1、 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 Table_Rank 评级： 看好 Table_Authors 邹序元 首席分析师 SAC 执证编号：S02 电话：86-10-8115 2655 张飞 研究助理 电话：86-10-8115 2685 Table_Chart 市场指数走势（最近 1 年） 资料来源：聚源数据 相关研究 Table_OtherReport 夏季耗用高峰临近，供需偏紧持续 核心观点 Table_Summary 行情回顾行情回顾：煤炭煤炭申万一级表现一骑绝尘申万一级表现一骑绝尘，业绩确定投资价值凸显业绩确定投

2、资价值凸显。截止2022 年 6 月 24 日，申万煤炭指数上涨 24.37%，位居申万一级行业第1，同期沪深 300 指数跌幅 11.04%，超额收益达到 35.41%。其中动力煤板块上涨 41.43%，焦煤板块上涨 23.27%，焦炭板块下跌 18.46%。 动力煤：动力煤： 供需持续偏紧供需持续偏紧保供压力保供压力依旧依旧， 全球能源紧张短期难以改善全球能源紧张短期难以改善。 2016年以来煤炭产能持续退出，在全球减碳的背景之下，煤炭资本开支持续下滑，新增产能不足而导致缺乏对于下游需求的弹性。尤其是 2021 年以来煤炭产能受安全环保检查等因素影响而释放不足，导致 2021 年下半年煤炭

3、缺口加大，发改委临时增加保供产能 3 亿吨用以弥补缺口，受制于新增产能落地需要较长时间， 而核增以及临时批复产能受安全环保等现实条件约束，保供产能总量释放能力有限以及持续性较差。下游需求目前仍保持较高的水平， 动力煤作为能源消费的 “压舱石” ， 煤炭 2022年销量总量保持较高水平，供需缺口压力依旧较大。供需紧张导致煤炭价格上半年持续高位运行，2022 年煤炭 1-6 月长协均价达到 720 元/吨的高位水平。国际煤炭方面，受俄乌关系紧张影响，欧美加大了对俄罗斯能源的抵制而导致国际能源供需关系进一步紧张， 国际三大港口价格在 2022 年一度创出历史新高，截至 6 月 17 日，欧洲 ARA

4、 港报价 355.5美元/吨； 理查德 RB 报价 325.2 美元/吨； 纽卡斯尔 NEWC 报价 377.4 美元/吨。印尼煤炭出口基准价从 1 月的 158.5 美元/吨暴涨到 6 月 323 美元/吨。 全球能源紧张短期难以大幅改善， 预计今年进口煤炭价格高位将持续。 综合判断我们认为下半年煤炭供需依旧偏紧， 价格保持高位运行。 炼焦煤炼焦煤： 产能新增不足产能新增不足叠加叠加进口进口下滑持续影响， 炼焦煤中长期价格坚挺下滑持续影响， 炼焦煤中长期价格坚挺。焦煤作为稀缺资源，开采难度较大，对于环境冲击远大于一般的煤矿项目。据 CCTD 统计，焦煤未来产能增加非常有限，2021 年以来，

5、全国焦煤新建项目有 14 个，合计产能约 3090 万吨/年， 2022 年可投产的数量预计为 720 万吨/年， 边际增量受限而供需缺口长期存在， 尤其是优质主焦煤资源自 2020 年底停止澳洲煤炭进口以后供需更为严峻。与此同时外蒙进口煤炭通关受疫情影响而持续低于历史同期水平。进入 2022年，焦煤价格触底之后开始逐渐反弹。蒙西焦煤价格指数自 2021 年 12月 10 日的 1515 点上涨到 6 月 17 日 2594 点，涨幅达到 71.2%。海外焦煤方面，澳大利亚主焦煤进口价格自 2021 年 12 月 20 日 2200 元/吨上涨至 3025 元/吨，涨幅达到 37.5%。炼焦煤

6、中长期供需紧缺逻辑不变，优质主焦煤资源价格上涨已成为趋势。 我们认为炼焦煤企今年将迎来业绩的高增速，看好短期调整带来的机会。 投资策略：投资策略：陕西煤业、兖矿能源、山西焦煤、平煤股份。 风险提示：风险提示：经济增长不及预期，煤炭需求大幅下滑。 -0.500.5130-Jun10-Sep21-Nov1-Feb14-Apr25-Jun煤炭开采沪深300 Table_Title 中期策略报告拾阶而上，顺势而为 煤炭开采 | 行业深度报告 | 2022.06.30 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明

7、 目录目录 1 行情回顾行情回顾 . 4 2 动力煤市场展望：动力煤市场展望：供需偏紧，后市仍将高位运行供需偏紧，后市仍将高位运行 . 6 2.1 国内供需持续偏紧，保供压力依旧存在 . 6 2.2 海外因素对全球煤炭供需格局产生持续扰动 . 12 2.3 年内海内外煤炭价格预计将保持高价运行 . 17 3 焦煤市场展望：焦煤市场展望：稀缺资源价格中枢上涨，业绩确定性强稀缺资源价格中枢上涨，业绩确定性强 . 20 3.1 落后产能逐步退出而新增产能不足，供需持续紧张 . 20 3.2 进口持续低迷导致供需紧张加剧 . 24 3.3 受需求扰动价格波动大，看好后市强势反弹 . 26 4 投资策略

8、投资策略 . 27 4.1 陕西煤业：产能增长潜力叠加资源优势，高分红高成长优势凸显 . 28 4.2 兖矿能源：优质产能持续释放，受益海内外资源价格齐涨 . 29 4.3 山西焦煤：集团资产持续注入，量价齐升业绩可期 . 30 4.4 平煤股份：稀缺主焦煤资源优势凸显，股权激励推动企业 . 31 5 供需平衡表供需平衡表 . 31 6 风险提示风险提示 . 33 插图目录 图 1 煤炭板块跑赢沪深 300 指数 35.41% . 4 图 2 动力煤与焦煤子板块均跑赢沪深 300 指数 . 4 图 3 主要上市公司涨跌幅 . 5 图 4 目前煤炭估值水平-最近五年煤炭申万一级行业 PE 和 P

9、B （次轴） . 5 图 5 煤炭行业新增审批产能与淘汰产能对比 亿吨 . 6 图 6 煤炭固定资产投资额及同比增速（亿元，%） . 7 图 7 主要上市公司近年来煤炭业务资本开支规模情况 亿元 . 8 图 8 历年能源消耗结构 %. 9 图 9 煤炭消费量及增速（亿吨，%） . 10 图 10 近两年动力煤月度消费总量及增速（万吨，%） . 10 图 11 电力行业动力煤月度消费量保持高位（万吨，%） . 11 图 12 化工行业动力煤月度消费量及增速（万吨，%） . 11 图 13 近两年全社会用电量及同比增速（亿千瓦时，%） . 12 图 14 全球煤炭资本开支 亿美元 . 13 图 1

10、5 除中国、印度、越南以外全球主要产煤国家 2020 年煤炭产量同比均下降 （亿吨，%） . 13 图 16 全球煤炭消费量及增速（亿吨标准煤，%） . 14 图 17 世界主要煤炭消费区域市场占比变化 % . 14 图 18 全球油气上游资本开支 亿美元 . 15 图 19 2020 年全球出口结构 % . 16 图 20 2020 年全球进口结构 % . 16 图 21 全球主要国家煤炭进口 亿吨标准煤 . 16 图 22 中国动力煤进口情况 万吨 . 17 图 23 国际动力煤价格走势 元/吨 . 18 iWlYvY9XcVdYuZsUuZ6McM8OoMnNsQtRlOrRsNkPpP

11、pO7NqRmMNZpNoMwMnNnQ 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 24 印尼煤炭销售基准（HBA）价格指数 美元/吨. 18 图 25 动力煤长协价上半年保持历史同期高位水平 元/吨 . 19 图 26 秦皇岛港动力煤价格走势 元/吨 . 19 图 27 环渤海动力煤价格走势 元/吨 . 19 图 28 炼焦煤单月产量 万吨 . 20 图 29 炼焦煤消费缺口及在当月消费总量中占比（万吨，%） . 21 图 30 国内样本焦化厂和钢厂炼焦煤库存水平自年初开始进入下行趋势 万吨

12、. 21 图 31 炼焦煤港口库存目前处于低位水平 万吨 . 22 图 32 独立焦化厂自去年 12 月底以来开工率稳步攀升 % . 22 图 33 2022 年高炉开工率和产能利用率稳步抬升 % . 23 图 34 2022 年焦炭产量同比增长 万吨 . 23 图 35 生铁产量增速（万吨，%） . 24 图 36 粗钢产量及增速（万吨，%） . 24 图 37 焦炭产量自年初高位开启下行趋势 万吨 . 24 图 38 焦煤 2021 年进口结构（万吨，%） . 25 图 39 焦煤进口总量自 2020 年呈下滑趋势 万吨 . 25 图 40 焦煤单月进口同比数据（万吨，%） . 26 图

13、41 焦煤价格 1 月份以来持续上涨 元/吨 . 26 图 42 海外焦煤价格 1 月以来持续上涨 主轴：元/吨，次轴：美元/吨 . 27 表格目录 表 1 核增核准减少，煤炭产能释放不足（单位：亿吨） . 6 表 2 2022 年煤炭主要上市企业新增煤矿产能的资本开支有所收缩 . 8 表 3 主要上市煤企信息汇总表 . 27 表 4 煤炭供需平衡表 . 32 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 4 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 行情回顾行情回顾 （2022 年 1 月 1 日-6 月 24 日）申万煤炭指数上涨 24

14、.37%，同期沪深 300 指数跌幅 11.04%，超额收益达到 35.41%。其中主要煤炭上市公司涨多跌少，涨幅前五名公司为： 山煤国际 （140.03%） 、 兰花科创 （71.82%） 、 陕西煤业 （62.46%） 、 晋控煤业 （60.67%） 、平煤股份（59.62%） ；跌幅前五名公司为：ST 天首（-51.61%） 、金能科技（-34.23%） 、美锦能源（-23.01%） 、宝泰隆（-20.60%） 、未来股份（-20.37%） 。动力煤和焦煤板块均跑赢沪深 300 指数，其中动力煤板块上涨 41.43%，焦煤板块上涨 23.27%，焦炭板块跑输沪深 300 指数，下跌 18

15、.46%。 图 1 煤炭板块跑赢沪深 300 指数 35.41% 资料来源：Wind，首创证券 图 2 动力煤与焦煤子板块均跑赢沪深 300 指数 资料来源：Wind，首创证券 24.37%-11.04%-30%-20%-10%0%10%20%煤炭汽车综合农林牧渔建筑装饰电力设备交通运输有色金属银行石油石化美容护理房地产基础化工食品饮料商贸零售钢铁社会服务沪深300建筑材料纺织服饰公用事业通信家用电器非银金融机械设备医药生物轻工制造环保国防军工计算机传媒电子-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%动力煤(申万)煤炭焦煤(申万)沪深300焦炭(申万) 行业行业深度报告深度报告

16、证券研究报告证券研究报告 5 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 3 主要上市公司涨跌幅 资料来源：Wind，首创证券 截至 2022 年 6 月 24 日，根据 PE(TTM)剔除异常值（负值）后，煤炭板块平均市盈率 PE 为 8.98 倍，估值处在近五年低位水平；市净率 PB 为 1.55 倍，处在中间水平。综合来看，目前煤炭板块估值水平较低，随着煤炭中枢价格不断上涨，业绩持续兑现，长期看煤炭仍具有较高的投资价值。 图 4 目前煤炭估值水平-最近五年煤炭申万一级行业 PE 和 PB （次轴） 资料来源：Wind，首创证券 -60%-20

17、%20%60%100%140%山煤国际兰花科创陕西煤业晋控煤业平煤股份中煤能源兖矿能源上海能源冀中能源山西焦煤郑州煤电中国神华淮北矿业ST大有潞安环能靖远煤电昊华能源恒源煤电盘江股份安源煤业辽宁能源云维股份新集能源开滦股份华阳股份ST平能云煤能源山西焦化电投能源ST安泰陕西黑猫永泰能源ST大洲未来股份宝泰隆美锦能源金能科技*ST天首0.00.51.01.52.02.50481216202017-06-242017-10-242018-02-242018-06-242018-10-242019-02-242019-06-242019-10-242020-02-242020-06-242020-1

18、0-242021-02-242021-06-242021-10-242022-02-242022-06-24PEPB 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 6 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 动力煤市场展望动力煤市场展望：供需偏紧，后市仍将高位运行供需偏紧，后市仍将高位运行 我国我国严格控制煤炭消费增长严格控制煤炭消费增长背景下背景下，供给侧缺乏弹性供给侧缺乏弹性。双碳纲领性文件发布， “十五五”煤炭消费减少写入主要目标。2021 年 10 月， 关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见 、 2030 年前

19、碳达峰行动方案两份纲领文件发布。根据行动方案 ，2030 年前碳达峰阶段将加快煤炭减量步伐，十四五时期严格合理控制煤炭消费增长，十五五时期逐步减少。双碳的预期对于煤炭行业的产能形成政策的约束，自供给侧改革之后国内煤炭供给进行了大规模的产能整合， 加速了中小矿企的淘汰退出，提升了煤炭行业的供给集中度。十三五之后煤炭供给侧受煤炭消费预期压减的影响，煤炭新增产能方面政策支持力度有限，行业长期固定资产投资不足，龙头企业资本开支规模逐年下滑，供给整体缺乏弹性，表现在政策方面对于新增审批数量下滑以及煤企投资规模的下滑，2016 年以来，除大型晋陕蒙新新增长期产能之外，新建有效产能有限，新增产能总量低于去产

20、能数量，导致煤炭供给侧产能缺乏对于需求波动的弹性。 2.1 国内供需国内供需持续持续偏紧偏紧，保供压力依旧存在保供压力依旧存在 供给侧：供给侧：行业新增煤炭产能趋紧行业新增煤炭产能趋紧，未来产能释放空间有限，未来产能释放空间有限。2016 年 2 月，国务院印发关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见 （国发 20167 号） ，煤炭行业迈上了推动供给侧结构性改革、实现高质量发展的新征程。十三五期间，全国累计退出煤矿 5500 处左右、退出落后煤炭产能 10 亿吨以上，超额完成 2016 年提出的化解过剩产能奋斗目标。 2018 年发改委和能源局核准批复的煤矿数量规模大幅提升， 进入加速先进

21、产能释放阶段。2018 至 2022 年一月及二月，政府核准批复的百万吨以上煤矿产能数量分别为 16、42、23、6、5 个，产能规模分别达到 6600、21150、4460、1920、 2440万吨。十三五期间释放产能充分，但新增优质产能较少，而煤炭产能平均需要 3-5 年的建设周期，因此未来 5 年内能够真实释放的产能规模整体十分有限。 图 5 煤炭行业新增审批产能与淘汰产能对比 亿吨 资料来源：Wind，首创证券 注：2021年数据中包含发改委“保供”释放的临时产能 表 1 核增核准减少，煤炭产能释放不足（单位：亿吨） 00.511.522.5200202021新增

22、审批 亿吨落后产能淘汰 亿吨 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 7 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 有效产能有效产能 联合生产联合生产 建设产能建设产能 新增审批新增审批 落后产能淘汰落后产能淘汰 实际产量实际产量 2017 33.36* 0.66 1.95 2018 35.30* 3.73* 6.82* 0.9 1.5 35.40 2019 37.20 2.11 6.36 2.02 1.08 37.46 2020 37.38 1.69 7.10 0.45 1.51 38.44 2021 40.12 1.76 6.13 1

23、.98 0.6 41.30 2022 41.52 1.58 4.91 资料来源：Wind，首创证券 注：标*数据为煤炭工业协会披露数据，其余为推算数据。 行业固定资产投资呈现持续下滑趋势。行业固定资产投资呈现持续下滑趋势。 行业固定资产投资在 2012 年之后持续下行，直到 2018 年开始有所回升，2021 年回到了 2015 年的投资水平。结合煤矿产能建设 4-5年的建设周期， 2016-2018 年的低投入将对 2021 年及以后三至五年的煤炭产出水平造成较大的不利影响。整体看最近三年的固定资产投资规模仍处于比较低的水平，长期产能增长因固定资产投资下滑带来的新增产能短期将十分有限。 图

24、6 煤炭固定资产投资额及同比增速（亿元，%） 资料来源：Wind，首创证券 2022 年年重点地区上市公司资本开支规模缩减。重点地区上市公司资本开支规模缩减。2022 年龙头企业资本开支计划相对2022 年实现额锐减，其中，中国神华 2021 年煤炭业务资本开支实现 205.75 亿元，2022年煤炭业务资本开支计划为 61.57 亿元，同比大幅减少 70.08%；陕西煤业 2021 年资本开支实现 47.03 亿元，而 2022 年资本开支计划为 41.48 亿元，同比减少 11.8%。中煤能源自 2019 年以来资本开支规模逐年减少，2021 年支出总额 77.84 亿元，相较于 2019

25、 年下滑达到 14%。主要上市公司资本开支均大幅减少，对于新增煤炭产能的支出呈现出下滑态势，未来上市公司产能新增方面，除部分优质产区具有一定增加潜力之外，整体产能新增空间十分有限。 (40)(20)02040608001,0002,0003,0004,0005,0006,0002003200420052006200720082009200001920202021固定资产投资额 亿元同比增速 % 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 8 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律

26、声明 图 7 主要上市公司近年来煤炭业务资本开支规模情况 亿元 资料来源：Wind，首创证券 表 2 2022 年煤炭主要上市企业新增煤矿产能的资本开支有所收缩 代码代码 简称简称 细分项目细分项目 项目开支项目开支-亿元亿元 2022 年开支总额年开支总额-亿元亿元 2021 年完成额年完成额-亿元亿元 601088.SH 中国神华 煤炭业务 61.57 326.11 433.77 发电业务 171.86 运输业务 80.69 煤化工业务 4.83 其他 7.16 601225.SH 陕西煤业 小保当二号矿井及选煤厂项目 7.89 41.48 47.03 神渭管道富余煤浆利用项目 2.87

27、神渭管道输煤项目 27.5 榆阳煤炭物流园区项目 3.22 600188.SH 兖矿能源 基建项目 61.30 138.02 117.86 维持简单再生产 90.95 安全生产计划支出 7.60 科技开发计划 1.71 技改计划 3.06 050020021中国神华中煤能源陕西煤业兖矿能源 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 9 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 002128.SZ 电投能源 大中型基建（新能源） 46.64 65.78 - 技术改造 11.57 科技数字化 4.00

28、 小型基建 3.57 资料来源：公司公告，首创证券 供需供需持续持续错配错配一度出现“煤荒”一度出现“煤荒” ，增加，增加临时临时产能产能保供以保供以补充补充供需供需缺口。缺口。动力煤供需市场在 2021 年以来出现较大缺口。10 月下旬煤炭缺口累积，价格持续大幅快速上涨，发改委紧急批复煤炭产能 2.2 亿吨用于冬季“保供” 。进入 2022 年，发改委持续保供政策，确保煤炭供给稳定，3 月发改委强调年内释放煤炭产能 3 亿吨，4 月 20 日，国常会进一步明确 3 亿吨“保供”产能。 “保供”产能主要构成为临时产能和部分永久产能，临时产能受制于安全、环保、运力等因素，可持续性较差，永久产能因

29、建设周期问题，短期难以快速见到成效，根据 2022 年 1-5 月煤炭产量释放情况来看，保供作用明显，但是整体压力依旧较大，其中 5 月份，生产原煤 3.7 亿吨，同比增长 10.3%，增速比上月放缓 0.4 个百分点，日均产量 1187 万吨。 需求侧：需求侧：煤炭消费比重虽然逐年下滑，但是仍保持煤炭消费比重虽然逐年下滑，但是仍保持 50%以上的占比。以上的占比。从能源消费总量比重来看，煤炭从 2010 年以来比重持续下降，新能源消耗比重上升较快，但煤炭消费依然占据 50%以上的比重，现阶段看煤炭仍是我国主要的能源消耗品，依旧是国家能源最为重要的 “压舱石” ， 煤炭的供应安全稳定是国家能源

30、安全的核心。 在双碳发展战略下，煤炭消费占比在长期来看会持续走低，但是煤炭在价格、能量密度、储备、输出稳定等多方面目前仍占据不可替代优势， 未来三到五年内仍是主要能源消费品这一基本现实将不会改变，短期消费量增速依然保持乐观。 图 8 历年能源消耗结构 % 资料来源：Wind，首创证券 2017 年以来我国煤炭消费年以来我国煤炭消费总量总量逐年递增，逐年递增，2022 年年预计仍将保持正增速水平预计仍将保持正增速水平。煤炭仍是能源稳定供应的压舱石，仍是能源消费的主要部分。消费总量自 2017 年以来连续0.0020.0040.0060.0080.00100.00419671

31、970987200020032006200920021占能源消费总量比重:水电、核电、风电占能源消费总量比重:天然气占能源消费总量比重:原油占能源消费总量比重:原煤 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 10 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 保持正增长，2021 年全国煤炭消费总量超过 40 亿吨，创造历史最高水平。根据中国煤炭工业协会 3 月 30 日发布2021 煤炭行业发展年度报告认为，2022 年煤炭需求将保持适度增加，增速相较于

32、2021 年有所回落，预计 2022 年煤炭增速将在 3%-5%范围内。 图 9 煤炭消费量及增速（亿吨，%） 资料来源：Wind，首创证券 图 10 近两年动力煤月度消费总量及增速（万吨，%） 资料来源：Wind，首创证券 动力煤总消费近两年保持高水平，受高价影响有所回落动力煤总消费近两年保持高水平，受高价影响有所回落。2020 年 10 月份以来动力煤消费保持高增速，2021 年 1 月份消费量同比增速达 24.35%，剔除 2020 年疫情对消费的阻滞作用，2021 年前半年动力煤消费仍表现出了强势的增长趋势。2021 年 8 月份开-15%-10%-5%0%5%10%15%051015

33、202530354045200001920202021动力煤消费量 亿吨焦煤消费量 亿吨总消费量增速 %-15-10-5055,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0----------022022-03

34、2022-04动力煤总消费量消费量增速 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 11 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 始，受动力煤价格高涨影响，消费量有所减少，整体看 2022 年 1-4 月仍保持高消费水平，预计三季度与四季度随着经济稳增长政策持续发力以及传统旺季的到来，下游需求有望进一步打开。 电力行业与总消费量趋势保持一致，电力行业与总消费量趋势保持一致，价格弹性大的价格弹性大的化工行业消费量持续增长化工行业消费量持续增长。电力行业动力煤消费量占总消费量 60%左右，近两年来增长趋势与总消费量保持一致，2021年高涨后受高

35、价影响后回落， 2022 年仍保持较高水平。 化工行业动力煤消费量近两年保持高速增长，2021 年全年同比增速为正，3 月份同比增速达 18.41%，进入 2022 年增速微降，但是煤炭消费总量将继续保持高位水平，化工行业虽动力煤占比较小，但是价格接受度高，受原油价格暴涨影响，下游煤化工景气度高，驱动煤炭市场价格不断上涨。综合看，动力煤在火电的驱动下，预计有望全年消费量继续突破 40 亿吨大关。 全社会用电量近两年维持增长趋势，为动力煤消费稳固需求全社会用电量近两年维持增长趋势，为动力煤消费稳固需求。近两年全社会用电量月度同比保持正增长，2021 年 1 月份同比增速为 26.16%，2021

36、 年后半年受成本提价影响增速放缓，但仍保持增长趋势。2022 年受疫情影响，部分地区及行业受影响较大，复工复产加速推进以后预计全社会用电量将快速反弹， 预计三四季度用电量将继续保持高水平，为动力煤消费增长提供稳健基础。 图 11 电力行业动力煤月度消费量保持高位（万吨，%） 图 12 化工行业动力煤月度消费量及增速（万吨，%） 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 -15-10-5055,00010,00015,00020,00025,0----0

37、-012022-03动力煤消费量：电力消费量增速：电力-15-10-5051015201,4501,5001,5501,6001,6501,7001,7501,8001,8501,9001,9502,0-----012022-03动力煤消费量：化工消费量增速：化工 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 12 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 13 近两年全社会用电量及同比增

38、速（亿千瓦时，%） 资料来源：Wind，首创证券 2.2 海外因素对全球煤炭供需格局海外因素对全球煤炭供需格局产生持续产生持续扰动扰动 全球减碳全球减碳行动压制煤炭产能扩张行动压制煤炭产能扩张。面对严峻的气候变化形势，全球主要经济体已经逐步制定了减碳政策来应对气候变化。2021 年 7 月 14 日，欧盟委员会向欧盟议会、理事会、欧洲经济和社会委员会以及地区委员会提交了“减碳 55%” （ “Fit for 55” ）一揽子立法提案，即在 2030 年前实现碳减排 55%的目标，并且力争在 2050 年前成为第一个实现碳中和的大陆。推动欧盟经济、社会和工业领域的绿色转变。而进入拜登政府时期以来

39、，美国在减碳政策方面又表现出较为积极的态度。在国内，提出“3550”目标，即到2035 年通过可再生能源实现无碳发电， 到 2050 年实现碳中和。 同时， 澳大利亚承诺 2050年前实现净零排放。积极减碳之下全球煤炭产能扩张受到压制。 全球煤炭资本开支下滑，产能扩张受限。全球煤炭资本开支下滑，产能扩张受限。根据 IEA 数据，全球煤炭资本开支显著下滑，2018 年达到最低 836 亿美元，2019 年有所上升，但 2020 年受新冠疫情影响，煤炭资本开支再次下降到 900 亿美元。全球煤炭产量下降，BP 数据显示，2020 年全球煤炭产量下滑至 77.42 亿吨，同比下降 4.82%，主要产

40、煤国家中仅有中国、印度、越南及塞尔维亚煤炭产量有小幅增长，增幅分别为 1.45%、0.34%、4.74%和 2.05%，其余主要国家产煤量普遍下降。根据中国煤炭经济研究会数据，2021 年世界各国煤炭总产量 78.89亿吨，同比增长 4.15%，但相比疫情前水平仍有下降。同时，海外主要煤矿建设项目方面，预计 22-25 年新建项目投产产能分别为 0.61 亿吨、0.61 亿吨、0.36 亿吨和 0.36 亿吨，增量较 21 年（1.44 亿吨）明显回落。煤炭资本开支的下滑限制了全球煤炭产能扩张，未来新建产能将大幅缩减。 -50504000500060

41、007000800090-----------032022-04全社会用电量全社会用电量:当月同比 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 13 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 14 全球煤炭资本开支 亿美元 资料来源：IEA，首创证券 图 1

42、5 除中国、印度、越南以外全球主要产煤国家 2020 年煤炭产量同比均下降 （亿吨，%） 资料来源：BP，首创证券 后疫情时代后疫情时代煤炭需求将大幅反弹。煤炭需求将大幅反弹。 2020 年新冠疫情对全球煤炭需求造成巨大冲击，工业活动减少，叠加暖冬，天然气价格、电力需求陡降，全球煤炭消费量下降 4.4%。但煤炭消费地区间差异明显， 2020 中国煤炭消费量增加 0.6%， 而美国下降了近 20%。 2021年天然气价格回升，全球煤电发电量增加，我国煤炭消费增长 4.6%。全球煤炭消费结构方面，中国煤炭消费全球占比持续上升，2020 年达到 54.33%，是世界第一大煤炭消费国， 近年来美国、

43、日本煤炭消费占比逐年下降， 印度占比呈上升趋势。 据 IEA 预测， 2021年煤炭需求将反弹，上升幅度在 6%左右。2022 年疫情仍然肆虐，全球经济发展遇阻，叠加欧美通胀持续，能源价格暴涨，煤炭作为原油天然气的替代品，相对价廉质优，消费需求暴涨，驱动国际煤炭价格在 2022 年需求大幅增加，预计全年全球煤炭仍将继续0200400600800022000192020-45-40-35-30-25-20-15-10-505530354045中国印度印尼美国澳大利亚俄罗斯南非哈萨克斯坦德

44、国波兰土耳其哥伦比亚越南蒙古国塞尔维亚20192020增长率 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 14 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 保持正消费增速。 图 16 全球煤炭消费量及增速（亿吨标准煤，%） 资料来源：BP，首创证券 图 17 世界主要煤炭消费区域市场占比变化 % 资料来源：BP，首创证券 全球油气资本开支下滑，煤炭替代需求上升。全球油气资本开支下滑，煤炭替代需求上升。近年来，全球油气资本开支出现明显下滑，2020 年疫情使投资缩减加剧，全球油气上游资本开支仅为 3260 亿美元，同比下降 31.4%，未来的投资

45、受减碳政策制约，油气供给增量受限，煤炭的价格优势使其替代作用凸显，全球煤炭需求将明显上升。 -5-4-3-2-405060200192020消费量增速002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020中国印度欧盟美国东南亚 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 15 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 18 全球

46、油气上游资本开支 亿美元 资料来源：BP，首创证券 俄乌冲突对国际煤炭贸易格局造成俄乌冲突对国际煤炭贸易格局造成较大冲击较大冲击， 部分欧洲国家重启煤电填补部分部分欧洲国家重启煤电填补部分能源能源消费消费缺口缺口。2022 年 2 月份俄乌冲突爆发，对俄罗斯的一系列制裁措施不断加剧。从全球煤炭贸易分布来看，2020 年澳大利亚、印尼和俄罗斯分别占全球煤炭出口热值总量的29%、27%和 18%，2021 年俄罗斯煤炭出口总量达到 2.1 亿吨，而俄罗斯对欧、韩、日煤炭出口比重分别在 35%、13%和 10%左右。进口方面，中国、日本、印度仍是全球煤炭进口主要国家，近年来，中国煤炭进口总量呈持续增

47、加的趋势，而日本、印度、韩国等国家进口量出现下降。在俄乌冲突下，多国加码对俄制裁措施，2022 年 2 月欧洲各国开始明显减少从俄罗斯进口煤量，其中荷兰、丹麦、意大利煤炭进口均不同程度地出现从俄罗斯转至美国、哥伦比亚或南非等地的现象，日本则逐渐增加从印尼进口比重。俄乌冲突对于国际煤炭贸易产生巨大影响，冲击了煤炭国际贸易格局。 2015 年以来，俄罗斯的天然气出口量占全球天然气贸易的 26%左右，位居全球首位。欧洲为俄罗斯天然气出口的最大客户，2015 至 2020 年，俄罗斯出口到欧洲地区的天然气总量占俄出口总量的 80%左右。随着 8 月中旬对俄煤进口禁令生效的日期临近，加之可能出现的俄天然

48、气供应中断， 2022 年 6 月以来， 欧洲多个国家先后宣布将放宽燃煤发电政策， 加入了重启煤电的行列。 根据煤炭资源网消息， 近期波兰、 奥地利、 荷兰、意大利、德国等欧洲国家纷纷放宽对于煤电项目的限制，加快煤炭产量或重启煤电项目以应对可能存在的能源供应短缺。海外用煤成本仍然显著低于用气成本，且随着两者价差的不断扩大，燃煤发电的经济性有望进一步凸显，并在一定程度上形成对天然气的替代，欧洲将继续增加煤炭消费以弥补原油及天然气带来的缺口。 0040005000600070008000900020001820192020 行业行业

49、深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 16 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 19 2020 年全球出口结构 % 图 20 2020 年全球进口结构 % 资料来源：BP，首创证券 资料来源：BP，首创证券 图 21 全球主要国家煤炭进口 亿吨标准煤 资料来源：BP，首创证券 2022 年我国动力煤进口明显下滑。年我国动力煤进口明显下滑。近年来，我国动力煤进口总量逐年上升，但近期俄乌冲突使得国际煤炭资源供需紧张加剧，煤价位居高位，对我国动力煤进口也造成巨大冲击，进口总量由 2022 年 1 月 674.4 万吨骤降至 2 月 156.

50、8 万吨，出现明显下滑。截至 4 月，我国动力煤进口总量 324.9 万吨，同比下滑 51.6%。 29.10 26.77 17.80 5.22 5.16 5.10 3.05 2.49 1.64 3.68 澳大利亚印尼俄罗斯哥伦比亚南非美国加拿大蒙古其他独联体其他20.81 20.30 14.35 13.28 12.28 10.26 3.27 1.83 1.54 2.08 中国亚太其他日本印度欧洲韩国中南美洲独联体国家非洲其他0200192020中国日本印度欧洲韩国 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 17 请务必仔细阅读本报告最后部

51、分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 22 中国动力煤进口情况 万吨 资料来源：Wind，首创证券 国际动力煤供需紧张进一步国际动力煤供需紧张进一步扩大扩大。动力煤方面，欧美日韩等国对于俄罗斯的制裁，将导致俄罗斯约减少煤炭出口，国际煤炭贸易局势趋严；且欧洲国家计划重启煤电，减少对俄罗斯天然气的进口，综合考虑用电的经济性，可能出现煤炭对于天然气的部分替代。此外，印度政府已加大煤炭进口以应对电厂煤炭供应短缺的问题，我国也开始为今年秋季储煤，优惠的煤炭进口税率将对煤炭需求产生积极影响。海外动力煤供需或将进一步紧张，带动海外煤价及国内现货价持续保持高位。 2.3 年内海内外煤

52、炭价格预计将保持高价运行年内海内外煤炭价格预计将保持高价运行 国际局势动荡国际局势动荡，煤炭供需紧张之下价格暴涨煤炭供需紧张之下价格暴涨。俄乌冲突爆发，北约对俄罗斯的一系列制裁措施不断加剧。2022 年 2 月欧洲各国开始明显减少从俄罗斯进口煤量，其中荷兰、丹麦、意大利煤炭进口均不同程度地出现从俄罗斯转至美国、哥伦比亚或南非等地的现象，日本则逐渐增加从印尼进口比重。导致国际煤炭贸易打破平衡，其中国际三大港口价格也持续创出新高。2021 年纽卡斯尔 NEWC 动力煤现货价最高达到 253.55 美元/吨， 理查德 RB 动力煤现货价最高达到 242.22 美元/吨， 欧洲 ARA 港动力煤现货价

53、最高达到 266.2 美元/吨。2022 年俄乌关系紧张，欧洲、日本等国拒绝从俄罗斯进口能源加剧能源供应局势，煤炭价格一路攀升，截至 6 月 17 日，欧洲 ARA 港报价 355.5 美元/吨；理查德 RB 报价 325.2 美元/吨；纽卡斯尔 NEWC 报价 377.4 美元/吨。 00500600700800900 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 18 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 23 国际动力煤价格走势 元/吨 资料来源：Wind，首创证券 欧盟抵制俄罗斯煤炭，供需紧张印尼出口价格暴

54、涨。欧盟抵制俄罗斯煤炭，供需紧张印尼出口价格暴涨。欧盟 27 国早在四月就敲定，将从八月第二周开始全面禁止进口各种类俄罗斯煤炭。 所以来自欧洲的买家正在亚洲市场积极扫货。上述这些原因，加在一起推动印尼煤炭基准价从一月的 158.5 美元/吨到六月翻倍。供需关系的重构导致印尼出口煤炭价格（出口标杆价 HBA）持续高涨，6 月该基准价达到 323 美元的历史新高水平，国际煤炭价格的高涨压制了进口需求，从而导致煤炭国内供需关系的进一步紧张，预计短期内无明显改善。 图 24 印尼煤炭销售基准（HBA）价格指数 美元/吨 资料来源：Wind，首创证券 050030035040045

55、05002017-06-172017-08-172017-10-172017-12-172018-02-172018-04-172018-06-172018-08-172018-10-172018-12-172019-02-172019-04-172019-06-172019-08-172019-10-172019-12-172020-02-172020-04-172020-06-172020-08-172020-10-172020-12-172021-02-172021-04-172021-06-172021-08-172021-10-172021-12-172022-02-172022-0

56、4-172022-06-17纽卡斯尔NEWC动力煤现货价:周理查德RB动力煤现货价:周欧洲ARA港动力煤现货价:周05003003----------04印尼煤炭销售基准(HBA)价格指数 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 19 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分

57、的重要法律声明 2022 年年 1-6 月月长协价格保持高位水平。长协价格保持高位水平。2021 年三季度开始，动力煤长协价格逐渐走高，2021 年 12 月份开始价格逐渐企稳，2022 年 6 月份动力煤长协价格为 619 元/吨，同比增加 15%，较 5 月份环比持平。目前多地气温升高天气炎热，民用电需求回升确定性较强，夏季能源保供工作逐步开展，发改委稳价政策严格执行，预计后期长协价格水平将维持稳定。 图 25 动力煤长协价上半年保持历史同期高位水平 元/吨 资料来源：Wind，首创证券 2021 年煤炭价格一路走高，环渤海动力煤（Q5500K）综合平均价格指数最高达到848 元/吨，秦皇

58、岛港山西产动力煤（Q5500）市场价创 2592.5 元/吨历史新高。进入 2022年，截至 3 月 11 日，秦皇岛港山西产动力煤（Q5500）市场价为 940 元/吨；截至 6 月 8日，环渤海动力煤（Q5500K）综合平均价格指数为 735 元/吨。预计 2022 年国内煤炭价格将继续保持高位运行。 图 26 秦皇岛港动力煤价格走势 元/吨 图 27 环渤海动力煤价格走势 元/吨 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 4004505005506006507007508008509001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2002

59、06008001,0001,2001,4001,6001,8002020-06-222021-06-222022-06-22京唐港动力末煤：山西产 元/吨5005506006507007508008509002021-05-082021-06-082021-07-082021-08-082021-09-082021-10-082021-11-082021-12-082022-01-082022-02-082022-03-082022-04-082022-05-082022-06-08综合平均价格指数:环渤海动力煤(Q5500K) 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券

60、研究报告 20 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 焦煤市场展望：焦煤市场展望：稀缺资源价格中枢上涨，业绩确定性强稀缺资源价格中枢上涨，业绩确定性强 相较于其他煤种，炼焦煤在国内属于稀缺煤炭资源，尤其是我国低硫优质主焦煤资源有限， 资源集中分布在山西、 山东、 安徽、 贵州等地。 由于焦煤矿井大部分为井工矿，且焦煤矿区大多地质复杂，因此在近年煤炭行业安监趋严的背景下，尤其是淘汰落后小规模的产能之后，供应量边际增量小。优质进口炼焦煤对国内炼焦煤供应的补充需求将长期存在，而在 2020 年底之前中国焦煤产能缺口主要依赖澳大利亚进口来补充，自 2

61、0年 12 月停止澳洲煤炭进口以后，炼焦煤进口补充最主要是来自蒙古国。受新冠疫情影响，通关量低，2022 年炼焦煤相比较于去年同期进口数量大幅下滑。国内优质焦煤产能集中度低，优质煤企的产能对于钢铁企业属于稀缺资源，诸多煤企与下游焦化厂或钢铁企业已经形成了长期稳定的合作关系，炼焦煤企业拥有较高的议价能力，通常采取年度长协锁量、季度调价的合作模式。自 2021 年以来炼焦煤供需持续偏紧，价格中枢不断上涨，中长期价格支撑性足，业绩相对确定，看好焦煤企业 2022 年业绩保持高增。 3.1 落后产能逐步退出而落后产能逐步退出而新增新增产能不足产能不足，供需持续紧张供需持续紧张 炼焦煤矿井受安全环保限制

62、，炼焦煤矿井受安全环保限制，供给侧改革之后新增产能有限供给侧改革之后新增产能有限。 “双碳”目标下，新批矿井难度较大，产能核增需要通过发改委、国土资源部、安监局、生态环境部等多部门层层审批，焦煤作为稀缺资源，埋藏深，一般伴随着高瓦斯含量，开采难度较大，对于环境冲击远大于一般的煤矿项目。据 CCTD 统计，炼焦煤未来产能增加非常有限，2021 年以来，全国焦煤新建项目有 14 个，合计产能约 3090 万吨/年，其中预计 2022 年可投产的数量为 720 万吨/年，仅占每年 12.5 亿吨的炼焦原煤产量的 0.57%，这对焦煤供给端贡献是非常有限的。不完全统计，国内第二大炼焦煤产出省山东 20

63、22 年核增了滨湖煤矿和万福煤矿合计 220 万吨，产能核增分别是 40 万吨/年和 180 万吨/年，而去年4 月合计退出煤炭产能 3400 万吨，其中大部分为焦煤矿井。受以上政策影响，山东省焦煤产量自 2020 年起有所下降， 2022 年一季度山东省焦煤产量约 1037 万吨， 同比继续减少 2.59%。 图 28 炼焦煤单月产量 万吨 资料来源：Wind，首创证券 2,5003,0003,5004,0004,5005,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20022 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 21 请务必仔细阅读本报

64、告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 供需持续偏紧供需持续偏紧，2022 年年 1-4 月缺口持续存在月缺口持续存在。炼焦煤作为炼钢的上游原材料，受下游需求波动影响较大，但受 2020 年底停止进口澳洲优质主焦煤影响，行业整体供需偏紧，尤其是 2021 年出现“煤荒” ，部分配焦煤在“保供”期间转为动力煤进一步加剧炼焦煤市场紧缺，价格也一路上涨。2022 年 1-4 月炼焦煤供需缺口持续存在。2 月单月炼焦煤供需缺口整体达到 249 万吨，占当月消费总量比重达到 6.03%。 图 29 炼焦煤消费缺口及在当月消费总量中占比（万吨，%） 资料来源：Wind，首创证券

65、 图 30 国内样本焦化厂和钢厂炼焦煤库存水平自年初开始进入下行趋势 万吨 资料来源：Wind，百川盈孚，首创证券 (20)(15)(10)(5)0510152025(600)(400)(200)02004006008----------03炼焦煤消费缺口 万吨炼焦煤消费缺口占当月总销量比重 %40060080001

66、6002021-06-2021-06-2021-07-2021-07-2021-07-2021-08-2021-08-2021-09-2021-09-2021-10-2021-10-2021-11-2021-11-2021-12-2021-12-2021-12-2022-01-2022-01-2022-02-2022-02-2022-03-2022-03-2022-04-2022-04-2022-05-2022-05-2022-06-炼焦煤总库存:国内独立焦化厂(100家):合计炼焦煤库存:国内样本钢厂(110家) 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 22 请务必仔细阅读本报告

67、最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 31 炼焦煤港口库存目前处于低位水平 万吨 资料来源：Wind，百川盈孚，首创证券 直接直接下游下游焦化厂开工率焦化厂开工率逐步攀升逐步攀升，复工复产推进下游需求快速反弹，复工复产推进下游需求快速反弹。整体看独立焦化企业开工率自 21 年底以来，开工率逐步攀升。细分领域 2022 年钢铁需求受多方面因素影响下滑较大，根据国家统计局数据显示， 22 年 1-4 月生铁、粗钢、水泥的产量同比去年分别下降 9.4%、10.3%、14.8%。需求下滑难抵国内供给缺口超过需求下滑的幅度，焦炭库存自 2021 年底累库存达到高位水平后，

68、2022 年库存水平持续向下。6 月份全国复工复产加速，经济稳增长的措施不断出台，预计下游需求受基建、地产、汽车等行业的需求快速反弹而快速增长，我们预计焦煤板块将逐步进入景气抬升阶段。 图 32 独立焦化厂自去年 12 月底以来开工率稳步攀升 % 资料来源：Wind，首创证券 005006007008009002018-01-052018-03-052018-05-052018-07-052018-09-052018-11-052019-01-052019-03-052019-05-052019-07-052019-09-052019-11-052020-01-05202

69、0-03-052020-05-052020-07-052020-09-052020-11-052021-01-052021-03-052021-05-052021-07-052021-09-052021-11-052022-01-052022-03-052022-05-05六港口炼焦煤库存 万吨20304050607080901002017-01-062017-04-062017-07-062017-10-062018-01-062018-04-062018-07-062018-10-062019-01-062019-04-062019-07-062019-10-062020-01-06202

70、0-04-062020-07-062020-10-062021-01-062021-04-062021-07-062021-10-062022-01-062022-04-06焦企开工率（产能小于100万吨）焦企开工率（产能100万吨-200万吨）焦企开工率（产能大于200万吨） 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 23 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 33 2022 年高炉开工率和产能利用率稳步抬升 % 资料来源：Wind，首创证券 图 34 2022 年焦炭产量同比增长 万吨 资料来源：Wind，百川盈孚，首创证券 4

71、050607080901002018-03-022019-03-022020-03-022021-03-022022-03-02全国高炉开工率（247家）全国高炉炼铁产能利用率（247家）3,2003,4003,6003,8004,0004,2004,4003月4月5月6月7月8月9月10月11月2019年2020年2021年2022年 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 24 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 35 生铁产量增速（万吨，%） 图 36 粗钢产量及增速（万吨，%） 资料来源：BP，首创证券 资料来源：BP，

72、首创证券 图 37 焦炭产量自年初高位开启下行趋势 万吨 资料来源：Wind，百川盈孚，首创证券 3.2 进口持续低迷导致供需紧张加剧进口持续低迷导致供需紧张加剧 炼焦煤进口数量自炼焦煤进口数量自 20 年以来持续下降年以来持续下降， 蒙古国受疫情影响通关不畅。蒙古国受疫情影响通关不畅。 2020 年 12 月自中国和澳大利亚停止煤炭进口，炼焦煤进口数量出现较大幅度下滑，其中 2019、2020年炼焦煤进口总量分别达到 7419 万吨和 7146 万吨，2021 年剔除澳洲滞留通关煤炭之后，全年进口炼焦煤总量仅为 4416 万吨，同比下滑 38.21%。进口结构方面，2021 年蒙古国取代澳大

73、利亚成为中国最大的煤炭进口国，2021 年进口总量达到 1403 万吨。2022年 1-4 月炼焦煤累计进口总量为万 1551 万吨， 相较于 2019 年、 2019 年同期 2366 万吨、2670 万吨仍处于较低水平。 (25)(20)(15)(10)(5)05101501,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0------112022-03生铁当月产量 万吨生铁产量同比增速 %(30)(2

74、5)(20)(15)(10)(5)051015202502,0004,0006,0008,00010,00012,0------112022-03粗钢产量 万吨同比增速 %005006007008002017-04-212017-06-212017-08-212017-10-212017-12-212018-02-212018-04-212018-06-212018-08-212018-10-212018-12-212

75、019-02-212019-04-212019-06-212019-08-212019-10-212019-12-212020-02-212020-04-212020-06-212020-08-212020-10-212020-12-212021-02-212021-04-212021-06-212021-08-212021-10-212021-12-212022-02-212022-04-21四港口库存 万吨样本钢厂库存 万吨 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 25 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 38 焦煤 202

76、1 年进口结构（万吨，%） 资料来源：Wind，首创证券 图 39 焦煤进口总量自 2020 年呈下滑趋势 万吨 资料来源：Wind，首创证券 注：2021年数据中剔除了澳大利亚滞留通关的数量 1,403.71, 32%926.68, 21%1,067.34, 24%1,017.93, 23%蒙古加拿大俄罗斯美国01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000200021澳大利亚蒙古加拿大俄罗斯美国 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 26 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报

77、告最后部分的重要法律声明 图 40 焦煤单月进口同比数据（万吨，%） 资料来源：Wind，百川盈孚，首创证券 注：剔除了20年12月以后澳大利亚的滞留通关的炼焦煤。 3.3 受需求扰动价格波动大，看好后市强势反弹受需求扰动价格波动大，看好后市强势反弹 供需偏紧，供需偏紧，1 月以来月以来焦煤价格持续上行。焦煤价格持续上行。受国内焦煤供给不足影响，炼焦煤供需关系持续偏紧。国内焦煤价自 2021 年下半年以来不断上涨，并在 10 月份达到历史最高水平， 进入 2022 年， 焦煤价格底部之后开始逐渐反弹。 蒙西焦煤价格指数自 2021 年 12 月10 日的 1515 点上涨到 6 月 17 日

78、2594 点，涨幅达到 71.2%。贵州六盘水焦煤价格自2021 年 12 月 17 日 2300 元/吨上涨到 6 月 17 日 2950 点，涨幅达到 28.3%。俄罗斯主焦煤价格自 2021 年 12 月 20 日 1620 元/吨上涨到 2022 年 6 月 17 日 2650 元/吨， 涨幅达到63.6%。澳大利亚主焦煤进口价格自 2021 年 12 月 20 日 2200 元/吨上涨至 3025 元/吨，涨幅达到 37.5%。 图 41 焦煤价格 1 月份以来持续上涨 元/吨 资料来源：Wind，百川盈孚，首创证券 (100)(50)050006008001,

79、0001,2-------------012022-04炼焦煤当月进口数量 万吨同比增速 %05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002019-01-042019-03-042019-05-042019-07-042

80、019-09-042019-11-042020-01-042020-03-042020-05-042020-07-042020-09-042020-11-042021-01-042021-03-042021-05-042021-07-042021-09-042021-11-042022-01-042022-03-042022-05-04京唐港 山西产主焦煤蒙西焦煤价格指数平顶山主焦煤出厂价六盘水主焦煤车板价 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 27 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 42 海外焦煤价格 1 月以来持续上涨

81、主轴：元/吨，次轴：美元/吨 资料来源：Wind，百川盈孚，首创证券 4 投资策略投资策略 投资建议：重点推荐动力煤龙头企业，陕西煤业、兖矿能源，焦煤标的中重点推荐平煤股份和山西焦煤。 表 3 主要上市煤企信息汇总表 证券代码证券代码 上市公司上市公司 归母净归母净利润利润 亿元亿元 归母净归母净利润利润 亿元亿元 EPSEPS 年化年化 PEPE EPSEPS PEPE 分红比分红比例例 % % 股息股息率率 % % 预测股预测股利利 股息股息率率 % % 2021A 2022E 2022 Q1 2022 Q1 2022E 2022E 2021A 2021A 2022E 2022E 0005

82、52.SZ 靖远煤电 7.24 14.94 0.19 5.95 0.63 7.14 47.14 3.49 0.32 7.04 000937.SZ 冀中能源 27.39 40.21 0.28 7.51 1.14 7.35 0.00 12.39 1.02 12.25 000983.SZ 山西焦煤山西焦煤 41.66 93.32 0.60 5.97 2.28 6.29 78.70 5.49 1.13 7.93 002128.SZ 电投能源 35.60 54.13 0.79 4.90 2.82 5.50 27.00 3.31 0.90 5.83 600123.SH 兰花科创 23.53 34.92 0

83、.77 5.70 3.06 5.71 36.40 4.78 1.02 5.85 600188.SH 兖矿能源兖矿能源 162.59 250.20 1.37 7.16 5.06 7.77 60.90 4.98 3.32 8.45 600395.SH 盘江股份 11.72 21.16 0.29 7.81 0.99 9.19 73.20 4.34 0.96 10.58 600546.SH 山煤国际 49.38 65.56 0.83 5.95 3.31 5.97 62.91 8.04 1.30 6.59 600985.SH 淮北矿业 47.80 65.92 0.65 5.66 2.66 5.54 36

84、.33 4.50 1.14 7.75 601088.SH 中国神华 502.69 644.77 0.95 8.49 3.25 9.98 100.40 7.52 3.12 9.63 0050060005001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5002019-01-022019-03-022019-05-022019-07-022019-09-022019-11-022020-01-022020-03-022020-05-022020-07-022020-09-022020-11-022021-01-022021-03-022021-05

85、-022021-07-022021-09-022021-11-022022-01-022022-03-022022-05-02国内主要港口:进口平均价:主焦煤(澳大利亚产) 元/吨国内主要港口:进口平均价:主焦煤(俄罗斯产) 元/吨进口到岸价 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 28 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 601225.SH 陕西煤业陕西煤业 211.40 257.11 0.59 8.69 2.65 7.73 61.90 6.98 1.47 7.15 601666.SH 平煤股份平煤股份 29.22 63.58 0

86、.70 5.20 2.75 5.34 60.21 4.79 1.63 11.10 601699.SH 潞安环能 67.08 94.72 0.82 4.83 3.17 5.00 30.00 4.15 0.95 6.01 601898.SH 中煤能源 132.82 212.77 0.51 5.24 1.60 6.66 30.00 2.93 0.48 4.51 资料来源：Wind，首创证券 4.1 陕西煤业陕西煤业：产能增长潜力叠加资源优势，高分红高成长优势凸显：产能增长潜力叠加资源优势，高分红高成长优势凸显 陕西煤业充分受益煤价中枢价格上涨，成本优势凸显，背靠大股东陕煤集团产能不断稳步增长，此外公

87、司煤种优质，热值高，下游市场煤以及化工用煤比例相对较高，终端高价格承受能力之下，高毛利率成就高盈利水平，未来公司业绩弹性大，目前估值水平较低，公司 2020 年以来持续高比率分红，长期投资价值高。 煤炭资源储备质与量兼备，产能稳步扩增凸显成长性煤炭资源储备质与量兼备，产能稳步扩增凸显成长性。截至 2021 年末，公司拥有煤炭资源储量 149 亿吨，可采储量 86 亿吨，可采年限 70 年以上。公司核定产能 1.4 亿吨， 其中权益产能达到 0.8 亿吨。 其中 97%以上的煤炭资源位于陕北矿区 （神府、 榆横） 、彬黄（彬长、黄陵）等优质采煤区，特别是陕北地区煤炭赋存条件好，埋藏浅，开采技术条

88、件优越，矿井均为大型现代化矿井，智能化程度高、开采成本优势明显。2021 年公司张家峁矿业等四对矿井获得省发改委批复， 核增产能 600 万吨/年。 公司控股股东陕煤集团作为陕西省最大的煤炭资源开发主体，在行业整体规模收缩的背景之下，公司是为数不多的未来将充分受益煤炭产能扩张的企业之一，长期成长性足。 低开采成本低开采成本造就造就高毛利率，高毛利率， 现金流充裕之下高分红现金流充裕之下高分红。 2021 年公司吨煤成本为 220 元/吨，吨煤成本在龙头动力煤企中处在较低水平，成本优势显著。2021 年以来煤炭价格中枢不断上涨，公司 2021 年煤炭综合售价达到了为 602 元/吨，同比增幅 6

89、5%，创历史新高。公司 2021 年自产煤吨煤毛利 363.43 元/吨，位居动力煤主要企业第四位。高毛利造就公司高盈利能力。公司吨煤毛利率在主流动力煤中处在较高水平，最近五年平均毛利率超过 60%，仅次于中国神华，2021 年公司实现吨煤毛利率 62%。公司自 2017 年以来，营业收入稳步增长，2021 年突破千亿大关，净利润达到 211 亿元的历史新高，21 年年末公司账面现金余额高达 539.74 亿元，财务费用为 4.63 亿元。公司自成立以来，坚持实施现金分红。 2013-2021年度累计现金分红343.14亿元， 其中2021年现金分红130.88亿元。2018 年来公司股利支付

90、率一路走高，2021 年达到 61.91%，伴随归母净利润的提高，现金分红总额持续上升，长期投资价值凸显。 预计公司 2022 年-2024 年归母净利润分别为 245.0/245.8/249.0 亿元，每股收益 EPS值为 2.53/2.54/2.57，6 月 16 日股价对应 PE 为 8.1/8.1/8.0 倍。维持“买入”评级。 盈利预测盈利预测 Table_Profit 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 1522.7 1623.5 1699.6 1760.1 营收增速（%） 60.5 6.6 4.7 3.6 净利润（亿元） 211.4 245.0 245.

91、8 249.0 净利润增速（%） 42.0 15.9 0.4 1.3 EPS(元/股) 2.18 2.53 2.54 2.57 PE 9.4 8.1 8.1 8.0 资料来源：Wind，首创证券 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 29 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4.2 兖矿能源兖矿能源：优质产能持续释放，受益海内外资源价格齐涨：优质产能持续释放，受益海内外资源价格齐涨 兖矿能源是以煤炭生产经营为基础， 煤炭深加工和综合利用一体化的国际化大型能源企业，是华东地区最大煤炭生产商，国内动力煤龙头企业，公司所属兖煤澳洲公司是

92、澳大利亚最大专营煤炭生产商。 优质产能有序释放，发展后劲持续增强。优质产能有序释放，发展后劲持续增强。陕蒙基地营盘壕煤矿取得采矿许可证，石拉乌素煤矿产能有序释放，企业资源优势加快向经济优势转化，发展后劲持续增强。目前营盘壕煤矿（1200 万吨/年）手续办理取得实质性进展，2022 年 3 月进入联合试运转状态；石拉乌素煤矿（1000 万吨/年）于 2019 年 7 月进入联合试运转，现已完全投产并陆续释放产能。此外，万福煤矿计划于 2024 年投产，截至 2021 年年末投资额为 47.60亿元，该矿设计产能为 180 万吨/年，建设投产后将为公司煤炭产量增添新支点。公司目前煤炭核定产能为 1

93、.05 亿吨/年，力争未来 5 至 10 年煤炭产量规模达到 3 亿吨/年，建成 8 座以上千万吨级绿色智能矿山。 海外煤价不受价格管控，把握机遇盈利乘势而上。海外煤价不受价格管控，把握机遇盈利乘势而上。兖矿能源主要控股公司兖煤澳洲2021 年实现净利润 38.12 亿元，根据兖矿能源持股比例（62.26%） ，对应权益净利润为23.73 亿元，占公司总净利润（162.59 亿元）比重为 14.59%，主要受益于海外煤炭价格高涨，带动公司实现高盈利。目前，全球煤矿产能投产有限，未来供给增加弹性小，油气价格高位促成煤炭需求进一步抬升，同时俄罗斯煤炭出口因制裁受限，全球煤炭供需结构紧张，煤价有望持

94、续上涨。而海外煤价不受国内价格管控限制，煤价高涨趋势将持续利好兖煤澳洲与兖煤国际，同时澳洲基地主力矿井优势产能充分释放，运营质量和经济效益持续提升，国际竞争力更加凸显，为兖矿能源持续助力。 高比例分红可观，长期投资价值凸显。高比例分红可观，长期投资价值凸显。根据公司分红派息方案，2021 年公司向全体股东派发 2021 年度末期股息每股人民币 2.0 元（含税） ，分红合计约人民币 98.97 亿元（含税） ，占 2021 年度归属于股东净利润的 60.87%，按照 6 月 16 日公司收盘价 39.27元计算，股息率达到 4.98%。2021 年分红额度为历年之最，凸显公司良好的盈利能力及稳

95、定的现金流入，看好公司长期投资价值。 预计公司 2022 年-2024 年归母净利润分别为 221.3/242.1/245.5 亿元，每股收益 EPS值为 4.54/4.97/5.04，6 月 16 日股价对应 PE 为 8.7/7.9/7.8 倍。维持“买入”评级。 盈利预测盈利预测 Table_Profit 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 1519.9 1592.7 1572.6 1607.5 营收增速（%） -29.3 4.8 -1.3 2.2 净利润（亿元） 162.6 221.3 242.1 245.5 净利润增速（%） 128.3 36.1 9.4 1

96、.4 EPS(元/股) 3.34 4.54 4.97 5.04 PE 11.8 8.7 7.9 7.8 资料来源：Wind，首创证券 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 30 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4.3 山西焦煤山西焦煤：集团资产持续注入，量价齐升业绩可期：集团资产持续注入，量价齐升业绩可期 山西焦煤资源优质，产、储均位列板块第一，龙头优势彰显。国企改革以来，公司治理体系和经营管理活力迸发，企业动能释放带动业绩稳步增长，煤价上涨进一步提升了公司的盈利水平。2020 年来集团资产不断注入，2022 年的收购将显著扩

97、大公司产能规模，未来业绩增厚空间可观，投资价值凸显。 焦煤龙头业绩稳增长， 国企改革活力强释放。焦煤龙头业绩稳增长， 国企改革活力强释放。 2017 年山西焦煤全面展开国有资本投资公司改革工作， 坚持 “三个三年三步走” 战略， 2022 年再次入选国企改革 “双百企业” ，国企改革为公司治理体系、经营管理注入了活力和动力，助推公司盈利积极向好。作为焦煤龙头企业， 山西焦煤近年来营业收入和利润稳步增长， 2021 年业绩大增创历史新高，实现营业收入 452.85 亿元，同比增长 34.15%；受益于煤价高位，盈利水平显著提高，实现归属于上市公司的净利润 41.66 亿元， 同比增长 112.9

98、4%； 实现基本每股收益为 1.02元，比上年同期提高 112.96%。公司煤炭产品价格高位运行，毛利大幅提升。2021 年煤炭板块占整体营收 56.57%，实现营业利润 145.38 亿元，同比上升 84.50%；商品煤综合售价同比上升 43.84%， 达到 892.36 元/吨， 实现吨煤毛利 506 元/吨， 同比增长 82.39%，毛利率为 56.73%，增加了 12.30 个百分点。国企改革使得山西焦煤活力迸发，焦煤供需紧张格局的持续将为焦煤价格带来强有力支持，增加了公司投资价值。 集团资产注入助力产能扩张， 持续拓宽业绩增长空间。集团资产注入助力产能扩张， 持续拓宽业绩增长空间。

99、2020 年公司顺利收购水峪煤业和腾晖煤业，超额完成业绩承诺。截至 2021 年末，公司在产矿井 12 座，在建矿井 1座，核定产能共 3780 万吨/年。2022 年公司拟以发行股份和现金支付的方式收购山西焦煤集团旗下华晋焦煤 51%股权、明珠煤业 49%股权，本次收购预计为公司权益产能带来513 万吨/年的增长，产能增加 15.7%。同时华晋焦煤做出业绩承诺，2022-2024 年承诺实现累计扣非净利润 43.93 亿元，其中 2022 年承诺净利润 13.69 亿元。此外，公司仍有资产证券化可能，未来资产注入可期。持续的资产注入显著地扩张了公司产能规模，公司未来业绩增长空间非常可观。 预

100、计公司 2022 年-2024 年归母净利润分别为 79.7/89.2/94.3 亿元，每股收益 EPS 值为 1.95/2.18/2.30，6 月 16 日股价对应 PE 为 7.3/6.6/6.2 倍。维持“买入”评级。 盈利预测盈利预测 Table_Profit 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 452.9 519.6 540.2 561.8 营收增速（%） 34.2 14.7 4.0 4.0 净利润（亿元） 41.7 79.7 89.2 94.3 净利润增速（%） 112.9 91.4 11.9 5.7 EPS(元/股) 1.02 1.95 2.18 2.3

101、0 PE 14.0 7.3 6.6 6.2 资料来源：Wind，首创证券 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 31 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4.4 平煤股份平煤股份：稀缺主焦煤资源优势凸显，股权激励推动企业：稀缺主焦煤资源优势凸显，股权激励推动企业 平煤股份低硫优质的主焦煤资源稀缺，供给偏紧使得产品价格韧性强，与同业比较具有显著优势。此外，公司通过减员、剥离辅业提升效率，股权激励政策有力激发增效动能，发展的可持续性和竞争力可期，未来盈利能力将持续高涨，高分红进一步提高其投资价值。 资源优质稀缺有力支撑焦煤价格，减员、

102、辅业剥离提效成果卓著。资源优质稀缺有力支撑焦煤价格，减员、辅业剥离提效成果卓著。平煤股份是优质焦煤龙头企业，作为国内低硫优质主焦煤的第一大生产商和供应商，其所产焦煤具有高粘结性、高胶质层、低硫的特点，产品优质，在国内炼焦煤供给不足的背景下，资源的稀缺性将支撑焦煤价格持续上涨， 驱动业绩再创佳绩。 2021 年公司实现营业收入 296.98 亿元， 同比增长 32.6%， 归母净利润 29.2 亿元， 同比增长 110.61%。 煤炭业务方面， 2021年商品煤产销有所下降， 但盈利增幅明显， 实现销售收入191.40亿元， 同比增加38.87%；焦煤吨煤售价 1596 元，同比上升 35.48

103、%；实现吨煤毛利 565 元，同比增加 27.96%。2022 年平顶山主焦煤车板价维持在 2960 元/吨，达到历史新高，资源的稀缺性叠加供求偏紧格局，未来焦煤价格预计将持续走高。动力煤实现销售收入 77.39 亿元，同比增加21.00%； 吨煤销售均价548元， 同比上升29.05%； 实现吨煤毛利84元， 同比增加33.38%。此外，公司积极推进提效减员战略，截至 2021 年末公司员工同比减少 8985 人，优化管理提升效率；同时通过剥离生产辅助、生活服务等辅业，进一步优化资源配置，集中力量于煤炭主业，推动公司可持续发展，公司竞争力预计将得到显著提高。 股权激励激发提质增效动能，高分红

104、彰显投资价值。股权激励激发提质增效动能，高分红彰显投资价值。平煤股份于 2020 年通过了限制性股票激励计划，解除限售条件有利于激励管理层和核心员工加强管理、提高管理效能和企业竞争优势的动能， 有助于公司进一步推进 “大精煤战略” ， 加快转型升级进程，进而不断提升公司经营业绩。同时，公司连续三年分红超过 60%，2021 年度计划分红17.6 亿元，占公司归母净利润的 60.2%，对应每股股利 0.76 元（含税） ，持续高分红增加了公司的长期投资价值。 预计公司 2022 年-2024 年归母净利润分别为 55.6/61.2/66.0 亿元，每股收益 EPS 值为 2.40/2.64/2.

105、85，6 月 16 日股价对应 PE 为 6.1/5.6/5.1 倍。维持“买入”评级。 盈利预测盈利预测 Table_Profit 2021A 2022E 2023E 2024E 营收（亿元） 297.0 380.5 401.3 423.6 营收增速（%） 32.6 28.1 5.5 5.5 净利润（亿元） 29.2 55.6 61.2 66.0 净利润增速（%） 110.6 90.3 10.0 7.8 EPS(元/股) 1.26 2.40 2.64 2.85 PE 11.6 6.1 5.6 5.1 资料来源：Wind，首创证券 5 供需平衡表供需平衡表 行业行业深度报告深度报告 证券研究报

106、告证券研究报告 32 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 表 4 煤炭供需平衡表 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 焦炭（万吨）焦炭（万吨） 43,143 43,820 47,126 47,116 46,446 47,375 48,322 49,289 焦炭产量同比焦炭产量同比 -3.94% 1.57% 7.54% -0.02% -1.42% 2.00% 2.00% 2.00% 生铁产量（万吨）生铁产量（万吨） 71,076 77,105 80,937 88,752 86,857 8

107、7,725 88,603 89,489 生铁产量同比生铁产量同比 1.43% 8.48% 4.97% 9.66% -2.14% 1.00% 1.00% 1.00% 粗钢产量（万吨）粗钢产量（万吨） 83,173 92,826 99,634 105,300 103,279 103,795 104,314 104,836 粗钢产量同比粗钢产量同比 2.89% 11.61% 7.33% 5.69% -1.92% 0.50% 0.50% 0.50% 水泥产量（万吨）水泥产量（万吨） 231,625 217,667 233,036 237,691 236,281 238,644 241,030 243,

108、441 水泥产量同比水泥产量同比 -3.61% -6.03% 7.06% 2.00% -0.59% 1.00% 1.00% 1.00% 火电发电量（亿度）火电发电量（亿度） 46,115 49,795 51,654 52,799 57,703 60,011 61,811 63,665 火电发电量同比火电发电量同比 4.91% 7.98% 3.73% 2.22% 9.29% 4.00% 3.00% 3.00% 总发电量（亿度）总发电量（亿度） 62,758 67,914 71,422 74,170 81,122 84,367 87,741 91,251 发电量增速发电量增速 6.17% 8.22

109、% 5.17% 3.85% 9.37% 4.00% 4.00% 4.00% 发电耗煤量（万吨）发电耗煤量（万吨） 188,090 197,096 205,060 208,550 225,427 234,444 241,477 248,722 同比增速同比增速 -1.58% 4.79% 4.04% 1.70% 8.09% 4.00% 3.00% 3.00% 化工耗煤（万吨）化工耗煤（万吨） 17,633 17,483 19,443 19,926 22,052 23,155 24,312 25,528 同比增速同比增速 -14.98% -0.85% 11.21% 2.48% 10.67% 5.00

110、% 5.00% 5.00% 发热耗煤量（万吨）发热耗煤量（万吨） 23,154 26,519 28,159 28,941 32,431 34,053 35,755 37,543 同比增速同比增速 5.17% 14.53% 6.18% 2.78% 12.06% 5.00% 5.00% 5.00% 建材耗煤（万吨）建材耗煤（万吨） 30,633 28,257 30,236 32,234 31,317 31,943 32,582 33,234 同比增速同比增速 -38.15% -7.76% 7.00% 6.61% -2.84% 2.00% 2.00% 2.00% 冶金耗动力煤（万吨）冶金耗动力煤（万

111、吨） 14,421 15,421 15,974 17,180 16,942 17,281 17,626 17,979 同比增速同比增速 1.26% 6.93% 3.59% 7.55% -1.39% 2.00% 2.00% 2.00% 其它耗煤量（万吨）其它耗煤量（万吨） 39,763 36,967 35,844 36,864 38,106 38,487 38,872 39,261 同比增速同比增速 219.02% -7.03% -3.04% 2.85% 3.37% 1.00% 1.00% 1.00% 冶金耗炼焦煤（万吨）冶金耗炼焦煤（万吨） 51,451 51,092 54,666 55,77

112、2 54,542 55,087 55,638 56,195 冶金耗焦煤同比增速冶金耗焦煤同比增速 -3.63% -0.70% 7.00% 2.02% -2.21% 1.00% 1.00% 1.00% 煤炭总需求煤炭总需求 365,145 372,835 389,382 399,467 420,817 434,450 446,264 458,461 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 33 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 年初库存年初库存 15,006 13,705 17,476 17,480 14,244 16,886 16

113、,000 16,417 年末库存年末库存 13,705 17,476 17,480 14,244 16,886 16,000 16,417 16,205 社会库存变动社会库存变动 1,301 -3,772 -4 3,236 -2,642 886 -417 212 进口量进口量 27,113 28,079 29,986 30,409 32,366 13,016 10,763 8,228 出口量出口量 818 493 602 321 260 374 450 451 进出口净增量进出口净增量 26,295 27,586 29,384 30,088 32,106 12,642 10,313 7,777

114、 国内煤炭产量国内煤炭产量 352,400 369,800 384,600 390,200 412,600 418,789 435,541 448,607 产量同比产量同比 3.31% 4.94% 4.00% 1.46% 5.74% 1.50% 4.00% 3.00% 煤炭总供给煤炭总供给 379,996 393,614 413,980 423,524 442,064 432,316 445,436 456,595 资料来源：Wind，首创证券 6 风险提示风险提示 经济增长不及预期，煤炭需求大幅下滑。 Table_Introduction 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告

115、34 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 分析师简介 邹序元，分析师，英国埃克塞特大学金融与投资专业硕士，10 年证券研究经验，5 年证券投资经验。 张飞，行业研究助理，中国矿业大学（北京）理学学士、经济学硕士，2 年股权投资经验。 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该

116、等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险， 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信

117、息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、 交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、 采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下， 首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易， 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因

118、此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1. 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准 2. 投资建议的评级标准 报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准 评级 说明 股票投资评级 买入 相对沪深 300 指数涨幅 15以上 增持 相对沪深 300 指数涨幅 5-15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅5-5之间 减持 相对沪深 300 指数跌幅 5以上 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现