1、 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业深度 2022 年 06 月 29 日 有色金属有色金属 电气金属之二电气金属之二铝钎焊复合材料：铝钎焊复合材料：水冷板水冷板结构创新开启结构创新开启行业行业新格局新格局 “麒麟”发布开启高倍率快“麒麟”发布开启高倍率快充电芯元年，水冷板突破性结构创新开启铝钎焊复充电芯元年，水冷板突破性结构创新开启铝钎焊复合材料新时代，合材料新时代，2022-2025 年年需求年年需求 CAGR 约约 55%。 液冷系统是新能源车安全稳定与电芯实现高功率充放电的基石。相较燃油车，动力电池热管理系统带来水冷板铝钎焊复合材料单车用量提升约

2、10kg 以上；宁德发布“麒麟”电池通过结构创新将水冷板由横式单面工况集成到立式结构，使水冷板装机量提升一倍，换热面提升至原有 4 倍。一方面解决了 4C 高功率快充所面临的“热扩散”问题，另一方面，通过将水冷板与缓震材料、固定材料集成进一步挖掘 PACK 结构裕度，进一步提升体积利用率突破 72%，实现 1000km 长续航+4C 快充性能提升。我们认为，未来长续航、超快充将对电芯热管理系统提出更高要求，对应水冷板单车用量有望持续提升，预计 2022-2025 年新能源车水冷板需求量将由 24 万吨增至 74 万吨，CAGR 达 46%；其中动力电池水冷板需求量预计由 13万吨增至 47 万

3、吨，CAGR 达 55%。 钎焊铝合金复合材料行业集中度高，高定制化、高钎焊铝合金复合材料行业集中度高，高定制化、高 SKU 生产模式构筑高壁垒。生产模式构筑高壁垒。目前国内铝钎焊复合材料供应商主要包括格朗吉斯、银邦股份、华峰铝业等，行业集中度较高，而在宽幅 EV 水冷板细分领域具备供应能力的企业更少。通常下游电芯厂家在产品开发阶段与板材企业形成深度合作，产品定制化程度高，包括组分设计、产线认证、产品送样、爬产能及提升良率，整体时间周期长达 3年以上，对新进入者构成极高资质认证壁垒。 银邦股份：银邦股份：EV 铝钎焊复合材料龙头，水冷板领域先发优势显著铝钎焊复合材料龙头，水冷板领域先发优势显著

4、。公司 2006 年率先完成铝热传输复合材料国产化研发， 2021 年产销量达 15 万吨。 公司自 2018年起参与客户新能源车热交换系统研发，顺利切入主流供应链，2021 年汽车换热领域营收占比 73%，其中新能源车占比 17%，2022 年 Q1 占比进一步提升至23%；动力电池客户目前已向宁德时代、比亚迪、长城汽车、大众、上汽、吉利等知名企业直接或间接批量供货，2022 年 4 月，公司与宁德时代签署合作备忘录，拟 2022-2026 年 5 年期间直接或间接向宁德时代合计供应水冷板材料不低于 36 万吨，年均 7.2 万吨，占公司现有年产能的 40%。 华峰铝业：聚焦铝热传输材料华峰

5、铝业：聚焦铝热传输材料&新能源汽车用电池料，现有产能新能源汽车用电池料，现有产能约约 35 万吨，重万吨，重庆基地在建庆基地在建 15 万吨。万吨。目前上海地区拥有产能 14-15 万吨/年，重庆拥有产能 20万吨/年，重庆基地具备 2.1m 大宽幅铝板冷轧能力。2022 年公司借助重庆地处西南地区的区位优势，拟定增募资建设年产 15 万吨/年新能源汽车专用高端铝板带箔项目，预计公司 2025 年总产能将达到约 50 万吨/年。 格朗吉斯：瑞典老牌铝热传输复合材料企业，现有产能格朗吉斯：瑞典老牌铝热传输复合材料企业，现有产能 58 万吨，万吨，2023 年规划年规划64 万吨总产能。万吨总产能

6、。 公司欧洲、 美洲、 亚洲工厂合计拥有 58 万吨总产能， 规划 2023年之前于波兰科宁工厂和瑞典工厂新增 6 万吨产能，总产能达到 64 万吨。公司业务发展均衡，目前铝合金产品主要应用汽车、暖通空调、专用包装等领域，其中汽车与暖通空调复合材料销量占比达 62%。 风险提示风险提示：技术路径变更风险；行业竞争加剧风险；原材料价格波动风险；下游需求不及预期风险；需求空间测算误差风险。 增持增持（维持维持） 行业行业走势走势 作者作者 分析师分析师 王琪王琪 执业证书编号：S0680521030003 邮箱： 研究助理研究助理 马越马越 执业证书编号：S0680121100007 邮箱： 相关

7、研究相关研究 1、 有色金属：政策落地效果显现，支撑有色金属价格韧性2022-06-26 2、 有色金属：疫情影响逐渐弱化，政策刺激下金属需求右侧拐点确立2022-06-19 3、 有色金属：EV 回暖继续催化能源&电气金属，6 月金属资源“抗通胀”机遇2022-06-12 重点标的重点标的 股票股票 股票股票 EPS （元）（元） P E 代码代码 名称名称 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 300337.SZ 银邦股份 0.05 - - - 161.05 - - - 601702.SH 华峰铝业 0.50 0.69 0.88 1

8、.14 24.60 19.71 15.48 11.99 002160.SZ 常铝股份 0.13 - - - 37.35 - - - 600673.SH 东阳光 0.29 0.47 0.76 1.06 30.62 18.89 11.66 8.38 资料来源：盈利预测来自 6 月 27 日 Wind 一致预期，国盛证券研究所 2022 年 06 月 29 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 内容目录内容目录 一、EV 长续航、快充路径催化热传输铝钎焊复合材料需求高增 . 4 1.1 铝热传输材料应用领域广泛，EV 动力电池需求增长强劲 . 4 1.2 钎焊铝合金复合材料是

9、热管理系统优选材料 . 6 1.3 钎焊铝合金复合材料行业集中度高 . 9 二、“麒麟电池”开启电芯水冷板新时代，未来三年需求 CAGR 55% . 10 三、液冷板景气需求启动，细分赛道龙头加码产能布局 . 11 3.1 银邦股份：深耕钎焊铝合金复合材料，新能源车水冷板具备先发布局优势 . 11 3.2 华峰铝业：现有产能约 35 万吨，新增产能聚焦新能源车领域 . 14 3.3 格朗吉斯：瑞典老牌铝热传输企业，全球三大洲拥有 58 万吨产能 . 16 风险提示 . 18 图表目录图表目录 图表 1：钎焊铝合金复合材料广泛应用于热交换系统，下游包括汽车、空调、发电站等领域 . 4 图表 2：

10、新能源车电池热管理系统单车用钎焊铝材 12-15kg . 5 图表 3：液冷为目前热管理系统主流冷却方式 . 5 图表 4：新能源车水冷板类型对比 . 6 图表 5：铝材具有成本低、轻量化、加工性好、抗腐蚀等多重优势 . 6 图表 6：钎焊是三大焊接工艺重要门类，适用于复杂异形材料焊接 . 6 图表 7：钎焊铝合金复合材料生产工艺流程 . 7 图表 8：钎焊铝合金复合材料“三明治”结构 . 7 图表 9：铝合金复合材料可通过配方优化提升力学性能 . 8 图表 10：水冷板生产过程通常采用气氛隧道炉进行二次钎焊将板材制备为复杂结构 . 8 图表 11：水冷板生产过程通常采用气氛隧道炉进行二次钎焊

11、将板材制备为复杂结构 . 9 图表 12：铝钎焊复合板材公司对比 . 9 图表 13：2022-2025 年新能源车铝钎焊复合材料需求量将由 24 万吨增至 74 万吨，CAGR 达 46% . 10 图表 14：公司自 2018 年切入新能源液冷板赛道，已切入赛道核心供应链 . 11 图表 15：公司募投项目建设 20 万吨铝合金材料产能（万吨） . 12 图表 16：近两年公司金属复合材料产销量持续回暖 . 12 图表 17：2021 年汽车领域营收占比达 73% . 12 图表 18：2021 年新能源车领域营收占比大幅提升至 16.7% . 12 图表 19：2022 年 Q1 营收同

12、比增长 20.3% . 13 图表 20：2022 年 Q1 归母净利润同比增长 279.8% . 13 图表 21：2017-2025 年金属复合材料营收 CAGR 达 11.8% . 13 图表 22：2017-2025 年金属复合材料毛利 CAGR 达 12.5% . 13 图表 23：2021 年以来公司盈利能力开始回升 . 14 图表 24：近两年公司金属复合材料毛利率接近 10%（%） . 14 图表 25：公司现有产能约 35 万吨/年，重庆基地规划新增 15 万吨/年 . 14 图表 26：2019 年以来公司产销水平稳步提升 . 15 图表 27：2021 年复合板材产量 1

13、6.3 万吨，占比 60% . 15 图表 28：2022 年 Q1 营收同比增长 36.5%至 19.9 亿元 . 15 图表 29：2022 年 Q1 归母净利润同比仅增长 0.7%至 1.03 亿元 . 15 图表 30：2022 年 Q1 铝价大幅上涨导致公司利润率水平下滑 . 16 图表 31：公司分产品单吨毛利（元/吨） . 16 图表 32：公司三大洲工厂现有产能 58 万吨 . 16 pWdYuWeXmWnXgVuW9YoP8OcMbRnPmMnPtRlOnNoQkPoNmM8OpPyRwMrNrRNZrRoR 2022 年 06 月 29 日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明

14、请仔细阅读本报告末页声明 图表 33：2021 年公司销量同比增长 39%至 48.9 万吨 . 17 图表 34：2021 年再生铝产量达 15 万吨，占比 28% . 17 图表 35：2021 年公司营业收入同比增长 64.7%. 17 图表 36：2021 年公司归母净利润同比增长 63.9% . 17 图表 37：2021 年公司分业务销量占比 . 18 2022 年 06 月 29 日 P.4 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 一、一、EV 长续航、快充长续航、快充路径催化热传输铝钎焊复合材料需求高路径催化热传输铝钎焊复合材料需求高增增 1.1 铝热传输铝热传输材料

15、材料应用应用领域广泛领域广泛，EV 动力电池需求动力电池需求增长强劲增长强劲 钎焊铝合金复合材料广泛应用于热交换系统，下游包括汽车、空调、发电站等领域。钎焊铝合金复合材料广泛应用于热交换系统，下游包括汽车、空调、发电站等领域。钎焊式铝合金复合材料由于其结构紧凑、散热效率高、抗塌性好、耐蚀性高等优势，在汽车热交换器、工程机械换热、电站空气冷却、家用空调暖通等领域得到广泛应用。其制程主要是将不同牌号铝合金经钎焊复合轧制后制备为铝合金管材、翅片、带材，进一步钎焊装配为结构复杂的热交换器。 图表 1：钎焊铝合金复合材料广泛应用于热交换系统，下游包括汽车、空调、发电站等领域 资料来源：银邦股份、格朗吉斯

16、官网，国盛证券研究所 电池热管理是新能源车安全运行的电池热管理是新能源车安全运行的基石基石。新能源电池运行过程中产生大量热量，保障电池组温度处于最佳工作温度区间 (25-40 )，且单体间的最大温差不超过 5，对于动力电池组性能的保障具有重要意义。 当温度接近 60时电池内部活性物质会分解进而出现“热失控”现象，致使温度骤升至 400-1000，进而导致起火甚至爆炸。 相较传统燃油车，相较传统燃油车，EV 动力动力电池热管理电池热管理系统系统对钎焊对钎焊铝合金铝合金复合材料复合材料单车需求提升单车需求提升 10kg以上。以上。钎焊铝材应用于传统车发动机、变速箱、空调系统等散热系统，整体需铝钎焊

17、材料 10kg 左右；新能源车液冷板对设备和工艺的要求更高、规格更大，主要增量在于电池液冷版 12-15kg，部分大电池可达 20kg，整体需铝钎焊材料约 20-25kg。 2022 年 06 月 29 日 P.5 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 2：新能源车电池热管理系统单车用钎焊铝材 12-15kg 资料来源： 新能源汽车热管理技术发展趋势分析 ，国盛证券研究所 液冷方式为目前热管理系统主流冷却方案，具有换热效率高、比热容大等优势。液冷方式为目前热管理系统主流冷却方案，具有换热效率高、比热容大等优势。液冷、风冷和相变材料冷却为三大热管理路径，1）液冷：）液冷：液体冷

18、却介质具有比热容大、换热系数高的特点， 有效的弥补了空气冷却效率低的技术不足， 是目前乘用车优化的主要方案，同时对系统密封性要求更高；2）风冷：）风冷：风冷通常采用自然风或风机冷却方式，结构相对简单，成本较低，适用于发热量较小的小型车领域，降温效果较差。3）相变材料：）相变材料：相变材料在融化 /固化过程中吸收 /释放大量的潜热，冷却效果较液冷更高，但目前材料体系研究尚处试验室阶段，未来有望规模化应用。 （PS：比热容是指单位质量物体改变单位温度时吸收或放出的热量，导热系数衡量物体传导热量的速率，两者越高越好。 ） 图表 3：液冷为目前热管理系统主流冷却方式 原理原理 优点优点 缺点缺点 液体

19、冷却 通过冷却液带走热量，制冷剂包括水、乙二醇、矿物油、R134a等高热导率液体 比热容大，导热系数高，冷却效率快 需电池供电运行，存在泄漏风险，成本相对较高 空气冷却 空气对流传热 结构简单，成本低 导热系数低，降温效果较差 相变材料冷却 利用相变材料在融化 /固化过程中吸收 /释放大量的潜热 冷却效率较液冷更高， 未来的发展方向之一 传统相变材料导热系数较低，其冷却效果有限，尚处开发阶段 资料来源： 水冷板及其制造方法、包括水冷板的电池、新能源汽车 ，国盛证券研究所 由于散热效果与散热面积有关，液冷系统通常结构较为复杂。由于散热效果与散热面积有关，液冷系统通常结构较为复杂。液冷板冷却效率提

20、升的核心要求是增加散热面积， 通常通过增加翅片 （散热片） 与流道数量实现更好的冷却效果，因此结构通常较为复杂。 钎焊复合材料制备的冲压式液冷板为目前动力电池水冷板主流制造工艺钎焊复合材料制备的冲压式液冷板为目前动力电池水冷板主流制造工艺。口琴管式液冷板采用挤压铝材+散热翅片钎焊复合而成，在各种热管理系统中较为常见；冲压式液冷板为目前动力电池水冷板主流制造方式，具有接触面积大、换热效率高等优势；平行管式液冷管采用蛇形流道设计，主要用于圆柱电芯领域的液冷系统；吹胀式液冷管耐压与耐腐蚀性较差，目前应用较少。 2022 年 06 月 29 日 P.6 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明

21、 图表 4：新能源车水冷板类型对比 资料来源：中国汽研新能源中心，国盛证券研究所 1.2 钎焊铝合金复合材料是热管理系统优选材料钎焊铝合金复合材料是热管理系统优选材料 铝铝相较铜相较铜应用于热管理系统具应用于热管理系统具有成本低、轻量化、加工性好有成本低、轻量化、加工性好、抗腐蚀、抗腐蚀等多重优势。等多重优势。相较传统铜基材料导热方式，纯铝导热系数为铜的 60%，单从导热性而言性能不及铜、银等金属材料；但纯铝价格不到铜的 1/3，密度为铜的 30%，可钎焊性能比铜好，适用于钎焊方式加工结构复杂的液冷器， 此外， 铝合金由于表面氧化膜的存在具有强抗腐蚀性能，可在 pH9 的采暖水质中或汽车水箱中

22、长期使用。 图表 5：铝材具有成本低、轻量化、加工性好、抗腐蚀等多重优势 铝铝 铜铜 铁铁 银银 密度（g/cm3） 2.7 8.9 7.9 10.5 熔点（） 660 1083 1538 962 导热系数（W/m） 228 384 73 414 价格（万元/吨） 1.9 6.8 0.5 525 资料来源：百度文库，国盛证券研究所 钎焊钎焊是三大焊接工艺重要门类，是三大焊接工艺重要门类，适用于适用于结构复杂的液冷系统装配结构复杂的液冷系统装配。焊接方法分为熔焊、压焊和钎焊三大类，熔焊与压焊应用范围较广，主要适用于高强重载领域；钎焊是利用熔点比母材（被钎焊材料）熔点低的填充金属（称为钎料或焊料）

23、 ，在低于母材熔点、高于钎料熔点的温度下，用液态钎料润湿母材和填充工件接触间隙并使其与母材相互扩散的焊接方法。钎焊具有变形小、焊接点光滑美观的优点，适合于焊接精密、复杂和由不同材料组成的构件，缺点是接头强度低，装配时对装配间隙要求高。另外根据焊料熔点不同，焊接加热温度低于 450称为软钎焊，高于 450称为硬钎焊，铝合金钎焊通常属于硬钎焊。 图表 6：钎焊是三大焊接工艺重要门类，适用于复杂异形材料焊接 原理原理 特点特点 应用领域应用领域 工艺方式工艺方式 钎焊 采用比母材熔点低的金属材料做钎料，利用液态钎料润湿母材，填充间隙，并与母材互相扩散实现链接焊件 优点是加热温度低，接头平整、光滑、外

24、形美观，应力、变形小，缺点是接头强度低，装配时对装配间隙要求高; 适合于焊接精密、复杂和由不同材料组成的构件，不适于一般钢结构和重载、动载机件的焊接 气氛钎焊、火焰钎焊等 口琴式液冷板口琴式液冷板冲压式液冷板冲压式液冷板平行流管式液冷板平行流管式液冷板吹胀式液冷板吹胀式液冷板结构示意图优点成本低、重量轻、结构相对简单，生产效率高接触面积大、换热效率高，耐压与强度较好换热效果好，适用于圆柱形电芯成本低，换热效果好，生产效率高缺点流道单一、接触面积小，换热效果一般且承重能力差需开模，成本较高结构复杂，成本高耐压、耐腐蚀性能较低制造方式口琴管采用挤压方式制备，与翅片通过钎焊方式固定上下板为铝合金钎焊

25、复合板，下板冲压形成流道，上下板通过钎焊复合采用蛇形铝管+导热硅胶垫片实现传热将两层铝板之间根据流道填充阻轧剂，轧制复合后通入高压气体，形成所需流道 2022 年 06 月 29 日 P.7 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 熔焊 加热工件使局部熔化形成熔池，冷却后实现接合 优点是焊接接头的力学性能较高， 连接厚件、 大件时的生产率高，缺点是产生的应力、变形较大， 热影响区发生组织变化； 应用范围较广， 尤其钢材、有色金属等厚件、重载场景 激光焊、 气焊、 电弧焊等 压焊 将待焊接零件的焊接区加热至接近熔化温度后，通过压合使零件彼此连接起来 焊接效率高， 不需填充其他材料，焊后

26、无需热处理等工序 应用领域较广，适用于不同材料间的焊接 电阻焊、 摩擦焊等 资料来源： 旺财汽车轻量化 ，国盛证券研究所 钎焊铝合金复合钎焊铝合金复合材料材料是在传统铝是在传统铝合金合金加工基础上增加一道钎焊复合环节加工基础上增加一道钎焊复合环节，制备成“三明，制备成“三明治”复合结构治”复合结构。铝合金复合材料采用不同牌号铝合金轧制复合而成，通常为二层或三层复合结构（厚度约 1.5mm） ；工艺流程是将芯材层+复合层（8-15%）按照一定比例包覆在一起，芯材层多采用 3 系铝合金（铝-锰） ，主要起支撑和散热作用，复合层多采用 4系铝合金（铝-硅）作为钎焊层（部分采用 7 系作为防腐层） ，

27、钎焊层（577-610）熔点较芯材层（630-660）略低，使用钎焊工艺制造热交换器时，钎焊温度控制在复合层熔点温度之上、芯材熔点温度之下，使复合层熔化成液态钎料而芯材保持固态，熔化的钎料依靠润湿和毛细作用吸入并保持在芯材间隙内，液态钎料和固态芯材相互扩散形成冶金结合。 相较普通铝合金带材生产流程更长，材料损耗率更高。相较普通铝合金带材生产流程更长，材料损耗率更高。相较普通铝合金压延材料生产，钎焊铝合金复合材料增加了剪切、钎焊复合等工序，工艺流程更长，对各环节工艺流程控制提出更高要求，且剪切工序本身对材料会造成一定损耗，因此材料损耗率更高。 图表 7：钎焊铝合金复合材料生产工艺流程 资料来源：

28、 新能源动力电池用铝合金高强度水冷板及其制备方法 ，国盛证券研究所 图表 8：钎焊铝合金复合材料“三明治”结构 资料来源：银邦股份招股说明书，国盛证券研究所 2022 年 06 月 29 日 P.8 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 材料成分设计为核心材料成分设计为核心 Know How 环节，对复合板带材料物理化学性能有显著影响。环节，对复合板带材料物理化学性能有显著影响。钎焊式铝合金复合材料通常以 3 系合金为芯材，4 系合金为焊料、7 系合金为牺牲层，通过优化合金配方，材料力学性能可得到显著提升，如银邦股份张斌在新能源汽车水冷板材料的开发与应用中指出，通过提高硅、铜、锰、

29、钛等元素含量制备的 3 系合金改进材料 A、B、C 芯材相比较标准 3003 铝合金水冷板强度有 30% 以上的提高，可满足减薄、降低成本的效果。 图表 9：铝合金复合材料可通过配方优化提升力学性能 资料来源： 新能源汽车水冷板材料的开发与应用 ，国盛证券研究所 液冷器液冷器生产过程通常采用气氛隧道炉生产过程通常采用气氛隧道炉将钎焊层二次融化制备结构复杂的液冷系统将钎焊层二次融化制备结构复杂的液冷系统。物体散热效率通常与散热面积成正比，因此实现较好的冷却效果通常需要通过增加流道、翅片数量， 结构也因此变得复杂， 传统焊接方式难以实现， 利用钎焊复合板材相互搭接 （装备组装）后，将其臵于气氛隧道

30、炉中加热至钎焊层熔化，而基体结构不熔，可一次性完成整个焊接流程，焊接效率高。 图表 10：水冷板生产过程通常采用气氛隧道炉进行二次钎焊将板材制备为复杂结构 资料来源： 新能源汽车动力电池水冷板的设计开发 ，国盛证券研究所 以以 A、B 两种两种液冷器液冷器制备工艺为例：制备工艺为例： A 为某冷却器结构示意图，其采用钎焊工艺将翅片+流道基体合为一体，流道基体通常采用挤压铝管材料，翅片采用铝合金钎焊复合材料，表面覆盖一层钎焊料合金，组装好的热交换器臵于约 600 的炉中保温一定时间后， 翅片与流道基体合金不会熔化， 而作为钎焊料的铝-硅合金包覆层熔化，冷却后就会将它们牢固地钎焊成一体； B 为某

31、冲压式液冷板结构示意图，上下板均采用钎焊复合板，其中上板采用二层复合结构，下板采用三层复合结构，下板经冲压形成凹槽后，将二者组合臵于气氛炉中，下板最上层钎焊层在气氛炉中熔化将二者钎焊为一体，中间形成流道结构通冷却液体。 SiSiFeFeCuCuMnMnMgMgTiTiZnZn30030.60.70.05-21-1.50.050.050.05A0.30.70.35-0.51-1.50.050.050.05B0.30.30.65-0.81.25-1.60.050.1-0.20.05C0.3-0.80.30.55-0.851.4-1.60.050.1-0.20.05钎焊层43436.8-8.20.2

32、0.80.050.050.050.1牺牲层70720.050.050.050.050.8-1.3提高力学性能细化晶粒 提高强度提高强度提高力学性能细化晶粒抗腐蚀芯材层元素作用Si+Fe0.7 2022 年 06 月 29 日 P.9 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 11：水冷板生产过程通常采用气氛隧道炉进行二次钎焊将板材制备为复杂结构 资料来源： 汽车热交换铝材概览 ， 水冷板及其制造方法、包括水冷板的电池、新能源汽车 ，国盛证券研究所 1.3 钎焊钎焊铝合金铝合金复合材料行业集中度高复合材料行业集中度高 钎焊铝钎焊铝合金合金复合板材行业玩家较少，复合板材行业玩家较少，

33、银邦股份钎焊铝合金复合银邦股份钎焊铝合金复合材料材料业务最为聚焦业务最为聚焦。1）银邦股份：银邦股份：聚焦钎焊铝合金复合材料领域，营收占比达 90%以上，汽车领域营收占比达73%；2）华峰铝业：）华峰铝业：综合发力钎焊铝合金复合材料、新能源车用铝板带箔材，未来新增项目集中于新能源车电池铝材方向；3）格朗吉斯：）格朗吉斯：老牌外资企业，目前汽车、暖通空调铝热传输材料销量占比达 62%；4）常铝股份）常铝股份：业务聚焦空调换热铝箔、汽车热交换、动力电池冷却模块三大业务，未来将重点发力新能源车领域；5）东阳光：东阳光：公司业务较为分散，钎焊箔 2021 年产量 4.2 万吨，占比较小。 图表 12：

34、铝钎焊复合板材公司对比 现有产能现有产能 （万吨）（万吨） 新增产能新增产能 （万吨）（万吨） 备注备注 下游应用下游应用 银邦股份银邦股份 25 目前实际产能约 18 万吨，2022 年Q3 技改后单月产能提升至 2 万吨 2021 年汽车占比 73%， 新能源车占比 17%；2022 年 Q1 新能源车占比23% 华峰铝业华峰铝业 35 15 重庆基地规划15万吨新能源车用高端铝板带箔项目，建设期 36 个月 燃油车、新能源车、空调等 格朗吉斯格朗吉斯 58 6 2023 年前欧洲两厂新增 6 万吨产能 汽车 40%/暖通空调 22%/专用包装17%/其他 21% 常铝股份常铝股份 25

35、（产量） 10 包头基地新增10万吨再生铝板带箔产能，预计 2024 年投产 空调换热铝箔；汽车热交换材料、成套设备及整体解决方案； 动力电池冷却模块材料、 散热壳体、 水冷板、电池箔等 东阳光东阳光 主营电子新材料、合金材料、化工产品、医药制造四大板块；合金产品 2021 年产量：中高压化成箔(4140 万 m3)、亲水箔(13.2 万吨)、钎焊箔(4.2 万吨）、电子光箔(3.2 万吨) 资料来源：各公司公告，国盛证券研究所 造成行业集中度高的原因主要有二：造成行业集中度高的原因主要有二： 1） 产品定制化程度高，产品定制化程度高， 下游认证与产品开发壁垒：下游认证与产品开发壁垒：汽车供应

36、商质量认证较为严苛，资质认定至少在半年以上，之后需小批量供货测试，批量供货需 2 年左右；此外，目前新能源车行业尚未形成国际统一标准，通常为头部厂商 2022 年 06 月 29 日 P.10 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 引领市场发展方向，新技术蓬勃出现，下游厂家通常在产品开发阶段与材料企业进行定向合作，为满足下游强度、防腐蚀等性能要求，需要对配方、工艺流程进行反复测试验证，双方容易形成稳定的合作关系，对新进入者形成壁垒。2）设备投资大、投产周期设备投资大、投产周期长：长：钎焊铝轧制材需要购买大型热轧、冷轧设备，以华峰铝业募投 20 万吨项目为例，设备投资 11.8 亿元

37、，总投资 20 亿元，对应投资强度：设备投资约 0.6 亿元/吨、总投资1 亿元/吨，项目建设周期达 3 年。 二、二、“麒麟电池” 开启电芯水冷板新时代， 未来三年需求“麒麟电池” 开启电芯水冷板新时代， 未来三年需求 CAGR 55% “绿色”转型成为全球战略共识“绿色”转型成为全球战略共识，新能源车迎来高增长。，新能源车迎来高增长。回顾 2021 年，尽管新能源汽车面临疫情影响、产品“缺芯” 、原材料价格飞涨等挑战，但新能源乘用车市场保持爆发式快速增长，国内新能源车销量同比增 157.6%至 352 万辆，全球同比增 108%至 681万辆，随着欧洲超严格减排法案倒逼车企电动化，各国纷纷

38、加码基建投入和购车补贴；美国拜登政府上台后也高度重视电动车产业，我们预计 2022 年国内新能源车销量有望达 540 万辆，同比增加 54%，全球新能源车销量有望达 1049 万辆，同比增加 55%，预计 2025 年，全球新能源车销量有望达 2585 万辆，2022-2025 年 CAGR 达 27%。 单车用量假设：单车用量假设： 燃油车：燃油车：假设燃油车单车用量维持 10kg/辆不变； 新能源车：新能源车：新能源车未来单车用量增长点主要来自动力电池水冷板，考虑未来新能源车续航里程提升带来动力电池包扩容以及超快充对冷却效率要求提升，6 月宁德时代发布 3 代 CTP“麒麟电池” ，在传统

39、底部大水冷板平台基础上，在电芯之间增加水冷散热板，换热面积提升 4 倍，水冷板面积增加 2 倍，对应单车钎焊铝合金复合板用量增加 2 倍， 谨慎假设 2025 年动力电池用水冷板单车用量增加 1.5 倍至 18kg/辆。 预计 2022-2025 年新能源车铝钎焊复合材料需求量将由 24 万吨增至 74 万吨，CAGR 达46%；其中动力电池水冷板需求量预计由 13 万吨增至 47 万吨，CAGR 达 55%；汽车行业铝钎焊复合材料需求量将由 98 万吨增长至 141 万吨，CAGR 达 13%。 图表 13：2022-2025 年新能源车铝钎焊复合材料需求量将由 24 万吨增至 74 万吨，

40、CAGR 达 46% 资料来源：EV Volumes，wind，中国充电联盟，银邦股份招股说明书，国盛证券研究所 单位单位202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E2022-2025CAGR2022-2025CAGR新能源车新能源车国内新能源汽车销量万辆3509427%YOY%157%54%35%25%20%海外新能源汽车销量万辆32950973%YOY%72%55%40%55%35%全球新能源汽车销量万辆6806258535%YOY%107%54%37%40%28%新能源车

41、单车用量Kg/辆2323242629 其中：动力电池水冷板单车用量Kg/辆1212141618新能源车铝钎焊复合材料需求量新能源车铝钎焊复合材料需求量万吨万吨55353747446%46%YOY%107%54%49%50%40% 其中：动力电池水冷板需求量万吨81320324755%燃油车燃油车全球汽车产量万辆826885306YOY%6%3%3%3%3%剔除新能源车万辆75897467733070196721燃油车单车用量Kg/辆1010101010燃油车铝钎焊复合材料需求量燃油车铝钎焊复合材料需求量万吨万吨76767575737370706767

42、-3%-3%新能源车+燃油车合计需求量新能源车+燃油车合计需求量万吨万吨908113%13%YOY%11%8%10%13%15% 2022 年 06 月 29 日 P.11 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 三、三、液冷板景气需求启动，细分赛道龙头加码产能布局液冷板景气需求启动，细分赛道龙头加码产能布局 3.1 银邦股份：银邦股份：深耕钎焊铝合金复合材料，新能源车水冷板具备先发布局优深耕钎焊铝合金复合材料，新能源车水冷板具备先发布局优势势 公司为铝热钎焊复合板材龙头， 先发布局切入新能源车公司为铝热钎焊复合板材龙头， 先发布局切入新能

43、源车水水冷板核心供应链。冷板核心供应链。 公司自 2006年起切入铝热传输材料领域，是第一批完成铝热传输材料国产化的企业。2008 年紧抓火电市场发展机遇，产销量稳步提升；2012 年公司登陆深交所，规划建设 20 万吨层压式铝合金复合材料产能，并于 2015 年顺利投产，设计产能达 25 万吨，由于设备老旧、工艺不成熟等因素，产能利用率偏低；2018 年公司与早期从事新能源车热交换研究的企业达成紧密合作关系，深入参与前端研发，顺利成为新能源车水冷板主供方，此后新能源车板块业绩逐步放量，2021 年金属复合材料整体产销量达 15 万吨，其中新能源液冷板营收占比达 17%， 成为公司重要的盈利增

44、长极； 2021 年底公司开始产线技改， 2022年 Q3 完成后月产能将达 2 万吨。2021 年，公司与江西悦达铝业在年产 10 万吨再生铝领域开展合作，降低公司生产成本和能耗，进一步增强公司的竞争力和综合实力。 产品获得下游产品获得下游 EV 龙头企业广泛认可，宁德龙头企业广泛认可，宁德 36 万吨“大单”进一步佐证需求高景气万吨“大单”进一步佐证需求高景气。公司深耕铝压延加工行业多年，传统汽车方面已成为法国法雷奥集团、日本电装、德国马勒集团、美国摩丁、韩国 ONEGENE、韩国翰昂等世界知名汽车系统零部件企业的供应商。 新能源车动力电池热管理铝热传输材料已向宁德时代、 比亚迪、 长城汽

45、车、 大众、上汽、吉利等知名企业直接或间接批量供货，2022 年 4 月，公司与宁德时代签署合作备忘录，拟 2022-2026 年 5 年期间直接或间接向宁德时代合计供应水冷板材料不低于 36万吨，年均 7.2 万吨，占公司现有年产能的 40%。 图表 14：公司自 2018 年切入新能源液冷板赛道，已切入赛道核心供应链 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 公司公司 2021 年金属复合材料产销约年金属复合材料产销约 15 万吨万吨，预计年底技改，预计年底技改完成后实际产能完成后实际产能提升至提升至 24万吨。万吨。公司 2012 年 IPO 募投规划 20 万吨层压式铝合金材料产能，2015

46、 年项目全线投产，由于设备老旧、工艺不成熟等因素，产能利用率偏低，2019 年以前产销量 11 万吨左右， 公司于 2021 年底开始的技改项目预计今年 Q3 完成， 预计月产能增加到 2 万吨左右，对应年产能 24 万吨。 2022 年 06 月 29 日 P.12 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 15：公司募投项目建设 20 万吨铝合金材料产能（万吨） 图表 16：近两年公司金属复合材料产销量持续回暖 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 目前产品主要集中于汽车领域，目前产品主要集中于汽车领域，2021 年新能源车领域营收占比大幅提

47、升至年新能源车领域营收占比大幅提升至 16.7%。公司自 2016 年起重点发力新能源车领域冷却部件核心材料，通过下游合作伙伴同国内外主要新能源车型进行配套研发，2021 年新能源车行业复苏，公司该领域营业收入同比大增 256%至 5.34 亿元，占比大幅提升至 16.7%。 图表 17：2021 年汽车领域营收占比达 73% 图表 18：2021 年新能源车领域营收占比大幅提升至 16.7% 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 近三年收入利润持续回暖，近三年收入利润持续回暖，2022 年年 Q1 归母净利润大幅提升。归母净利润大幅提升。公司 2018 年亏

48、损 7500万元主要系行业景气度下滑，产品产销回落，此外计提存货&应收账款坏账准备 1151 万元；2019 年至今，伴随下游行业逐步回暖，公司产线效率逐步提升，公司经营业绩逐步好转，单吨毛利由 1053 元/吨提升至 1981 元/吨，2021 年营收/归母净利分别增长34.8%/139.5%；2022 年 Q1 营收/归母净利分别增长 20.3%/279.8%。 10 5 5 024681012铝合金复合材料 铝合金多金属复合材料 铝合金非复合材料 11.3 11.3 11.2 13.3 15.0 1716 758 1053 1557 1981 05000250002

49、468720021产量 （万吨） 销量 （万吨） 单吨毛利（元/吨） 129 150 534 6.4% 6.3% 16.7% 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%00500600201920202021新能源营收（百万元） 占比（%） 2022 年 06 月 29 日 P.13 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 19：2022 年 Q1 营收同比增长 20.3% 图表 20：2022 年 Q1 归母净利润同比增长 279.8% 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研

50、究所 金属复合材料营收占比金属复合材料营收占比 90%以上，以上，近两年毛利率稳定回升近两年毛利率稳定回升。公司目前主营业务金属复合材料贡献主要营收/毛利，伴随疫情后汽车行业整体复苏&新能源车需求强劲拉动，2021 年营收/毛利大幅提升，此外，公司经过多年积累，产能利用率持续提升，降本增效成果逐步体现在利润端，金属复合材料毛利率由 2018 年的 4.6%提升至 2021 年的9.7%，2022 年一季度公司整体毛利率提升 1.1 pct 至 12.0%。 图表 21：2017-2025 年金属复合材料营收 CAGR 达 11.8% 图表 22：2017-2025 年金属复合材料毛利 CAGR

51、 达 12.5% 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 1,989 1,928 2,025 2,370 3,195 858 27.1% -3.1% 5.0% 17.1% 34.8% 20.3% -10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0500025003000350020020202122Q1营业收入（百万元） YOY（%） 7.8 -75.1 16.6 17.0 40.6 40.5 7.3% 2.4% 139.5% 279.8% 0%50%100%150%200%250%300%-100-8

52、0-60-40-20020406020020202122Q1归母净利润（百万元） YOY（%） 1,964 1,799 1,856 2,193 3,068 27.7% -8.4% 3.2% 18.1% 39.9% -20%0%20%40%60%80%100%120%05000250030003500200202021金属复合材料营收（百万元） YOY（%） 占比（%） 186 82 118 209 298 45.0% -55.8% 43.2% 77.5% 42.8% -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%1

53、00%120%0500300350200202021金属复合材料毛利润（百万元） YOY（%） 占比（%） 2022 年 06 月 29 日 P.14 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 23：2021 年以来公司盈利能力开始回升 图表 24：近两年公司金属复合材料毛利率接近 10%（%） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 3.2 华峰铝业：现有产能华峰铝业：现有产能约约 35 万吨，新增产能聚焦新能源车领域万吨，新增产能聚焦新能源车领域 公司成立于 2008 年，2020 年于上海主板上市，

54、主要从事铝板带箔的研发、生产、销售业务，公司铝板带箔产品按用途主要分为铝热传输材料和新能源汽车用电池料。铝热传输材料主要应用于交通运输、 空调、 机械设备、 电力电子等下游行业的热交换系统领域，目前已经进入德国马勒贝洱、韩国翰昂、三花控股等热交换行业领先企业。 公司公司现有产能现有产能约约 35 万吨，重庆基地在建万吨，重庆基地在建 15 万吨产能，万吨产能，未来重点聚焦新能源车电池铝未来重点聚焦新能源车电池铝材业务材业务。公司目前在上海地区拥有产能 14-15 万吨/年，重庆拥有产能 20 万吨/年。重庆基地一期年产 20 万吨铝板带箔项目选用整套设备大卷设计，其热轧机、冷轧机等系列机台均按

55、照 2.6 米以上卷径进行工艺设计，热轧铝卷宽度可达 2150mm，冷轧可达2100mm，通过大卷宽幅设计，将有效降低生产过程中切边废料和头尾损失所占比例，提高产品成品率。2022 年公司借助重庆地处西南地区的区位优势，拟定增募资建设年产15 万吨/年新能源汽车专用高端铝板带箔项目，加速新能源汽车高端铝板带箔布局，预计公司 2025 年总产能将达到约 50 万吨/年。 图表 25：公司现有产能约 35 万吨/年，重庆基地规划新增 15 万吨/年 基地基地 产能（万吨）产能（万吨） 项目情况项目情况 上海 8 铝合金复合材料 5 民用空调铝合金复合材料 1 新能源汽车用铝热电池材料项目 重庆 2

56、0 17.5 万吨铝热传输复合&非复合材料、汽车零部件板、新能源车电池壳； 2.5 万吨汽车电池箔、电容器铝箔 15 2022 年 2 月拟非公开发行募资 10 亿元， 总投资 19.8 亿元建设 15 万吨新能源车用高端铝板带箔项目，产品包括新能源车用水冷板铝材、矩形/方形电池壳料、条形电池用铝带材、电池箔、软包电池铝塑膜用铝箔、复合钎焊铝板带等，项目建设期 36 个月 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 9.4% 7.2% 9.8% 12.3% 10.9% 12.0% 0.4% -3.5% 1.5% 0.7% 1.3% 4.7% -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%20

57、020202122Q1毛利率（%） 净利率（%） 9.5% 4.6% 6.3% 9.5% 9.7% 59.4% 56.4% 55.1% 48.2% 0%10%20%30%40%50%60%70%200202021金属复合材料 装备制造 2022 年 06 月 29 日 P.15 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 2019 年以来公司产销与收入规模稳步增长，年以来公司产销与收入规模稳步增长，2021 年归母净利大幅增长。年归母净利大幅增长。2019 年以来随着重庆工厂新增产能逐步投产， 公司产销水平稳步提升， 2021 年产量同比增加

58、37.1%至 27.2 万吨，产品结构以复合料为主，2021 年复合料产量 16.3 万吨，占比达 60%。2021 年受益于下游需求回暖，公司营收同比增长 58.6%至 64.5 亿元，归母净利润同比大涨 100.5%至 5 亿元，2022 年一季度由于俄乌冲突导致铝价大涨，公司归母净利润增幅低于营收增幅。 图表 26：2019 年以来公司产销水平稳步提升 图表 27：2021 年复合板材产量 16.3 万吨，占比 60% 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图表 28：2022 年 Q1 营收同比增长 36.5%至 19.9 亿元 图表 29：2022

59、年 Q1 归母净利润同比仅增长 0.7%至 1.03 亿元 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 13.9 14.7 17.0 19.9 27.2 5.5% 15.8% 16.9% 37.1% 0%5%10%15%20%25%30%35%40%0500202021产量（万吨） 销量（万吨） 产量YOY（%） 3,229 3,416 3,590 4,067 6,449 1,986 44.9% 5.8% 5.1% 13.3% 58.6% 36.5% 0%10%20%30%40%50%60%70%00

60、400050006000700020020202122Q1营业收入（百万元） YOY（%） 207 168 184 249 500 103 23.6% -18.9% 9.4% 35.9% 100.5% 0.7% -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0050060020020202122Q1归母净利润（百万元） YOY（%） 2022 年 06 月 29 日 P.16 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 30：2022 年 Q1 铝价大幅上涨导致公司利润率水平下滑 图表 31：公司分产品

61、单吨毛利（元/吨） 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 3.3 格朗吉斯：瑞典老牌铝热传输企业，全球三大洲拥有格朗吉斯：瑞典老牌铝热传输企业，全球三大洲拥有 58 万吨产能万吨产能 格朗吉斯（Grnges）是一家总部位于瑞典的企业，公司前身创办于 1896 年，后续逐步切入矿山、铁路、钢铁、航运等多元化业务，1969 年集团通过收购一家铝制品厂开始涉足铝加工业务， 1972 年开始生产铝热传输钎焊复合板，1996 年公司开办上海工厂并于次年登陆斯德哥尔摩交易所，主营业务包含轧制铝材&挤压型材，公司 2005 年曾被挪威企业 Orkla 收购并退市，2013

62、年轧制铝材业务再次被分拆上市。 公司现有产能公司现有产能58万吨，万吨， 2023年规划年规划64万吨总产能。万吨总产能。 2016年公司收购诺兰达 （Noranda）旗下美国田纳西州亨廷顿铝加工厂，经过几轮扩厂目前具备 26 万吨产能；2020 年公司收购波兰科宁铝业（Konin）新增 10 万吨铝板产能；目前美国、欧洲、亚洲工厂分别拥有 26/20/12 万吨，合计拥有 58 万吨总产能；公司未来产能扩张较为谨慎，科宁工厂规划 2022 年增加 1 万吨产能，2023 年增加 3 万吨产能，瑞典工厂 2022 年规划增加 2 万吨产能，预计 2023 年公司总产能将达 64 万吨。 图表

63、32：公司三大洲工厂现有产能 58 万吨 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 18.7% 16.6% 17.0% 16.5% 17.0% 12.9% 6.4% 4.9% 5.1% 6.1% 7.8% 5.2% 0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%20020202122Q1毛利率 净利率 5577 5061 4781 4130 4880 2496 1700 1862 1996 2640 00400050006000200202021复合材料（元/吨） 非复合材料（元/吨） 2022 年 06 月 29 日 P.

64、17 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 公司公司 2018-2020 年受行业经济度下滑影响经营业绩整体承压年受行业经济度下滑影响经营业绩整体承压，2021 年年经营业绩大幅经营业绩大幅好转。好转。2018-2020 年，先后受贸易紧张、货币政策调整、全球经济增速放缓、新冠疫情等因素，汽车行业经历了一轮萎缩，公司产品产销&经营业绩受行业大背景影响承压下行。2021 年随着新冠疫情后全球经济复苏，汽车尤其新能源车市场爆发带来强劲需求增长， 公司全年业绩表现亮眼， 销量同比增加 39%至 48.9 万吨， 剔除科宁工厂仍增长 18%，营业收入同比增加 64.7%至 181 亿瑞典克

65、朗，归母净利润同比增加 63.9%至 5.95 亿瑞典克朗。 公司业务发展均衡，汽车公司业务发展均衡，汽车+暖通空调复合板带业务占比暖通空调复合板带业务占比 62%。公司目前铝合金产品主要应用汽车、暖通空调、专用包装领域，其中汽车与暖通空调用铝钎焊复合材料占比达62%；此外，公司重视可持续发展，2021 年再生铝产量达 15 万吨，占比 28%，公司规划 2025 年再生铝占比超 30%。 图表 33：2021 年公司销量同比增长 39%至 48.9 万吨 图表 34：2021 年再生铝产量达 15 万吨，占比 28% 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 图

66、表 35：2021 年公司营业收入同比增长 64.7% 图表 36：2021 年公司归母净利润同比增长 63.9% 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 37.3 37.5 34.7 35.1 48.9 00200202021亚洲 欧洲 美洲 4.7 7 7.3 8.1 15 11% 17% 20% 23% 28% 0%5%10%15%20%25%30%02468720021回收量（万吨） 占比（%） 11435 12910 11978 11008 18130 58.7%

67、12.9% -7.2% -8.1% 64.7% -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0200040006000800040000000200202021营业收入（百万瑞典克朗） YOY（%） 652 688 600 363 595 30.9% 5.5% -12.8% -39.5% 63.9% -60%-40%-20%0%20%40%60%80%00500600700800200202021归母净利润（百万瑞典克朗） YOY（%） 2022 年 06 月 29

68、日 P.18 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 图表 37：2021 年公司分业务销量占比 资料来源：公司公告，国盛证券研究所 风险提示风险提示 1）技术路径变更风险：）技术路径变更风险：目前液冷方式为汽车热管理系统的主流技术方案，未来不排除相变材料等新工艺对现有液冷技术形成替代。 2）行业竞争加剧风险：行业竞争加剧风险：目前钎焊铝合金复合材料行业集中度较高，未来不排除行业高盈利下新增产能过大导致供过于求。 3）原材料价格波动）原材料价格波动风险：风险：钎焊铝合金复合材料主要原材料为铝锭，原材料成本占比较高，铝价大幅波动将对成本端造成一定影响。 4）下游需求不及预期风险：）下游

69、需求不及预期风险：目前新能源车行业景气度较高，未来行业政策、疫情反复对可能对需求端产生不利影响。 5）需求空间测算误差风险：）需求空间测算误差风险：报告需求测算部分采用第三方预测数据，未来实际情况可能与预测数据存在较大差距，导致需求空间测算存在误差。 2022 年 06 月 29 日 P.19 请仔细阅读本报告末页声明请仔细阅读本报告末页声明 免责声明免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。

70、 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及

71、服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明分析师声明 本报告署名分

72、析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说投资评级说明明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 评级标准为报告发布日后的 6 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩

73、根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在 10%以上 国盛证券研究所国盛证券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城区平安里西大街 26 号楼 3 层 邮编：100032 传真： 邮箱： 地址：上海市浦明路 868 号保利 One56 1 号楼 10 层 邮编：200120 电话： 邮箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址： 南昌市红谷滩新区凤凰中大道 1115 号北京银行大厦 邮编：330038 传真： 邮箱： 地址：深圳市福田区福华三路 100 号鼎和大厦 24 楼 邮编：518033 邮箱：