1、 - 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据市场数据(人民币）人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金交通运输产业指数 2258 沪深 300 指数 4090 上证指数 3195 深证成指 11628 中小板综指 11876 相关报告相关报告 1. “618”大促活动开启，航空补贴效果显现-交通运输行业周报 ，2022.5.30 2.快递有望恢复高增长，民航局出台现金补贴-交通运输行业周报 ，2022.5.22 3.上海地区快递复工，物流强度持续回升-交通运输行业周报 ，2022.5.15 4.航空：否极泰来，静待复苏-航空深度报告 ，2022.5.15 5.物流服务持续恢复，燃油附

2、加再次上调-交通运输行业周报 ，2022.5.8 郑树明郑树明 分析师分析师 SAC 执业编号：执业编号：S01 王凯婕王凯婕 联系人联系人 快递物流成长可期，布局复苏确定标的快递物流成长可期，布局复苏确定标的 投资建议投资建议 行业策略行业策略：2022 年下半年，预计快递企业仍为良性竞争，单票价格同比回升，业绩有望持续改善，重点推荐快递板块。化工物流领域具有高门槛，监管趋严行业供给受限，需求端每年仍保持增长，重点推荐化工物流板块。疫情影响逐步减弱，国内新冠防治体系日益完善，出行指引有望边际放松，重点推荐疫情修复主线航空。建议关注供需结构有望好转的油运板块。 推荐组合推

3、荐组合：我们继续推荐细分行业的高弹性品种，建议重点关注顺丰控股、圆通速递、宏川智慧、中国国航、招商轮船。 行业观点行业观点 快递物流成长可期快递物流成长可期。过去两年网购渗透率维持高位，快递件量突破千亿，且维持较高增速，短期疫情影响增速，长期行业增长趋势不改。物流市场规模万亿级，龙头企业成长空间足够大。电商快递：电商快递：行业监管趋严，价格竞争趋缓，快递企业更加注重服务质量，业绩有望持续兑现，下半年看好业务量恢复带来的基本面修复。时效快递：时效快递：顺丰直营模式打造品牌优势，盈利能力持续修复，看好国际业务发展与航空业务协同。综合综合物流物流：集中度和第三方物流渗透率提升是长期逻辑。化工物流门槛

4、高监管严，需求增长而行业供给受限，业绩增长确定性强。制造业升级增加对 ToB 生产性供应链物流的需求。 布局布局出行链出行链修复机会修复机会。结合常态化核酸点的设立和国产口服药的研发推进，国内防控体系日趋完善。伴随疫情影响的减弱，出行链公司的经营有望修复。航空：航空：未来两年航司运力增速放缓较为确定，随着需求回暖，供需缺口将显现，叠加票价市场化效应释放，航司业绩将大幅反弹。复盘历史经验，航司业绩改善带来股价回升。若暑运旺季出行正常化，业绩改善将催化航司股价修复。机场机场：业绩改善确定性强，盈利能力完全修复仍有待国际线放开。高铁：高铁：一季度沿线核心城市受疫情干扰，京沪高铁业绩受损，出行正常化后

5、业绩修复确定性强。 关注油运复苏机会关注油运复苏机会。油运供需有望改善，周期景气将上行。油运：油运：需求端全球疫情影响缓解，原油消费将复苏，且 OECD 商业原油库存降至过去 5 年新低，存在补库需求，运距提升也将拉动需求。供给侧，行业有望迎来老旧船舶拆船高峰期、新订单占比低导致未来新增运力有限，环保政策加速运力出清进一步压缩供给。供给侧收缩趋势较强，若需求如期恢复，油运板块将迎来复苏。集运：集运：2022Q1 运价高位小幅回落，美国零售商库存绝对值已经恢复至 2019 年水平，同时供给端洛杉矶港的拥堵有所缓解，需关注高景气的持续性。干散货运输：干散货运输：疫情影响逐渐减弱，叠加旺季来临，下半

6、年建议关注需求复苏机会。 高股息品种优势凸显高股息品种优势凸显。疫情期间高速公路、铁路货运公司维持高股息率，防御属性凸显。高速公路：高速公路：2021 年高速公路公司业绩明显改善，代表公司利润均恢复至超过疫情前水平，且股息率提升，投资价值凸显。伴随复工复产，高速公路车流量将实现较快恢复。铁路货运：铁路货运：大秦铁路过去五年股息率较为稳定，现金分红政策具备长期性、连续性和稳定性。煤炭生产持续向“三西”地区集中，公司区位优势将更加凸显。 风险提示风险提示 价格战超预期风险、疫情影响超预期风险、宏观经济增速低于预期风险、人民币汇率贬值风险、油价大幅上涨风险。 820502181

7、239072国金行业沪深300 2022 年年 06 月月 05 日日 资源与环境研究中心资源与环境研究中心 交通运输产业行业研究 买入 (维持评级) 行业中期年度报告行业中期年度报告 证券研究报告 行业中期年度报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录内容目录 一、快递：疫情不改增长趋势，业绩有望持续改善 . 7 1、快递行业：业务量短暂下降，疫情不改长期增长趋势 . 7 2、电商快递：监管下价格战趋缓，利润将持续修复 . 10 3、时效快递：顺丰直营模式打造品牌优势，盈利能力持续修复 . 12 4、投资建议：看好疫后修复机会，建议增持

8、. 16 二、物流：市场空间广阔，业绩增长确定 . 17 1、物流行业：行业空间广阔，物流外包驱动行业成长 . 17 2、化工物流：监管趋严，业绩增长确定 . 17 3、制造业物流：高端制造崛起，扶持政策出台，需求持续增加 . 20 4、投资建议：第三方物流外包是趋势，关注物流板块成长机会 . 22 三、航空机场：经营边际改善，看好中期反弹 . 23 1、民航业：国内疫情显著影响，经营已从底部回升 . 23 2、航司：中期供给增速放缓，业绩反弹可期 . 25 3、机场：国际线放开至关重要，静待行业复苏 . 32 4、投资建议：中期前景乐观，重点推荐航空 . 34 四、铁路客运：疫情影响减弱，京

9、沪高铁将修复 . 35 1、铁路客运：短暂受疫情影响，客运量触底 . 35 2、投资建议：看好疫后修复机会，建议关注 . 37 五、航运：油运供需有望改善，周期景气将上行 . 37 1、油运：供给侧有望放缓，关注需求复苏机会 . 37 2、集运：运价高位小幅回落，关注需求减弱风险 . 39 3、干散货运输：上半年运价走强，关注需求复苏机会 . 40 4、投资建议：关注油运板块复苏机会 . 40 六、公路铁路：高股息品种优势凸显 . 41 1、公路板块：货运基本修复至疫情前水平. 41 2、铁路货运：货运量逆势增长 . 43 3、投资建议：高股息标的防御属性凸显 . 44 七、风险提示 . 44

10、 图表目录图表目录 图表 1：2022 年 1-4 月社会消费品零售总额同比持平 . 7 图表 2：2022 年 1-4 月实物商品网上零售额增速回落 . 7 图表 3：2022 年 1-4 月全国快递业务量增速放缓至 4% . 7 图表 4：2022 年 1-4 月全国快递业务收入增速放缓至 2% . 7 图表 5：疫情爆发初期快递件量曾大幅下降，随后迅速回补 . 8 qRtMrQsRuMrMtRpMzQpNmN8OdNbRpNpPsQtRfQpPqOiNnNrP6MpPvMuOmRqPNZoPrM行业中期年度报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 6：2021 年监管叫停快递“价

11、格战” . 8 图表 7：快递单价企稳回升. 9 图表 8：2022 年 4 月义乌快递单价同比上升 11% . 9 图表 9：2022Q1 金华、广州、深圳快递业务量位居前 3 . 9 图表 10：2022Q1 通达系件量同比增速高于行业增速 . 10 图表 11：通达系市占率不断提高 . 10 图表 12：2022 年 4 月快递与包裹服务品牌集中度指数 CR8 同比增加 4pct . 10 图表 13：2021Q4 起通达系单票收入持续增加 . 11 图表 14：通达系单票收入降幅缩窄 . 11 图表 15：通达系单票中转成本进一步下降 . 11 图表 16：2021 年中通、圆通资本开

12、支增速放缓 . 11 图表 17：中通快递的车辆自有率及自动化率不断提升 . 11 图表 18：2022Q1 通达系快递公司业绩增长 . 12 图表 19：2022Q1 通达系快递公司盈利能力回升. 12 图表 20：顺丰直营模式构筑差异化竞争力 . 12 图表 21：顺丰在快递服务时限准时率测试结果中全部指标位列第 1（2020年） . 12 图表 22：2022Q1 顺丰营业收入同比增长 48% . 13 图表 23：2022Q1 顺丰归母净利润同比增长 203% . 13 图表 24：2022Q1 顺丰净利率同比实现扭亏为盈. 13 图表 25：2019-2021 年顺丰消费类和工业类件

13、量占比提升 . 13 图表 26：鄂州机场设计目标. 14 图表 27：2017-2021 年顺丰自营全货机数量持续增加 . 15 图表 28：顺丰全货机数量远高于其他货航（2022.5） . 15 图表 29：全球 Top25 货代公司嘉里物流位列第 8 . 15 图表 30：全球 Top50 3PL嘉里物流位列第 17 . 15 图表 31：股权激励计划要求 2025 年（第四个行权期）营收不低于 4350 亿元 . 16 图表 32：股权激励计划要求 2025 年（第四个行权期）归母净利润率不低于3.3% . 16 图表 33：年初至今快递指数跑赢沪深 300 指数 . 16 图表 34

14、：年初至今主要快递企业累计涨幅 . 16 图表 35：2015-2021 年中国社会物流规模 CAGR 7.5% . 17 图表 36：2015-2020 年第三方物流收入规模 CAGR 6.8% . 17 图表 37：外包物流收入规模占物流成本 10.6% . 17 图表 38：中国外包物流收入占物流成本不及其他国家 . 17 图表 39：危化品与安全生产相关监管政策 . 18 图表 40：2020 年我国危化品物流市场规模增长 9.6%达到 2 万亿元. 19 图表 41：多部门对岸线资源的管理 . 19 行业中期年度报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 42：化学品航运业进入

15、壁垒较高 . 20 图表 43：化学品航运业以小船为主 . 20 图表 44：中国供应链物流市场空间广阔 . 20 图表 45：中国供应链物流支出渗透率持续提升 . 20 图表 46：综合供应链管理服务商（4PL）与传统合同物流企业（3PL） . 21 图表 47：按垂直领域划分的供应链物流服务市场规模及增长率 . 22 图表 48：年初至今物流指数跑赢沪深 300 指数 . 22 图表 49：年初至今主要物流公司股价累计涨幅 . 22 图表 50： 2022 年 3-4 月全国新冠肺炎确诊人数大幅增加，近期明显回落 . 23 图表 51：2022 年起民航局熔断指令执行大幅提升 . 23 图

16、表 52：2022.4 民航国内客运量仅为 2019 年 17% . 24 图表 53：疫情以来民航国际客运量维持低位 . 24 图表 54：2022 年多项支持民航业发展的政策出台 . 24 图表 55：2022.3-4 航司月度 RPK 大幅下降 . 25 图表 56：2022.3-4 航司月度 ASK 大幅下降 . 25 图表 57：航司季度 RPK 较 2019 年跌幅再度扩大 . 25 图表 58：航司季度 ASK 较 2019 年恢复有限 . 25 图表 59：国内航油出厂价 5 月同比涨幅高达 97% . 26 图表 60： 2020 年底起国内航油出厂价逐季攀升 . 26 图表

17、 61：单位 ASK 营业成本显著增长 . 26 图表 62：多家航司 2022Q1 净亏损再创新高 . 26 图表 63：2021 年春秋、吉祥航空净利率一度转正 . 26 图表 64：老年人新冠疫苗接种率持续增长 . 27 图表 65：国内药企已布局轻中症新冠小分子治疗药物 . 27 图表 66：2003 年非典、2008 年金融危机后，航空需求均恢复增长 . 27 图表 67：2021 年五一假期，全行业国内票价高于 2019 年 . 28 图表 68：2021 年五一假期，全行业国内运输量高于 2019 年 . 28 图表 69：美国航司国内客运量为 2019 年 93%，国际为 86

18、% （5 月 16-22日） . 28 图表 70：欧洲日均航班量为 2019 年 85%（5 月 18 日-24 日） . 29 图表 71：欧洲与北美的国际航线恢复至 2019 年 92%，欧洲与亚太的国际航线恢复滞后（5 月 18 日-24 日） . 29 图表 72：新冠疫情以来国际线几乎停滞，需求大幅回落 . 30 图表 73：2020-2021 年主要航司飞机引进放缓 . 30 图表 74：2020 年以来全行业航空公司连续亏损 . 30 图表 75：2021 年底部分中小航司资不抵债 . 30 图表 76：2021 年底部分中小航司净资产为负 . 30 图表 77：2010-20

19、19 年美国航空业 CR4 提升（按 RPK） . 31 图表 78：2010-2019 年美国航空业保持盈利 . 31 行业中期年度报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 79：北上广深互飞航线的利润弹性（自实行市场调节价以来静态测算） 31 图表 80：2022Q1 四大机场旅客吞吐量大幅下降. 32 图表 81：2022Q1 四大机场起降架次恢复缓慢 . 32 图表 82：2022Q1 四大机场录得大额亏损 . 32 图表 83：2022Q1 四大机场净利率大幅下滑 . 32 图表 84：2021 年各大机场国际客流较 2019 年降幅均超 95% . 33 图表 85：国际航

20、线稀少致非航收入占比加速萎缩 . 33 图表 86：机场是免税销售的主要渠道（2019 年） . 33 图表 87：中国中免机场免税销售收入占比近五成 . 33 图表 88：中国消费者将成为奢侈品消费的最大客户群 . 34 图表 89：中国将成为最大的奢侈品消费市场 . 34 图表 90：年初至今航空指数跑赢沪深 300 指数 . 34 图表 91：年初至今主要航空公司股价累计涨幅 . 34 图表 92：年初至今机场指数 vs 沪深 300 指数 . 35 图表 93：年初至今主要机场公司累计涨幅 . 35 图表 94：2022Q1 铁路单月客运量同比下降 . 35 图表 95：2022Q1

21、铁路单月旅客周转量同比下降. 35 图表 96：2022Q1 京沪高铁营收收入下滑 . 36 图表 97：2022Q1 京沪高铁归母净利润下滑 . 36 图表 98：京沪高铁核心资产优质 . 36 图表 99：2022Q1 BDTI、BCTI 综合指数明显上涨 . 37 图表 100：预计 2022 年液态燃料消耗约为 2019 年 99% . 37 图表 101：OECD 原油库存位于过去 5 年低位 . 37 图表 102：全球新冠确诊人数高位回落（7 日平均） . 38 图表 103：交通运输行业是石油产品的最大消费行业 . 38 图表 104：交通运输行业消费石油产品的占比不断提升 .

22、 38 图表 105：CCFI 、SCFI 综合指数走势（点） . 39 图表 106：SCFI 美线运价指数走势 . 39 图表 107：SCFI 欧线运价指数走势 . 39 图表 108：2022 年美国零售库销比处低位，绝对值已恢复 . 40 图表 109：BDI 运价指数走势 . 40 图表 110：BCI、BPS、BSI 运价指数走势 . 40 图表 111：年初至今航运指数跑赢沪深 300 指数 . 41 图表 112：年初至今主要航运公司累计涨幅 . 41 图表 113：2022Q1 公路单月货运量与 2021 年持平 . 41 图表 114：2022Q1 公路单月货运周转量与

23、2021 年持平 . 41 图表 115：2021 年高速公司股息率同比 2020 年增长 . 42 图表 116：宁沪高速疫情后净利率尚未恢复 . 42 图表 117：山东高速疫情后净利率小幅改善 . 42 行业中期年度报告 - 6 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表 118：招商公路疫情后净利率恢复明显 . 43 图表 119：深高速疫情后净利率小幅下降. 43 图表 120：铁路单月货运量受疫情影响有限 . 43 图表 121：铁路单月货运周转量受疫情影响有限 . 43 图表 122：疫情后大秦铁路盈利能力逐步恢复 . 44 图表 123：大秦铁路股息率稳定 . 44 图表 124：年初

24、至今公路指数跑赢沪深 300 指数. 44 图表 125：年初至今主要公路企业累计涨幅 . 44 行业中期年度报告 - 7 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、快递：疫情不改增长趋势一、快递：疫情不改增长趋势，业绩有望持续改善业绩有望持续改善 1、快递行业：业务量短暂下降，、快递行业：业务量短暂下降，疫情不改长期增长趋势疫情不改长期增长趋势 过去两年网购渗透率维持高位过去两年网购渗透率维持高位。2021 年社会消费品零售总额达 44 万亿元，同比增长 12%，实物商品网上零售额 10.8 万亿元，同比增长 11%，占社会消费品零售总额的 24.5%。受 2022Q1 疫情影响，2022 年 1-

25、4 月社会消费品零售总额达 14 万亿元，同比下降 0.17%，实物商品网上零售额达3.29 亿元，同比上升 6.87%，占社会消费品零售总额的 23.8%。 图表图表1：2022年年1-4月月社会消费品零售总额社会消费品零售总额同比持平同比持平 图表图表2：2022年年1-4月月实物商品网上零售额实物商品网上零售额增速回落增速回落 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2021 年年行业规模突破行业规模突破千千亿亿件件，维持较高增速，维持较高增速。2021 年实现快递业务量1083 亿件，同比增长 30%，快递业务收入 10332 亿元，同比增长 17%。受 202

26、2Q1 疫情影响，2022 年 1-4 月实现快递业务量 317 亿件，同比增长4%，快递业务收入 3133 亿元，同比增长 2%。 4 月快递业务量增速短暂放缓月快递业务量增速短暂放缓，将恢复高增长，将恢复高增长。受国内疫情反复影响，2022 年 4 月快递业务量为 74.83 亿件，同比下降 12%。根据国家邮政局，“五一”假期快递业务量实现同比转正。疫情影响减弱，各地复工复产推进，进入 6 月传统旺季，电商“618”大促活动开启，抑制的消费需求有望释放，快递业务量有望重回高增长。 疫情不改行业长期增长趋势疫情不改行业长期增长趋势。参考历史经验，2020 年 1-2 月疫情爆发初期，快递件

27、量曾大幅下降，随后 2020 年 3 月起迅速回补，恢复至 20%以上增速，2020 全年增速恢复至 31%，高于 2019 年。 图表图表3：2022年年1-4月全国快递业务量增速放缓至月全国快递业务量增速放缓至4% 图表图表4：2022年年1-4月月全国快递业务全国快递业务收入增速放缓至收入增速放缓至2% 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%05540455020000022.1-4社会消费品零售总额（万亿元）增速

28、（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%0246862002020212022.1-4实物商品网上零售额（万亿元）占社会消费品零售总额的比重（右轴）增速（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,200200002020212022.1-4快递业务量（亿件）增速（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002001

29、42000212022.1-4快递业务收入（亿元）增速（右轴）行业中期年度报告 - 8 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表5：疫情爆发初期快递件量曾大幅下降，随后迅速回补疫情爆发初期快递件量曾大幅下降，随后迅速回补 来源：Wind，国金证券研究所 快递市场监管效应持续，快递单价企稳回升：快递市场监管效应持续，快递单价企稳回升：2021 年政府发布一系列监管条例叫停快递 “价格战” ，限制快递行业非理性低价竞争。2021 年下半年快递单票价格降幅缩窄。2022 年监管效应持续，2022 年 4 月全国快递单票收入为 9.9 元，同比增加 2.1%。

30、 产粮区价格同比产粮区价格同比大幅大幅回升。回升。按城市统计，2022Q1 金华（义乌）快递业务量占全国快递业务量的 10%，继续位居全国第一。2021 年义乌快递单票价格为 2.9 元，同比下降 8.5%，而 2022 年 4 月义乌快递单票价格已升至3.1 元，同比上升 11.2%。 图表图表6：2021年监管叫停快递“价格战”年监管叫停快递“价格战” 时间时间 政策政策 内容内容 2021.4.22 浙江省政府第 70 次常务会议审议通过浙江省快递员促进条例（草案） 限制低价竞争：规定快递经营者不得以低于成本的价格提供快递服务；电子商务平台经营者不得利用技术等手段阻断快递经营者正常服务；

31、平台型快递经营者不得禁止或者附加不合理条件限制其他快递经营者进入。 2021.7.2 市场监管总局价格违法行为行政处罚规定（修订征求意见稿） 整治“低价倾销”：为了排挤竞争对手或者独占市场，以低于成本的价格倾销，扰乱正常的生产经营秩序，损害国家利益或者其他经营者的合法权益的，责令改正，没收违法所得，可以并处违法所得 5 倍以下的罚款，情节严重的，责令停业整顿，或者吊销营业执照。 2021.7.8 国家邮政局、国家发展改革委等联合印发关于做好快递员群体合法权益保障工作的意见 保障快递小哥基本权益：提出利益分配、劳动报酬、社会保险、作业环境、企业主责、规范管理、网络稳定、职业发展等八项任务措施，初

32、步明确了做好快递员权益保障工作的路径。 2021.9.29 浙江省人大常务委员会通过浙江省快递业促进条例 规范快递经营服务：快递经营企业无正当理由不得低于成本价格提供快递服务。电子商务平台经营者应当为快递经营企业提供必要的信息，不得利用服务协议、交易规则以及技术等手段进行不合理限制或者附加不合理条件。快递服务平台经营者应当坚持公平、公正、开放的原则，无正当理由不得禁止或者限制其他快递经营企业进入。 来源：市场监管总局、国家邮政局，国金证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140% - 20 40 60 80 100 1-042019-

33、-----012022-04快递业务量（亿件）增速（右轴）行业中期年度报告 - 9 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表7：快递单价企稳回升快递单价企稳回升 来源：Wind，国金证券研究所 图表图表8：2022年年4月义乌快递单价同比上升月义乌快递单价同比上升11% 图表图表9：2022Q1金华、广州、深圳快递业务量位居前金华、广州、深圳快递业务量位居前3 来源：Wind，国金证券研究所 来源：国家邮政局，国金证券研究所 行业行业集中度集中度进一步进一步提升提升。

34、2022 年 4 月快递与包裹服务品牌集中度指数CR8 达 85%，同比增加 4pct。1、极兔完成对百世快递的收购：、极兔完成对百世快递的收购：2021 年百世集团和极兔速递共同宣布达成战略合作意向，百世集团同意其在国内的快递业务以约 68 亿元人民币的价格转让给极兔速递，快递巨头将加速转型整合；2、通达系强者恒强：、通达系强者恒强：2022Q1 圆通、韵达、中通、申通业务量同比增速分别为 18%、20%、17%、26%，高于行业增速的 10%。2022Q1中通市占率为 21.6%，韵达 17.8%，圆通 15.3%，申通 11.1%，顺丰10.0%。 -25%-20%-15%-10%-5%

35、0%5%10% - 2 4 6 8 10 12 -------04快递单票价格（元）增速（右轴）-40%-30%-20%-10%0%10%20% - 1 2 3 4 -------04义乌快递单票价格（元）增速（右轴）10%10%5%4%

36、3%68%2022Q1快递业务量（亿件）金华（义乌）市广州市深圳市揭阳市上海市其他行业中期年度报告 - 10 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表10：2022Q1通达系件量同比增速通达系件量同比增速高于行业增速高于行业增速 图表图表11：通达系市占率通达系市占率不断提高不断提高 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 图表图表12：2022年年4月月快递与包裹服务品牌集中度指数快递与包裹服务品牌集中度指数CR8同比增加同比增加4pct 来源：Wind，国金证券研究所 2、电商快递：监管下价格战趋缓，利润将持续修复、电商快递：监管下价格战趋缓，利润将持续修复 监管加强

37、，通达系单票收入监管加强，通达系单票收入同比增长。同比增长。自 2021Q4，电商快递单票快递收入降幅逐步收窄，并延续至 2022 年。2022Q1 圆通单票收入为 2.61 元，同比增加 11%；韵达 2.53 元，同比增加 15%；申通 2.58 元，同比增加6%；中通 1.38 元，同比增加 9%。 -20%0%20%40%60%80%100%2019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1快递件量增速圆通韵达中通申通行业0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201

38、9Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1快递件量市占率其他中通申通顺丰韵达圆通85%70%72%74%76%78%80%82%84%86%88%-----------04快递服务品牌集中度指数CR8行业中期年度报告 -

39、11 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表图表13：2021Q4起起通达系通达系单票收入持续增加单票收入持续增加 图表图表14：通达系通达系单票收入降幅缩窄单票收入降幅缩窄 来源：Wind，公司公告，国金证券研究所 来源：Wind，公司公告，国金证券研究所 规模效应继续体现，单票成本稳中有降规模效应继续体现，单票成本稳中有降。伴随件量的增长，快递公司中转成本进一步下降。2021 年圆通单票中转成本为 0.80 元，同比减少 2%；韵达为0.82 元，同比减少 7%；申通为 0.89 元，同比减少 3%；中通为 0.82 元，与2020 基本持平。运输成本因油价上涨及高速优惠取消而回升，整体稳中有

40、降。 图表图表15：通达系单票中转成本进一步下降：通达系单票中转成本进一步下降 来源：Wind，国金证券研究所 资本开支节奏放缓，成本压力有望减轻。资本开支节奏放缓，成本压力有望减轻。快递公司经过数年产能扩张，资本开支进入后半程，近年来中通、圆通的资本开支增速放缓，预计趋势将延续。中通快递作为电商快递龙头，其资本开支节奏具有重要参考意义。2021 年底，中通快递的车队自有化率已达 100%，自动化率亦不断提升，可供提升的空间有限。 图表图表16：2021年年中通中通、圆通圆通资本开支资本开支增速放缓增速放缓 图表图表17：中通快递的：中通快递的车辆自有率及自动化率不断提升车辆自有率及自动化率不

41、断提升 来源：Wind，公司公告，国金证券研究所 来源：公司公告，国金证券研究所 0.000.501.001.502.002.503.00圆通韵达申通中通单票收入（元）2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%圆通韵达申通中通单票收入同比增速2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1 - 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20运输成本中心操作成本运输成本中心操作成本运输成本中心操作成本圆通韵达中通单票成本（元）20020406080

42、100中通快递-SW韵达股份圆通速递申通快递资本开支（亿元）20020202188%70%93%80%100%92%100%0%20%40%60%80%100%车辆自有率自动化率中通快递车辆自有率及自动化率20022Q1行业中期年度报告 - 12 - 敬请参阅最后一页特别声明 电商电商快递盈利能力回升，预计快递盈利能力回升，预计 2022Q3 持续修复。持续修复。2022Q1 圆通实现净利润8.93 亿元，同比增加 129%，净利率 8%；韵达实现净利润 3.45 亿元，同比增加48%，净利率 3%；申通实现净利润 1.02 亿元，同比增加 211%

43、，净利率 1%，扭亏为盈；中通实现净利润 9.06 亿元，同比增加 70%，净利率 11%。 图表图表18：2022Q1通达系快递公司业绩增长通达系快递公司业绩增长 图表图表19：2022Q1通达系快递公司盈利能力回升通达系快递公司盈利能力回升 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 3、时效快递：时效快递：顺丰顺丰直营模式打造品牌优势，盈利能力直营模式打造品牌优势，盈利能力持续持续修复修复 顺丰直营模式打造高品质服务，客户满意度和时效排名第一顺丰直营模式打造高品质服务，客户满意度和时效排名第一。直营模式下，快递公司总部对核心资源控制力度强，分支机构高执行力保证了服务质

44、量和效率，提升用户体验。在国家邮政局发布的关于 2020 年快递服务满意度调查和时限测试结果的通告中，顺丰连续 12 年蝉联“快递企业总体满意度”第一名，在快递服务时限准时率测试结果中全部指标位列第一。 图表图表20：顺丰：顺丰直营模式构筑差异化竞争力直营模式构筑差异化竞争力 图表图表21：顺丰在快递服务时限准时率测试结果中全部指：顺丰在快递服务时限准时率测试结果中全部指标位列标位列第第1（2020年）年） 快递品牌快递品牌 全程全程时限时限 寄出地寄出地 处理时限处理时限 运输运输时限时限 寄达地寄达地 处理时限处理时限 投递投递时限时限 72 小时小时 准时率准时率 顺丰速运 1 1 1

45、1 1 1 邮政 EMS 2 3 2 2 5 2 京东快递 3 6 3 4 2 3 中通快递 4 5 4 6 4 4 韵达快递 5 2 5 3 6 5 百世快递 6 4 6 5 7 6 申通快递 7 8 7 8 3 7 圆通快递 8 7 8 7 8 8 天天快递 9 9 9 10 9 9 德邦快递 10 10 10 9 10 10 来源：公司公告，国金证券研究所 来源：国家邮政局，国金证券研究所 盈利能力持续修复。盈利能力持续修复。2022Q1 顺丰实现营业收入 629.84 亿元，同比增长48%，归母净利润 10.22 亿元，扭亏为盈。毛利率 12%，同比增长 5.1pct；净利率 2%，同

46、比增长 5.0pct。 主要源于： （1）持续聚焦核心物流战略，强调可持续健康发展； （2）主动调优产品结构，减少低毛利产品件量； （3）坚持精益化成本管控，提高投入产出效率，持续推进四网融通，加强场地、线路资源整合，加强春节期9319-10-505101520圆通韵达申通中通净利润（亿元）2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q18%3%1%11%-10%-5%0%5%10%15%20%25%圆通韵达申通中通净利率2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1行业中期年度报告 - 13 - 敬请参阅最后一页特别声明 间跨业务板块的资源协同； （4）业务盈利能力

47、改善，新业务同比减亏； （5）2021Q4 起合并嘉里物流。 图表图表22：2022Q1顺丰营业收入同比增长顺丰营业收入同比增长48% 图表图表23：2022Q1顺丰归母净利润同比增长顺丰归母净利润同比增长203% 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 图表图表24：2022Q1顺丰净利率同比实现扭亏为盈顺丰净利率同比实现扭亏为盈 来源：Wind，国金证券研究所 时效件业务时效件业务结构改善，结构改善，有望维持稳定增长。有望维持稳定增长。发票电子化趋势并不影响公司在时效件领域的优势，纯文件合同类和信用卡类时效件每年仍有增长；同时，公司时效件覆盖场景增多。顺丰时效件的构

48、成中，45%来自消费品类，如时令水果的寄递，22%来自工业生产。时效件结构的变化，将持续驱动时效业务的稳定增长，预计件量增速仍有望维持在双位数。 图表图表25：2019-2021年顺丰消费类和工业类件量占比提升年顺丰消费类和工业类件量占比提升 来源：Wind，国金证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%005006007008002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1营业收入（亿元）增速（右轴）-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%-15-10-505021Q

49、12021Q22021Q32021Q42022Q1归母净利润（亿元）增速（右轴）-5%0%5%10%15%20%25%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1毛利率净利率42%34%33%38%47%45%20%20%22%0%20%40%60%80%100%201920202021顺丰件量占比文件类消费类工业及其他类行业中期年度报告 - 14 - 敬请参阅最后一页特别声明 鄂州机场已开启鄂州机场已开启校飞，校飞，预计预计 2022 年年中投用年年中投用。2021 年底机场主体已

50、开启校验飞行，预计 2022 年年中投用。机场转运中心初步预计在 2023 年安装调试就绪之后投入使用。 对标孟菲斯，对标孟菲斯，鄂州机场同样具有超级货运枢纽的潜力。鄂州机场同样具有超级货运枢纽的潜力。鄂州机场和孟菲斯机场相似度高，分别位于中国和美国的中部，具备明显地理位置优势，满足轴辐式网络对超级转运中心的要求。鄂州花湖机场将建成以全货机运作为主的 4E 级机场，独立平行双跑道，1.5-2 小时飞行能覆盖经济人口占全国 90%的地区，将在我国中部地区形成辐射全国的速递物流型货运枢纽，重塑我国民航的航空货运市场结构。 轴辐式网络轴辐式网络的建立将有效提升航网效率的建立将有效提升航网效率。198