1、 Table_yemei1 观点聚焦 Investment Focus Table_yejiao1 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(Please see appendix for English translation of the disclaimer) 研究报告 Research Report 3 Jul 2022 东方海外国际东方海

2、外国际 Orient Overseas International (316 HK) 首次覆盖：打造优秀班轮公司，集运市场大有可为 To be Excellent Liner Company with Promising Performance in Container Shipping: Initiation Table_Info 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市Initiate with OUTPERFORM 评级 优于大市 OUTPERFORM 现价 HK$208.00 目标价 HK$377.04 市值 HK$137.36bn / US$17.50bn 日交易额 (3 个月均值) US$

3、59.21mn 发行股票数目 660.37mn 自由流通股 (%) 15% 1 年股价最高最低值 HK$279.40-HK$94.90 注：现价 HK$208.00 为 2022 年 7 月 1 日收盘价 资料来源： Factset 1mth 3mth 12mth 绝对值 -17.5% 11.7% 65.6% 绝对值（美元） -17.4% 11.4% 63.9% 相对 MSCI China -24.0% 10.4% 98.3% Table_Profit (US$ mn) Dec-21A Dec-22E Dec-23E Dec-24E 营业收入 16,833 23,121 19,608 17,8

4、85 (+/-) 105% 37% -15% -9% 净利润 7,128 10,570 8,393 7,565 (+/-) 690% 48% -21% -10% 全面摊薄 EPS (US$) 10.79 16.01 12.71 11.46 毛利率 48.6% 51.9% 49.2% 48.4% 净资产收益率 73.7% 68.3% 41.5% 31.1% 市盈率 2 2 2 2 资料来源：公司信息, HTI (Please see APPENDIX 1 for English summary) 集运行业短期高景气度持续，发展机遇犹在集运行业短期高景气度持续，发展机遇犹在。集装箱运输是全球贸易往

5、来中不可缺少的环节，集运行业自 2020 年下半年以来，进入高景气阶段，运价一路攀升。疫情以来集装箱航运供需错配，运价高涨。我们认为今年高景气性仍有持续的趋势，年初运价虽有回落但依然维持高位，供需均衡仍处于较脆弱阶段。目前美国零售库销比仍处于历史较低阶段，零售销量还在上涨，且随着国内个别地区新一轮解封后的复工复产，以及欧美传统商品旺季的来临，港口拥堵程度或将持续。我们认为短期运价继续高位波动的可能性更大，中长期或稳定在合理价位，但仍会高于疫情前水平。 公司公司深耕深耕集装箱运输和物流服务集装箱运输和物流服务，运营资历深厚运营资历深厚。公司以货柜运输及物流为主营业务，长期以来一直致力于成为最优秀

6、和最具创新精神的国际集装箱运输和物流服务供应商，为世界贸易提供联结。受益于运价的提升和公司的良好运营，公司 21 年业绩突出，全年共实现经营收入 168.32 亿美元，同比增长 105%，实现归母净利润 71.28 亿美元，同比增长 689%。虽然单箱成本同比增长，但公司成本管控能力仍较优。 多项优势突出，多项优势突出，公司公司未来未来成长性成长性值得期待值得期待。尽管行业已进入成熟阶段，整体同质化程度较高，但相比较之下，我们认为公司仍有较多亮点可寻，为其中长期的发展继续提供增长空间。1）与中远海运集团优势互补，双品牌运营下协同效应强；2）身处海洋联盟，有利于提高业务竞争力；3）公司盈利能力强

7、，且高派息率更有吸引力。 主要盈利预测及假设主要盈利预测及假设：考虑到未来业绩的波动性，我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为 105.70/83.93/75.65 亿美元，EPS 分别为 16.01/12.71/11.46 美元，基于美元兑港币汇率 7.85，给予2022 年 3 倍 PE，对应目标价 377.04 港币，首次覆盖给予“优于大市”评级。 风险提示风险提示：贸易需求不及预期，运价不及预期，燃油成本持续上涨 虞楠虞楠 Nan Yu 500Price ReturnMSCI ChinaJul-21Nov-21Mar-22Volume 3 Jul 20

8、22 2 Table_header1 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 集运行业：短期高景气度持续，发展机遇犹在集运行业：短期高景气度持续，发展机遇犹在 集运行业自带周期属性。集运行业自带周期属性。集装箱运输是全球贸易往来中不可缺少的环节，其主要服务于工业品制造商和消费者，运输货物为件杂货，包括纺织品、机电设备、轻工制品等。区别于油轮运输、干散货船运输的不定期性，集运以班轮的形式进行运输，且行业承运人较为集中，份额更趋向于头部化。 作为全球供应链重要的组成部分，集运行业不可避免地与全球经济周期紧密相连，周期变动带来的供需转变也决定了集运市场的整体表现。集运自 2

9、020 年下半年以来，再次进入高景气阶段，运价一路攀升，盈利能力大幅提升。本次运价上涨始于疫情过后需求的释放，叠加有效供给不足，两者同时作用下，供需剪刀差一再被拉大。 疫情以来集装箱航运供需错配，运价高涨。疫情以来集装箱航运供需错配，运价高涨。20年年初新冠疫情来袭，上半年全球经济受损严重，导致 20 年全球商品贸易量同比下降 5.4%，其中海运贸易量下降 3.8%。 需求方面，自 20 年下半年开始，一方面随着初期复工复产，各国积压多时的补库存需求涌现，另一方面，为缓解疫情给经济带来的下行压力，各国纷纷以量化宽松政策来应对，通过财政扩张手段刺激经济复苏。特别是美国作为世界第一大货物进口国，在

10、疫情冲击后推行大力度的财政政策，有效带动了贸易需求的增长，美线运价率先开始反弹，消费需求持续走高之下，20 年第三季度集装箱贸易和干散货商品交易量已较年初率先得到恢复。 供给方面，年初疫情严重时运力几乎处于停运状态，后续需求集中爆发后，港口拥堵、集装箱短缺、内陆运输迟滞等问题使得供给继续紧张。21 年供需错配的局面并未解决，且随着 3 月苏伊士运河货轮搁浅事故，进一步加剧供需矛盾，有力支撑运价高涨。根据 Clarkson 统计，2021 年全球集装箱海运量同比增长 6.5%，而全球运力增长只有 4.5%。 图图1 集运运价影响因素集运运价影响因素 资料来源：HTI oXcZvXcVlVkUiX

11、tV8ZmN9PbPbRoMoOmOsQjMrRoRlOoOtO6MnMqQvPsQvNwMtRtQ 3 Jul 2022 3 Table_header1 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 今年年初高景气性持续，供需均衡仍处于较脆弱阶段。今年年初高景气性持续，供需均衡仍处于较脆弱阶段。经历 2021 年全球集装箱航运的火热行情，今年年初运价虽有回落但依然维持高位。需求端，据 IMF 预测，2022 年全球贸易量增速为 6.7%，发达国家进口需求并未减弱，预计发达国家进口量增速为 7.3%。同时，作为 21 年热门航线的亚洲北美航线，目前美国零售库销比仍处于历史较

12、低阶段，但零售销量还在上涨，有利于继续推动美线货运需求。 供给端，此前导致供应链不畅的境外港口疏港和集装箱供给方面，根据 Clarkson全球集装箱拥堵指数，截止 5 月中旬，全球在港集装箱船运力占比接近 37%，仍高于新冠疫情前 31%的平均水平。我们认为，随着国内个别地区新一轮解封后的复工复产，以及欧美传统商品旺季的来临，拥堵程度或将持续。 尤其是美国港口的拥堵问题，目前亚洲北美航线的离港、收发货准班率都低于其他航线，一方面，亚洲北美航线连结进出口重量级区域，集运货量增长较快，进出口吞吐量处于高位，另一方面，美国贸易运输相关的劳动力缺口仍较大，且 21 年 4月以来多个港口频有罢工事件发生

13、，再加上今年美西码头工人的劳资谈判，已接近合同到期日但尚无谈判结果，我们认为由此引发的效率低下可能使港口拥堵状况难以缓解。 图图2 疫情以来运价变动情况疫情以来运价变动情况 资料来源：wind，HTI 图图3 中国出口集装箱运价指数中国出口集装箱运价指数(CCFI) 主要航线情况主要航线情况 资料来源：wind，HTI 3 Jul 2022 4 Table_header1 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 有效运力方面，由于 2021 年集装箱船新船订单创历史新高，运力交付时间多集中在 20232024 年，因此短期 22 年运力增长有限，并不会出现过剩局面，且

14、随着碳减排政策趋严，加速了老旧船的退出，以及密集订单下船厂产能的有限，我们认为中长期运力也不会爆发式增长，整体仍在可控状态。 运价年内或继续保持高位震荡。运价年内或继续保持高位震荡。近期受俄乌事件扰动，局部港口关闭，以及相关船队遭到制裁，尽管对集运市场整体影响不大，2020 年俄罗斯和乌克兰港口合计吞吐量仅占全球集装箱吞吐量的 0.8%。但此事件影响主要在于后续产生的连锁反应，包括目前筛选受制裁货物已导致北欧集装箱港口拥挤、海关加强检查导致物流中断、原油供给降低导致油价上涨、世界局势动荡造成通货膨胀等，都为 22 年市场增添了不确定性。 此外，目前行业头部化明显，对运价有一定维持作用。三大联盟

15、（2M、Ocean 联盟、THE 联盟）目前占据有 80%以上的市场份额，可有效控制运力供给以应对需求端的变化。因此，我们认为短期运价继续高位波动的可能性更大，中长期或稳定在合理价位，但仍会高于疫情前水平。 图图4 美国零售商库存情况美国零售商库存情况 资料来源：wind，HTI 图图5 美国零售商销售额情况美国零售商销售额情况 资料来源：wind，HTI 图图6 美国零售业贸易运输相关职位空缺率美国零售业贸易运输相关职位空缺率 资料来源：wind，HTI 图图7 5 月主要航线离港月主要航线离港/收发货准班率情况收发货准班率情况 资料来源：上海航运交易所，HTI 3 Jul 2022 5 T

16、able_header1 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 东方海外国际：打造优秀班轮公司，集运市场大有可为东方海外国际：打造优秀班轮公司，集运市场大有可为 公司是全球最具规模的集装箱运输和物流服务供应商之一。公司是全球最具规模的集装箱运输和物流服务供应商之一。公司以货柜运输及物流为主营业务，长期以来一直致力于成为最优秀和最具创新精神的国际集装箱运输和物流服务供应商，为世界贸易提供联结。公司 17 年之后被收购进入中远海控旗下，目前中远海控通过控制 Faulkner Global Holdings Limited，间接持有公司 71.07%股份，是最大的股东。

17、公司业务运营资历深厚，公司业务运营资历深厚，21 年业绩突出年业绩突出。公司自 1947 年就开始从事海运服务，经过多年深耕，目前业务已覆盖亚洲、欧洲、美洲、非洲及大洋洲地区多条航线。受益于 21 年的高景气行情，公司货柜运输及物流业务在主要航线上收益颇丰，21 年公司共实现经营收入 168.32 亿美元，同比增长 105%，实现归母净利润 71.28 亿美元，同比增长 689%。 21 年收入增长主要来自于运价的提高。21 年载货量同比提升 2%，而单箱收入同比提升 107%。同市场变化一致，由于欧美市场需求面向好，太平洋航线和亚欧航线运价上涨较多，对应航线收入增长幅度也更大。其中，太平洋东

18、行线 21 年载货量增长 3%，单箱收入增长 92%，亚洲/北欧西行线载货量增长 9%，单箱收入增长 273%，有力带动整体收入提升。 图图8 公司股权架构情况公司股权架构情况 资料来源：公司公告，wind，HTI 图图9 公司营业收入增长情况公司营业收入增长情况 资料来源：wind，HTI 图图10 公司净利润增长情况公司净利润增长情况 资料来源：wind，HTI 3 Jul 2022 6 Table_header1 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 单箱成本同比增长，但公司成本管控能力仍较优。单箱成本同比增长，但公司成本管控能力仍较优。公司成本主要由货柜运输

19、及物流业务的货物处理成本、船舶及航程费用、货柜成本及空箱回流费用、燃油成本组成。基于公司良好的成本管控，成本端各项占比整体变动不大，近年单箱成本的变动也较稳定。21 年主营业务营运成本上涨略多，同比增长 31%，但主要是系货量增长造成的成本端同步的变动，以及燃油成本相对增长较多所致。 单箱成本虽有波动，但增长仍在可控范围内。在收入端大幅提升的同时，成本的相对刚性为盈利提供了更大的弹性空间。使得公司 21 年货柜运输及物流业务毛利大增，同比提高 417%，也彰显了公司在集运业务领域深耕多年积累的营运实力所在。 公司多项优势突出，未来发展值得期待。公司多项优势突出，未来发展值得期待。尽管行业已进入

20、成熟阶段，整体同质化程度较高，但相比较之下，我们认为公司仍有较多亮点可寻，为其中长期的发展继续提供增长空间。 1）与中远海运集团优势互补，双品牌运营下协同效应强。）与中远海运集团优势互补，双品牌运营下协同效应强。 中远海运集团和东方海外国际集团从18年开始签有合作协议，双方就现有业务、燃油、码头及设备采购等方面，已保持了近四年的合作。 在业务方面的合作，中远海运集团主要提供航运网络和运营服务、物流服务等，公司所在的东方海外国际集团主要提供航运承运人服务、资讯科技服务等。 图图11 公司各航线货运量（万公司各航线货运量（万 TEU） 资料来源：公司公告，HTI 图图12 公司各航线收入（百万美元

21、）公司各航线收入（百万美元） 资料来源：公司公告，HTI 图图13 21 年公司货柜运输及物流业务成本构成年公司货柜运输及物流业务成本构成 资料来源：公司 2021 年年报，HTI 图图14 公司货柜运输及物流业务单箱成本增长情况公司货柜运输及物流业务单箱成本增长情况 资料来源：公司 2016 年-2021 年年报，HTI 3 Jul 2022 7 Table_header1 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 作为行业头部，中远海运集团旗下的中远海控运力规模强大，营运经验丰富，而公司运力规模较小，但具有卓越的管理团队、客户信赖的品牌和高效的管理制度，特别是 IT

22、 方面，公司利用自身技术优势，全力襄助中远海运集团的数字化建设。 双品牌的协同，有利于船队营运效率的提升和航线的开拓，目前已取得不少成绩。21 年双品牌在新兴市场的箱量同比增幅达到 9%，同时双品牌驱动下，对欧洲腹地的货源开发也在不断深入，21 年中欧陆海快线箱量同比增长 23%，新增海铁内外贸通道29条。总体来看，两者结合有利于充分发挥全球化网络优势，提高彼此竞争力。 另外，在燃油、码头、设备、管理等方面的合作上，双品牌有利于优化船队结构、优化航路设计、提高航运效率、有效降低油耗，在提高营运效率的同时又有效控制成本，深化集装箱供应链管理能力，不断增强服务全球客户的综合能力。 2）身处海洋联盟

23、，有利于提高业务竞争力。）身处海洋联盟，有利于提高业务竞争力。 目前集运行业头部化明显，竞争格局偏联盟性质，目前形成有三大联盟2M、Ocean 联盟、THE 联盟，控制了全球约 83%的市场份额（2021 年），特别是在欧线和美线上影响力较大。公司已于 2017 年加入 Ocean 联盟，当时的其他成员还包括中远集运、达飞轮船、长荣海运。 图图15 21 年业务总协议下双方的服务提供情况（百万美元）年业务总协议下双方的服务提供情况（百万美元） 资料来源：公司公告，公司 2021 年年报， HTI 图图16 目前集运三大联盟的构成情况目前集运三大联盟的构成情况 资料来源：HTI 图图17 21

24、年三大联盟市场份额分布情况年三大联盟市场份额分布情况 资料来源：Alphaliner，HTI 3 Jul 2022 8 Table_header1 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 相比 2M 和 THE 联盟，Ocean 联盟航线数量最多，所占据运力规模也最大。21 年其亚洲到美西/美东/北欧/地中海地区一共涉及 31 条航线和 69 个港口。公司作为其中成员之一，有利于通过借力获得规模优势，并借助联盟多航线形成的网络效应，抵消局部货量波动带来的影响，提高自身的抗周期风险能力。另外，通过联盟形式共同经营航线，也有利于公司进一步控制成本。我们看好未来联盟性质行业

25、格局的发展，强者恒强，为公司带来盈利的稳定性。 3）公司盈利能力强，且高派息率有一定吸引力。）公司盈利能力强，且高派息率有一定吸引力。 公司尽管在运力规模远不及头部，但得益于与中远海控的双品牌运营，以及背靠Ocean 联盟的资源优势，在市场中依然有自己的一席之地，运营能力强，盈利能力争赶势头强劲。 公司资产结构较优，而且基于良好的资金周转能力，公司净资产收益率也较高，在运力悬殊较大的情况下，依然能有优秀的盈利能力和运营能力。截至 6月 16日，公司股息率达到 26.4%，高股息率有利于公司与股东共享业绩成果，为公司再添吸引力。 图图18 运力规模前十大公司占比（运力规模前十大公司占比（2022

26、 年年 6 月）月） 资料来源： Alphaliner， HTI 表表 1 集运行业可比公司关键比率比较集运行业可比公司关键比率比较 中远海控 阳明海运 长荣海运 东方海外国际 ROE（摊薄）（%） 67.09 70.72 73.14 73.72 EBITDA Margin（%） 43.01 66.53 64.10 47.10 资产负债率（%） 56.76 39.04 41.52 38.97 资产周转率（倍） 0.97 1.15 1.04 1.27 资料来源：wind，HTI 3 Jul 2022 9 Table_header1 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市

27、 主要盈利预测及假设主要盈利预测及假设 表表 2 公司营业收入分项预测表（公司营业收入分项预测表（百万美百万美元）元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货柜运输及物流货柜运输及物流业务收入业务收入 8,164 16,807 23,094 19,581 17,857 增速（%） 19.2% 105.9% 37.4% -15.2% -8.8% 其中：太平洋航线其中：太平洋航线 3,001 5,562 8,623 8,244 8,081 增速（%） 19.4% 85.3% 55.0% -4.4% -2.0% 亚洲亚洲/欧洲航线欧洲航线 1,535 4,671 6,378 5,

28、009 4,640 增速（%） 24.5% 204.2% 36.5% -21.5% -7.4% 大西洋航线大西洋航线 597 987 1,413 1,110 1,022 增速（%） 0.6% 65.4% 43.1% -21.4% -7.9% 亚洲区内亚洲区内/澳亚航线澳亚航线 2,328 4,461 5,933 4,507 3,424 增速（%） 20.2% 91.7% 33.0% -24.0% -24.0% 其他其他 703 1,126 747 710 689 增速（%） 22.1% 60.2% -33.6% -5.0% -3.0% 其他业务收入其他业务收入 27 25 26 26 27 增

29、速（%） 1.3% -8.3% 2.6% 2.0% 1.9% 营业收入总计营业收入总计 8,193 16,833 23,121 19,608 17,885 增速（增速（%） 19.1% 105.5% 37.4% -15.2% -8.8% 营业成本总计营业成本总计 6,602 8,657 11,129 9,951 9,231 增速（增速（%） 8.8% 31.1% 28.6% -10.6% -7.2% 毛利率毛利率 19.4% 48.6% 51.9% 49.3% 48.4% 资料来源：公司 2020 年及 2021 年财报，HTI 表表 3 公司盈利预测表（百万公司盈利预测表（百万美美元）元）

30、项目项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 一、营业总收入 8,191 16,833 23,121 19,608 17,885 二、营业成本 6,602 8,657 11,129 9,951 9,231 三、营业利润 948 7,344 10,902 8,657 7,804 四、税前利润 914 7,337 10,897 8,653 7,799 减：所得税 11 209 327 260 234 五、净利润 903 7,128 10,571 8,393 7,565 六、归属母公司所有者净利润 903 7,128 10,570 8,393 7,565 总股本（百万股） 625

31、.79 660.37 660.37 660.37 660.37 全面摊薄每股收益（美元/股） 1.44 10.79 16.01 12.71 11.46 资料来源：公司 2020 年及 2021 年财报，HTI 考虑到未来业绩的波动性，我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为105.70/83.93/75.65 亿美元，EPS 分别为 16.01/12.71/11.46 美元，基于美元兑港币汇率7.85，给予 2022 年 3 倍 PE，对应目标价 377.04 港币，首次覆盖给予“优于大市”评级。 3 Jul 2022 10 Table_header1 东方海外国际 (316 HK

32、) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 表表 4 可比公司盈利预测与估值表可比公司盈利预测与估值表 代码 简称 EPS（元） PE（倍） 2022 2023E 2022 2023E 601919.SH 中远海控 6.96 4.35 2.0 3.2 601872.SH 招商轮船 0.56 0.65 10.1 8.7 均值 3.76 2.50 6.1 6.0 资料来源：Wind，HTI，可比公司业绩预测来自 wind 一致预期，PE 对应股价为 2022 年 07 月 01 日。 风险提示风险提示：贸易需求不及预期，运价不及预期，燃油成本持续上涨。 3 Jul 2022 11 Table_heade

33、r2 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 财务报表分析和预测 Table_ForecastInfo 资产负债表资产负债表（百万美元）（百万美元） 2021 2022E 2023E 2024E 利润表利润表（百万美元）（百万美元） 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 8,452 15,045 18,628 22,232 营业总收入 16,833 23,121 19,608 17,885 现金 3,941 9,695 13,043 16,273 营业成本 8,657 11,129 9,951 9,231 应收账款 590 797 669 610 营

34、业开支 832 1,090 1,000 850 存货 153 195 175 162 财务费用 21 18 19 21 其他 3,768 4,357 4,741 5,187 非流动资产 7,395 7,488 7,603 7,813 营业利润 7,344 10,902 8,657 7,804 固定资产 4,048 4,528 4,984 5,417 利润总额 7,337 10,897 8,653 7,799 无形资产 2,810 2,447 2,106 1,883 所得税 209 327 260 234 租金按金 使用权资产 净利润 7,128 10,571 8,393 7,565 其他 53

35、8 513 513 513 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 15,847 22,532 26,231 30,045 流动负债 3,296 4,371 3,686 3,333 归属母公司净利润 7,128 10,570 8,393 7,565 短期借款 39 39 39 39 EBITDA 8,746 11,284 9,042 8,194 应付账款 242 309 275 254 EPS（美元） 10.79 16.01 12.71 11.46 其他 3,016 4,023 3,372 3,040 非流动负债 2,879 2,682 2,312 2,422 长期借款 212 362 312

36、 272 租赁负债 主要财务比率主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 其他 2,667 2,320 2,000 2,150 成长能力 负债合计 6,175 7,053 5,998 5,754 营业收入 105.47% 37.35% -15.19% -8.79% 少数股东权益 2 2 3 3 营业利润 674.33% 48.44% -20.59% -9.86% 股本 66 66 66 66 归属母公司净利润 689.63% 48.29% -20.60% -9.87% 留存收益和资本公积 9,604 15,411 20,164 24,222 获利能力 归属母公司股东权益 9,

37、670 15,477 20,230 24,288 毛利率 48.57% 51.86% 49.25% 48.38% 负债和股东权益 15,847 22,532 26,231 30,045 净利率 42.35% 45.72% 42.80% 42.30% ROE 73.72% 68.30% 41.49% 31.15% 现金流量表现金流量表（百万美元）（百万美元） 2021 2022E 2023E 2024E ROIC 80.06% 66.59% 40.80% 30.77% 经营活动现金流 8,899 11,710 8,388 7,751 偿债能力 净利润 7,128 10,570 8,393 7,5

38、65 资产负债率 38.97% 31.30% 22.87% 19.15% 折旧摊销 570 382 385 390 净负债比率 -38.15% -60.04% -62.73% -65.71% 少数股东权益 0 0 0 0 流动比率 2.56 3.44 5.05 6.67 营运资金变动及其他 1,201 757 -389 -204 速动比率 2.50 3.38 4.99 6.61 营运能力 投资活动现金流 -1,982 -1,293 -1,290 -919 总资产周转率 1.27 1.20 0.80 0.64 资本支出 -580 -500 -500 -600 应收账款周转率 28.52 29.0

39、0 29.30 29.30 其他投资 -1,402 -793 -790 -319 应付账款周转率 35.80 36.00 36.20 36.40 每股指标（美元） 筹资活动现金流 -4,367 -4,654 -3,742 -3,595 每股收益 10.79 16.01 12.71 11.46 借款增加 -783 150 -50 -40 每股经营现金 13.48 17.73 12.70 11.74 普通股增加 566 0 0 0 每股净资产 14.65 23.44 30.64 36.78 已付股利 -3,682 -4,804 -3,692 -3,555 估值比率 其他 -467 0 0 0 P/

40、E 2.26 1.66 2.09 2.31 现金净增加额 2,543 5,754 3,349 3,230 P/B 1.66 1.13 0.87 0.72 EV/EBITDA 1.42 0.73 0.53 0.19 备注：（1）表中计算估值指标的收盘价日期为 2022 年 07 月 01 日；（2）以上各表均为简表 资料来源：公司 2021 年财报，HTI 3 Jul 2022 12 Table_header2 东方海外国际 (316 HK) 首次覆盖优于大市首次覆盖优于大市 APPENDIX 1 Summary The high prosperity of container shipping

41、 will continue in the short term and there are still opportunities for development. Container shipping is an indispensable part of global trade. Since the second half of 2020, it has entered a high prosperity stage, with freight rates rising all the way. Since the outbreak of COVID-19, container shi

42、pping supply and demand mismatch, which brings high freight rates. We think the high prosperity still has a continuous trend in 2022, although the freight rate fell at the beginning of the year, it still remains high, and the balance between supply and demand is still in a fragile stage. At present,

43、 the retail warehouse sales ratio in the United States is still at a historically low stage, and retail sales are still rising. And with the alleviation of the epidemic in China, as well as the arrival of the traditional commodity season in Europe and the United States, the degree of port congestion

44、 may continue. We believe that in short-term freight rates are more likely to continue to fluctuate at a high level. In the long term, they may stabilize at a reasonable price, but they will still be higher than pre-epidemic levels. The company has deep experience in container shipping and logistics

45、 services. With container transportation and logistics as its main business, the company has been committed to becoming the best and most innovative international container transportation and logistics service provider, providing important links for world trade. Benefiting from the improvement of fr

46、eight rates and the good operation of the company, the company has achieved outstanding performance in 21 years. It achieved an income of US $16.832 billion with 105% yoy, and a net profit of US $7.128 billion with 689% yoy. Although the cost per container increased year-on-year, the companys cost c

47、ontrol ability is still relatively good. With many advantages, the companys growth is worth looking forward to. The industry has entered a mature stage with a high degree of homogeneity, but we believe that the company still has more advantages, which will continue to provide growth space for long t

48、erm development. 1) The company has complementary advantages with COSCO Shipping Group, and dual brand operation is conducive to strong synergy; 2) Being in Ocean Alliance is conducive to improving business competitiveness; 3) The company is highly profitable, and its high payout ratio is more attra

49、ctive. Earnings and valuation: We expect the companys net profit in FY22-24E to be US $10.570/8.393/7.565 bn and EPS to be US $16.01/12.71/11.46, respectively. We assigned FY22PE of 3x and derive the target price of HK $377.04 with a USD/HKD exchange rate assumption of 7.85. We initiate the coverage

50、 with Outperform rating. Risks: trade demand is less than expected, freight rates are less than expected, fuel costs continue to rise, etc. 13 Table_APPENDIX Table_disclaimer 附录附录APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited (HSIPL)，Haitong Inter

51、national Japan K.K. (HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。 IMPORTANT DISCLOSURES This research report is distributed by Haitong International, a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited (“HTIRL”), Haitong Sec

52、urities India Private Limited (“HSIPL”), Haitong International Japan K.K. (“HTIJKK”), Haitong International Securities Company Limited (“HTISCL”), and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies (“HTISG”), each authorized to engage in securities activities in its

53、 respective jurisdiction. HTIRL分析师认证分析师认证Analyst Certification: 我， 虞楠，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。I, Nan Yu, certify that (i) the views expressed in this research report accurately reflect my p

54、ersonal views about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and (ii) no part of my compensation was, is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report; and that I (including members of my househ

55、old) have no financial interest in the security or securities of the subject companies discussed. 利益冲突披露利益冲突披露Conflict of Interest Disclosures 海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-D） HTI and some of its affiliates may engage in in

56、vestment banking and / or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of certain stocks or companies in this research report. As far as this research report is concerned, the following are the disclosure matters related to such relationship (As the following disclosure does not ens

57、ure timeliness and completeness, please send an email to ERD-D if timely and comprehensive information is needed). 海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了601919.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。 Haitong Securities Co., Ltd. and

58、/or its subsidiaries (collectively, the Haitong) have a role in investment banking projects of 601919.CH within the past 12 months. The investment banking projects include 1. IPO projects in which Haitong acted as pre-listing tutor, sponsor, or lead-underwriter; 2. equity or debt refinancing project

59、s of 601919.CH for which Haitong acted as sponsor, lead-underwriter or financial advisor; 3. listing by introduction in the new three board, target placement, M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm. 601919.CH目前或过去12个月内是海通的投资银行业务客户。 601919.CH is/was an investment bank clients of H

60、aitong currently or within the past 12 months. 601919.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。 601919.CH is/was a client of Haitong currently or within the past 12 months. The client has been provided for non-investment-banking securities-related services. 海通预计将（或者有意向）在未来三个月内从601919.CH获得投资银行服务报酬。

61、 Haitong expects to receive, or intends to seek, compensation for investment banking services in the next three months from 601919.CH. 海通担任601919.CH有关证券的做市商或流通量提供者。 Haitong acts as a market maker or liquidity provider in the securities of 601919.CH. 14 评级定义评级定义（从（从2020年年7月月1日开始执行）日开始执行）： 海通国际（以下简称“H

62、TI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。 分析师股票评级分析师股票评级 优于大市优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下 中性中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。 弱于大市弱于大市，未来12

63、-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下 各地股票基准指数：日本 TOPIX, 韩国 KOSPI, 台湾 TAIEX, 印度 Nifty100, 美国 SP500; 其他所有中国概念股 MSCI China. Ratings Definitions (from 1 Jul 2020): Haitong International uses a relative rating system using Outperform, Neutral, or Underperform for recommending the stocks we cover to investors. I

64、nvestors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research. In addition, since Haitong International Research contains more complete information concerning the analysts views, investors should carefully read Haitong International Research, in its entirety, a

65、nd not infer the contents from the rating alone. In any case, ratings (or research) should not be used or relied upon as investment advice. An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circumstances (such as the investors existing holdings) and other considerations. Analy

66、st Stock Ratings Outperform: The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark, as indicated below. Neutral: The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad mar

67、ket benchmark, as indicated below. For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules, our Neutral rating falls into a hold rating category. Underperform: The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark, as indicate

68、d below. Benchmarks for each stocks listed region are as follows: Japan TOPIX, Korea KOSPI, Taiwan TAIEX, India Nifty100, US SP500; for all other China-concept stocks MSCI China. 评级分布评级分布Rating Distribution 截至截至2022年年3月月31日海通国际股票研究评级分布日海通国际股票研究评级分布 优于大市优于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (持有) 海通国际股票研究覆盖率 88.9% 9.5%

69、1.6% 投资银行客户* 6.8% 5.8% 0.0% *在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。 上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。 只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。 此前的评级系统定义（直至此前的评级系统定义（直至2020年年6月月30日）：日）： 买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下 中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。 卖出，未

70、来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下 各地股票基准指数：日本 TOPIX, 韩国 KOSPI, 台湾 TAIEX, 印度 Nifty100; 其他所有中国概念股 MSCI China. 15 Haitong International Equity Research Ratings Distribution, as of Mar 31, 2022 Outperform Neutral Underperform (hold) HTI Equity Research Coverage 88.9% 9.5% 1.6% IB clients* 6.8% 5.8% 0.0%

71、*Percentage of investment banking clients in each rating category. BUY, Neutral, and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Outperform, Neutral, and Underperform. For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules, our Neutral rating falls into a hold rating cate

72、gory. Please note that stocks with an NR designation are not included in the table above. Previous rating system definitions (until 30 Jun 2020): BUY: The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark, as indicated below. NEUTR

73、AL: The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark, as indicated below. For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules, our Neutral rating falls into a hold rating category. SELL: The stocks total return

74、 over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark, as indicated below. Benchmarks for each stocks listed region are as follows: Japan TOPIX, Korea KOSPI, Taiwan TAIEX, India Nifty100; for all other China-concept stocks MSCI China. 海通国际非评级研究：海通国际非评级

75、研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。 Haitong International Non-Rated Research: Haitong International publishes quantitative, screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may suggest pri

76、ces based on possible valuation multiples. Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only. 海通国际海通国际A股覆盖股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海

77、通证券的中国A股评级可能有所不同。 Haitong International Coverage of A-Shares: Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen. Haitong Securities (HS; 600837 CH), the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai, covers and pu

78、blishes research on these same A-Shares for distribution in mainland China. However, the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for the same A-share stocks. 海通国际海通国际优质优质100 A股股（Q100）指数指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆

79、盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券 A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。 Haitong International Quality 100 A-share (Q100) Index: HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai. These stocks are carefully selected through a qua

80、lity-based screening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-up research. The Q100 constituent companies are reviewed quarterly. MSCI ESG评级免责声明条款：评级免责声明条款：尽管海通国际的信息供货商（包括但不限于MSCI ESG Research LLC及其联属公司（ESG方）从其认为可靠的来源获取信息（信息）, ESG方均不担保或保证此处任何数据的原创性，准确性和/或完整性，并明确表示不作出任何明示或默

81、示的担保，包括可商售性和针对特定目的的适用性。该信息只能供阁下内部使用，不得以任何形式复制或重新传播，并不得用作任何金融工具、产品或指数的基础或组成部分。此外，信息本质上不能用于判断购买或出售何种证券, 或何时购买或出售该证券。即使已被告知可能造成的损害, ESG方均不承担与此处任何资料有关的任何错误或遗漏所引起的任何责任，也不对任何直接、间接、特殊、惩罚性、附带性或任何其他损害赔偿（包括利润损失）承担任何责任。 MSCI ESG Disclaimer: Although Haitong Internationals information providers, including witho

82、ut limitation, MSCI ESG Research LLC and its affiliates (the “ESG Parties”), obtain information (the “Information”) from sources they consider reliable, none of the ESG Parties warrants or guarantees the originality, accuracy and/or completeness, of any data herein and expressly disclaim all express

83、 or implied warranties, including those of merchantability and fitness for a particular purpose. The Information may only be used for your internal use, may not be reproduced or redisseminated in any form and may not be used as a basis for, or a component of, any financial instruments or products or

84、 indices. Further, none of the Information can in and of itself be used to determine which securities to buy or sell or when to buy or sell them. None of the ESG Parties shall have any liability for any errors or omissions in connection with any data herein, or any liability for any direct, indirect

85、, special, punitive, consequential or any other damages (including lost profits) even if notified of the possibility of such damages. 盟浪义利（盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明： 第一条 义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估

86、结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。 第二条 盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。 第三条 本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。

87、未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。 第四条 如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如盟浪网站用户注册协议盟浪网用户服务（含认证）协议盟浪网隐私政策等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。 16 SusallWave FIN-ESG Da

88、ta Service Disclaimer: Please read these terms and conditions below carefully and confirm your agreement and acceptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service. 1. FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co., Ltd. (In short, SusallWave)s assessment based on le

89、gal publicly accessible information. SusallWave shall not be responsible for any accuracy and completeness of the information. The assessment result is for reference only. It is not for any investment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing, selling or holding any re

90、lative financial products. We will not be liable for any direct or indirect loss of any individual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data. 2. SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data. When using the data, recipients shall make your own independ

91、ent judgment according to your practical individual status. The contents of the data reflect the judgment of us only on the release day. We have right to update and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification. Unless express

92、ly stated, the data (e.g., financial performance data) represents past performance only and the past performance cannot be viewed as the prediction of future return. 3. The copyright of this data belongs to SusallWave, and we reserve all rights in accordance with the law. Without the prior written p

93、ermission of our company, none of individual or institution can use these data for any profitable purpose. Besides, none of individual or institution can take actions such as amendment, replication, translation, compilation, re-editing, adaption, deletion, abbreviation, excerpts, issuance, rent, exh

94、ibition, performance, projection, broadcast, information network transmission, shooting, adding icons and instructions. If any loss of SusallWave or any third-party is caused by those actions, users shall bear the corresponding compensation liability. SusallWave shall not be responsible for any loss

95、. 4. If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website (e.g. User Registration Protocol of SusallWave Website, User Service (including authentication) Agreement of SusallWave Website, Privacy Policy of Susallwave Website), it should be executed according

96、to other agreements. If there is any difference between this disclaim and other agreements, this disclaimer shall be applied. 重要免责声明：重要免责声明： 非印度证券的研究报告非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司Haitong Internati

97、onal (Japan) K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。 印度证券的研究报告：印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）监管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（统称为印度交易所）的研究报告。HT

98、SIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。 所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。 本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地

99、出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承

100、担任何责任。 除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。 请访问海通国际网站 ，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。 非美国分析师披露信息：非美国分析师披露信息：本项研究上海品茶上列明的

101、海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。 IMPORTANT DISCLAIMER For research reports on non-Indian securities: The research report is issued by Haitong International Research Limited (“HTIRL”), a wholly owned subsidiary of Haitong International Securities Group

102、Limited (“HTISGL”) and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity (advising on securities) for the purpose of the Securities and Futures Ordinance (Cap. 571) of Hong Kong, with the assistance of Haitong International (Japan) K.K. (“HTIJKK”), a wholly owned subsidiary of HTISGL and

103、which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan. For research reports on Indian securities: The research report is issued by Haitong Securities India Private Limited (“HSIPL”), an Indian company and a Securities and Exchange Board of India (“SEBI”) registered Stock B

104、roker, Merchant Banker and Research Analyst that, inter alia, produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited (“BSE”) and the National Stock Exchange of India Limited (“NSE”) (collectively referred to as “Indian Exchanges”). HSIPL was acquired and became part of

105、 the Haitong International Securities Group of Companies (“HTISG”) on 22 December 2016. All the research reports are globally branded under the name Haitong International and approved for distribution by Haitong International Securities Company Limited (“HTISCL”) and/or any other members within HTIS

106、G in their respective jurisdictions. The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to be reliable and in good faith but no representation or warranty, express or implied, is made by HTIRL, HTISCL, HSIPL, HTIJKK or any other memb

107、ers within HTISG from which this research report may be received, as to their accuracy, completeness or correctness. All opinions expressed herein are as of the date of this research report and are subject to change without notice. This research report is for information purpose only. Descriptions o

108、f any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not, and should not be construed expressly or impliedly as, an offer to buy or sell securities. The securities 17 referred to in this research report may not be eligible for purchase or s

109、ale in some jurisdictions. If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency, a change in exchange rates may adversely affect the investment. Past performance is not necessarily indicative of future results. Certain transactions, including those involving de

110、rivatives, give rise to substantial risk and are not suitable for all investors. You should also bear in mind that recommendations in this research report are not tailor-made for you. The analyst has not taken into account your unique financial circumstances, such as your financial situation and ris

111、k appetite. You must, therefore, analyze and should, where applicable, consult your own legal, tax, accounting, financial and other professional advisers to evaluate whether the recommendations suits you before investment. Neither HTISG nor any of its directors, employees or agents accepts any liabi

112、lity whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report. HTISG and our affiliates, officers, directors, and employees, excluding the analysts responsible for the content of this document, will from time to time have long or short p

113、ositions in, act as principal in, and buy or sell, the securities or derivatives, if any, referred to in this research report. Sales, traders, and other professionals of HTISG may provide oral or written market commentary or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG t

114、hat reflect opinions that are contrary to the opinions expressed in this research report. HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this research report. HTI is under no obligation to ensure that such other trading decisions, ideas or re

115、commendations are brought to the attention of any recipient of this research report. Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the prevention and avoidance of conflicts of interest with respect to Research. Non U.S. Analyst

116、 Disclosure: The HTI analyst(s) listed on the cover of this Research is (are) not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S. FINRA Rule 2241 restrictions on communications with companies that are the subject of the Research; public appearances; and trading s

117、ecurities by a research analyst. 分发和地区通知：分发和地区通知： 除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。 香港投资者的通知事项：香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成证券及期货条例（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及

118、期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。 美国投资者的通知事项：美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。 HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的美国主要机构投资者（“Major U.S. Institutional Investor”）和机构投资者（”U.S.

119、Institutional Investors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，Haitong International Securities (USA) Inc. （“HTI USA”） 将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue, 12th Floor, New York, NY 10173，电话（212）351-6050。 HTI USA是在美国于U.S. Securities and Exchange Commission（“

120、SEC”）注册的经纪商，也是Financial Industry Regulatory Authority, Inc.（“FINRA”）的成员。 HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此可能不受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或

121、相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系： Haitong International Securities (USA) Inc. 340 Madison Avenue, 12th Floor New York, NY 10173 联系人电话：(21

122、2) 351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indicated below, any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the Haitong International salesperson in their own country or region. Notice to

123、 Hong Kong investors: The research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited (“HTISCL”), which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity (dealing in securities) in Hong Kong. This research report does not constitute a solicitation or an offer of

124、securities or an invitation to the public within the meaning of the SFO. This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO. This research report has not been reviewed by the Securities and Futures Commission. You should not make investment decisions solely

125、 on the basis of the information contained in this research report. Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from, or in connection with, the research report. Notice to U.S. investors: As described above, this research report was prepare

126、d by HTIRL, HSIPL or HTIJKK. Neither HTIRL, HSIPL, HTIJKK, nor any of the non U.S. HTISG affiliates is registered in the United States and, therefore, is not subject to U.S. rules regarding the preparation of research reports and the independence of research analysts. This research report is provide

127、d for distribution to “major U.S. institutional investors” and “U.S. institutional investors” in reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S. Securities Exchange Act of 1934, as amended. When distributing research reports to “U.S. institutional investors,” HTI USA w

128、ill accept the responsibilities for the content of the reports. Any U.S. recipient of this research report wishing to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through Haitong Internat

129、ional Securities (USA) Inc. (“HTI USA”), located at 340 Madison Avenue, 12th Floor, New York, NY 10173, USA; telephone (212) 351 6050. HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S. with the U.S. Securities and Exchange Commission (the “SEC”) and a member of the Financial Industry Regulatory Auth

130、ority, Inc. (“FINRA”). HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein. Under no circumstances should any U.S. recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related f

131、inancial instruments directly through HSIPL, HTIRL or HTIJKK. The HSIPL, HTIRL or HTIJKK analyst(s) whose name appears in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and, therefore, may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a s

132、ubject company, public appearances and trading securities held by a research analyst account. Investing in any non-U.S. securities or related financial instruments (including ADRs) discussed in this research report may present certain risks. The securities of non-U.S. issuers may not be registered w

133、ith, 18 or be subject to U.S. regulations. Information on such non-U.S. securities or related financial instruments may be limited. Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S. The value of any investm

134、ent or income from any securities or related financial instruments discussed in this research report denominated in a currency other than U.S. dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financi

135、al instruments. All inquiries by U.S. recipients should be directed to: Haitong International Securities (USA) Inc. 340 Madison Avenue, 12th Floor New York, NY 10173 Attn: Sales Desk at (212) 351 6050 中华人民共和国的通知事项：中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用

136、该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、经营活动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守上述限制性规定。 加拿大投资者的通知事项：加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由Haitong International

137、Securities (USA) Inc. （“HTI USA”）予以实施，该公司是一家根据National Instrument 31-103 Registration Requirements, Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的规定得到国际交易商豁免（“International Dealer Exemption” ）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管

138、机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反的声明即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1节或者Securities Act (Ontario)第73.3(1)节所规定的认可投资者（“Accredited Investor”），或者在适用情况下National Instrument 31-103第1.1节所规定的许可投资者（“Permitted Investor”）。 新加坡投资者的通知事项：新加坡投资者的通知事项：本研究报告由Hai

139、tong International Securities (Singapore) Pte Ltd（“HTISSPL”）公司注册编号201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合财务顾问法（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合证券及期货法（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系： Haitong

140、 International Securities (Singapore) Pte. Ltd 50 Raffles Place, #33-03 Singapore Land Tower, Singapore 048623 电话: (65) 6536 1920 日本投资者的通知事项：日本投资者的通知事项：本研究报告由海通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”）第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。 英国及欧盟投资者的通知事项：英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的Haitong Inter

141、national Securities Company Limited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专业客户发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。Haitong International Securities Company Limited的分支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。 澳大利亚投资者的通知事项：澳大利亚投资者的通知事项：Haitong International Securities (Singapo

142、re) Pte Ltd, Haitong International Securities Company Limited和Haitong International Securities (UK) Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发本项研究，该等规章免除了根据2001年公司法在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该等法律与在澳大利

143、亚所适用的法律存在差异。 印度投资者的通知事项：印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受Securities and Exchange Board of India（“SEBI”）监管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布涵盖BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（统称为印度交易所）研究报告。 本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。 版权所有：海通国际证券集团

144、有限公司2019年。保留所有权利。 Peoples Republic of China (PRC): In the PRC, the research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with the applicable PRC laws and regulations. Further, the information on the research report does not constitute production and busi

145、ness activities in the PRC under relevant PRC laws. This research report does not constitute a public offer of the security, whether by sale or subscription, in the PRC. Further, no legal or natural persons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest

146、 therein without obtaining all prior PRC government approvals or licenses that are required, whether statutorily or otherwise. Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions. Notice to Canadian Investors: Under no circumstances is this research report to

147、 be construed as an offer to sell securities or as a solicitation of an offer to buy securities in any jurisdiction of Canada. Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian sec

148、urities regulators and only by Haitong International Securities (USA) Inc., a dealer relying on the “international dealer exemption” under National Instrument 31-103 Registration Requirements, Exemptions and Ongoing Registrant Obligations (“NI 31-103”) in Alberta, British Columbia, Ontario and Quebe

149、c. This research report is not, and under no circumstances should be construed as, a prospectus, an offering memorandum, an advertisement or a public offering of any securities in Canada. No securities commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this r

150、esearch report, the information contained herein or the merits of the securities described herein and any representation to the contrary is an offence. Upon receipt of this research report, each Canadian recipient will be deemed to have represented that the investor is an “accredited investor” as su

151、ch term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions or, in Ontario, in section 73.3(1) of the Securities Act (Ontario), as applicable, and a “permitted client” as such term is defined in section 1.1 of NI 31-103, respectively. 19 Notice to Singapore investors: This

152、research report is provided in Singapore by or through Haitong International Securities (Singapore) Pte Ltd (“HTISSPL”) Co Reg No 201311400G. HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act (Cap. 110) (“FAA”) to (a) advise on securities, units in a collective investment schem

153、e, exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and (b) issue or promulgate research analyses or research reports on securities, exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts. This research report is only provided to institutiona

154、l investors, within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act (Cap. 289). Recipients of this research report are to contact HTISSPL via the details below in respect of any matters arising from, or in connection with, the research report: Haitong International Securities (Singapore)

155、 Pte. Ltd. 10 Collyer Quay, #19-01 - #19-05 Ocean Financial Centre, Singapore 049315 Telephone: (65) 6536 1920 Notice to Japanese investors: This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to Financial Services Providers or Regis

156、tered Financial Institutions engaged in investment management (as defined in the Japan Financial Instruments and Exchange Act (FIEL) Art. 61(1), Order for Enforcement of FIEL Art. 17-11(1), and related articles). Notice to UK and European Union investors: This research report is distributed by Haito

157、ng International Securities Company Limited. This research is directed at persons having professional experience in matters relating to investments. Any investment or investment activity to which this research relates is available only to such persons or will be engaged in only with such persons. Pe

158、rsons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research. Haitong International Securities Company Limiteds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5% of the total issued share capital of the entities mentione

159、d in this research report. Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another language. Notice to Australian investors: The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities (Singapore) Pte Ltd, Haitong International Secu

160、rities Company Limited, and Haitong International Securities (UK) Limited in reliance on ASIC Corporations (Repeal and Transitional) Instrument 2016/396, which exempts those HTISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respec

161、t of the financial services it provides to wholesale clients in Australia. A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following website, www.legislation.gov.au. Financial services provided by Haitong International Securities (Singapore) Pte Ltd, Haitong International Securities Company L

162、imited, and Haitong International Securities (UK) Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements, which are different from the laws applying in Australia. Notice to Indian investors: The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited (“HSIPL”), an In

163、dian company and a Securities and Exchange Board of India (“SEBI”) registered Stock Broker, Merchant Banker and Research Analyst that, inter alia, produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited (“BSE”) and the National Stock Exchange of India Limited (“NSE”) (c

164、ollectively referred to as “Indian Exchanges”). This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG. Copyright: Haitong International Securities Group Limited 2019. All rights reserved. http:/ Table_RecommendationChart