1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告 | | 20222022年年0606月月0707日日超配超配汽车行业专题汽车行业专题从购置税刺激到销量提振及估值兑现的分析及复盘从购置税刺激到销量提振及估值兑现的分析及复盘核心观点核心观点行业研究行业研究行业专题行业专题汽车汽车超配超配维持评级维持评级证券分析师：唐旭霞证券分析师：唐旭霞0755-S0980519080002市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告汽车行业周报（2022 年第 21 周）-购置税减征促进车市回暖，下半年汽车板块有望量利双增 2022-06-06造车新势力系列十-交付环比增

2、长，推荐新势力产业链 2022-06-06汽车行业 2022 年 6 月投资策略-600 亿乘用车购置税减征，看好下半年汽车消费 2022-05-30汽车行业周报（2022 年第 20 周）-供需改善，建议关注比亚迪产业链 2022-05-23汽车行业重大事项点评-比亚迪海豹上市订单火爆，建议关注比亚迪产业链 2022-05-23本文思路本文思路：市场对于汽车行业的研究是以销量为导向的市场对于汽车行业的研究是以销量为导向的。汽车兼具消费与周期属性，是宏观经济的重要抓手之一（稳增长）。市场对汽车行业的研究主要是以销量（利润的核心支撑）为导向，过往两轮持续性最强的汽车板块性行情（2009-2010

3、 年、2015-2017 年）均是在购置税政策刺激下实现的。本篇报告旨在复盘过往两轮补贴催化下汽车行业1） 产销对刺激政策的弹性； 2）从产销到估值（行情）兑现的同步性；3）板块性行情中的强势车企及产业链；同时对本次政策对产销对估值的影响进行分析研判。从政策到销量从政策到销量：本轮购置税政策有望带来本轮购置税政策有望带来150150 万辆乘用车销量弹性万辆乘用车销量弹性。本轮购置税补贴政策框定受益车型为排量在2.0L及以下（小于30万元），惠及范围达84%，几乎成为普惠政策，超预期；测算得本轮购置税刺激政策有望带来150 万辆乘用车的销量弹性 （提振8%燃油乘用车全年增速） 。“双高” （0-

4、2L排量占比高、1.6-2L排量占比高）车企有望优先受益。当前整车市场面临供给受阻、需求转弱的“双向压力”，纾困燃油车车型销量（购置税补贴）+稳固新能源车需求增势（电动车下乡加码+电车置换等消费补贴）系本阶段政策对汽车市场提振的“组合拳”，有望刺激新一轮增长。从销量到估值从销量到估值：政策刺激下估值表现相对销量有一定前置性政策刺激下估值表现相对销量有一定前置性。分析从汽车销量（增速）到股价（估值）兑现的关系，统计结果显示1）汽车板块和零部件板块月度估值具较高同步性；2）2020 年之前二者相较汽车月度销量增速表现略具领先性；3）整体而言，当前中国汽车零整估值的比值较美股更低，同时低于近十年历史

5、零整估值比值中枢，汽车零部件板块仍具上涨空间。强产品力强产品力+ +强产品周期驱动市占率提升。强产品周期驱动市占率提升。梳理前两轮购置税补贴期间超额收益较高的车企的产品周期，发现该类赢家销售市占率提升的节点几乎与优质新车型的推出、产品矩阵的迭代相契合。在本轮购置税提振消费需求下，我们认为具备丰富产品矩阵的优质燃油车企（低油耗的日系品类有望成为亮点）和具备强产品力、新品周期的新能源车企以及优质汽车零部件厂商（比亚迪产业链、蔚小理及华为产业链）有望优先受益。风险提示：风险提示：1、疫情反复；2、宏观经济不及预期；3、缺芯等因素影响；4、统计模型偏差。投资建议投资建议：持续推荐自主品牌崛起和汽车电动

6、化智能化升级两条主线持续推荐自主品牌崛起和汽车电动化智能化升级两条主线。当下汽车行业供需及材料价格持续向好，叠加本轮购置税补贴对销量的催化，下半年汽车板块有望量利双增，优质整车企业及其产业链公司有望充分收益，建议关注1）产品矩阵丰富、周期强势的整车企业广汽集团、比亚迪、长安汽车、长城汽车、吉利汽车、上汽集团等；2）优质零部件厂商星宇股份、福耀玻璃、德赛西威、新泉股份、上声电子、伯特利、拓普集团、科博达等。重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级公司公司公司公司投资投资昨收盘昨收盘总市值总市值EPSEPSPEPE代码代码名称名称评级评级（元）（元）（亿亿元）元）20202222E E

7、20202323E E20202222E E20202323E E601238广汽集团买入15.8613711.131.251413002594比亚迪增持318.2385752.204.24星宇股份买入161.964634.946.363325002920德赛西威买入147.008162.393.296245资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录投资思路：整车投资主要以产销为导向投资思路：整车投资主要以产销为导向.5 5政策政策销量：购置税对销量增长的定量分析销量：购置税对销量增长的

8、定量分析.5 5汽车兼具消费与周期属性，系宏观经济重要指标.5政策刺激是国内汽车销量增长的重要驱动力.6定量测算本轮购置税减免预计带来约 150 万辆弹性增量.8优质燃油车企有望充分收益，维持全年新能源乘用车 450-500 万辆销量预期. 11销量销量估值：销量提振下估值兑现前置性探讨估值：销量提振下估值兑现前置性探讨.1313问题一：中国整车和零部件板块的估值波动有无时滞？与销量增速有无时滞？. 13问题二：当前中国汽车及零部件板块估值历史分位如何？.15超额收益复盘：产品周期强的车企在前两轮补贴期间实现较高的超额收益.17投资建议.21风险提示风险提示.2222免责声明免责声明.2323

9、gZ8XrPoNsPtOrQtNoN8OdNbRpNrRoMoMeRmMpRlOrRxPbRmNnNMYnMmRMYpNmQ请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3图表图表目录目录图1： 一张图看懂整车增长逻辑图.5图2： 汽车销售额与社会消费品零售额累计同比比较.6图3： 社融增速与汽车销量增速比较.6图4： 中国汽车销量月度同比.7图5： 前两轮补贴对整车消费提振作用.9图6： 本轮补贴范围相比预期有较大提升.10图7： 2021 年 2.0L 排量及以下与 30 万元以下车型结构占比. 10图8： 2022 年购置税提振销量基本估算过程.10图9： 施加购置

10、税政策下今年乘用车销量大致走势图（辆）. 11图10： 施加购置税政策下今年乘用车销量同比增速大致走势图.11图11： 2022 年 1-4 月燃油车及新能源车销量对比.11图12： 吉利、长安、长城、广汽燃油乘用车销量.12图13： 吉利、长安、长城、广汽排量结构分布.12图14： 2005-2022 年汽车及零部件板块月度 PE(TTM).13图15： 2005-2022 年中国汽车和零部件板块月度估值相关性.13图16： 第一轮购置税期间汽车及零部件板块月度 PE(TTM).14图17： 第二轮购置税期间汽车及零部件板块月度 PE(TTM).14图18： 2005 年至今汽车板块月度估值

11、及汽车月度销量增速变动.14图19： 汽车整体板块与分类板块估值变动情况.15图20： 2020-2022 年汽车及零部件板块估值中位数对比.15图21： 2005-2022 年 5 月汽车零部件/汽车板块估值溢价倍数.16图22： 2005-2022 年 5 月汽车零部件/汽车板块估值溢价倍数与美股对比. 16图23： 中美汽车零部件 PE 比较.17图24： 中美整车 PE 对比.17图25： 吉利、长城、广汽市场份额变动情况.17图26： 第一轮购置税优惠期间车企超额收益比较.18图27： 第二轮购置税优惠期间车企超额收益比较.18图28： 比亚迪、长安汽车、广汽集团新品周期不完全列举.

12、18图29： 2021 年不同排量燃油车销量前十中日系车型占比.19图30： 2022 年日系车型新品周期不完全列举.19请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4表1： 中国汽车销量几次连续月度下跌汇总分析.7表2： 我国近期相关支持政策.8表3： 前两轮购置税内容.8表4： 中国前两轮汽车购置税政策影响定量分析.9表5： 购置税补贴对汽车消费的测算及敏感性分析.10表6： 2021 年 2.0L 以下燃油轿车及 SUV 销量 TOP10 情况.12表7： 2021 年 1.6L-2.0L 排量区间（不包含 1.6L，价格低于 30w)销量（辆）车型 TOP10.

13、12表8： 不同时间维度下中国汽车板块月度估值和汽车月度销量增速相关性分析.15表9： 2022 年主要厂商新车统计.19表10： 比亚迪相关供应商（现有或未来）梳理.20表11： 核心新能源车企（新势力等）产业链梳理.21表12： 重点公司盈利预测及估值.22请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5投资思路：整车投资主要以产销为导向投资思路：整车投资主要以产销为导向市场对整车的投资思路主要以产销为导向市场对整车的投资思路主要以产销为导向。从市值=利润*市盈率的角度来看：对于整车而言，PE 的关键是增速，PE 的增量弹性将优先反应，决定股价在中长周期中的趋势方向；

14、利润（盈利能力）在后续的订单周期中验证，决定股价短期震荡程度；其影响因素包括从行业趋势层级的政策环境、经济状况、周期属性，到企业禀赋层级的产品、管理、原材料、规模等，对这些因素一一拆解、分析、研判，把握企业和行业的真正价值，是整车投资的核心命题。图1：一张图看懂整车增长逻辑图资料来源：国信证券经济研究所整理政策政策销量：购置税对销量增长的定量分析销量：购置税对销量增长的定量分析核心：核心：2022 年 5 月 31 日晚财政部、税务总局发布购置税细则关于减征部分乘用车车辆购置税的通知，对购置日期在 2022 年 6 月 1 日至 2022 年 12 月 31 日期间内且单车价格（不含增值税）不

15、超过 30 万元的 2.0 升及以下排量乘用车，减半征收车辆购置税。此前盛传 1.6L 以下燃油车购置税减半，本次框定到 2.0L 以下（小于 30w），将惠及范围从预期的 63%提升到 84%，几乎成为普惠政策。分析本轮购置税政策刺激下对汽车市场的提振作用， 即由政策刺激政策刺激销量增长的环节销量增长的环节，经测算本轮补贴有望带来约经测算本轮补贴有望带来约 150150 万辆燃油车的弹性销量万辆燃油车的弹性销量， 提振约 8%燃油乘用车全年增速。汽车兼具消费与周期属性，系宏观经济重要指标汽车兼具消费与周期属性，系宏观经济重要指标请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究

16、报告6我们认为汽车兼具消费和周期属性：1）从消费属性来看，汽车（尤其是乘用车）具备品牌效应，是国内社会消费品零售总额的重要组成（2021 年占比约 10%）。复盘历史社会消费品零售总额及汽车销售总额的增速，以 2010 为分水岭，在此之前国内汽车零售对于整体消费品零售起到较强的提振作用；2010 年之后，国内汽车零售额增速基本低于社会消费品零售总额增速；2021 年在新能源汽车放量提速的催化下整车市场逐渐回暖，汽车零售再次对社会消费品零售实现一定正向拉动；2）从周期属性来看，从消费者角度，乘用车具有耐用消费品属性及购置单价高的特点，家庭对乘用车的配置决策往往取决于现有资产后续收入的信心（这与宏

17、观经济息息相关）。经济上行周期，人们对于未来可支配收入的乐观预期叠加股市、房市等资产增值，会自发增加汽车消费，反之相反。可见汽车销量是宏观经济的重要晴雨表之一；从政府角度，汽车业是国民经济的支柱性产业，汽车消费社零占比高，增长空间大，带动效应强，是扩大内需、拉动消费的关键领域，2021 年汽车工业产值占 GDP 比重达 7.6%，是国家宏观调控的重中之重；从分类角度，商用车承担了运载工具（人+物）等资本品属性，具周期性。图2：汽车销售额与社会消费品零售额累计同比比较图3：社融增速与汽车销量增速比较资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理政策刺激是国内

18、汽车销量增长的重要驱动力政策刺激是国内汽车销量增长的重要驱动力复盘中国汽车行业若干次连续月度销量下跌时间段总结发现： 1 1） 国内汽车市场与国内汽车市场与宏观经济关联度较高；宏观经济关联度较高；2 2）消费政策刺激）消费政策刺激是是车市低迷时期快速恢复的直接动力：车市低迷时期快速恢复的直接动力：与宏观经济相关性高与宏观经济相关性高。2018 年中国汽车工业历史上的首度销量下滑；在去杠杆、国内经济下行背景下随后 2019 年销量仍持续下滑；2020 年国内受到新冠疫情冲击，社会经济近乎全面停摆；2020Q1 汽车销量大幅下滑属于极端事件；2021 年下半年在去年高基数、芯片短缺以及商用车国六切

19、换等情况下，汽车销量同比下滑；2022 年 3-4 月，俄乌冲突、疫情反复等因素阻碍供应链运转及生产，终端市场受疫情和经济下行制约，产销两端均受到较大打击。政策刺激是直接推动力。政策刺激是直接推动力。在政策驱动下，2009-2010 年我国汽车销量增速分别达 45.4%/32.4%； 2015-2017 年我国汽车销量增速分别达 4.7%/13.9%/3.0%，刺激效果显著。 2020 年政府积极推进后疫情建设， 在政府扶持和消费激励下，新能源车市场迎来大爆发，汽车需求强劲反弹，从 2020 年 4 月起销量连续13 个月的同比正增长。2022 年在疫情反复、供应链受阻等不利局面下，新一轮购置

20、税减免政策的到来，汽车销量有望快速实现反弹。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7图4：中国汽车销量月度同比资料来源：WIND，中汽协，国信证券经济研究所整理表1：中国汽车销量几次连续月度下跌汇总分析时间段时间段下滑性质下滑性质下滑原因下滑原因恢复原因恢复原因20082008 年年 8 8 月月-2009-2009 年年 1 1 月月较大幅度全球金融危机09 年-10 年系列消费政策刺激20112011 年年 1010 月月-2012-2012 年年 1 1 月月较大幅度09 年-10 年购置税减免、汽车下乡、以旧换新、北京限购等带来的 10 年底消费透支-20

21、152015 年年 2 2 月月-2015-2015 年年 8 8 月月较温和， 小幅度国内宏观经济下行16 年购置税优惠政策20172017 年年 4 4 月月-2017-2017 年年 5 5 月月较温和， 小幅度购置税优惠政策逐渐退出，二季度行业进入去库存、萨德事件等行业官降20182018 年年 7 7 月月-2019-2019 年年 1212 月月较大幅度去杠杆下国内经济下行，可选消费低迷-20202020 年年 1 1 月月-2020-2020 年年 3 3 月月较大幅度新冠疫情影响，供需两端均受严重打击政策扶持和消费激励，新能源市场消费需求爆发20212021 年年 5 5 月月

22、-2021-2021 年年 1212 月月较大幅度去年高基数、芯片短缺以及商用车国六切换等减税降费、助企解困政策不断落地，新能源、汽车出口及库存回补需求增长20222022 年年 3 3 月月-2022-2022 年年 4 4 月月较大幅度长春、上海等汽车工业重镇疫情反复爆发、俄乌冲突等多因素影响，产销两端受阻中央和地方积极出台汽车消费刺激政策，新一轮汽车下乡或将出台资料来源：中汽协，国信证券经济研究所整理近阶段政策密集出台刺激汽车消费近阶段政策密集出台刺激汽车消费。受疫情等多方面因素影响，2022 年一季度国内经济下行压力大，具体到汽车行业，由于疫情封控、物流受阻、经销商停止经营活动等，产业

23、供需两端持续承压，汽车产销形势不容乐观。汽车作为提振消费的重要抓手，近段时间以来，从中央到地方密集出台刺激汽车消费的举措。2022年 2 月，国务院印发“十四五”推进农业农村现代化规划，在第五章第六节内容中明确提到：鼓励有条件的地区开展农村家电更新行动、实施家具家装下乡补贴和新一轮汽车下乡，促进农村居民耐用消费品更新换代，完善县城和中心镇充换电基础设施建设。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告8表2：我国近期相关支持政策时间时间发布主题发布主题主要内容主要内容1 12 2 月月 1111 日日国务院国务院印发“十四五”推进农业农村现代化规划，第六节明确提到：鼓励

24、有条件的地区开展农村家电更新行动、实施家具家装下乡补贴和新一轮汽车下乡，促进农村居民耐用消费品更新换代，完善县城和中心镇充换电基础设施建设。2 23 3 月月 2323 日日深圳市增加 1 万个购车指标，同时对符合要求的以旧换新车主给予补贴，购买燃油车价格在 30 万元（含）以上奖励 5000 元、30 万元以下奖励 3000 元，购买新能源汽车统一奖励 5000 元。3 34 4 月月 1 1 日日山东省 对 2022 年符合条件的非公共领域新能源汽车最高补贴 5.04 万元/辆，公共领域新能源汽车最高补贴 6.48 万元/辆。4 44 4 月月 1313 日日国务院国务院常务会议指出，鼓励

25、汽车、家电等大宗消费，各地不得新增汽车限购措施，已实施限购的逐步增加汽车增量指标。支持新能源汽车消费和充电桩建设。5 54 4 月月 2020 日日晋中市个人购车者给予补贴，全市上限 1 万辆。新能源车最高补贴 6000 元，汽油车最高补贴 5000 元/辆，每辆汽油车再配套奖励 800 元汽油消费券。6 64 4 月月 2121 日日商务部商务部例行新闻发布会透露，将鼓励汽车、家电等大宗消费，深化汽车流通领域的改革，扩大二手车流通，支持新能源汽车加快发展，鼓励地方开展绿色智能家电下乡和以旧换新。7 74 4 月月 2525 日日国务院国务院办公厅印发关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意

26、见提出，“巩固拓展重点领域消费，鼓励有条件的地区开展新能源汽车和智能家电下乡，推动品牌消费、品质消费进农村”。8 84 4 月月 2828 日日广东省广东省政府办公厅近日印发广东省进一步促进消费若干措施的通知，其中包括鼓励汽车消费、推动家电消费、发放消费券等。通知称，5-6 月期间，在原有基础上，广州增加 3 万个购车指标、深圳增加 1 万个购车指标，且各地不得出台限制汽车购买的措施。9 94 4 月月 2828 日日中山市补贴方式分为“直接购买新汽车”、“以旧换新“和“以摩托车换汽车”三类，均按新车售价分档次给予补贴。购车最高补贴 2.2 万元。10104 4 月月 2929 日日南昌市 南

27、昌经开区今年安排 300 万元汽车消费补贴，最高补贴 3000 元。11114 4 月月 3030 日日晋江市晋江市政府统筹 3000 万元购车补贴资金，消费者到晋江指定商家购车，除享受企业促销优惠外，还可获得每辆车 3000元或 6000 元的补贴。12124 4 月月 3030 日日沈阳市 沈阳市政府投入资金 1 亿元，补贴各区间分别为 2000 元、3000 元、5000 元。汽车消费补贴实行先领先得，发完即止。13135 5 月月 3 3 日日海口市对在海口市完成机动车上牌的购车者进行补贴.其中通过以旧换新方式、直接购置、通过团购购置发放汽车消费券，最高 5000 元。14145 5

28、月月 7 7 日日汕头市汽车补贴总额限定为 500 万元，销售 10 万元（人民币，含税价）及以上“国六”标准轻型汽车和新能源轻型汽车，每台车给予 5000 元资金补助。15155 5 月月 1212 日日义乌市对车价含增值税 3 万元（含）至 10 万元（不含）的，每辆补贴 3000 元；10 万元（含）至 20 万元（不含）的，每辆补贴 5000 元；20 万元（含）至 30 万元（不含）的，每辆补贴 8000 元；30 万元（含）以上，每辆补贴 1 万元。16165 5 月月 3131 日日工信部关于鼓励开展 2022 新能源汽车下乡的政策出台，引导地方上加大对购买新能源车的补贴力度，鼓

29、励各地出台更多新能源车下乡支持政策，下乡城市为山西、吉林、江苏、浙江、河南等地的选择三四线城市、县区。资料来源：国务院，商务部，国信证券经济研究所整理定量测算本轮购置税减免预计带来定量测算本轮购置税减免预计带来约约 150150 万辆弹性增量万辆弹性增量在在本轮本轮减征之前，我国已有减征之前，我国已有 2 2 轮阶段性购置税轮阶段性购置税减免。减免。在 2009/01/20-2010/12/31及 2015/10/01-2017/12/31 期间， 我国对购置 1.6 升及以下排量乘用车， 减按 5%，第二年调至 7.5%的税率征收车辆购置税，以实现对汽车消费市场的提振。表3：前两轮购置税内容

30、时间段时间段长度长度购置税购置税政策名称政策名称2001.01.012001.01.0110.0%中华人民共和国车辆购置税暂行条例2009.01.20-2009.12.312009.01.20-2009.12.31约约 2424个月个月5.0%5.0%财政部、国家税务总局关于减征 1.6 升及以下排量乘用车车辆购置税的通知财税200912 号2010.01.01-2010.12.312010.01.01-2010.12.317.5%7.5%财政部、国家税务总局关于减征 1.6 升及以下排量乘用车车辆购置税的通知财税2009154 号2011.01.012011.01.0110.0%关于 1.6

31、 升及以下排量乘用车车辆购置税减征政策到期停止执行的通知财税2010第 127 号2015.10.01-2016.12.312015.10.01-2016.12.312727 个个月月5.0%5.0%关于减征 1.6 升及以下排量乘用车车辆购置税的通知财税(2015)104 号2017.01.01-2017.12.312017.01.01-2017.12.317.5%7.5%关于减征 1.6 升及以下排量乘用车车辆购置税的通知财税2016136 号资料来源：财政部，国家税务总局国信证券经济研究所整理前两轮刺激效应复盘：前两轮刺激效应复盘：经测算第一轮（经测算第一轮（-

32、2010）购置税优惠政策，政府利用）购置税优惠政策，政府利用约约 435435 亿财政收入刺激约亿财政收入刺激约 368368 万辆汽车增量消费；第二轮（万辆汽车增量消费；第二轮（-2017）购置税）购置税优惠政策优惠政策，政府利用约政府利用约 1,5531,553 亿财政收入刺激约亿财政收入刺激约 374374 万辆汽车增量消费万辆汽车增量消费。我们测算的关键在于通过计算补贴年限乘用车实际销量 （施加减征税后） 与对照销量 （假设无减征税）的差额，估算出购置税减免对于 1.6L 及以下排量乘用车销量的提振效益。以 2009-2010 年第一次购置税减征为例：1）弹性

33、销量：假设 2009-2010 年未施加购置税减征的情况下 1.6L 及以下乘用车请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告9的销量增速为 33%（过去 3 年增速波动较大，因而采用复合增速），而实际销量增速（减税后）分别为 71%、34%，计算差额得出 2009 年、2010 年因购置税政策刺激而带来乘用车增量销量分别为 155.7 万辆、212.4 万辆（合计 368 万辆），销量弹性分别为 15%、15%；2）税收补贴：通过购置税减免幅度+实际销量+优惠期单车均价，测算出2009-2010年政府购置税税收补贴分别为257.0亿元、 178.2亿元 （合计435亿

34、元） 。根据以上算法， 可算得第二轮补贴国家以政府利用约 1,553 亿财政收入刺激约 374万辆汽车增量消费，边际促进效应约为边际促进效应约为 0.240.24 万辆万辆/ /亿元亿元。表4：中国前两轮汽车购置税政策影响定量分析20082008200920092010201015.1-915.1-915.10-1215.10-0172017销量销量: :乘用车（万辆）乘用车（万辆）674.01031.01374.01453.3657.62429.02474.0销量销量: :乘用车乘用车: :国内制造国内制造: :排量排量1.6L1.6L（辆）（辆）4,134,5937,

35、072,1749,480,2809,488,8594,397,28216,112,097 16,990,7491.6L1.6L 及以下乘用车销量合计（万辆）及以下乘用车销量合计（万辆）413.5707.2948.0948.9439.71611.21699.11.6L1.6L 及以下乘用车销量实际增速及以下乘用车销量实际增速8%71%34%5%24%16%5%1.6L1.6L 及以下乘用车销量预计自然增速及以下乘用车销量预计自然增速33%33%33%33%33%8%8%8%8%8%8%1.6L1.6L 及以下乘用车销量预计自然销量（万辆）及以下乘用车销量预计自然销量（万辆）551.5735.63

36、83.261438.71553.8购置税优惠幅度购置税优惠幅度5.0%2.5%5%5.0%2.5%购置税政策刺激下的增量销量（万辆）购置税政策刺激下的增量销量（万辆）155.7212.456.5172.5145.3购置税政策刺激下的乘用车销量弹性购置税政策刺激下的乘用车销量弹性15%15%15%15%9%9%7%7%6%6%1.6L1.6L 及以下乘用车购置税优惠期单车均价及以下乘用车购置税优惠期单车均价 （万元万元）7.277.5210.2610.6011.15购置税优惠政策下的政府税收补贴（亿元）购置税优惠政策下的政府税收补贴（亿元）257.03257.03178.23178.23225.

37、60853.69473.60资料来源：Wind，财政部，国家税务总局，国信证券经济研究所整理图5：前两轮补贴对整车消费提振作用资料来源：Wind，财政部，国家税务总局，国信证券经济研究所整理本轮补贴政策力度整体超预期本轮补贴政策力度整体超预期。1）从补贴范围来看，结合前两轮补贴内容，市场普遍预期本轮补贴对象为 1.6L 及以下排量燃油乘用车， 而实际补贴政策本次框定到 2.0L 以下（小于 30w），将惠及范围从预期的 65%提升到 84%（占 2021 年燃油乘用车比重），几乎成为普惠政策；2）从补贴时限来看，坐实之前市场普遍预测的年内消耗完补贴优惠，本轮补贴有望作为下半年车市“强心剂”，快

38、速、高效提振市场消费。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告10图6：本轮补贴范围相比预期有较大提升图7：2021 年 2.0L 排量及以下与 30 万元以下车型结构占比资料来源：乘联会，中汽协，国信证券经济研究所整理；注：考虑到价格需剔除增值税，而 30 万元及以上车型暂无更细分、准确数据，因此这里对本区间车型简化省略处理。资料来源：乘联会，中汽协，国信证券经济研究所整理我们预计本轮购置税减征有望促进我们预计本轮购置税减征有望促进约约 150150 万辆万辆左右燃油乘用车左右燃油乘用车销量增量销量增量。 2021 年6-12 月受益车型（2.0L 排量及以下、价

39、格低于 30 万元的燃油乘用车）销量为销量为 898 万辆，占 2021 年 6-12 月燃油乘用车比重 84.7%，以此为基准：测算出补贴基准金额为 630 亿元（=900 万辆*5%*14 万元/辆）；结合第二轮补贴时的边际促进效应：0.24 万辆/亿元（考虑到当下汽车市场保有量较高，降低汽车消费对政策刺激的敏感性，本轮刺激的边际效用应有所衰减）；测算出本轮补贴有望带来约 150 万辆，刺激 2022 年 6-12 月燃油乘用车销量增速约 15%。图8：2022 年购置税提振销量基本估算过程资料来源：中汽协，乘联会，财政部，国信证券经济研究所整理 注：本测算以 2021 年 6-12 月数

40、据为基准金额进行测算，目的为展现刺激效应的大概数量级，仅供参考。（注：更详细的测算方案为设销量增量为M万辆(相较于2021年6-12月）；以“总补贴额*刺激边际效应=销量增量”的思路，即(900万辆+M万辆）*5%*14万元*(0.180.24万辆/亿元)=M万辆，测算出销量增长增量约130-180万辆。）表5：购置税补贴对汽车消费的测算及敏感性分析敏感性假设及测算情况敏感性假设及测算情况相对于 15-17 年效用变动100%95%90%85%80%75%70%补贴边际效用（万辆/亿元）0.240.230.220.210.200.190.18弹性销量（万辆）181.7181.7172.7172

41、.7163.8163.8155.1155.1146.5146.51 138.138.11 129.729.7资料来源：Wind，财政部，国家税务总局，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告11图9：施加购置税政策下今年乘用车销量大致走势图（辆）图10：施加购置税政策下今年乘用车销量同比增速大致走势图资料来源：乘联会，中汽协，国信证券经济研究所整理；注：以今年新增 150 万辆燃油乘用车为假设资料来源：乘联会，中汽协，国信证券经济研究所整理；注：以今年新增 150 万辆燃油乘用车为假设优质燃油车企有望充分收益优质燃油车企有望充分收益，维持全年新

42、能源乘用车，维持全年新能源乘用车 4 45050- -500500 万万辆销量预期辆销量预期当下汽车行业面临严峻压力当下汽车行业面临严峻压力， 本轮政策旨在促进乘用车销量本轮政策旨在促进乘用车销量， 提振消费市场提振消费市场。 2022年受疫情、俄乌战争、缺芯等因素影响，我国燃油车市场销量疲软，1-4 月合计销量 613.5 万辆，同比-23.5%；相比而言新能源汽车销售表现良好，1-4 月销量同比+115%。但从整体来看燃油车销量 1-4 月同比-188.0 万辆，燃油车需求减少量并未充分转移至新能源车的销量增长（新能源车 1-4 月同比+82.7 万辆，差额约 100 万辆），导致 202

43、2 年整体汽车市场销量疲软。政府本轮购置税补贴有望促进燃油车需求释放，减缓需求转移的“损失”，有效激发整车市场活力。图11：2022 年 1-4 月燃油车及新能源车销量对比资料来源：中汽协，国信证券经济研究所整理政策提振政策提振之下之下，具备丰富产品矩阵的优质燃油车企及具备强产品力和新品周期的具备丰富产品矩阵的优质燃油车企及具备强产品力和新品周期的新能源车企有望优先收益新能源车企有望优先收益：以车型为出发点以车型为出发点， 1） 梳理 2021 年 2.0L 及以下排量的燃油轿车及 SUV 车型销量情况， 在轿车中， 2.0L 及以下排量的车型销量达 743 万辆， 占比 74.8% （其中1

44、.6L排量占比 54.7%，1.6-2L 排量占比 20.0%）；在 SUV 车型中，2.0L 及以下排量的车型销量达 842 万辆，占比为 83.3%（其中1.6L 排量占比 50.7%，1.6-2L 排量占比 32.7%），热销车型对应车企主要是合资车企（日系亮眼）及部分自主车企（长城、长安等）；2）1.6L（不含）-2.0L 排量新增车型中，主要对应 20-30 万元的燃油市场，涵盖多数合资及自主高端化、入门豪华车型。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告12表6：2021 年 2.0L 以下燃油轿车及 SUV 销量 TOP10 情况排名排名车企车企轿车车型

45、轿车车型20212021 年销量（辆）年销量（辆）车企车企SUVSUV 车型车型20212021 年销量（辆）年销量（辆）1上汽大众朗逸 1.5L254278长城汽车哈弗 H6 二驱汽油 1.53117712上汽通用别克新英朗 GT 1.5L251259吉利汽车博越 1.8T2197173东风日产十四代轩逸 1.6L250376长安汽车CS75Plus 2.0T2080154一汽大众新宝来 1.5L229041广汽本田缤智二驱 1.5L1738705一汽丰田卡罗拉 1.2L202645东风日产新逍客二驱 2.0L1568906一汽大众速腾 1.4T196707东风本田新 CR-V 二驱 1.5

46、T1552467东风日产新轩逸经典 1.6L185268吉利汽车缤越 1.5T1443678广汽本田雅阁 1.5T165605长安汽车CS55Plus 1.5T1388999东风日产七代天籁 2.0162010一汽大众途观 L 二驱 2.0T13730710长安汽车逸动 1.6L149676广汽本田皓影二驱 1.5T134023资料来源：太平洋汽车网，汽车之家，中汽协，乘联会，百度有驾，国信证券经济研究所整理表7：2021 年 1.6L-2.0L 排量区间（不包含 1.6L，价格低于 30w)销量（辆）车型 TOP10排名排名车企车企车型车型20212021 年销量年销量价位区间价位区间1吉利

47、汽车博越 1.8T21971712-15 万元2长安汽车CS75plus 2.0T20801512-15 万元3东风日产七代天籁 2.016201020-25 万元4东风日产新逍客二驱 2.0L1568905-20 万元5上汽大众途观 L 二驱 2.0T13730725-30 万元6一汽丰田RAV4 二驱 2.0L13369715-20 万元7吉利汽车星瑞 2.0T13359612-15 万元8一汽大众迈腾（Magotan) 2.0T11646125-30 万元9广汽丰田新凯美瑞 2.0L10557615-20 万元10上汽大众全新帕萨特 2.0T9498320-25 万元资料来源：太平洋汽车

48、网，汽车之家，中汽协，乘联会，百度有驾，国信证券经济研究所整理从车企角度来看，从车企角度来看，选取近几年具备丰富产品矩阵的优质燃油车企广汽集团、长安汽车、长城汽车以及吉利汽车，四者 2L 及以下排量的车型占乘用车比重由低到高分别为广汽集团（74.9%）、长城汽车（86.9%）、长安汽车（88.5%）、吉利汽车（93.8%)；1.6L（不含）-2L 排量占比由低到高依次为长城汽车（27.1%）、广汽集团（30.1%）、长安汽车（34.5%）、吉利汽车（42.5%）。我们认为综合来看，“双高”（2L 及以下排量结构占比高，1.6L-2L 排量结构占比高）车企有望在本次购置税补贴中充分享受政策红利。

49、图12：吉利、长安、长城、广汽燃油乘用车销量图13：吉利、长安、长城、广汽排量结构分布资料来源：乘联会，中汽协，国信证券经济研究所整理；资料来源：乘联会，中汽协，国信证券经济研究所整理对于新能源车而言对于新能源车而言，近期新能源车利好政策频出，5 月 31 日四部门关于鼓励开展2022 新能源汽车下乡的政策同步出台， 活动旨在 2022 年 5 月-2022 年 12 月期间，请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告13引导地方上加大对购买新能源车的补贴力度，鼓励各地出台更多新能源车下乡支持政策，下乡城市为山西、吉林、江苏、浙江等地的三四线城市、县区，目前已有 26

50、 家车企（近 70 款车型）参与活动。另外上海市对置换纯电动汽车的个人消费者给予一次性 10000 元补贴（上海 2021 年新能源销量全国占比约 7-8%）。在新能源车高增长势头下叠加政策催化、油价高企以及下半年产品周期强等因素，我们认为本轮燃油车购置税减免对新能源车的挤兑影响有限。 当前面临供给受阻、需求转弱的“双向压力”，纾困燃油车车型销量纾困燃油车车型销量（购置税补贴购置税补贴）+ +稳固新能源车增稳固新能源车增势势（汽车下乡汽车下乡+ +电车置换等消费补贴电车置换等消费补贴）是本阶段政策对汽车市场提振的是本阶段政策对汽车市场提振的“组合拳组合拳” ，叠加供给端产业链各环节复工复产（叠