的方法就是纵向发展。通过发展上游的中央厨房和餐饮供应链，集中采购、初加工生产、运输配送的运营模式，将降低食材损耗率，原材料成本占营收比有望下降约4个百分点。另外，由于预制菜的方式运输至餐厅，也能降低驻店厨师需求，人力成本占营收的比也将下降3个百分点。同时，由于切配

5、等需求减少，后厨面积缩小也将提升坪效约25%。最后，引入中央厨房后，标准化进一步提升，也将有效降低食品安全问题发生概率。 投资分析意见，在复苏中寻找确定性。目前港美股中国餐饮板块2022年平均预期PE为32.7倍，2023年平均预期PE为21.4倍。各家上市餐饮企业的PE(TTM)也均下跌至历史分位数的6-32%之间，板块估值已具备性价比。虽然短期受疫情冲击，但一系列纾困政策的推出也为餐饮板块的后疫情修复打下基础。因此，我们认为市场更应聚焦在复工复产后，头部餐饮企业的集中度提升以及修复弹性，并在复苏中寻找确定性。推荐重点关注四项指标：1）开店预期的可完成性；2）单店模型是否稳固，或者有进一步改

6、善的空间；3）成本费用的长期优化空间是否充足；以及4）餐饮品牌创新能力，创新机制是否健全。综上，我们给予餐饮行业看好评级，并推荐标的：九毛九（09922.HK 买入） 、海伦司（09869.HK 买入） 。 风险提示：经济增速放缓导致人均可支配收入下滑，外出餐饮消费需求降低；疫情反复，静态管理的推行导致餐饮行业恢复慢于预期；食品安全事件导致消费者对品牌信任丧失，客流锐减；餐饮企业展店进度不及预期；餐饮行业原材料价格进一步提升，压缩门店盈利能力；行业进入者增加，餐饮行业竞争格局恶化。 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请

7、务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 1 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 Investment highlight: China catering industry review since COVID in 2020. Due to the COVID-19 outbreak in 2020, China Catering industry market size dropped by 15.4% YoY to Rmb 3.95 trillion. But recovery began si

8、nce 2H2020 after offline restaurants resumed operations, total retail sales of consumer goods: catering revenue rebounded by 19% YoY to Rmb 4.69 trillion in 2021. The growth was 6.5ppts larger than that of total retail sales of consumer goods. Leading catering firms expanded backed by sufficient cas

9、h reserve amid small-to-middle sized businesses quit the market, driving chain rate up by 1.7ppts to 15% in 2020. Besides, due to the repeated lockdowns caused by outbreaks of COVID-19, We believe that short-term earnings performance has been overlooked and the market paid attention to the earnings

10、recovery and future expansion plan post COVID by emphasizing on two indicators, namely: 1) table turnover rate; 2) expected number of restaurant openings. Faced with current pandemic since March 2022, we anticipate a faster recovery for China catering industry post pandemic vs that of 2020, thanks t

11、o the pro-cyclical attribute and issuances of relief policies. Consumption upgrades migrate to lower-tier cities. Consumption upgrades were driven by rapid economy development. Per capita disposable income of urban households reached Rmb43.8k in 2021, with a 20-year Cagr of 10.2%. And urbanization r

12、ate rose form 51.83% in 2011 to 64.72% in 2021. Along with rising urbanization rate, we found that the coverage rate of restaurants in shopping malls of tier 3-5 cities reached 49.6%, far exceeding 38.3% in tier 2 cities and 29.8% in tier 1 and new tier 1 cities. Hence, we expected that consumption

13、upgrades may start from catering sector in the process of urbanization. Hence, there is still room for further improvement in China. Such trend also matches restaurant expansion plan for many listed catering firms. Taking Haidilao as an example, Haidilao has deployed 559 restaurants in third-tier ci

14、ties and below by the end of 2021, up by 24% YoY and accounting for 46% of total number of restaurants vs 40% in 2020. Central kitchen resolves high costs concern. As raw material cost, labor cost and rental cost often account for 30-40%, 15-20%, and 10-15% of revenue of restaurants. Of note, short

15、supply of raw materials, due to limited production capacity and international tension, raised price of ingredients. While labor and rental costs are under control in the short run, recovery of catering industry post COVID is expect to reboot such costs. Hence, we believe a vertical expansion would b

16、e effective to resolve high-cost burdens. Through centralized procurement, processing and production, as well as distribution, can reduce waste of raw materials. Proportion of raw material costs to revenue will also drop by about 4ppts. Pre-made dishes can also reduce demand for in-store cooks, cutt

17、ing ratio of labor costs to revenue by 3ppts. And floor efficiency will also boost by 25% as processes like cutting and matching etc. will reduce. Besides, improving standardization will also efficiently reduce the probability of food safety risks. Look for certainty. Average PE(2022) of HK listed a

18、nd US listed China catering companies was 32.7X and average PE(2023) was 21.4X. PE(TTM) of listed catering firms also fell to 6-32 percentile of historical quantile. Although impacted by pandemic in the short run, introduction of relief policies will support the sector to recover. Hence, we believe

19、after the work resumption taking place, the market should pay more attention to the certainty during the recovery, including four indicators: 1) Possibility to accomplish the restaurant opening plan; 2) Stable or potential improvements of single-store model; 3) Sufficient space for costs and expense

20、s optimization in the long run; 4) Solid brand innovation mechanism. In conclusion, we give Overweight rate to China catering industry and recommend Jiumaojiu (09922.HK - Buy) and Helens (09869.HK - Buy). Risks: Slowdown in economic growth leads to a decline in per capita disposable income and reduc

21、ed consumption demand for catering; repeated epidemics and the implementation of static management lead to slower-than-expected recovery of the catering industry; food safety incidents lead to loss of consumer trust in brands and plunge in customer flow; restaurant expansion is less than expected; p

22、rice of raw materials further increases, reducing profitability; entrants of catering industry increased, and market competition gets fiercer. hYeZrPoNtOsPmNoQmPaQ8QaQtRoOtRnPiNoOsMkPqQoMaQnNwPwMmRuMMYnNnQ October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 2 January 12,2015

23、 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 1. 疫情反复冲击，餐饮行业韧性凸显 1.1 餐饮行业市场依旧广阔，2021 年 V 型反弹 餐饮行业 4 万亿大市场，后疫情行业韧性凸显。2014-2019 年，我国餐饮行业稳步向上发展，行业规模（社会消费品零售总额：餐饮收入）自 2.79 万亿元增长至 4.67 万亿元，5 年复合增速达到 10.9%。2020 年，由于新冠疫情的爆发，导致消费者到店餐饮消费需求萎缩，线下餐饮场所的停摆也进一步影响了餐饮行业收入规模。2020 年，中国餐饮行业规模出现首次下滑，社零餐饮收入同比下降 15.4%

24、至 3.95 万亿元。 随着 2020 年下半年新冠疫情逐步缓和，线下用餐放开后，餐饮行业也迎来经营的企稳恢复，2020 年 6-12 月，社零餐饮收入累计 2.82 万亿元，同比仅下滑 3%。餐饮行业的恢复行情也延续到了 2021 年。2021 年，虽然疫情依旧在多地散发，但随着“动态清零”政策的推进，以及新冠疫苗的大范围接种，线下餐饮行业进一步恢复，全年社零餐饮收入同比增长 19%至 4.69 万亿元，增速超出社会消费品零售总额 6.5 个百分点。从 2022 年一季度数据看，1-4 月社零餐饮收入达到1.33 万亿元，同比小幅下降 5%，主要源于 3-4 月，上海及各地的新冠疫情影响，线

25、下餐饮再度停摆导致。因此，现阶段来看，餐饮行业的收入规模与增长依旧与疫情的发展与管控息息相关。 图 1: 经历 2020 年疫情阵痛，餐饮行业收入在 2021 年已恢复至疫情前水平 资料来源：国家统计局，申万宏源研究 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 3 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 2: 餐饮行业收入与疫情的确诊与防控息息相关，在确诊人数增加后，餐饮收入的同比增速下滑显著

26、 资料来源：国家统计局，申万宏源研究 疫情难挡餐饮行业进入热情，相关企业注册数量进一步提升。回顾 2020 年疫情前后，根据企查查数据，全国餐饮企业注册数量在 2020 年同比增长 5%，达到 245 万家。因此，即使在疫情年，餐饮行业的进入者数量也未收到巨大打击。而从分季度的数据来看，2020 年一季度疫情时期，由于防疫政策的实施，餐饮相关企业注册数量触及谷底，2020 年 1-3 月，餐饮相关企业注册量为29.2 万家，而在 2020 年的二至四季度，餐饮相关企业累计注册量达到 216 万家，餐饮行业进入热度迅速修复。 图 3：2020 年疫情难以阻挡餐饮企业注册数量继续上升 图 4：分季

27、度来看，2020 年 Q2-Q4 注册数量显著增加 资料来源：企查查，申万宏源研究 资料来源：企查查，申万宏源研究 1.2 餐饮行业分类以菜系和品类划分 餐饮行业分类。由于中国餐饮具有丰富的菜系和发展历史，市场往往以菜系或品类作为餐饮行业的分类依据。按菜系区分，将主要的赛道包括火锅、烧烤、中餐正餐、西餐正餐、西餐快餐、中25.929.336.552.795.5133.2182.0205.7233.9245.213%25%44%81%39%37%13%14%5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.02011 20

28、12 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020餐饮相关企业注册量YoY万家2020: Q112%2020: Q2-Q488%餐饮相关企业注册量（占全年比）2020: Q12020: Q2-Q4 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 4 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 式快餐、茶饮等。其中，小吃快餐、水果生鲜、饮品、火锅及面包甜点为餐饮行业的五大主

29、要赛道。根据美团统计数据，按 2020 年门店数量划分，上述五种品类门店数占全国总门店数的44.3%/6.9%/6.2%/4.9%/4.8%。 若按照品类区分，则主要划分为正餐服务、快餐服务、饮料及冷饮服务、餐饮配送及外卖送餐服务和其他。根据限额以上餐饮业营业额情况，2020 年，正餐服务占比最大，达到 63%，其次是快餐服务，占比为 22%，饮料及冷饮服务、餐饮配送及外卖送餐服务和其他服务分别占比 6%、5%和 4%。 图 5：按菜系分类，小吃快餐、水果生鲜、饮品、火锅及面包甜点为餐饮行业的五大主要赛道 图 6：按品类区分，正餐服务限额以上餐饮业营业额占比最高，2020 年达到 63% 资料

30、来源：美团，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 龙头企业发展初具规模，但仍有提升空间。伴随中国餐饮行业的发展，一部分企业通过横向扩张，扩大经营范围，门店数量逐步攀升。并通过纵向发展，优化成本及经营流程，提升供应链管理能力来提高竞争力，建立护城河。在这些企业中也出现了一批上市企业，涵盖了火锅、西餐、休闲餐饮、茶饮、酒馆等赛道。截至 2022 年 5 月 12 日，餐饮行业上市公司总市值已达到 2,854 亿港元（包括 23 家上市企业），上市公司市值占 2021 年全国餐饮收入的比值仅为 6.1%。因此，行业集中度依旧偏低，行业竞争也较为分散。 根据 CFFA 数据，2018 年的中

31、国餐饮 CR5 仅为 2%，而连锁化发展多年的美国和日本 CR5 已达到 15%和 14%。但由于中式菜系和品类远超美国和日本，我们认为不能直接通过行业 CR5 来判断中国餐饮行业集中度提升幅度，但我们认为中国餐饮行业集中度的潜在空间依旧可观。 小吃快餐44%水果生鲜7%饮品6%火锅5%面包甜点5%烧烤5%川菜4%西餐1%其他23%0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.00201820192020正餐服务快餐服务饮料及冷饮服务餐饮配送及外卖送餐服务其他服务亿元 October 12, 2010 Building Ma

32、terials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 5 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 7：各餐饮子版块部分上市公司（含已递表公司）门店数量趋势 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图 8: 中国餐饮行业 CR5 远低于美国和日本 资料来源：CFFA，申万宏源研究 1.3 疫情加速中小餐饮公司出清，行业连锁化率提升 受 2020 年初的新冠疫情影响，部分餐饮业商家（以中小型餐饮企业为主）迫于人力、店铺租金等固定成本开支，导致现金流出现压力，不得不在疫

33、情期间选择退出市场。截止 2020 年 6 月，中国餐饮门店数量环比下跌 14%，约为 775 万家。其中，退出市场的主要以现金流较差的中小型餐饮企业为主。而反观现金储备相对充足的头部企业，在 2020 年加快了门店的布局，我们统计的14 个上市公司或旗下品牌门店数量在 2020 年平均增长 23%，平均每家上市公司净新增 431 家门店，头部企业逆势扩张趋势明显。 伴随头部企业加速扩张，连锁化率加速提升。2020 年，中国餐饮连锁化率已达到 15%，同比增长 1.7 个百分点，一线/新一线/二线/三线/四线/五线城市餐饮连锁化率分别达到22%/17%/16%/13%/12%/10%，同比分别

34、增长 3.7/2.6/1.6/1.6/1.3/1.0 个百分点，马太效应逐步显现。 2%14%15%0%2%4%6%8%10%12%14%16%中国日本美国 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 6 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 9: 2020 年上半年，由于疫情带来的资金压力，餐饮关店潮出现，中国餐饮门店数量环比下跌 14% 资料来源：辰智餐饮数据库，申万宏源研究 图 10:

35、 头部餐饮企业逆势扩张，门店数量不断增加 资料来源：公司公告，申万宏源研究 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 7 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 11: 中国餐饮行业连锁化率在 2020 年快速提升 资料来源：美团，申万宏源研究 1.4 疫情反复，导致餐饮行业估值逻辑改变 由于疫情的反复，伴随疫情管控而来的线下餐饮行业停摆，导致餐饮行业收入及利润出现较大波动。我们认为，面对行

36、业的波动，上市企业的短期业绩表现被忽视，市场将关注的重心投放在了疫情后的业绩修复以及未来拓店的确定性。因此，市场的关注指标主要集中在两项，分别为 1）翻台率；2）开店数量预期。而在 2020 年疫情发生后，上市公司的股价与估值的波动则主要与疫情的发展和这两项指标息息相关。 翻台率，代表一家餐饮门店餐桌的重复使用率，计算方式为（餐桌使用次数-总台位数）/ 总台为数。对于以直营门店为主，且收入来源主要源于餐饮门店收入的餐饮企业，翻台率在我们对企业未来收入的预测中，起到了非常重要的作用。从行业对餐饮板块企业收入的计算公式来看： - 总收入 = 餐厅收入 + 外卖收入 - 餐厅收入 = 餐厅数量 x

37、单店平均年营业额 - 单店平均年营业额 = 营业天数 x 单店平均日营业额 - 单店平均日营业额 = 翻台率 x 单店平均桌数 x 平均单桌顾客人数 x 客单价 - 外卖收入 = 外卖订单数 x 单笔外卖平均销售额 由于餐饮品牌的战略与定位变化有限，门店的布局基本稳定，因此，上述公式中的单店平均桌数和平均单桌顾客人数变化往往较小。而对单店单日收入量价具有最大影响的两项指标即翻台率和客单价。 这两项指标也成为了餐饮企业业绩的风向标。 从各上市公司的每半年的翻台率数据来看，除了呷哺呷哺品牌和凑凑品牌（隶属于呷哺呷哺旗下），以及九毛九品牌（隶属于九毛九集团）已在 2021 年下半年，翻台率基本恢复至

38、 2019 年上半年的水平，其他餐饮品牌的翻台率均处于下降趋势。这也将直接影响各餐饮品牌的单店收入模型。 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%一线新一线二线三线四线五线201820192020 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 8 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 12: 各家餐饮上市企业翻台率恢复速度放缓 资料来源：公司公告，申万宏源研究 开店预期则是另一

39、个市场关注的重要指标，在我们上述收入测算公式中，对于正处于扩张期的餐饮机构来说，代表了开店预期代表了未来餐厅数量的变化。因此，在开店预期的基础上，结合对门店单店模型的预测，可以对餐饮上市公司的未来业绩作出展望。 从各家上市公司 2021 年的门店净增长来看，我们统计的 15 家上市及待上市公司及旗下餐厅品牌（含已递表未上市公司），平均净新增门店 222 家，同比增长 26%，开店速度进一步提升。其中，隶属于百盛中国旗下的肯德基在 2021 年净新增 1002 家门店，增长幅度行业第一。而奈雪的茶在 2021 年净新增门店同比增速达到 66%，已连续 2 年超 50%。 图 13: 各家餐饮企业

40、在 2021 年的平均净新增门店达到 222 家，同比增长 26% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 0.01.02.03.04.05.06.01H192H191H202H201H212H21海底捞呷哺湊湊九毛九太二-0576326435-60080002021家门店 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 9 January 12,2015 Food, Bevera

41、ge & Tobacco | Company Research 公司研究 我们认为，在疫情反复的环境下，上述的两项指标：翻台率和开店预期，对餐饮行业上市公司的估值和股价产生了较为明显的影响。我们以海底捞以及百盛中国两家上市公司举例。 海底捞：海底捞是中餐正餐以及火锅品类的代表企业。在 2020 年初疫情扩散，餐饮行业线下停摆，在中小餐饮机构退出市场后，导致商铺出现空置，百城商铺平均租金从 2020 年 4 月的 2.63元/日/平方米下降，在 2020 年 8 月达到 2.52 元/日/平方米下降，此后进一步下降至 2021 年 2 月的 2.44 元/日/平方米。伴随租金成本的下降，海底捞选

42、择逆势扩张，在 2020 年上半年新开门店176 家，并将 2020 年全年开店预期从 300 家上调至 400 家，市场热度也因此被点燃，股价自2020 年 8 月 25 日公布中期业绩后，至 2021 年 2 月 16 日（股价高点），累计涨幅达到 92.6%。 而海底捞股价和估值的拐点则源于集团翻台率的下降，由于海底捞在 2020 年的快速拓店，间接导致了餐厅翻台率数据恢复速度放缓，2020 年下半年海底捞翻台率仅为 3.7，同比下降 23%。此后，海底捞在 2021 年上半年的翻台率进一步下降至 3.0，较受疫情冲击的 2020 年上半年同比下降 9%。翻台率的不断下行，导致市场对海底

43、捞的业绩预期下降。此外，公司在 2021 年 11 月提出“啄木鸟计划”，决定在 2021 年末关停约 300 家客流量较低且经营业绩不及预期的门店。因此，开店预期的下行也进一步导致了公司业绩预期的下滑，并传导至估值的缩水。 图 14: 2020 年疫情后，百城商铺平均租金出现下降，海底捞选择在租金下行期完成低成本扩张，2020 年全年开店目标从 300 家上调至 400 家 资料来源：Wind，申万宏源研究 2.302.352.402.452.502.552.602.652.70元/日/平方米 October 12, 2010 Building Materials | Company Res

44、earch 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 10 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 15：海底捞开店预期以及翻台率和估值的关系 资料来源：Wind，公司公告，窄门餐眼，申万宏源研究 注：翻台率数据一般在业绩发布时公告，公告时间较截止时间会延后约 3 个月 百盛中国：作为西式餐饮龙头企业，百盛中国也在 2020 年疫情后选择加速门店的扩张，公司旗下的肯德基中国和必胜客中国品牌，在 2020 年分别新开门店 900 家和 128 家，并在 2021 年进一步加快开店步伐，2021 年，肯

45、德基中国和必胜客中国分别新开门店 1288 家和 342 家。由于百盛中国并不公布翻台率数据，因此，市场直接关注公司的经营业绩。百盛中国在 2020 年营业收入达到 82.63 亿元，同比增长-6%，归母净利润同比增长 10%，为 7.84 亿元。2021 年，得益于门店的持续扩张，公司收入同比增长 19%，达到 98.5 亿元，归母净利润同比增长 26%，达到 9.9 亿元。 因此，伴随门店的扩张，以及业绩的逐步释放，百盛中国在 2020 年疫情发生后迅速进入上涨通道，2020 年累计收益率达到 20%，超额收益达到 25%（基准指数采用恒生中国企业指数）。同时，由于门店扩张加速以及经营业绩

46、稳步提升的原因，百盛中国在 2021 年的收益率依旧远超指数，全年超额收益达到 11%（基准指数采用恒生中国企业指数）。 October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 11 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 图 16: 2020 年疫情稳定后，百盛中国自 2020 年 7 月起迅速拓店，2020 及 2021 年分别新开肯德基和必胜客门店共计 1,028 家和 1,630 家 资料来源：窄门餐

47、眼，申万宏源研究 图 17：百盛中国 2021 年归母净利润达到 9.9 亿元，3年复合增速达到 12% 图 18：得益于快速展店以及稳定增长的业绩，百盛中国超额收益显著 资料来源：公司公告，申万宏源研究 资料来源：Wind，申万宏源研究 2. 新一轮疫情已过至暗时刻，餐饮行业趋势展望 2.1 经济周期将成为餐饮恢复速度的炼金石 自 2022 年 3 月中旬起，由于上海等地新冠疫情散发，上海自 4 月初进入了全域静态管理状态，并已延续至 5 月中旬，导致线下商场，餐饮门店暂停营业。同时，静态管理政策也叫停了部分餐饮门店的外卖业务，导致上海 2022 年 3 月和 4 月的社会消费品零售总额（住

48、宿餐饮业）分别下降至70.5 亿元和 36.7 亿元，同比分别下滑 46%和 72%，占全国社会消费零售总额餐饮收入的比同比分别下跌 1.3 和 2.6 个百分点，为 2.4%和 1.4%。 从全国的消费情况来看，2022 年 3 月和 4 月两月累计的社会消费品零售总额同比下滑 7%，虽然消费受阻，但相较 2020 年的 3 月和 4 月，即疫情初次爆发时社零总额同比下滑 12%的情况，05002020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/102020/112020/122021/12021/220

49、21/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/12肯德基新增门店数（月）必胜客新增门店数（月）家门店-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%YUMC.NHSCEI October 12, 2010 Building Materials | Company Research 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 12 January 12,2015 Food, Beverage & Tobacco | Company Research 公司研究 本次静态管理政策对整体消费的影响稍弱。2022

50、年 3-4 月的社零餐饮收入为 5,544 亿元，同比下滑 20%，降幅也较 2020 年同期的 38%收窄 18 个百分点。因此，我们相信本轮疫情后，餐饮行业的修复可能快于 2020 年下半年。 另外，观察 2020 年的餐厅行业收入变化，我们认为餐饮行业收入具有经济顺周期属性，且在经济波动较为剧烈的环境下，餐饮行业的消费可能呈现更为巨大的振幅。另外，由于 2020 年新冠疫情期间，由于部分地区出现的隔离，控制人员流动、聚集的情况，导致餐饮行业放开时间，相较社会面放开时间延后，因此餐饮收入规模的修复较经济的修复具有一定的滞后性。 我国 2020 年一季度 GDP 同比下降 6.9%，并在二季