1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2022 年 06 月 03 日 强烈推荐强烈推荐-A（首次）（首次） 设备龙头进军电池结构件领域，锂电高景气助乘风而起设备龙头进军电池结构件领域，锂电高景气助乘风而起 中游制造/机械 目标估值：16.20 - 17.60 元 当前股价：13.76 元 易拉盖、罐设备领域的龙头斯莱克向动力电池结构件领域发力。公司当前已计易拉盖、罐设备领域的龙头斯莱克向动力电池结构件领域发力。公司当前已计划布置三片电池壳生产厂区，分别生产圆柱钢壳、圆柱铝壳和方型铝壳，针对划布置三片电池壳生产厂区，分别生产圆柱钢壳、圆柱铝壳和方型铝壳，针对46 系列大电池

2、壳的研发也在稳步推进中，今年有望出货系列大电池壳的研发也在稳步推进中，今年有望出货，后续仍有可能将业务后续仍有可能将业务拓展至拓展至更多更多结构件领域。当前公司传统业务经营稳定，龙头优势明显，未来受结构件领域。当前公司传统业务经营稳定，龙头优势明显，未来受益于益于各国“限塑令”的相继颁发、消费升级、啤酒各国“限塑令”的相继颁发、消费升级、啤酒罐化率提升，新兴业务市场罐化率提升，新兴业务市场空间广大， 有望成为公司业绩增长的主推力。 我们首次覆盖， 予以空间广大， 有望成为公司业绩增长的主推力。 我们首次覆盖， 予以“强烈推荐强烈推荐-A”的评级。的评级。 国内易拉罐、盖国内易拉罐、盖设备设备龙

3、头龙头，未来受益，未来受益于于环保政策、消费升级、环保政策、消费升级、啤酒啤酒罐化率提升罐化率提升。斯莱克是全球 4 家易拉罐、盖高速自动化生产设备的厂商之一，公司后来居上，成为亚洲唯一一家该类设备的制造商。 公司在核心部件方面具有优良的自给能力，双向拉伸机为业内首创，此外斯莱克的六通道技术使设备加工效率遥遥领先于同业。当前国内人均易拉罐消费量仍然较低，未来在环保和安全政策的推动下，饮料罐化率有望缓慢提升，公司制罐、盖设备业务稳定受益。 切入切入动力电池壳市场动力电池壳市场，空间广大，公司有望与行业同频增长。空间广大，公司有望与行业同频增长。电池壳和易拉罐工艺过程接近，且都有减薄的趋势。公司依

4、靠设备端积累的超薄金属成型技术，成功切入电池结构件领域，并已实现量产。斯莱克是首家将具有 DWI 工艺的易拉罐高速生产线应用到电池壳生产的，其设备效率大大领先于业内普遍的单机生产效率， 技术壁垒稳固。 我们测算得到 2025 年圆柱电池壳市场规模将达 62 亿元， 2021年这一市场仅有20.2亿元规模； 2025年方形电池壳市场规模将达70.6亿元， 2021年这一市场仅有 25.1 亿元规模。当前斯莱克已经布置了三个电池壳生产厂区，分别生产圆柱钢壳、圆柱铝壳和方型铝壳，业务放量可期。此外，公司还将向 46系列大圆柱电池的结构件及方型电池壳拓展，预计 22 年形成出货。 首次覆盖予以首次覆盖

5、予以“强烈推荐强烈推荐-A”投资评级。投资评级。我们预计未来三年公司营业收入增长率为100%/75%/39%，未来三年归母净利润分别为 1.57 亿元/2.69 亿元/4.52 亿元，同比增长率为 46%/72%/68%。我们认为公司已经成功启动新能源相关业务，未来成长空间极为广大，市占率有望不断提升。公司从设备起家，转战新能源下游电池壳生产，具有更稳定的基本盘与安全边际。公司 2224 年的归母净利润复合增长率为 61.4%，而 22 年的动态 PE 为 50.9 倍，按 22 年合理 PE 6065 倍来算，仍有 18%28%的估值上升空间，尽管从当前来看估值并不便宜，但长期行业空间大，支

6、撑公司电池壳业务快速发展。我们对斯莱克首次覆盖，予以“强烈推荐-A”的评级。 风险提示：风险提示：下游新能源汽车销量低于预期、下游新能源汽车销量低于预期、电池结构件市场竞争加剧、电池结构件市场竞争加剧、公司公司新业务拓展不及预期新业务拓展不及预期、拟收购子公司阿李自动化的技术整合进展不及预期拟收购子公司阿李自动化的技术整合进展不及预期。 财务数据与估值财务数据与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 883 1003 2010 3523 4893 同比增长 11% 14% 100% 75% 39% 营业利润(百万元) 71 132

7、190 322 537 同比增长 -35% 85% 44% 70% 67% 归母净利润(百万元) 64 107 157 269 452 同比增长 -34% 68% 46% 72% 68% 每股收益(元) 0.11 0.19 0.27 0.46 0.78 PE 116.8 71.5 49.0 28.5 17.0 PB 6.9 5.8 5.8 5.0 4.0 资料来源：公司数据、招商证券 基础数据基础数据 总股本（万股） 58040 已上市流通股（万股） 58035 总市值（亿元） 77 流通市值（亿元） 77 每股净资产（MRQ） 2.4 ROE（TTM） 9.6 资产负债率 47.6% 主要股

8、东 科莱思有限公司 主要股东持股比例 50.46% 股价表现股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 40 -50 15 相对表现 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告相关报告 刘荣刘荣 S01 胡小禹胡小禹 S02 吴洋吴洋 研究助理 -50050100150200Jun/21Sep/21Jan/22May/22(%)斯莱克沪深300斯莱克斯莱克（300382.SZ） 敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文目录正文目录 一、 国内制罐设备龙头转型锂电池结构件，打开成长新空间 . 5 1、国内易拉罐设备领军者，布局新能源电池壳获二次成长

9、. 5 2、四次募资助力公司业务结构转变 . 6 二、 制罐、盖设备市场的佼佼者，看好行业渗透率的提升 . 7 1、人均易拉罐消费量和饮料罐化率仍有较大提升空间 . 7 2、技术更新迭代节奏较快，公司后来居上勇立潮头 . 9 3、易拉盖、罐设备作为立家之本，基本盘稳固 . 11 三、 发力新能源领域，打造电池壳大规模生产的技术壁垒 . 13 1、制罐设备龙头的技术在电池壳领域发光发热 . 13 2、受益于下游装机带动，电池结构件空间广阔 . 15 3、电池壳减薄是重要趋势 . 16 四、 市场规模测算与盈利预测 . 20 1、对圆柱电池壳的市场空间测算 . 20 2、对方形电池壳的市场空间测算

10、 . 22 3、盈利预测与投资建议 . 23 五、 风险提示 . 25 图表目录图表目录 图 1：公司易拉盖、易拉罐设备历年收入成分比较 . 5 图 2：公司历年营收情况 . 6 图 3：公司历年归母净利润情况 . 6 图 4：上市前斯莱克外协加工的比例逐年下降 . 6 图 5：中国人均包装用铝箔量仍落后于欧美等发达国家 . 8 图 6：中国整体包装行业的金属包装率仍有提升空间 . 8 图 7：美国 STOLLE 的高速制罐设备产线. 9 图 8：美国 STOLLE 的高速制盖设备产线. 9 图 9：罐盖铝材的厚度逐年下降 . 9 图 10：三次冲压过程的模具一次次变少以削除多余部分 . 9

11、lUeZoQtQnQqNoPoQmP8OaO8OoMpPsQmOfQoOqOeRpPqO9PpOpPMYnOvMMYnOpO 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 图 11：斯莱克首创业内首台双向双冲拉伸机 SC-BBM-B24 . 10 图 12：公司上市前冲床占采购额的比例处于高位 . 10 图 13：公司冲床占营业成本的比例近年来不断下降 . 10 图 14：斯莱克易拉盖产线技术提高状况 . 11 图 15：中国的铝资源开采量稳居世界首位 . 11 图 16：中国对铝资源用品的二次使用率仍然很低 . 11 图 17：标准的三片罐示意图 . 12 图 18：标准的二片罐示意图 . 12

12、 图 19：近年来二片罐开始逐渐替代三片罐 . 12 图 20：中粮二片罐的销量反超三片罐并稳居首位 . 12 图 21：认为个性化与承印物种类多是重要因素的饮料供应商明显增多 . 13 图 22：斯莱克的 SC-DCP-B2006 新型数码印罐机 . 13 图 23：特斯拉 4680 电池生产线 . 13 图 24：易拉罐常规产线 . 13 图 25：普通易拉罐和 4680 电池壳的厚度对比 . 14 图 26：电池壳的传统冲压生产方式包括多道工序 . 14 图 27：我国动力锂电池装机量今年以来维持高速增长 . 15 图 28：下游乘用车带动锂电池装机量提升 . 16 图 29：新能源乘用

13、车贡献了新能源车的主要增量 . 16 图 30：2020 年新能源车各车型销量占比 . 16 图 31：中国及全球电池壳市场规模预计 . 16 图 32：三种形态动力电池 . 17 图 33 ：BMS 管理系统的结构与详情 . 18 图 34：圆柱电池成本下降空间更多局限在材料端 . 18 图 35：圆柱电池相比其他种类成本下降空间有限 . 18 图 36：21700 型号电池加速替代 18650 型号电池 . 19 图 37：方形与圆柱结构件市场规模及预测 . 19 图 38：特斯拉的 4680 电池的概念图 . 19 图 39：锂电池的质量能量密度和体积能量密度持续提升 . 23 图 40

14、：方形磷酸铁锂电池和圆柱电池各部分质量比重 . 23 图 41：斯莱克历史 PE Band . 25 图 42：斯莱克历史 PB Band . 25 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 表 1：公司四次募资项目及投产计划 . 7 表 2：各种容器饮料的多维度对比 . 8 表 3：斯莱克的大规模生产线和以往单机生产的比较 . 15 表 4：三种形态动力电池的指标对比和产业链情况 . 17 表 5：斯莱克在电池壳领域的投产项目 . 20 表 6：不同材质锂离子电池的优缺点对比 . 20 表 7：18650 型号电池和 21700 型号电池参数对比 . 21 表 8：圆柱电池壳未来市场规模测算

15、 . 21 表 9：方型电池壳未来市场规模测算 . 23 表 10：公司业务拆分与预测 . 24 表 11：公司主要财务指标及预测 . 25 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 一、一、国内制罐设备龙头转型锂电池结构件，国内制罐设备龙头转型锂电池结构件，打开成长新空间打开成长新空间 1、国内易拉罐设备领军者，布局新能源电池壳获二次成长、国内易拉罐设备领军者，布局新能源电池壳获二次成长 斯莱克是国内易拉罐斯莱克是国内易拉罐高速自动化生产高速自动化生产设备制造的龙头。设备制造的龙头。 公司成立于 2004 年， 2014 年 1 月在深交所创业板挂牌上市。2019 年以前，公司定位于面向全球

16、市场的高端专用成套设备的设计制造，主要从事成套高速易拉盖、易拉罐生产设备、图像检测等各类系统的研发、设计、生产。2019 年开始，公司基于自身的装备技术，拓展锂电池结构件产品，寻求更广阔的成长空间。 图图 1：公司易拉盖、易拉罐设备历年收入成分比较：公司易拉盖、易拉罐设备历年收入成分比较 资料来源：公司公告、招商证券 从公司的收入利润和业务发展来看，可以大致分为几个阶段：从公司的收入利润和业务发展来看，可以大致分为几个阶段： 1、 自 2014 年上市至 2017 年，斯莱克的营收与净利润均维持较快速增长，营业收入的同比增速逐年上升,主要受益于国产设备的进口替代、以及募投的易拉盖设备业务逐年放

17、量。 2、 2018 年2020 年，公司营收增速和净利润增速均出现放缓。2018 年，公司营收增幅达到 35%，但净利润仅增长1%，此后两年营收增速继续放缓，净利润出现负增长。造成业绩下滑的原因主要为产线定制化特点、财务费用增加、疫情以及汇兑损失和子公司的商誉减值等。 3、 2020 年2021 年，公司新能源电池壳业务逐步放量，开启第二增长曲线。公司早在 2018 年便通过子公司先莱汽车持有新乡盛达 70%的股份，开始表现出进军新能源电池壳的姿态。2019 年 4 月，公司正式启动新乡盛达年产30 亿只圆柱形动力电池壳项目，投资 8 亿元。2020 年 4 月，产品通过验证，开始批量供货。

18、同年 4 月，先莱汽车向安徽斯翔增资 1 亿元获得标的公司 51%的表决权，从而开启了年产 3 亿只圆柱形电池铝壳的项目。到 2022年 4 月，公司首条铝圆柱电池壳生产线已经运行半年，安徽斯翔和常州莱胜项目也在稳步推进。2021 年公司营收达到 10 亿，同比增长 13.7%，归母净利润达到 1.07 亿，同比增长 68%。此外，公司 2021 年年报首次披露了电池壳相关业务收入，达到 0.78 亿元，尽管同比增速仅为 16.6%，但这也主要归因于 21 年电池壳业务主要集中在河南新乡，受暴雨泄洪影响较大，预计未来增长将更快。 020021易拉盖设

19、备收入（亿元）易拉罐设备收入（亿元） 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 图图 2：公司历年营收情况：公司历年营收情况 图图 3：公司历年：公司历年归母净利润情况归母净利润情况 资料来源：公司公告、招商证券 资料来源：公司公告、招商证券 2、四次募资、四次募资助力助力公司业务结构转变公司业务结构转变 公司上市以来公司上市以来有过有过四次募资计划，均有力地推动了公司业务结构的转变四次募资计划，均有力地推动了公司业务结构的转变： 第一次：IPO 募资，加强了公司在易拉盖设备领域的实力。项目包括三部分内容：易拉盖高速设备成套制造、易拉盖高速设备零部件制造、企业技术中心建设项目。前两个投产项目共

20、计募资 2.1 亿元，建设期均为 1.5 年。这次募资计划解决了公司的三个问题，一是公司上市前面临产能不足的瓶颈，二是让公司更从容的应对技术快速更新的易拉盖设备市场；三是实现了更高比例的零部件自制，降低了技术外泄的风险，公司在上市前几年已经在此方面做了努力，外协加工的比例由 2010 年的 21%下降至 2013 年的 5.2%，但部分精密零件仍依赖外协加工，有泄密风险。 图图 4：上市前斯莱克外协加工的比例逐年下降：上市前斯莱克外协加工的比例逐年下降 资料来源：招股书、招商证券 第二次，2016 年定增募资 3.4 亿元，进一步完善了公司的产品结构。项目包括 1.8 亿元的高速精密自动冲床制

21、造项目和 1.6 亿元的高速数码印罐设备制造项目。前者通过降低外采成本改善了公司的成本结构，而后者是公司优势业务的重要补充和延伸。 第三次，2020 年 9 月，斯莱克发行 3.9 亿元的可转债，募集资金中有 2.7 亿元用于易拉罐、盖及电池壳生产线项目。这一可转债预案在 2019 年便已发布，当时新乡盛达的圆柱动力电池壳项目已经启动。此次可转债募集资金进一步充实了公司在新能源领域布局的预算。自 2020 年 3 季度开始，我国的新能源汽车销量和锂电池装机量便急速攀升，电池壳随之大增。几乎同时期，使用 21700 型圆柱电池的特斯拉 Model 3 车型的销量迅速增长，且特斯拉在上海落厂，大有

22、利于本土供应商。 第四次，也是正在进行的一次，2021 年 8 月，斯莱克发布了定增预案，拟募资不超过 9 亿元用于苏州铝瓶高速自动化生产线、常州电池壳生产项目、泰安设备产线基地建设项目和海南高端装备制造及研发中心项目。其中，苏州铝瓶高速自动化生产线拟投资 1.5 亿元，以形成年产铝瓶高速自动化生产线 1 条和改造线 1 条的产能；常州电池壳生产项目拟投资 3.85 亿元，形成年产 1.16 亿只新能源汽车方壳电池壳的生产能力；泰安设备产线项目拟投资 2.5 亿元，形-20%-10%0%10%20%30%40%50%0246810122011 2012 2013 2014 2015 2016

23、2017 2018 2019 2020 2021营业总收入（亿元）同比-40%-20%0%20%40%60%80%00.20.40.60.811.21.41.62011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021归属母公司股东的净利润（亿元）同比0%5%10%15%20%25%20013 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 成易拉罐高速自动化生产线 1 条及改造线 1 条， 易拉盖高速自动化生产线 1 条及改造线 2 条的生产能力； 海南高端装备制造及研发中心项目拟投资 1.5 亿元，用于生产烘干线、易拉罐输送

24、线、底涂机、AI 分拣机等用于提高生产效率的智能装备。在该预案中，常州方型电池壳项目的投资额最大，也体现了公司坚定拓宽增量业务板块的决心。在该预案中，常州方型电池壳项目的投资额最大，也体现了公司坚定拓宽增量业务板块的决心。 表表 1：公司：公司四四次募资项目及投产计划次募资项目及投产计划 项目类别 项目名称 投入资金（万元） 项目建设期 内部收益率 IPO 募资项目 易拉盖高速生产成套设备制造及系统改造项目 14135.7 1.5 年 34.06% 易拉盖高速生产设备零备件制造项目 6432.3 1.5 年 34.63% 企业技术中心建设项目 2542.6 1 年 / 非公开发行 高速精密自动

25、冲床制造项目 17900 2 年 35.91% 高速数码印罐设备制造项目 16427 1 年 25.91% 可转债 易拉罐、盖及电池壳生产线项目 37156 2.5 年 20.14% 补充流动资金 11640 / / 2022 年度非公开发行 苏州铝瓶高速自动化生产线制造项目 15047 / 19.34% 常州电池壳生产项目 38500 / 15.42% 泰安设备产线基地建设项目 25001 / 18.02% 海南高端装备制造及研发中心项目 15091 / 18.28%/ 资料来源：公司公告、招商证券 二、二、制罐、盖设备制罐、盖设备市场的佼佼者，看好行业渗透率的提升市场的佼佼者，看好行业渗透

26、率的提升 1、人均易拉罐消费量和饮料罐化率仍有较大提升空间人均易拉罐消费量和饮料罐化率仍有较大提升空间 斯莱克是国内易拉盖、易拉罐设备的龙头。公司公司在该领域内的主要产品为易拉罐和易拉盖的高速生产设备，兼具设备在该领域内的主要产品为易拉罐和易拉盖的高速生产设备，兼具设备的系统改造、相关模具与零部件的生产。的系统改造、相关模具与零部件的生产。公司早期业务以易拉盖的设备生产为主，上市以后，公司在更高技术含量的易拉罐设备产线上发力，2017 年以后，制罐设备和制盖设备的收入大抵相当，并一直维持相近的比例。 易拉盖、罐设备是对技术要求极高的设备，同时也是技术快速迭代的设备。从易拉罐的发展经历来看，易拉

27、罐经历了从类玻璃瓶的三片马口铁罐到标准铝制罐的阶段。易拉罐最初的应用形态为金属啤酒饮料包装罐，是一种三片罐，用马口铁制作形成，罐体上部呈圆锥状，最上面是冕状罐盖，从外形上大体和玻璃瓶相差不大。上世纪 50 年代，行业发展出专用的灌装线，而罐盖则在 50 年代中期逐渐演变成平面形状。1959 年，美国 DRT 公司的艾马尔 克林安 弗雷兹用罐身材料加工形成铆钉，外套拉环拉紧，配以刻痕从而形成完整的罐盖，这形成了第一代铝制罐。 铝制易拉罐的发展速度极快，到 20 世纪末，全球全年的易拉罐消费量已经达到 1800 亿只，占当时世界金属罐消费总量的 45%。2002 年以来，全球易拉罐消费以 6%左右

28、的速度增长，2008 年全球易拉罐消费超过 4000 亿只，2011年上升到 5011 亿只。 与此同时， 因二片易拉罐多是由铝材制作的， 因此易拉罐的消费也大大拉动了全球铝材消费量。 之所以铝制易拉罐能保持领先于普通瓶装和玻璃瓶装的增速，主要归因于三点：之所以铝制易拉罐能保持领先于普通瓶装和玻璃瓶装的增速，主要归因于三点： 首先，易拉罐使饮料口感更好。首先，易拉罐使饮料口感更好。例如可乐、啤酒等饮品，均需要大量充入二氧化碳，而塑料瓶的外包装多为 PET 高分子材料，分子间隙较大，容易导致二氧化碳渗透，且夏季温度较高时渗透率更高，因此饮用时的口感更差。玻璃瓶和易拉罐瓶材质较厚，且传热系数较低，

29、二氧化碳能更大比例地溶于水，强化了饮用口感。 敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 其次，易拉罐易回收更环保。其次，易拉罐易回收更环保。从环保效果来看，铝制易拉罐的回收效果更佳，且二次利用的可能性极高。从保质期来看，铝制易拉罐也明显长于玻璃瓶装和塑料瓶装，因为易拉罐可以做到完全避光且溶氧量更少。 最后，从运输效果来看，易拉罐也比玻璃瓶更容易运输，也更安全。 表表 2：各种容器饮料的多维度对比：各种容器饮料的多维度对比 对比维度 瓶装 玻璃瓶装 罐装 保质期 中 短 长 环保效果 差 差 优 气体口感 差 优 优 价格 便宜 较贵 较贵 运输效果 优 差 优 资料来源：招商证券 中国易拉罐消

30、费量自 21 世纪开始从较低基数水平迅速增长，这主要归因于易拉罐容器相比塑料瓶包装更贵，在人均收入较低的环境下， 易拉罐消费难以充分渗透和普及， 而一旦人均收入达到某阈值， 易拉罐消费量便能呈现快速增长。尽管如此， 我国人均易拉罐消费量依然小于发达国家甚至全球平均水平， 且以啤酒作为代表性饮品的罐化率依然偏低，金属包装行业的市场规模占整体包装行业市场规模的比例约为 13%，相较于全球平均超 20%的水平，仍存在较大增长空间。 图图 5：中国人均包装用铝箔量仍落后于欧美等发达国家中国人均包装用铝箔量仍落后于欧美等发达国家 图图 6：中国中国整体包装行业的金属包装率仍有整体包装行业的金属包装率仍有

31、提升空间提升空间 资料来源：中国有色金属网、招商证券 资料来源：公开资料、招商证券 从全行业的角度来看，易拉罐设备行业经历过剧烈的竞争与整合，厂商从最初的几十家发展到如今的四家。除了斯莱克以外，其余三家分别为 STOLLE、DRT（易拉罐的起源厂家）和 STI，斯莱克是亚洲唯一一家厂商。受益于 21 世纪初中国国内快速增长的易拉罐消费需求以及当时中国较低的人力成本，斯莱克快速发展，目前易拉盖高速生产设备已占据全球 10%的市场份额，国内 70%的市场份额。易拉罐高速生产设备近几年在国内的市场占有率超过了 50%，在国际上也在积极着手业务布局，并取得了一定的成绩。另外三家易拉罐设备厂商均有较为久

32、远的经营历史，积淀较为深厚，其中市占率最高、产品技术力最强的是美国 STOLLE。 00.20.40.60.811.21.4人均包装用铝箔量（kg）0%10%20%30%40%50%60%70%美国英国巴西韩国全球中国整体包装行业的金属包装率 敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 图图 7：美国：美国 STOLLE 的高速制罐设备产线的高速制罐设备产线 图图 8：美国：美国 STOLLE 的高速制盖设备产线的高速制盖设备产线 资料来源：STOLLE、招商证券 资料来源：STOLLE、招商证券 2、技术更新迭代节奏较快，公司后来居上勇立潮头、技术更新迭代节奏较快，公司后来居上勇立潮头 为何易

33、拉罐的消费量保持较高的增长， 行业空间不断扩大， 但厂商数量却不断下降呢？核心原因在于设备快速的更新为何易拉罐的消费量保持较高的增长， 行业空间不断扩大， 但厂商数量却不断下降呢？核心原因在于设备快速的更新换代，换代，这在一定程度上淘汰了大多工艺落后的厂商。设备的快速换代，原因主要有以下两个方面： 1）铝制易拉罐的厚度不断变薄）铝制易拉罐的厚度不断变薄，对设备提出了更高的要求，对设备提出了更高的要求。约束易拉罐装饮料消费量的重要因素在于铝盒成本相比塑料盒装成本更高，因此减少罐制材料的用量，就能极大程度地降低易拉罐的成本，促进消费。随着制罐企业封缝技术的不断改进，易拉罐的厚度从 1960 年代的

34、 0.36 毫米下降到 1990 年代的 0.24 毫米。对于设备厂商而言，让罐壁变薄，往往需要三步的连续拉伸冲压，每次都使用半径越来越小的模具，并在拉伸机拉伸后，利用冲床使得超出半径部分的材料被冲落。这一工艺步骤中，难度较大的是变薄拉伸环节，在拉伸过程中，集中在凹模口内锥形部分的金属是变形区，变形区内，材料处于轴向受拉、切向受压、径向受压的三向应力状态，在这一作用下，晶粒细化，强度增加，产生了加工硬化。与此同时，传力区的金属受力情况极为恶劣，材料减薄时容易发生断裂。因此，精确控制拉伸过程中的凹模锥角、 行程长度等技术参数极为重要。 如果厂商在拉伸过程中的断裂率较高， 无疑将增加自身生产成本，

35、这在一定程度上淘汰了大多工艺落后的厂商。斯莱克在拉伸技术上已经稳居行业领先地位，公司首创了双向双伸拉伸机，产出率提高了一倍，运行速度达 350 冲/分钟，700 罐/分钟，设备冲程 610mm，生产过程中的震荡和摇晃显著减少，且能耗也进一步减少。 图图 9：罐盖铝材的厚度逐年下降：罐盖铝材的厚度逐年下降 图图 10：三次冲压过程的模具一次次变少以削除多余部分：三次冲压过程的模具一次次变少以削除多余部分 资料来源：铝道网、招商证券 资料来源：尖兵团、招商证券 00.050.10.150.20.250.30.350.40.4501990罐盖铝材厚度（毫米） 敬请阅读末页的重要

36、说明 10 公司深度报告 图图 11：斯莱克首创业内首台双向双冲拉伸机：斯莱克首创业内首台双向双冲拉伸机 SC-BBM-B24 资料来源：公司官网、招商证券 除了拉伸环节之外，冲床是另一个关键设备。由于国内厂商提供的冲床主要服务于低端市场，加工精度和速度都不能满足易拉盖高速设备和两片罐设备的生产，因此斯莱克原先所用的冲床产品均主要来自美国 MINSTER 和瑞士BRUDERER， 是冲床行业中的高档产品。 然而进口产品价格昂贵， 供货周期长， 因此斯莱克大多采购二手冲床产品，随着公司业务规模扩大，二手产品的采购额上涨，且下游客户要求使用新冲床的比例逐年增加。上市前，公司采购的冲床金额一直占据对

37、外采购额的 50%左右， 2013 年上半年甚至达到 61%。 斯莱克在 2015 年拟定的定增项目草案中，就包括 1.8 亿元的高精密冲床制造。2016 年以后，冲床成本占公司营业成本的比重显著降低，约为 10%15%之间，也使公司获得了成本优势。 图图 12：公司上市前冲床占采购额的：公司上市前冲床占采购额的比例处于高位比例处于高位 图图 13：公司冲床占营业成本的比例近年来不断下降：公司冲床占营业成本的比例近年来不断下降 资料来源：招股书、招商证券 资料来源：公司年报、招商证券 2）设备）设备的的生产效率生产效率不断不断提升。提升。上世纪 70 年代，设备制罐速度约为 6501000 c

38、pm（只/分钟），80 年代逐渐达到了10001750 cpm，到了 21 世纪，单条产线的制罐速度达到了 2000 cpm 以上。设备制造速度很大程度上取决于设置的通道数量，2006 年，斯莱克研制出单机产能 2600 盖/分钟的四通道高速设备，在此基础上，公司又在 2008 年成功研制出易拉盖整线设备和高速基础盖生产设备。上市时，公司组合盖设备单机产能已经达到 3000 cpm，和美国STOLLE 达到相同水平，领先于另外两家海外龙头 DRT 和 STI。2017 年，公司创新性地推出了新款产品 HEXAD，业内首创六通道易拉盖产线，产能达到 4500 cpm，大大领先于海外龙头的 300

39、0 cpm 的技术水平，次年 2、3 月已经在下游客户处安装生产线并正式生产。此外，公司建立的易拉罐高速生产线的效率也达到 3000 cpm，与 STOLLE 的易拉罐生产线的生产效率基本持平。 0%10%20%30%40%50%60%70%20013（1-6）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%20001820192020 敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 图图 14：斯莱克易拉盖产线技术提高状况：斯莱克易拉盖产线技术提高状况 资料来源：招股书、公司公告、招商证券 3、易拉盖、罐设备、易拉盖

40、、罐设备作为立家之本作为立家之本，基本盘稳固基本盘稳固 与金属装备制造设备产业较高的市场集中度不同的是，下游金属包装制造业的集中度仍极为分散，由此衍生出下游产品生产质量较差， 不够规范的现象。 我们认为， 伴随下游产业链的整合和自身需求结构的改进， 斯莱克的高速易拉盖、罐设备仍有较为可观的增长空间，而这具体表现在以下三点： 第第一一， 饮料， 饮料、 啤酒罐化率的提升也是未来的一大趋势啤酒罐化率的提升也是未来的一大趋势， 除了因人均收入提高， 带动口感好价格高的罐装饮料的消费外， 除了因人均收入提高， 带动口感好价格高的罐装饮料的消费外，还将受益于以下因素： 1）我国拥有远超其他各国的铝原料产

41、量，而二片罐和易拉盖的主要材料都是铝制的，先天发展罐装饮料的条件也十分充足； 2）金属罐相比玻璃啤酒瓶更安全，且在国内发生过多起玻璃啤酒瓶反复使用而爆炸的事件，这促使我国政府规定玻璃啤酒瓶的使用寿命不得超过两年，这也将从立法层面提高饮料产品的罐化率； 3）从环保的角度来看，我国当前铝资源的二次使用率仅为 16.3%，而全球铝资源的二次使用率达到 33.1%，日美则超过了 80%。易拉罐的可回收性非常强，二次利用的可能性也很高，因此促进饮料罐化率提高也是改善环境的一大必然措施。 图图 15：中国的铝资源开采量稳居世界首位：中国的铝资源开采量稳居世界首位 图图 16：中国对铝资源用品的二次使用率仍

42、然很低：中国对铝资源用品的二次使用率仍然很低 资料来源：中国铝业协会、招商证券 资料来源：中国铝业协会、招商证券 第二第二，行业另一趋势是行业另一趋势是二片罐对于三片罐的替代。二片罐对于三片罐的替代。三片罐诞生于 200 年前，由罐身、罐底和罐盖三片金属薄板制成，制作材料多为马口铁。二片罐诞生于 20 世纪中叶，由罐身、罐盖两片金属薄板制成，制罐材料主要为铝和铁。相比三片罐，二片罐是由冲拔工艺制作而成，因此罐身与罐底之间无接缝，不渗漏且美观大方，此外，节省了焊接密封的工序使得二片罐的生产效率也明显提高。 004000500020042006200720132019系统速度

43、（冲次/分钟）系统产能（盖/分钟）56%7%7%9%6%3%3%7%2%中国远东与东欧亚洲（除中国）海湾国家西欧非洲大洋洲北美南美0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中国全球美国日本铝资源二次使用率 敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 图图 17：标准的三片罐示意图标准的三片罐示意图 图图 18：标准的二片罐示意图标准的二片罐示意图 资料来源：奥瑞金、招商证券 资料来源：奥瑞金、招商证券 2015 年以前，国内二片罐与三片罐的市场比例大致相当。在此之后，二片罐开始加速抢夺三片罐的市场份额，诸多代表性的包装类上市公司，均开始大规模投资二片罐产线。，如上市前保

44、持大量三片罐产线的奥瑞金，2012 年上市时的募资项目中包括了三条三片罐产线扩建项目，而 2015 年公司发布非公开发行预案时，在建工程中的 4 个项目有3 个为二片罐项目。 国内最大的金属包装集团公司中粮包装， 则在更早的 2011 年实现了二片罐收入对三片罐的超越，并持续拉开差距。对斯莱克而言，因公司涉足易拉罐设备产线较晚，所以公司专注于布局二片罐设备的产线，且二片罐产线的市场价值是制盖产线的 5 倍，产品附加值高，因此在二片罐替代三片罐市场的大背景下，斯莱克设备业务将因此在二片罐替代三片罐市场的大背景下，斯莱克设备业务将持续受益。持续受益。 图图 19：近年来二片罐开始逐渐替代三片罐：近

45、年来二片罐开始逐渐替代三片罐 图图 20：中粮二片罐的销量反超三片罐并稳居首位：中粮二片罐的销量反超三片罐并稳居首位 资料来源：产业信息网、招商证券 资料来源：公司年报、招商证券 第三，数码印罐设备是公司在传统机型之外拓宽的又一增长点，未来发展空间可期。第三，数码印罐设备是公司在传统机型之外拓宽的又一增长点，未来发展空间可期。具体来看，未来金属包装行业的发展趋势不光在于材料减薄，也在于罐型多样化的选择（定制罐型或加以数码喷涂体现个性化需求）；制罐材料向复合材料方向演变（以覆膜铁、覆膜铝为代表的复合材料取代传统的钢材、铝材）；饮料罐化率的提升以及两片罐大范围取代三片罐。在满足罐型多样化选择方面，

46、斯莱克当前数码印罐的技术能力已经十分成熟。早期公司就已在这一方向积累了大量研发经验，在包括机械结构、数码打印、数码传输等领域建立了专利壁垒，此后，公司在 2015 年的非公开发行计划中将数码印罐设备产业化，2017 年投放出第一代产品。公司综合参照了易拉罐消费量极为庞大的美国市场，发现个性化易拉罐消费比例很大，但原有的制版印刷需要很大的订单量才能满足在罐体表面喷涂的经济性，这与个性化需求本身产生了矛盾。公司开发的数码印罐设备则可以满足任何情况下的个性化需求，且一旦建成，并不需要因个性化需求不同而做过多调整， 因此边际拓展成本极低。 根据 NAPCO Media 对饮料包装行业供应商的调查， 5

47、7%和 49%的供应商都认为个性化与承印物种类多都是可以促进需求增长的关键因素。 因此数码印罐设备是公司在传统机0070200016二片罐（亿只）三片罐（亿只） 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 型之外拓宽的又一增长点，未来发展空间可期。 图图 21：认为个性化与承印物种类多是重要因素的饮料供应：认为个性化与承印物种类多是重要因素的饮料供应商明显增多商明显增多 图图 22：斯莱克的：斯莱克的 SC-DCP-B2006 新型数码印罐机新型数码印罐机 资料来源：NAPCO Media、招商证券 资料来源：公司官网、招商证券

48、 三、三、发力发力新能源领域新能源领域，打造电池壳大规模生产的技术壁垒，打造电池壳大规模生产的技术壁垒 1、制罐设备龙头的技术在电池壳领域发光发热制罐设备龙头的技术在电池壳领域发光发热 斯莱克的易拉罐生产技术， 很适合移植到电池壳的制造商， 事实上， 4680 的灵感之一就是易拉罐生产。 2020 年 9 月，特斯拉的电池日活动发布了旗下最新的电池技术，发布了型号为 4680 的无极耳电芯，高 80mm，直径为 46mm。新产品为人关注的第一个重点是创新性的无极耳设计，取而代之的是在电池内部两端设计面积较大的集流体，这使得电流可以从更大的截面通过，使电芯的充放电效率提升至过去的 6 倍。另一引

49、人关注的点在于马斯克所强调的电池生产流程的优化，即高产量行业的批量生产模式带给特斯拉寻求类似生产模式的灵感。事实上，大批量生产的动力电池和事实上，大批量生产的动力电池和易拉罐易拉罐，确有诸多共通点，确有诸多共通点，如如产量大、成本低、一致性要求高、外形类似。产量大、成本低、一致性要求高、外形类似。 图图 23：特斯拉：特斯拉 4680 电池生产线电池生产线 图图 24：易拉罐常规产线：易拉罐常规产线 资料来源：斯莱克、招商证券 资料来源：奥瑞金、招商证券 斯莱克早在斯莱克早在 2019 年就启动了河南新乡的圆柱电池壳批量生产的项目。相比传统的易拉罐模具，圆柱形电池壳的市场年就启动了河南新乡的圆

50、柱电池壳批量生产的项目。相比传统的易拉罐模具，圆柱形电池壳的市场分散度较高，且生产主要依靠传统的冲压工艺。分散度较高，且生产主要依靠传统的冲压工艺。斯莱克选择依靠设备优势，转向具有更大市场空间的锂离子电池壳下游，这样做的考虑与优势主要体现在以下几点： 1） 当前全球易拉罐消费量达千亿只，远高于动力电池壳，因而电池壳的需求量还未达到能支撑一个设备市场当前全球易拉罐消费量达千亿只，远高于动力电池壳，因而电池壳的需求量还未达到能支撑一个设备市场。另一方面， 斯莱克主打二片罐设备的生产，相应的下游二片罐市场的竞争格局已经相对稳定，以中粮、奥瑞金、波尔、昇兴为首的头部企业占据了业内大部分的市场份额，行业