1、三大运营商：基本面提速向上，“东边数据西边算力”加码三大运营商：基本面提速向上，“东边数据西边算力”加码产业数字化布局产业数字化布局The Three Major Operators: the Fundamentals are Accelerating, and the East Data and West Computing Power Increase the Digital Layout of the Industry纪兴纪兴 Xing J2022年年6月月7日日本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各

2、成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Pleasesee appendix for English translation of the disclaimer)Equity Asia ResearchFor full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest ful

3、l report on our website at 经营显著提速经营显著提速，发展转型可期发展转型可期。2021年，中国移动、中国电信、中国联通营收同比增速分别为10.44%、11.34%、7.9%，均创2015年以来新高；归母净利润同比增速分别为7.51%、24.44%、14.20%，均较2020年增速有明显提升。2022Q1，业绩继续延续良好增长。我们认为，运营商转型寻找第二增长曲线已现成效，随着C端业务改善、加码产业化业务，有望继续保持良好增长。 C端业务拐点向上端业务拐点向上，产业化业务成为核心增长产业化业务成为核心增长“引擎引擎”。2021年，C端业务经营指标全面改善，2021年，

4、中国移动、中国电信、中国联通移动业务收入分别同比+3.19%、7.46%、4.74%，ARPU实现48.8元（同比+3%）、45元（同比+2%）、43.9元（同比+4.3%）。产业数字化业务收入分别同比+39%、19%、28%，占主营收入比例为9.8%、24.6%、18.5%，对主营业务收入增长的贡献率分别为37%、52%、59%。 发力发力“东数西算东数西算”，加快完善算力网络布局加快完善算力网络布局。2021年运营商云业务均取得亮眼成绩，天翼云、移动云、联通云分别收入279亿元（同比+102%）、242亿元（同比+114%）、163亿元（同比+46.3%）。同时，三家共同发力“东数西算”，

5、加快云基础设施、传输网完善，2021年有线网络投资965亿元，同比+15%，自2015年来首次转为正增长。 高分红高分红、高股息高股息，发展目标延续良好增长发展目标延续良好增长。2021年，中国移动、中国电信、中国联通派息率分别为60%、60%、45.78%（H股），截至2022年6月2日，对应港股股息率为8.0%、7.2%、6.80%，A股股息率为5.4%、4.3%、2.5%。对于2022年，中国移动预计主营业务收入、净利润将实现良好增长；中国电信目标产业数字化收入力争保持2021年增速，经营收入、可比净利润保持双位数增长。 风险提示风险提示。5G业务发展不及预期；5G建设加大投资加大现金流

6、压力。三大运营商：基本面提速向上，布局产业化长期发展可期三大运营商：基本面提速向上，布局产业化长期发展可期2rQsNrQoNzRrMpNtQxOtRpO6MaObRpNnNoMtRjMrRoQkPoOuM8OrRxOMYmQtOvPsOtQFor full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 目录目录1.经营显著改善，增幅创近

7、年新高经营显著改善，增幅创近年新高2.C端已现拐点，端已现拐点，B端发力“东数西算”端发力“东数西算”3.高分红、高股息，发展信心凸显高分红、高股息，发展信心凸显4.投资建议投资建议3For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 2021年年，三大运营商整体经营显著提速三大运营商整体经营显著提速。营收端，中国移动、中国

8、电信、中国联通分别为8483亿元（同比+10.44%）、4342亿元（同比+11.34%）、3279亿元（同比+7.9%），均创2015年以来收入增速新高；其中主营业务收入增速分别为8.0%、7.8%、7.4%。归母净利润端分别为1159.37亿元（同比+7.51%）、259.52亿元（同比+24.44%）、63.05亿元（同比+14.20%），均较2020年增速有明显提升。2022Q1，三大运营商保持良好增长势头。营收端，中国移动、中国电信、中国联通分别实现2273亿元（同比+14.56%）、1186亿元（同比+11.53%）、890亿元（同比+8.2%），归母净利润端，中国移动、中国电信、

9、中国联通分别实现256亿元（同比+6.52%）、72亿元（同比+12.14%）、20亿元（同比+20.02%）。经营提速，经营提速，21年营收增幅创近年新高年营收增幅创近年新高资料来源：Wind、HTI图图1：近三年营收及其增速：近三年营收及其增速图图2：近三年归母净利润及其增速：近三年归母净利润及其增速(5)054000600080002020212022Q1中国移动营收（亿元，左轴）中国联通营收（亿元，左轴）中国电信营收（亿元，左轴）中国移动营收增速（%，右轴）中国联通营收增速（%，右轴）中国电信营收增速（%，右轴）-15-10-50510152

10、025300200400600800020022Q1中国移动归母净利润（亿元，左轴）中国联通归母净利润（亿元，左轴）中国电信归母净利润（亿元，左轴）中国移动归母净利润增速（%，右轴）中国联通归母净利润增速（%，右轴）中国电信归母净利润增速（%，右轴）4For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our

11、website at 三大运营商数字化业务已成为增长的核心三大运营商数字化业务已成为增长的核心“引擎引擎”。近年来，三大运营商产业数字化相关业务快速增长，收入占比不断提升，2021年，中国移动、中国电信、中国联通分别达到9.81%、24.56%、18.50%，同时，产业数字化相关业务收入对主营业务收入增长的贡献率分别为37%、52%、59%。除产业数字化加速推动之外，三大运营商也在寻求移动、固网业务的数字化转型，2021年中国移动数字化转型收入实现1594亿元，对主营业务收入增长贡献超过59.5%。产业数字化业务成增长核心“引擎”产业数字化业务成增长核心“引擎”资料来源：中国移动、中国联通、中

12、国电信2021年业绩推介材料，HTI图图3：2021年三大运营商产业数字化业务对主营业务收入贡献度年三大运营商产业数字化业务对主营业务收入贡献度图图4：近三年产业数字化业务收入占比：近三年产业数字化业务收入占比0%10%20%30%40%50%60%70%中国移动中国联通中国电信5.19%7.62%9.81%12.44%15.48%18.50%21.40%22.46%24.56%0%5%10%15%20%25%30%201920202021中国移动中国联通中国电信5For full disclosure of risks, valuation methodologies and target

13、price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 成本端基本维持稳定成本端基本维持稳定，网络规模扩大推动相关支出小幅提升网络规模扩大推动相关支出小幅提升。2021年，中国移动、中国电信、中国联通主营业务成本分别同比+10.36%、7.85%、9.61%，主营业务毛利率小幅波动，分别实现32.42%（同比-1.44pct）、31.26%（同比-0.06pct）、26.84%（同比-1.49pct）。具体来看，我们认为主要由于网络规模扩大，带来相关折旧及

14、摊销费用、网络运维及支撑支出增加，但用户规模扩大提升网络支撑、运维效率，未来毛利率有望稳中有升。成本端结构维持稳定成本端结构维持稳定资料来源：中国移动、中国联通、中国电信2019-2021年年报、官网业绩推介材料，HTI图图5：中国移动：中国移动2019-2021年成本结构年成本结构图图6：中国电信：中国电信2019-2021年成本结构年成本结构图图7：中国联通：中国联通2019-2021年成本结构年成本结构6For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI r

15、ated stocks, please refer to the latest full report on our website at 0%50%100%150%200%250%0.00100.00200.00201920202021中国移动（亿元，左轴）中国联通（亿元，左轴）中国电信（亿元，左轴）中国电信同比增速（%，右轴）中国联通同比增速（%，右轴）中国移动同比增速（%，右轴）研发投入持续加大研发投入持续加大，费用精准管控费用精准管控。近几年，三大运营商同步加大研发投入，研发费用增速显著高于营收增速，2021年中国移动、中国电信、中国联通的研发费用率分别为1.84%（同比+0.39pc

16、t）、1.60%（同比+0.38pct）、1.46%（同比+0.49pct）。而其他费用端保持良好管控，费用率稳中趋降。研发投入快速增长，费用精准管控研发投入快速增长，费用精准管控资料来源：Wind，中国移动、中国联通、中国电信2020-2021年年报，HTI0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%201920202021中国移动中国联通中国电信图图9：三大运营商销售费用率：三大运营商销售费用率图图10：三大运营商管理费用率：三大运营商管理费用率0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%201920202021中国移

17、动中国联通中国电信-1.20%-1.00%-0.80%-0.60%-0.40%-0.20%0.00%0.20%0.40%0.60%201920202021中国移动中国联通中国电信图图11：三大运营商财务费用率：三大运营商财务费用率图图8：三大运营商研发费用情况：三大运营商研发费用情况7For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our websi

18、te at 目录目录1.经营显著改善，增幅创近年新高经营显著改善，增幅创近年新高2.C端已现拐点，端已现拐点，B端发力“东数西算”端发力“东数西算”3.高分红、高股息，发展信心凸显高分红、高股息，发展信心凸显4.投资建议投资建议8For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at C端业务增速拐点向上。端业务增速拐点向上。2

19、021年，中国移动、中国电信、中国联通移动业务收入分别同比+3.19%、7.46%、4.74%。经营指标全面改善，经营指标全面改善，ARPU值扭转下滑恢复增长。值扭转下滑恢复增长。2021年，中国移动、中国电信、中国联通移动业务ARPU均实现同比回升，中国移动、中国电信扭转近几年下滑趋势，恢复增长，分别实现48.8元（同比+3%）、45元（同比+2%）、43.9元（同比+4.3%）。22Q1，中国移动、中国电信移动业务ARPU分别为47.5元（同比+0.3%）、45.1元（同比-1.1%）。C端经营指标全面改善，拐点已现端经营指标全面改善，拐点已现资料来源：WIND、中国移动、中国联通、中国电

20、信2019-2021年业绩推介材料、HTI图图13：近年：近年C端业务端业务ARPU值（元）值（元）图图12：近三年：近三年C端业务营收及其增速端业务营收及其增速303540455055602001920202021中国移动中国联通中国电信9For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 0.00%

21、10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%三大运营商合计中国移动中国联通中国电信5G用户渗透率达到用户渗透率达到44.31%，对对ARPU推动作用逐步凸显推动作用逐步凸显。2021年，5G用户继续快速增长，中国移动、中国电信、中国联通新增5G用户分别为2.2、1.01、0.84亿户，渗透率达到40.4%、50.4%、48.9%。我们认为，5G用户渗透初期主要为高ARPU值4G用户迁转5G套餐，因此对整体ARPU拉动作用相对有限。而随着5G用户渗透率提升，更多比例的中低ARPU值用户迁转5G，整体ARPU有望继续加速提升。2021年，中国移动5G ARPU为82.8

22、元，较迁转前+7.5%（2020年为6%）；中国电信5G ARPU为53.5元，同比-18.8%。2022年年，5G将继续为用户增长主旋律将继续为用户增长主旋律。中国移动规划净增1.3亿5G 网络用户（同比+63%）；中国电信规划净增1500万户移动用户（同比+4%）、8000万户5G用户（同比+43%，渗透率达到渗透率达到69%）。5G渗透率提升渗透率提升20PCT，22年加速渗透仍是主旋律年加速渗透仍是主旋律资料来源：中国移动、中国电信、中国联通官网、业绩推介材料，HTI图图14：三大运营商：三大运营商5G用户渗透率用户渗透率10For full disclosure of risks,

23、valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0200400600800920202021中国移动营收（亿元，左轴）中国联通营收（亿元，左轴）中国电信营收（亿元，左轴）中国移动营收增速（%，右轴）中国联通营收增速（%，右轴）中国电信营收增速（%，右轴）家庭增值业务带来固网业务新气象家庭增值业务带来固网业务

24、新气象。2021年，中国移动、中国电信、中国联通家庭固网宽带业务收入分别同比+20.8%、4.1%、5.2%， 宽带接入ARPU分别为34.7元（同比+2.1%）、38.9元（同比+1.3%）、41.3元（同比-0.5%）。其中家庭增值业务为固网业务升级发力方向，中国移动2021年智慧家庭增值业务收入207亿元，同比+33.1%；中国电信智慧家庭收入138.85亿元，同比+25.1%；二者家宽综合ARPU为39.8元（同比+5.6%）、45.9元（同比+3.4%）。家庭增值业务带来固网业务新气象家庭增值业务带来固网业务新气象资料来源：中国移动、中国联通、中国电信2019-2021年业绩推介材料

25、、中国电信招股说明书，HTI图图15：近三年家庭固网宽带业务营收及增速：近三年家庭固网宽带业务营收及增速图图16：近三年宽带综合：近三年宽带综合ARPU（单位：元）（单位：元）备注：中国联通未披露宽带接入综合ARPU值，因此选择宽带接入ARPU值11For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 产业数字化业务成为各家角

26、逐主赛场产业数字化业务成为各家角逐主赛场，云业务重点加码云业务重点加码。2021年中国移动、中国电信、中国联通产业数字化业务收入分别为737、989、548亿元，同比+39%、19%、28%，占主营收入比例为9.8%、24.6%、18.5%。其中，三大运营商重点加码部署云业务，中国电信自成立天翼云科技公司以来，整合云计算生态资源，股权结构改革推动云业务充分发挥市场活力，天翼云位居行业第一阵营，政务（公有云）市场排名第一，收入279亿元，同比+102% ；中国移动公有云收入份额进入业界前七，私有云排名第五，政务云排名第三，移动云总体收入242亿元，同比+114% ；中国联通全面焕新升级联通云，实

27、现收入163亿元，同比+46.3%。2022年有望延续快速发展态势年有望延续快速发展态势。2022年，针对产业数字化业务发展，中国电信表示收入增长将力争保持2021年增速；中国移动将继续扩大增收，发展移动云进入业界第一阵营。重点发力云业务，产业数字化业务多点开花重点发力云业务，产业数字化业务多点开花资料来源：中国移动、中国联通、中国电信2019-2021年业绩推介材料、HTI图图17：近三年产业数字化业务收入规模及增速：近三年产业数字化业务收入规模及增速图图18：2021年云业务收入及增速年云业务收入及增速0.00%20.00%40.00%60.00%0.00500.001000.001500

28、.00201920202021中国移动（亿元，左轴）中国联通（亿元，左轴）中国电信（亿元，左轴）中国联通（%，右轴）中国电信（%，右轴）中国移动（%，右轴）12For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 0%50%100%IDCICT行业云数字化平台及大数据物联网组网专线其他IDC+ICT继续保持继续保持IDC机柜稳

29、定增长机柜稳定增长。三大运营商目前为我国规模最大的IDC厂商，其中2021年中国电信、中国移动IDC收入分别为316亿元（同比+13%）、216亿元（同比+33%），二者机架数分别达到47万（八大枢纽点机架规模占比82%）、40.7万，2022年预计各自将新增约4.5万、4.3万个。算力网络扬帆起航算力网络扬帆起航，加快完善云网基础设施加快完善云网基础设施。根据中国移动2021年官方推介材料援引工信部、信通院数据，我国算力网络规模2021-2025年复合增速将达到25%，成为支撑全社会数智化转型的重要基石。2022年，中国电信将继续投入140亿元用于算力（云资源）建设、160亿元用于传输网建设

30、，拟增加16万台云服务器，算力提升超80% ；中国移动算力网络资本开支预计为480亿元，新增约18万台云服务器，传输网投资继续增长5%达到474亿元；中国联通同样表示将紧抓“东数西算” 新机遇倾力打造“联接+感知+计算+智能”的算网一体化服务。加大“东数西算”布局加大“东数西算”布局资料来源：中国移动、中国联通、中国电信2021年业绩推介材料和公司年报、HTI图图19：2021年三大运营商产业数字化业务收入情况年三大运营商产业数字化业务收入情况表表1：2021年三大运营商产业数字化业务细分情况年三大运营商产业数字化业务细分情况中国电信中国电信中国移动中国移动中国联通中国联通IDC机柜数（万个）

31、4740.731*IDC规划布局2+4+31+X+O4+3+X5+2+31+X物联网连接数2.98亿户10.49亿个3+亿个*表示为上市公司预测数据13For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at -60%-40%-20%0%20%40%0040005000200152016

32、200202021合计资本开支（亿元，左轴）无线网络投资合计（亿元，左轴）有线网络投资（亿元，左轴）合计资本开支增速（%，右轴）无线网络投资增速（%，右轴）有线网络投资增速（%，右轴）资本开支结构调整，加强算力网络布局资本开支结构调整，加强算力网络布局资料来源：中国移动、中国联通、中国电信2012-2021年业绩推介材料、年报，HTI2021年资本开支平稳增长年资本开支平稳增长，有线网络投资力度加大有线网络投资力度加大。21年三大运营商合计资本开支为3393亿元，同比+2%，其中中国移动1836亿元（同比+1.7%）、中国电信867亿元（同比+2.3%）、中国联通690亿

33、元（同比+2.1%）。无线投资共计1740亿元，同比-7%；有线网络投资有线网络投资965亿元亿元，同比同比+15%，自自2015年来首次转为正增长年来首次转为正增长。5G基站保持规模建设基站保持规模建设。2022年，中国移动5G相关资本开支约1100亿元，预计新增基站37万个；中国电信5G资本开支340亿元，预计新建（自建）基站17万个；我们预计中国联通在共建共享下基站新建数量将与中国电信相当。加大加大B端业务布局为长期投资方向端业务布局为长期投资方向。2022年，中国移动资本开支预计为1852亿元（同比+0.9%），传输网、业务支撑网投资占比+3.6pct；中国电信资本开支预计为930亿元

34、（同比+7.2%），产业数字化投资同比提升62%达到279亿元。而中国联通亦表示将增加东数西算网络、云计算相关投资。图图20：三大运营商资本开支情况：三大运营商资本开支情况公司名称公司名称合计资本开支合计资本开支无线投资无线投资有线网络投资有线网络投资20212022E20212022E20212022E中国移动4950452474中国电信867930398351161160中国联通690-338-352-合计合计33931740965图图21：三大运营商：三大运营商2021&2022E资本开支细分项（亿元）资本开支细分项（亿元）14For full disclosure

35、 of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 目录目录1.经营显著改善，增幅创近年新高经营显著改善，增幅创近年新高2.C端已现拐点，端已现拐点，B端发力“东数西算”端发力“东数西算”3.高分红、高股息，发展信心凸显高分红、高股息，发展信心凸显4.投资建议投资建议15For full disclosure of risks, valuation method

36、ologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 提升股东回报提升股东回报，彰显经营发展信心彰显经营发展信心。2021年，中国移动、中国电信、中国联通派息率分别为60%、60%、46%（H股），截至2022年6月2日，对应港股股息率为8.0%、7.2%、6.80%，A股股息率为5.4%、4.3%、2.5%。同时，为彰显公司经营信心、继续提升股东回报，中国移动1月5日发布公告拟回购不超过10%港股股份、1月24日公

37、告计划增持30-50亿元A股股份；中国电信2022年开始派发中期股息；同时二者均表示将于3年内将派息率提升至70%。中国联通也表示将继续努力提升盈利能力和股东回报。重视股东回报，相关举措提振信心重视股东回报，相关举措提振信心资料来源：Wind，中国移动、中国联通、中国电信2021年业绩推介材料、年报，HTI备注：股息率为截至2022年5月10日数据；22年净利润为wind一致预期；22年股息率根据假设2022年维持2021年派息率计算；汇率根据1港元=0.8540元人民币计算表表2：三大运营商派息及股息率情况：三大运营商派息及股息率情况公司名称公司名称市值（亿元，市值（亿元，A股为人民股为人民

38、币，币，H股为港币股为港币每股股息每股股息派息率派息率21年股息率年股息率22年预计净利润（亿元，年预计净利润（亿元，A股为股为人民币，人民币，H股为港币）股为港币）22年股息率年股息率中国移动A股13597 4.06港元（中期1.63港元、末期2.43港元）60%5.4%1248.785.5%H股10948 7.9%1469.448.1%中国电信A股3532 0.17元人民币60%4.4%292.525.0%H股2581 7.1%336.787.8%中国联通A股1085 0.0879元人民币（中期0.0488元、末期0.0391元）43%2.5%71.782.8%H股1141 0.216元人

39、民币（中期0.12元、末期0.096元）46%6.8%195.937.9%16For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 资本结构稳健，现金流充足资本结构稳健，现金流充足资料来源：Wind，HTI资本结构稳健资本结构稳健。2021年中国移动、中国电信、中国联通资产负债率分别为34.94%（同比+0.9pct）、43.

40、43%（同比-5.4pct）、43.33%（同比+0.2pct），整体维持稳定结构。其中， 中国移动流动资产、流动负债占比最高，且有息负债现金覆盖率表现突出。现金流充足现金流充足。2021年中国移动、中国电信、中国联通自由现金流分别为1311.8亿元（同比+3.2%）、151.39亿元（同比+6.0%）、430.1亿元（同比+8.4%）。名称名称总资产总资产总负债总负债非流动资产占比非流动资产占比非流动负债占比非流动负债占比资产负债率资产负债率有息负债有息负债货币资金货币资金有息负债现金覆盖率有息负债现金覆盖率中国移动18060.27 6310.35 67%8%34.94%570.083351

41、.555.88中国电信7622.42 3310.66 83%21%43.43%588.99752.101.28中国联通5932.84 2570.74 79%9%43.33%387.81462.731.19表表3：三大运营商：三大运营商2021资产负债情况（亿元）资产负债情况（亿元）17For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our websi

42、te at 经营发展目标积极经营发展目标积极资料来源：中国移动、中国联通、中国电信2021年业绩推介材料、HTI表表4：中国移动：中国移动2022年经营发展目标年经营发展目标表表5：中国电信：中国电信2022年经营发展目标年经营发展目标2022年经营目标延续良好增长年经营目标延续良好增长。根据运营商对2022年整体经营发展目标设定，我们预计运营商将会继续稳步提升C端经营质量，延续ARPU企稳回升态势；同时，在加大云、网建设基础上，产业数字化将继续保持快速增长，对主营业务增长贡献率有望继续提升。类别类别策略策略目标目标经营情况-主营业务收入、净利润良好增长个人市场稳固根基5G网络客户净增网络客户

43、净增1.3亿亿移动ARPU稳健增长家庭市场深耕价值家庭宽带客户净增家庭宽带客户净增2000万万家庭宽带综合ARPU良好增长政企市场扩大增收政企客户净增政企客户净增300万万移动云进入业界第一阵营5G行业应用实现规模推广新兴市场加快突破收入规模显著增长发展质量、客户粘性显著提升类别类别目标目标移动用户净增1500万户5G套餐用户净增8000万户宽带用户净增800万户产业数字化收入增幅力争保持2021年增速经营收入力争双位数增长可比净利润力争双位数增长18For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price f

44、ormation on all HTI rated stocks, please refer to the latest full report on our website at 目录目录1.经营显著改善，增幅创近年新高经营显著改善，增幅创近年新高2.C端已现拐点，端已现拐点，B端发力“东数西算”端发力“东数西算”3.高分红、高股息，发展信心凸显高分红、高股息，发展信心凸显4.投资建议投资建议19For full disclosure of risks, valuation methodologies and target price formation on all HTI rated s

45、tocks, please refer to the latest full report on our website at 经营显著提速经营显著提速，发展转型可期发展转型可期。2021年，中国移动、中国电信、中国联通营收同比增速分别为10.44%、11.34%、7.9%，均创2015年以来新高；归母净利润同比增速分别为7.51%、24.44%、14.20%，均较2020年增速有明显提升。我们认为，运营商转型寻找第二增长曲线已现成效，随着C端业务改善、加码产业化业务，有望继续保持良好增长。 C端业务拐点向上端业务拐点向上，产业化业务成为核心增长产业化业务成为核心增长“引擎引擎”。2021年，

46、C端业务经营指标全面改善，2021年，中国移动、中国电信、中国联通移动业务收入分别同比+3.19%、7.46%、4.74%，ARPU实现48.8元（同比+3%）、45元（同比+2%）、43.9元（同比+4.3%）。产业数字化业务收入分别同比+39%、19%、28%，占主营收入比例为9.8%、24.6%、18.5%，对主营业务收入增长的贡献率分别为37%、52%、59%。 发力发力“东数西算东数西算”，加快完善算力网络布局加快完善算力网络布局。2021年运营商云业务均取得亮眼成绩，天翼云、移动云、联通云分别收入279亿元（同比+102%）、242亿元（同比+114%）、163亿元（同比+46.3

47、%）。同时，三家共同发力“东数西算”，加快云基础设施、传输网完善，2021年有线网络投资965亿元，同比+15%，自2015年来首次转为正增长。 高分红高分红、高股息高股息，发展目标延续良好增长发展目标延续良好增长。2021年，中国移动、中国电信、中国联通派息率分别为60%、60%、45.78%（H股），截至2022年6月2日，对应港股股息率为8.0%、7.2%、6.80%，A股股息率为5.4%、4.3%、2.5%。对于2022年，中国移动预计主营业务收入、净利润将实现良好增长；中国电信目标产业数字化收入力争保持2021年增速，经营收入、可比净利润保持双位数增长。 风险提示风险提示。5G业务发

48、展不及预期；5G建设加大投资加大现金流压力。总结总结20APPENDIX 1Summary Significant acceleration in operation, development and transformation can be expected The inflection point of the C-end business is upward, and the industrialized business has become the core growth engine Efforts are made to East Data computing power to

49、 speed up the improvement of the network layout of computing power High dividends and high dividends, the development goal continues to grow well Risk: 5G business development is less than expected; 5G construction increases investment and increases cash flow pressure21APPENDIX 2重要信息披露重要信息披露本研究报告由海通

50、国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited (HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANT DISCLOSURESThis research report is distributed by Haitong International, a global brand name for th