1、2022 年深度行业分析研究报告 2 / 80 目目 录录 1. 泡泡玛特出海之路：判断已进入全面加速期泡泡玛特出海之路：判断已进入全面加速期 . 8 1.1. 由近及远的发展路径，由浅至深的运营模式，经验丰富的专业团队由近及远的发展路径，由浅至深的运营模式，经验丰富的专业团队 . 8 1.2. 线下渠道：近十家海外零售门店，店效长期有望比肩国内水平线下渠道：近十家海外零售门店，店效长期有望比肩国内水平 . 10 1.3. 线上渠道：多电商渠道全面开花，物流时效高于行业水平线上渠道：多电商渠道全面开花，物流时效高于行业水平 . 14 1.4. 社群运营：构建全域用户社交矩阵，艺术展加速用户破圈

2、社群运营：构建全域用户社交矩阵，艺术展加速用户破圈 . 19 1.5. 产品策略：积极融入本土文化元素，满足当地消费者需求产品策略：积极融入本土文化元素，满足当地消费者需求 . 23 2. 全球潮玩市场：近四百亿美元空间充满市场潜力全球潮玩市场：近四百亿美元空间充满市场潜力 . 25 3. 我们如何理解出海价值：第二成长曲线带动估值中枢上移我们如何理解出海价值：第二成长曲线带动估值中枢上移 . 29 4. 附录附录 1：全球主要国家地区潮玩市场环境探讨：全球主要国家地区潮玩市场环境探讨 . 35 4.1. 东亚发达国家：具备较强东亚发达国家：具备较强 IP 消费心智，市场格局变化迎新机消费心智

3、，市场格局变化迎新机 . 35 4.1.1. 宏观环境：人口众多收入水平领先，线上零售消费持续发展 . 35 4.1.2. 消费需求：具备长期 IP 消费习惯和能力，人均潮玩消费位居高位 . 36 4.1.3. 市场供给：竞争格局逐渐分散迎新机，线上渠道持续发力 . 38 4.2. 亚洲发达经济体：潮玩消费心智成熟，盲盒占比快速提升亚洲发达经济体：潮玩消费心智成熟，盲盒占比快速提升 . 40 4.2.1. 宏观环境：具备发达国家典型特征，消费线上化接近世界平均水平 . 40 4.2.2. 消费需求：文娱消费基础良好，盲盒市场快速开拓 . 41 4.2.3. 市场供给：市场格局相对稳定，新兴渠道

4、占比不断提升 . 43 4.3. 东南亚新兴国家：供需处于快速发展期，市场潜力巨大东南亚新兴国家：供需处于快速发展期，市场潜力巨大 . 45 4.3.1. 宏观环境：经济高增速叠加人口结构优势，消费潜力不断释放 . 45 4.3.2. 市场需求：潮玩消费增速快，本土及周边文化认可度高 . 46 4.3.3. 市场供给：竞争格局尚处早期，线上渠道发展迅速 . 49 4.4. 澳欧发达国家：盲盒带动潮玩市场增长，渠道变革亮眼澳欧发达国家：盲盒带动潮玩市场增长，渠道变革亮眼 . 50 4.4.1. 宏观环境：发达经济环境为零售业提供强力支持 . 50 4.4.2. 市场需求：成熟潮玩市场具备规模，盲

5、盒消费持续贡献增量 . 51 4.4.3. 市场供给：新品牌仍有空间，线上扩张线下积极寻求变革 . 54 4.5. 北美发达国家：文娱消费需求与消费能力突出，市场空间广阔北美发达国家：文娱消费需求与消费能力突出，市场空间广阔 . 56 4.5.1. 宏观环境：国民经济整体运行稳健，线上零售发展趋势向好 . 56 4.5.2. 市场需求：潮玩消费规模突出，盲盒占比提升显著 . 57 4.5.3. 市场供给：市场竞争格局为新进入厂商提供机会，线上渠道跃居主导 . 59 5. 附录附录 2：以万代南梦宫为例复盘出海：以万代南梦宫为例复盘出海“产品产品+渠道渠道+营销营销”制胜之道制胜之道 . 61

6、5.1. 产品端：因地制宜产品端：因地制宜+孵化海外原创孵化海外原创 IP，深度挖掘海外文化元素，深度挖掘海外文化元素 . 62 5.2. 渠道端：多元销售渠道，积极提升消费者触达渠道端：多元销售渠道，积极提升消费者触达 . 69 5.3. 营销端：线上线下联动，加强消费者触达营销端：线上线下联动，加强消费者触达 . 74 3 / 80 图表目录图表目录 图图 1：泡泡玛特海外市场收入及变化趋势：泡泡玛特海外市场收入及变化趋势 . 8 图图 2：泡泡玛特出海路径图：泡泡玛特出海路径图 . 9 图图 3：泡泡玛特海外部分零售店分布情况：泡泡玛特海外部分零售店分布情况 . 11 图图 4：泡泡玛特

7、海外零售店：泡泡玛特海外零售店 . 11 图图 5：泡泡玛特海外部分机器人店分布情况：泡泡玛特海外部分机器人店分布情况 . 11 图图 6：泡泡玛特海外机器人店：泡泡玛特海外机器人店 . 11 图图 7：泡泡玛特韩国一号店开：泡泡玛特韩国一号店开业情况业情况 . 12 图图 8：泡泡玛特伦敦店开业情况：泡泡玛特伦敦店开业情况 . 12 图图 9：泡泡玛特新加坡店地理位置：泡泡玛特新加坡店地理位置 . 13 图图 10：泡泡玛特新加坡店外观：泡泡玛特新加坡店外观 . 13 图图 11：泡泡玛特韩国二：泡泡玛特韩国二店地理位置店地理位置 . 13 图图 12：泡泡玛特韩国二店外观：泡泡玛特韩国二店

8、外观 . 13 图图 13：速卖通海外买家累计数：速卖通海外买家累计数 . 14 图图 14：泡泡玛特速卖通表现均好于行业平均：泡泡玛特速卖通表现均好于行业平均 . 14 图图 15：泡泡玛特速卖通界面：泡泡玛特速卖通界面 . 15 图图 16：亚马逊：亚马逊 GMV 情况情况 . 15 图图 17：亚马逊收入地区分布：亚马逊收入地区分布 . 15 图图 18：泡泡玛特亚马逊美国站购物界面：泡泡玛特亚马逊美国站购物界面 . 16 图图 19：Shopee 电商电商 GMV 情况及增速情况及增速 . 16 图图 20：Shopee 主要分布地区主要分布地区 . 16 图图 21：泡泡玛特：泡泡玛

9、特 Shopee 界面界面 . 17 图图 22：2016-2020 年跨境出口年跨境出口 B2C 平台及独立站、自建站规模占比平台及独立站、自建站规模占比 . 17 图图 23：泡泡玛特主要地区购物网站界面：泡泡玛特主要地区购物网站界面 . 18 图图 24：泡泡玛特海外会员权益：泡泡玛特海外会员权益 . 18 图图 25：泡泡玛特：泡泡玛特 Instagram 平台多国家地区账号矩阵平台多国家地区账号矩阵 . 20 图图 26：官方账号发起投票互动：官方账号发起投票互动 . 20 图图 27：泡泡玛特同粉丝推文互动：泡泡玛特同粉丝推文互动 . 20 图图 28：泡泡玛特：泡泡玛特 Glob

10、al Ambassador 项目项目 . 21 图图 29：泡泡玛特举办各种类型展览：泡泡玛特举办各种类型展览 . 22 图图 30：泡泡玛特同：泡泡玛特同凯德新加坡开展的凯德新加坡开展的 Jolly Molly Christmas 展览展览 . 22 图图 31：泡泡玛特日本发售当地特色：泡泡玛特日本发售当地特色 IP 产品产品 . 24 图图 32：泡泡玛特法国主推密语娃娃等：泡泡玛特法国主推密语娃娃等 IP 系列系列 . 24 图图 33：MEGA SPACE MOLLY 特调系列海外发售门店特调系列海外发售门店 . 24 图图 34：泡泡玛特在海外发售：泡泡玛特在海外发售 MEGA S

11、PACE MOLLY 特调系列受到消费者关注特调系列受到消费者关注 . 24 图图 35：泡泡玛特不同国家限定商品：泡泡玛特不同国家限定商品 . 25 图图 36：海外各地区潮玩市场分析框架：海外各地区潮玩市场分析框架 . 25 图图 37：经济发展水平同：经济发展水平同 IP 消费之间的关系消费之间的关系 . 26 图图 38：人：人均潮玩消费同盲盒消费之间的关系均潮玩消费同盲盒消费之间的关系 . 26 图图 39：不同国家地区玩具市场竞争格局概览：不同国家地区玩具市场竞争格局概览 . 26 图图 40：2025 年海外潮玩市场规模测算（基于文娱支出渗透率）年海外潮玩市场规模测算（基于文娱支

12、出渗透率） . 28 图图 41：2025 年海外主要市场规模测算（基于人均购买情况）年海外主要市场规模测算（基于人均购买情况） . 29 图图 42：泡泡玛特海外市场远期空间测算：泡泡玛特海外市场远期空间测算 . 29 图图 43：万代南梦宫海外营收占比及增速情况：万代南梦宫海外营收占比及增速情况 . 30 4 / 80 图图 44：万代南梦宫海外地区收入占比分布情况：万代南梦宫海外地区收入占比分布情况 . 30 图图 45：三丽鸥海外营收占比及增速情况：三丽鸥海外营收占比及增速情况 . 30 图图 46：三丽鸥海外地区收入占比分布情况：三丽鸥海外地区收入占比分布情况 . 30 图图 47：

13、FUNKO 海外营收占比及增速情况海外营收占比及增速情况 . 31 图图 48：FUNKO 海外地区收入占比分布情况海外地区收入占比分布情况 . 31 图图 49：三丽鸥历史股价走势及出海业绩情况复盘：三丽鸥历史股价走势及出海业绩情况复盘 . 32 图图 50：三丽鸥：三丽鸥 PE 同海外业务增速的关系同海外业务增速的关系 . 33 图图 51：三丽鸥：三丽鸥 PS 同海外业务增速的关系同海外业务增速的关系 . 33 图图 52：万代南梦宫历史股价走势及出海业绩情况复盘：万代南梦宫历史股价走势及出海业绩情况复盘 . 34 图图 53：万代南梦宫：万代南梦宫 PE 同海外业务增速的关系同海外业务

14、增速的关系 . 35 图图 54：万代南梦宫：万代南梦宫 PS 同海外业务增速的关系同海外业务增速的关系 . 35 图图 55：日本、韩国人均：日本、韩国人均 GNI（单位：美元）（单位：美元） . 36 图图 56：日：日本、韩国人均文娱消费支出（单位：美元）本、韩国人均文娱消费支出（单位：美元） . 36 图图 57：日本动漫市场规模（单位：亿日元）：日本动漫市场规模（单位：亿日元） . 37 图图 58：韩国年平均卡通形象内容消费额（单位：韩国年平均卡通形象内容消费额（单位：%） . 37 图图 59：日韩授权玩具市场规模（单位：百万美元）：日韩授权玩具市场规模（单位：百万美元） . 3

15、7 图图 60：日韩授权玩具占玩具市场占比情况：日韩授权玩具占玩具市场占比情况 . 37 图图 61：日韩潮玩市场规模（单位：百万美元）：日韩潮玩市场规模（单位：百万美元） . 38 图图 62：日韩潮玩人均消费额（单位：美元）：日韩潮玩人均消费额（单位：美元） . 38 图图 63：日韩潮玩市场盲盒收入占比：日韩潮玩市场盲盒收入占比 . 38 图图 64：日韩玩具市场：日韩玩具市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） . 39 图图 65：日本传统玩具市场重要渠道收入：日本传统玩具市场重要渠道收入 . 39 图图 66：日本传统玩具市场重要渠道收入占比：日本传统玩具市场重要渠道收入占

16、比 . 39 图图 67：韩国传统玩具市场重要渠道收入：韩国传统玩具市场重要渠道收入 . 40 图图 68：韩国传统玩具市场重要渠道收入占比：韩国传统玩具市场重要渠道收入占比 . 40 图图 69：港台新人均：港台新人均 GNI（单位：美元）（单位：美元） . 41 图图 70：港台新人均文娱消费支出（单位：美元）：港台新人均文娱消费支出（单位：美元） . 41 图图 71：中国香港文化产业产值（单位：百万美元）：中国香港文化产业产值（单位：百万美元） . 42 图图 72：中国台湾、新加坡内容市场规模（单位：亿美元）：中国台湾、新加坡内容市场规模（单位：亿美元） . 42 图图 73：港台新

17、授权玩具市场规模（单位：百万美元）：港台新授权玩具市场规模（单位：百万美元） . 42 图图 74：港台新授权玩具占玩具市场占比情况：港台新授权玩具占玩具市场占比情况 . 42 图图 75：港台新潮玩市场规模（单位：百万美元）：港台新潮玩市场规模（单位：百万美元） . 43 图图 76：港台新潮玩人均消费额（单位：美元）：港台新潮玩人均消费额（单位：美元） . 43 图图 77：港台新潮玩市场盲盒收入占比：港台新潮玩市场盲盒收入占比 . 43 图图 78：港台新玩具市场：港台新玩具市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） . 44 图图 79：中国香港传统玩具市场重要渠道收入：中国香港

18、传统玩具市场重要渠道收入 . 44 图图 80：中国香港传统玩具市场重要渠道收入占比：中国香港传统玩具市场重要渠道收入占比 . 44 图图 81：中国台湾传统玩具市场重要渠道收入：中国台湾传统玩具市场重要渠道收入 . 45 图图 82：中国台湾传统玩具市场重要渠道收入占比：中国台湾传统玩具市场重要渠道收入占比 . 45 图图 83：新加坡传统玩具市场重要渠道收入：新加坡传统玩具市场重要渠道收入 . 45 图图 84：新加坡传统玩具市场重要渠道收入占比：新加坡传统玩具市场重要渠道收入占比 . 45 图图 85：东南亚主要国家人均：东南亚主要国家人均 GNI（单位：美元）（单位：美元） . 47

19、图图 86：东南亚主要国家人均文娱消费（单位：美元）：东南亚主要国家人均文娱消费（单位：美元） . 47 图图 87：多国：多国“韩流韩流”消费指标消费指标 . 47 图图 88：印马泰内容市场规模（单位：亿美元）：印马泰内容市场规模（单位：亿美元） . 47 5 / 80 图图 89：印马泰授权玩具市场规模（单位：百万美元）：印马泰授权玩具市场规模（单位：百万美元） . 48 图图 90：印马泰授权玩具占玩具市场占比情况：印马泰授权玩具占玩具市场占比情况 . 48 图图 91：印马泰潮玩市场规模（单位：百万美元）：印马泰潮玩市场规模（单位：百万美元） . 48 图图 92：印马泰潮玩市场人均

20、消费（单位：美元）：印马泰潮玩市场人均消费（单位：美元） . 48 图图 93：印马泰潮玩市场盲盒收入占比：印马泰潮玩市场盲盒收入占比 . 49 图图 94：印马泰玩具市场：印马泰玩具市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） . 49 图图 95：印度尼西亚传统玩具市场重要渠道收入：印度尼西亚传统玩具市场重要渠道收入 . 50 图图 96：印度尼西亚传统玩具市场重要渠道收入占比：印度尼西亚传统玩具市场重要渠道收入占比 . 50 图图 97：马来西亚传统玩具市场重要渠道收入：马来西亚传统玩具市场重要渠道收入 . 50 图图 98：马来西亚传统玩具市场重要渠道收入占比：马来西亚传统玩具市场

21、重要渠道收入占比 . 50 图图 99：泰国传统玩具市场重要渠道收入：泰国传统玩具市场重要渠道收入 . 50 图图 100：泰国传统玩具市场重要渠道收入占比：泰国传统玩具市场重要渠道收入占比 . 50 图图 101：澳洲澳洲&欧洲主要国家人均欧洲主要国家人均 GNI（单位：美元）（单位：美元）. 52 图图 102：澳洲：澳洲&欧洲主要国家人均文娱消费（单位：美元）欧洲主要国家人均文娱消费（单位：美元） . 52 图图 103： 摘金奇缘获得海外地区用户好评： 摘金奇缘获得海外地区用户好评 . 52 图图 104：澳洲：澳洲&欧洲主要国家内容市场规模（单位：亿美元）欧洲主要国家内容市场规模（单

22、位：亿美元） . 52 图图 105：澳洲：澳洲&欧洲授权玩具市场规模（单位：百万美元）欧洲授权玩具市场规模（单位：百万美元） . 53 图图 106：澳洲：澳洲&欧洲授权玩具占玩具市场占比情况欧洲授权玩具占玩具市场占比情况 . 53 图图 107：澳洲：澳洲&欧洲潮玩市场规模（单位：百万美元）欧洲潮玩市场规模（单位：百万美元） . 53 图图 108：澳洲：澳洲&欧洲潮玩人均消费额（单位：美元）欧洲潮玩人均消费额（单位：美元） . 53 图图 109：澳洲：澳洲&欧洲潮玩市场盲盒收入占比欧洲潮玩市场盲盒收入占比 . 54 图图 110：MGA 旗下旗下 LOL Surprise 产品产品 .

23、 54 图图 111：澳洲：澳洲&欧洲玩具市场欧洲玩具市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） . 54 图图 112：澳大利亚传统玩具市场重要渠道收入：澳大利亚传统玩具市场重要渠道收入 . 55 图图 113：澳大利亚传统玩具市场重要渠道收入占比：澳大利亚传统玩具市场重要渠道收入占比 . 55 图图 114：法国传统玩具市场重要渠道收入：法国传统玩具市场重要渠道收入 . 55 图图 115：法国传统玩具市场重要渠道收入占比：法国传统玩具市场重要渠道收入占比 . 55 图图 116：德国传统玩具市场重要渠道收入：德国传统玩具市场重要渠道收入 . 55 图图 117：德国传统玩具市场重要

24、渠道收入占比：德国传统玩具市场重要渠道收入占比 . 55 图图 118：英国传统玩具市场重要渠道收入：英国传统玩具市场重要渠道收入 . 56 图图 119：英国：英国传统玩具市场重要渠道收入占比传统玩具市场重要渠道收入占比 . 56 图图 120：北美主要国家人均：北美主要国家人均 GNI（单位：美元）（单位：美元） . 57 图图 121：北美主要国家人均文娱消费（单位：美元）：北美主要国家人均文娱消费（单位：美元） . 57 图图 122：日本与其他国家动画与游戏授权协议数量：日本与其他国家动画与游戏授权协议数量 . 58 图图 123：北美内容市场规模（单位：亿美元）：北美内容市场规模（

25、单位：亿美元） . 58 图图 124：北美授权玩具市场规模（单位：百万美元）：北美授权玩具市场规模（单位：百万美元） . 58 图图 125：北美授权玩具占玩具市场占比情况：北美授权玩具占玩具市场占比情况 . 58 图图 126：北美潮玩市场规模（单位：百万美元）：北美潮玩市场规模（单位：百万美元） . 59 图图 127：北美潮玩人均消费额（单位：美元）：北美潮玩人均消费额（单位：美元） . 59 图图 128：北美发达国家潮玩市场盲盒收入占比北美发达国家潮玩市场盲盒收入占比 . 59 图图 129：北美玩具市场：北美玩具市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） . 60 图图 1

26、30：加拿大传统玩具市场重要渠道收入：加拿大传统玩具市场重要渠道收入 . 60 图图 131：加拿大传统玩具市场重要渠道收入占比：加拿大传统玩具市场重要渠道收入占比 . 60 图图 132：美国传统玩具市场重要渠道收入：美国传统玩具市场重要渠道收入 . 61 图图 133：美国传统玩具市场重要渠道收入占比：美国传统玩具市场重要渠道收入占比 . 61 6 / 80 图图 134：万代南梦宫：万代南梦宫 IP 轴战略轴战略 . 61 图图 135：万代南梦宫：万代南梦宫 2018-2021 年中期战略年中期战略 . 61 图图 136：2016-2020 年中国年中国 Z 世代用户规模世代用户规模

27、 . 63 图图 137：Z 世代群体标签世代群体标签 . 63 图图 138：2015-2019 年中国泛二次元用户规模增长图年中国泛二次元用户规模增长图 . 63 图图 139：Z 世代日常消费金额分布（世代日常消费金额分布（2019 年实际花费）年实际花费） . 63 图图 140：2021 年全球十大授权商排行年全球十大授权商排行 . 64 图图 141：美国：美国热门游戏下载排行热门游戏下载排行 . 65 图图 142：美国热门游戏用户支出排行美国热门游戏用户支出排行 . 65 图图 143：2019 年全球年全球 SLG 游戏主要国家营收游戏主要国家营收 . 65 图图 144：2

28、019 年度年度 SLG 游戏市场收入分布游戏市场收入分布 . 65 图图 145： 小小梦魇： 小小梦魇 2游戏概念图游戏概念图 . 66 图图 146： 双子幻镜游戏概念图： 双子幻镜游戏概念图 . 66 图图 147：万代南梦宫：万代南梦宫 2016-2022 财年全球游戏发行情况财年全球游戏发行情况 . 66 图图 148：高达中国市场限定：高达中国市场限定“十二生肖高达十二生肖高达亥猪亥猪” . 68 图图 149：高达美国市场限定周边：高达美国市场限定周边 . 68 图图 150：万代：万代 S.H.Figuarts 系列联动哪吒之魔童降世系列联动哪吒之魔童降世主角哪吒和敖丙人偶手

29、办主角哪吒和敖丙人偶手办 . 68 图图 151：万代：万代 S.H.Figuarts 系列联动蜘蛛侠：英雄无归蜘蛛战衣系列联动蜘蛛侠：英雄无归蜘蛛战衣 . 68 图图 152：火星西路：火星西路 7 号号 PV 截图截图 . 69 图图 153：标准规格战士预告截图：标准规格战士预告截图 . 69 图图 154：万代线下直营：万代线下直营店深圳店周边布局店深圳店周边布局 . 70 图图 155：万代线下直营店长沙店周边布局：万代线下直营店长沙店周边布局 . 70 图图 156：万代南梦宫：万代南梦宫“一番赏一番赏”抽选模式抽选模式 . 70 图图 157：“一番赏一番赏”高用户粘度高用户粘度

30、 . 70 图图 158：高达中国项目：上海高达玩具模型店：高达中国项目：上海高达玩具模型店&上海罗森高达上海罗森高达 AEED 主题店主题店 . 71 图图 159：Target 商城中的高达模型商城中的高达模型 . 71 图图 160：万代南梦宫线下游乐场地：万代南梦宫线下游乐场地 . 72 图图 161：万代南梦宫游乐设施收入（十亿日元）：万代南梦宫游乐设施收入（十亿日元） . 72 图图 162：万代南梦宫：万代南梦宫 2017-2021 年游乐设施数量变动情况年游乐设施数量变动情况 . 72 图图 163：万代官方旗舰店：万代官方旗舰店 . 73 图图 164：万代天猫：万代天猫 G

31、MV 情况及增速情况及增速 . 73 图图 165：天猫豆趣正当红界面：天猫豆趣正当红界面 . 73 图图 166：万代南梦宫美国官网：万代南梦宫美国官网 store . 74 图图 167：万代南梦宫：万代南梦宫 Amazon 购物界面购物界面 . 74 图图 168： 艾尔登法环哔哩哔哩直播实况： 艾尔登法环哔哩哔哩直播实况 . 75 图图 169：万代南梦宫上海快闪店实地照片：万代南梦宫上海快闪店实地照片 . 76 图图 170：万代南梦宫：万代南梦宫 Chinajoy 参展图参展图 . 76 图图 171：万代南梦宫游戏体验馆现场图：万代南梦宫游戏体验馆现场图 . 76 图图 172：

32、万代：万代南梦宫南梦宫“高达跑高达跑”活动图活动图 . 76 表表 1：泡泡玛特海外业务发展历程及重要事件：泡泡玛特海外业务发展历程及重要事件 . 8 表表 2：泡泡玛特海外附属公司泡泡玛特海外附属公司&合营联营公司一览合营联营公司一览 . 10 表表 3：泡泡玛特海外业务核心成员：泡泡玛特海外业务核心成员 . 10 表表 4：泡泡玛特海外部分泡泡玛特海外部分门店开店时间及选址门店开店时间及选址 . 12 表表 5：泡泡玛特主流电商平台入驻情况泡泡玛特主流电商平台入驻情况 . 14 7 / 80 表表 6：泡泡玛特同跨境物流时效对比泡泡玛特同跨境物流时效对比 . 19 表表 7：泡泡玛特主要社

33、交媒体账号经营情况：泡泡玛特主要社交媒体账号经营情况 . 19 表表 8：泡泡玛特：泡泡玛特 2021 年国际漫展参展情况年国际漫展参展情况 . 21 表表 9：泡泡玛特不同国家地区产品价格对比：泡泡玛特不同国家地区产品价格对比 . 23 表表 10：不同国家：不同国家/地区潮玩市场环境特点对比地区潮玩市场环境特点对比 . 27 表表 11：东亚发达国家经济人口情况：东亚发达国家经济人口情况 . 35 表表 12：东亚发达国：东亚发达国家零售业概况家零售业概况 . 36 表表 13：中国香港、中国台湾和新加坡经济人口情况：中国香港、中国台湾和新加坡经济人口情况 . 40 表表 14：中国香港、

34、中国台湾和新加坡零售水平：中国香港、中国台湾和新加坡零售水平 . 41 表表 15：东南亚主要国家经济水平：东南亚主要国家经济水平 . 46 表表 16：东南亚主要国家：东南亚主要国家人口情况人口情况 . 46 表表 17：澳洲：澳洲&欧洲主要发达国家经济人口情况欧洲主要发达国家经济人口情况 . 51 表表 18：澳洲：澳洲&欧洲主要发达国家零售水平欧洲主要发达国家零售水平 . 51 表表 19：北美发达国家经济人口情况：北美发达国家经济人口情况 . 56 表表 20：北美发达国家零售业概况：北美发达国家零售业概况 . 57 表表 21：万代南梦宫海外：万代南梦宫海外子公司成立时间一览子公司成

35、立时间一览 . 62 表表 22：公司早期进入中国市场产品介绍：公司早期进入中国市场产品介绍 . 64 表表 23：万代南梦宫旗下：万代南梦宫旗下 IP 部分联名产品介绍部分联名产品介绍 . 67 表表 24：万代南梦宫部分海外原创：万代南梦宫部分海外原创 IP . 69 表表 25：万代南梦宫：万代南梦宫主要海外社交媒体账号经营情况主要海外社交媒体账号经营情况 . 74 表表 26：万代南梦宫中国地区社交媒体账号经营情况：万代南梦宫中国地区社交媒体账号经营情况 . 75 8 / 80 1. 泡泡玛特出海之路泡泡玛特出海之路：判断已判断已进入全面加速期进入全面加速期 1.1. 由近及远由近及远

36、的的发展路径发展路径，由浅，由浅至至深的深的运营运营模式模式，经验丰富的专业团队，经验丰富的专业团队 我们认为经过我们认为经过三年三年的探索发展，泡泡玛特的探索发展，泡泡玛特已进入已进入出海出海加速期加速期，海外收入呈现持续高，海外收入呈现持续高增长增长趋势趋势。纵观泡泡玛特海外业务发展历程，可以看到公司对海外业务的持续战略性投入。泡泡玛特海外事业中心最初成立于 2018 年 8 月，并于 2019 年年初下设海外市场部、国际战略企划部、海外业务部三个部门。2020 年 10 月，泡泡玛特进一步于海外三个市场设立子公司，并由国内总部负责战略发展、控制分配资源。2021年 6 月，海外事业中心再

37、升级为泡泡玛特国际，与泡泡玛特中国、乐园业务并列为泡泡玛特 3 大业务板块。 表表 1：泡泡玛特海外业务发展历程及重要事件：泡泡玛特海外业务发展历程及重要事件 时间时间 重要事件重要事件 2018 年年 8 月月 泡泡玛特海外事业中心成立； 2019 年初年初 海外事业中心成立海外市场部、国际战略企划部、海外业务部三部门； 2019 年年 4 月月 泡泡玛特 2019STS 宣布与海外伙伴达成战略合作 进军亚欧国际市场； 2020 年年 9 月月 泡泡玛特首家直营店在韩国江南区国际贸易中心开设； 2020 年年 10 月月 海外三个市场设立子公司，并由国内总部负责战略发展、控制分配资源； 20

38、21 年年 6 月月 海外事业中心升级为泡泡玛特国际，成为泡泡玛特 3 大业务板块之一； 2022 年年 1 月月 泡泡玛特开设伦敦店，第一次进入欧洲线下市场； 数据来源：公司官网，东北证券 泡泡玛特中国大陆外收入近三年复合增速也高达 216%，呈现快速增长趋势。其中2021 年实现营业收入为 1.37 亿元， 同比增长 85.2%， 营收占比从 2018 年的不足 1%提升至 2021 年的 3.1%。 图图 1：泡泡玛特海外市场收入及变化趋势：泡泡玛特海外市场收入及变化趋势 数据来源：公司公告，东北证券 注：该收入仅体现海外批发收入口径； 9 / 80 我们认为，泡泡玛特的出海战略总体呈现

39、出三大特征： 1）在出海路径上由近及远，在出海路径上由近及远，当前已经形成立足亚洲，当前已经形成立足亚洲，逐步逐步面向全球的出海格局。面向全球的出海格局。从2018 年起，泡泡玛特已陆续进入全球 23 个国家与地区。为拓展海外市场，公司采用由近及远的打法策略，首先通过开发团队较为熟悉且距离较近的韩国等市场积累经验，并依托在东方国家的成功市场经验进而去开拓以欧美为代表的西方国家市场。从具体布局来看，是由中国推向东方国家/地区（包括韩国、日本、新加坡、中国香港和中国澳门为主） ， 进而向西方国家拓展 （加拿大、 英国、 新西兰、 澳大利亚等） 。 图图 2：泡泡玛特出海路径图：泡泡玛特出海路径图

40、数据来源：公司官网，东北证券 2）在出海模式上由浅至深，当前）在出海模式上由浅至深，当前 2B 模式已跑通验证，积极开拓模式已跑通验证，积极开拓 2C 商业模式。商业模式。在经营模式上，公司经历三年多海外探索期后，业务方式已由 TO B 转向 DTC 模式。早期进入海外市场时，泡泡玛特因自身海外影响力小、对海外业务不熟悉等原因，选择与各国、各地区经销商合作的方式进行市场的拓展，实现了早期业务的快速拓展。 在此期间， 泡泡玛特依靠自身完善、 专业的供应链体系及丰富的国内销售经验，积极提升与海外各地艺术家及品牌的合作水平。泡泡玛特也逐渐从依赖各国、各地区营销商进行合作营销， 转向与海外各地艺术家、

41、 品牌进行 IP 合作并进行独立经营/参股经营等方式，进一步加强同海外用户的消费者触达。 10 / 80 表表 2：泡泡玛特泡泡玛特海外海外附属公司附属公司&合营联营公司一览合营联营公司一览 国家国家/地区地区 公司名称公司名称 成立时间成立时间 关系性质关系性质 持有权益持有权益 主要业务主要业务 中国香港中国香港 Pop Mart Hong Kong Limited 2017 年 1 月 直接持有 100% 海外运营/销售潮流玩具 中国香港中国香港 Pop Mart (Hong Kong) Limited 2019 年 5 月 直接持有 100% 投资控股 韩国韩国 Pop Mart Ko

42、rea Co., Ltd. 2019 年 7 月 间接持有 80% 销售潮流玩具 加拿大加拿大 Pop Mart (Canada) Co., Ltd. 2021 年 1 月 间接持有 100% 销售潮流玩具 澳大利亚澳大利亚 POP MART OCEANIA PTY LIMITED 2021 年 8 月 间接持有 60% 销售潮流玩具 美国美国 Pop Mart USA Inc. 2021 年 8 月 间接持有 100% 销售潮流玩具 英国英国 POP MART UK LIMITED 2021 年 8 月 间接持有 100% 销售潮流玩具 新西兰新西兰 POP MART NEW ZEALAND

43、 LIMITED 2021 年 11 月 间接持有 100% 销售潮流玩具 中国澳门中国澳门 POP MART MACAU LIMITED 2021 年 11 月 间接持有 100% 销售潮流玩具 新加坡新加坡 Pop Mart (Singapore) Holding PTE. Ltd. 2021 年 12 月 间接持有 100% 销售潮流玩具 新加坡新加坡 POP MART SOUTH ASIA PTE. LTD. 2019 年 6 月 合营企业 50% 销售潮流玩具 日本日本 Pop Mart Japan, Inc. 2021 年 1 月 合营企业 60% 销售潮流玩具 中国香港中国香港

44、How2work Limited 2020 年 6 月 联营公司 25% 设计及销售潮流玩具 数据来源：Wind，公司财报，东北证券 3）在出海团队上配置完备，当前团队海外业务经验丰富，团队数量初具规模。）在出海团队上配置完备，当前团队海外业务经验丰富，团队数量初具规模。在团队配置上，公司也是积极发展专业的海外团队扩充团队规模，从而实现经营效率最大化。目前公司副总裁文德一为中心负责人，旗下核心成员包括李艳君、金勋和朴磊等。文德一（韩国人）作为海外事业中心负责人，来华工作 12 年，是公司创始人王宁在北大 MBA 的同学，具有丰富的海外业务工作经验，2018 年加入公司，是泡泡玛特海外业务从 0

45、 到 1 的开拓者。现泡泡玛特国际总部约有百余名职员，在业务运作分工方面，国内团队主要负责监督、指引的支持工作，而海外团队负责具体运营事务。 表表 3：泡泡玛特海外：泡泡玛特海外业务核心业务核心成员成员 姓名姓名 加入团队时间加入团队时间 负责业务负责业务 文德一（文德一（Justin） 2018 海外事业中心负责人 李艳君（李艳君（JoJo） 2019 2016 年加入公司，前期负责国内市场营销工作； 2019 年加入海外事业中心，负责海外市场营销工作 金勋（金勋（Kris） 2018 团队老成员，先后为泡泡玛特开拓了韩国和东南亚在内的盲盒市场 朴磊（朴磊（Raymand） 2019 负责泡

46、泡玛特海外事业的战略企划 数据来源：公司官网，东北证券 1.2. 线下渠道：线下渠道：近近十家海外零售门店，店效十家海外零售门店，店效长期长期有望比肩国内水平有望比肩国内水平 2021 年起泡泡玛特海外门店开拓进入加速期，年起泡泡玛特海外门店开拓进入加速期，海外海外机器人商店机器人商店分布也分布也同样初具规同样初具规模。模。泡泡玛特在海外线下渠道铺设过程中，复用国内打法，先通过机器人店探针，再在具有明确需求的国家地区开设店铺。 11 / 80 图图 3：泡泡玛特海外：泡泡玛特海外部分部分零售零售店店分布情况分布情况 图图 4：泡泡玛特海外零售店：泡泡玛特海外零售店 数据来源：公司官网，东北证券

47、 注：统计截至 2022 年 4 月 30 日，非完全统计； 数据来源：泡泡玛特，雪球，东北证券 图图 5：泡泡玛特海外：泡泡玛特海外部分部分机器人店分布情况机器人店分布情况 图图 6：泡泡玛特海外机器人店：泡泡玛特海外机器人店 数据来源：公司官网，东北证券 注：统计截至 2022 年 4 月 30 日，非完全统计； 数据来源：泡泡玛特，雪球，东北证券 海外海外零售零售店店方面，方面，亚洲亚洲国家国家/地区积极布局地区积极布局，部分门店部分门店店效有望比肩国内水平店效有望比肩国内水平。截至2022 年 4 月底，泡泡玛特于全球国家/地区共开设 10 余家零售店（不含快闪店） 。2020 年 9

48、 月泡泡玛特第一家直营店在韩国开设，同日，DIMOO 社会大学系列盲盒于该店全球首发，首日限量 200 只，开业后一小时便售罄。除亚洲地区外，泡泡玛特英国首家门店也于 2022 年 1 月 15 日开启试运营试运营期间即吸引大批当地粉丝前来观摩及购买，包括 SKULLPANDA、DIMOO、PUCKY 和小野等 IP 系列均大受欢迎。2022 年 4 月 22 日，泡泡玛特新西兰店也于新西兰第一大城市奥克兰市中心的黄金地段皇后街（Queen Street）开业。 12 / 80 图图 7：泡泡玛特韩国一号店开业情况泡泡玛特韩国一号店开业情况 图图 8：泡泡玛特伦敦店开业情况泡泡玛特伦敦店开业情

49、况 数据来源：公司官网，东北证券 数据来源：泡泡玛特视频号，东北证券 表表 4：泡泡玛特海外泡泡玛特海外部分部分门门店开店店开店时间及选址时间及选址 序号序号 店铺名称店铺名称 详细地址详细地址 开业时间开业时间 1 韩国一号店韩国一号店 首尔江南区国际贸易中心 COEX 2020.09 2 新加坡一号店新加坡一号店 FUNAN 商场 2021.01 3 加拿大一号店加拿大一号店 温哥华列治文区新城市广场 2021.03 4 韩国二号店韩国二号店 首尔市龙山区汉江大路二三街 55 IPARK 购物中心六层 2021.04 5 韩国三号店韩国三号店 京畿道水原市八达区 AK Mall 五层 20

50、21.10 6 中国香港中国香港一一号店号店 海港城海运大厦 3 楼 LCX14 号店 2021.11 7 中国香港二号店中国香港二号店 K11 ART MALL 2021.12 8 英国一号店英国一号店 伦敦中心地段 Shaftesbury 大道 2022.01 9 中国澳门一号店中国澳门一号店 亚美打利庇卢大马路 3 号 2022.03 10 新西兰一号店新西兰一号店 奥克兰皇后街（Queen Street） 2022.04 数据来源：公司官网，东北证券 注：统计时间截止 2022 年 4 月 30 日； 我们观察到，泡泡玛特在店铺拓展方面打法清晰，一方面选址于核心目标用户群体泡泡玛特在店

51、铺拓展方面打法清晰，一方面选址于核心目标用户群体聚集的商圈，另一方面则通过新颖时尚的店铺陈列设计，从而强化消费者触达并实聚集的商圈，另一方面则通过新颖时尚的店铺陈列设计，从而强化消费者触达并实现用户转换。现用户转换。我们以泡泡玛特新加坡一号店与韩国二号店选址为例。泡泡玛新加坡一号店坐落于新加坡 FUNAN 购物中心一楼，且二楼有泡泡玛特自动售卖机。FUNAN 购物中心坐落于新加坡城市中心区，曾经是新加坡最大的数码商城（FUNAN DigitaLife Mall） ， 承载着一代新加坡人的生活印迹和集体记忆。 改造后的FUNAN 购物中心集购物、办公、服务公寓于一体，专注于提供多样的购物娱乐体验

52、和线上无法带来的社群互动，将科技体验与零售完美融合，为追求生活质量、懂技术、爱社交的新一代消费者提供全新的消费体验和生活方式，自开业以来，吸引了大量年轻消费者，成为打卡圣地。 13 / 80 图图 9：泡泡玛特新加坡店地理位置：泡泡玛特新加坡店地理位置 图图 10：泡泡玛特新加坡店外观：泡泡玛特新加坡店外观 数据来源：谷歌地图，东北证券 数据来源：公司官网，东北证券 同样地，泡泡玛特韩国二号店坐落于首尔市龙山区 IPARK 购物中心六楼，整层楼入驻的都是模型手办品牌，泡泡玛特的入驻可以精准渗透到目标人群。IPARK MALL 是一处超大型的复合购物中心，位于以数码电子产品闻名的龙山站后侧，其包

53、含拥有时尚馆、 健康馆、 文化馆的百货店、 韩国国内规模最大的电子产品专卖店、CGV 电影院、大型书店、各类餐厅等等。同时，IPARK MALL 是韩国电子产品集散地，汇聚了各种品牌、性能的电脑、游戏机、手机、相机、家电等数码产品，精准定位目标群体用户。 图图 11：泡泡玛特韩国二店地理位置：泡泡玛特韩国二店地理位置 图图 12：泡泡玛特韩国二店外观：泡泡玛特韩国二店外观 数据来源：谷歌地图，东北证券 数据来源：公司官网，东北证券 根据我们的草根调研，我们观察到：1）海外零售店的用户群体不仅仅为华人）海外零售店的用户群体不仅仅为华人/留学留学生群体，当地居民同样表现出对泡泡玛特的兴趣和购买力。

54、生群体，当地居民同样表现出对泡泡玛特的兴趣和购买力。以新加坡店的抽样调查为例，3 组购物人群中 2 组为新加坡本地人，1 组为中国留学生。而在韩国二店的抽样时间内，进店的约 20 人中仅 2 人使用非韩语进行交流沟通，韩语使用者占绝对主导。2）基于草根调研样本测算，海外门店的店效有望比肩国内销售水平。）基于草根调研样本测算，海外门店的店效有望比肩国内销售水平。以新加坡店为例，其人流量较为密集，估算全年人流量有望达到十万级水平，对应全年销量预计可比肩国内一线/新一线城市平均店效。 14 / 80 1.3. 线上渠道：线上渠道：多电商渠道全面开花，物流时效高于行业水平多电商渠道全面开花，物流时效高

55、于行业水平 海外海外线上多渠道拓展，第三方线上多渠道拓展，第三方电商平台电商平台+独立站独立站并驾齐驱并驾齐驱。2019 年至 2020 年，泡泡玛特先后入驻主流跨境电商速卖通、亚马逊平台深入开展业务，同时为了提高渠道自主性及更快打出自身品牌知名度，泡泡玛特也通过自建站进行销售。2021 年，泡泡玛特还入驻了 Shopee 平台，开通泰国站、马来站、菲律宾站、新加坡站多个品牌官方店铺。 表表 5：泡泡玛特主流电商平台入驻情况泡泡玛特主流电商平台入驻情况 平台名称平台名称 速卖通速卖通 亚马逊亚马逊 Shopee 入驻时间入驻时间 2019 年 2019 年 2021 年 面向地区面向地区 欧美

56、 国际/美国 东南亚 数据来源：公司官网，东北证券 速卖通（AliExpress）是阿里巴巴跨境电商业务的重要一环，2010 年平台成立至今已过 10 年，覆盖全球 220 个国家和地区，主要交易市场为俄罗斯、美国、西班牙、巴西、法国等国，海外成交买家数量已经突破 1.5 亿。泡泡玛特早期入驻速卖通为自身提供了海外电商经验，方便更好地拓展其他电商平台业务。当前泡泡玛特速卖通官方店铺过去 6 个月获得好评率高达 97.2%，其中商品描述和客服沟通评分均达到 4.8 分，分别好于其他店铺 3.15%和 2.55%，拥有超 11 万店铺关注者。 图图 13：速卖通海外买家累计数：速卖通海外买家累计数

57、 图图 14：泡泡玛特速卖通表现均好于行业平均：泡泡玛特速卖通表现均好于行业平均 数据来源：2019 年速卖通商家峰会，东北证券 数据来源：速卖通，东北证券 注：评分截至 2022 年 4 月 7 日； 15 / 80 图图 15：泡泡玛特泡泡玛特速卖通速卖通界面界面 数据来源：速卖通，东北证券 泡泡玛特早在出海初期（2019 年）也选择入驻亚马逊平台，依托亚马逊平台，泡泡玛特能够把产品出口至包括美国等多个海外市场，也为未来泡泡玛特打开相应市场空间做好铺垫。 图图 16：亚马逊：亚马逊 GMV 情况情况 图图 17：亚马逊：亚马逊收入收入地区分布地区分布 数据来源：公司公告，Marketpla

58、ce，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 16 / 80 图图 18：泡泡玛特泡泡玛特亚马逊亚马逊美国站美国站购物购物界面界面 数据来源：亚马逊，东北证券 此外， 2021年泡泡玛特入驻Shopee， 依托Shopee的物流SLS服务及ShopeexFacebook广告、ShopeexGoogle 广告体系持续引流，泡泡玛特在东南亚地区的线上营销吸引了一大波年轻客群，实现了品牌知名度的提升。 图图 19：Shopee 电商电商 GMV 情况及增速情况及增速 图图 20：Shopee 主要分布地区主要分布地区 数据来源：Shopee，东北证券 数据来源：Shopee，东北证券 17 / 80

59、 图图 21：泡泡玛特泡泡玛特 Shopee 界面界面 数据来源：Shopee，东北证券 在积累速卖通与亚马逊的销售经验后，泡泡玛特为了更好的触达海外消费者，同样通过海外独立站的方式进行跨境销售。 根据艾媒咨询数据， 2020 年中国跨境出口 （北美地区）自营网站达 20.30%，第三方模式为 79.70%，且独立网站所占份额逐渐提升。通过自建海外站的销售模式有助于泡泡玛特更好的去沉淀品牌，提升品牌知名度，为未来泡泡玛特持续提升品牌凝聚力，讲好品牌故事做足了铺垫。 图图 22：2016-2020 年跨境出口年跨境出口 B2C 平台及独立站、自建站规模占比平台及独立站、自建站规模占比 数据来源：

60、艾瑞咨询，东北证券 为了更好的进行本土化运营，泡泡玛特除了设立海外版官方网站外，也在当前主要市场均设立了相应的销售网站，包括韩国、日本、法国、新加坡和澳大利亚等。当地消费者可以直接通过本国语言进行消费，极大地提升了消费者的消费便利性。 18 / 80 图图 23：泡泡玛特泡泡玛特主要地区主要地区购物购物网网站站界面界面 数据来源：公司官网，东北证券 当在泡泡玛特海外版官方网站上进行购物时，消费者可以注册成为会员，消费者可以在账号中设立多个收货地址并查询物流快递进度、历史订单等。除此之外，平台还为会员提供了专属权益体系，每 100 权益点可领取 5 美元的折扣券，且会员可通过社交平台分享、购买物

61、品获取权益点数。 图图 24：泡泡玛特泡泡玛特海外会员海外会员权益权益 数据来源：Popmart Global，东北证券 从物流时效性来看，泡泡玛特将物流体系分为极速及标准两种选择，为消费者提供了差异化服务，分别对应的配送时效在 3-7 天或 15-30 天。横向比较来看，极速模式快于当前市场较为流行的大部分物流速度。泡泡玛特在全球的线上市场中均选择较快的配送体系以达到消费者更高的效益水平。 在东南亚泡泡玛特联合 SLS 物流体系，在北美泡泡玛特依托亚马逊仓储嫩里构建起相应的物流体系，均达到了快速物流的实际效果。 19 / 80 表表 6：泡泡玛特同泡泡玛特同跨境物流时效对比跨境物流时效对比

62、配送方式配送方式 物流方式物流方式 履约时间履约时间 泡泡玛特泡泡玛特 航空转运 3-7 天（极速） 15-30 天（标准） 邮政邮政-平邮类平邮类 航空运输或海运 20-30 天 邮政邮政-挂号类挂号类 航空运输为主 15-20 天 专线类专线类 航空直飞占较高比重 10-15 天 国际商业快递国际商业快递 直飞模式 7 天以内 数据来源：公司官网，艾瑞咨询，东北证券 1.4. 社群运营社群运营：构建构建全域全域用户用户社交社交矩阵，艺术矩阵，艺术展加速用户破圈展加速用户破圈 构建全方位的新媒体营销矩阵，强化账号本土化运营构建全方位的新媒体营销矩阵，强化账号本土化运营。泡泡玛特当前已入驻包括

63、Instagram、FaceBook、Twitter、YouTube 等多个主流社交媒体平台，社交媒体粉丝总数超 30 万。其中像 Instagram 账号“popmartglobal”截至 2022 年 4 月 7 日粉丝数已超过 12.5 万，合计发帖数也已过千。 表表 7：泡泡玛特主要社交媒体账号经营情况泡泡玛特主要社交媒体账号经营情况 Instargam Facebook Twitter YouTube 账号界面账号界面 账号名称账号名称 Popmartglobal Popmart_korea POP MART POP MART POP MART GLOBAL 粉丝数量粉丝数量 12.

64、5 万 1.1 万 - 4774 3770 活跃情况活跃情况 1099 帖 1082 帖 32314 用户点赞 - 166+视频 数据来源：Instagram，Facebook，Twitter，YouTube，东北证券 注：统计时间截止 2022 年 4 月 7 日； 此外，为了进一步通过社交账号加强同用户互动，活动内容输出，泡泡玛特针对不同目标国家均开设了相应社交媒体账号，并采用当地语言进行运营。比如 Instagram平台上就有包括 “popmart_korea” 、“popmartsg” 、“popmartjapan” 、“popmart_france” 、“popmart_mongol

65、ia”等分别面向不同国家和地区消费者的账号。 20 / 80 图图 25：泡泡玛特：泡泡玛特 Instagram 平台多国家地区平台多国家地区账号矩阵账号矩阵 数据来源：Instagram，东北证券 基于每个国家消费者不同的习惯以及不同社交平台的玩法，在品牌宣发时，泡泡玛特也做了差异化宣传，加强了互动特点。且各国对宣发海报的审美也不相同，比如欧美更喜欢 INS 风，而韩国则相对更喜欢互动式。通过加强同当地消费者的日常交流互动，从而进一步强化泡泡玛特的品牌心智。 图图 26：官方账号发起官方账号发起投票互动投票互动 图图 27：泡泡玛特同粉丝泡泡玛特同粉丝推文互动推文互动 数据来源：Twitte

66、r，东北证券 数据来源：Twitter，东北证券 泡泡玛特还在全球范围内推出了“Global Ambassador“项目，该项目旨在通过激励潮玩爱好者们进行互动， 连接世界各地的潮玩爱好者， 推广潮玩文化。 在活动期间，Ambassador 需要完成官方设定的任务，包括发布有关泡泡玛特的帖子、发布有关泡泡玛特的原创内容、推广并参与泡泡玛特的活动、在所属国家或地区举办创造性的活动等。在此期间，参与者除了可以获得礼物盒子、限量产品、头像、T 恤衫、徽章等周边产品以及享受 VIP 活动、促销等福利，还可以接触到参与 PTS 等大型潮玩 21 / 80 展览活动以及与泡泡玛特全球团队进行沟通的机会。

67、图图 28：泡泡玛特：泡泡玛特 Global Ambassador 项目项目 数据来源：公司官网，东北证券 除了新媒体运营外除了新媒体运营外， 泡泡玛特也持续通过各类线下泡泡玛特也持续通过各类线下/线上展会， 持续线上展会， 持续提升泡泡玛特的提升泡泡玛特的品牌影响力，品牌影响力，收获大量海外消费者。收获大量海外消费者。泡泡玛特频频参加海外及国际漫展、潮玩展，向全世界消费者展现自身做工精良的潮玩玩具，既提升了国际知名度，也拓展了海外市场业务范围。以伦敦 MCM 动漫展及 DesignerCon UK 潮玩展为例，在得到当地消费者的认可后，泡泡玛特便在 3 个月内筹备并推出了英国一号店。潮玩展与

68、漫展作为泡泡玛特出海的信息获取方式起到了至关重要的作用。 表表 8：泡泡玛特：泡泡玛特 2021 年国际漫展参展情况年国际漫展参展情况 序号序号 漫展名称漫展名称 所在地区所在地区 具体内容具体内容 时间时间 备注备注 1 DesignerCon UK 英国 在全球知名潮流艺术盛会 DesignerCon UK 上，其欧洲首发的限量款 MEGA 珍藏 400% SPACE MOLLY 西瓜、太妃及归回系列在展会期间全部售罄。 2021.08 线下 2 第二届国际潮流玩具线上展（PTS） 中国 泡泡玛特还在海外社交平台上首次举办了以英语直播的线上国际潮玩展（PTS International）

69、。这场四个小时的直播，吸引了来自美国、新加坡、加拿大、泰国、马来西亚等十多个国家的近万名观众同时在线观看并获得积极反馈。 2021.09 线上 3 伦敦 MCM 动漫展 英国 英国 MCM 动漫展是英国动漫届乃至欧洲动漫届的顶级盛事，极大拓展了泡泡玛特的影响力。 2021.10 线下 4 迪拜世博会 阿联酋 作为“2020 年迪拜世博会中国馆纪念品商店特许供应商” ，泡泡玛特将在中国馆特许纪念品商店展示并售卖旗下最新潮的具有中国元素的的潮玩产品，还将举行主题日“POP DAY”活动，与世界各地的参观者进行现场互动。 2021.10 线下 数据来源：公司官网，东北证券 22 / 80 图图 29

70、：泡泡玛特：泡泡玛特举办各种类型展览举办各种类型展览 数据来源：公司官网，雪球，东北证券 除除展会展会外， 泡泡玛特还在当地积极举办艺术类展览， 进一步扩大外， 泡泡玛特还在当地积极举办艺术类展览， 进一步扩大 IP 的海外影响力。的海外影响力。比如在 2021 年 11 月 11 日至 12 月 31 日期间，泡泡玛特与新加坡凯德集团开展合作， 举办以 “Jolly Molly Christmas”为主题的展览。 展览共分为” Yummy Party“、“ One Day of Molly”、 “Molly My Childhood”和“MEGA Space Molly”四个分展主题，在凯德

71、新加坡岛内的 16 家商城进行。展厅中设置打卡地标、Molly 主题背景故事、AR互动装置，通过视觉冲击与故事导入，为参观者创造沉浸式的独特体验。 图图 30：泡泡玛特：泡泡玛特同凯德同凯德新加坡新加坡开展的开展的 Jolly Molly Christmas 展览展览 数据来源：CapitaLand，东北证券 23 / 80 1.5. 产品产品策略策略：积极融入本土文化元素，满足当地消费者需求：积极融入本土文化元素，满足当地消费者需求 1）在在定价策略定价策略方面，基本同国内产品线价格趋近。方面，基本同国内产品线价格趋近。考虑到各个市场汇率、税收、物流等成本差异，泡泡玛特在海外有不同的定价标准

72、，临近中国大陆的区域，如中国香港、中国澳门，与中国大陆基本同价，在此基础上，日本、韩国、东南亚区域溢价不高于 15%，欧美地区不高于 75%，但当前总体售价同国内接近。 表表 9：泡泡玛特不同国家：泡泡玛特不同国家地区地区产品产品价格对比价格对比 产品类型产品类型 盲盒盲盒-LABUBU 水果系列水果系列 手办手办-Molly 芭蕾舞者芭蕾舞者 大娃大娃-MEGA 1000% SPACE MOLLY x Keith Haring 国家国家/地区地区 原始货币原始货币 折合人民币折合人民币 原始货币原始货币 折合人民币折合人民币 原始货币原始货币 折合人民币折合人民币 中国中国 CNY 69 6

73、9 CNY 499 499 CNY 5999 5999 中国香港中国香港 HKD 79 64 HKD 603 488 HKD 7319 5936 韩国韩国 KRW 13000 67 KRW 84000 436.2 KRW 1118000 5806 新加坡新加坡 SGD 15.9 74 SGD 95 443 SGD 1499.9 6997 英国英国 GBP 8.8 73 GBP 57.37 478 GBP 707.58 5880 北美北美 USD 11.5 73 USD 75 476.9 USD 925 5881 数据来源：公司官网，东北证券 注：汇率采用 HKD/CNY=0.81，KRW/CN

74、Y=0.052，SGD/CNY=4.67，GBP/CNY=8.29，USD/CNY=6.36； 2）在产品选取方面，采用在产品选取方面，采用地区差异化地区差异化运营运营策略策略。在进入海外市场之前，公司会根据当地的消费者习惯分析、经销商信息的反馈、以及市场调研数据、当地文化了解等方面进行判断，通过产品、渠道的测试来调整在海外市场的运营策略，以此来提升成功率。以日本为例，日本的手办和潮玩市场已经成熟，且日本的受众群体以男性为主，像东京地区的用户更偏好怪兽外形的潮玩，比如 LABUBU，同时也会发售部分当地喜爱的 IP 产品，比如 MOMOKO、MUKAMUKA 等。而法国用户相对更喜欢可爱的人形

75、类玩偶，因此比如密语娃娃，以及 DC、哈利波特等大版权 IP 成为重点推广的产品类型。 24 / 80 图图 31：泡泡玛特泡泡玛特日本发售当地特色日本发售当地特色 IP 产品产品 图图 32：泡泡玛特法国主推密语娃娃等泡泡玛特法国主推密语娃娃等 IP 系列系列 数据来源：Popmart Japan，东北证券 数据来源：Popmart France，东北证券 特别地， 泡泡玛特也于 2022 年 4 月 8 日首次发售仅面向中国大陆以外地区的 MEGA 400% SPACE MOLLY 特调系列，发售国家/地区包括日本、韩国、港澳台、东南亚、北美、英法意、澳大利亚和新西兰等地区，产品一经发售也

76、于海外社交媒体平台获得众多关注。 我们认为， 差异化 MEGA 系列的海外发售有助于进一步抢占用户的消费心智并营造海外市场的稀缺氛围。 图图 33：MEGA SPACE MOLLY 特调系列海外发售特调系列海外发售门店门店 图图 34： 泡泡玛特在海外发售： 泡泡玛特在海外发售MEGA SPACE MOLLY特调系列受到消费者关注特调系列受到消费者关注 数据来源：公司官网，东北证券 数据来源：公司官网，Instagram，东北证券 3）本土文化元素融入：）本土文化元素融入：当地限定强化产品稀缺性当地限定强化产品稀缺性。泡泡玛特根据各国家、地区市场特色文化内容，相继推出了独一无二的系列化产品。在

77、韩国，泡泡玛特为当地消费者独立设计了结合传统乐器长鼓的 PUCKY JANGGU；在新加坡，泡泡玛特先后推出了 PUCKY Rose Kinght 和 Space Dimoo 等结合新加坡历史文化的产品；在英国，泡泡玛特首发了英国 Skullpanda 黑女仆等。以上各类产品通过结合当地消费者的文化习惯，提升消费者情感共鸣，提升了品牌的消费认知，从而为未来发展奠定了良好的市场基础。 25 / 80 图图 35：泡泡玛特不同国家限定商品泡泡玛特不同国家限定商品 数据来源：公司官网，东北证券 2. 全球潮玩市场全球潮玩市场：近近四百四百亿美亿美元元空间空间充满充满市场市场潜力潜力 分析框架分析框架

78、：我们将主要从人口：我们将主要从人口/经济潜力、用户需求、市场供给三个维度，分析各国经济潜力、用户需求、市场供给三个维度，分析各国家家/地区潮玩市场的发展潜力。地区潮玩市场的发展潜力。我们将不同国家/地区划分为几大类型：1）东亚发达国家：以日本/韩国为代表；2）亚洲发达经济体：以中国香港、中国台湾和新加坡为代表；3）东南亚新兴国家：以印度尼西亚/马来西亚/泰国为代表；4）澳洲&欧洲发达国家：以澳大利亚/英国/法国/德国为代表；5）北美发达国家：以加拿大/美国为代表，分别去探讨不同国家/地区的市场环境、发展阶段和特点。 图图 36：海外各地区海外各地区潮玩市场分析框架潮玩市场分析框架 数据来源：

79、东北证券绘制 从市场需求来看，我们发现：1）不同国家）不同国家/地区的地区的 IP 消费意识习惯消费意识习惯同同宏观经济发展宏观经济发展水平水平总体总体成正相关，成正相关，人均 GNI 越高的国家/地区，IP 授权玩具在零售额中的占比越高。2）潮玩市场越成熟的国家）潮玩市场越成熟的国家/地区同样也往往具备更强的盲盒消费心智，地区同样也往往具备更强的盲盒消费心智，人均潮 26 / 80 玩消费越高的国家/地区，盲盒消费在潮玩市场中占比也越高。 图图 37：经济发展水平同经济发展水平同 IP 消费之间的关系消费之间的关系 图图 38：人均潮玩消费同盲盒消费之间的关系：人均潮玩消费同盲盒消费之间的关

80、系 数据来源：Euromonitor，东北证券 注：气泡大小反映文娱消费支出； 数据来源：Euromonitor，东北证券 注：气泡大小反映潮玩市场规模； 从竞争格局来看，我们发现不同国家/地区均处于较为分散的竞争格局，尤其是比如印度尼西亚等国家市场仍处于新兴发展阶段，并无明显的行业统治者出现。 图图 39：不同国家地区玩具市场竞争格局概览：不同国家地区玩具市场竞争格局概览 数据来源：Euromonitor，东北证券 总结来看， 我们认为各个地区的市场特点如下 （详细各国家地区环境解读见附录 1） ： 1）东亚发达国家：东亚发达国家：高经济发展水平带动发达的文娱产业；市场成熟人均潮玩消费位居高

81、位；市场集中度下降/电商渠道格局变化带来市场发展机会； 2）亚洲发达经济体：）亚洲发达经济体：文化同源接受度高，潮玩成熟期盲盒占比提升显著；电商渠道发展迅速，自动售货机有望贡献增量； 3）东南亚新兴国家：）东南亚新兴国家：供需端均处于爆发期潮玩市场潜力巨大；行业蓝海竞争格局未定；专卖店渠道占主导电商渠道增长迅速； 27 / 80 4）澳欧发达国家：）澳欧发达国家：发达国家人均文娱支出高水平；盲盒消费有望持续为市场贡献增量；渠道变革趋势显著，线上渠道逐步占据主导地位，线下渠道更注重便利化现代化； 5） 北美发达国家：） 北美发达国家： 市场规模庞大， 消费需求与能力突出； 盲盒及授权玩具需求旺盛

82、；渠道端线上跃居主导，线下便捷性强和性价比高的超大型商超发展态势好。 表表 10：不同国家不同国家/地区地区潮玩市场环境潮玩市场环境特点对比特点对比 市场市场 国家国家/地区地区 核心特征核心特征 宏观环境宏观环境 市场需求市场需求 市场供给市场供给 东亚发达国家东亚发达国家 日本日本/韩国韩国 成熟市场，格局成熟市场，格局/渠道变化带来机会渠道变化带来机会 区域经济发展水平高；零售业成熟向数字化发展； 文娱消费习惯已形成，潮玩市场处于成熟期； 格局持续变化；电商/专卖店渠道均有持续发展空间； 亚洲亚洲发达经济体发达经济体 中国香港中国香港/中国中国台湾台湾/新加坡新加坡 成熟市场，成熟市场，

83、盲盒消盲盒消费心智强烈费心智强烈 人 口 密 集 经 济 发达；零售业成熟数字化相对较低； 文化同源，人均潮玩消费高，盲盒消费心智成熟； 集中度提升，线上与线下自动贩卖机渠道值得关注； 东南亚东南亚新兴国家新兴国家 印度尼西亚印度尼西亚/马马来西亚来西亚/泰国泰国 新兴市场，潮玩行新兴市场，潮玩行业蓝海业蓝海 人口红利经济增长迅速；零售业处于成长期； 年轻用户基数大带来消费潜力； 集中度较低，线上/线下渠道均具有较大发展空间； 澳欧发达国家澳欧发达国家 澳大利亚澳大利亚/德国德国/法国法国/英国英国 市场规模大，盲盒市场规模大，盲盒消费贡献增量消费贡献增量 经济发达；零售业成熟逐渐向数字化发展

84、； 较多的盲盒需求可为成熟期潮玩市场注入新动力； 线上多成为主导，线下便利化数字化趋势明显； 北美北美发达国家发达国家 加拿大加拿大/美国美国 庞大市场，盲盒消庞大市场，盲盒消费表现突出费表现突出 经 济 发 达 人 口 众多；零售业成熟数字化程度高； 包容多元文化；人均潮玩/盲盒消费处于高位； 线上渠道主导，线下便捷度和性价比成为关键； 数据来源：Euromonitor，东北证券 我们基于以下两种方式对海外潮玩市场规模进行测算和交叉验证，预计 2025 年海外主要国家/地区的在中性场景下总潮玩市场空间在 375 亿美元左右， 对应的 CAGR在 22%。 潮玩潮玩渗透率渗透率*文娱支出规模文

85、娱支出规模 用户数用户数*人均消费额人均消费额=潜在用户潜在用户*渗透率渗透率*人均购买频次人均购买频次*单价单价 潮玩渗透率潮玩渗透率*文娱支出规模文娱支出规模 我们认为，潮玩消费的增长同文娱消费支出的增长具备较强相关性，尤其随着年轻我们认为，潮玩消费的增长同文娱消费支出的增长具备较强相关性，尤其随着年轻用户的消费需求崛起，潮玩消费在文娱消费支出中的占比仍有提升空间。用户的消费需求崛起，潮玩消费在文娱消费支出中的占比仍有提升空间。在渗透率方面，我们将 2025 年的渗透率值设定为“基础值+增加值”两部分，基础值参考各地区 2017-2019 年潮玩消费占文娱消费支出比例的平均值， 而增加值参

86、考各地区 1）当前渗透率水平和 2）文娱消费增长速度分为三层 0.6%/0.9%/1.2%。在文娱支出规模方面，则参考 Euromonitor 的预测值。在中性情况下，我们预计 2025 年海外潮玩市场规模在 375 亿美元。 28 / 80 图图 40：2025 年海外年海外潮玩潮玩市场规模测算市场规模测算（基于文娱支出渗透率）（基于文娱支出渗透率） 数据来源：Euromonitor，东北证券 用户数用户数*人均消费额人均消费额=潜在人口潜在人口*渗透率渗透率*人均购买频次人均购买频次*单价单价 我们认为，我们认为，潮玩消费的增长驱动力来自于潮玩消费用户的持续增加，以及人均消费潮玩消费的增长

87、驱动力来自于潮玩消费用户的持续增加，以及人均消费金额的提升，各地区潮玩消费人群和金额的提升，各地区潮玩消费人群和 ARPPU 值均有提升空间，新用户向老用户转值均有提升空间，新用户向老用户转变的过程中购买频次和单次消费金额都会带动消费金额的提升。变的过程中购买频次和单次消费金额都会带动消费金额的提升。在潜在用户规模方面，考虑到潮玩的主要消费人群为 13-44 岁，因此通过 13-44 岁人口*渗透率进行测算；1）人口：2025 年 13-44 岁人口参考 World Bank 的预测值；2）渗透率：基于日本市场扭蛋目前 58%的渗透率水平，预计 2025 年各国渗透率有望达到 30%50%，我

88、们将渗透率假设分为 30%/40%/50%三层 （其中考虑到印尼人口基数较大且市场仍处于早期阶段，因此假设其 2025 年渗透率为 15%） 。同时考虑悲观/中性/乐观三种情况。在人均消费方面，1）人均购买频次：根据我们先前发布的报告，预计中国市场的购买频次将达到 3.4 次左右，考虑到购买频次与新老消费者占比相关，而这与潮玩市场成熟度相关，因此我们参考 2015-2019 年各国潮玩市场增速将各国的购买频次划分为 2/3/4 三档（印尼基于上述原因假设为 1 次） 。2）单次消费金额：根据我们先前发布的报告，中国市场的单次消费金额预计将达到 182 元左右，考虑到各国物价水平差距，以及在潮玩

89、购买结构中随着老用户占比上升，手办等高价潮玩的占比也会增加，设定为 200/300/400 元三档（其中美国市场由于物价水平和潮玩市场成熟度较为突出，因此单次消费金额给予 500 元的假设，而印尼基于上述原因假设为 150 元） 。在中性情况下，我们预计 2025 年海外潮玩市场规模在 374 亿美元。 29 / 80 图图 41：2025 年海外主要市场规模测算年海外主要市场规模测算（基于人均购买情况）（基于人均购买情况） 数据来源：World Bank，Euromonitor，东北证券 根据两种方法测算， 我们预计 2025 年海外主要潮玩市场规模将在 375 亿美元左右。我们假设长期来看

90、各国潮玩市场将维持在这个规模，参考行业市占率水平对泡泡玛特的市场份额进行敏感性分析，预计泡泡玛特远期的海外市场空间中性情况下约为29 亿美元。 图图 42：泡泡玛特海外市场泡泡玛特海外市场远期远期空间测算空间测算 数据来源：Euromonitor，东北证券 3. 我们如何理解出海价值：第二成长曲线我们如何理解出海价值：第二成长曲线带动带动估值中枢上移估值中枢上移 通过对海外代表性通过对海外代表性 IP 公司历史收入表现复盘，我们认为公司历史收入表现复盘，我们认为 IP 出海对于带动公司营收出海对于带动公司营收 30 / 80 增长贡献显著，增长贡献显著，长期来看长期来看海外营收占比能够贡献海外

91、营收占比能够贡献 30%左右左右。我们以万代南梦宫、三丽鸥和 FUNKO 为例，万代南梦宫自 2011 年“重启”后开始发展期海外业务，并逐步恢复了其在海外市场的增速，至 2020-2021 财年已达到 2509 亿日元，在总收入中的占比也达到 33.87%，从公司海外收入构成来看，美国、欧洲、亚洲市场分别占约40%/30%30%，分布较为均匀。 图图 43：万代南梦宫海外营收占比及增速情况：万代南梦宫海外营收占比及增速情况 图图 44：万代南梦宫海外地区收入占比分布情况：万代南梦宫海外地区收入占比分布情况 数据来源：公司财报，东北证券 数据来源：公司财报，东北证券 三丽鸥自 2000 年后开

92、始大力发展海外业务， 对总收入的贡献也持续增加， 2013-2014财年这一占比达到了最高的 40.27%，海外收入规模达到 310 亿日元，近几年维持在23%左右的水平。从海外构成来看，早期公司的海外市场以北美为主，2007-2012 年欧洲为主要市场，但在此后北美和欧洲市场均逐渐收缩，目前亚洲成为公司首要海外市场，在海外收入中占比达到约 60%。 图图 45：三丽鸥海外营收占比及增速情况：三丽鸥海外营收占比及增速情况 图图 46：三丽鸥海外地区收入占比分布情况：三丽鸥海外地区收入占比分布情况 数据来源：公司财报，东北证券 数据来源：公司财报，东北证券 注：2009 年前亚洲、欧洲被划分至其

93、他地区中 FUNKO 的海外业务在疫情前也维持高于美国市场增速， 2016 年公司海外收入仅 0.7亿美元，占比 17%，至 2021 年海外收入已达到 2.85 亿美元，占总收入的 28%。从构成来看，FUNKO 的海外市场以欧洲为主，近几年欧洲市场的收入在海外业务中占比一直维持在 70%左右的水平。 31 / 80 图图 47：FUNKO 海外营收占比及增速情况海外营收占比及增速情况 图图 48：FUNKO 海外地区收入占比分布情况海外地区收入占比分布情况 数据来源：公司财报，东北证券 数据来源：公司财报，东北证券 此外，我们通过此外，我们通过复盘海外代表性复盘海外代表性 IP 公司的公司

94、的历史历史股价股价演绎演绎，也也发现发现出海业务同股价出海业务同股价表现的表现的传导机制传导机制大致可以分为几个过程大致可以分为几个过程：海外市场拓展：海外市场拓展，收入收入和和利润利润的持续增长来的持续增长来验证验证出海商业出海商业模式模式可行性海外可行性海外营收利润增速提升营收利润增速提升，进而，进而带动估值中枢上移。带动估值中枢上移。我们同样以以万代南梦宫和三丽鸥两家公司为例。 三丽鸥：三丽鸥：2009 年年 11 月至月至 2013 年年 9 月月期间，期间，三丽鸥三丽鸥盈利能力快速提升带动盈利能力快速提升带动股价上涨股价上涨813%，同期日经同期日经 225 指数仅上涨指数仅上涨 4

95、6%，高利润率的海外业务占比高利润率的海外业务占比提升提升成为成为公司公司大大幅跑赢指数幅跑赢指数的关键。的关键。具体来看，三丽鸥的海外业务在 2000 年前维持较低的占比水平， 早期的股价波动主要受本土业务变化驱动。 2000 年的主要上涨行情发生于 2010-2013 年，得益于两方面因素公司利润水平快速提升，1）在收入水平基本不变的情况下，日本本土市场的营业利润率从 2009 年的 8.2%快速增加到 2013 年的 27.8%。2）具有更高利润率的海外业务占比持续提升，从 2000 年到 2009 年海外业务占比从 6.39%提升到 24.15%，并在 2010-2013 年的上涨区间

96、中进一步提升到 40.3%，成为盈利能力增强的关键原因。 32 / 80 图图 49：三丽鸥历史股价走势及出海业绩情况复盘：三丽鸥历史股价走势及出海业绩情况复盘 数据来源：Bloomberg（股价截至 2022 年 4 月 6 日） ，公司财报，东北证券； 注：股价走势图基于首日进行标准化处理；1991 年后海外收入并表了所有海外子公司；1990 年因财年调整财报数据仅包含三个季度； 从估值上来看，在海外业务通过营收和利润增长逐渐得到验证后，三丽鸥在海外扩张期的估值中枢也同样有了明显的上升趋势，PS 均值从 2009 年的 0.8x 左右提升到2013 年的 4.6x。PE 均值也从 2010

97、 年的 20 x 提升到 2013 年的 27x。 -5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%-5055FY1982FY1983FY1984FY1985FY1986FY1987FY1988FY1989FY1990FY1991FY1992FY1993FY1994FY1995FY1996FY1997FY1998FY1999FY2000FY2001FY2002FY2003FY2004FY2005FY2006FY2007FY2008FY2009FY2010FY2011FY2012FY2013FY2014FY2015FY2016FY2017FY2018FY201

98、9FY2020海外收入(十亿日元）海外营业利润（十亿日元）海外收入占比海外营业利润率0050060047036920002000420052006200720082009200001920202021三丽鸥日经225 33 / 80 图图 50：三丽鸥：三丽鸥 PE 同海外业务增速的关系同海外业务增速的关系 图图 51：三丽鸥：三丽鸥 PS 同海外业务增速

99、的关系同海外业务增速的关系 数据来源：Bloomberg，东北证券 注：纵轴为 PE，业绩数据仅标注在图上；2020 年及以后 PE水平较为异常故此省略； 数据来源：Bloomberg，东北证券 注：纵轴为 PS，业绩数据仅标注在图上； 万代南梦宫万代南梦宫： 2015 年后年后国内外业务的蓬勃发展特别是海外业务的高增长水平是公司国内外业务的蓬勃发展特别是海外业务的高增长水平是公司股价长期上涨的主要驱动因素股价长期上涨的主要驱动因素，2015 年初至年初至 2020 年末股价上涨达年末股价上涨达 249%，远超同，远超同期日经期日经 225 指数指数 70%的上涨幅度。的上涨幅度。具体来看，万

100、代的海外业务在 2011-2015 年期间维持在比较低的水平， 约为18%， 2015年后开始占比持续提升， 2021年达到33.87%，这一期间，公司海外业务增速基本维持高于本土的水平，且与三丽鸥不同的是，万代的营业利润率水平在 2015 年之后从约 9%提升到 11%，并没有较大变化，更多是在海外的市场份额持续扩张带来的整体利润水平提升。 34 / 80 图图 52：万代南梦宫历史股价走势及出海业绩情况复盘：万代南梦宫历史股价走势及出海业绩情况复盘 数据来源：Bloomberg（股价截至 2022 年 4 月 6 日） ，东北证券 注：股价走势图基于首日进行标准化处理； 从估值上看，随着公

101、司海外市场不断扩张，利润持续得到验证，PE 水平逐年上移，从 2012 年的平均 10 x 左右达到 2020 年的平均 25x，PS 也从 0.4x 左右增长到 2x。近几年公司业务发展基本维持稳定， 海外市场占比维持在30%-35%， 2020年至2022年 4 月 6 日平均 PE 约 29x，PS 约 2.2x，可以作为长期参考指标。 0050060020052006200720082009200001920202021万代日经2250%5%10%15%20%25%30%35%40%05010015

102、0200250300海外市场收入（十亿日元）海外市场占比 35 / 80 图图 53：万代南梦宫：万代南梦宫 PE 同海外业务增速的关系同海外业务增速的关系 图图 54：万代南梦宫：万代南梦宫 PS 同海外业务增速的关系同海外业务增速的关系 数据来源：Bloomberg，东北证券 注：纵轴为 PE，业绩数据仅标注在图上； 数据来源：Bloomberg，东北证券 注：纵轴为 PS，业绩数据仅标注在图上； 4. 附录附录 1：全球主要国家地区潮玩市场环境探讨：全球主要国家地区潮玩市场环境探讨 4.1. 东亚发达国家：具备较强东亚发达国家：具备较强 IP 消费心智，市场格局变化迎新机消费心智，市场格

103、局变化迎新机 4.1.1. 宏观环境：人口众多收入水平领先，线上零售消费持续发展 1）区域人口众多区域人口众多，国民经济发达国民经济发达。日韩两国人口密集，2021 年日本/韩国人口规模分别达到 1.25 亿和 5 千万，其中 13-44 岁人口分别约 4 千万和 2 千万。日本、韩国作为东亚地区发达经济体， 2020 年人均 GDP 均超过 3 万美元，远高于世界平均水平。 表表 11：东亚发达国家东亚发达国家经济人口情况经济人口情况 国家国家 日本日本 韩国韩国 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 34366.48 31264.94 10542.30 2016-2019年CAG

104、R 1.03% 2.37% 1.96% 2021-2025年CAGR 2.54% 4.58% 5.25% 2021 年总人口（百万人）年总人口（百万人） 125.42 51.82 7,778.19 2017-2021年CAGR -0.25% 0.73% 1.07% 13-44 岁人口（百万人） 42.25 21.17 3661.75 占比 33.68% 40.85% 47.08% 数据来源：World Bank，Euromonitor，东北证券（注：人均 GDP 均为 2010 不变价美元） 2）零售业零售业总体总体稳健稳健，线上零售线上零售健康发展。健康发展。日本、韩国零售近年保持着较好的发

105、展，疫情进一步助推两国零售数字化转型。根据 Euromonitor，2021 年日本/韩国零售额约 9 千亿/3 千亿美元，2016-2019 年 CAGR 约 0.6%/5.6%。其中电商销售额在 2016-2019 年 CAGR 分别为 7.45%/23.85%，2021 年线上零售额均达到 1 千亿美元以上，同比增长均超过 16%。 36 / 80 表表 12：东亚发达国家东亚发达国家零售业概况零售业概况 国家国家 日本日本 韩国韩国 全球全球 2021 年零售额（年零售额（$bn） 976.59 309.98 17433.20 YOY 1.48% 10.43% 11.14% 2016-

106、2019年CAGR 0.57% 5.62% 3.56% 2021-2025年CAGR 1.51% 6.04% 6.14% 2021 年年线上零售额（线上零售额（$bn） 128.14 128.51 3,188.33 YOY 16.21% 26.50% 23.60% 2016-2019年CAGR 7.45% 23.85% 18.89% 2021-2025年CAGR 6.97% 12.98% 12.64% 线上零售渗透率 13.12% 41.46% 18.29% 数据来源：World Bank，东北证券（注：零售额换算汇率分别为 100 日元=0.9 美元；1000 韩元=0.8 美元，后文均使用

107、该汇率） 4.1.2. 消费需求：具备长期 IP 消费习惯和能力，人均潮玩消费位居高位 1）文娱消费水平居于高位。文娱消费水平居于高位。日韩人均 GNI 和文娱消费支出在亚太地区名列前茅，具有较强的文娱消费能力和意愿。World Bank 数据显示两国 2019 年人均 GNI 为4.16 万/3.01 万美元，2015-2019 年 CAGR 约 1.2%/3.6%。Euromonitor 数据显示，2019 年日本/韩国人均文娱消费支出为 1673/1008 美元， 远高于 400 美元的世界平均水平。 图图 55：日本日本、韩国人均韩国人均 GNI（单位：美元）（单位：美元） 图图 56

108、：日本、韩国人均文娱消费支出（单位：美元）：日本、韩国人均文娱消费支出（单位：美元） 数据来源：World Bank，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 2）重视重视文化文化内容内容产业，对于产业，对于 IP 消费接受度高消费接受度高。日韩两国在政策端一直致力于维护良好的文创环境，使得两国文创意识强、消费者对潮玩等文创产品有着强烈兴趣。根据日本动画协会，日本动漫市场规模始终保持稳健增长，2015-2019 年 CAGR 为8%，2020 年受疫情负面影响但仍达到 24261 亿日元。2021 年韩国文化振兴产业研究院调查显示，在年平均卡通形象可消费金额中，回答“1 万韩元以上

109、不到 5 万韩元”的比例最高，占比为 28.8%，且随着时间推移可以发现年平均卡通形象在 5 万韩元以上的比例不断增加，消费者愿为喜爱的卡通形象支付更高的金额。 37 / 80 图图 57：日本日本动漫市场规模（单位：亿日元）动漫市场规模（单位：亿日元） 图图 58：韩国年平均卡通形象内容消费韩国年平均卡通形象内容消费额（单位：额（单位：%） 数据来源：日本动画协会2021 日本动画市场报告 ，东北证券 数据来源：韩国文化振兴产业研究院2021 年卡通形象产业白皮书 ，东北证券 IP 授权玩具在日韩两国也受到欢迎，反映出日韩两国消费者对于 IP 消费的较强偏好。 根据 Euromonitor

110、数据， 日韩两国 IP 授权玩具市场规模在 2020 年分别达到 20.1亿美元和 5.5 亿美元，占玩具市场的 36.1%和 45.1%，远超世界平均水平。 图图 59：日日韩授权玩具市场规模（单位：百万美元）韩授权玩具市场规模（单位：百万美元） 图图 60：日韩授权玩具占玩具市场占比情况：日韩授权玩具占玩具市场占比情况 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 3）潮玩市场）潮玩市场成熟度高成熟度高，人均消费维持高位人均消费维持高位。基于 Euromonitor 数据，2019 年日本/韩国市场规模分别为 10.6 亿/4.5 亿美元，2015

111、-2019 年五年 CAGR 约 6.1%/2.9%，尤其是韩国 2020 年逆势同比增长 3%，展现出较强的市场韧性。两国人均消费额则在 2019 年也均高于 8 美元，具有较强的付费能力和付费意愿。 38 / 80 图图 61：日韩日韩潮玩市场规模（单位：百万美元）潮玩市场规模（单位：百万美元） 图图 62：日韩日韩潮玩人均消费额（单位：美元）潮玩人均消费额（单位：美元） 数据来源：Euromonitor，东北证券 注： 市场规模通过 Euromonitor 数据库中筛选符合 “潮流玩具”定义加总获得，下文同； 数据来源：Euromonitor，东北证券 4）盲盒需求较为旺盛盲盒需求较为旺

112、盛。2019 年日韩盲盒收入分别为 1.04 亿美元、3 千万，占比稳重有升。韩国自 2015-2020 年盲盒占比基本维持稳定，而日本则在 2017 年实现较大提升，2020 年疫情下部分品牌受影响较大占比有所回落。 图图 63：日韩日韩潮玩市场盲盒收入占比潮玩市场盲盒收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 4.1.3. 市场供给：竞争格局逐渐分散迎新机，线上渠道持续发力 1）市场）市场新玩家持续涌现新玩家持续涌现，CR3 呈现下降趋势呈现下降趋势。Euromonitor 数据显示，2020 年两国玩具市场 CR3 均低于 40%，日本 CR3 自 2015 年的 42.7%下

113、降至 2020 年的 39.2%，韩国 CR3 则同样自 2015 年的 28.8%降至 2020 年的 19.1%，两国市场集中度近年均呈现下降趋势，市场新玩家不断涌现。 39 / 80 图图 64：日韩日韩玩具玩具市场市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） 数据来源：Euromonitor，东北证券 2）线下渠道仍为主流，线上渠道快速兴起线下渠道仍为主流，线上渠道快速兴起。从玩具市场渠道分布来看，线下渠道仍是主流，比如日本玩具市场销售主要以专卖店形式为主，收入占比始终保持在 30%以上，我们判断玩具专卖店因其更强体验感和服务感受到日本消费者喜爱。但另一方面，我们观察到线上渠道呈现

114、持续增长的态势，尤其是疫情期间进一步助推了线上渠道的发展。Euromonitor 数据显示，2015-2019 年日本线上渠道收入 CAGR 为13%， 2020年线上渠道收入同比增长17%， 达到12亿美元， 线上收入占比超过20%。韩国 2015 年后线上渠道已较为成熟，2015-2019 年 CAGR 约为 3%，2020 年线上收入占比达到约 1/3，成为第二大销售渠道。 图图 65：日本传统玩具市场重要渠道收入：日本传统玩具市场重要渠道收入 图图 66：日本传统玩具市场重要渠道收入占比：日本传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Eurom

115、onitor，东北证券 40 / 80 图图 67：韩国传统玩具市场重要渠道收入：韩国传统玩具市场重要渠道收入 图图 68：韩国传统玩具市场重要渠道收入占比：韩国传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 4.2. 亚洲发达经济体亚洲发达经济体：潮玩消费心智成熟，盲盒占比快速提升潮玩消费心智成熟，盲盒占比快速提升 4.2.1. 宏观环境：具备发达国家典型特征，消费线上化接近世界平均水平 1）区域人口众多，经济水平发达，具有典型发达国家特征。区域人口众多，经济水平发达，具有典型发达国家特征。中国香港、中国台湾和新加坡属于亚

116、洲发达经济体， 根据 World Bank 数据， 2020 年三者人均 GDP 超过 2.5万美元，预计 2021-2025 年 CAGR 在 3%-4%范围内。人口结构上与日韩具有相同特点，13-44 岁人口占比在 40%左右。 表表 13：中国香港、中国台湾和新加坡经济人口情况中国香港、中国台湾和新加坡经济人口情况 国家国家/地区地区 中国中国香港香港 中国中国台湾台湾 新加坡新加坡 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 41644.32 25164.40 58056.81 10542.30 2016-2019年CAGR 0.85% 2.37% 2.53% 1.96% 2021

117、-2025年CAGR 4.21% 4.39% 3.86% 5.25% 2021 年总人口（百万人）年总人口（百万人） 7.54 23.56 5.69 7,778.19 2017-2021年CAGR 0.51% 0.02% 0.35% 1.07% 13-44 岁人口（百万人） 2.99 10.15 2.36 3661.75 占比 39.64% 43.09% 41.56% 47.08% 数据来源：World Bank，Euromonitor，东北证券（注：人均 GDP 除台湾外均为 2010 不变价美元，台湾为现价台币换算美元得到） 2）零售额稳健，线上零售额稳健，线上零售消费持续提升零售消费持续

118、提升。港台新作为亚洲发达经济体，消费水平稳健，线上化表现良好，渗透率接近世界平均水平。Euromonitor 数据显示，2021 年中国香港、中国台湾、 新加坡零售额同比分别为 8.69%/1.34%/8.69%，其中线上零售额2021 年同比增长均超过 10%，零售消费持续向线上转型。 41 / 80 表表 14：中国中国香港香港、中国、中国台湾台湾和和新加坡零售水平新加坡零售水平 国家国家 香港香港 台湾台湾 新加坡新加坡 全球全球 2021 年零售额（年零售额（$bn） 53.11 103.61 24.61 17433.20 YOY 8.69% 1.34% 8.69% 11.14% 20

119、16-2019年CAGR -0.28% 2.22% 0.62% 3.56% 2021-2025年CAGR 8.83% 5.33% 4.31% 6.14% 线上零售额（线上零售额（$bn） 7.13 16.62 3.98 3,188.33 YOY 11.23% 20.49% 17.57% 23.60% 2016-2019年CAGR 19.60% 9.45% 21.62% 18.89% 2021-2025年CAGR 9.45% 12.14% 12.30% 12.64% 线上零售渗透率 13.43% 16.06% 16.17% 18.29% 数据来源：World Bank，东北证券（销售额换算汇率分

120、别为 1 港币=0.13 美元；1 台币=0.03 美元；1 新元=0.74 美元，后文均使用该汇率） 4.2.2. 消费需求：文娱消费基础良好，盲盒市场快速开拓 1）人均收入维持较高水平，文化消费能力和意愿强。人均收入维持较高水平，文化消费能力和意愿强。疫情前人均 GNI 和文娱支出水平较高且有上升趋势， World Bank 数据显示香港/台湾/新加坡 2019 年人均 GNI 为5.17/2.47/5.83 万美元，同样远超全球平均水平。文娱消费方面，Euromonitor 数据显示，2019 年香港/台湾/新加坡总消费金额分别为 633/895/2326 美元，同样高于世平均水平。 图

121、图 69：港台新人均：港台新人均 GNI（单位：美元）（单位：美元） 图图 70：港台新人均文娱消费支出（单位：美元）：港台新人均文娱消费支出（单位：美元） 数据来源：World Bank，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 2）文化文化同根同源同根同源，内容市场潜力巨大内容市场潜力巨大。港台新总体与国内文化背景相似，有较深的文化基础。根据香港统计局数据，香港 2019 年文化及创意产业增加值约 1.3 亿美元，在香港总 GDP 中占比 4.8%，其中艺术品、古董及工艺品增加值为 1900 万美元。根据韩国文化产业振兴研究院数据，台湾/新加坡文化内容市场规模在 2020 年分

122、别为 162 亿/65 亿美元，预计 2025 年有望达到 189 亿/84 亿美元。 42 / 80 图图 71：中国香港文化产业产值（单位：百万美元）：中国香港文化产业产值（单位：百万美元） 图图 72：中国台湾、新加坡内容市场规模（单位：亿：中国台湾、新加坡内容市场规模（单位：亿美元）美元） 数据来源：香港特区政府2021 年 10 月香港统计月刊 ，东北证券 数据来源：韩国文化振兴产业研究院2021 年海外内容市场报告 ，东北证券 此外，港台新对于此外，港台新对于 IP 授权授权消费同样具备较强偏好消费同样具备较强偏好。根据 Euromonitor 数据，港台新三地 IP 授权玩具市场

123、规模在 2020 年分别达到 1.66 亿/1.72 亿/0.81 亿美元，占玩具市场的 48.3%/49.7%/38.1%，也均超出世界平均水平。 图图 73：港台新港台新授权玩具市场规模（单位：百万美元）授权玩具市场规模（单位：百万美元） 图图 74：港台新港台新授权玩具占玩具市场占比情况授权玩具占玩具市场占比情况 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 3）潮玩市场）潮玩市场稳健稳健，人均消费额度较高，人均消费额度较高。根据 Euromonitor 数据，2019 年香港/台湾/新加坡市场规模为 0.71/1.02/0.67 亿美元，201

124、5-2019 年 CAGR 分别约为2.2%/1.8%/0.4%。人均消费量在 2019 年约合 10/4/12 美元。 43 / 80 图图 75：港台新潮玩市场规模（单位：百万美元）：港台新潮玩市场规模（单位：百万美元） 图图 76：港台新潮玩人均消费额（单位：美元）：港台新潮玩人均消费额（单位：美元） 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 4）盲盒盲盒消费占比持续提升消费占比持续提升，存在一定地区差异，存在一定地区差异。其中，中国台湾过去 5 年占比翻倍提升且仍具备较大发展空间，香港近 5 年也实现超翻倍增长，新加坡至 2020 年占比已

125、达到 17.2%的水平且逐年增长，盲盒产品有望成为这些地区未来潮玩市场的增长动力。 图图 77：港台新潮玩市场盲盒收入占比：港台新潮玩市场盲盒收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 4.2.3. 市场供给：市场格局相对稳定，新兴渠道占比不断提升 1） 市场竞争格局相对市场竞争格局相对稳定稳定。 近年中国香港 CR3 自 2015 年的 35.8%略有上升至 2020年的 39.5%，中国台湾 2020 年 CR3 较 2015 年提高了 6pcts， 新加坡 2020 年 CR3 较2018 年增加约 3pcts，整体格局比较稳固。 44 / 80 图图 78：港台新：港台新玩具

126、玩具市场市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） 数据来源：Euromonitor，东北证券 2）线上）线上电商电商发展迅速，发展迅速，自动售货机有望引领线下渠道变革自动售货机有望引领线下渠道变革。一方面，线上渠道增势一方面，线上渠道增势喜人，喜人，根据 Euromonitor 数据，2015-2019 年港台新线上渠道收入 CAGR 为46%/6%/14%，2020 年线上收入同比增长均高于 90%，线上占比多高于 20%。另一另一方面，方面，线下渠道虽受疫情冲击但仍是主要来源，自动售货机发展趋势较好线下渠道虽受疫情冲击但仍是主要来源，自动售货机发展趋势较好。三地以传统玩具专卖店、

127、百货商城为主， 两渠道占比分别在 30%-50%和 10%-20%的范围左右变化。自动售货机方面，香港和新加坡的该渠道收入 2015-2019 年 CAGR 分别为14%和 7%，由于具有较低的人力成本，可以通过大数据分析不同消费者群体偏好，在部分地区还受到政府政策支持 （如新加坡为达标自动化项目报销80%的项目成本） ，未来有望成为线下增长的重要来源之一。 图图 79：中国香港传统玩具市场重要渠道收入：中国香港传统玩具市场重要渠道收入 图图 80：中国香港传统玩具市场重要渠道收入占比：中国香港传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromoni

128、tor，东北证券 45 / 80 图图 81：中国台湾传统玩具市场重要渠道收入：中国台湾传统玩具市场重要渠道收入 图图 82：中国台湾传统玩具市场重要渠道收入占比：中国台湾传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 图图 83：新加坡传统玩具市场重要渠道收入：新加坡传统玩具市场重要渠道收入 图图 84：新加坡传统玩具市场重要渠道收入占比：新加坡传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 4.3. 东南亚东南亚新兴国家新兴国家：供需处于供需处于快速发

129、展快速发展期，市场潜力巨大期，市场潜力巨大 4.3.1. 宏观环境：经济高增速叠加人口结构优势，消费潜力不断释放 1）国民经济维持高水平增长。国民经济维持高水平增长。World Bank 数据显示，2016-2019 年印度尼西亚/马来西亚/泰国人均 GDP 的 CAGR 超过 3%，零售消费在 2020 年前后也保持着较好的发展趋势，线上渠道实现高速增长，三个国家总零售额 2016-2019 年 CAGR 均高于3%，预计 2021-2025 年 CAGR 将高于 8%，基于经济的快速增长和电商的普及，三国线上零售额 2015-2019 年 CAGR 均超过 35%， 预计 2021-202

130、5 年 CAGR 仍将高于20%。 46 / 80 表表 15：东南亚主要国家经济水平东南亚主要国家经济水平 国家国家 泰国泰国 印度尼西亚印度尼西亚 马来西亚马来西亚 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 6199.19 3756.91 10616.85 10542.30 2016-2019年CAGR 3.21% 3.90% 3.56% 1.96% 2021-2025年CAGR 5.51% 8.30% 7.12% 5.25% 2021 年零售额（年零售额（$bn） 87.13 131.41 55.59 17,433.20 YOY -10.33% -5.53% 9.56% 11.14

131、% 2016-2019年CAGR 3.61% 9.04% 4.52% 3.56% 2021-2025年CAGR 8.26% 15.01% 11.57% 6.14% 线上零售额（线上零售额（$bn） 9.52 37.34 5.18 3,188.33 YOY 19.02% 31.95% 30.57% 23.60% 2016-2019年CAGR 43.53% 80.48% 36.52% 18.89% 2021-2025年CAGR 23.01% 21.61% 25.75% 12.64% 线上渗透率 10.93% 9.31% 28.42% 18.29% 数据来源：World Bank，Euromonit

132、or，东北证券（注：人均 GDP 为 2010 不变价美元） 2） 人口结构呈现年轻化特征人口结构呈现年轻化特征， 具备较高消费潜力具备较高消费潜力。 东南亚地区具备良好的人口结构，年轻人作为潮玩消费的主力占比较高，根据 Euromonitor 数据，印度尼西亚/马来西亚/泰国 13-44 岁人口分别为 2991 万/13736 万/1746 万人，占比均高于 40%。考虑到东南亚地区的人口仍维持一定增长水平， 印度尼西亚/马来西亚/泰国 2017-2021 年人口 CAGR 约 1.1%/0.7%/0.3%，人口红利带来了巨大的消费潜力。 表表 16：东南亚东南亚主要主要国家人口情况国家人口

133、情况 国家国家 泰国泰国 印度尼西亚印度尼西亚 马来西亚马来西亚 全球全球 2021 年总人口（百万人）年总人口（百万人） 69.95 276.36 32.87 7,778.19 2017-2021年CAGR 0.27% 1.09% 0.66% 1.07% 13-44 岁人口（百万人） 29.91 137.36 17.46 3661.75 占比 42.77% 49.70% 53.13% 47.08% 2020年人口抚养比 41.86% 47.49% 44.16% 54.7% 数据来源：World Bank，Euromonitor，东北证券（零售额换算汇率分别为 1 泰铢=0.03 美元；1 印

134、尼盾=0.00007 美元；1 马来币=0.24 美元，后文均使用该汇率） 4.3.2. 市场需求：潮玩消费增速快，本土及周边文化认可度高 1）文娱消费支出随收入增加不断提升。文娱消费支出随收入增加不断提升。World Bank 数据显示，印度尼西亚/马来西亚/泰国 2019 年人均 GNI 分别约 0.4 万/1.1 万/0.7 万美元， 2015-2019 年 CAGR 超过5%。疫情缓解推动国民收入和文娱支出好转并恢复快速发展。Euromonitor 数据显示，三国文娱支出 2015-2019 年 CAGR 均高于 5%，2019 年绝对消费支出分别为58/436/238 美元。 47

135、/ 80 图图 85：东南亚主要国家人均：东南亚主要国家人均 GNI（单位：美元）（单位：美元） 图图 86：东南亚主要国家人均文娱消费（单位：美元）：东南亚主要国家人均文娱消费（单位：美元） 数据来源：World Bank，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 2）受亚洲国家文化潮流影响认同度高，受亚洲国家文化潮流影响认同度高，IP 消费处于快速增长期消费处于快速增长期。东南亚积极保护传承自身传统文化，同时重视和周边展开文化产业合作，对东亚文化认可度较高。韩国国际文化交流振兴院数据显示，马来西亚、泰国和印尼的“韩流”消费指标超过平均水平在多个国家中位于高位。此外，三国内容市场

136、预计在未来 5 年也将保持较高速增长，在 2025 年分别达到 101 亿、199 亿和 284 亿美元。 图图 87：多国“韩流”消费指标：多国“韩流”消费指标 图图 88：印马泰印马泰内容市场规模（单位：亿美元）内容市场规模（单位：亿美元） 数据来源：韩国国际文化交流振兴院2021 年韩流趋势 ，东北证券 数据来源：韩国文化振兴产业研究院2021 年海外内容市场报告 ，东北证券 同时，东南亚三国同时，东南亚三国授权玩具市场授权玩具市场也也增速较快，总体规模和人均消费均有进一步扩展增速较快，总体规模和人均消费均有进一步扩展空间。空间。东南亚主要国家授权市场规模在过去的 5-10 年实现了较快

137、增长，年同比增速最高可达 20%，人均消费额有较大上升潜力，其中泰国预计 2017-2022 年 CAGR 超过 7%。 48 / 80 图图 89：印马泰印马泰授权玩具市场规模（单位：百万美元）授权玩具市场规模（单位：百万美元） 图图 90：印马泰印马泰授权玩具占玩具市场占比情况授权玩具占玩具市场占比情况 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 3）潮玩市场）潮玩市场处于成长期，处于成长期，人均消费人均消费有较有较大上升空间大上升空间。根据 Euromonitor 数据，2019年印度尼西亚/马来西亚/泰国市场规模约 1.20/0.69/1.8

138、2 亿美元，同比增长超过 5%，2015-2019年五年CAGR约在5%-8%范围内。 人均消费量在2019年分别为0.4/2.1/2.6美元，2015-2019 年 CAGR 约 5%/4%/8%。随着经济水平和支付能力的不断提高，预计未来整体市场规模及人均消费水平都将有较大提升空间。 图图 91：印马泰印马泰潮玩市场规模（单位：百万美元）潮玩市场规模（单位：百万美元） 图图 92：印马泰印马泰潮玩市场人均消费（单位：美元）潮玩市场人均消费（单位：美元） 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 4）盲盒盲盒目前占比较低，目前占比较低，预计预计随

139、收入水平提升潜力巨大随收入水平提升潜力巨大。根据 Euromonitor 数据，印度尼西亚/马来西亚/泰国 2020 年潮玩市场中盲盒消费占比逆势增长,分别达到4.7%/2.8%/4.0%。考虑到东南亚地区较低的人均收入水平，预计随着人均收入水平的提高，未来东南亚国家在盲盒消费意愿上持续提升的空间。 49 / 80 图图 93：印马泰印马泰潮玩市场盲盒收入占比潮玩市场盲盒收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 4.3.3. 市场供给：竞争格局尚处早期，线上渠道发展迅速 1） 行业集中度较低， 龙头公司尚未显现。行业集中度较低， 龙头公司尚未显现。 2020 年三个东南亚国家潮玩市

140、场 CR3 数值较小，整体低于 30%，无论是国内公司出海或是本土潮玩公司都仍有较大机会。 图图 94：印马泰印马泰玩具玩具市场市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） 数据来源：Euromonitor，东北证券 2） 线上渠道强势增长。线上渠道强势增长。 伴随近几年东南亚市场电商的快速崛起， 潮玩销售渠道开始伴随近几年东南亚市场电商的快速崛起， 潮玩销售渠道开始向线上倾斜向线上倾斜。2015-2019 年线上渠道收入 CAGR 高于 50%，疫情封锁进一步助推线下渠道发展，2020 年同比增长高于 150%。但总体上看，但总体上看，线下渠道尤其是传统玩具线下渠道尤其是传统玩具专卖店以

141、及百货商城仍是业务开展的主要载体，包含超市、便利店等的杂货店渠道专卖店以及百货商城仍是业务开展的主要载体，包含超市、便利店等的杂货店渠道发展相对较快。发展相对较快。印度尼西亚/马来西亚/泰国玩具专卖店和百货商城渠道占比分别在48-60%和 10-30%范围左右， 其中线下传统玩具专卖店近两年都保持在 1.5 亿美元以上，2015-2019 年 CAGR 为 7%/3%/8%。 50 / 80 图图 95：印度尼西亚传统玩具市场重要渠道收入：印度尼西亚传统玩具市场重要渠道收入 图图 96：印度尼西亚传统玩具市场重要渠道收入占比：印度尼西亚传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonit

142、or，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 图图 97：马来西亚传统玩具市场重要渠道收入：马来西亚传统玩具市场重要渠道收入 图图 98：马来西亚传统玩具市场重要渠道收入占比：马来西亚传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 图图 99：泰国传统玩具市场重要渠道收入：泰国传统玩具市场重要渠道收入 图图 100：泰国传统玩具市场重要渠道收入占比：泰国传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 4.4. 澳欧澳欧发达国家发达国家：盲盒盲

143、盒带动潮玩带动潮玩市场市场增长增长，渠道变革亮眼，渠道变革亮眼 4.4.1. 宏观环境：发达经济环境为零售业提供强力支持 51 / 80 1）经济发达经济发达，人口总体偏老龄化人口总体偏老龄化。作为主要的发达国家，欧美人均 GDP 水平均在3 万美元以上，且保持较为稳定的水平。人口结构上以老龄化为主要特点，根据Euromonitor 数据，四个国家 2017-2021 年人口 CAGR 在 0.2%-1%之间，13-44 岁人口在 1-3 千万范围左右，占比 30-40%左右，65 岁以上人口占比超过 10%，预计未来玩具市场玩家将推出更多以成人为中心的玩具来扩大消费者基础。 表表 17：澳洲

144、：澳洲&欧洲欧洲主要发达国家经济人口情况主要发达国家经济人口情况 国家国家 澳大利亚澳大利亚 法国法国 德国德国 英国英国 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 58020.45 35765.38 41259.18 41811.36 10542.30 2016-2019年CAGR 0.86% 1.73% 1.30% 0.83% 1.96% 2021-2025年CAGR 4.76% 3.79% 4.68% 5.46% 5.25% 2021 年总人口（百万人）年总人口（百万人） 25.74 65.24 83.19 67.13 7,778.19 2017-2021年CAGR 1.14% 0

145、.23% 0.20% 0.48% 1.07% 13-44 岁人口（百万人） 11.03 24.95 30.81 26.92 3661.75 占比 42.86% 38.24% 37.04% 40.10% 47.08% 65 岁以上人口（百万人） 4.33 13.66 18.27 12.61 753.53 占比 16.82% 20.94% 21.96% 18.79% 9.72% 数据来源：World Bank，Euromonitor，东北证券（注：人均 GDP 为 2010 不变价美元） 2） 零售） 零售业成熟发展水平高， 线上销售渠道快速发展业成熟发展水平高， 线上销售渠道快速发展。 欧美发达

146、国家零售额水平较高，发展态势较好承压能力强，除法国外在 2020 年均实现同比增长。2016-2019 年四个国家国 CAGR 在 1%-4.5%范围，预计 2021-2025 年 CAGR 均超过 3%。主要国家的零售消费也在积极进行向线上渗透， 2016-2019 年 CAGR 多在 10%以上， 预计 2021-2025 年 CAGR 均超过 8%。 表表 18：澳洲：澳洲&欧洲欧洲主要发达国家零售水平主要发达国家零售水平 国家国家 澳大利亚澳大利亚 法国法国 德国德国 英国英国 全球全球 2021 年零售额（年零售额（$bn） 239.75 548.28 653.46 567.67 1

147、7433.20 YOY 4.29% 3.88% 2.50% 6.99% 11.14% 2016-2019年CAGR 3.70% 2.12% 2.62% 2.18% 3.56% 2021-2025年CAGR 3.81% 3.02% 3.47% 4.08% 6.14% 线上零售额（线上零售额（$bn） 44.39 65.58 102.15 155.40 3,188.33 YOY 28.30% 18.30% 16.09% 8.50% 23.60% 2016-2019年CAGR 15.88% 12.06% 9.83% 10.90% 18.89% 2021-2025年CAGR 9.96% 8.21% 1

148、1.11% 8.26% 12.64% 线上渗透率 18.52% 11.96% 15.63% 27.37% 18.29% 数据来源：World Bank，东北证券（零售额换算汇率分别为 1 澳元=0.75 美元 1 欧元=1.18 美元，1 英镑=1.38 美元，后文均使用该汇率） 4.4.2. 市场需求：成熟潮玩市场具备规模，盲盒消费持续贡献增量 1）国民收入国民收入处于高位，文娱消费不断提升处于高位，文娱消费不断提升。作为领先发达经济体，人均 GNI 水平高整体上升，维持和发展了文娱消费大规模的有效需求。World Bank 数据显示该四个国家 2019 年人均 GNI 超过 4 万美元，2

149、015-2019 年 CAGR 在 2%-5%范围。随着 52 / 80 疫情缓解、宏观政策发挥作用和技术提升等，人均收入有望回升并持续发展，进而影响文娱消费。 Euromonitor 数据显示， 澳法德英四个国家人均文娱消费均处于高位，2020 年分别为 2952/1614/2244/2731 美元，远超于世界平均水平。 图图 101： 澳洲： 澳洲&欧洲主要国家人均欧洲主要国家人均 GNI （单位： 美元）（单位： 美元） 图图 102：澳洲：澳洲&欧洲主要国家人均文娱消费（单位：欧洲主要国家人均文娱消费（单位：美元）美元） 数据来源：World Bank，东北证券 数据来源：Euromo

150、nitor，东北证券 2）多元文化接受度多元文化接受度较高，较高，IP 授权玩具市场空间广阔授权玩具市场空间广阔。四个国家多年以来重视文创产业，为其持续发展提供了全方面的保障，而其对于亚洲文化好奇也推动了近年来亚洲文化产品的出海和蓬勃发展。2018 年，25 年来好莱坞首部全亚裔电影摘金奇缘票房大卖，上映首周登上欧美票房榜首。同样根据 YouTube 数据显示，早年出海国产剧还珠格格 三国演义 西游记总播放量达到千万级，其中西游记全集总播放量 6115 万，平均每集总播放量 344.6 万。此外，根据韩国文化振兴产业研究院数据， 2020 年澳法德英四个国家文化内容市场规模分别在 315/68

151、0/999/971 亿美元，预计 2020-2025 年 CAGR 在 4%-6%范围。 图图 103： 摘金奇缘获得海外地区用户好评摘金奇缘获得海外地区用户好评 图图 104：澳洲：澳洲&欧洲主要国家内容市场规模（单位：欧洲主要国家内容市场规模（单位：亿美元）亿美元） 数据来源：IMDb，东北证券 数据来源：韩国文化振兴产业研究院2021 年海外内容市场报告 ，东北证券 庞大的授权玩具消费需求具有相对稳定的发展趋势。庞大的授权玩具消费需求具有相对稳定的发展趋势。疫情拉动授权玩具需求增长， 53 / 80 澳法德英四国 2020 年同比增长超过 3%，其中英国表现突出达到 12 亿美元，总体规

152、模处于突出水平。 图图 105：澳洲澳洲&欧洲欧洲授权玩具市场规模（单位：百万授权玩具市场规模（单位：百万美元）美元） 图图 106：澳洲澳洲&欧洲欧洲授权玩具占玩具市场占比情况授权玩具占玩具市场占比情况 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 3）高成熟度的高成熟度的潮玩市场潮玩市场具备较大的市场规模，人均消费额保持在较高水平具备较大的市场规模，人均消费额保持在较高水平。根据Euromonitor 数据显示，2019 年澳大利亚/法国/德国/英国潮玩市场规模分别为2.11/8.74/9.19/10.91 亿美元。各国消费者对潮玩购买力强，201

153、9 年四个国家潮玩人均消费量在 8-16 美元范围，2015-2019 年西欧三国 CAGR 约在 1%-5%范围。 图图 107： 澳洲澳洲&欧洲欧洲潮玩市场规模 （单位： 百万美元）潮玩市场规模 （单位： 百万美元） 图图 108：澳洲澳洲&欧洲欧洲潮玩人均消费额（单位：美元）潮玩人均消费额（单位：美元） 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 4）盲盒）盲盒商业模式验证商业模式验证，消费占比消费占比增长迅速。增长迅速。盲盒占市场渗透率处于世界前列，预计仍将有较好发展。2019 年四个国家盲盒收入在 2 千万-2 亿美元左右，2015-201

154、9 年CAGR 多高于 10%，2020 年多实现同比增长，盲盒占潮玩总收入高于 12%，我们认为这与 Giochi Preziosi、MGA（LOL Surprise） 、Shopkins、Moose Toys（推出产品Treasure X Aliens，澳大利亚国内） 、Woolworths（推出产品 Lion King Ooshies 系列，澳大利亚国内）在盲盒产品方面的开发与销售有关。 54 / 80 图图 109：澳洲澳洲&欧洲欧洲潮玩市场盲盒收入占比潮玩市场盲盒收入占比 图图 110：MGA 旗下旗下 LOL Surprise 产品产品 数据来源：Euromonitor，东北证券

155、数据来源：MGA，东北证券 4.4.3. 市场供给：新品牌仍有空间，线上扩张线下积极寻求变革 1）龙头市占率有限，新品牌仍有竞争空间。龙头市占率有限，新品牌仍有竞争空间。根据 Euromonitor 数据，2020 年欧美四个国家玩具市场 CR3 均低于 40%， 市场总体处于相较分散的竞争格局， 有利于新品牌的进入和发展。 图图 111：澳洲澳洲&欧洲欧洲玩具玩具市场市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） 数据来源：Euromonitor，东北证券 2）线上渠道占比迅速提升，线下模式积极寻求线上渠道占比迅速提升，线下模式积极寻求数字化转型数字化转型。一方面，线上渠道持续一方面，线上

156、渠道持续渗透，渗透，欧洲和澳洲线上渠道整体起步较早，根据 Euromonitor 数据，2015-2019 年四国 CAGR 在 2-12%， 2020 年受疫情印象占比持续提升， 特别是在德国和英国已经成为第一大销售渠道。另一方面，另一方面，传统传统渠道仍是销售收入的重要来源渠道仍是销售收入的重要来源，数字化数字化/便利化便利化成为主要变革方向。成为主要变革方向。这些国家多以杂货商和传统玩具渠道为主，线下首要渠道占比多在 20-30%左右， 近年来逐渐呈现便利化发展趋势， 部分国家供给方通过数字化变革利用新商业模式吸引消费者，例如推出“点击取货”新模式吸引消费者；以及在直销领域利用数字化，英

157、国直销渠道借此在 2020 年同比增长 4.82%；以数字化支付为基础的自动售货机也呈现良好发展趋势，德国自动贩卖机 2015-2019 年收入CAGR 为 7%。 55 / 80 图图 112：澳大利亚传统玩具市：澳大利亚传统玩具市场重要渠道收入场重要渠道收入 图图 113：澳大利亚传统玩具市场重要渠道收入占比：澳大利亚传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 图图 114：法国传统玩具市场重要渠道收入：法国传统玩具市场重要渠道收入 图图 115：法国传统玩具市场重要渠道收入占比：法国传统玩具市场重要渠道收入占比 数

158、据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 图图 116：德国传统玩具市场重要渠道收入：德国传统玩具市场重要渠道收入 图图 117：德国传统玩具市场重要渠道收入占比：德国传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 56 / 80 图图 118：英国传统玩具市场重要渠道收入：英国传统玩具市场重要渠道收入 图图 119：英国传统玩具市场重要渠道收入占比：英国传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 4.5.

159、北美北美发达国家发达国家：文娱消费需求与消费能力突出，：文娱消费需求与消费能力突出，市场市场空间广阔空间广阔 4.5.1. 宏观环境：国民经济整体运行稳健，线上零售发展趋势向好 1）经济发展水平领先，地区年轻人群经济发展水平领先，地区年轻人群具备一定规模具备一定规模。美国和加拿大的人均 GDP 水平超过 4 万美元，年轻人口总体较多，根据 Euromonitor 数据，美国/加拿大 2017-2021 年人口 CAGR 分别为 0.44%/ 1.12%左右，13-44 岁人口分别为 1.4 亿/2 千万，占比 40%以上，65 岁以上人口占比超过 10%。 表表 19：北美北美发达国家发达国家

160、经济人口情况经济人口情况 国家国家 美国美国 加拿大加拿大 全球全球 2020 年人均年人均 GDP（$） 58559.67 42108.17 10542.30 2016-2019年CAGR 1.95% 1.08% 1.96% 2021-2025年CAGR 5.80% 4.82% 5.25% 2021 年总人口（百万人）年总人口（百万人） 332.39 38.21 7,778.19 2017-2021年CAGR 0.44% 1.12% 1.07% 13-44 岁人口（百万人） 140.61 15.88 3661.75 占比 42.30% 41.55% 47.08% 65 岁以上人口（百万人）

161、57.61 7.05 753.53 占比 17.33% 18.45% 9.72% 数据来源：World Bank，Euromonitor，东北证券（注：人均 GDP 均为 2010 不变价美元） 2） 零售） 零售格局格局持续演变持续演变， 电商渠道实现高速发展， 电商渠道实现高速发展。 疫情提速线上渠道发展， 2016-2019年两国零售总额 CAGR 在 3%-4%范围左右，预计 2021-2025 年 CAGR 达到 4.7%以上，其中线上零售额在 2016-2019 年的 CAGR 均在 10%以上，预计 2021-2025 年CAGR 均超过 9%，线上零售渗透率均高于世界平均水平。

162、 57 / 80 表表 20：北美北美发达国家发达国家零售业概况零售业概况 国家国家 美国美国 加拿大加拿大 全球全球 2021 年零售额（年零售额（$bn） 3817.89 411.83 17433.20 YOY 10.47% 9.93% 11.14% 2016-2019年CAGR 2.91% 4.15% 3.56% 2021-2025年CAGR 4.73% 4.75% 6.14% 2021 年年线上零售额（线上零售额（$bn） 787.47 80.74 3,188.33 YOY 19.31% 29.70% 23.60% 2016-2019年CAGR 14.23% 22.11% 18.89%

163、 2021-2025年CAGR 9.36% 10.07% 12.64% 线上零售渗透率 20.63% 19.60% 18.29% 数据来源：World Bank，东北证券（注：零售额换算汇率为 1 加元=0.8 美元，后文均使用该汇率） 4.5.2. 市场需求：潮玩消费规模突出，盲盒占比提升显著 1）较高的国民收入支撑了人均文娱消费的增长较高的国民收入支撑了人均文娱消费的增长。虽然在 2020 年受疫情冲击出现一定下滑，但两国国民收入和人均文娱消费仍处于较高水平。World Bank 数据显示北美两国近年人均 GNI 维持在 4 万美元的水平以上，2015-2019 年 CAGR 在 2%-3

164、%范围左右， Euromonitor 数据显示， 2019 年两国文娱消费分别为 3852 美元和 2172 美元，远超全球平均水平。 图图 120：北美主要国家人均：北美主要国家人均 GNI（单位：美元）（单位：美元） 图图 121：北美主要国家人均文娱消费（单位：美元）：北美主要国家人均文娱消费（单位：美元） 数据来源：World Bank，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 2） 移民文化构成了多元文化发展基础移民文化构成了多元文化发展基础， 潮玩潮玩消费规模突出消费规模突出。 根据日本动画产业协会数据，加拿大和美国多年以来在“日本对外签订动画和游戏授权合约数”榜单上排

165、名靠前，尤其是美国在 2017-2020 年均位于榜单第一，2020 年合约数为 474 个，同比上升 62.3%，加拿大在 2020 年合约数为 450 个，排名第二，同比上升 127.3%。此外，根据韩国文化振兴产业研究院数据显示，2020 年美加两国内容市场规模分别在 544 亿美元和 8446 亿美元，预计 2020-2025 年 CAGR 约 5%。 58 / 80 图图 122：日本与日本与其他国家其他国家动画与游戏授权协议数量动画与游戏授权协议数量 图图 123：北美内容市场规模（单位：亿美元）：北美内容市场规模（单位：亿美元） 数据来源：日本动画产业协会，东北证券 数据来源：韩

166、国文化振兴产业研究院2021 年海外内容市场报告 ，东北证券 与此同时，北美两国与此同时，北美两国授权玩具市场规模表现突出，呈现稳健增长态势。授权玩具市场规模表现突出，呈现稳健增长态势。加拿大和美国的授权玩具市场发展趋势相似，2015-2019 年 CAGR 高于 3%，2020 年市场规模分别约达 5 亿和 90 亿美元，同时北美授权玩具人均消费水平在不同区域中排名首位，超过 20 美元，居民消费意愿高，消费能力强。 图图 124：北美北美授权玩具市场规模（单位：百万美元）授权玩具市场规模（单位：百万美元） 图图 125：北美北美授权玩具占玩具市场占比情况授权玩具占玩具市场占比情况 数据来源

167、：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 3） 美国美国潮玩市场潮玩市场规模与人均消费额规模与人均消费额均均保持在较高水平保持在较高水平。 Euromonitor 数据显示， 2019年加拿大/美国市场规模约 3.44/81.79 亿美元，2015-2019 年 CAGR 约 1.2%/5.8%， 2020 年同比增长 0.7%/4.6%。2019 年两国潮玩人均消费量分别为 9.1/24.8 美元，两国人均潮玩消费能力也处于高位。 59 / 80 图图 126：北美北美潮玩市场规模（单位：百万美元）潮玩市场规模（单位：百万美元） 图图 127：北美北美潮

168、玩人均消费额（单位：美元）潮玩人均消费额（单位：美元） 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 4） 盲盒在潮玩市场中表现突出。） 盲盒在潮玩市场中表现突出。 北美两国潮玩市场中盲盒占比同样领先整体其他国家和地区。2020 年美国和加拿大盲盒占潮玩收入比分别为 19.5%和 12.5%，主要得益于 MGA 的 LOL Surprise 以及 Hasbro 和 FUNKO 的相应系列产品的强劲市场表现。 图图 128：北美北美发达国家发达国家潮玩市场盲盒收入占比潮玩市场盲盒收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 4.5.3. 市场供给

169、：市场竞争格局为新进入厂商提供机会，线上渠道跃居主导 1）龙头市占率有限龙头市占率有限，新，新玩具仍具备玩具仍具备进入发展进入发展空间空间。Euromonitor 数据显示，2020 年北美两国玩具市场 CR3 市占率同样低于 40%， 市场格局总体较为分散， 考虑到北美巨大的市场空间，新玩家的进入仍具备广阔空间。 60 / 80 图图 129：北美北美玩具玩具市场市场 2020 年年 CR3（单位：（单位：%） 数据来源：Euromonitor，东北证券 2） 电商渠道成为电商渠道成为主要渠道主要渠道， 线下仍是重要的消费场合。， 线下仍是重要的消费场合。 疫情带动原有的线上渠道进一步发展，

170、根据 Euromonitor 数据，2015-2019 年加拿大/美国线上收入 CAGR 分别为 12%/15%，2020 年线上渠道收入同比增长 47%/30%，达到约 7 亿/97 亿美元，线上收入占比分别多高于 30%，同比增长 36%/20%，成为两国第一大销售渠道。方便方便快捷且性价比较高的线下渠道发展较好快捷且性价比较高的线下渠道发展较好，在总收入中占有重要地位。，在总收入中占有重要地位。加拿大和美国超大型商超呈现出较好的发展态势，2015-2019 年收入 CAGR 分别为 5%/2%，2020年同比增长 9%/12%，收入达到 4 亿/93 亿美元，占比约 22%/34%，这与

171、超大型商超较多开展类似于“黑色星期五”的折扣活动以及消费者在疫情期间更频繁地进入杂货商城购买生活必需品和使用商家提供的配送服务有关。 图图 130：加拿大加拿大传统玩具市场重要渠道收入传统玩具市场重要渠道收入 图图 131：加拿大加拿大传统玩具市场重要渠道收入占比传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来源：Euromonitor，东北证券 61 / 80 图图 132：美国美国传统玩具市场重要渠道收入传统玩具市场重要渠道收入 图图 133：美国美国传统玩具市场重要渠道收入占比传统玩具市场重要渠道收入占比 数据来源：Euromonitor，东北证券 数据来

172、源：Euromonitor，东北证券 5. 附录附录 2：以万代以万代南梦宫南梦宫为例为例复盘出海复盘出海“产品“产品+渠道渠道+营销”制营销”制胜之道胜之道 万代如何开拓海外市场？万代如何开拓海外市场？为解决因 2005 年万代和南梦宫合并后的业务协调不善而产生的五年营收持续下跌的停滞危机，万代南梦宫于 2010 年 4 月“重启”计划，目标转型成为 IP 轴战略下的全球娱乐集团，在产品、渠道、营销多维度发力，并深度探索海外综合文娱市场，从而迎来将近 10 年的黄金增长期。 图图 134：万代南梦宫：万代南梦宫 IP 轴战略轴战略 图图 135：万代南梦宫万代南梦宫 2018-2021 年年

173、中期战略中期战略 数据来源：公司官网，东北证券 数据来源：公司官网，东北证券 特别地， 在在 2018-2021 年的中期战略中， 万代南梦宫定义中国为重点海外发展区域，年的中期战略中， 万代南梦宫定义中国为重点海外发展区域，同步发展全球同步发展全球 IP 业务。业务。对于中国，万代南梦宫核心策略是通过建立海外子公司、提升对万代南梦宫日本 IP 的认知、加速孵化中国原创 IP 进驻中国市场。其最终目标是通过建立“本地生产本地消费”的模式，在 ALL BANDAI NAMCO 概念下“成长为中国第一大娱乐公司” 。 在其他海外市场中， 万代南梦宫则是重点发力拓宽销售渠 62 / 80 道，同时加

174、强 IP 意识，建立 ALL BANDAI NAMCO 概念。本文将从产品、渠道、营销三个维度去探讨万代南梦宫的出海策略。 表表 21：万代南梦宫海外子公司成立时间一览：万代南梦宫海外子公司成立时间一览 地区地区 事件事件 美洲美洲 2006 年 1 月，成立美国地区控股公司 NAMCO BANDAI 控股公司，重组其子公司； 2009 年 12 月，墨西哥万代公司成立； 欧洲欧洲 2006 年 9 月，万代收购 CCP 公司（冰岛）并将其设为子公司； 2007 年 1 月，在欧洲地区成立区域控股公司 NAMCO 和控股公司英国 LTD，重组其运营公司； 2016 年 4 月，AmuseLan

175、tis Europe S.A.S 在法国成立，作为从日本推出内容的基地，以欧洲的动画相关产品为中心； 2019 年 9 月，BANDAI NAMCO Mobile SL 在西班牙成立，负责欧洲和美洲移动内容的开发、运营和营销； 亚洲亚洲 2008 年 2 月，万代南梦宫亚洲 PTE.LTD 在新加坡成立； 2008 年 4 月，BANDAI（深圳）CO.LTD 中国成立; 2013 年 3 月，NAMCO BANDAI Studio Inc. 在新加坡和加拿大设立海外子公司； 2014 年 10 月，于印度尼西亚成立 PT 万代南梦宫公司； 2015 年 1 月，万代南梦宫（上海）有限公司成立

176、； 2015 年 10 月，于印度成立 BANDAI NAMCO INDIA PL.； 2017 年 12 月，在中国成立万代南梦宫控股有限公司； 2019 年 1 月，万代于中国上海建立玩具业务、娱乐业务和知识产权创造业务基地； 2019 年 10 月， 水沙万代南梦宫 （上海） 有限公司 由万代南宫梦股份有限公司和株式会社集英社 （SHUEISHA Inc.）共同投资成立； 数据来源：公司财报，东北证券 5.1. 产品端：产品端：因地制宜因地制宜+孵化海外原创孵化海外原创 IP，深度挖掘海外文化元素，深度挖掘海外文化元素 万代南梦宫作为以打造 IP 为战略核心的综合性泛娱乐集团， 在海外产

177、品战略推进过程中，我们认为有以下特点：1）针对地区消费人群特点，设计相匹配的运营打法；针对地区消费人群特点，设计相匹配的运营打法；2）积极推进已有热门）积极推进已有热门 IP 海外本土化，加强与海外品牌的联动合作；海外本土化，加强与海外品牌的联动合作；3）汲取海外文）汲取海外文化元素，孵化海外原创化元素，孵化海外原创 IP。 因地制宜因地制宜不同地区差异化运营，破解核心用户消费逻辑不同地区差异化运营，破解核心用户消费逻辑 为扩大集团在海外潮玩、游戏等泛娱乐市场影响力，万代南梦宫针对不同国家的消万代南梦宫针对不同国家的消费特点和市场前景设计了相应的发展路径费特点和市场前景设计了相应的发展路径。1

178、) 针对亚洲地区市场，针对亚洲地区市场，以中国为例：中国 Z 世代群体已超 3 亿，人口数量庞大，增速迅猛，影响力不断提升。从消费偏好来看， Z 世代在兴趣爱好、 消费习惯上的特性与泛娱乐消费 IP 驱动、“种草式消费” 、线上线下结合推广等商业模式契合。该群体以“兴趣悦己、精神力量”为其主要消费逻辑，在二次元文化圈、手账圈等小众文化圈层中举重若轻，已成为泛娱乐消费领域核心群体。 63 / 80 图图 136：2016-2020 年中国年中国 Z 世代用户规模世代用户规模 图图 137：Z 世代群体标签世代群体标签 数据来源：库润数据，东北证券 数据来源：McKinsey & Company，

179、东北证券 中日地缘位置相近、 文化特征相似， 青少年更易接受小众 ACG 文化影响， 中国二次元等亚文化普及率相对较高，2019 年中国泛二次元用户规模已达 3.9 亿人，基本完成 Z 世代二次元文化全覆盖。这部分群体同样具备强劲的消费潜力。根据腾讯消费者白皮书数据，中国 Z 世代群体每月可支配收入达 3,501 元，远高于全国居民月人均可支配收入 2,352 元。 图图 138：2015-2019 年中国泛二次元用户规模增长图年中国泛二次元用户规模增长图 图图 139：Z 世代日常消费金额分布（世代日常消费金额分布（2019 年年实际花实际花费费） 数据来源：艾瑞咨询，东北证券 数据来源：E

180、cho 调研 2018 年 12 月，东北证券 因此，万代南梦宫初入中国市场时，观察中国 Z 世代核心圈层特点，切入 ACG 文化圈层， 以日系经典 IP 手游合作为突破口， 重点选择 火影忍者手游 、 航海王 启航等回合制 RPG 游戏，以二次元热门 IP 作为进驻亚洲海外市场的先锋产品，早期营收以热门 IP 动漫手办、二次元联营手游为主。 64 / 80 表表 22：公司早期进入中国市场产品介绍：公司早期进入中国市场产品介绍 产品名称产品名称 产品示意产品示意 产品介绍产品介绍 太鼓达人太鼓达人 太鼓达人是由日本南梦宫（NAMCO）2001 年 2 月发售的一款打击类音乐游戏，以日本传统乐

181、器“太鼓”为主体，玩家通过敲击太鼓来完成乐曲的创作。这款游戏也曾在中国掀起火热狂潮，成为众多 80、90 后朋友们的经典回忆。多年来一直保持着超高人气，风靡全球。 火影忍者手游火影忍者手游 火影忍者手游是一款由万代南梦宫授权、腾讯自主研发的正版格斗手游， ，该作于2016 年 5 月 19 日正式公测。100%原著剧情的还原，配合 CG 级华丽技能的表现，让喜爱火影动漫的玩家，体验到多角色的剧情人物扮演，酣畅淋漓的格斗体验让玩家重新点燃火之意志。 航海王航海王 启航启航 航海王 启航为中国大陆首款 ONE PIECE 官方授权的手机游戏，由 DeNA 中国与万代南梦宫游戏共同研发打造。首创紧张

182、刺激的动作即时操作类玩法，原著知名角色悉数登场，共同驰骋伟大航路，走向成为海盗王的荣耀之路。2015 年 1 月 23日， 航海王 启航正式通过腾讯应用宝独家抢号。 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 2）针对欧美地区市场：）针对欧美地区市场：从美国泛娱乐市场 IP 消费角度而言，美日文化差异较大，美市场中已有迪士尼、漫威等高成熟度 IP，本地 IP 授权商优势显著。根据 License Global 报告，2021 年度全球十大顶级 IP 授权商中，美国公司占比高达 80%，有包括迪士尼、孩之宝、meredith 在内的全球大型 IP 授权公司，从玩具、影像、媒体等全方位囊括美国文娱消费领域

183、。 图图 140：2021 年全球十大授权商排行年全球十大授权商排行 数据来源：License Global，东北证券 与此同时，从美国游戏市场偏好而言，美移动游戏市场用户画像表现强休闲性和策略性，一方面，游戏类型以非联网单机娱乐游戏为主，本地开发团队在热门游戏下载排行中占据半壁江山， 热衷 “消除+建造” 类移动游戏， 另一方面， 根据 AppAnnie统计，凭借强大的整体手游用户基数和出色的玩家付费能力，美国已成为全球最发达 SLG 游戏消费市场，北美营收将近 20 亿美元，下载与收入总量远超他国市场，而日本开发团队擅长的日式 RPG 游戏以角色扮演、 强剧情分支为其主要卖点， 在以休闲、

184、策略类为用户主要消费对象的美国市场中缺乏发展动能。 65 / 80 图图 141：美国热门游戏下载排行：美国热门游戏下载排行 图图 142：美国热门游戏用户支出排行美国热门游戏用户支出排行 数据来源：AppAnnie，东北证券 注：统计时间为 2022 年 2 月 9 日-15 日； 数据来源：AppAnnie，东北证券 注：统计时间为 2022 年 2 月 9 日-15 日； 图图 143：2019 年全球年全球 SLG 游戏主要国家营收游戏主要国家营收 图图 144：2019 年度年度 SLG 游戏市场收入分布游戏市场收入分布 数据来源：AppAnnie，东北证券 数据来源：AppAnni

185、e，东北证券 因此，万代南梦宫先发高达、 “超人”等具有英雄主义特点的系列产品，早期销售以机器模型、游戏设备为主，逐步过渡到联动欧美 IP 进行模型设计与生产。万代南梦宫 （欧美） 也重视用户游戏偏好， 转入深耕欧美原创 IP 下的 SLG/AVG 游戏， 如 小小噩梦开发自瑞典， 报复原型为英国惊悚故事， 双子幻镜故事背景发生在西维吉尼亚小镇。 66 / 80 图图 145： 小小梦魇： 小小梦魇 2游戏概念图游戏概念图 图图 146： 双子幻镜游戏概念图： 双子幻镜游戏概念图 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 图图 147：万代南梦宫：万代南梦宫 20

186、16-2022 财年全球游戏发行情况财年全球游戏发行情况 数据来源：公司公告，东北证券 联动海外潮玩联动海外潮玩+融合融合海外元素，助力海外元素，助力 IP 持续破圈持续破圈 万代南梦宫在进驻海外市场的过程中，在已有热门 IP 在海外市场的粉丝基础之上，进一步通过以下两种方式推进 IP 的海外破圈： 1）联动海外品牌，年轻势力合力破圈。）联动海外品牌，年轻势力合力破圈。我们注意到，万代南梦宫在选择联动的合作对象时， 往往选择契合年轻化消费、 文化娱乐相关品牌， 契合万代南梦宫产品调性。如：2017 年，推出中国市场限定版太鼓达人月饼；2020 年， “吃豆人”40 周年，万代南梦宫和众多中国本

187、土品牌苏泊尔、及考斯工业等推出系列联名商品，如吃豆人主题家电、吃豆人联名服装等。 67 / 80 表表 23：万代南梦宫旗下：万代南梦宫旗下 IP 部分联名产品介绍部分联名产品介绍 产品名称产品名称 产品示意产品示意 产品介绍产品介绍 安踏安踏 2019 年 10 月，万代南梦宫与安踏推出的#豆你玩儿#联名系列，将吃豆人 IP 与潮流运动服装碰撞结合，把经典引入街头，迈出经典 IP 破圈第一步； Kipling 2020 年 2 月，Kipling 联合“吃豆人”游戏推出了“Kipling 吃豆人”限量系列行李箱、背包及配饰，经典像素印花打破游戏与现实的次元壁，带来满满童趣； New Bala

188、nce 2020 年 4 月，万代南梦宫推出了 PAC-MAN x New Balance 联名款，用“吃豆人”萌趣十足的经典形象和配色设计卫衣、T 恤、跑鞋、潮袜； 蓓尔莫蓓尔莫 2020 年 4 月，蓓尔莫 x PAC-STORE 净妍“吃豆” 联名系列上市，在套装的外包装和产品瓶身的设计中，加入了萌趣十足的吃豆人卡通形象，吃“豆”与吃“痘”的谐音相应，快乐与快乐的跨界碰撞，为顾客带去双倍的美好心情和健康肌肤； ASICS 亚瑟士亚瑟士 2020 年 7 月,万代南梦宫公布与 ASICS 亚瑟士合作的高达联名运动鞋，联名产品已于 7月 24 日发售； PizzaMarzano 2020 年

189、 12 月，PizzaMarzano 定制 PAC-MAN 形象的“缺角”意式 pizza 单品，打造吃豆人阿尔巴比萨、吃豆人牛油果鸡肉沙拉、吃豆人缤纷鲜莓挞（甜品）等产品； gxg jeans 男装男装 2020 年，万代南梦宫合作 gxg jeans 男装推出吃豆人联名格子衬衫、卫衣、牛仔夹克等； 苏泊尔苏泊尔(SUPOR) 2020 年，万代南梦宫与苏泊尔(SUPOR)合作推出吃豆人联名多功能智能蒸汽电饭锅、煎锅、过滤机等家用电器； 耐克耐克 2021 年 9 月，万代南梦宫与耐克滑板鞋（NIKE SB）系列再度展开合作，携手推出联名特别款 QMSV，在还原高达机甲配色的基础上，又增添了

190、时尚潮流运动符号，机体上印制了NIKE SBLOGO，凸显品牌联动特色属性 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 2）加速海外文化）加速海外文化融合融合+上新本土限定周上新本土限定周边边。比如万代南梦宫于 2019 年推出“机动战士高达”中国大陆市场限定的“十二生肖高达亥猪” ；万代欧美于 2021 年 10 月推出美国市场限定周边 ENTRY GRADE RX-78-2US GUNDAM，将美国星旗等文化元素与高达模型巧妙融合。 68 / 80 图图 148：高达中国市场限定“十二生肖高达亥猪”：高达中国市场限定“十二生肖高达亥猪” 图图 149：高达美国市场限定周边：高达美国市场限定周边 数

191、据来源：万代南梦宫官网，东北证券 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 万代南梦宫同样也同海外优质 IP 合作，一同推出泛娱乐周边，比如万代南梦宫（中国）参与制作销售中国动画大电影哪吒：魔童降世手办周边；2021 年 9 月，万代南梦宫（美国）联动漫威宇宙推出蜘蛛侠：英雄无归蜘蛛战衣 S.H.Figuarts。 图图 150： 万代： 万代 S.H.Figuarts 系列联动 系列联动 哪吒之魔童降哪吒之魔童降世世主角哪吒和敖丙人偶手办主角哪吒和敖丙人偶手办 图图 151：万代：万代 S.H.Figuarts 系列联动蜘蛛侠：英雄系列联动蜘蛛侠：英雄无归蜘蛛战衣无归蜘蛛战衣 数据来源：万代南梦宫

192、微博，东北证券 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 3） 孵化融合海外元素的原创） 孵化融合海外元素的原创 IP。 比如万代南梦宫(上海)与中国上海欣雨动画设计有限公司合作，展开暗界神使由概念到小说到动画的泛娱乐闭环，进一步推广该IP 广播剧、网剧、银幕电影、游戏的深度联动；万代南梦宫（美国）孵化小小梦魇 、 双子幻镜等西方背景原创 IP。 69 / 80 表表 24：万代南梦宫部分海外原创：万代南梦宫部分海外原创 IP IP 名称名称 IP 介绍介绍 暗界神使暗界神使 暗界神使是万代南梦宫（中国）推出的首个中国 IP，改编自火红森林创作的同名小说作品，2020 年12 月 25 日起在爱奇艺

193、、bilibili、Youku、腾讯视频、芒果 TV 平台正版播出；讲述了主人公姜爻为寻找失踪的友人，被神秘黑影盯上卷入连环事件的故事。 猫先动的手猫先动的手 猫先动的手！ 是由上海绘之刃文化创意有限公司制作，由万代南宫梦出品的一部搞笑、日常、少女、励志动画。于 2022 年 1 月 19 日开始在 bilibili 上播出，共 15 集。 火星西路火星西路 7 号号 火星西路 7 号是由 bilibili，万代南梦宫，雷川文化联合出品制作的原创作品。 火星西路 7 号的故事围绕火星低保户漫画家李哈去地球领奖展开，讲述其在星际穿越中遇到的种种奇异事件。 标准规格战士标准规格战士 标准规格战士

194、是企鹅影视出品， 万代南梦宫承制的作品，2021 腾讯视频动漫年度发布会标准规格战士预告。 小小梦魇小小梦魇 小小梦魇系列是一款由 Tarsier Studios 开发并由万代南梦宫（欧美）娱乐发行的解谜平台恐怖冒险游戏，游戏因其气氛、画质和音效渲染深受恐怖解谜游戏爱好者喜爱。 报复报复 报复是万代南梦宫（欧美）发行的一款科幻 FPS 大作，由虚幻 3 引擎打造，将登陆 PC 和次世代主机平台。在该作中，开发商将加入全新的技术元素 Thorskan，即扫面真实世界的环境在游戏中的 3D 世界中重制。 双子幻镜双子幻镜 双子幻镜是一款由 Dontnod 制作万代南梦宫（欧美）发行的冒险类游戏。在

195、游戏中玩家主角 Sam 将重返故乡 Bosswood，而这里早已不再是他的家园归处。 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 图图 152：火星西路火星西路 7 号号 PV 截图截图 图图 153：标准规格战士标准规格战士预告截图预告截图 数据来源：火星西路 7 号官方微博，东北证券 数据来源：腾讯视频，东北证券 5.2. 渠道端：多元销售渠道，积极提升消费者触达渠道端：多元销售渠道，积极提升消费者触达 万代南梦宫以 IP 轴战略为核心，左手玩具模型，右手游戏影像，现已建立起围绕核心 IP 内容制作、玩具零售、动画影像、游戏建模的全产业链组合打法。自 2006 年起，万代南梦宫逐步开展海外市场扩张

196、计划，前期以美国、英国、新加坡市场为起点，目前已陆续在加拿大、中国、西班牙等地建立跨国子公司，进驻欧美、亚洲市场。以中国为例，万代南梦宫以零售起家，现已建立起涵盖线下（零售店铺、合作商超、文化中心等）和线上（天猫旗舰店、哔哩哔哩会员购、京东等主流电商）的全渠道销售网络。 线下渠道：多元渠道布局， “一番赏”带动消费热情线下渠道：多元渠道布局， “一番赏”带动消费热情 70 / 80 1）直营店布局高人流量点位，实现最大程度消费者触达。）直营店布局高人流量点位，实现最大程度消费者触达。目前，万代南梦宫集团在亚洲、欧洲、美洲布局超 1600 家店铺及店位，经营潮玩零售、游艺剧场、体育中心等多项业务

197、。我们以深圳天虹商场和长沙渔湾码头时尚商业广场为例分析万代南梦宫中国线下直营店的开店逻辑。万代南梦宫往往选址于和核心城市中年轻用户聚集的核心商圈，比如深圳店铺选址位于一线城市核心商圈，区域客流量大，用户购买力强，对手办模型等价格弹性低；长沙线下店铺选址毗邻大学城，聚集年轻势力消费动能，对潮玩等新时尚产品接受程度高。 图图 154：万代线下直营店深圳店周边布局：万代线下直营店深圳店周边布局 图图 155：万代线下直营店长沙店周边布局：万代线下直营店长沙店周边布局 数据来源：高德地图，东北证券 数据来源：高德地图，东北证券 2） “一番赏”“一番赏”抽选玩法刺激消费。抽选玩法刺激消费。万代积极引进

198、日本抽选“一番赏”模式，在海外便利店、书店、街机厅等多渠道布局触达消费者。2019 年 10 月，万代南梦宫首次联动沈阳罗森便利店，商品包含大量广受 90 后、00 后年轻消费者欢迎的中日知名IP。在售卖形式上，一番赏以盲盒的形式给到门店，消费者通过购买明信片，抽取兑换券，兑换相应的商品。与盲盒消费相比， “一番赏”更具博弈性，奖池奖券随机排列，抽选结果相差极大，刺激玩家购物热情。 “一番赏”的特性也刺激玩家社媒自发分享、 宣传， 如哔哩哔哩部分一番赏抽选视频播放量高达 120 万+， 增加万代用户粘度及线下活动参与度。 图图 156：万代南梦宫“一番赏”抽选模式：万代南梦宫“一番赏”抽选模式

199、 图图 157： “一番赏”高用户粘度： “一番赏”高用户粘度 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 数据来源：哔哩哔哩，东北证券 71 / 80 目前， “一番赏”选址主要集中在大型便利店、商圈购物楼中心美妆店、书店等人流密集区域，相比直营店模式， “一番赏”具有：1）投入成本低，回报率高，补货效率高： “一番赏”不需开设独立专营店或入驻大型商超，仅需每月提供 3 套新商品到合作门店，场地、人员运营成本低，总部可根据销售情况及时补充、调整商品；2） 可移动性强，低成本试点探针： “一番赏”增加万代品牌营销力度，总部可根据合作门店客流量、IP 偏好、用户画像等销售数据，合理布局线下店铺选址，精准

200、触达消费者需求。 3）加速）加速特定特定 IP：机动战士高达的业务发展。机动战士高达的业务发展。万代不断推进高达中国项目，自 2021年 4 月以来，万代在上海金桥安装了真人大小的自由高达雕像。当雕像向公众开放时，同时推出了人物和塑料模型，并在上海开设了高达旗舰店。同时在高达中国项目中联合罗森等建立线下商城，拓宽高达的销售渠道，提高中国消费者对高达的认知。在北美地区，万代南梦宫不断拓展高达的销售渠道。截至 2020 年 5 月，高达塑料模型在 Target 等大型零售商经营的约 3000 家商店有售。 图图 158：高达中国项目高达中国项目：上海：上海高达玩具模型店高达玩具模型店&上海上海罗森

201、高达罗森高达 AEED 主题店主题店 图图 159：Target 商城中的高达模型商城中的高达模型 数据来源：高达中国计划微博，东北证券 数据来源：Target 官网，东北证券 4）游乐设施事业：游乐设施事业：2018 年，南梦宫吸收了万代南梦宫集团的全部街机游戏业务和街机业务子公司，重组成立了现在的万代南梦宫游乐。万代南梦宫游乐主要负责游乐的线下场地与街机游戏业务。线下场地板块作为与消费者直接接触的渠道，是万代 IP 轴战略的重要组成部分。截至 2021 年 3 月，万代共拥有线下直营店 266 家，其中海外拥有 22 家。 72 / 80 图图 160：万代南梦宫：万代南梦宫线下线下游乐游

202、乐场地场地 图图 161：万代南梦宫游乐设施收入（十亿日元）：万代南梦宫游乐设施收入（十亿日元） 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 数据来源：公司公告，东北证券 图图 162：万代南梦宫：万代南梦宫 2017-2021 年游乐设施数量变动情况年游乐设施数量变动情况 数据来源：公司公告，东北证券 线上渠道：积极入驻电商平台，线上渠道：积极入驻电商平台，联动平台运营活动联动平台运营活动 万代南梦宫积极发展电商业务， 并进行线上营销活动。 万代南梦宫于 2012 年在天猫开设万代官方旗舰店，店铺截至 2022 年 4 月 14 日拥有 156.9 万粉丝，评价综合体验为 4.5/5 星，在描述、服

203、务和物流中得分为 4.9/5，均高于行业平均水平，并被收录于官方潮玩御宅大赏榜单中。从历史销量看，万代官方旗舰店过去近 2 年的月GMV 也维持在 2000 万以上。 73 / 80 图图 163：万代官方旗舰店：万代官方旗舰店 图图 164：万代天猫：万代天猫 GMV 情况及增速情况及增速 数据来源：淘宝，东北证券 数据来源：生意参谋，东北证券 天猫 “豆趣联名正当红”天猫 “豆趣联名正当红” ： 2020 年 4 月， 万代南梦宫和阿里鱼内外部生态伙伴合作，在天猫、饿了吗、高德地图、聚划算等多款 APP 推出“豆”趣正当红主题会场，通过 AR 技术在移动端复刻吃豆人街机游戏， 整合优势资源

204、， 赋能版权方和合作品牌，多元化消费者娱乐消费体验。 图图 165：天猫豆趣正当红界面：天猫豆趣正当红界面 数据来源：阿里鱼，东北证券 万代南梦宫也在北美全面推出电子商务运营。通过在万代欧洲、美国官网中设置商店进行线上销售。同时万代也在亚马逊等线上商城中进行销售。 74 / 80 图图 166：万代南梦宫美国官网：万代南梦宫美国官网 store 图图 167：万代南梦宫：万代南梦宫 Amazon 购物界面购物界面 数据来源：万代南梦宫美国官网，东北证券 数据来源：亚马逊官网，东北证券 5.3. 营销端：营销端：线上线下联动，线上线下联动，加强消费者触达加强消费者触达 线上线上端端：全域新媒体全

205、域新媒体运营，运营，直播互动直播互动助力品牌破圈助力品牌破圈 万代南梦宫积极运营海外新媒体渠道，社媒与粉丝保持高度互动，利用互联网进行品牌营销。海外方面，万代南梦宫在 Instagram、Facebook、Twitter 等社交平台开设官方账号，建立起全媒体的社交矩阵。 表表 25：万代：万代南梦宫南梦宫主要主要海外海外社交媒体账号经营情况社交媒体账号经营情况 Instagram Facebook Twitter YouTube 账号界面账号界面 账号名称账号名称 BANDAI NAMCO 万代南梦宫娱乐 BANDAI NAMCO US POP MART GLOBAL 粉丝数量粉丝数量 130

206、0 万+ - 97.8 万+ 88 万+订阅者 活跃情况活跃情况 6461 贴 377 万+用户点赞 - 2267 视频 数据来源：Instagram，Facebook，Twitter，YouTube，东北证券 注：统计时间截止 2022 年 4 月 17 日； 万代南梦宫中国在微博、哔哩哔哩、微信等多个中国社交媒体平台开设账号，根据平台用户特性，通过发布游戏、手办等相关帖子与视频进行产品宣传，同时维护粉丝活跃度， 扩大品牌影响力。 其中万代南梦宫中国在微博粉丝数最多， 拥有 150.1 万粉丝。另外万代南梦宫中国在以 ACG 文化为特色的视频网站哔哩哔哩开设账户， 75 / 80 通过发布宣

207、传片与采访视频吸引用户。 表表 26：万代：万代南梦宫南梦宫中国地区社交媒体账号经营情况中国地区社交媒体账号经营情况 微博微博 哔哩哔哩哔哩哔哩 微信微信 账号界面账号界面 账号名称账号名称 万代南梦宫中国 万代南梦宫娱乐 万代南梦宫娱乐 万代南梦宫中国 万代南梦宫潮玩 粉丝数量粉丝数量 150.1 万 20 万 2.5 万 - - 活跃情况活跃情况 4971 帖 2852 帖 214 视频 7 帖 17 帖 数据来源：微博，哔哩哔哩，微信，东北证券 注：统计时间截止 2022 年 4 月 13 日； 万代深入各国本土特色社交网站，利用不同平台特点设计专门打法，最大化社交平台宣传效用。比如 2

208、022 年 3 月，万代南梦宫全球发售 ARPG 游戏艾尔登法环 ，通过 BILIBILI 等直播平台联动游戏区知名 UP 主直播游戏实况，高峰期直播间人气值达 254 万+，全站直播排名升至第 2 位，聚集宣传期热度；万代南梦宫（中国）微博定期进行手办转发抽奖，条转发量可达 1000+，扩大品牌知名度。 图图 168： 艾尔登法环哔哩哔哩直播实况： 艾尔登法环哔哩哔哩直播实况 数据来源：哔哩哔哩，东北证券 76 / 80 线下线下端端：快闪店：快闪店+游戏展，客源针对性营销游戏展，客源针对性营销 为扩大品牌知名度，万代南梦宫已摸索出一套针对商铺客源特点的线下营销打法，针对各展会用户购买力、

209、消费倾向和消费能力的不同， 提供匹配产品。 主要表现为：1）大型商超潮玩快闪店入驻，吸纳时尚消费视角；）大型商超潮玩快闪店入驻，吸纳时尚消费视角；2）ACG 产品突入漫展，小众圈产品突入漫展，小众圈层游戏吸金；层游戏吸金；3）扎身公益，扩大社会影响力。）扎身公益，扩大社会影响力。 图图 169：万代南梦宫上海快闪店实地照片：万代南梦宫上海快闪店实地照片 图图 170：万代南梦宫：万代南梦宫 Chinajoy 参展图参展图 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 1） 快闪店：快闪店：万代南梦宫发挥快闪店游击商业区、客流量高特点，面向潮流时尚消费群体，进一步联名海

210、外市场潮玩品牌合作。万代南梦宫于 INNERSECT 旗舰店开设“高达 X 潮玩”潮玩快闪店，联动泡泡玛特带来破圈之作高达 MOLLY，突入中国娱乐消费市场； 2） 游戏展：游戏展：万代南梦宫广泛参与海内外游戏展会，深度渗透小众圈层。万代多次参与全球数字娱乐领域最具知名度与影响力的年度盛会 Chinajoy，以二次元手游、动漫模型打入亚文化群体市场，并于全球最大漫展美国圣地亚哥漫展 comic con 大放异彩； 图图 171：万代南梦宫游戏体验馆现场图：万代南梦宫游戏体验馆现场图 图图 172：万代南梦宫“高达跑”活动图：万代南梦宫“高达跑”活动图 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 数据来源：万代南梦宫官网，东北证券 3） 线下公益：线下公益：万代南梦宫在初入中国市场时，积极发起公益社会活动，如 2016 年 77 / 80 11 月，万代南梦宫于华东政法大学、复旦大学、上海交通大学、同济大学主办保护知识产权公益巡回讲座；2017 年 11 月，万代南梦宫联合上海市体育局、上海商工会俱乐部、日本外务省等开展第二届 SPO FESTA 企业对抗运动盛会（即中日友好运动会） ；2018 年，举办 “非遗艺术进校园” 公益活动等。