1、1 敬请关注文后特别声明与免责条款 预制菜：蓝海下的万商来潮， 热度下的深冷思考 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 行业深度报告 行业研究 食品饮料行业食品饮料行业 2022.06.02/推荐 TABLE_ANALYSISINFO 分析师：分析师： 刘畅 登记编号： S03 Table_Author 联系人：联系人： 王锐 重要数据：重要数据： Table_IndustryInfo 上市公司总家数上市公司总家数 129 总股本总股本( (亿亿股股) ) 1207.52 销售收入销售收入( (亿元亿元) ) 10685.42 利利润润总额总额( (亿元亿

2、元) ) 2375.31 行业平均行业平均 PEPE 36.51 平均股价平均股价( (元元) ) 47.19 行行业相对指数表现业相对指数表现： TABLE_QUOTEINFO -32%-25%-18%-11%-4%2021/62021/92021/122022/3食品饮料沪深300 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 TABLE_REPORTINFO 按图索骥只能南辕北辙新常态下的食品饮料投资新指南2022.05.13 至暗已过，一季报令人满意，从聚焦龙头到加速分化2022.05.06 金禾实业：业绩符合预期，三氯蔗糖高景气延续2022.05.06 伊利股份：千亿时代增长

3、势能仍足，盈利能力有望持续提升2022.05.02 消费调结构，预制菜行业乘势而起。消费调结构，预制菜行业乘势而起。目前我国消费处于“调结构”阶段， 而基于规模化、工业化、标准化的预制菜也历经“蛰伏”等待期，开始进入“发芽”阶段，冷链物流的发展以及餐饮业连锁化加速 B 端预制菜快速增长期的到来，C 端渠道也在人口、社会结构的变迁中迎来爆发，B 端先行，C 端接力，预制菜行业景气度预计保持向上，行业扩容的同时实现结构性增长双击。随着预制菜大行业迈入蓬勃发展阶段，一系列高景气度、空间广阔的细分赛道正在脱颖而出，并孕育出一批基本盘坚固、竞争优势显著的龙头企业。 以“邻”为镜，指引前路。以“邻”为镜，

4、指引前路。日本预制菜行业起步较早，随着 B端外食行业扩容，餐企连锁化发展以及降本提效需求，加上 C端家庭需求场景的打开和便利店等渠道的渗透，日本预制菜行业经历了快速发展，目前已进入成熟稳定期。对比日本预制菜行业发展历程，目前我国预制菜在 B、C 端需求双击下迎来快速增长期，尤其是连锁化、降本提效两重主逻辑下的 B 端渠道，未来可期。产业供给端，我国预制菜玩家短期需要基于自身优势，培育优势品类，并通过高性价比的大单品不断跑马圈地。中长期，参考日本两大产业巨头的发展历程，生产商凭借爆品积累的口碑、品牌影响力以及渠道体系，横向孵化新品类，整合行业资源不断破圈增长。长期随着行业增速放缓，格局预计慢慢清

5、晰， “胜出者”或将进行产业链整合、横纵向兼并收购，实现外生性增长。 正值我国预制菜行业总体爆发之正值我国预制菜行业总体爆发之际，我们认为际，我们认为可可重点重点关注三类关注三类机会。机会。首先，我们认为中游食品龙头以及具有独特竞争优势的中游食品龙头以及具有独特竞争优势的食品制造商具有收益机会食品制造商具有收益机会。例如，安井食品基本盘速冻食品赛道仍稳步增长，新业务预制菜肴端市场空间大且公司 OEM 模式下菜肴业务快速放量，因此，作为跨品类、爆品思维平台型企业，公司具备较好的业绩稳定性与成长性。其次，我们建议关注业绩弹性高、基本面不断改善的上游原料玩家价值重构的业绩弹性高、基本面不断改善的上游

6、原料玩家价值重构的机会机会。原材料端企业向下游高附加值预制菜业务延伸，盈利能力改善，具有较大的业绩弹性，且随着公司规模化、品牌化壁垒的出现，公司业绩表现由强周期向弱周期发展，稳定性不断提高，基本面持续向好；因此，看好上游龙头居高临下，延伸协同带来估值逻辑重构、业绩快速成长的双击机会。最后，下下游具备品牌势能、研发优势以及食品定位清晰的餐企同样值得游具备品牌势能、研发优势以及食品定位清晰的餐企同样值得关注关注，在自身优势赋能下，预制菜业务成功率较高，同时旧业务业绩稳定性好且基数不高的基础上，新业务预制菜放量将带来利润端边际改善。 强烈强烈推荐：推荐：千味央厨千味央厨、安井食品安井食品； 推荐推荐

7、：立高食品立高食品、味知香味知香、双汇发展双汇发展； 建议关注建议关注：龙龙大美食大美食、国联水产国联水产。 风险提示：风险提示：原材料风险、疫情导致的消费场景受限、终端动销不达预期、食品安全问题、行业渗透不及预期风险。 2 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 目录目录 1 餐饮工业化，预制菜是社会发展的必然产物 . 5 1.1 理解预制菜的本质，速冻品类由来已久. 5 1.2 辩证看待品类划分，万物美味皆可制 . 6 1.2.1 冷冻烘焙赛道景气度高，有望实现双击增长 . 7 1.2.2 预制米面 B端发展欣欣向荣 . 8 1.2.3 速冻火锅料进入稳定增长期，整合空间较

8、大 . 9 1.2.4 预制菜肴赛道方兴未艾，时代趋势下，C端市场未来可期 . 10 1.3 产业整合是大方向，企业发展看模式不看品类 .11 2 有迹可循，基本复制日本在预制菜产业的发展 . 13 2.1 本预制菜种类多样，成为生活常态 . 13 2.2 复盘历史，日本的产业发展非常迅速 . 14 2.3 日本预制菜格局逐渐清晰，企业纵向延伸或为趋势所向 . 17 3 三大核心，成为产业巨无霸还需漫漫长路 . 13 3.1 竞争激烈，但培养明星单品仍是核心任务. 20 3.2 大众产品比拼规模效应，高端礼盒适合品牌输出 . 25 3.3 产业链的一环，B端生意行稳致远 . 26 4 繁华未必

9、似锦，群星选最璀璨 . 28 4.1 中国目前尚处于发展初级阶段，各点都有产业延伸的机会 . 28 4.2 精挑细选，产业链上的公司都在抓取发展窗口期机遇 . 30 4.2.1 立高食品：烘焙预制提升产业效率，美味升级点亮精致生活 . 30 4.2.2 千味央厨：柔性定制成就舌尖万味，服务能力领跑业界央厨 . 错误错误!未定义书签。未定义书签。 4.2.3 味知香：乘上市之风，一味知晓，香满人间 . 31 4.2.4 安井食品：日新月异，速冻龙头的无疆域扩张 . 30 4.2.5 原料龙头纷纷入局预制调理品 . 32 4.2.6 由下向上，餐饮业打通菜品零售化第二成长曲线 . 33 5 风险提

10、示： . 33 nW9WtNtQsPtOpOsMtQbRaObRtRnNmOpNiNnNrPfQpPpRaQrQqQMYtQqPuOnRnN 3 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表目录图表目录 图表 1： 预制菜四大品类 . 5 图表 2： 2017 年我国速冻食品人均消费量仅有 10.6KG，不足日本一半（单位：KG） . 6 图表 3： 日本速冻食品人均消费量（单位：KG） . 6 图表 4： 即热类预制菜示意 . 6 图表 5： 各优质子赛道现状及未来发展 . 7 图表 6： 我国烘焙类食品人均消费仍较低（单位：KG） . 7 图表 7： 2025 年我国烘焙食

11、品零售额将达 3204 亿元（单位：亿元） . 7 图表 8： 三大产品类型特点及优劣势 . 8 图表 9： 2015-2019 我国速冻食品行业规模 CAGR 为 8.99%（单位：亿元） . 8 图表 10： 2015-2019 我国速冻米面行业规模 CAGR 为 9.76%（单位：亿元） . 8 图表 11： 我国火锅行业规模稳步增长 . 9 图表 12： 我国速冻火锅料行业规模稳步增长 . 9 图表 13： 我国便利店实现销售额快速增长（单位：亿元） . 10 图表 14： 速冻火锅料制品行业集中度较低 . 10 图表 15： 即烹煮类预制菜肴. 10 图表 16： 即烹类的其他预制菜

12、肴 . 10 图表 17： 我国 65 岁以上人口占比攀升（%） . 11 图表 18： 女性就业人口比例（单位：家） . 11 图表 19： 女性受教育水平持续提升 . 11 图表 20： 预制菜供应链. 12 图表 21： 预制菜行业企业注册量不断上升（单位：家） . 12 图表 22： SYSCO 通过并购扩张实现外生性增长（单位：家）. 12 图表 23： 日本餐食消费可大致分为内食、中食、外食三大类 . 13 图表 24： 2010-2019 日本食饮市场各子赛道规模及增速（单位：亿日元）. 13 图表 25： 2017 年日本和发达国家速冻食品 B、C 端比 . 13 图表 26：

13、 日本战后经济复苏人均收入水平快速提升 . 14 图表 27： 日本战后总人口呈增长态势 . 14 图表 28： 日本外食餐饮业持续快速扩容 . 15 图表 29： 八十年代东京圈商业土地价格指数攀升 . 15 图表 30： 日本女性大学升学率（%） . 15 图表 31： 日本速冻食品人均消费量与女性就业率提升趋势基本保持一致 . 15 图表 32： 日本预制菜在便利店渠道销售规模与销售占比同步增长 . 16 图表 33： 日本老龄化程度日益加重 . 16 图表 34： 日本人口出生率逐年下降 . 16 图表 35： 日本家庭平均人数逐年下降（单位：人） . 17 图表 36： 日本内食、中

14、食、外食市场规模推移（同比 2010 年）/% . 17 图表 37： 日本预制菜行业供给端快速扩容（单位：家） . 17 图表 38： 速冻食品行业逐步出清，单厂产值提升（单位：亿日元，家） . 17 图表 39： 日冷公司食品加工业务营收总体呈上升趋势 . 18 图表 40： 日冷公司低温物流业务营收稳步增长 . 18 图表 41： 神户物产营收规模及增速 . 18 图表 42： 神户物产归母净利润及增速 . 18 图表 43： 预制菜区域性特征明显 . 19 图表 44： 全国多省市多维度支持预制菜发展 . 20 图表 45： 爆品为公司攒聚资本，形成综合实力，不断破圈进化，实现基业长青

15、 . 21 图表 46： 2015-2020 中国速冻水饺产量与需求量 . 21 图表 47： 2015-2021 中国速冻水饺规模及增速 . 21 4 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表 48： 千味央厨油炸类产品规模稳健增长 . 22 图表 49： 餐饮端酸菜鱼市场规模（单位：亿元） . 23 图表 50： 新希望美好小酥肉产品 . 23 图表 51： 千味央厨研发投入规模/营收占比逐年提升 . 24 图表 52： 冻品先生菜肴类预制菜 . 25 图表 53： 广州酒家佛跳墙预制菜礼盒装 . 26 图表 54： 原材料、人工、房租等成本合计占比 79% . 26

16、图表 55： 我国餐饮行业连锁化率提升空间较大 . 27 图表 56： 我国外卖用户规模及使用率稳步增长 . 27 图表 57： 过去十年我国外卖交易规模持续增长 . 27 图表 58： 专注主业、深耕渠道和品牌、持续进化方可脱颖而出 . 29 图表 59： 预制菜行业投资逻辑图 . 29 图表 60： 千味央厨渠道结构与未来增长点 . 30 图表 61： 安井食品菜肴类制品营收及增速 . 31 图表 62： 2018-2021 立高食品加盟商拓展迅速 . 32 图表 63： 2021 年进口牛肉价格持续上涨 . 32 5 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 1 餐饮工业餐

17、饮工业化，预制化，预制菜是社会发展的必然产物菜是社会发展的必然产物 1.1 理解预理解预制菜的本质，速冻品类由来已久制菜的本质，速冻品类由来已久 随着我国经济的持续发展，人民生活节奏的加快以及健康意识的增强，兼顾美味和效率的预制菜品类应运而生。预制菜是指以农、畜、禽、水产品为原料，配以各种辅料，经预加工而成的成品或半成品；根据加工程度的繁简，预制菜可分为即食、即热、即烹、即配（净菜）食品四大品类。 图表1：预制菜四大品类 种类 定义特点 图示 即食食品 开封后可以直接食用的预制调理品 对新鲜度要求较低，对配送储存条件也较低，销售半径更广泛 即热食品即热食品 只需要经过加热即可食只需要经过加热即

18、可食用的用的食品食品，如方便火锅、餐饮料理包，如方便火锅、餐饮料理包等等 加工后加工后一般包一般包含冷藏和常温两种保存方式含冷藏和常温两种保存方式 即烹食品即烹食品 已初步加工，按份分装冷藏或常温保存的已初步加工，按份分装冷藏或常温保存的原食材料及必需的原食材料及必需的调味品，可立即调味品，可立即入锅经入锅经过过调理的原调理的原料食品；料食品；属于半属于半成品成品范畴范畴 净菜 新鲜食材原料经过分级、清洗、去皮、切分、消毒和包装等处理加工，达到直接烹食或生食的卫生要求；一般加工程度较浅 资料来源：方正证券研究所整理 因即食制品定义上和零食重合度较高，需求场景较为多元、广泛，净菜加工程度较低，我

19、们以 B、C 端正餐消费即加工程度较高的产品为主，暂不对净菜及即食制品展开阐述，而以即烹、即热食品为主。我们认为预制菜并非全新品类，而是预制菜并非全新品类，而是速速冻冻制制品的品的品类延伸，且品类延伸，且行业技术壁垒相对不高，行业技术壁垒相对不高， “性价比”或为赛道玩“性价比”或为赛道玩家脱颖而出家脱颖而出的关键抓的关键抓手手。 即烹食即烹食品：品：指已经过初步加工，按份分装冷藏或常温保存的原食材料及必需的调味品，可以立即入锅经过调理的原料食品，包括速冻食品、需烹煮的预制菜肴等，属于半成品菜范畴。对比日本、欧美等发达国家，我国速冻食品人均消费量仍相距甚远，随着生活节奏的加快、消费便捷化、健康

20、化需求提升，行业空间广阔。我们预计随着餐饮连锁化发展以及降本提效需求下，B 端半成品菜迎来发展红利期；同时，半成品菜肴的 C 端需求爆发有望给即烹品类带来较强的增长动能。 6 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表2：2017年我国速冻食品人均消费量仅有10.6kg，不足日本一半（单位：kg） 图表3：日本速冻食品人均消费量（单位：kg） 资料来源：智研咨询、产业信息网、方正证券研究所 资料来源：日本速冻食品协会、智研咨询、产业信息网、方正证券研究所 即热食品：即热食品：指需要经过微波炉等设备加热或自热后即可食用的产品，如方便火锅、预制菜肴、冷冻烘焙品等，一般包含冷藏和常

21、温两种保存方式。冷藏品最大优点是不借助任何防腐剂和添加剂，以低温来保存食品原有的品质、营养，发展空间广阔。常温预制菜中，自热食品高度细化，目前已拥有自热火锅、自热米饭菜肴等多个 SKU，涵盖鱼、面、粉、汤、粥、米饭等品类。疫情催化下，预制菜加速融入家庭消费场景、走向个人消费者餐桌，尤其是标准化程度高的招牌菜型产品率先放量，如梅菜扣肉、西贝餐厅同款的牛大骨等。 图表4：即热类预制菜示意 资料来源：京东、方正证券研究所整理 1.2 辩证看待品类划分，万物美味皆可辩证看待品类划分，万物美味皆可预预制制 随着预制菜大行业迈入蓬勃发展阶段，一系列高景气度、空间广阔的细分赛道正在脱颖而出，并孕育出一批基本

22、盘坚固、竞争优势显著的龙头企业。其中，冷冻面团等烘焙半成品在大行业扩容背景下仍具有较大替代空间，立高食品等先发优势显著的龙头有望充分受益；我国火锅料赛道处于稳步增长阶段，但集中度不高，故安井食品等龙头伴随行业成长的同时仍具备整合空间；此外，预制米面赛道在餐饮连锁化、降本提效趋势下，B 端渠道快速发展，专注服务B 端的千味央厨或将受益。随着生活节奏加快、社会结构变迁，预制菜肴同样在 B、C 端发展如火如荼，味知香、安井食品等或将实现快速增长。 7 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表5：各优质子赛道现状及未来发展 资料来源：方正证券研究所整理 1.2.1 冷冻烘焙赛道景气

23、度冷冻烘焙赛道景气度高，有望实现双击增高，有望实现双击增长长 冷冻烘焙品冷冻烘焙品市场市场渗透替渗透替代代空间空间较较大大。由于我国烘焙产业起步较晚，冷冻食品技术引入中国后，冷冻烘焙食品存在长时间冷冻后开裂、老化及解冻后口感难还原等问题，导致冷冻烘焙食品在我国糕点、面包中应用比例相对较低。截至 2019 年，我国冷冻烘焙使用率仍不足 10%，较美国冷冻面团使用率 70%、欧洲 40%尚有较大差距。未来，随着我国冷冻技术持续发展，冷冻烘焙渗透率有望大幅提升。以美国为例，面包店使用冷冻烘焙食品的比例从 1949 年的 3%提升至 1961 年的 39%，12 年复合增长率 23.83%。根据欧睿国

24、际的数据，预计 2025 年我国烘焙食品零售额有望达 3204 亿元，若冷冻烘焙食品应用比例达到美国 1961 年 39%水平，2025 我国冷冻烘焙食品市场容量将达 1250 亿元。 图表6：我国烘焙类食品人均消费仍较低（单位：kg） 图表7：2025年我国烘焙食品零售额将达 3204亿元（单位：亿元） 资料来源：产业信息网、智研咨询、方正证券研究所 资料来源：欧睿国际、方正证券研究所 与预包装产品和现烤产品相比，冷冻烘焙食品冷冻烘焙食品在产品在产品品质品质、稳定性稳定性及为下游门店及为下游门店降本增效降本增效方面方面优势优势显显著著。首先，冷冻烘焙食品具备预包装产品的部分优点，包括在中央工

25、厂进行规模化和标准化生产 8 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 下，具备更好的食品安全保障、更强的质量控制能力、更高的生产效率，因此产品稳定性更高，食品安全风险更低；第二，冷冻烘焙食品的保质期较长，但与预包装食品多数添加防腐剂的情况不同，冷冻烘焙食品通过冷冻储存方式保证产品质量，比预包装产品更健康，且兼具现烤现做类品相和口味；第三，冷冻烘焙为下游门店赋能，包括提高门店生产效率，大幅拓宽消费渠道和场景，缩减生产成本，降低门店损耗以及下游对面包师傅的依赖等。 图表8：三大产品类型特点及优劣势 产品类别 细分模式特点 优势 劣势 冷冻烘焙食品 由中央工厂生产冷冻烘焙食品。对于冷

26、冻烘焙半成品，烘焙店解冻后进行烘烤等简单加工后即可对外销售；对于冷冻烘焙成品，解冻后可直销销售食用。 规模化生产、产品新鲜美观、口感和稳定性好、更安全、冷冻条件下保质期长、烘焙店运营成本低。 需要冷链运输、冷冻保存。 现做现烤食品 现场生产，从原料到成品的制作全过程均通过专业设备在烘焙店或附近作坊完成。 产品新鲜美观、口感好、烘焙店购物氛围较好。 烘焙店运营成本高、对烘焙师傅要求高、产销难以控制、质量不稳定、保质期短。 预包装产品 由中央工厂生产预包装成品，物流配送至商超、便利店等渠道进行销售。 规模化生产、常温保存保质期长、运输方便、渠道覆盖成本低、产品便宜。 产品口感及新鲜度逊于其他两类、

27、需要使用防腐剂增加保质期。 资料来源：立高食品年报、方正证券研究所 1.2.2 预制米面预制米面 B 端端发发展欣展欣欣向欣向荣荣 速冻米面速冻米面是速冻是速冻食品食品最主要的最主要的细分品类细分品类，近年来近年来增速较快增速较快。消费者便捷化的需求增长使得速冻食品行业持续升温，截至 2019 年末，我国速冻食品行业市场规模达 1401 亿元，2015-2019 四年复合增速8.99%。其中，速冻米面是速冻食品中规模最大的细分品种，根据Frost&Sullivan 数据，2017 年我国速冻米面制品市场份额占中国速冻食品总市场份额的 50.90%。2019 年全国速冻米面食品制造实现营收773

28、.5 亿元，2015-2019 四年复合增速 9.76%，快于速冻食品规模同期复合增速。 图表9：2015-2019我国速冻食品行业规模 CAGR为 8.99%（单位：亿元） 图表10：2015-2019我国速冻米面行业规模 CAGR为 9.76%（单位：亿元） 资料来源：Frost Sullivan、前瞻产业研究院、方正证券研究所 资料来源：千味央厨招股说明书、方正证券研究所 9 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 预制预制米面米面 B 端端需求需求提升提升，发展空间发展空间广广阔阔。从餐企成本角度来看，近年来，房屋租金、人工成本节节攀升，餐企降本提效需求强烈。由于米面制

29、品成本收益比低，餐饮企业中面米制品只占整体销售规模的 5%，而相对应面点师及空间使用等成本端占比近 10%，使用米面制品半成品可以节省相应的面点师和空间使用支出，因此，餐企使用高性价比的米面制品半成品意愿较强。从产品标准化的角度来看，米面制品易于高度标准化，增强餐企产品稳定性，有利于餐企连锁化发展。从行业空间来看，根据千味央厨招股书，2018 我国速冻面米制品餐饮渠道收入仅 122 亿元，未来，餐饮连锁化的提升有望推动预制米面行业快速增长。 1.2.3 速冻火锅料进入稳定增长期，整合空间较大速冻火锅料进入稳定增长期，整合空间较大 速冻速冻火锅料火锅料规模规模随随火锅火锅市场规模市场规模稳步稳步

30、增长增长。伴随火锅、关东煮、麻辣烫等消费场景的拓展以及家用火锅底料的出现，速冻火锅料经历早期的快速发展，现已进入稳步增长期。由于火锅行业易于标准化、自由度高以及社交功能较好而广受消费者青睐。根据艾媒咨询数据，2013-2019 年，我国火锅行业收入从 2813 亿元提升至 5295 亿元，六年 CAGR 达 11.12%，高于同期中国餐饮行业总规模 10.68%的复合增速，预计 2025 年我国火锅行业收入将达到 6689 亿元，速冻火锅料细分行业规模将随火锅行业发展持续扩容。 速冻火锅料拥有一定休闲食品属性，应用场景丰富，除火锅场景外，还覆盖便利店关东煮以及麻辣烫、烧烤等餐饮场景。作为便利店

31、关东煮的主要原材料，速冻火锅料有望充分受益便利店的持续渗透。在火锅和关东煮等消费场景的大力拉动下，根据智研咨询测算，预计 2025 年市场规模可达 706亿元，五年 CAGR 达 8.85%。 图表11：我国火锅行业规模稳步增长 图表12：我国速冻火锅料行业规模稳步增长 资料来源：艾媒咨询、方正证券研究所 资料来源：中国产业信息网、智研咨询、方正证券研究所 速冻火锅速冻火锅料市场料市场分散分散，集中度有待集中度有待提升提升。由于火锅料制品进入门槛相对低，较多竞争者涌入细分市场，竞争激烈，当前市场竞争格局分散，前五位分别是安井、海霸王、海欣、惠发、升隆， CR5 仅为15%，未来行业龙头有望凭借

32、先发优势和渠道力不断提升市占率。 10 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表13：我国便利店实现销售额快速增长（单位：亿元） 图表14：速冻火锅料制品行业集中度较低 资料来源：华经产业研究院、方正证券研究所 资料来源： 华经产业研究院、方正证券研究所 1.2.4 预制菜预制菜肴赛道肴赛道方兴未艾，时方兴未艾，时代趋势下，代趋势下，C 端市场未来可期端市场未来可期 随着生活节奏的加快，满足便捷化需求的预制菜肴正加快走进人们随着生活节奏的加快，满足便捷化需求的预制菜肴正加快走进人们的生活。的生活。在人们生活节奏不断加快以及疫情对居家消费刺激下，预制菜肴加速走向消费者家庭餐桌

33、。 2021年盒区房年货趋势报告显示，2021年盒马半成品年菜销量是 2020 的 4 倍。天猫十大新年货数据显示，2022年春节期间，天猫预制菜销售同比增长 16 倍。 图表15：即烹煮类预制菜肴 图表16：即烹类的其他预制菜肴 资料来源：味知香招股说明书、方正证券研究所 资料来源：京东、方正证券研究所整理 人口老龄化人口老龄化促进促进 C 端预制菜肴长期高景气发展。端预制菜肴长期高景气发展。从日本预制菜行业发展来看，社会老龄化的趋势加大了市场需求。高龄老人独自购买食材，并在家庭内做饭的难度较大，体力负担较重，故预制菜对于高龄人群的吸引力较强。近年来，我国人口老龄化程度日益加深，我国 65

34、岁及以上人口占比从 2000 年的 7%攀升至 14.2%，预计到2050 年我国老龄化将到达峰值，65 岁以及以上老人将达 3.9 亿人，占总人口比例将达 27.9%，预计国内老龄化趋势有望拉动预制菜 C端销售增长。 11 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表17：我国 65岁以上人口占比攀升（%） 资料来源：Wind、方正证券研究所 近年来，我国女性接受高等教育程度明显增强，截至 2020 年，我国普通本专科在校生数量达 1674.2 万人，占比较 2010 年提升 0.1 个百分点至 51.0%；高等教育在校生中女研究生人数达 159.9 人，占研究生总数的比重从

35、 2010 年的 47.8%提升 3.1 个百分点至 2020 年的50.9%。与此同时，我国女性就业人数稳步增长、就业比例持续提升，2020 年中国女性就业人数 6779 万人，较 2010 年增长 39.5%，女性就业人员占全社会就业人员比重为 43.5%。在我国教育普及化与就业平等化的背景下，预计未来我国女性就业比例或进一步提升。随着女性受教育程度和就业率的提升，女性从事家务时间将持随着女性受教育程度和就业率的提升，女性从事家务时间将持续减少，促进续减少，促进 C 端预制菜肴需求进一端预制菜肴需求进一步提步提高。高。 图表18：女性就业人口比例（单位：家） 图表19：女性受教育水平持续提

36、升 资料来源： 中国人口和就业统计年鉴 2020 、方正证券研究所 资料来源：国家统计局、方正证券研究所 1.3 产业产业整合整合是大方向，企业发展看是大方向，企业发展看模式不看品类模式不看品类 在餐饮市场持续扩容以及下游连锁化率不断提升的背景下，餐餐饮饮产产业链的专业化分工愈发清晰，专业链的专业化分工愈发清晰，专业发展后有望迎来产业整合业发展后有望迎来产业整合。作为B 端连锁化以及降本提效发展的重要一环，预制菜供应链是指从食材生产到消费者的整条产业链，包括上游的各类原材料及调味品等辅料，中游的央厨生产的即食、即烹、即热食品以及净菜四大类预制菜种类，通过配送环节后，下游系各类销售渠道，包括 B

37、 端餐饮企业以及 C 端电商、商超、农贸市场等，最终触及目标消费者。预制菜行业的诞生使得餐饮供应链的各个环节分工更加明确、联系愈发紧密，进而促进餐饮产业链乃至整个社会效率的提升。对比集中度较高的美国餐饮供应链，我国餐饮环节在专业化、规模化之后或将整合上下游，由点成链。 12 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表20：预制菜供应链 资料来源：方正证券研究所整理 预制菜行业定价预制菜行业定价以成本为主，一般基于成本加成与目标利润率来确以成本为主，一般基于成本加成与目标利润率来确定价格，且短期利润端受成本等因素影响定价格，且短期利润端受成本等因素影响较较大。大。菜肴类预制菜因

38、工序复杂、保质期更短、口味决定性强等特点，相较于汤圆、丸子、水饺等一般冻品，整体价格更高，渠道利润也更高。在成本端，预制菜直接材料占比较大，主辅料以农林牧渔产品为主，而肉禽、水产等原料通常占产品成本的 90%以上。因肉禽鱼产等原料容易受自然环境等不可抗力的影响，而与 B 端客户存在锁价合同，渠道价通常不会频繁变动；同时，由于预制菜供给端高度分散、品牌力、议价力弱等特征显著，企业难以完全传导成本压力，故短期内原材料价格波动将对预制菜企业利润水平产生较大的影响。 技术壁垒低、原技术壁垒低、原料价格敏感料价格敏感度高背景下，上下游业态整度高背景下，上下游业态整合是长期大合是长期大方向方向。从生产端看

39、，预制菜技术壁垒相对不高，产业链各环节包括上游公司、中游食品制造商以及下游餐饮企业等纷纷入局预制菜赛道，2020 年，预制菜相关企业注册量达到十年之最，全年共新注册1.25 万家。参考美国餐饮供应链龙头 Sysco 的发展历程，公司自上市后，借助资本杠杆在 1970-2008 年间共收购了 145 家公司，并在北美餐饮供应市场份额达到 16%，系追赶者 US Foods 的两倍。同样，日本预制菜产业发展也给了我们很好的指引，包括日冷集团在成为核心食材供应商后仍不断向下游冷链物流渗透，最终成为“食品+冷链”的双巨头。因此，我们预计预制菜玩家在成功打造牢固的基本盘，即整合自身资源，实现规模化成本优

40、势，通过高性价比打通重要渠道、客户并形成品牌心智后，或将不断进行上下游并购，通过外生性增长、整合多业态、广品类，成为竞争优势显著、生命力强大的平台型企业。 图表21：预制菜行业企业注册量不断上升（单位：家） 图表22：SYSCO通过并购扩张实现外生性增长（单位：家） 资料来源：中商情报网、方正证券研究所 资料来源：罗弋网、方正证券研究所 13 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 2 有迹可循，基本有迹可循，基本复制日本在复制日本在预制菜产业的发展预制菜产业的发展 日本预制菜行业起步较早，目前已发展的较为成熟，同时，我国当下的社会结构、核心经济指标如劳动人口比、家庭人口结构、

41、人均GDP 等跟日本 70 年代末非常类似，且两国地理位置毗邻，同处东亚文化圈、饮食习惯相对接近，因此，日本预制菜产业历史进程具有较高参考价值。我们认为复盘日本预制菜行业发展历程以及预制菜龙头成长路径，对判断我国预制菜市场的长期逻辑以及产业格局演变及发展方向意义非凡。 2.1 本本预预制制菜菜种类种类多样，成为生多样，成为生活常态活常态 日本餐食消费可大致分为内食、中食日本餐食消费可大致分为内食、中食、外食三大、外食三大类类。内食是指家庭自行采购、处理、烹饪并食用，耗时长、受制于厨艺，品类选择较少；而中食是指消费者购买即食类产品（包含 C 端预制菜） ，并在家庭、工作地或便利店等场所食用，品类

42、丰富，兼具美味健康及生活效率；外食则是指消费者在餐厅、居酒屋等餐饮渠道购买并食用。近年来随着日本老龄化、家庭小型化以及女性就业率的提升，中食市场在整个食品行业增长尤为显著，较 10年前增长 27%。 图表23：日本餐食消费可大致分为内食、中食、外食三大类 资料来源：方正证券研究所整理 图表24：2010-2019日本食饮市场各子赛道规模及增速（单位：亿日元） 图表25：2017年日本和发达国家速冻食品 B、C端比 资料来源：日本惣菜行业白皮书，方正证券研究所 资料来源：中商情报、方正证券研究所 14 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 2.2 复盘历史，复盘历史，日本日本预

43、制菜预制菜产业发展非常迅速产业发展非常迅速 初始培育期（初始培育期（1955-1975） ：二战后，日本从军国主义道路向以经济建设为重心转型，并在美国扶持下经济快速复苏，人口呈增长态势的同时人均收入水平持续提升；在经济繁荣背景下，商务宴请活动增多与居民消费力提升带动外食餐饮市场的快速发展，也培育了上游产业链的发展。同时，长期市场宣传教育，冷链配套设施的完善以及冰箱等家电的渗透普及，促进冷冻食品行业 B、C 端加速发展。例如，1964 年东京奥运会选手村食堂提供各种冷冻加工食品，受到运动员的好评，从此酒店及餐饮店开始采购并使用冷冻食品，促使其进入飞速发展期；1965 年，日本电冰箱普及率超过 5

44、0%，为家庭端爆发打下设施基础。而脱脱胎于冷冻食品的中食（预制菜）随胎于冷冻食品的中食（预制菜）随着市场教育以及技术设施的成熟，着市场教育以及技术设施的成熟，逐步走入日本逐步走入日本大众视野大众视野。 图表26：日本战后经济复苏人均收入水平快速提升 图表27：日本战后总人口呈增长态势 资料来源：Wind，方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 快速发展期（快速发展期（1976-1995） ：） ：经济高速增长带动生活节奏加快，B 端外食行业扩容，1976 年外食餐饮规模增速达 17.48%，餐企标准化、连锁化发展以及降本提效需求，C 端女性就业率不断提升，与此同时，便利店渠道的快速

45、发展加速了预制菜产品渗透率，日本预制菜行业进入行业上行周期。 日本从上世纪 70 年代至 90 年代初期，经济景气度依旧；外食餐饮外食餐饮行业也随行业也随之持续扩容，带动之持续扩容，带动上游产业链稳步增上游产业链稳步增长长。这一时期，日本人力成本和商业用地价格进入高增长期，其中，东京圈商业用地价格指数在短短几年内翻了数倍，餐饮现场成本压力骤增。在此背景下，餐企对烹饪工序少，标准化、规模化的半成品菜需求快速上升，早期发展的冷链配套设施也为行业发展提供运输禀赋，自此，预制菜 B 端渠道迎来快速发展。 15 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表28：日本外食餐饮业持续快速扩容

46、 图表29：八十年代东京圈商业土地价格指数攀升 资料来源：日本外食产业协会、方正证券研究所 资料来源：Wind，方正证券研究所 女性就业率上女性就业率上升，带动升，带动冷冻冷冻食品食品等等预制菜预制菜家庭消费量的提升。家庭消费量的提升。随着高等教育的普及，女性意识的觉醒以及 1985 年日本颁布的平等就业法的顶层支持，日本女性参与工作的比率日益升高，忙碌的工作、快节奏的生活压缩了包括烹饪在内的家务时间，进而促进了双劳动力家庭对速冻食品的需求量。在 2020 年消费者对预制菜整体评价的调查中，有近 2/3 的日本消费者表示自己是为了节约烹调时间而使用熟食。从历史数据来看，女性就业率和速冻食品人均

47、消费量趋势基本保持一致，女性就业率的提升有利于预制菜家庭渠道端的增长。 图表30：日本女性大学升学率（%） 图表31：日本速冻食品人均消费量与女性就业率提升趋势基本保持一致 资料来源：wind、方正证券研究所 资料来源：wind、日本冷冻食品协会、方正证券研究所 日本便利店行业快速日本便利店行业快速发展发展为预制菜在为预制菜在 C 端加速渗透奠定了渠道基端加速渗透奠定了渠道基础。础。为满足消费者生活效率提升与便捷化的需求，便利店行业自1969 年日本第一家分店诞生以来，便进入了快速连锁复制的发展道路。基于日本特许经营协会统计数据，我们测算日本便利店覆盖率从 1983 年 0.52 家/万人持续

48、增长至 1995 年 2.31 家/万人，丰富了消费者购买场景，也提升了产业链效率。随着便利店渠道力的不断增强，预制菜行业在 C 端迎来了加速渗透期，预制菜销售渠道占比随便利店扩张而持续提升，预制菜产业在便利店整体销售额中占比从1986年的 4.9%提升至 1997 年的 17.3%。 16 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表32：日本预制菜在便利店渠道销售规模与销售占比同步增长 资料来源：日本惣菜産業概要、方正证券研究所 成熟稳定期成熟稳定期(1996-至今至今)：随着日本经济泡沫的破裂，日本进入“失去的三十年” ，经济发展停滞。受经济环境影响，预制菜行业增速放缓，

49、但仍保持扩容的态势，主要系日本出生率下降和人口老龄化等社会结构的重大变化，以及单身人数和双收入家庭的增加，促进 C端即食食品的需求保持正增长。 由于日本人口的预期寿命持续上升与出生率的下降，高龄群体占人口比重持续提高，根据日本总务省的统计，2015 年日本高龄化率（65 岁以上人口占比）已高达 26%。老年人独自购买食材，并在家庭内做饭的难度较大，体力负担较重，因此预制菜对于该群体的吸引力也较强，进而带动 C端渠道增长。据日本最新公布的 2020年度“国势调查”披露，日本单身家庭数达 5572 万户，与前一次相比增加 4.2%,平均每户家庭人数降至历史最低的 2.27 人。对于小型化家庭结构而

50、言，自制烹饪或显得性价比较低，而即食食品即食食品兼具兼具美味与美味与效率的效率的特征特征，是双劳动力小家庭的不二之选，并带动，是双劳动力小家庭的不二之选，并带动 C 端需求向端需求向上上。 图表33：日本老龄化程度日益加重 图表34：日本人口出生率逐年下降 资料来源：wind、方正证券研究所 资料来源：Wind、方正证券研究所 17 食品饮料-行业深度报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表35：日本家庭平均人数逐年下降（单位：人） 图表36：日本内食、中食、外食市场规模推移（同比 2010年）/% 资料来源：Wind、方正证券研究所 资料来源：日本惣菜行业白皮书、方正证券研究所 2.3 日