1、科技先锋系列报告科技先锋系列报告74 腾讯腾讯&Facebook，中美社交巨头对比，中美社交巨头对比 许英博许英博 首席科技产业分析师首席科技产业分析师 陈俊云陈俊云 前瞻研究高级分析师前瞻研究高级分析师 中信证券研究部中信证券研究部 前瞻研究前瞻研究 20202020年年4 4月月2727日日 图片来源：各公司官网 1 1 主要结论主要结论 用户平台：用户平台： 腾讯：以微信/QQ为中心，打造国内最大熟人社交平台，并通过渠道下沉、小程序生态扩展等推动用户规模持续 增长 Facebook：全球最大在线社交平台，Facebook、Instagram、WhatsApp、messenger，实现用户

2、人群、应用场 景的完整覆盖，并通过新兴市场拓展不断扩大用户基数。 商业变现：商业变现： 腾讯：网络游戏、增值服务、在线广告、金融科技等为主，并全力进入云计算等领域，为全球最大游戏厂商、 在线广告国内份额超过10%、第三方移动支付国内份额占比40%、云计算国内排名TOP 2 Facebook：超过95%收入来自于在线广告，并积极拓展在线支付、电商、增值服务等业务，全球在线广告市场 份额占比超过20% 疫情影响：疫情影响： 短期：用户居家隔离带来社交平台、在线视频、网络游戏等用户规模&时长明显增长，利好腾讯网络游戏、视频 等相关业务；但疫情带来的短期经济不确定性，料导致全球广告主支出明显收缩，对腾

3、讯、Facebook在线广告 业务均构成短期压力。 长期：线上化趋势料将持续强化，包括线上用户规模、在线时长以及在线广告等，利好腾讯、Facebook。 风险因素：风险因素： 全球各地区政策监管持续收紧风险；疫情导致企业广告支出大幅萎缩风险；新产品、业务拓展不及预期风险； 核心产品、技术人员流失风险等。 投资策略：投资策略： 疫情带来短期业绩不确定性，但料腾讯面临压力显著低于同类互联网企业；长期腾讯、Facebook预计均将受益 于线上化趋势的进一步强化，作为全球一线互联网巨头，我们继续看好腾讯、Facebook中长期业绩的高确定性、 成长性以及持续配置价值。 pOqPpPrNqNqOtRmN

4、yQmNmP8O9RbRsQoOoMpPjMrRmQeRpNvN9PmMyRwMrQoRwMrRqQ 2 2 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 FaceBookFaceBook、腾讯产品矩阵、腾讯产品矩阵 社交&IM 金融 视频 电商/游戏 2B互联网 计算平台 checkout 3 用户平台用户平台 4 4 资料来源：腾讯官网 腾讯：以微信腾讯：以微信/QQ两大平台为中心两大平台为中心 5 5 社交社交 & IM：腾讯打造基于：腾讯打造基于熟人社交主导的熟人社交主导的IM矩阵矩阵 微信侧重极致简洁微信侧重极致简洁，提高沟通效率提高沟通效率。微信朋友圈以文字/图片形式进行用户分享。 QQ用

5、户群体年轻化用户群体年轻化，PC版功能强大版功能强大。QQ看点集成公众号、流量主，是内部资讯信息流 平台；兴趣部落打造用户兴趣社区。 QQ兴趣部落兴趣部落 资料来源：腾讯官网 QQ&微信微信 6 6 QQ/微信：中国最大的在线社交平台微信：中国最大的在线社交平台 资料来源：极光大数据，中信证券研究部 公司社交平台用户数公司社交平台用户数 QQ/微信：腾讯旗下两大微信：腾讯旗下两大IM工具工具，聚焦熟人社交聚焦熟人社交。 2019Q4，微信（含WeChat）MAU已 达到11.64亿，QQ（mobile）MAU达到6.47亿。 0.0 200.0 400.0 600.0 800.0 1000.0

6、 1200.0 1400.0 QQ智能终端MAU（百万）微信（含Wechat）MAU（百万） 7 7 视频视频平台：长视频稳居国内平台：长视频稳居国内TOP 2，发力短视频，发力短视频 资料来源：Facebook APP，Instagram APP Facebook watch & IGTV 腾讯腾讯提供综合视频媒体平台提供综合视频媒体平台:腾讯视频聚合影视、综艺等内容资源，已成为中国日均活跃用户 量最大的在线视频媒体平台。微视提供短视频及小视频创作平台，可通过微信QQ分享。微信 视频号聚合微信流量，采用瀑布流形式滑动视频，进一步发力短视频创作分享。 Facebook聚焦视频形式信息流聚焦视频

7、形式信息流: Facebook、Instagram分别以内嵌的Facebook watch、 IGTV功能展示视频信息流。 腾讯视频腾讯视频&微视微视 资料来源：腾讯官网 8 8 资料来源：易观千帆，中信证券研究部资料来源：易观千帆，中信证券研究部 国内三大在线视频国内三大在线视频MAU（百万）（百万）国内短视频视频国内短视频视频MAU（百万）（百万） 视频平台：长视频稳居国内视频平台：长视频稳居国内TOP 2，发力短视频，发力短视频 0 100 200 300 400 500 600 700 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-02 2018-04 20

8、18-06 2018-08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 优酷腾讯爱奇艺 0 100 200 300 400 500 600 抖音快手微视好看 9 9 20,736 346 广告支付和其他 资料来源：各公司财报，中信证券研究部 营收结构拆分营收结构拆分(2019Q4)(2019Q4) FacebookFacebook：在线社交产品矩阵：在线社交产品矩阵 广告：全系广告：全系29亿亿MAU的社交矩阵的社交矩阵 F Instagram WhatsApp messenger 支付及其他业

9、务：多元业务支付及其他业务：多元业务 AR/VR：Oculus硬件与软件服务 Facebook pay WhatsApp支付 电商业务 信息流、展示广告，全系 MAU 29亿 WhatsApp付费、 messenger信息流广告 Oculus设备与相关软件服务 累计销售超1亿美元 Facebook & WhatsApp支付： 收取手续费 Facebook二手交易、Instagram checkout 电商功能，收取手续费，电商月活约5亿 微信11.5亿MAU以 及每年超过600亿 量级的广告 微信支付中国50% 的份额与每年600 亿量级的收入 1010 社交社交 :FB搭建覆盖各类人群、场景

10、的社交产品矩阵搭建覆盖各类人群、场景的社交产品矩阵 资料来源：Facebook官网,中信证券研究部 公司产品彼此互补公司产品彼此互补 Facebook:侧重社交与信息发布的综合性社交平台侧重社交与信息发布的综合性社交平台。以瀑布流形式（Facebook Newsfeed）展示图片文字、视频、直播信息。 Instagram: UGC为核心的社交媒体为核心的社交媒体，强调用户创作强调用户创作。 WhatsApp/messenger: 两大两大IM平台平台。Messenger有效连接Facebook补充其IM功能； WhatsApp类似微信，是与手机号绑定的熟人IM工具。 Facebook信息流广告

11、信息流广告 资料来源：Facebook APP FacebookInstagram WhatsAppmessenger 1111 Facebook：具有全球最大规模的社交用户：具有全球最大规模的社交用户 资料来源：公司财报，中信证券研究部 Facebook旗下产品旗下产品去重去重用户规模合计用户规模合计 0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 2018Q42019Q12019Q22019Q32019Q4 DAP(billion)MAP(billion) 1212 Facebook：全球市场份额基本稳定：全球市场份额基本稳定 资料来源：Sensor tower，中信证券研究部 注：不含Y

12、ouTube 美国市场美国市场APP下载量份额下载量份额 Facebook全产品份额维持在全产品份额维持在50%左右左右 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2001720182019 FacebookFB messengerInstagramPrinterrestSnaptwittertiktok其他 1313 视频内容：视频内容：IGTV+Watch+直播挑战直播挑战YouTube 资料来源：各公司财报，中信证券研究部 Facebook与谷歌在视频流的竞争与谷歌在视频流的竞争 Facebook watch目前已有目前

13、已有7.2亿的月活亿的月活，1.4亿人每天花费亿人每天花费26分钟观看分钟观看 14 商业变现商业变现 15151515 资料来源：公司财报，中信证券研究部资料来源：公司财报，中信证券研究部 金融科技收入占比逐渐提高金融科技收入占比逐渐提高网络广告毛利率显著改善网络广告毛利率显著改善 腾讯：游戏、在线广告、金融等为主要支柱腾讯：游戏、在线广告、金融等为主要支柱 腾讯主要通过游戏和视频增值业务游戏和视频增值业务、金融科技与企业业务金融科技与企业业务、广告广告三大业务进行货币化。 金融科技及企业业务贡献了腾讯的主要收入增长金融科技及企业业务贡献了腾讯的主要收入增长。2019Q4，板块收入增长率达3

14、6%， 保持稳健增长趋势。目前主要盈利模式包括支付手续费、信贷余额流量分成、理财佣 金收入等。预计未来亦将通过微信先享卡、企业微信等持续发力增值服务。 腾讯现金利润主要来自游戏业务腾讯现金利润主要来自游戏业务、广告业务广告业务。2019Q4,增值业务、网络广告业务毛利 率分别达50%，54%；其中网络广告业务毛利率首次超过其他板块，毛利率领先。 0 200 400 600 800 1000 1200 增值业务网络广告金融科技及企业业务其他 0 10 20 30 40 50 60 70 80 增值业务网络广告金融科技&其他 1616 资料来源：sensor tower，中信证券研究部 注：不含第

15、三方安卓，中国大陆占比 95%以上 资料来源：七麦数据，中信证券研究部 和平精英、王者荣耀全球内购收入（百万美元）和平精英、王者荣耀全球内购收入（百万美元）腾讯重点游戏腾讯重点游戏3月国内畅销榜排名月国内畅销榜排名 游戏：在运营产品表现稳定游戏：在运营产品表现稳定 0 100 200 300 400 500 600 700 1Q20162Q20163Q20164Q20161Q20172Q20173Q20174Q20171Q20182Q20183Q20184Q20181Q20192Q20192019Q32019Q4 腾讯递延收入（亿元）腾讯递延收入（亿元） 0 50 100 150 200 25

16、0 Oct-19Nov-19Dec-19Jan-20Feb-20 和平精英王者荣耀 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 和平精英王者荣耀完美世界天龙八部手游 资料来源：公司财报，中信证券研究部 1717 游戏：游戏：产品储备充足产品储备充足 资料来源：公司官网，中信证券研究部 中文名称中文名称游戏类型游戏类型获批版号获批版号 地下城与勇士地下城与勇士ARPGISBN 978-7-7979-4917-0 剑侠情缘2MMORPGISBN 978-7-498-03910-1 三生三世十里桃花MMORPGISBN 978-7-498-05580-4 使命召唤手游使命召唤手游FPSI

17、SBN 978-7-89989-828-4 石器时代RPGISBN 978-7-89988-055-5 全职猎人ARPGISBN 978-7-89988-140-8 王牌捉妖师ARISBN 978-7-498-04385-6 极品飞车OL手机版竞速ISBN 978-7-7979-2466-5 权力的游戏：凛冬将至MMORPGISBN 978-7-498-06459-2 龙族幻想MMORPGISBN 978-7-498-06059-4 光明勇士MMORPGISBN 978-7-7979-9179-7 天涯明月刀手游MMORPGISBN 978-7-89988-341-9 龙珠最强之战MMORPG

18、ISBN 978-7-498-01706-2 执剑之刻RPGISBN 978-7-498-06151-5 恋世界休闲ISBN 978-7-498-05379-4 秦时明月MMORPGISBN 978-7-89989-806-2 腾讯后续手游产品储备（已获得发行版号）腾讯后续手游产品储备（已获得发行版号） DNF手游版本预计于2020H1末上线 1818 资料来源：易观，中信证券研究部 第三方移动支付交易规模第三方移动支付交易规模 金融：市场份额、交易规模保持稳定金融：市场份额、交易规模保持稳定 资料来源：易观千帆，中信证券研究部 第三方移动支付交易规模份额第三方移动支付交易规模份额 0% 50

19、% 100% 150% 200% 250% 0.0 20.0 40.0 60.0 交易规模（万亿元）同比增速 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q4 腾讯份额阿里份额 1919 腾讯视频数据表现腾讯视频数据表现 广告业务：广告业务：2020年仍有望维持年仍有望维持20%以上增速以上增速 资料来源：Questmobile，中信证券研究部 腾讯社交广告同比增速腾讯社交广告同比增速 媒体广告： 在线视频面临的监管环境好于2019年，市场有望从二季度开始逐步恢复 效果广告： Q1:2月中旬开

20、始在朋友圈加载第四条广告，客户结构较为多样，游戏、在线教育形成一定对冲 2020更多聚焦于投放效率改善，同时小程序、看一看、搜一搜等仍是潜在的媒体资源 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 资料来源：公司财报，中信证券研究部 20202020 资料来源：腾讯官网 腾讯云企业服务腾讯云企业服务 企业业务：腾讯强化产业互联网能力企业业务：腾讯强化产业互联网能力 腾讯云打造智慧产业新生态腾讯云打造智慧产业新生态，数字化助手助力产业升级数字化助手助力产业升级。腾讯依托广泛分布的数据中 心，将云计算、大数据等技术与智慧产业业务场景结合，利用支付、小程序、数据分 析等前沿服

21、务帮助数字化升级，面向金融、教育、医疗等垂直产业展开布局。 腾讯继续发力协同办公腾讯继续发力协同办公，全球上线国际版腾讯会议VooV Meeting，其国内版推出两个 月内日活跃账户已超过1000万。 2121 时间时间季报表述季报表述 2018三季报前三季度收入超过60亿元 2018年报全年收入91亿元 2019Q3季报&腾讯云公告第三季度收入47亿，同比增长超过80%，前三季度收入超过100亿元 2019年报全年收入170亿元，付费用户超过100万 资料来源：各公司财报，中信证券研究部资料来源： canalys，中信证券研究部 国内云厂商收入数据（亿元）国内云厂商收入数据（亿元）国内云计算

22、份额国内云计算份额 云计算：快速增长，接近阿里一半量级云计算：快速增长，接近阿里一半量级 0 10 20 30 40 50 2019Q12019Q4 90 170 210 350 0 50 100 150 200 250 300 350 400 20182019 阿里云腾讯云 2222 国内各区域互联网用户渗透率国内各区域互联网用户渗透率 海外游戏收入占比提升海外游戏收入占比提升 资料来源：彭博,中信证券研究部 20182018全球各区域电商用户渗透率比较全球各区域电商用户渗透率比较 全球各区域市场游戏收入份额结构全球各区域市场游戏收入份额结构 展望：腾讯深耕低线城市，加速海外扩张展望：腾讯深

23、耕低线城市，加速海外扩张 腾讯腾讯深耕国内低线城市消费互联网深耕国内低线城市消费互联网。国内广袤的低线城市下沉市场有待开拓。 腾讯加速海外扩张腾讯加速海外扩张。通过M&A方式储备大量海外游戏研发、运营资源， 资料来源：Questmobile,中信证券研究部 资料来源：公司财报,中信证券研究部 0% 5% 10% 15% 20% 25% 0 10 20 30 40 50 60 70 80 2019Q32019Q4 收入占比 资料来源：Newzoo,中信证券研究部(含预测） 23232323 资料来源：公司财报，中信证券研究部资料来源：公司财报，中信证券研究部 Facebook收入结构（百万美元）

24、收入结构（百万美元）Facebook ARPU结构（美元）结构（美元） FB：广告为：广告为Facebook主要变现模式主要变现模式 广告贡献了广告贡献了Facebook约约98%的收入的收入。广告业务成功将公司24亿的超大用户流量货币 化，北美与欧洲为公司单客户ARPU最高的地区，未来新兴市场仍待继续发掘。 公司商业化以公司商业化以Facebook、Instagram为主为主。其中，Facebook Marketplace已拥有数 百万次广告互动，覆盖了100余个垂直领域。Facebook Watch、Instagram Stories 亦 具备较大商业空间。 - 5,000 10,000

25、15,000 20,000 25,000 广告支付和其他 0 50 100 150 200 250 FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 FY 2015 FY 2016 FY 2017 FY 2018 FY 2019 亚太 - - -欧洲 - - -美国&加拿大 - - -其他地区 - - - 24242424 Instagram stories广告样式广告样式 Stories：Facebook广告货币化的潜在空间广告货币化的潜在空间 Instagram stories商业化进展商业化进展 资料来源：公司财报,中信证券研究部 2525 Facebook

26、 推 动 多 元 化 布 局 提 升推 动 多 元 化 布 局 提 升 ARPU。通过社交流量入口发展FB dating、金融支付、数字货币、电商 等新业务。 新兴市场仍存巨大机遇新兴市场仍存巨大机遇。印度、印 尼等地互联网渗透率不足50%，公 司在海外仍具备较大渗透空间。 资料来源：公司财报，中信证券研究部资料来源：公司财报，中信证券研究部 全球全球ARPU（美元）（美元）Facebook全球全球MAU（百万人）（百万人） Facebook扩张新兴市场，多元化提升扩张新兴市场，多元化提升ARPU 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 - 500 1,000 1,500 2,000 2,50

27、0 3,000 合计MAU全球ARPU(美元) 0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 FY 2010 FY 2011 FY 2012 FY 2013 FY 2014 FY 2015 FY 2016 FY 2017 FY 2018 FY 2019 亚太 - - -欧洲 - - -美国&加拿大 - - -其他 - - - 部分国家互联网渗透率部分国家互联网渗透率 资料来源：emarketer，中信证券研究部 0% 20% 40% 60% 80% 100% 美国日本中国印度印尼 20182019 2626 Facebook：电商：电商&支付即将商业化支付即将商业化

28、资料来源：公司财报 Facebook关于关于marketplace的表述的表述 产品产品2019Q4最新商业化表述最新商业化表述 WhatsApp支付2018年已在印度进行超过100万人的测试，预计在其他国家陆续推出，在2020的6-7月会有进展 Instagram Checkout2019年一季度进行了小范围内测，正在慢慢提升体验，美国有数百家企业试用checkout功能，正在缓慢增长 Facebook pay从C2C销售到B2C销售，从使用当地国家的支付系统逐步切换到自己的系统 27272727 资料来源：emarketer（含预测），中信证券研究部资料来源：worldpay Global

29、 payment report（含预测） ，中信证券研究部 美国美国P2P支付交易规模支付交易规模北美电子钱包渗透率与移动支付规模北美电子钱包渗透率与移动支付规模 Facebook金融：受益移动支付渗透红利金融：受益移动支付渗透红利 背靠用户流量优势背靠用户流量优势，即将开启商业化即将开启商业化。Facebook通过布局Facebook pay、WhatsApp 支付、Libra完成金融业务体系迭代，即将开启商业化进程。（2020Q2以后） 美国移动支付渗透率有望提升美国移动支付渗透率有望提升。美国地区P2P移动支付规模保持20%的增速，2020电 子钱包渗透率有望提升至33%。 公司通过Fa

30、cebook pay支付服务与checkout等连通展开货币化，借助WhatsApp完善 现有生态基础设施，布局libra完成未来支付体系构建。 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 0 100 200 300 400 500 600 20182019E2020E2021E P2P移动支付交易额(十亿美元)Y/Y Growth 34% 19% 20% 27%27% 19% 33% 21% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% credit carddebit cardeWalletothers 2018E2022E 2828

31、 长期：长期：Facebook发力发力AR/VR押注下一代通用计算平台押注下一代通用计算平台 资料来源：2016年公司投资者交流大会 FacebookAR/VR战略战略 29292929 资料来源：拓墣产业研究院（含预测），中信证券研究部 资料来源：拓墣产业研究院（含预测），中信证券研究部 Oculus市占率稳步提升市占率稳步提升主流主流VR厂商设备出货量（百万台厂商设备出货量（百万台) Oculus：AR/VR龙头品牌龙头品牌 AR/VR已成为已成为Facebook未来五年重要战略方向未来五年重要战略方向。Facebook在2014年收购了Oculus， 并围绕硬件开展多项内容服务，其AR/

32、VR的生态链已见雏形。 AR/VR设备设备主要厂商集中主要厂商集中在索尼在索尼、HTC、Oculus等头部公司等头部公司，Oculus占据全球20% 的市场份额，未来依托强大用户优势占有率有望进一步提升。 19% 19% 28% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 201720182019E 0 1 2 3 4 5 6 7 201720182019E OculusSonyHTC其他 3030 商业模式：硬件商业模式：硬件+内容一体两翼内容一体两翼 资料来源：公司官网 Oculus主要盈利方式主要盈利方式 长周期公司可行的商业模式可能包括长周期公司可行的商业模式可能包括硬件和内容

33、两大部分硬件和内容两大部分。2018年公司共发布Oculus Go、 Quest两款一体终端，近年来公司亦通过扶持内容、应用开发者的方式，推动基于自身VR 平台产品的生态体系的搭建 Oculus GoOculus QuestOculus 内容平台 3131 前景展望：普及尚待时间，消费者、企业均有落地场景前景展望：普及尚待时间，消费者、企业均有落地场景 资料来源：华为VR白皮书 AR/VR的主要应用方向的主要应用方向 3232 FB政策风险：积极应对，政策风险：积极应对，料尾部风险有限料尾部风险有限 时间时间获罚原因获罚原因执法机构执法机构罚款金额罚款金额 2017年5月未能阻止广告主获取用户

34、数据法国“国家信息与自由委员会” 16.6万美元 2017年9月侵犯用户隐私西班牙数据保护机构143万美元 2018年10月将用户的数据以不正当方式泄露给英国剑桥分析公司英国信息专员办公室（ICO）64.4万美元 2018年12月出于商业目的使用用户数据意大利竞争局1140万美元 2019年4月未告知俄罗斯监管部门俄罗斯用户的数据存储位置俄罗斯47万美元 2019年5月API漏洞导致30万土耳其用户的个人照片泄露土耳其个人数据保护机构27万美元 2019年6月拒绝提供WhatsApp上的聊天信息以配合巴西当局的反腐败调查巴西600万美元 2019年年7月月将用户的数据以不正当方式泄露给英国剑桥

35、分析公司将用户的数据以不正当方式泄露给英国剑桥分析公司美国联邦贸易委员会美国联邦贸易委员会（FTC）50亿美元亿美元 2019年年7月月应对公司在滥用用户数据的风险方面进行了误导性披露的指控应对公司在滥用用户数据的风险方面进行了误导性披露的指控美国证券交易委员会美国证券交易委员会1亿美元亿美元 2019年7月违反隐私法意大利数据保护监管机构110万美元 2019年12月将用户的数据以不正当方式泄露给英国剑桥分析公司巴西司法部164万美元 2019年年12月月与伊利诺伊州就人脸识别问题达成和解与伊利诺伊州就人脸识别问题达成和解伊利诺伊州伊利诺伊州5.5亿美元亿美元 Facebook所遭受到数据隐

36、私惩罚所遭受到数据隐私惩罚 公司业务及产品做出重大调整，向20亿用户推出新的隐私工具。而公司亦面临FTC的反垄 断调查 Facebook在信息透明、中小企业扶持、员工扶持、政府合作等社会责任方面最大限度支 持抗疫工作，预计此举将改变公众长期对公司的不信任，在中期改变政府以及公众对 Facebook的认识，将降低Facebook在中期受到的监管压力 资料来源：路透社，公司财报，中信证券研究部； 加粗部分为公司财报披露的罚款，其余为路透社公开资料 33 疫情冲击影响疫情冲击影响 34343434 资料来源：七麦数据 资料来源：各公司财报，中信证券研究部 VooVVooV MeetingMeetin

37、g全球排名全球排名公司加速云计算布局公司加速云计算布局 腾讯：娱乐业务板块受益，腾讯：娱乐业务板块受益，2B2B受益新基建与在线化受益新基建与在线化 国内短视频应用用户在线时长不 断增长，腾旭娱乐业务板块受益 国际版腾讯会议全球排名领先， 2B业务稳健发展 公司加速云计算业务布局 0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 50 阿里巴巴腾讯 AWS 百度中国电信其他 2019Q12019Q4 国内短视频应用用户日均在线时长（国内短视频应用用户日均在线时长（min)min) 资料来源：Questmobile 35353535 资料来源：IAB，中信证券研究部 资料来源：Facebo

38、ok Watch 美国广告市场种类变化美国广告市场种类变化Facebook视频功能视频功能Watch Facebook：直播重要性不断凸显：直播重要性不断凸显 全球广告业务在线化趋势加速全球广告业务在线化趋势加速，利好公司广告业务利好公司广告业务。疫情期间，互联网、移动终端媒 介平台广告效果不受物理限制，效果仍然较好。 视频及直播重要性不断凸显视频及直播重要性不断凸显。疫情期间公司直播50%+的环比增长提供变现机遇。 疫情引导公众重新认识疫情引导公众重新认识Facebook,重建信任感重建信任感。疫情期间，公司采取多种举措保证新 闻准确性，清理违法医疗广告，有望重建公众对社交媒体的信任感。 1

39、5% 17%19% 20%20%20% 18%19%17% 0% 1% 2% 4% 7% 11% 18% 24% 31% 85% 82% 80% 76% 74% 69% 64% 57% 52% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 20001620172018 桌面网络广告移动网络广告其他 3636 资料来源：IAB 北美广告主渠道策略变化北美广告主渠道策略变化 广告在线化趋势加速广告在线化趋势加速 资料来源：IAB 北美广告主投放方式策略选择北美广告主投放方式策略选择 37 财务与估值财务与估值 3838 资料来源：wind，中

40、信证券研究部 全球社交巨头市值（亿美元）全球社交巨头市值（亿美元） 腾讯与腾讯与FacebookFacebook已成为全球最大的两大社交公司已成为全球最大的两大社交公司 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 2012/5/312013/5/312014/5/312015/5/312016/5/312017/5/312018/5/312019/5/31 0700.HK 腾讯FB.O FacebookSNAP.N snapTWTR.N 推特 3939 资料来源：公司财报，中信证券研究部 腾讯收入（亿元）腾讯收入（亿元） 资料来源：公司财报，中信证券

41、研究部 腾讯毛利率腾讯毛利率 资料来源：公司财报，中信证券研究部 腾讯费用率腾讯费用率 资料来源：公司财报，中信证券研究部 腾讯净利润（亿元）腾讯净利润（亿元） 腾讯财务概览腾讯财务概览 0% 10% 20% 30% 1Q2016 2Q2016 3Q2016 4Q2016 1Q2017 2Q2017 3Q2017 4Q2017 1Q2018 2Q2018 3Q2018 4Q2018 1Q2019 2Q2019 2019Q3 2019Q4 销售费用率管理费用率营运费用率 0 100 200 300 1Q2016 2Q2016 3Q2016 4Q2016 1Q2017 2Q2017 3Q2017

42、4Q2017 1Q2018 2Q2018 3Q2018 4Q2018 1Q2019 2Q2019 2019Q3 2019Q4 GAAP净利润Non-GAAP净利润 0 20 40 60 80 1Q2016 2Q2016 3Q2016 4Q2016 1Q2017 2Q2017 3Q2017 4Q2017 1Q2018 2Q2018 3Q2018 4Q2018 1Q2019 2Q2019 3Q2019 4Q2019 增值业务网络广告金融科技&其他 0% 20% 40% 60% 80% 0 500 1000 1500 营业收入同比 4040 腾讯盈利预测腾讯盈利预测 资料来源：公司财报，中信证券研究

43、部预测 腾讯盈利预测腾讯盈利预测 年度年度201820192020E2021E2022E 收入（亿元）3,1273,7734,5825,5416,596 YoY（%）32%21%21%21%19% 净利润（GAAP，亿元）7879331,1071,3441,589 YoY(%)10%19%19%21%18% 净利润（Non-GAAP，亿元）775 9441,1271,3711,624 YoY(%)19%27%21%20%19% P/E（GAAP）37 31 26 21 18 P/E（Non-GAAP）37 31 26 21 18 4141 腾讯：估值处于历史中枢下方腾讯：估值处于历史中枢下方

44、资料来源：wind，中信证券研究部 腾讯过去五年腾讯过去五年PE-BAND（TTM） 0 100 200 300 400 500 600 700 收盘价58.8X50.6X42.4X34.3X26.1X 4242 资料来源：公司财报，中信证券研究部 Facebook营业收入（亿美元）营业收入（亿美元） 资料来源：公司财报，中信证券研究部 Facebook净利润净利润 资料来源：公司财报，中信证券研究部 Facebook利润率与费用率利润率与费用率 资料来源：公司财报，中信证券研究部 Facebook收入拆分收入拆分 Facebook财务概览财务概览 0.0% 20.0% 40.0% 60.0%

45、 80.0% 100.0% 120.0% 140.0% 160.0% 180.0% 0.00 100.00 200.00 300.00 400.00 500.00 600.00 700.00 800.00 营业收入YoY 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 100.0% 毛利率运营利润率运营开支率 0.00 50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 0 100 200 300 400 500 600 700 800 广告收入支付及其他费用收入 4343 Facebook盈利预测盈利预测 资料来源：wind，彭博，中信证券研究部预测 Faceboo

46、k历史历史PE BAND（TTM，前复权），前复权） 项目项目/年度年度201820192020E2021E2022E 营业收入(百万元)55,838 70,697 72,586 93,293 113,039 营业收入增长率YoY37%27%3%29%21% GAAP净利润(百万元)22,111 18,485 22,027 27,997 33,617 净利润增长率YoY39%-16%19%27%20% PE (GAAP)23 27 23 18 15 0 50 100 150 200 250 300 350 400 450 收盘价55.2X46.3X37.4X28.5X19.6X 感谢您的信任与

47、支持！感谢您的信任与支持！ THANK YOU 许英博许英博 （首席首席科技产业分析师科技产业分析师） 执业证书编号：S41 陈俊云陈俊云（前瞻研究高级分析师前瞻研究高级分析师） 执业证书编号：S01 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地 与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。 评级说明评级说明 其他声明其他声明 本研究报告由中信证券股份有限

48、公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSA group of companies），统称为“中信证券”。 法律主体声明法律主体声明 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由CLSA Limited分 发；在中国台湾由CL Securities Taiwan Co., Ltd.分发；在澳大利亚由CLSA Australia Pty Ltd.分发；

49、在美国由CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下称“CLSA Americas”）除外）分发；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编 号：198703750W）分发；在欧盟与英国由CLSA Europe BV或 CLSA （UK）分发；在印度由CLSA India Private Limited分发（地址：孟买（400021）Nariman Point的Dalamal House 8层；电话号码：+91-22-66505050；传真号码：+91-22- 22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118；印度证券交易委员会注册编号：作为证券经纪商的INZ000001735，作为商人银行的INM000010619，作为研究分析商的INH000001113）；在印度尼西亚由PT CLSA Sekuritas Indonesia分发； 在日本由CLSA Securities Japan Co., Ltd.分发；在韩国由CLSA Securities Korea Lt