1、证券证券研究报告研究报告20222022年年6 6月月3030日日分析师：尹沿技分析师：尹沿技执业证书号：执业证书号：S00S00消费建材全景图（一）消费建材全景图（一）华安证券研究所华安证券研究所2华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明核心观点核心观点（行业评级：增持行业评级：增持） 消费建材的成长属性大于其周期属性，众多细分领域的市场规模都是千亿级别，是建材行业“长坡厚雪”的优质赛道。2021年下半年以来受房地产资金紧张、行业需求下行、原材料价格大幅上涨影响，板块行情调整较大。而当前随着房地产政策端的

2、持续放松，房地产基本面下半年筑底企稳可期，消费建材板块在估值和业绩上将有望回暖。 消费建材主要分为塑料管道、建筑防水（防水卷材、防水涂料）、保温材料、建筑五金、墙面涂料、石膏板、建筑陶瓷、装饰板材、吊顶等细分赛道。 从销售渠道上来看，消费建材的销售渠道主要分为经销模式与工程模式两大类，其中经销业务面向零售市场（C端），消费建材生产企业与经销商买断式经销，终端多为普通家装；工程业务主要面向房地产开发商（大B端）、整装/家装公司（小B端）等工程客户（B端）进行批量供货销售。以C端为主要渠道的公司品牌效应能够带来的效果非常显著，形成方式包括独创商业模式、产品质量过硬等，带来的收益为终端产品溢价；经销

3、模式以及对经销商的控制能力也体现公司的竞争力。而以B端为主要渠道的公司，业务布局广度、生产能力强度以及规模效应带来的成本端下降是当前的核心竞争力。 本文主要从塑料管道、建筑防水、建筑陶瓷和石膏板四个细分赛道的市场需求变动、市场规模、行业集中度、行业内主要上市公司的经营指标等角度梳理消费建材行业的主要运行特点并以期从中挖掘优质的细分赛道及公司的投资机会。 重点推荐：重点推荐：东方雨虹，伟星新材，北新建材，蒙娜丽莎 风险提示：风险提示：宏观经济下行、基建与房地产投资增速大幅下降风险；原材料及大宗商品价格持续上涨风险；应收账款逾期风险；行业竞争加剧、市场集中度提升不及预期。hVlYuZaUdUbWu

4、ZvXoX7N8Q6MtRoOsQpNfQoOpQkPpPrQaQoPnNMYmOqPNZpOqR华安证券研究所华安证券研究所3华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明目录目录1消费建材主要品种和特点消费建材主要品种和特点2消费建材细分赛道消费建材细分赛道3投资建议投资建议4风险提示风险提示华安证券研究所华安证券研究所4华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1 1. .1 1 消费建材主要消费建材主要业务类型业务类型和特点和特点资料来源：各公司官网，华安证券研究所整理 消费建材消费建材主要分为塑料管道、建

5、筑防水（防水卷材、防水涂料）、保温材料、建筑五金、墙面涂料、石膏板、建筑陶瓷、装饰板材、吊顶等板块。前周期前周期- -施工阶段施工阶段塑料管道建筑防水保温材料建筑五金华安证券研究所华安证券研究所5华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1 1. .1 1 消费建材主要消费建材主要业务类型业务类型和特点和特点资料来源：各公司官网，华安证券研究所整理 消费建材消费建材主要分为塑料管材、建筑防水（防水卷材、防水涂料）、保温材料、建筑五金、墙面涂料、石膏板、建筑陶瓷、装饰板材、吊顶等板块。后周期后周期- -装修阶段装修阶段墙面涂料石膏板建筑陶瓷板材/吊顶华安

6、证券研究所华安证券研究所6华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1 1. .1 1 消费建材主要消费建材主要业务类型业务类型和特点和特点资料来源：蒙娜丽莎、伟星新材招股说明书，华安证券研究所 消费建材的销售渠道主要分为经销模式与工程模式两大类，其中经销业务面向零售市场（C端），消费建材生产企业与经销商买断式经销，终端多为普通家装；工程业务主要面向房地产开发商（大B端）、整装/家装公司（小B端）等工程客户（B端）进行批量供货销售。典型的经销和工程模式特点对比典型的经销和工程模式特点对比2 2种典型的经销模式种典型的经销模式经销业务经销业务工程业务工程

7、业务销售销售政策政策公司与经销商签订年度经销框架合同，由经销商在双方经销合同约定的框架内，根据销售需求给公司下达订单，并负责完成后续提货、运输、仓储、加工、销售、结算、售后服务等相宜，经销商和公司定期完成对账结算后确认形成买断式经销。公司与工程方签订产品销售协议，公司与服务商/代理商签订工程项目业务服务协议/销售代理业务协议，由服务商/代理商为公司向工程方提供发货、运输、仓储、加工、供货、对账结算、售后服务等相关服务事宜，公司按照约定给服务商/代理商结算运营服务费用。信用信用政策政策经销商按公司制定的单价支付发货保证金或办理同等金额的授信手续后发货。根据对账结算结果应当支付的当期货款，以6个月

8、期限商业承兑汇票支付。定价定价政策政策公司在统一经销开单价的原则上，制订年度产品区域价格体系，并有权在年度内据市场情况对价格体系进行适当调整。货物价格按合同约定的单价结算，为到工地价格。收入收入确认确认在货物发出、取得经销结算单据时确认收入。在完成交货、货物经验收合格并取得结算权利时确认收入。企业企业直销直销区域总代理经销商经销商2 2- -3 3级经销商级经销商终端消费者销售分公司一级经销商终端消费者华安证券研究所华安证券研究所7华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1 1. .1 1 消费建材主要业务类型和特点消费建材主要业务类型和特点渠道壁垒

9、C端B端差异化性价比品类综合服务产品品牌效应口碑根据需求和反馈根据需求和反馈进行更新优化进行更新优化通过质量和规模通过质量和规模拓展渠道拓展渠道有效传递产品有效传递产品差异化和优势差异化和优势形成品牌效应和形成品牌效应和后续服务的基础后续服务的基础消费建材产品、渠道、品牌特点消费建材产品、渠道、品牌特点资料来源：华安证券研究所整理华安证券研究所华安证券研究所8华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1 1. .1 1 消费建材主要业务类型和特点消费建材主要业务类型和特点 以产品分类：差异化可感知以产品分类：差异化可感知，如吊顶如吊顶、瓷砖等瓷砖等1）

10、产品的外在属性可以被消费者感官认知，如吊顶、瓷砖的美观程度，板材、涂料通过味道判断是否环保等；2）此类建材的产品质量和差异化尤为关键，在消费升级趋势下也开始具备更强的炫耀性消费属性。品牌效应可以更强地传递和强化产品在客户心中的印象。 以产品分类：差异化不可感知以产品分类：差异化不可感知，如管材如管材、防水等防水等1）属于隐蔽工程材料，功能属性强于外观属性；2）产品质量难以在短期内感知，培养客户粘性的时间更长。服务和商业模式的差异化是重要的竞争力，如伟星新材的“星管家”、东方雨虹的防水修缮和长质保等。资料来源：伟星新材官网，东方雨虹建筑修缮官网，华安证券研究所伟星新材“星管家”服务伟星新材“星管

11、家”服务东方雨虹建筑修缮业务范畴东方雨虹建筑修缮业务范畴华安证券研究所华安证券研究所9华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1 1. .2 2 房地产政策端放松成效已现房地产政策端放松成效已现，基本面筑底改善可期基本面筑底改善可期资料来源：wind，华安证券研究所 2022年1-5月，房地产市场整体仍处于深度调整阶段；全国房地产开发投资额累计同比下降4%，全国商品房销售/房屋新开工/竣工面积累计同比下降23.6%/30.6%/15.3%。2022年5月15日央行发布通知，对于贷款购买普通自住房的居民家庭，首套住房商业性个人住房贷款利率下限调整为不低

12、于相应期限贷款市场报价利率-20bp。在政策端持续放松推动下，房地产基本面筑底企稳进度或将加快；在“保交楼”的推动下，竣工端将有望率先回暖。-20%-10%0%10%20%30%40%024681012-------------05房地产开发投资完成额（万亿元）

13、累计同比增速（%）-45%-30%-15%0%15%30%45%60%75%90%105%-------------05商品房销售面积房屋新开工面积房屋竣工面积全国房地产开发投资完成额累计同比增速（万亿元，全国房地产开发投资完成额累计同比增速（万亿元，%）全国商品房

14、销售全国商品房销售/ /房屋新开工房屋新开工/ /竣工面积累计同比增速（竣工面积累计同比增速（%）华安证券研究所华安证券研究所10华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1 1. .2 2 房地产政策端放松成效已现房地产政策端放松成效已现，基本面筑底改善可期基本面筑底改善可期资料来源：wind，政府官网，华安证券研究所 2022年6月19日-6月26日，30大中国城市商品房成交面积444.84万平方米，环比上周增长0.92%，较上一月份同期相比增长83.87%。房地产销售端的边际回暖体现前期一系列政策放松的成效初步显现。20222022年年5 5月以

15、来房地产一系列宽松政策月以来房地产一系列宽松政策时间时间机构机构政策内容政策内容2022/5/4央行优化房地产信贷政策2022/5/4证监会拓宽基础设施REITs试点范围；积极支持房地产企业债券融资2022/5/6国务院推进以县城为重要载体的城镇化建设2022/5/10 发改委完善民营企业债券融资支持机制2022/5/11 证监会民企债券融资专项支持计划2022/5/12住建部、财政部2022年中央财政将补助224.1亿元用于租赁住房保障、307亿元用于老旧小区改造、100亿元用于棚户区改造2022/5/13 银保监遏制新增地方政府隐性债务；坚持“房住不炒”定位；坚持租购并举；加快发展长租房市

16、场2022/5/15央行、银保监下调首套个人住房贷款利率下限2022/5/20 央行下调5年期LPR贷款利率2022/5/24住建部、财政部受疫情影响可缓缴公积金到期后补缴；受疫情影响无法偿还公积金贷款不做逾期处理；各地根据情况提高公积金贷款额度2022/5/24央行、银保监保持房地产信贷平稳增长2022/5/26证监会、发改委推进保障性租赁住房发行基础设施REITs2022/6/10 银保监加大保障性住房建设的金融支持力度支持住房租赁市场健康发展；为新市民合理购房需求提供信贷支持3030大中城市商品房周成交面积及同比增速（万平方米，大中城市商品房周成交面积及同比增速（万平方米，%）-100%

17、-50%0%50%100%150%200%250%300%05003003504004505---------------0630大中城市商品房周成交面积（万平方米）同比增速（%）华安证券

18、研究所华安证券研究所11华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1 1. .3 3 需求需求回暖回暖、业绩修复业绩修复，消费建材龙头消费建材龙头布局正当时布局正当时 成本端来看，2022 Q1沥青等消费建材主要原材料及电力、天然气等燃料价格持续走高，导致消费建材企业毛利率普遍承压。资料来源：wind，华安证券研究所50006000700080009000200050-----07

19、--032022-05华东重交沥青市场价（元华东重交沥青市场价（元/ /吨）吨）PVCPVC（乙烯法）市场中间价（元（乙烯法）市场中间价（元/ /吨）吨）硬泡聚醚参考价（元硬泡聚醚参考价（元/ /吨）吨）防水防水涂料涂料瓷砖瓷砖/ /卫浴卫浴五金五金石膏板石膏板 木地板木地板管材管材吊顶吊顶板材板材pvcpvc地板地板公司公司东方雨虹科顺股份凯伦股份三棵树亚士创能蒙娜丽莎东鹏控股帝欧家居悦心健康惠达卫浴坚朗五金北新建材大亚圣象伟星新材公元股份东宏股份雄塑科技友邦吊顶兔宝宝海象新材毛利率毛利率28.28% 25.74% 20.54% 26.33%

20、32.82% 19.11% 23.45% 18.59% 25.25% 22.05% 28.80% 28.39% 22.96% 36.56% 15.91% 19.92% 12.74% 28.38% 18.51% 15.33%同比变动同比变动 -4.58% -6.39% -12.34% -0.22%4.10% -10.83% -3.00% -11.92% -2.80% -5.54% -7.43% -2.46% -6.38% -2.29% -4.10% -4.13% -9.39%0.93%2.08%-5.90%2022 Q12022 Q1消费建材企业毛利率及同比变动情况消费建材企业毛利率及同比变动情

21、况70008000900020005000160-------25003000350040004500500055-------032022-05华安证券研究

22、所华安证券研究所12华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明1 1. .3 3 需求需求回暖回暖、业绩修复业绩修复，消费建材龙头消费建材龙头布局正当时布局正当时 2021年及2022 Q1消费建材板块在营收、净利润、减值等方面分化加剧，背后亦体现出业务及客户结构的分化。行业龙头持续的高质量成长验证其在客户结构或商业模式等具备优势。20212021年及年及2022 Q12022 Q1消费建材板块营收和归母净利润情况消费建材板块营收和归母净利润情况资料来源：wind，华安证券研究所-17%-15%-13%-11%-9%-7%-5%-3%-1%1%3%5%

23、东方雨虹北新建材三棵树伟星新材坚朗五金科顺股份东鹏控股兔宝宝公元股份蒙娜丽莎大亚圣象凯伦股份悦心健康亚士创能帝欧家居东宏股份雄塑科技惠达卫浴海象新材友邦吊顶2020202122Q12020/2021/2022 Q12020/2021/2022 Q1消费建材信用减值损失消费建材信用减值损失/ /营业收入（营业收入（%）分类分类证券简称证券简称营业收入（亿元）营业收入（亿元）归母净利润（亿元）归母净利润（亿元）2021A2021AYoYYoY22Q122Q1YoYYoY2021A2021AYoYYoY22Q122Q1YoYYoY防水东方雨虹319.3446.96%63.0917.31%42.052

24、4.07%3.177.1%科顺股份77.7124.57%17.3518.71%6.73-24.45%0.99-40.8%凯伦股份25.8628.80%3.26-26.85%0.72-74.20%0.09-84.1%涂料三棵树114.2939.37%16.9814.49%-4.17-183.1%-0.39-580.2%亚士创能47.1534.46%4.88-18.77%-5.44-267.5%-0.38-870.6%瓷砖/卫浴蒙娜丽莎69.8743.64%10.646.74%3.15-44.41%-0.74-256.8%东鹏控股79.7911.46%9.66-14.73%1.54-81.97%-

25、0.77-248.2%帝欧家居12.615.54%1.87-10.67%0.46-19.27%-0.1532.6%悦心健康61.479.05%7.65-33.99%0.69-87.80%-0.91-220.0%惠达卫浴38.9320.98%6.8-4.20%2.35-23.44%-0.01-103.4%五金坚朗五金88.0730.72%12.923.93%8.898.83%-0.89-309.6%石膏板北新建材210.8625.15%46.110.47%35.122.67%5.67.3%木地板大亚圣象87.5120.46%13.23-6.16%5.95-4.90%-0.22-130.9%管材伟

26、星新材63.8825.13%10.0612.21%12.232.58%1.173.9%公元股份88.8126.22%17.098.11%5.77-25.04%0.32-57.09%东宏股份22.09-7.67%5.0927.78%1.33-58.23%0.432.60%雄塑科技23.5813.96%4.781.33%1.11-47.74%0.07-83.18%吊顶友邦吊顶9.7728.92%2.0212.18%-3.33-498.6%0.21115.1%板材兔宝宝94.2645.78%16.2718.97%7.1276.70%0.95-7.71%pvc地板海象新材17.98 46.87%4.0

27、4 11.46%0.97 -48.50%0.17 -32.7%华安证券研究所华安证券研究所13华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明目录目录1消费建材主要品种和特点消费建材主要品种和特点2消费建材细分赛道消费建材细分赛道3投资建议投资建议4风险提示风险提示华安证券研究所华安证券研究所14华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .1 1 塑料管道塑料管道 由于塑料管道具有节能环保、安全可靠、施工方便、维护成本低、运行寿命长等特点，在我国建筑工程及市政工程领域得到广泛应用。塑料管材主要包括聚氯乙烯（

28、PVC）、聚乙烯（PE）、无规共聚聚丙烯（PPR）等系列管材管件；其中，PPR系列管材管件主要应用于建筑内冷热给水；PE系列管材管件主要应用于市政供水、采暖、燃气、排水排污等领域；PVC系列管材管件，主要应用于排水排污以及电力护套等领域。2021年塑料管道行业年产量约为1677万吨，同比增长2.5%。资料来源：中国塑料加工工业协会塑料管道专业委员会，雄塑科技招股说明书，华安证券研究所0%1%2%3%4%5%6%7%8%020040060080004200021产量（万吨）同比增速（%）类别产品主要应用领域P

29、VC管道PVC-U排水/给水管材、管件建筑排水、农业灌排、饮水PVC-U双壁波纹管市政排水、排污PVC-U电工套管建筑电线护套PVC-U地下通信用管通信电缆管PVC-C电缆护套高压电缆护套PE管道PE建筑排水用管材、管件建筑同层、虹吸排水系统PE给水管材、管件建筑给水、市政给水HDPE增强中空壁缠绕管市政排水、排污、农业灌排HDPE增强双壁波纹管市政排水、排污、农业灌排钢带增强PE螺旋波纹管市政排水、排污、农业灌排PE护套管电力、光纤护套PE-RT管材、管件建筑热水输送、辐射采暖PPR管道PPR管材、管件建筑内冷热水管、采暖全国塑料管道产量及同比全国塑料管道产量及同比增速增速塑料管道主要产品类

30、别和应用领域塑料管道主要产品类别和应用领域华安证券研究所华安证券研究所15华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .1 1 塑料管道塑料管道注：市占率为各公司塑料管道产量占全国塑料管道总产量的比例；资料来源：中国塑料加工工业协会塑料管道专业委员会，wind，华安证券研究所0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%16H116H217H117H218H118H219H119H220H120H221H121H2PPR管材管件PE管材管件PVC管材管件其他007080200172

31、0021伟星新材公元股份雄塑科技0%1%2%3%4%5%6%7%8%2000202021伟星新材公元股份雄塑科技10%15%20%25%30%35%40%45%50%55%60%16H116H217H117H218H118H219H119H220H120H221H121H2PPR管材管件PE管材管件PVC管材管件伟星新材伟星新材PPR/PVC/PEPPR/PVC/PE管材管件毛利率（管材管件毛利率（%）公元股份各项业务收入占比（公元股份各项业务收入占比（%）公元股份公元股份PPR/PVC/PEPPR/PVC/PE管材管件毛利率（

32、管材管件毛利率（%）伟星新材伟星新材/ /公元股份公元股份/ /雄塑科技塑料管道产量（万吨）雄塑科技塑料管道产量（万吨）伟星新材伟星新材/ /公元股份公元股份/ /雄塑科技市占率（雄塑科技市占率（%）伟星新材各项业务收入占比（伟星新材各项业务收入占比（%）10%15%20%25%30%35%40%45%2000202021PVC管材管件PE管材管件PPR管材管件0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000202021PVC管材管件PE管材管件PPR管材管件其他华安证券研究所华安

33、证券研究所16华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .2 2 建筑防水建筑防水 防水材料是建筑功能材料的重要组成部分，在建筑施工中，防水材料在建筑物的表面形成整体防水层，以达到防水或增强抗渗漏的能力，因此，其质量和应用效果直接关系到建筑工程的结构效果和使用寿命。防水材料的应用领域十分广泛，包括房屋建筑的屋面、地下、外墙和室内；高速公路和高速铁路的桥梁、隧道；城市道路桥梁、地下管廊和地下空间等市政工程；地下铁道等交通工程；引水渠、水库、坝体、水利发电站及水处理等水利工程等。防水行业上下游图示防水行业上下游图示建筑防水材料的主要产品建筑防水材

34、料的主要产品资料来源：东方雨虹官网，三棵树官网，科顺股份官网，凯伦股份官网，华安证券研究所防水卷材防水卷材弹性体SBS/塑性体APP改性沥青防水卷材高聚物耐根穿刺沥青防水卷材热塑性聚烯烃（TPO）防水卷材非沥青基高分子（HDPE）自粘胶膜防水卷材聚氯乙烯（PVC）防水卷材无胎自粘聚合物改性沥青防水卷材防水涂料防水涂料双组份聚氨酯防水涂料丙烯酸酯防水涂料非固化橡胶沥青防水涂料喷涂橡胶沥青防水涂料聚合物水泥防水涂料刚性防水刚性防水水泥基渗透结晶型防水涂料聚合物改性水泥基防水灰浆华安证券研究所华安证券研究所17华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2

35、. .2 2 建筑防水建筑防水 防水材料在建筑工程的开工和竣工端均有所应用，防水卷材应用于建筑施工周期前端，防水涂料于工程即将竣工验收使用。从整体上来看，其需求增速与建筑新开工面积增速具备较高的相关性。以东方雨虹为例，公司营业总收入增速与新开工面积增速的变动情况具备较高的一致性；而分业务类型来看，公司防水卷材业务与新开工增速具备较强的相关性；防水涂料需求增速则与竣工面积增速的相关性更强。东方雨虹营业总收入增速与建筑新开工面积东方雨虹营业总收入增速与建筑新开工面积增速（增速（%）东方雨虹防水卷材业务收入增速与房屋新东方雨虹防水卷材业务收入增速与房屋新开工面积开工面积增速（增速（%）东方雨虹防水涂

36、料业务收入增速与房屋竣东方雨虹防水涂料业务收入增速与房屋竣工面积工面积增速（增速（%）资料来源：wind，华安证券研究所-25%-15%-5%5%15%25%35%-10%10%30%50%70%90%110%130%150%170%190%210%2008Q32009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q1东方雨虹（左轴

37、）建筑业新开工（右轴）-20%0%20%40%60%80%100%2007A2009H12010H12011H12012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H1防水卷材业务收入增速（%）房屋新开工增速（%）-20%10%40%70%100%130%160%190%220%250%2007A2009H12010H12011H12012H12013H12014H12015H12016H12017H12018H12019H12020H12021H1防水涂料业务收入增速（%）房屋竣工面积增速（%）华安证券研究所华安证券研究所18华

38、安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .2 2 建筑防水建筑防水 2021年，防水行业承压前行，实现逆势增长。根据中国建筑防水协会的统计，2021年，全国规模以上（主营业务收入2000万元以上）防水企业实现营收合计为1261.59亿元，同比增长13.20%；实现利润总额75.64亿元，同比增长2.04%。2021年规模以上防水企业的数量为839家，相比2020年增加116家。在2021年，部分房企风险暴露、资金紧张、房地产基本面持续下行的情况之下，防水行业仍实现了营收和利润总额的正增长，彰显防水行业的韧性。注：主营业务收入2000万元以上的

39、企业为规模以上企业；资料来源：中国建筑防水协会，华安证券研究所规模以上防水企业主营收入及同比增速规模以上防水企业主营收入及同比增速规模以上防水企业利润总额及同比增速规模以上防水企业利润总额及同比增速规模以上防水企业数量规模以上防水企业数量0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%020040060080052001920202021规模以上防水企业主营业务收入（亿元）同比增速（%）0%5%10%15%20%25%30%00708090200021规模以上防水企业的利润总额（亿元

40、）同比增速（%）00500600700800900200021华安证券研究所华安证券研究所19华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .2 2 建筑防水建筑防水 2021年，防水行业CR5约为37.56%，其中，东方雨虹占25.28%。我们认为未来以规模以下企业为代表的行业落后产能会加速出清，规模以上企业将抢占市场份额，其营收占比预计不断提升，呈现强者恒强的发展格局。以防水行业主要上市公司的营业收入（北新建材、三棵树为防水业务）与规模以上防水企业主营业务收入之比来看，2021

41、年，防水行业CR3（东方雨虹、科顺股份、凯伦股份）为33.49%，同比提高5.91 pct；加上北新防水与三棵树防水，防水行业CR5为37.56%，同比提高6.07 pct。资料来源：中国建筑防水协会，wind，新浪地产，优采大数据，华安证券研究所7.28%8.85%12.01%15.48%24.83%31.50%37.56%0%5%10%15%20%25%30%35%40%200021东方雨虹科顺股份凯伦股份北新防水三棵树防水CR5防水行业主要上市公司的市占率情况防水行业主要上市公司的市占率情况房地产开发企业房地产开发企业500500强首选防水材料

42、供应商品牌首选率强首选防水材料供应商品牌首选率公司公司首选率首选率公司公司首选率首选率公司公司首选率首选率公司公司首选率首选率公司公司首选率首选率公司公司首选率首选率东方雨虹32% 东方雨虹25% 东方雨虹36% 东方雨虹36% 东方雨虹36% 东方雨虹30%科顺20% 科顺19% 科顺20% 科顺20% 科顺21% 科顺18%宏源14% 宏源19% 宏源8% 北新防水7% 北新防水7% 北新防水10%卓宝11% 蓝盾9% 蓝盾8% 凯伦7% 凯伦7% 卓宝10%蓝盾5% 卓宝9% 卓宝8% 卓宝6% 三棵树6% 雨中情8%大禹4% 大禹7% 凯伦6% 大禹6% 大禹6% 三棵树7%德生3%

43、德生4% 大禹6% 雨中情5% 蓝盾5% 凯伦6%禹王3% 凯伦2% 雨中情2% 蓝盾5% 远大洪雨5% 大禹4%宇虹2% 蜀羊2% 金拇指2% 三棵树3% 宏源1% 远大洪雨3%蜀羊2% 禹王1% 蜀羊2% 宏源2% 宇虹1% 宏源1%200020202020222华安证券研究所华安证券研究所20华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .2 2 建筑防水建筑防水20%24%28%32%36%40%44%48%52%0290034003900440049

44、0054-----------------03山东地区重交沥青主流市场价（元/吨）华南地区重交沥青主流市场价（元/吨）华北地区重交沥青主流市场价（元/吨）东方

45、雨虹科顺股份凯伦股份 原材料在防水材料的生产成本中占比在80%以上，而沥青占沥青防水卷材原材料成本50%-70%，乳液占水性防水涂料原材料成本的50%-90%；异氰酸酯占聚氨酯防水涂料原材料成本的30%-50%。因此，原材料的价格变动对防水材料的生产成本产生较大的影响，对于防水企业而言，原材料采购价格直接影响毛利水平。2022年以来，在原材料持续上涨情形下，科顺股份、三棵树防水、东方雨虹、北新防水等防水企业在2022年3月、6月已经发布两轮调价通知，每轮价格涨幅均在10%-25%左右。资料来源：wind，华安证券研究所山东山东/ /华南华南/ /华北重交沥青主流市场价与防水行业主要上市公司的销

46、售毛利率情况华北重交沥青主流市场价与防水行业主要上市公司的销售毛利率情况93%92%92%92%92%86%87%90%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000202021直接材料直接人工燃料动力制造费用运费93%90%90%90%91%86%86%89%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000202021直接材料直接人工燃料动力制造费用运费东方雨虹防水卷材业务成本构成（东方雨虹防水卷材业务成本构成（%）东方雨虹防水涂料业务成本构成（东方雨

47、虹防水涂料业务成本构成（%）华安证券研究所华安证券研究所21华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .3 3 建筑陶瓷建筑陶瓷 建筑陶瓷主要应用于住宅和公共建筑装修装饰领域的地面或墙面的铺装，是地产后周期的建材产品，其市场需求的变动与竣工增速变动相关性较强。资料来源：中国建筑卫生陶瓷行业协会，蒙娜丽莎招股说明书，wind，华安证券研究所建筑陶瓷行业上下游图示建筑陶瓷行业上下游图示建筑陶瓷主要产品特点及应用示意建筑陶瓷主要产品特点及应用示意华安证券研究所华安证券研究所22华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声

48、明及评级说明2 2. .3 3 建筑陶瓷建筑陶瓷 2001-2011年，受益于房地产竣工端的高增速，陶瓷砖的市场需求不断扩大，建筑陶瓷行业处于成长期。2012年以来，房屋竣工面积增速放缓，建筑陶瓷的市场需求也趋于稳定，建筑陶瓷的产量增速有所下降。2021年，全国陶瓷砖产量为81.74亿平方米，同比下降3.54%。从销售规模的角度来看，2019-2021年，建筑陶瓷行业规模以上企业的营业收入稳定在3000亿元上下小幅波动，分别为3079.91 /3111.24 /3457.84亿元，同比变动+2.90% /+1.02% /+11.14%。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40

49、%050002500300035004000450050002000021规模以上建筑陶瓷工业主营业务收入（亿元）同比增速（%）房屋竣工面积同比增速（%）全国建筑陶瓷产量及同比增速与房屋竣工面积增速全国建筑陶瓷产量及同比增速与房屋竣工面积增速建筑陶瓷行业规模以上企业主营业务收入及同比增速建筑陶瓷行业规模以上企业主营业务收入及同比增速资料来源：中国建筑卫生陶瓷行业协会，wind，华安证券研究所-20%0%20%40%60%80%100%007080901994199

50、580420052006200720082009200001920202021全国陶瓷砖产量（亿平方米）全国陶瓷砖产量同比增速（%）房屋竣工面积同比增速（%）（滞后一年）华安证券研究所华安证券研究所23华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .3 3 建筑陶瓷建筑陶瓷 建筑陶瓷行业市场集中度低，头部企业的市占率仅约5%；近年来，受市场需求增加有限及“煤改气”等环保政策趋严的影响，部分产能和技术落后的中小建筑陶瓷

51、行业企业逐渐在市场中退出，头部企业的市占率有较大的提升空间。据中国建筑卫生陶瓷行业协会的统计，2019-2021年，建筑陶瓷行业规模以上企业的数量为1160 /1093 /1048家，企业数量逐年减少。2017-2020年，我国陶瓷砖年产能由136亿m2降至123亿m2，建筑陶瓷生产线由3264条降至2760条。020040060080002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021资料来源：中国建筑卫生陶瓷行业协会，陶瓷信息网，wind，华安证券研究所年产能年产能（亿亿m2）20020广东广东3

52、4.6641.1938.6231.39福建福建13.5317.3416.0013.41山东山东15.5516.189.717.68江西江西10.2814.2916.9317.33四川四川7.788.278.347.66河南河南3.776.888.557.72其他产区其他产区21.1930.0738.1237.81总计总计108.06139.61136.28123生产线数量（条）生产线数量（条）3275362132642760产能利用率（产能利用率（%）80.52%73.27%74.45%68.89%0.32%0.35%0.51%0.68%1.06%1.22%1.52%1.98%0.76%0.7

53、8%0.97%1.31%1.79%1.80%1.95%1.93%0.36%0.35%0.40%0.58%1.22%1.61%1.60%1.48%1.62%1.61%2.03%2.61%4.36%4.96%5.39%5.70%0%1%2%3%4%5%6%2000202021蒙娜丽莎东鹏控股帝欧家居悦心健康CR4规模以上建筑陶瓷企业数量规模以上建筑陶瓷企业数量陶瓷陶瓷砖全国主要产区年产能砖全国主要产区年产能行业主要上市公司瓷砖业务占规上企业收入比行业主要上市公司瓷砖业务占规上企业收入比华安证券研究所华安证券研究所24华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资

54、价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .3 3 建筑陶瓷建筑陶瓷 建筑陶瓷行业主要上市公司蒙娜丽莎、东鹏控股和帝欧家居在销售渠道的发展上略有不同。东鹏控股将销售渠道分为直销和经销两类，其中，直销渠道主要面向工程客户、家装客户等。东鹏控股深耕C端零售，经销业务收入占比较高，长期保持在50%以上。帝欧家居的工程业务占比明显高于经销业务占比；蒙娜丽莎在工程和经销两个渠道上的销售收入规模较为接近，分布较均衡。注：蒙娜丽莎2017年占比数据为2017H1相应数据；资料来源：wind，华安证券研究所蒙娜丽莎各销售渠道销售收入占比（蒙娜丽莎各销售渠道销售收入占比（%）东鹏控股各销售渠道销售

55、收入占比（东鹏控股各销售渠道销售收入占比（%）帝欧家居各销售渠道销售收入占比（帝欧家居各销售渠道销售收入占比（%）60.7%50.4%47.4%48.3%62.3%59.3%55.7%51.1%39.3%49.6%52.6%51.7%37.7%40.7%44.3%48.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2000202021经销工程81.0%78.1%81.0%72.2%65.8%59.2%58.4%59.0%19.0%22.0%19.0%27.8%34.2%40.8%41.6%39.5%0%10%20%30%40%50%6

56、0%70%80%90%2000202021经销直销10.3%34.0%30.1%34.0%42.9%83.1%65.0%69.0%65.0%57.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%200202021经销工程新零售和出口华安证券研究所华安证券研究所25华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .4 4 石膏板石膏板 石膏板需求与房地产竣工端相关性强，行业市场规模近200亿元。石膏板作为装修材料属于地产后周期产业，其需求与房地产竣工端相关性较强。根据拿地

57、-开工-预售-竣工-装修的产业顺序，一般竣工结束3-6个月开始做石膏板吊顶、隔墙等的基础装修。因此，使用竣工数据观察石膏板需求是行业之惯例。根据中国建筑材料联合会石膏建材分会的统计，2021年全国石膏板产销量为35.1亿平方米，以石膏板市场价格约为5.5元/平方米粗略估算，则石膏板行业的市场规模为193亿元。-20%-10%0%10%20%30%40%50%0554020002000420052006200720082009200001920202021全国石膏板产量（亿平方米）同比增

58、速（%）竣工面积同比增速（%）石膏板行业上下游图示石膏板行业上下游图示全国石膏板产量及同比增速与房屋竣工全国石膏板产量及同比增速与房屋竣工面积同比增速面积同比增速资料来源：中国建筑材料联合会石膏建材分会，wind，泰山石膏超短期融资券募集说明书，华安证券研究所华安证券研究所华安证券研究所26华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .4 4 石膏板石膏板 石膏板行业市场集中度较高，企业梯队呈三层分化。从行业市占率规模来看，行业第一梯队企业即为北新建材，其旗下“龙牌” 、“泰山”、“梦牌”等系列产品分别覆盖不同档次的客户群体。以石膏板产能计，2

59、021年，北新建材的市场占有率约为68.53%。行业第二梯队企业为三家外资厂商Saint-Gobain（圣戈班）、Knauf（可耐福）、USG Boral（优时吉博罗），三家外资企业在中国境内的产能总和约为3.44亿平米，约占中国境内石膏板总产能的7.02%；剩下约300家其他厂商，占据市场份额的24.45%。石膏板企业的三个梯队石膏板企业的三个梯队房地产开发企业房地产开发企业500500强首选石膏板供应商品牌首选强首选石膏板供应商品牌首选率率资料来源：中国建筑材料联合会石膏建材分会，优采大数据，wind，华安证券研究所第一梯队, 68.5%第二梯队, 7.0%第三梯队, 24.4%北新建材S

60、aint-Gobain（圣戈班）、Knauf（可耐福）、USG Boral（优时吉博罗）其他公司公司首选率首选率公司公司首选率首选率公司公司首选率首选率公司公司首选率首选率公司公司首选率首选率龙牌29% 龙牌29% 龙牌29% 龙牌29% 龙牌27%泰山石膏15% 泰山石膏16% 圣戈班16% 圣戈班16% 泰山石膏18%可耐福12% 可耐福12% 可耐福12% 可耐福12% 杰科15%兔宝宝9% 兔宝宝9% 泰山石膏10% 泰山石膏10% 可耐福8%圣戈班8% 圣戈班8% 兔宝宝8% 兔宝宝8% 兔宝宝7%优时吉博罗7% 优时吉博罗7% 洛斐尔8% 洛斐尔7% 洛斐尔6%洛斐尔6% 洛斐尔6

61、% 优时吉博罗6% 优时吉博罗6% 优时吉博罗6%千年舟4% 千年舟4% 千年舟4% 千年舟4% 千年舟4%杰森3% 杰森3% 杰森3% 杰森3% 莫干山3%拜尔2% 拜尔2% 拜尔2% 拜尔2% 杰森2%202222001920202020华安证券研究所华安证券研究所27华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2 2. .4 4 石膏板石膏板 从产销量来看，2021年北新建材石膏板销量为23.78亿平方米，占全国石膏板总销量的67.75%。根据我们的测算，2021年北新建材石膏板平均销售单价为5.79元/

62、平方米，同比提高0.36元/平方米；成本2.57元/平方米，同比提高0.12元/平方米，价格提高幅度高于成本上涨幅度。在2021年行业需求暗淡时期，北新建材石膏板价格依然保持顺利上涨且单平方米毛利增加，体现其在石膏板行业已具备较强的定价能力。资料来源：中国建筑材料联合会石膏建材分会，wind，华安证券研究所46.0 47.8 49.0 27.5 28.2 33.6 59.83%59.08%68.53%0%10%20%30%40%50%60%70%80%00201920202021全国石膏板产能（亿平方米）北新建材石膏板产能（亿平方米）产能占比全国全国/ /北新建材石膏板产

63、能情况北新建材石膏板产能情况北新建材石膏板销量占全国销量比北新建材石膏板销量占全国销量比北新建材石膏板单平方米售价北新建材石膏板单平方米售价/ /成本成本/ /毛利毛利41.72%59.04%55.61%57.05%58.41%63.01%60.15%67.75%0%10%20%30%40%50%60%70%2000202024200021平均销售单价（元/平方米）单平方米成本（元/平方米）单平方米毛利（元/平方米）华安证券研究所华安证券研究所28华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资

64、价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明目录目录1消费建材主要品种和特点消费建材主要品种和特点2消费建材细分赛道消费建材细分赛道3投资建议投资建议4风险提示风险提示华安证券研究所华安证券研究所29华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明聚焦消费建材优质龙头聚焦消费建材优质龙头，拥抱高质量成长拥抱高质量成长 2019-2020年以B端逻辑为主的消费建材龙头估值抬升明显，很大程度上得益于市场对其业绩高增速的预期，属于以“量”驱动的行情；而当前来看，我们认为业绩持续性是支撑消费建材龙头估值溢价的核心因素之一，由于宏观环境和行业基本面的变化，消费建材企

65、业在增长的同时“质”的提升将更为关键，反映了下一阶段公司业绩持续性和其市场份额天花板。 2021年的房地产资金风险频发、房地产下行压力增加，部分地产企业的出清可能对与其绑定的建材供应商造成严重打击；重视客户质量、重视回款、重视渠道广度的消费建材企业方能在新阶段保障稳健增长。2022年，上半年疫情反复叠加原材料价格大幅上涨，消费建材企业面临环境依然严峻；在盈利质量和经营效率上具备优势的企业将能够穿越周期，更好地面对存量市场博弈。装修建材（申万）行业指数装修建材（申万）行业指数 PEPE- -BandBand装修建材（申万）行业指数装修建材（申万）行业指数 PSPS- -BandBand00.51

66、1.522.533.5430004000500060007000800090002000130---------05收盘价1.61X1.97X2.32X2.68X3.04XPS（右轴）003000400050006000700080009000200013000140-09

67、--------05收盘价20.66X25.26X29.85X34.44X39.03XPE-TTM（右轴）资料来源：wind，华安证券研究所华安证券研究所华安证券研究所30华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明东方雨虹东方雨虹 公司公司是防水行业绝对龙头是防水行业绝对龙头，成长空间远未成长空间远未见顶见顶。防水行业受多因素驱动，龙头份额加速上升，根

68、据我们测算，未来三年公司市场份额将再次翻倍。防水修缮服务带来的存量市场预计每年也达千亿规模，公司是该市场最早切入和实力最强的专业防水企业。从新品类来看，公司培育的几类重点新产品建筑涂料、保温材料、砂浆各自都拥有百亿乃至千亿级别的大市场，公司通过自身的渠道优势和综合服务实力有望迅速打开成长空间。 防水是消费建材板块中的优质赛道防水是消费建材板块中的优质赛道。在消费建材各细分赛道中，我们认为贯穿地产施工周期的防水行业的发展阶段更领先、竞争格局更优，且行业新标催化有望带来市场规模翻倍。当前，房地产基本面触底企稳预期强化，消费建材板块在经历前期的估值调整后已位于低点，我们认为高质量成长的消费建材龙头正

69、值底部布局期。 渠道变革与品类扩充驱动发展渠道变革与品类扩充驱动发展，非房非房、非防业务贡献高成长非防业务贡献高成长。我们认为在行业需求下行的压力期，公司依然保持高速增长的主要驱动因素为1）新品类扩充：依托于防水主业多年积累的客户资源及销售渠道的协同性，以建筑涂料、砂浆粉料、保温节能等为代表的非防水业务板块实现快速增长；2）零售成为渠道建设重点方向：公司民建集团加大终端消费者的拉力和引导，通过发展经销商、增加专卖店及持续开拓分销网点扩大渠道覆盖率，有效覆盖空白市场和薄弱市场。截至2021年底，公司经销商数量已达近4000家，分销网点、门头（含形象店）合计超过12万家。2021年，公司民建集团营

70、业收入约37.9亿元，同比增长93%；防水涂料实现50%增长，防水卷材、瓷砖胶、美缝剂等多品类实现倍增。 投资建议：投资建议：我们预计公司2022-2023年归母净利润53.24/67.43 亿元，对应EPS 2.11/2.68 元，“买入”评级。 风险风险提示提示：宏观经济下行、基建与房地产投资增速大幅下降风险；原材料价格持续上涨风险；工程业务回款情况不及预期；新品类扩充、多元化发展不及预期。华安证券研究所华安证券研究所31华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明伟星新材伟星新材 公司消费属性强且公司消费属性强且报表报表优秀优秀，享有估值溢价空间享

71、有估值溢价空间。公司核心业绩指标上市以来均持续增长，且在行业整体增速出现大幅下降时，显示出优秀的穿越周期能力。公司的 “星管家”增值服务和扁平化经销模式建立起了牢固的品牌壁垒，特色商业模式赋予其消费股属性，可以长期维持较高的产品溢价，有力支撑高利润水平。 管材主业管材主业B B端端、C C端持续双轮驱动端持续双轮驱动，受益稳增长带来的管材需求增长受益稳增长带来的管材需求增长。“稳增长”预期持续强化背景下，我们看好公司管材主业B端与C端双轮驱动，C端“星管家”增值服务品牌壁垒牢固，B端市政工程与建筑工程业务，公司持续优化客户结构和产品结构，积极探索新领域，不断构建技术竞争壁垒，积极把握旧改、保障

72、房等市场机会。 “同心圆同心圆”战略强化战略强化，防水防水、净水新品类稳定高增净水新品类稳定高增。公司以防水、净水为代表的新品类依托星管家等平台实现营收的稳定转化，成长确定性强，将实现比管材主业更高的营收增速。并且，公司于2021年收购新加坡捷流公司100%股权，于2022年1月完成股权交割；捷流公司的技术实力与公司的渠道优势互补，将有望促进公司给排水业务的快速发展。我们认为公司以防水、净水为代表的新品类依托星管家等平台实现营收的稳定转化，成长确定性强，2022年有望延续高速增长。 投资投资建议：建议：我们预计公司2022-2023年归母净利润 15.37/18.22 亿元，对应EPS 0.9

73、7/1.14 元，“买入”评级。 风险风险提示：提示：宏观经济下行、基建与房地产投资增速大幅下降风险；原材料价格持续上涨风险；防水、净水等新品类拓展不及预期；工程渠道开拓不及预期。华安证券研究所华安证券研究所32华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明北新建材北新建材 石膏板主业以高市占率筑高壁垒石膏板主业以高市占率筑高壁垒，以强定价能力抢占制高点以强定价能力抢占制高点。截至2021年末，公司石膏板投产、扩建和签约的产能规模合计为38.38亿平方米，已形成投放市场的有效产能合计为33.58亿平方米，占全国石膏板总产能的68.53%。2021年公司石膏

74、板销量为23.78亿平方米，同比增长18.01%；以销量占全国之比计，2021年公司市占率为67.75%，同比提高7.60 pct，市占率再上新台阶。2021年公司石膏板平均销售单价为5.79元/平方米，同比提高0.36元/平方米，石膏板成本为2.57元/平方米，同比提高0.12元/平方米，价格提高幅度高于成本上涨幅度。在2021年行业需求暗淡时期，公司石膏板价格依然保持顺利上涨且单平方米毛利增加，体现公司在行业内已具备较强的定价能力。 “一体两翼一体两翼，全球布局全球布局”战略稳步推进战略稳步推进。公司2019年起布局防水行业，2021年公司防水业务收入38.71亿元，市占率3.07%，20

75、22防水材料类房地产供应商首选品牌测评中北新防水首选率升至10%，跻身行业前三名。2022年4月公司收购华北防水头部企业远大洪雨70%股权，防水业务布局进一步完善。布局防水业务拓宽公司成长边界，为公司业绩提供新的增长点。 业绩稳健增长业绩稳健增长，高质量发展标杆高质量发展标杆。2022 Q1公司实现营业收入为46.10亿元，同比增长10.47%；归母净利润5.60亿元，同比增长7.28%。受沥青等原材料价格涨幅较大影响，Q1公司毛利率下降2.5 pct至28.39%。为缓解成本压力，公司于2022年3月、6月2次上调防水产品价格，预计随着调价顺利执行，公司毛利率将得以修复。 投资建议：投资建议

76、：我们预计公司2022-2023年归母净利润 41.05/48.59 亿元，对应EPS 2.43/2.88 元，“买入”评级。 风险提示风险提示：房地产投资增速大幅下降风险；原材料价格持续上涨风险；防水/涂料业务发展不及预期。华安证券研究所华安证券研究所33华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明蒙娜丽莎蒙娜丽莎 快速成长的建筑陶瓷头部快速成长的建筑陶瓷头部企业企业，20222022H H2 2弹性可期弹性可期。公司自1992年成立以来始终专注于建筑陶瓷产品的研发、生产和销售；坚持创新为先、把握消费趋势。公司旗下蒙娜丽莎等品牌均拥有较强品牌实力。20

77、21年，公司实现营业收入69.87亿元，同比增长43.64%；归母净利润3.15亿元，同比下降44.41%，受下游房地产资金压力及燃料价格大幅上涨，公司业绩短期承压，当前房地产基本面筑底企稳已经显现，燃料价格高位呈现同环比改善，2022下半年公司业绩弹性可期。 成熟市场超千亿成熟市场超千亿，集中趋势加速演绎集中趋势加速演绎。我国建筑陶瓷行业发展已进入成熟期，房地产竣工韧性将支撑瓷砖需求端，瓷砖市场规模在3000亿元左右；行业市场集中度低、高度分散化；在环保政策趋严推动落后企业出清、下游房地产行业集中度提升等多重因素的催化之下，建筑陶瓷行业的集中度有望加速提升。品牌实力强，产品品质与产能规模兼备

78、的头部企业将有望充分受益。 核心竞争力：品牌实力核心竞争力：品牌实力、产能规模产能规模、销售渠道兼优销售渠道兼优。1）品牌实力：公司的建筑陶瓷薄型化、大型化技术行业领先；公司创新研发多种高附加值的建筑陶瓷产品，在市场中树立良好口碑，构筑雄厚的品牌实力。2）产能优势：2021年底，公司瓷砖产能达19055万平方米，产能规模业内领先。预计随着广西基地生产线的全部建成投产，公司的规模效应有望进一步凸显。3）销售渠道：顺势而为，积极调整客户结构， C端进入全面发力期， 推出“包铺贴”等增值服务，提升客户粘性。 投资建议：投资建议：我们预计公司2022-2023年归母净利润分别为8.63/10.66 亿

79、元；对应EPS分别为1.61/2.08 元，“买入”评级。 风险提示：风险提示：原材料及大宗商品价格持续上涨风险；应收账款逾期风险；行业竞争加剧，市场集中度提升不及预期。华安证券研究所华安证券研究所34华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明目录目录1消费建材主要品种和特点消费建材主要品种和特点2消费建材细分赛道消费建材细分赛道3投资建议投资建议4风险提示风险提示华安证券研究所华安证券研究所35华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明风险提示风险提示 宏观经济下行、基建与房地产投资增速大幅下降风险； 原材料

80、及大宗商品价格持续上涨风险； 应收账款逾期风险； 行业竞争加剧、市场集中度提升不及预期。华安证券研究所华安证券研究所36华安研究华安研究 拓展投资价值拓展投资价值证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明重要声明重要声明分析师声明分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推

81、荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证，据此投资，责任自负。本报告不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所

82、书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。投资评级说明投资评级说明以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：行业评级体系行业评级体系增持未来 6 个月的投资收益率领先沪深 300 指数 5%以

83、上;中性未来 6 个月的投资收益率与沪深 300 指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持未来 6 个月的投资收益率落后沪深 300 指数 5%以上;公司评级体系公司评级体系买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。