1、 请务必阅读最后一页分析师承诺和声明请务必阅读最后一页分析师承诺和声明 1 1 宏观宏观 报告原因：报告原因：事件深度事件深度 新冠病毒肺炎对经济影响新冠病毒肺炎对经济影响分析分析 上半年影响较大上半年影响较大，全年经济影响可控全年经济影响可控 2020 年年 2 月月 14 日日 宏观宏观研究研究/深度深度报告报告 分析师：分析师： 郭瑞 执业证书编号：S0760514050002 邮箱： 李淑芳 执业证书编号：S0760518100001 邮箱： 地址： 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 北京市西城区平安里西大街中海国际中心 7 层 山西证券股份有限公司 http:/ 主要

2、观点主要观点 我们从此次疫情重灾区武汉近日采取的相关措施来对疫情拐点及峰值的简单推测。目的在于收治已确诊的轻症患者的“方舱医院”于 2 月 4 日晚上正式启用；2 月 8 日国务院副总理孙春兰督促武汉“不折不扣落实四类人员分类集中管理措施，真正做到应收尽收、不漏一人” ；2 月 12 日湖北省将临床诊断病例数纳入确诊病例数进行公布，当日湖北新增确诊病例14840 例。随着武汉扩大确诊诊断口径、对病患的应收尽收措施的施行，新接触以及传染的病例也将大幅减少，按照 14 天的潜伏期来算，湖北省的累计确诊病例在 2 月下旬将会达到峰值。 再加上全国其他省市的严防严控，全国确诊病例也将在 2 月下旬达到

3、峰值。这个结论与钟南山院士的最新判断“估计疫情峰值在 2 月中下旬达到峰值，到峰值之后要看二次返程的情况”也是相符的。 货币政策量价方面均有一定空间，但大幅宽松概率较低。货币政策量价方面均有一定空间，但大幅宽松概率较低。短期来看，为对抗疫情引起的经济增速下滑，定向投放、降低政策性利率、降低存款利率等货币政策工具有望前置。长期大幅宽松概率仍然较低，一是货币政策调控需要在稳经济、稳杠杆、通胀预期、汇率多个因素之间进行平衡。目前 CPI 面临持续走高的风险，汇率再次逼近“7” ，宽信用对冲下一季度宏观杠杆率可能再次抬升，对货币政策依然存在制约。二是宽货币促进宽信用的效果链条较长，金融机构在提供信贷支

4、持过程中仍需要多种政策的配合，随着调结构、控杠杆、防风险等因素在宏观经济目标中的权重逐渐提升，决定了货币政策的实施需要更长的观察期。积极财政政策值得期待，积极财政政策值得期待，但赤字率提升可能性不大。但赤字率提升可能性不大。从 2019 年全国财政工作会议总基调来看，积极财政政策也并非“大水漫灌” ，而更加注重提质增效、结构调整，主要工作聚焦于三大攻坚战、产业转型升级、乡村振兴、民生等领域。财政部副部长余蔚平在 2 月 7 日的国新办新闻发布会中指出，今年的赤字安排已经考虑了一些不确定的因素，疫情防控的支出具有保障，可以判断就目前情况而言赤字率提升的概率不大。针对疫情采取的一些专项政策安排的持

5、续性也需重点关注。 按照疫情将在 2 月底达到高峰期之后累计确诊病例逐步下降的前提进行推演。乐观估计在 3 月底疫情初步达到控制，3 月份除湖北外省份逐步复工；4 月底确诊病例进一步下降，5 月疫情情况好转，湖北经济活动逐步恢复正常。整体来看，我们判断疫情对一季度的影响达到最大化整体来看，我们判断疫情对一季度的影响达到最大化，预计影预计影 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 2 2 响将超过响将超过 2%，经济回升的时点滞后于疫情控制的时点。经济回升的时点滞后于疫情控制的时点。进入二季度后，进入二季度后，宏观政策也必将加码。宏观政策也必将加码。我们判断二季度

6、疫情对经济的影响将逐步回落我们判断二季度疫情对经济的影响将逐步回落，下下半年对经济的影响将逐步消除，对全年经济影响不超过半年对经济的影响将逐步消除，对全年经济影响不超过 0.5%。 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 3 3 图表目录图表目录 图图 1：全国累计确诊及累计疑似病例变化：全国累计确诊及累计疑似病例变化 . 6 图图 2：全国每日新增确诊及每日新增疑似病例变化：全国每日新增确诊及每日新增疑似病例变化 . 6 图图 3：湖北累计确诊及累计疑似病例变化：湖北累计确诊及累计疑似病例变化 . 6 图图 4：湖北每日新增确诊及每日新增疑似病例变化：湖北每日

7、新增确诊及每日新增疑似病例变化 . 6 图图 5: 经济结构已经发生较大变化经济结构已经发生较大变化 . 8 表表 1：2003SARS 疫情时间线梳理疫情时间线梳理 . 4 表表 2：2019 新冠病毒肺炎疫情时间线梳理新冠病毒肺炎疫情时间线梳理 . 5 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 4 4 一、一、对新冠病毒肺炎对新冠病毒肺炎疫情疫情分析分析 1.1 疫情疫情概况概况 本次新型冠状病毒感染的肺炎疫情最早是 2019 年 12 月从武汉华南海鲜市场爆发的。疫情不断加重，叠加春运高峰期间武汉人员流动频繁，疫情快速向全国蔓延扩散。1 月 20 日开始全国

8、各地开始通报新型冠状病毒感染的肺炎确诊或疑似病例。 1 月 23 日凌晨武汉市疫情防控指挥部发布 1 号通告启动 “封城” 措施。继武汉之后，湖北多个城市也启动封城措施。随后多省启动一级防控措施。1 月 31 日凌晨 3 点 30 分，世界卫生组织 （WHO） 正式宣布将此次新型冠状病毒感染肺炎疫情列为 “国际关注的突发公共卫生事件 （PHEIC） ” 。截至 2 月 11 日 24 时，国家卫生健康委共收到 31 个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团累计报告确诊病例 44653 例，疑似病例 16067 例，累计死亡人数 1113，均大幅超过了 2003 年 SARS 疫情期间的病例数量

9、。本次病毒呈现传播快、潜伏期长、烈度低的特征，除了飞沫传播之外，接触也会被传染。 表 1：2003SARS 疫情时间线梳理 时间时间 事件事件 2002.12.5 广东河源市出现首发病状病例，于 12 月 15 日送至医院治疗 2003.1.2 广东河源将情况上报至省卫生厅 2003.2.9 国家卫生部派驻专家组赴广州协助查找病因 2003.2.11 广东省主要媒体报道了非典病例情况；广州市政府召开新闻发布会公布广州地区 SARS 情况，称所有病人病情在控制当中 2003.2.12 中国疾病预防控制中心负责人称全国近期内不会发生大范围呼吸道传染病的流行 2003 年 2 月中下旬 出现多名医护

10、人员因感染 SARS 去世 2003.3.6 北京接报第一例输入性非典病例 2003.3.12 世卫组织发出全球警告，其建议隔离治疗疑似病例，并且成立了一个医护人员的网络来协助研究 SARS疫情 2003.3.15 世卫组织正式将该病命名为 SARS 2003.3.15 后 世界多地均出现“SARS”的报道 2003.3.31 中国推出非典型肺炎防治技术方案，并于当天在互联网公布 2003.4.2 中国政府承诺会与世卫组织全面合作。同时，中国多地也有人感染，但卫生部表示广东病情已经基本得到控制；世卫组织进入广东进行协助调查处理 2003.4.12 WHO 将北京列为疫区 2003.4.15 世

11、卫组织将新加坡、中国台湾、加拿大多伦多、越南河内及中国广东省、山西省及香港列为疫区 2003.4.17 中央政治局常务委员会召开会议之后，高层已经充分认识到了非典型肺炎的严重程度和潜在威胁，开始全力以赴应对 2003.4.20 卫生部常务副部长高强、卫生部副部长朱庆生宣布实行“疫情一日一报制”。非典被列入我国法定疾病，绝不允许缓报、瞒报，确诊及疑似病例大幅增加 2003.4.22 北京市打算启用小汤山医院作为防治非典的专门医院。4 月 30 日小汤山医院启用，北京市 SARS 病人 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 5 5 都进入此医院治疗 2003.5

12、政府采取多项控制疫情蔓延措施 2003.5.19 北京非典新增病例降至个数 2003.5.29 北京非典新增病例首现零记录 2003.6.1 卫生部宣布北京市防治非典型肺炎指挥部撤销 2003.6.6 广东连续 20 天无新增非典病例，世卫组织解除对广州疫情警报 2003.6.14 WHO 解除对河北、内蒙古、山西、天津的旅游警告 2003.6.15 中国内地实现确诊病例、疑似病例、既往疑似转确诊病例数均为零的“三零”纪录 2003.6.20 小汤山医院最后 18 名患者出院 2003.6.24 世卫组织宣布解除对北京的旅游警告，将北京从非典疫区名单排除 2003.7.13 全球非典患者人数、

13、疑似病例人数均不再增长，本次非典过程基本结束 资料来源：公开资料整理，山西证券研究所 表 2：2019 新冠病毒肺炎疫情时间线梳理 时间时间 事件事件 2019.12.8 武汉华南海鲜市场发现新冠肺炎患者 2019.12.29 陆续发现 27 名类似未知病毒肺炎患者 2019.12.31 国家卫健委专家组抵达武汉 2020.1.1 武汉华南海鲜市场休市整治 2020.1.6-1.10 武汉市卫健委通报，确认多例肺炎病例与华南海鲜城有关联，并指出“未发现明显人传人现象，未发现医务人员感染。” 2020.1.11 武汉卫健委通报确诊患者共 41 例，并有 1 例死亡，再次重申“未发现明确的人传人证

14、据” 2020.1.20 钟南山在央视采访中肯定了新型冠状病毒存在人传人的现象。国务院下达重视疫情和人民生命健康的指示 2020.1.22 国务院新闻办公室举行新闻发布会，介绍新型冠状病毒感染的肺炎防控工作有关情况 2020.1.23 武汉“封城”；广东、湖南、浙江启动重大突发公共卫生事件一级响应 2020.1.24 北京、上海、安徽、重庆、天津、四川等启动一级响应；国家卫健委组建 6 支共 1230 人的医疗救治队驰援武汉 2020.1.25 中共中央政治局常务委员会召开会议，成立应对疫情工作领导小组 2020.1.27 国务院办公厅发布延长 2020 年春节假期通知，世卫组织抵京考察疫情最

15、新进展 2020.1.29 西藏确诊 1 例输入性新型冠状病毒感染的肺炎病例，新冠病毒遍布全国 2020.1.31 世卫组织不建议限制中国的贸易和旅行 2020.2.3 确诊，疑似，治愈 资料来源：公开资料整理，山西证券研究所 通过对两次疫情发生时间线进行梳理可得，相对非典疫情而言，武汉新冠疫情的应对措施具有如下特点：一是，中央介入时间早，距离首例新冠患者仅 43 个正常日，远早于 SARS 疫情的 5 个月；二是，对主要疫区采取封锁，减少病源输出。同时在全国范围内减少人员流动；三是，对新冠疫情实时公开；四是相关机构接受社会监督，做到完全透明与公开。 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏

16、观研究/ /深度深度报告报告 6 6 1.2 对疫情拐点及峰值的判断对疫情拐点及峰值的判断 2 月 4 日之后，当日新增确诊病例及当日新增疑似病例均呈现下降趋势。2 月 8 日之后，累计疑似病例也呈现下降趋势，但是累计确诊病例仍呈上升趋势。根据钟南山院士的估计，新冠病毒有 14 天的潜伏期，自 1 月 23 日武汉“封城” ，如若按照其估计，2 月 8 日之后疫情曲线趋势平缓是符合其估计的。 另一方面，我们从此次疫情重灾区武汉近日采取的相关措施来对疫情的可能发展变化进行推测。目的在于收治已确诊的轻症患者的“方舱医院”于 2 月 4 日晚上正式启用；2 月 8 日国务院副总理孙春兰督促武汉“不折

17、不扣落实四类人员分类集中管理措施，真正做到应收尽收、不漏一人” ；2 月 12 日湖北省将临床诊断病例数纳入确诊病例数进行公布，当日湖北新增确诊病例 14840 例。随着武汉扩大确诊诊断口径、对病患的应收尽收措施的施行，新接触以及传染的病例也将大幅减少，按照 14 天的潜伏期来算，湖北省的累计确诊病例在 2 月下旬将会达到峰值。再加上全国其他省市的严防严控，全国确诊病例也将在 2 月下旬达到峰值。这个结论与钟南山院士的最新判断“估计疫情峰值在 2 月中下旬达到峰值，到峰值之后要看二次返程的情况”也是相符的。但是，目前已经发展潜伏期最长的病例潜伏期达到了 24 天，故在疫情达到峰值之后，仍旧不能

18、掉以轻心，要注意特殊情况的判断。 图 1：全国累计确诊及累计疑似病例变化 图 2：全国每日新增确诊及每日新增疑似病例变化 资料来源：wind，山西证券研究所 资料来源：wind，山西证券研究所 图 3：湖北累计确诊及累计疑似病例变化 图 4：湖北每日新增确诊及每日新增疑似病例变化 010,00020,00030,00040,00050,000累计确诊病例 累计疑似病例 0.001,000.002,000.003,000.004,000.005,000.006,000.0020-01-2020-01-2220-01-2420-01-2620-01-2820-01-3020-02-0120-02-

19、0320-02-0520-02-0720-02-0920-02-11当日新增确诊 当日新增疑似 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 7 7 资料来源：wind，山西证券研究所 资料来源：wind，山西证券研究所 二、二、本次疫情对经济的影响本次疫情对经济的影响分析分析 从经济层面来看，此次发生的疫情与 2003 年发生的 SARS 疫情有较大的区别，主要表现在经济结构的差异，经济体量不同，疫情爆发的时点，疫情发生的背景不同等等方面。由于本次疫情影响人数与区域范围都超过了 SARS，预计对经济的负面影响也更大，但是由于经济体量大幅增加，对经济增速的影响将显得不

20、太大。 2.1 对比分析，本次疫情影响绝对值大于相对值对比分析，本次疫情影响绝对值大于相对值 从采取的措施来看，两次疫情存在明显的区别：一是，中央政府介入更早，对症施策更为及时。SARS也是于 2002 年 12 月开始出现，但是刚开始没有受到重视。春节没有进行控制，而且后续不同程度的瞒报等使得 SARS 疫情在 2003 年 4 月份全面爆发，此时中央政府在 5 个月之后才开始介入；而反观此次疫情，虽然错过了开始的人员控制黄金时期，但是中央政府在疫情初发 1 个多月后即开始介入，且采取了很多针对性措施，各省市也相继采取了一级防控措施，这些措施使得后期各地的输入性病例大幅减少；二是，传染性更高

21、，致死率更低。本次疫情与 SARS 疫情表现出了较为不同的特点，主要有传染性高，致死率低等特点，随着政策采取的严控人员流动等措施的逐步起效，预计传染性病例在达到峰值之后将逐渐减少。 2.1.1 经济结构经济结构及经济体量及经济体量发生发生较大差异较大差异 我国的经济结构自 2003 年 SARS 之后已经发生了较大的变化。2019 年全国实现 GDP99.1 万亿元，其中第一产业、 第二产业、 第三产业分别实现7.05万亿元、 38.62 万亿元、 53.4万亿元， 分别占比 7.11%、 38.97%、53.92%，对 GDP 增长的贡献率分别为 3.8%、36.8%、59.4%；而 200

22、3 年全国实现 GDP13.74 万亿元，其中05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00020-01-1620-01-1820-01-2020-01-2220-01-2420-01-2620-01-2820-01-3020-02-0120-02-0320-02-0520-02-0720-02-0920-02-11累计确诊病例 累计疑似病例 05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020-01-1620-01-1820-01-2020-01-2220-01-2420-01-2620-01-2820-01-3020-02

23、-0120-02-0320-02-0520-02-0720-02-0920-02-11当日新增确诊病例 当日新增疑似病例 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 8 8 第一产业、 第二产业、 第三产业分别实现 1.7 万亿元、 6.27 万亿元、 5.78 万亿元， 分别占比 12.35%、 45.62%、42.03%，对 GDP 增长的贡献率分别为 3.1%、57.9%、39%。经济结构已经发生较大变化，第三产业对 GDP的贡献率已经上升了 20 个百分点，已经成为拉动 GDP 的重要因素。 图 5: 经济结构已经发生较大变化 资料来源：wind，山西证券研

24、究所 疫情期间，减少大型人员流动是最主要的原则，对旅游业、娱乐业、餐饮业、酒店业等均造成了较大的冲击，而这些产业均是第三产业的重要组成部分。理论上来看，经济产业结构的变化使得本次疫情对于GDP 的影响要大于 2003 年疫情。具体来看，2003 年一季度的 GDP 增速是 11.1%。二季度，也就是非典爆发期，GDP 增速回落了 2%到 9.1%。但是到了三季度，随着疫情的结束，GDP 增速再度回到了 10%。2003年全年的 GDP 增速依然高于 2002 年。但是 2003 年 3 季度后，第二产业增长迅速恢复至 1 季度水平，但第三产业的恢复相对较慢，直至 4 季度才出现明显改善。当年非

25、典疫情对经济短期有冲击，但对中长期经济影响不大。2019 年第三产业服务业对 GDP 的贡献率增加了 20%。由此可见，经济产业结构的变化使得本次疫情对于 GDP 的影响要大于 2003 年疫情。另一方面，经济体量也发生了巨大变化。2003 年，中国一季度GDP 增速是 11%，二季度回落到 9%，次年一季度恢复到 11%， “非典”疫情整体并没有影响中国经济总体趋势，全年对 GDP 总量影响，单季度大概-2%，摊到全年大概是-0.5%。2003 年中国的整体 GDP 水平 12万亿人民币，大概影响 500-1000 亿人民币的量级。但到 2020 年，中国 GDP 总量水平接近 100 万亿

26、，对当前国内 GDP 增速影响是有限的。 2.1.2 疫情发生背景不同疫情发生背景不同 国内来看，此次疫情发生于十三五规划的收官之年，同时也是全面建成小康社会以及打赢三大攻坚战的收官之年，在此重要时点上，对此次疫情进行科学部署、迅速打赢这场战役就显得尤为重要。按照前述00700200,000400,000600,000800,0001,000,0001,200,0002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019一产GDP 二产GD

27、P 三产GDP GDP二产贡献率(右) 三产贡献率(右) 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 9 9 分析，疫情结束之后，政府大概率会出台重磅政策对经济进行支持。 2.1.3 外部环境发生较大变化外部环境发生较大变化 2003 年，中国的经济核心驱动力是外贸。2003 年我国正在全面享受全球化红利， 彼时中国刚加入 WTO不久，正在全面享受融入全球分工与市场的红利，经济增长动力强劲，对突发事件的抗压能力较强。加入WTO 之后出口增速从 2001 年 7%加快到 2003 年 34.6%，强劲的外需有效应对了 SARS 对内需的冲击。而近年以来，国际局势持续动

28、荡，2018 年以来的中美贸易反复摩擦，均使得此次疫情面对的外部环境要明显差于 2003年的国际环境。 当前我国经济增长动能从外需向内需转变， 出口对经济增长的拉动作用已经减弱。2019 年我国出口增速只有 0.5%，出口状况已不如当年。因此对于经济的影响分析应该集中于对内部影响的分析上。 2.2 宏观调控政策加码，宏观调控政策加码，政策合力政策合力将将进一步加强进一步加强 2.2.1 长期看，宏观长期看，宏观目标多元化目标多元化决定了政策定力较强决定了政策定力较强 稳增长、调结构、促改革、防风险，稳增长、调结构、促改革、防风险，这些目标长期来看是相辅相成的，但短期却相互掣肘、存在矛盾。这些目

29、标长期来看是相辅相成的，但短期却相互掣肘、存在矛盾。因此，坚持宏观政策要稳、微观政策要活、社会政策要托底的政策框架的决策具有长期性。因此，坚持宏观政策要稳、微观政策要活、社会政策要托底的政策框架的决策具有长期性。 2019 年尽管经济下行压力加大，但整体而言宏观调控政策维持了适度逆周期调控的局面。年尽管经济下行压力加大，但整体而言宏观调控政策维持了适度逆周期调控的局面。具体来看： 货币政策及其预期引导保持稳健。从货币政策工具操作上来看，根据市场流动性收放更加灵活，但更侧重定向投放，缩短放长，降准或 MLF 投放后一般伴随着逆回购净回笼。货币政策表态上则更加注重预期引导。全年来看，稳健的货币政策

30、既保障了金融体系流动性整体合力充裕，货币市场利率平稳运行，同时通过 LPR 改革、再贷款、再贴现等工具进一步促进宽信用。 财政政策较为积极。2019 年，由于实施更大规模减税降费政策，全国财政收入增幅较低，而财政支出实现 8.1%的增速。具体来看，支出方面重点增加了对脱贫攻坚、 “三农” 、科技创新、生态环保，以及教育、卫生等民生重点领域的投入，逆周期调控显现结构性。 金融政策延续“开正门，堵偏门”的思路，出于与货币政策、宏观审慎政策相配合的考虑，金融监管在边际上有所放缓，但整体仍然从严。其中“开正门”一方面体现在促进金融机构进一步加强服务实体经济能力上；另一方面体现在金融工具体制机制改革上，

31、包括完善违约债券交易机制，健全银行间债券市场交易流通制度，支持绿色金融改革创新试验区发行绿色债务融资工具等方面。 “堵偏门”的政策主要包括限 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 1010 制私募债用途、稳步推进资管新规配套文件标准化资产认定规则 、 理财子公司净资本管理办法等。 中央经济工作会议强调中央经济工作会议强调 2020 年宏观政策基调仍然偏 “年宏观政策基调仍然偏 “稳” 。稳” 。 经济目标上既要保持经济运行在合理区间，确保全面建成小康社会和“十三五”规划圆满收官，同时也要确保质的稳步提升，坚决打赢三大攻坚战。政策框架上强调继续坚持宏观政策要稳、

32、微观政策要活、社会政策要托底的政策框架。宏观政策上强调继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。财政政策方面重点在于大力优化财政支出结构，做好重点领域保障，支持基层保工资、保运转、保基本民生。货币政策方面强调灵活适度，保持流动性合理充裕，货币信贷、社会融资规模增长同经济发展相适应，降低社会融资成本。 2.2.2 疫情下疫情下“稳增长”“稳增长”重要性更加突出重要性更加突出，政策合力进一步增强，政策合力进一步增强 疫情发展以来，宏观政策调控主要集中于财政政策，货币政策力度有限。疫情发展以来，宏观政策调控主要集中于财政政策，货币政策力度有限。2 月 12 日的政治局会议一是要求持续加强生活必需品、防

33、疫物资的保供。二是要求在做好防疫工作前提下，逐步推进企业复工复产，推动重大项目尽早开工和建设。三是要求对困难企业予以纾困，防止出现大规模就业问题。政策总基调上依然强调加大宏观政策调节，财税、金融、社保等方面要积极作为。一是强调发挥积极财政作用，出台阶段性、有针对性的减税降费措施，二是加大对防疫物资生产企业、困难企业的信贷支持力度。而对疫情发展以来的政策梳理来看，财政政策由于具有明显的转移支付、保民生作用，力度明显大于货币政策。 表 3：疫情以来，政治局常务委员会会议、国务院常务会议对疫情防控工作的部署 日期日期 主要会议及内容主要会议及内容 1 月 20 日 国务院常务会议要求，一是依法将新型

34、冠状病毒感染的肺炎纳入传染病管理，一是依法将新型冠状病毒感染的肺炎纳入传染病管理，按照多部门联防联控机制和突发公共卫生事件应急预案，进一步做好防控工作。二是坚决遏制疫二是坚决遏制疫情扩散。落实属地责任。三是落实早发现、早报告、早隔离、早治疗和集中救治措施，情扩散。落实属地责任。三是落实早发现、早报告、早隔离、早治疗和集中救治措施，调配精干力量和医疗资源，加强患者医疗救治费用保障，全力做好患者特别是重症患者救治。四是坚持公开透明，及时客观向社会通报疫情态势和防控工作进展，四是坚持公开透明，及时客观向社会通报疫情态势和防控工作进展，统一发布权威信息。科学宣传疫情防护知识，提高公众自我保护意识。五是

35、加强科研攻关。五是加强科研攻关。在已查明病原基础上，尽快查明传染源、传播途径，密切跟踪病毒毒力、传播力变化，做好应对疫情变化技术准备。会议指出，一要聚焦“三区三州”等地区打好深度贫困歼灭战。一要聚焦“三区三州”等地区打好深度贫困歼灭战。二要加大产业、就业等扶贫力度，二要加大产业、就业等扶贫力度，加强易地扶贫搬迁后续扶持、东西部扶贫协作和中央单位定点扶贫，激发贫困地区发展内生动力。三要严格脱贫成效考核评估验收。四要对三要严格脱贫成效考核评估验收。四要对已退出的贫困县、贫困村和贫困人口保持现有帮扶政策总体稳定，已退出的贫困县、贫困村和贫困人口保持现有帮扶政策总体稳定，及时将返贫和新致贫人口纳入帮扶

36、。五要抓紧研究建立解决相对贫困长效机制，巩固脱贫攻坚成果。五要抓紧研究建立解决相对贫困长效机制，巩固脱贫攻坚成果。 1 月 25 日 中共中央政治局常务委员会会议决定，党中央成立应对疫情工作领导小组，在中央政治局常务委员会领导下开展工作。党中央向湖北等疫情严重地区派出指导组，推动有关地方全面加强防控一线工作。要加强联防联控工作，加强有关药品和物资供给保障工作，要加强联防联控工作，加强有关药品和物资供给保障工作，加强医护人员安全防护工作，加强市场供给保障工作，加强舆论引导工作，加强社会力加强医护人员安全防护工作，加强市场供给保障工作，加强舆论引导工作，加强社会力量组织动员，维护社会大局稳定，确保

37、人民群众度过一个安定祥和的新春佳节。会议指量组织动员，维护社会大局稳定，确保人民群众度过一个安定祥和的新春佳节。会议指出，要分类指导各地做好疫情防控工作。湖北省和武汉市疫情防控事关全局。出，要分类指导各地做好疫情防控工作。湖北省和武汉市疫情防控事关全局。其他所有 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 1111 省份要加强对流动人员的疫情监测和防控。各市县乡（镇）要保持高度警惕，做好应急各市县乡（镇）要保持高度警惕，做好应急预案和应对准备，必要时立即启动。预案和应对准备，必要时立即启动。各地要减少春节期间大型公众活动，尽量避免人员大规模聚集。会议强调，要全力以赴

38、救治感染患者。 2 月 3 日 政治局常务委员会会议指出，疫情防控要坚持全国一盘棋。疫情防控要坚持全国一盘棋。各级党委和政府必须坚决服从党中央统一指挥、统一协调、统一调度，做到令行禁止。各地区各部门必须增强大局意识和全局观念，坚决服从中央应对疫情工作领导小组及国务院联防联控机制的指挥。会议强调，要着力做好重点地区疫情防控工作。会议强调，要着力做好重点地区疫情防控工作。湖北省特别是武汉市仍然是全国疫情防控的重中之重。会议指出，要全力以赴救治患者，保障医疗防护物资供应，努力提高收会议指出，要全力以赴救治患者，保障医疗防护物资供应，努力提高收治率和治愈率、降低感染率和病死率。这是当前防控工作的突出任

39、务。会议强调，要加治率和治愈率、降低感染率和病死率。这是当前防控工作的突出任务。会议强调，要加大科研攻关力度。会议指出，要切实维护正常经济社会秩序。大科研攻关力度。会议指出，要切实维护正常经济社会秩序。在加强疫情防控的同时，努力保持生产生活平稳有序。要确保蔬菜、肉蛋奶、粮食等居民生活必需品供应。各地要加强统筹协调，确保人员车辆正常通行。要保障煤电油气供应。要妥善处理疫情防控中出现的各类矛盾和问题，加强社会治安工作。会议指出，各级党委和政府要继续为实各级党委和政府要继续为实现今年经济社会发展目标任务而努力。现今年经济社会发展目标任务而努力。疫情严重的地区要集中精力抓好疫情防控工作，其他地区要在做

40、好防控工作的同时统筹抓好改革发展稳定各项工作，特别是要抓好涉及决胜全面建成小康社会、决战脱贫攻坚的重点任务。要密切监测经济运行状况，聚焦疫情对经济运行带来的冲击和影响，围绕做好“六稳”工作，做好应对各种复杂困难局面的准备。要在做好防控工作的前提下，全力支持和组织推动各类生产企业复工复产，加大金融支持力度，加大企业复产用工保障力度，用好用足援企稳岗政策，加大新投资项目开工力度，积极推进在建项目。要调整优化投资结构，将中央预算内投资优先向疫情重灾区应急医疗救治设施、隔离设施等传染病防治急需的项目倾斜。要聚焦攻克脱贫攻坚战最后堡垒，结合推进乡村振兴战略，以疫情防治为切入点，加强乡村人居环境整治和公共

41、卫生体系建设。要着力稳定居民消费，加快释放新兴消费潜力，更好满足居民健康生活消费需求，进一步培养居民健康生活习惯。 2 月 5 日 国务院常务会议要求，一要集全国之力优先保障湖北省和武汉市重点医疗防控物资和医一要集全国之力优先保障湖北省和武汉市重点医疗防控物资和医护人员需求。二要强化地方首责，全力保障“菜篮子”产品等生活必需品供应。三要加护人员需求。二要强化地方首责，全力保障“菜篮子”产品等生活必需品供应。三要加强交通运输保障。强交通运输保障。会议决定，在前期针对疫情防控已出台各方面措施的基础上，再推出再推出一批支持保供的财税金融政策。一批支持保供的财税金融政策。自 1 月 1 日起暂采取以下

42、措施：对防控重点物资生产企业扩大产能购置设备允许税前一次性扣除，全额退还这期间增值税增量留抵税额；对运输防控重点物资和提供公共交通、生活服务、邮政快递收入免征增值税；对相关防疫药品和医疗器械免收注册费，加大对药品和疫苗研发的支持；免征民航企业缴纳的民航发展基金。会议确定，用好专项再贷款政策，支持银行向重点医疗防控物资和生活必需品生产、运输和销售的重点企业包括小微企业，提供优惠利率贷款，由财政再给予一半的贴息，确保企业贷款利率低于 1.6%。 2 月 12 日 政治局常务委员会会议指出，要围绕提高收治率和治愈率、降低感染率和病亡率，抓好疫情防控的重点环节。会议强调，要强化医疗物资等的供应保障要强

43、化医疗物资等的供应保障，做好生活必需品生产做好生活必需品生产供应工作供应工作。会议指出，非疫情防控重点地区要以实行分区分级精准防控为抓手，统筹疫统筹疫情防控与经济社会秩序恢复。情防控与经济社会秩序恢复。会议强调，今年是全面建成小康社会和“十三五”规划收官之年。各级党委和政府要努力把新冠肺炎疫情影响降到最低，保持经济平稳运行和社各级党委和政府要努力把新冠肺炎疫情影响降到最低，保持经济平稳运行和社会和谐稳定，会和谐稳定，努力实现党中央确定的各项目标任务。会议指出，要加大宏观政策调节力要加大宏观政策调节力度，度，针对疫情带来的影响，研究制定相应政策措施。要更好发挥积极的财政政策作用，要更好发挥积极的

44、财政政策作用，加大资金投入，保障好各地疫情防控资金需要。要继续研究出台阶段性、有针对性的减税降费措施，缓解企业经营困难。要保持稳健的货币政策灵活适度，要保持稳健的货币政策灵活适度，对防疫物资生产企业加大优惠利率信贷支持力度，对受疫情影响较大的地区、行业和企业完善差异化优惠 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 1212 金融服务。要以更大力度实施好就业优先政策，完善支持中小微企业的财税、金融、社保等政策。要在确保做好防疫工作的前提下，分类指导，有序推动央企、国企等各类企业复工复产。要多措并举做好高校毕业生等群体就业工作，确保就业大局稳定。会议指出，要积极扩大内

45、需、稳定外需。要积极扩大内需、稳定外需。要聚焦重点领域，优化地方政府专项债券投向，用好中央预算内投资，调动民间投资积极性，加快推动建设一批重大项目。要推动服务消费提质扩容，扩大实物商品消费，加快释放新兴消费潜力。要支持外贸企业抓紧复工生产，加大贸易融资支持，充分发挥出口信用保险作用。要积极参与国际协调合作，为对外贸易发展营造良好国际环境。要推动外资大项目落地，实施好外商投资法及配套法规，优化外商投资环境，保护外资合法权益。 2 月 12 日 国务院常务会议要求，一是分类有序推动企业复工复产。二是推动重点医疗防控物资生一是分类有序推动企业复工复产。二是推动重点医疗防控物资生产企业尽快达产，产企业

46、尽快达产，加强供需精准对接和统一调配，确保一线防控需要。三是制定方案有三是制定方案有序组织务工人员返岗。四是各地各部门要建立企业应对疫情专项帮扶机制，序组织务工人员返岗。四是各地各部门要建立企业应对疫情专项帮扶机制，纾解企业特别是民营、小微企业困难。通过减免国有物业房租、下调贷款利率、延期还本付息、完善税收减免政策等，实施临时性支持措施。五是落实地方“菜篮子” 、 “米袋子”负责制，五是落实地方“菜篮子” 、 “米袋子”负责制，加强粮油菜和肉蛋奶等生活必需品生产供应，依法查处哄抬物价等违法行为。六是强化六是强化煤电油气运保障，煤电油气运保障，切实保障重要交通干线及关键物流枢纽正常运行。七是推动

47、重大项目七是推动重大项目尽早开工和建设。八是高度关注就业问题，防止大规模裁员。尽早开工和建设。八是高度关注就业问题，防止大规模裁员。会议强调，在加强疫情防控工作的同时，要统筹推进经济社会发展各项任务，做好“六稳”工作，加强经济运行做好“六稳”工作，加强经济运行调度和调节，及时出台和落实相关政策，维护经济社会正常运行。调度和调节，及时出台和落实相关政策，维护经济社会正常运行。 资料来源：中国政府网，山西证券研究所 货币政策量价配合，短期调控力度货币政策量价配合，短期调控力度仍有望仍有望加大。加大。2 月 3 日至 2 月 12 日央行公开市场累计投放货币 1.04万亿元，并于 2 月 3 日下调

48、 7 天及 14 天逆回购利率 10bp。在央行预期引导下，目前市场对中期借贷便利操作中标利率以及 LPR 下降预期较大。 表 4：疫情以来的货币政策汇总 日期日期 主要政策及内容主要政策及内容 2 月 1 日 人民银行、财政部、银保监会、证监会、外汇局联合出台了关于进一步强化金融支持关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知 ，防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知 ，强调保持流动性合理充裕。人民银行继续强化预期引导，通过公开市场操作、常备借贷便利、再贷款、再贴现等多种货币政策工具，通过公开市场操作、常备借贷便利、再贷款、再贴现等多种货币政策工具，提供充足流动性，提供充足流动性，保

49、持金融市场流动性合理充裕，维护货币市场利率平稳运行。人民银行分支机构对因春节假期调整受到影响的金融机构，根据实际情况适当提高 2020 年 1 月下旬存款准备金考核的容忍度。引导金融机构加大信贷投放支持实体经济，促进货币信贷合理增长。 2 月 2 日 为维护疫情防控特殊时期银行体系流动性合理充裕和货币市场平稳运行， 中国人民银行 2月 3 日将开展 1.2 万亿元公开市场逆回购操作投放资金，确保流动性充足供应，银行体系整体流动性比去年同期多 9000 亿元。央行货政策委员马骏在接受金融时报记着采访央行货政策委员马骏在接受金融时报记着采访时称，超预期流动性投放对整体市场利率都会产生向下的推动力。

50、继今日反映市场短期时称，超预期流动性投放对整体市场利率都会产生向下的推动力。继今日反映市场短期利率的公开市场操作中标利率下降后，央行按惯例于月中进行的中期借贷便利操作中标利率的公开市场操作中标利率下降后，央行按惯例于月中进行的中期借贷便利操作中标利率也有望下降，进而利率也有望下降，进而 2 月月 20 日公布的日公布的 LPR 下降可期。下降可期。 2月 3日-2 月 12日 央行公开市场累计净投放资金 1.04 万亿元。其中 2 月 3 日累计净投放 9500 亿元，同时 7天及天及 14 天逆回购利率分别下降天逆回购利率分别下降 10bp；2 月 4 日净投放 4000 亿元；2 月 5

51、日净回笼 300亿元；2 月 10 日对于到期的 9000 亿逆回购进行等量续作；2 月 11 日净回笼 2800 亿元。 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 1313 2 月 7 日 中国人民银行副行长、外汇局局长潘功胜在国务院应对新型冠状病毒感染的肺炎疫情联防联控机制举行新闻发布会上提到：我国有充足的政策工具来应对经济下行的压力，我国有充足的政策工具来应对经济下行的压力，在国际上主要的经济体中，中国的货币政策仍然是少数的处于常态化货币政策的国家。在在实施货币政策时，要综合考虑经济增长、杠杆率、通胀预期、汇率等内外部平衡多重因实施货币政策时，要综合考虑经济

52、增长、杠杆率、通胀预期、汇率等内外部平衡多重因素。素。在疫情的背景下，在经济面临下行压力的背景下，保持经济增长更具有重要性。在疫情的背景下，在经济面临下行压力的背景下，保持经济增长更具有重要性。人民银行在货币政策方面将认真研判，把握好度，平衡好货币政策支持经济增长和稳杠杆的关系。针对央行是否会继续考虑下调中期借贷便利 MLF 利率，进一步引导贷款利率下行。 潘功胜表示， 现在市场预期下次中期借贷便利操作的中标利率和2月20日公布的LPR，也会有较大概率下行。在货币政策方面，潘功胜表示，接下来一是要加大逆周期调节的在货币政策方面，潘功胜表示，接下来一是要加大逆周期调节的强度，保持流动性合理充裕，

53、为实体经济提供良好的货币金融环境。二是要进一步深化强度，保持流动性合理充裕，为实体经济提供良好的货币金融环境。二是要进一步深化利率市场化改革，完善市场报价利率传导机制，也就是利率市场化改革，完善市场报价利率传导机制，也就是 LPR 传导机制，提高货币政策的传导机制，提高货币政策的传导效率， 降低社会融资成本。传导效率， 降低社会融资成本。 三是继续发挥结构性货币政策工具的作用， 像定向降准、三是继续发挥结构性货币政策工具的作用， 像定向降准、再贷款、再贴现这样一些结构性货币政策工具的引导作用，加大对国民经再贷款、再贴现这样一些结构性货币政策工具的引导作用，加大对国民经济重点领域和济重点领域和薄

54、弱环节的支持力度。薄弱环节的支持力度。 在回答记者关于是否要大力度的经济方面的政策出台，包括降息、降准，赤字率有所提高等提问时，潘功胜指出，疫情可能会对我国一季度的经济活动造成扰动，但是在疫情得到控制之后，经济会较快地回到潜在产出的附近。中国经济有较强的韧性和强大的潜力，长期向好、高质量增长的基本面不会因为这次短暂的疫情而发生改变，我国宏观调控政策的空间仍然是十分充足的。至于具体的政策，人民银行也在认真分析、评估疫情对我国经济的影响，做好有关的政策储备。 资料来源：中国人民银行网站，山西证券研究所 财政政策多方位支持，再次提前下提前下达财政政策多方位支持，再次提前下提前下达 2020 年新增地

55、方政府债务限额。年新增地方政府债务限额。疫情出现以来，财政部陆续落实对患者医疗费用进行兜底与补助、对参加疫情防控的工作人员的保障政策、对防疫用品生产企业的降税贴息政策、对受疫情影响的个人、小微企业的贷款贴息支持等。近期，财政部将提前下达 2020 年新增地方政府债务限额 8480 亿元，其中一般债务限额 5580 亿元、专项债务限额 2900 亿元。加上此前提前下达的专项债务 1 万亿元，共提前下达 2020 年新增地方政府债务限额 18480 亿元。 表 5：疫情以来的财政政策汇总 日期日期 主要政策及内容主要政策及内容 1 月 22 日 财政部与医保局联合印发了关于做好新型冠状病毒感染的肺

56、炎疫情医疗保障的紧急通关于做好新型冠状病毒感染的肺炎疫情医疗保障的紧急通知 。 通知要求，各地医保及财政部门要确保确诊新型冠状病毒感染肺炎患者不因费知 。 通知要求，各地医保及财政部门要确保确诊新型冠状病毒感染肺炎患者不因费用问题影响就医，确保收治医院不因支付政策影响救治。用问题影响就医，确保收治医院不因支付政策影响救治。一是对于患者发生的医疗费用，在基本医保、大病保险、医疗救助等按规定支付后，个人负担部分由财政给予补助。二是对于其中的异地就医患者，先救治后备案，报销不执行异地转外就医支付比例调减规定。三是患者使用的符合卫生健康部门制定的新型冠状病毒感染肺炎诊疗方案的药品和医疗服务项目，可临时

57、性纳入医保基金支付范围。四是对收治患者较多的医疗机构预付部分医保资金，及时调整有关医疗机构的医保总额预算指标，对新型冠状病毒感染的肺炎患者医疗费用单列预算。 1 月 27 日 财政部办公厅、医保局办公室和卫生健康委办公厅联合发布了关于做好新型冠状病毒关于做好新型冠状病毒感染的肺炎疫情医疗保障工作的补充通知感染的肺炎疫情医疗保障工作的补充通知 。 补充通知要求，一是在按要求做好确诊 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 1414 患者医疗费用保障的基础上，疫情流行期间，对卫生健康部门新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案确定的疑似患者（含异地就医患者）发生的医疗费用，在

58、基本医保、大病保险、医疗救助等按规定支付后，个人负担部分由就医地制定财政补助政策并安排资金，实施综合保障，中央财政视情给予适当补助。二是明确异地就医确诊患者医疗费用个人负担部分，由就医地按照财政部 国家卫生健康委关于新型冠状病毒感染肺炎疫情防控有关经费保障政策的通知 （财社20202 号）有关规定执行。即对异地就医确诊患者发生的医疗费用，在基本医保、大病保险、医疗救助等按规定支付后，个人负担部分由财政给予补助。所需资金由就医地财政先行支付，中央财政对就医地财政按实际发生费用的60%予以补助。 1 月 31 日 财政部印发通知，要求各级财政部门立足财政职责，加强统筹谋划，采取更加有力的举要求各级

59、财政部门立足财政职责，加强统筹谋划，采取更加有力的举措，全力支持疫情防控工作，坚决打赢疫情防控阻击战。措，全力支持疫情防控工作，坚决打赢疫情防控阻击战。通知要求，各级财政部门要统筹安排经费预算，用好中央财政转移支付资金，同时千方百计筹措资金，切实履行好经费保障职能。要加强库款形势分析研判，有序规范组织资金调度，优先保障疫情防控资金拨付。要积极主动与相关业务主管部门协商，研究细化疫情防控经费保障政策措施。要积极配合有关部门，做好疫情防控物资保障和采购工作。要及时制定疫情防控资金使用管理具体办法，强化资金使用监管。要进一步畅通信息沟通渠道，切实做好信息上报和新闻宣传工作。 2 月 1 日 关于进一

60、步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知指出，中央财政对疫情防控重点保障企业给予贴息支持；财政部 海关总署 税务总局联合发布关于防控新型冠状病毒感染的肺炎疫情进口物资免税政策的公告 。 2 月 2 日 财政部发布关于支持金融强化服务关于支持金融强化服务 做好新型冠状病毒感染肺炎疫情防控工作的通知做好新型冠状病毒感染肺炎疫情防控工作的通知 。主要包括：1、对疫情防控重点保障企业贷款给予财政贴息支持。2、加大对受疫情影响个人和企业的创业担保贷款贴息支持力度。3、优化对受疫情影响企业的融资担保服务。 2 月 5 日 国务院常务会议确定，

61、在前期针对疫情防控已出台各方面措施的基础上，再推出一批支再推出一批支持保供的财税金融政策，持保供的财税金融政策，自 1 月 1 日起暂时实施。会议明确了四项财税政策：对防控重点物资生产企业扩大产能购置设备允许税前一次性扣除，全额退还这期间增值税增量留抵税额；对运输防控重点物资和提供公共交通、生活服务、邮政快递收入免征增值税；对相关防疫药品和医疗器械免收注册费，加大对药品和疫苗研发的支持；免征民航企业缴纳的民航发展基金。 2 月 6 日 财政部印发通知要求地方各级财政部门落实好各项保障措施要求地方各级财政部门落实好各项保障措施 支持医疗物资重点保障企支持医疗物资重点保障企业复工复产。业复工复产。

62、一是地方财政部门要切实发挥中央财政已出台的金融支持、税收优惠、社会保险、政府采购等政策作用。二是省级财政部门要加强与相关业务主管部门协商，在省级党委政府的统一领导下，积极研究支持医疗物资重点保障企业复工复产政策。三是地方财政部门要加强协同监管，全力支持疫情防控。 2 月 7 日 财政部发布关于新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控期间免征部分行政事业性收费和政府性基金的公告 关于支持新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控有关个人所得税政策的公告 关于支持新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控有关捐赠税收政策的公告 关于支持新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控有关税收政策的公告 ；财政部副部长余蔚平在财政部副部长余蔚平在国务

63、院国务院联防联控机制联防联控机制 2 月月 7 日日 10 时举行新闻发布会时举行新闻发布会上回答记者提问时指出，上回答记者提问时指出，今年的赤字安排已今年的赤字安排已经考虑了一些不确定的因素，从目前的情况来判断，疫情防控的支出是有保障的，我们经考虑了一些不确定的因素，从目前的情况来判断，疫情防控的支出是有保障的，我们有信心完成今年的各项财政指标。有信心完成今年的各项财政指标。 2 月 8 日 财政部 发展改革委 工业和信息化部 人民银行 审计署关于打赢疫情防控阻击战关于打赢疫情防控阻击战 强化强化疫情防控重点保障企业资金支持的紧急通知疫情防控重点保障企业资金支持的紧急通知指出，中央财政安排贴

64、息资金支持降低企 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 1515 业融资成本。1、贴息范围。、贴息范围。对享受人民银行专项再贷款支持的企业，中央财政给予贴息支持。2、贴息标准和期限。、贴息标准和期限。在人民银行专项再贷款支持金融机构提供优惠利率信贷支持的基础上， 中央财政按企业实际获得贷款利率的 50%进行贴息。 贴息期限不超过 1 年。 3、贴息资金申请程序。贴息资金申请程序。地方企业向所在地财政部门申请贴息支持，由省级财政部门汇总本地区贴息申请并报送财政部。中央企业直接向财政部申请。财政部审核后，向省级财政部门和中央企业尽快拨付贴息资金。省级财政部门应尽快

65、将贴息资金直接拨付地方企业 2 月 11 日 为贯彻落实党中央、国务院决策部署，加快地方政府债券发行使用进度，经国务院决定并报全国人民代表大会常务委员会备案，近期财政部提前下达近期财政部提前下达 2020 年新增地方政府债务年新增地方政府债务限额限额 8480 亿元，亿元，其中一般债务限额 5580 亿元、专项债务限额 2900 亿元。加上此前提前下达的专项债务 1 万亿元，共提前下达 2020 年新增地方政府债务限额 18480 亿元。 2 月 11 日 财政部、教育部下发通知，要求各地方各级财政、教育部门高度重视学校疫情防控工作，统筹安排教育经费预算，加大对疫情防控重点地区学校的支持力度，

66、提升学校防控能力，保障学校正常运转。通知明确，中央财政已提前下达的支持学前教育发展资金、城乡义务教育补助经费（公用经费补助部分） 、改善普通高中学校办学条件补助资金、现代职业教育质量提升计划资金、支持地方高校改革发展资金等教育转移支付资金，由地方财政、教育部门及学校根据相关资金管理办法和学校疫情防控需要，安排用于学校疫情防控物资、 设备采购等支出。 省级财政部门在分配下达 2020 年中央和省级相关教育转移支付时，要向疫情防控重点市县倾斜。 资料来源：财政部网站，山西证券研究所 金融政策主要从信贷支持方面发力，资管新规有望延期。金融政策主要从信贷支持方面发力，资管新规有望延期。一是增加专项贷款

67、投放力度，支持银行向重点医疗防控物资和生活必需品生产、运输和销售的重点企业包括小微企业，提供优惠利率贷款，由财政再给予一半的贴息，确保企业贷款利率低于 1.6%。二是为受疫情影响较大的地区、行业和企业提供差异化优惠的金融服务，提升受疫情影响严重地区的金融供给能力。三是加强制造业、小微企业、民营企业等重点领域信贷支持，保持贷款增速，切实落实综合融资成本压降要求，增加制造业中长期贷款投放。此外，金融监管方面，中国人民银行副行长、外汇局局长潘功胜在国务院应对新型冠状病毒感染的肺炎疫情联防联控机制举行新闻发布会上答记者问时提到人民银行和银保监会对推迟资管新规的执行正在做技术上的评估。 表 6：金融政策

68、 日期日期 主要政策及内容主要政策及内容 2 月 1 日 关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知指出关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知指出：一是：一是加大对加大对疫情防控相关领域的信贷支持力度。人民银行通过专项再贷款向金融机构提供低成本资疫情防控相关领域的信贷支持力度。人民银行通过专项再贷款向金融机构提供低成本资金，支持金融机构对名单内的企业提供优惠利率的信贷支持。金，支持金融机构对名单内的企业提供优惠利率的信贷支持。金融机构要主动加强与有关医院、医疗科研单位和相关企业的服务对接，提供足额信贷资源，全力满足相关单位和企业卫生防疫、医药用品制造及采购、公共

69、卫生基础设施建设、科研攻关、技术改造等方面的合理融资需求。为受疫情影响较大的地区、行业和企业提供差异化优惠的金融为受疫情影响较大的地区、行业和企业提供差异化优惠的金融服务。服务。金融机构要通过调整区域融资政策、内部资金转移定价、实施差异化的绩效考核办法等措施，提升受疫情影响严重地区的金融供给能力。对受疫情影响较大的批发零售、住宿餐饮、物流运输、文化旅游等行业，以及有发展前景但受疫情影响暂遇困难的企业，特别是小微企业，不得盲目抽贷、断贷、压贷。对受疫情影响严重的企业到期还款困难的，可予以展期或续贷。通过适当下调贷款利率、增加信用贷款和中长期贷款等方式， 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏

70、观研究/ /深度深度报告报告 1616 支持相关企业战胜疫情灾害影响。二是完善受疫情影响的社会民生领域的金融服务。二是完善受疫情影响的社会民生领域的金融服务。对因感染新型肺炎住院治疗或隔离人员、疫情防控需要隔离观察人员、参加疫情防控工作人员以及受疫情影响暂时失去收入来源的人群，金融机构要在信贷政策上予以适当倾斜，灵活调整住房按揭、信用卡等个人信贷还款安排，合理延后还款期限。感染新型肺炎的个人创业担保贷款可展期一年，继续享受财政贴息支持。对感染新型肺炎或受疫情影响受损的出险理赔客户，金融机构要优先处理，适当扩展责任范围，应赔尽赔。三是提高三是提高疫情期间金融服务的效率。疫情期间金融服务的效率。对

71、受疫情影响较大领域和地区的融资需求，金融机构要建立、启动快速审批通道，简化业务流程，切实提高业务办理效率。在受到交通管制的地区，金融机构要创新工作方式，采取在就近网点办公、召开视频会议等方式尽快为企业办理审批放款等业务。四是支持开发性、政策性银行加大信贷支持力度。五是加强制造业、四是支持开发性、政策性银行加大信贷支持力度。五是加强制造业、小微企业、民营企业等重点领域信贷支持。小微企业、民营企业等重点领域信贷支持。金融机构要围绕内部资源配置、激励考核安排等加强服务能力建设，继续加大对小微企业、民营企业支持力度，要保持贷款增速，切实落实综合融资成本压降要求。增加制造业中长期贷款投放。六是发挥金融租

72、赁特色六是发挥金融租赁特色优势。优势。对于在金融租赁公司办理疫情防控相关医疗设备的金融租赁业务，鼓励予以缓收或减收相关租金和利息，提供医疗设备租赁优惠金融服务。 2 月 3 日 中国银行间市场交易商协会发布关于进一步做好债务融资工具市场服务疫情防控工作的通知 。通知就建立债务融资工具注册发行绿色通道、延长企业注册和发行环节相关时限等方面做出了明确规定，畅通企业融资渠道，缓解其流动性压力。 2 月 3 日 证监发布关于发行监管工作支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情相关安排的通知 。 指出对近期发行监管工作作出相关安排，尽可能减轻疫情对发行人的影响；对于发行人的反馈意见回复时限、告知函回复时限、财务

73、报表有效期届满后终止审查时限等与发行审核相关的时限，以及已核发的再融资批文有效期，均暂缓计算。 2 月 5 日 国务院常务会议确定，用好专项再贷款政策，支持银行向重点医疗防控物资和生活必需品生产、运输和销售的重点企业包括小微企业，提供优惠利率贷款，由财政再给予一半的贴息，确保企业贷款利率低于 1.6%。 2 月 7 日 关于打赢疫情防控阻击战关于打赢疫情防控阻击战 强化疫情防控重点保障企业资金支持的紧急通知强化疫情防控重点保障企业资金支持的紧急通知指出，通过专项再贷款支持金融机构加大信贷支持力度。1、发放对象。发放对象。人民银行向相关全国性银行和疫情防控重点地区地方法人银行发放专项再贷款，支持

74、其向名单内企业提供优惠贷款。发放对象包括开发银行、进出口银行、农业发展银行、工商银行、农业银行、中国银行、建设银行、交通银行、邮政储蓄银行等 9 家全国性银行，以及疫情防控重点地区的部分地方法人银行。全国性银行重点向全国性名单内的企业发放贷款，地方法人银行向本地区地方性名单内企业发放贷款。2、利率和期限。利率和期限。每月专项再贷款发放利率为上月一年期贷款市场报价利率（LPR）减 250 基点。再贷款期限为 1 年。金融机构向相关企业提供优惠利率的信贷支持， 贷款利率上限为贷款发放时最近一次公布的一年期LPR 减 100基点。发放方式。发放方式。专项再贷款采取“先贷后借”的报销制。金融机构按照风

75、险自担原则对名单内企业自主决策发放优惠贷款，按日报告贷款进度，定期向人民银行申领专项再贷款资金。 2 月 7 日 银保监会副主席周亮在国务院应对新型冠状病毒感染的肺炎疫情联防联控机制举行新闻发布会上指出，今年我们将重点从增量、降价、提质和扩面四个方面来着手来做好小微今年我们将重点从增量、降价、提质和扩面四个方面来着手来做好小微企业的金融服务。企业的金融服务。 增量是单户授信 1 千万元及以下的普惠型小微企业贷款要实现 “两增” ，贷款的增速不低于各项贷款的增速，有贷款余额的户数不低于上年水平。降价，就是要努力实现普惠型小微企业的贷款综合成本进一步降低。提质，就是要努力提高小微企业贷款中的信用贷

76、款、续贷和中长期贷款的比例。这也是困扰企业的一个难点。另外是扩 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 1717 面，指的是新增贷款要更多投向首次从银行机构获得贷款的小微企业，就是首贷率要提高。具体措施有以下几方面：一是增加有效供给，具体措施有以下几方面：一是增加有效供给，商业银行要单列小微企业的信贷计划，对分支机构要层层分解，压实责任。同时，发挥好政策性银行的逆周期调节作用，支持其运用资金优势，与中小银行规范开展面向小微企业的转贷款业务。重点支持加大对制造业小微企业的投放。引导银行细分小微企业的客户群体，形成小微金融市场既相互竞争又各有侧重的格局，促进金融服务

77、的下沉。二是优化信贷结构。二是优化信贷结构。在监管的评价体系中，设置专项的指标，强化政策导向，引导银行加大对小微企业首贷和续贷的力度，丰富信用贷款、中长期贷款的产品，更好的匹配和满足小微企业的融资需求。三是进一步推动三是进一步推动降低小微企业融资成本。降低小微企业融资成本。指导银行机构根据 LPR 的形成机制合理确定小微企业的贷款利率，督促大型银行和股份制银行发挥低利率融资的头雁作用，重点指导使用了支小再贷款和政策性银行转贷款低成本资金的中小银行也要降低他们的贷款利率。同时，严格查处小微企业融资中的不合理收费问题。四是进一步落实差异化监管政策，四是进一步落实差异化监管政策，优化小微企业贷款的风

78、险分类制度，全面落实授信尽职免责的政策，适当提高小微企业的不良贷款容忍度。建立健全敢贷、能贷和愿贷的长效机制。五是利用大数据、云计算、人工智能等五是利用大数据、云计算、人工智能等新技术提升小微企业的金融服务质效，新技术提升小微企业的金融服务质效，进一步丰富我们的信息数据，改进小微企业授信的审批和风控模式，提高信贷的响应、审批、发放效率，降低小微企业的申贷成本。六六是加强信用信息的整合与共享，是加强信用信息的整合与共享，因为小微企业很多财务报表，包括一些资金流，帐目不是很完整。 2 月 7 日 中国人民银行副行长、外汇局局长潘功胜在国务院应对新型冠状病毒感染的肺炎疫情联防联控机制举行新闻发布会上

79、答记者问时提到：人民银行和银保监会对推迟资管新规的人民银行和银保监会对推迟资管新规的执行正在做技术上的评估。执行正在做技术上的评估。 2 月 8 日 发改委要求最大限度简便疫情防控期间企业债券业务办理，允许企业债券募集资金用于偿还或置换前期因疫情防控工作产生的项目贷款，鼓励信用优良企业发行小微企业增信集合债券，允许债券发行人使用不超过 40%的债券资金用于补充营运资金。发改委要求做好招投标工作保障经济平稳运行，切实避免对招投标等交易活动“一刀切” ，对于涉及保障城市运行必需、疫情防控必需、涉及重要国计民生以及企业生产经营急需的项目，要建立“绿色通道”服务机制。 资料来源：相关部门网站、公开资料

80、，山西证券研究所 从财政支持、金融扶持、公共服务、稳定劳动关系等方面出台政策，支持企业复工复产。从财政支持、金融扶持、公共服务、稳定劳动关系等方面出台政策，支持企业复工复产。一是国家协调劳动关系三方人力资源社会保障部、中华全国总工会、中国企业联合会/中国企业家协会、中华全国工商业联合会联合印发意见，从劳动用工、工资待遇、企业减负、指导服务等四方面提出了稳定劳动关系支持企业复工复产的多项措施；二是工信部印发关于应对新型冠状病毒肺炎疫情帮助中小企业复工复产共渡难关有关工作的通知 ，明确将采取全力保障企业有序复工复产、进一步加强对中小企业的财政扶持、进一步加强对中小企业的金融扶持等六方面 20 条措

81、施。 表 7：企业复工复产支持企业复工复产支持政策政策汇总（截止汇总（截止 2020 年年 2 月月 12 日）日） 日期日期 主要政策及内容主要政策及内容 2 月 7 日 国家协调劳动关系三方：多措并举稳定劳动关系助力企业复工复产。国家协调劳动关系三方人力资源社会保障部、中华全国总工会、中国企业联合会/中国企业家协会、中华全 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 1818 国工商业联合会联合印发意见，从劳动用工、工资待遇、企业减负、指导服务等四方面提出了稳定劳动关系支持企业复工复产的多项措施。 2 月 10 日 工信部印发关于应对新型冠状病毒肺炎疫情帮助中小

82、企业复工复产共渡难关有关工作关于应对新型冠状病毒肺炎疫情帮助中小企业复工复产共渡难关有关工作的通知的通知 ，明确将采取全力保障企业有序复工复产、进一步加强对中小企业的财政扶持、进一步加强对中小企业的金融扶持等六方面 20 条措施， 帮助中小企业实现有序复工复产，渡过难关。工信部提出，各级中小企业主管部门要按照当地疫情防控总体要求，结合实际情况分类施策，全力保障企业有序复工复产。特别是要会同有关部门帮助企业协调解决职工返岗、原材料供应、物资运输以及口罩等防控物资保障等难题，指导企业开展生产自救。 同时，推动有关单位对疫情期间中小企业生产经营所需的用电、用水、用气，实施阶段性缓缴费用，缓缴期间实行

83、“欠费不停供”措施。加大企业复产用工保障力度。实施阶段性缓缴费用，缓缴期间实行“欠费不停供”措施。加大企业复产用工保障力度。 在财税支持方面，工信部提出，推动落实国家对防疫重点企业财税支持政策，鼓励地方在财税支持方面，工信部提出，推动落实国家对防疫重点企业财税支持政策，鼓励地方政府出台相关政府出台相关财政扶持政策，充分发挥本级中小企业发展专项资金的作用。财政扶持政策，充分发挥本级中小企业发展专项资金的作用。同时引导各级预算单位加大对中小企业的倾斜力度，提高面向中小企业采购的金额和比例等。此外，工信部还在金融、创新、公共服务等方面加强对中小企业的扶持。 当前，很多地方都针对中小企业面临的切实困难

84、出台措施，一些大企业发挥资源优势，推出扶持中小企业的举措。工信部有关负责人表示，将围绕企业在用工、能源供应、融资、产业链配套等方面的困难，给予有针对性的扶持，帮助企业渡过难关。 2 月 11 日 税务总局：支持复工复产方面，受疫情影响较大的困难行业企业 2020 年度发生的亏损最长结转年限延长至 8 年。 资料来源：相关部门网站，公开资料，山西证券研究所 2.2.3 长短期因素决定了宏观调控政策的灵活适度长短期因素决定了宏观调控政策的灵活适度 宏观调控政策主要根据疫情的演绎情况而动态调整，目前来看各政策特点决定了财政政策更加积极，目前来看各政策特点决定了财政政策更加积极，信贷政策持续发力，货币

85、政策较为信贷政策持续发力，货币政策较为平稳平稳。若疫情维持严峻态势，则宏观政策包括财政政策、货币政策势必将进一步加大调控。 从疫情目前的发展来看， 2 月 9 日全国新增疑似病例已经转负。 根据钟南山院士的预测，目前还无法预测疫情拐点，但峰值应该在二月中下旬出现，拐点要看二次返程情况。从目前的疫情控制措施、治疗措施效果来看，我们认为疫情状况随着复工潮有所反复，但整体将会边际向好。 货币政策货币政策量价方面均有一定空间， 但大幅宽松概率较低量价方面均有一定空间， 但大幅宽松概率较低。 短期来看， 为对抗疫情引起的经济增速下滑，定向投放、降低政策性利率、降低存款利率等货币政策工具有望前置。长期大幅

86、宽松概率仍然较低，一是货币政策调控需要在稳经济、稳杠杆、通胀预期、汇率多个因素之间进行平衡。目前 CPI 面临持续走高的风险，汇率再次逼近“7” ，宽信用对冲下一季度宏观杠杆率可能再次抬升，对货币政策依然存在制约。二是宽货币促进宽信用的效果链条较长，金融机构在提供信贷支持过程中仍需要多种政策的配合，随着调结构、 控杠杆、 防风险等因素在宏观经济目标中的权重逐渐提升，决定了货币政策的实施需要更长的观察期。 积极积极财政政策财政政策值得期待，但赤字率提升可能性不大值得期待，但赤字率提升可能性不大。从 2019 年全国财政工作会议总基调来看，积极财政政策也并非 “大水漫灌” ， 而更加注重提质增效、

87、 结构调整， 主要工作聚焦于三大攻坚战、 产业转型升级、 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 1919 乡村振兴、民生等领域。财政部副部长余蔚平在 2 月 7 日的国新办新闻发布会中指出，今年的赤字安排已经考虑了一些不确定的因素， 疫情防控的支出具有保障， 可以判断就目前情况而言赤字率提升的概率不大。针对疫情采取的一些专项政策安排的持续性也需重点关注。 2.3 经济怎么走经济怎么走 由前述分析出发对 2020 的经济状况进行推演。与 2003 年的情况相比，2020 年经济结构发生了较大变化，我国经济结构已经由第二产业拉动为主转变为第三产业拉动为主，已经由外

88、贸驱动为主转变为内需驱动为主。 另一方面，当前正处在十三五规划的收官之年， 预计政府后期将出台更多措施支持经济平稳运行。 按照疫情将在 2 月底达到高峰期之后累计确诊病例逐步下降的前提进行推演。乐观估计在 3 月底疫情初步达到控制，3 月份除湖北外省份逐步复工；4 月底确诊病例进一步下降，5 月疫情情况好转，湖北经济活动逐步恢复正常。整体来看，我们判断疫情对一季度的影响达到最大化。但另一方面，本次疫情传染性之大加剧了人们的担忧情绪，预计在疫情控制住较长时间内，人们的担忧情绪仍将持续，进而使得经济回升的时点滞后于疫情控制的时点。我们判断二季度疫情对经济的影响将逐步回落，预计下半年经济才会恢复到正

89、常情况。 先从受影响最大的批发零售以及旅游餐饮等服务业对疫情影响进行具体分析。2019 年春节黄金周，中国社会消费品零售总额（包括餐饮收入）是 10050 亿人民币，占 2019 年全年的 2.44%；2019 年的春节黄金周，全国旅游总接待人数 4.15 亿人次，实现旅游收入 5139 亿元，春节黄金周的旅游收入占到了全年的 9%左右；2019 年春节档电影票房收入 58.59 亿元，占到全年电影票房收入的 9.21%。而 2020 年春节假期，疫情影响下，全国人民全部隔离在家，这些收入必将大幅下跌。从工业生产角度来看，本来 2 月是正常的生产月份，疫情影响使得全国大部分生产企业不能正产开工

90、，进而影响到工业生产。按照前述判断，即使除湖北外其他省份 3 月份正常开工，其开工也会延续生产弱状态，难以与往年同期生产相比。而且预计湖北省最早开工在 4 月份，甚至到 5 月份。我们再从湖北省的情况来分析。2019 年湖北省全省 GDP 总量达到4.58 万亿元，位于全国第七位，其实际经济增速为 7.5%，位于全国第八位。2019 年湖北省经济总量较 2018年增加了超过 6000 亿元。就武汉市而言，则和成都，南京，杭州一起成为全国四大一线城市之外的新一线城市。武汉市在先进产业发展方面势头迅猛。预计武汉市的持续停工对相关产业链也将造成一定影响。 我们对经济的判断是短期经济影响很大，但是中长

91、期影响也不容忽视，如果疫情过去，还是会有相当一部分消费或投资是不会再恢复的。而这部分消失的经济需求，会减少相当一部分人的收入，进一步影响经济增长。我们初步测算， 本次疫情对 2020 年一季度经济下滑幅度较大，疫情对 GDP 影响将达到最大值，预计影响将超过 2%， 二季度的影响逐步减弱， 下半年对经济的影响将逐步消除， 对全年经济影响不超过 0.5%。 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 2020 进入二季度后，宏观政策也必将加码。 当然，我们对经济的发展变化是建立在疫情在 2 月底达到最高峰，3 月份除湖北外省份经济活动逐步恢复，湖北省经济活动在 5 月

92、份逐步恢复的基础上的。对于经济的判断变化要随着疫情的发展变化来逐步更新变化。后期要对经济发展变化进行持续跟踪，持续关注疫情的发展变化、在疫情持续影响下中小企业的发展变化、以及疫情之后的经济政策导向等。 证券研究报告： 宏观研究证券研究报告： 宏观研究/ /深度深度报告报告 2121 分析师承诺分析师承诺： 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握

93、的信息为自己或他人谋取私利。 免责声明：免责声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本所于发布本报告当日的判断。在不同时期，本所可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还

94、可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。 山西证券研究所：山西证券研究所： 太原太原 北京北京 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层 邮编：030002 电话： http:/ 北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心七层 邮编：100032 电话：